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如果說中小企業(yè)的日子過得最難受,相信很多人會有所共鳴。據(jù)我所知,武漢市眾多中小旅行社生存堪憂,其中本地的幾家知名旅行社近幾年的經(jīng)營規(guī)模也都在不斷萎縮,在全國旅行社排名雙百強的名錄中,沒有一家是來自武漢的旅行社。武漢市旅行社業(yè)的如此發(fā)展現(xiàn)狀,究其原因,市場營銷的不力占很大的比重。
然而進入2010年,世界矚目的世界博覽會在上海舉行,武漢的旅行社一個個賺得盆滿缽滿。在這一片繁榮的景象下,武漢市的中小型旅行社們,似乎忘卻了金融危機的傷痛,忽視了來自國字號旅行社、康輝國旅、上海春秋國旅等傳統(tǒng)旅游大鱷和攜程旅行網(wǎng)、芒果網(wǎng)等新興網(wǎng)絡(luò)旅游勢力的雙重夾擊,無視自身的營銷短板。
一、武漢市中小旅行社營銷短板剖析
1.中小旅行社市場定位缺失
多數(shù)中小旅行社由于沒有專業(yè)的營銷隊伍,從事市場的人員素質(zhì)偏低。以我掛職的旅行社為例,其負責市場的副總和市場部經(jīng)理都是中等職業(yè)學校畢業(yè)。所以,武漢市多數(shù)中小旅行社的市場部的崗位職責不明,從老總到市場部負責人很少靜下心來思考企業(yè)長遠的市場定位問題。有的旅行社成立十幾年了,但對于要在目標客戶心中和目標市場區(qū)域樹立怎樣的旅行社形象,沒有十分明確的規(guī)劃。十多年來企業(yè)的規(guī)模一直徘徊不前,老總是最大最主要的業(yè)務(wù)員,老總一天不出去跑關(guān)系,企業(yè)的生存就有問題。也就是說,旅行社成立十多年了,還沒有走上一個良性的發(fā)展軌道,缺乏自我運轉(zhuǎn)的企業(yè)機制。我在分析了其經(jīng)營環(huán)境之后,從市場營銷方面得出的結(jié)論是:該旅行社沒有一個明確的市場定位,導致企業(yè)的業(yè)務(wù)開展起來很困難,做了十幾年的企業(yè)面臨如同剛成立的企業(yè)市場環(huán)境。
2.中小旅行社員工缺乏全員營銷的理念
中小旅行社對客服務(wù)的一線員工在服務(wù)過程中顧客意識和企業(yè)意識不夠,從而造成較低的顧客滿意度。中小旅行社員工往往營銷的積極性較差,上面的分析也提到了武漢市中小型旅行社的老總們往往是企業(yè)最大最辛苦的業(yè)務(wù)員,企業(yè)的銷售全靠老總支撐。并且,其老總也是最累的。因為其需要經(jīng)常去安撫那些投訴的客戶。歸根結(jié)底,武漢市的中小旅行社員工全員營銷的意識缺乏,或是沒有統(tǒng)一企業(yè)得的高度。從而造成了企業(yè)銷售業(yè)績徘徊不前、企業(yè)利潤下降、顧客流失率較高等的現(xiàn)象。
3.中小旅行社營銷手段簡單單一且缺乏科學性、系統(tǒng)性
大部分的中小旅行社市場營銷就是上門推銷、低價搶單等。其沒有正確應(yīng)用營銷組合策略,或是將6Ps策略分割運作;不少企業(yè)新產(chǎn)品開發(fā)和產(chǎn)品組合決策能力低,單純注重目前產(chǎn)品的功能和質(zhì)量,對產(chǎn)品的生命周期缺乏認識,產(chǎn)品定位模糊;風險意識弱,經(jīng)常推出市場無需求的新產(chǎn)品,或選擇目標市場時不考慮企業(yè)自身現(xiàn)狀,盲目行動;品牌意識薄弱,缺乏產(chǎn)品整體價值策劃,有些實力不錯的企業(yè)心安理得地長期模仿別人做旅游產(chǎn)品;對目標顧客和競爭對手分析不夠,分銷渠道管理方法落后,控制和擴展能力不強;營銷技術(shù)薄弱,對整合傳播認識膚淺;企業(yè)促銷手段單調(diào)落后,最常用的就是“廣告”、“人員推銷”、“回扣”和“價格戰(zhàn)”;廣告成了營銷的代名詞,著眼于一時的轟動效應(yīng)和短期效益,資金浪費嚴重,而對產(chǎn)品質(zhì)量、服務(wù)體系、企業(yè)形象、公關(guān)建設(shè)卻很少花力氣改進。
4.中小旅行社營銷投入較少
市場的鞏固和市場的開拓,持續(xù)的綜合營銷投入必不可少。許多中小旅行社由于效益差,加之目光短淺,對營銷投入缺乏正確認識,陷入營銷投入是增加企業(yè)成本、減少企業(yè)利潤的誤區(qū)。企業(yè)用于企業(yè)形象、公關(guān)活動、產(chǎn)品宣傳促銷的投入不足,有的甚至沒有營銷的投入。就以我掛職的旅行社而言,還是幾年前在開發(fā)區(qū)報上登過幾期廣告。于是,出現(xiàn)了新產(chǎn)品研發(fā)少、企業(yè)形象宣傳少、公關(guān)建設(shè)活動少、營銷人員培訓少、銷售激勵不夠等的現(xiàn)象。在當前競爭空前激烈、產(chǎn)品高度同質(zhì)化的時代,沒有足夠的營銷投入,再好的產(chǎn)品也會被“上帝”遺忘得一干二凈。
二、武漢市中小旅行社營銷補短分析
1.樹立現(xiàn)代人力資源觀念,加強營銷隊伍建設(shè)
中小旅行社營銷力的強弱,從根本上看,取決于營銷隊伍素質(zhì)。企業(yè)只有擁有高素質(zhì)的營銷隊伍,才能制定與實施高水平的營銷策略,企業(yè)才能有科學市場定位。中小企業(yè)必須高度重視營銷隊伍建設(shè),把人才引進、培養(yǎng)、發(fā)展、激勵有機地結(jié)合起來,建立營銷人才開發(fā)與管理的新機制,按現(xiàn)代人力資源管理模式培訓現(xiàn)有營銷人員,定期學習市場營銷理論,把握現(xiàn)代市場營銷特點和發(fā)展趨勢,嚴格內(nèi)部考核制度,組織營銷人員參加全國營銷員資格統(tǒng)一考試,逐步實施持證上崗。
2.科學地市場定位,樹立鮮明的企業(yè)形象
與大的旅行社相比,我國中小旅行社面臨著人才薄弱,管理能力差,經(jīng)濟效益低下,資金短缺等嚴重問題。不僅如此,隨著國民經(jīng)濟的快速發(fā)展,我國已告別短缺經(jīng)濟,人民的需求檔次逐步提升,價格影響減弱,開始追求品牌和高質(zhì)量、多功能的消費品,沒有特色的中小旅行社在低層次的競爭中很難生存。中小旅行社應(yīng)進行科學的市場定位,樹立鮮明的企業(yè)形象。
3.實施內(nèi)部營銷,打造全員營銷的氛圍
營銷工作并不僅僅是營銷部門的事,企業(yè)所有部門都應(yīng)以“滿足客戶”這一原則為中心,致力于滿足客戶需要,而要在企業(yè)創(chuàng)造上述全員營銷的氛圍,在旅行社實施內(nèi)部營銷必不可少。
員工不是會自動熱愛自己的公司和它的品牌嗎?坦率地說,不會?，F(xiàn)實地講,有些人工作的目的就是養(yǎng)家糊口。企業(yè)可以接受這樣平庸的績效,但肯定是不提倡的。內(nèi)部營銷被描述為,“將雇員當作顧客,將工作當作產(chǎn)品,在滿足內(nèi)部顧客需要的同時實現(xiàn)組織目標”,“通過創(chuàng)造滿足雇員需要的工作來吸引、發(fā)展、激勵和保持高質(zhì)量的雇員,是將雇員當作顧客的哲學,是一種使工作符合雇員需要的戰(zhàn)略”。
中小旅行社應(yīng)拋棄視人力成本為負擔的錯誤理念,主動地實施和貫徹上述內(nèi)部營銷的理念和方法,從而降低中小旅行社的人才流失率,保證員工隊伍的穩(wěn)定。使員工產(chǎn)生“企業(yè)為我、我為企業(yè)”的意識,推進旅行社的服務(wù)質(zhì)量在穩(wěn)定的基礎(chǔ)上不斷提高。
4.科學系統(tǒng)地運用營銷組合
首先,在產(chǎn)品方面,旅行社應(yīng)有整體產(chǎn)品的概念。具體表現(xiàn)在,積極創(chuàng)新產(chǎn)品,給客戶不一樣的體驗,在產(chǎn)品的核心功能上與競爭對手形成區(qū)分;在產(chǎn)品同質(zhì)化的背景下,打造屬于自己旅行社的特色賣點;并且注重顧客的滿意度和口碑,塑造良好的企業(yè)形象;還有注重售后服務(wù),將客戶關(guān)系管理提高到企業(yè)的高度,從而極力開發(fā)企業(yè)老客戶的購買潛力。
然后,在銷售渠道方面,中小旅行社也要注重互聯(lián)網(wǎng)這個銷售渠道。
最后,在促銷方面,除了應(yīng)加大廣告投放力度和加強銷售隊伍建設(shè)之外,應(yīng)注重豐富營業(yè)推廣的方式,給顧客創(chuàng)造切切實實的財務(wù)利益。
5.樹立長遠市場眼光,加大營銷力度
中小旅游企業(yè)沒有大企業(yè)的規(guī)模優(yōu)勢,平均成本(服務(wù)成本、營銷成本、管理成本)過高,然而要想獲得市場必定要以不高于其他品牌的價格進行銷售。這樣,利潤空間被壓縮,進而沒有足夠的資源投入市場,結(jié)果是進入沒有資源投入銷售就無法提升,銷售無法提升就沒有資源投入的怪圈。所以,中小旅行社要想獲得較大的發(fā)展,必須在營銷方面舍得花銀子,世界上沒有白吃的蛋糕。因此,中小企業(yè)應(yīng)多方籌措資金,并加強對應(yīng)收應(yīng)付款項的管理,靈活地運用商業(yè)信用,使企業(yè)有充足的資金投放到市場營銷當中。
參考文獻:
[1]童舉希:中小企業(yè)營銷力提升對策[J].投資與營銷,2005(10)
【摘要】管理整合對于企業(yè)并購重組的意義企業(yè)并購重組是企業(yè)成長的重要途徑， 并購重組的完成并不意味著企業(yè)追求的目的已經(jīng)達到， 關(guān)鍵還要看企業(yè)并購重組后的管理整合效果。
【關(guān)鍵詞】管理整合對于企業(yè) 購重組的意義企業(yè)并購重組
【本頁關(guān)鍵詞】應(yīng)用文寫作 自然科學 工程 財會
【正文】
二十一世紀， 是一個世界范圍內(nèi)并購迭起的時代， 并購重組已成為企業(yè)擴大規(guī)模和增強競爭實力的重要手段。但企業(yè)并購重組協(xié)議簽訂生效甚至于開始實際的運營， 只是程序意義上的完成。而并購重組后的管理整合， 則是決定企業(yè)并購重組績效的一個關(guān)鍵環(huán)節(jié)。管理整合是指通過戰(zhàn)略、計劃、組織、領(lǐng)導、控制、協(xié)調(diào)等各種要素的相互配合， 以最大限度在并購重組的基礎(chǔ)上實現(xiàn)各種資源的科學合理的配置， 保證企業(yè)最佳的經(jīng)營效率和經(jīng)營業(yè)績。只有通過有效、迅速的管理整合， 才能真正達到并購重組要素協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮、規(guī)模經(jīng)濟的實現(xiàn)， 以及高效率管理能力的擴散等目的， 真正實現(xiàn)的企業(yè)并購重組績效目標。
一、管理整合對于企業(yè)并購重組的意義企業(yè)并購重組是企業(yè)成長的重要途徑， 并購重組的完成并不意味著企業(yè)追求的目的已經(jīng)達到， 關(guān)鍵還要看企業(yè)并購重組后的管理整合效果。管理整合對于企業(yè)并購重組有著重要的意義:首先， 影響并購重組的成敗。并購重組成功的重要標志是企業(yè)并購后能重新煥發(fā)出活力， 在市場上重新進行競爭。整合的成功與否往往直接影響著并購重組的成功。其次， 影響并購重組企業(yè)的發(fā)展。國際上對并購重組能否成功的一個重要判斷就是并購企業(yè)的各方面資源是否能融合在一起。1998 年底， 德國的赫希斯特和法國的羅納普朗克合并，成為世界第一大醫(yī)藥制造集團。然而，市場對這一合并反應(yīng)很消極， 分析家甚至建議股東們及早拋售其股票， 輿論界普遍用“冒險”、“趕風潮”等詞語來表達對其前景的懷疑。這些疑慮集中在一個問題上， 即這兩不同背景的企業(yè)能否真正融為一體。再次， 管理整合與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績密切相關(guān)。企業(yè)的成功， 很直觀地來自技術(shù)。但如何管理， 如何制訂與執(zhí)行制度， 是十分關(guān)鍵的， 這些都與整個的管理有關(guān)。特別是企業(yè)并購重組后， 面對各種資源、不同的經(jīng)營戰(zhàn)略、人事關(guān)系、制度與規(guī)章， 這些都只有經(jīng)過整合， 才能重新明確企業(yè)的目標， 促進各種資源科學地組合與利用， 提高經(jīng)營效益與業(yè)績。
【文章來源】/article/65/3199.Html
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如：《現(xiàn)代商業(yè)》 論我國金融改革及其未來發(fā)展
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一、引言
自上世紀80年代末起，逐漸發(fā)展壯大的中國企業(yè)踏上了海外并購之路。而以加入世貿(mào)組織為契機我國掀起了一股海外并購的熱潮，一批實力雄厚的企業(yè)紛紛在海外尋求并購目標。中石油中海油的頻繁出手，聯(lián)想拿下IBM的PC業(yè)務(wù)，工商銀行巨額收購南非標準銀行股份等案例成了國際金融界被經(jīng)常談起的話題[2]。
金融危機以來，鼓勵中國企業(yè)出海抄底的聲音一直不絕于耳，中國企業(yè)海外并購的步伐也在不斷加快。IT是技術(shù)進步最快的行業(yè)，企業(yè)的并購和重組成為發(fā)展的重要途徑，跨國并購更是頻頻發(fā)生。本文以京東方并購韓國現(xiàn)代TFT-LCD業(yè)務(wù)為例[3]進行分析，通過EVA分析對并購績效進行評價并輔之以杜邦分析方法深入挖掘其原因，從實證角度論證中國企業(yè)海外并購是否真正創(chuàng)造價值，對我國IT企業(yè)海外擴張戰(zhàn)略提供借鑒。
二、相關(guān)文獻綜述
Anand和Delios(2002)結(jié)合OIL的分析范式指出投資者自身的核心優(yōu)勢資源和東道國的目標資源性質(zhì)，決定了跨國并購創(chuàng)造價值的可行性。Aulakh和Kotabe(1997)認為，企業(yè)在國外市場經(jīng)營和整合資源的能力受其組織結(jié)構(gòu)、歷史經(jīng)驗及目標資源的技術(shù)特征等因素制約，這些內(nèi)生因素對于以跨國并購方式進入海外市場后對本國母公司及海外子公司的績效有重要影響。Kim和Hwang(1992)；Hennart和Reddy(1997)從文化差異論角度進行分析指出，在跨國并購整合過程中，并購雙方要合理應(yīng)對民族文化差異所帶來的機遇和挑戰(zhàn)，雙重文化差異增大了并購整合的難度，并購雙方很容易出現(xiàn)彼此不信任、缺乏合作的情況，這將制約資源轉(zhuǎn)移的效果和效率，限制目標公司財務(wù)績效的提升。
國內(nèi)外很多學者從實證角度考察并購績效。Mueller(1980)對1962年至1972年不同國家的兼并研究表明，法國、荷蘭及瑞士企業(yè)兼并后盈利能力下降企業(yè)管理論文，而英國企業(yè)的樣本則優(yōu)于對照組。Peer(1950)，Ryden和Edberg(1980)等人認為并購后企業(yè)的利潤減少，而Baldwin(1995)，Ikeda和Doi(1983)和Gugler等人(2003)的研究表明企業(yè)并購后利潤增加。李東富(2005)、李祥艷(2006)認為并購后中期企業(yè)財務(wù)績效下降，長期利潤增加。王燕鋒(2007)則對TCL的海外并購進行了實證研究，分角度剖析了TCL海外并購失敗的原因。王海(2007)對聯(lián)想并購IBM的PC業(yè)務(wù)前后的研究發(fā)現(xiàn)，雙方博弈的結(jié)果是聯(lián)想明顯處于劣勢。
由于上述研究存在著諸多不足，如對中國當前背景分析缺乏代表性和EVA分析方法的缺失，本文主要針對個體案例進行EVA和杜邦分析來評價并購對股東價值產(chǎn)生的影響。
三、本文方法設(shè)計
研究公司財務(wù)績效的方法主要有平均股價研究法、積累平均收益率分析法、事件研究法、會計研究法及個案研究法。考慮到中國企業(yè)跨國并購尚處于起步階段，案例個數(shù)及其并購前后的財務(wù)經(jīng)營績效數(shù)據(jù)都很有限，我們采用個案分析法，配以會計研究法下的EVA分析和杜邦分析法進行有針對性的客觀深入地研究。個案研究法是指對某一個體、某一群體或某一組織在較長時間里連續(xù)進行調(diào)查，從而研究其行為發(fā)展變化的全過程。其突出優(yōu)點是客觀具體深入。通過對單個公司并購行為引起的財務(wù)績效變化的分析，深入挖掘并購給公司經(jīng)營帶來的變化及可能的原因，排除多個樣本研究中成功與失敗案例互相影響引致并購的結(jié)果被夸大或縮小的情況，從而得出對于單個公司比較準確的并購績效判斷(李東富2005)。且對于企業(yè)決策者和股東，借鑒其他相似公司并購前后業(yè)績變化狀況及具體原因，從而完善自身的并購戰(zhàn)略顯得非常重要。
(一)經(jīng)濟增加值
經(jīng)濟增加值(Economic Value Added， EVA)也稱經(jīng)濟利潤，與基于會計指標的傳統(tǒng)業(yè)績評價指標相比，EVA是衡量企業(yè)價值和財富創(chuàng)造更加有效的度量標準。從數(shù)量角度說，EVA等于稅后凈營業(yè)利潤減去債務(wù)和股本成本，是所有成本扣除后的剩余收入，反映了一個公司在經(jīng)濟意義上而非會計意義上是否盈利；營運的真實情況及股東價值的創(chuàng)造和毀損程度論文參考文獻格式。EVA的具體應(yīng)用公式如下：
EVA=NOPAT-WACC×A
=EBIT×(1-t)-WACC×A
WACC=D×Rd×(1-t)/A+E×Re/A
其中：EVA為經(jīng)濟增加值；NOPAT為稅后凈營業(yè)利潤；WACC為加權(quán)平均資本成本；A為總資產(chǎn)；EBIT為息稅前收益；t為所得稅率； Rd為債務(wù)資本成本；E為權(quán)益資本；D為負債。權(quán)益資本成本Re可進一步通過資本資產(chǎn)定價(CAPM)模型計算得出，即Re = Rf +β ×(Rm - Rf )，其中Rf 為無風險收益率，Rm 為市場平均回報率，Rm - Rf 即為市場平均風險溢價，β系數(shù)反映該公司股票相對于整個市場的系統(tǒng)風險。
(二)杜邦分析法
杜邦分析法是一種從財務(wù)角度評價企業(yè)績效的一種經(jīng)典方法。其基本思想是將企業(yè)凈資產(chǎn)收益率逐級分解為多項財務(wù)比率乘積，有助于深入分析比較企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。其最顯著的特點是將若干個用以評價企業(yè)經(jīng)營效率和財務(wù)狀況的比率按其內(nèi)在聯(lián)系有機地結(jié)合起來，形成一個完整的指標體系，并最終通過權(quán)益收益率來綜合反映。
權(quán)益凈利率=(凈利潤&pide;銷售收入)×(銷售收入&pide;總資產(chǎn))
×(總資產(chǎn)&pide;股東權(quán)益)
=銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)
下面我們主要通過因素分析法——連環(huán)替代法來進行分析[4]。連環(huán)替代法是指確定因素影響，并按照一定的替換順序逐個因素替換，計算出各個因素對綜合性經(jīng)濟指標變動程序的一種計算方法。利用因素替換找出影響分析對象變動的因素及程度，是對傳統(tǒng)靜態(tài)杜邦分析的進一步發(fā)展。方法如下：
設(shè)F=A×B×C
基數(shù)(本分析中設(shè)2000年為基數(shù))F0=A0×B0×C0
實際F1=A1×B1×C1
基數(shù)： F0=A0×B0×C0………………(1)
置換因素A:A1×B0×C0…………………(2)
置換因素B:A1×B1×C0…………………(3)
置換因素C:A1×B1×C1…………………(4)
其中：(2)-(1)為A因素變動對F指標的影響；(3)-(2)為B因素變動對F指標的影響；(4)-(3)為C因素變動對F指標的影響。F表示凈資產(chǎn)收益率；A表示主營業(yè)務(wù)利潤率；B表示總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；C表示權(quán)益乘數(shù)。
四、案例實證研究
2003年2 月12日，京東方科技集團股份有限公司正式宣布公司以3.8億美元成功收購韓國現(xiàn)代顯示技術(shù)株式會社(HYDIS)TFT-LCD(薄膜晶體管液晶顯示器件)業(yè)務(wù)。京東方成為中國第一家擁有TFT-LCD核心技術(shù)與業(yè)務(wù)的企業(yè)。液晶行業(yè)是一個資金和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，市場風險較大，且國內(nèi)的TFT-LCD產(chǎn)業(yè)在當時剛剛起步，技術(shù)尚不成熟，因此京東方希望通過并購韓國現(xiàn)代顯示技術(shù)株式會社(后者因深陷財務(wù)困境，急于出售其資產(chǎn))的TFT-LCD業(yè)務(wù)達到技術(shù)和產(chǎn)品升級的目的。
為了剔除行業(yè)經(jīng)營周期性因素可能對結(jié)果產(chǎn)生系統(tǒng)性偏差，更準確地反映京東方并購案對其績效的影響，本文選擇并購當年總資產(chǎn)規(guī)模與京東方接近的同方股份和行業(yè)均值作為參照。[5]
(一)EVA分析：
由于京東方于2001年1月上市，EVA分析法選擇并購前2年至并購后5年進行分析，即t∈[-2，5]。本文選擇可比企業(yè)同方股份及行業(yè)EVA值(依據(jù)行業(yè)中值的各項指標計算得出的)進行比較分析。兩企業(yè)的利潤表和資產(chǎn)負債表及行業(yè)均值的各項指標均來源于Wind資訊。Re計算模型中的Rf采用國家當年發(fā)行的5年期憑證式國債年平均收益率，Rm - Rf根據(jù)美國標準普爾500家股票的回報率相對于1926—1992年長期政府債券收益率的長期集合平均溢價在5%—6%之間企業(yè)管理論文，我們?nèi)∑淦骄?.5%為市場平均風險溢價， β可通過Wind數(shù)據(jù)庫計算得出，Rd采用中國人民銀行3-5期貸款基本利率[6]。
在此基礎(chǔ)上，為了更深入揭示企業(yè)的競爭優(yōu)勢，對EVA進一步分解，分為生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的EVA、投資活動產(chǎn)生的EVA、運用債務(wù)杠桿產(chǎn)生的EVA、其他活動產(chǎn)生的EVA。四部分的計算公式如下：
生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的EVA =營業(yè)利潤+財務(wù)費用 - 生產(chǎn)經(jīng)營資金×權(quán)益資本成本率；投資活動產(chǎn)生的EVA ， 即投資收益- (短期投資+ 長期投資)×權(quán)益資本成本率；運用債務(wù)杠桿產(chǎn)生的EVA ， 即(短期債務(wù)+長期債務(wù)) × (權(quán)益資本成本率- 債務(wù)資本成本率)；其它活動產(chǎn)生的EVA ， 即補貼收入+ 營業(yè)外收支凈額- 所得稅費用。
圖一顯示，在分析期內(nèi)，全體EVA均呈現(xiàn)負值，電子元件行業(yè)利潤空間較小，行業(yè)風險較大。并購前京東方的EVA略低于行業(yè)均值和同方股份的EVA，并購當年位于二者之間，但是并購后第一年開始京東方的EVA值大幅下降，下降速度遠超過同方股份和行業(yè)均值的降幅，僅僅在2007年有所反彈[7]，2008年又下降，說明并購并沒有增加京東方企業(yè)的整體價值，卻損害了投資者的價值，并且并購使其風險加大，具有不確定性。
表一：EVA細分情況
生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的EVA
投資活動產(chǎn)生的EVA
運用債務(wù)杠桿產(chǎn)生的EVA
其他活動產(chǎn)生的EVA
年份
京東方
同方股份
京東方
同方股份
京東方
同方股份
京東方
同方股份
2001年
-15618.7
-5278.1
-10254.7
-2261.8
4754.9
2776.5
-192.0
-4131.5
2002年
-26974.1
-21083.0
-845.8
-2896.3
11288.2
3770.9
-4151.1
-1214.3
2003年
-21942.3
-38182.7
-12639.8
-2803.6
31107.1
7797.6
-3336.0
-3318.8
2004年
-150577.7
-45726.5
6455.9
-9239.3
46443.7
13230.1
381.2
-3212.6
2005年
-292988.0
-60163.5
-14684.2
-4453.6
77942.5
13246.5
-1301.9
-1009.8
2006年
-391415.8
-71395.3
106277.9
-7163.7
44626.2
15771.8
11524.8
2221.7
2007年
-1650.2
-72552.5
-19660.3
2271.2
19618.8
15267.9
30258.8
-1876.1
2008年
-215708.4
-135690.9
-25284.3
-6054.7
23522.9
23550.8
6353.2
-2223.0
如上表所示，經(jīng)過對EVA進行細分尋找EVA下降的原因，我們發(fā)現(xiàn)，京東方生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的EVA在分析期內(nèi)均小于零；投資活動產(chǎn)生的EVA值2004年和2006年大于零，其他年份小于零；運用債務(wù)杠桿產(chǎn)生的EVA值均大于零。與同方股份的比較中得出，京東方在生產(chǎn)經(jīng)營活動與投資活動中并沒有優(yōu)勢可言，并購后京東方經(jīng)營管理能力進一步惡化且呈現(xiàn)不穩(wěn)定狀態(tài)，風險加劇，與同方股份相差甚遠。但在財務(wù)杠桿的運用和其他活動方面京東方顯著高于同方股份，不過這并不能改變企業(yè)整體EVA下降的趨勢。
(二)杜邦分析：
下面我們再通過杜邦分析方法進一步剖析京東方并購后EVA下降的深層原因。
表二：各項指標對比結(jié)果
凈資產(chǎn)收益率
銷售凈利率%
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)
權(quán)益乘數(shù)
京東方
同方股份
行業(yè)均值
京東方
同方股份
行業(yè)均值
京東方
同方股份
行業(yè)均值
京東方
同方股份
行業(yè)均值
2001年
2.88
11.1
0.2
3.88
7.5
5.6
0.67
0.88
0.4
1.93
2.17
3.31
2002年
3.88
6.77
2.5
3.53
4.08
6.46
0.88
0.88
0.3
2.53
2.27
3.25
2003年
15.24
4.01
2.8
3.93
2.43
6.55
1.17
0.97
0.4
4.02
2.44
3.23
2004年
5.49
3.95
2.8
2.31
2.24
6.19
0.82
0.98
0.5
4.02
2.83
3.21
2005年
-38.1
3.49
3.7
-11.1
1.83
-3.03
0.69
0.98
0.3
4.66
3.31
3.09
2006年
-48.7
4.94
-1.3
-20.2
2.56
-1.07
0.47
1.03
0.3
5.16
3.7
2.36
2007年
16.34
9.87
-1.3
8.03
4.36
5.9
0.75
0.96
0.3
3.54
3.4
2.36
2008年
-15.4
3.99
-1.1
-12
2.85
-0.14
0.61
0.78
0.3
2.6
2.82
2.37
表三：杜邦分析——因素分析連環(huán)替代法分析表
2001年
2002年
2003年
2004年
2005年
2006年
2007年
2008年
凈資產(chǎn)收益率F
2.88%
3.88%
15.24%
5.49%
-38.09%
-48.74%
16.34%
-15.37%
銷售凈利率A
3.88%
3.53%
3.93%
2.31%
-11.11%
-20.22%
8.03%
-11.96%
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率B
0.67
0.88
1.17
0.82
0.69
0.47
0.75
0.61
權(quán)益乘數(shù)C
1.93
2.53
4.02
4.02
4.66
5.16
3.54
2.6
替換A
5.56%
4.56%
8.75%
10.86%
-36.62%
-65.02%
19.47%
-31.75%
替換B
5.17%
6.00%
11.63%
7.61%
-30.82%
-44.29%
31.08%
-25.83%
替換C
2.88%
3.88%
15.24%
5.49%
-38.09%
-48.74%
16.34%
-15.37%
A因素變動對F指標的影響
-1.42%
1.68%
4.87%
-4.38%
-42.11%
-26.93%
68.21%
-48.09%
B因素變動對F指標的影響
-0.39%
1.43%
2.88%
-3.25%
5.81%
20.73%
11.60%
5.93%
C因素變動對F指標的影響
-2.29%
-2.12%
3.61%
-2.12%
-7.27%
-4.45%
-14.74%
10.46%
如上表所示，并購后的京東方的凈資產(chǎn)收益率在絕大多數(shù)年份均低于行業(yè)均值和同方股份。進一步說明了并購使企業(yè)的經(jīng)營出現(xiàn)了惡化的風險。并購前后京東方凈資產(chǎn)收益率發(fā)生了較大變化，由并購前的正值轉(zhuǎn)變成并購后的負值，雖然在并購當年凈資產(chǎn)收益率有大幅提升，但是在并購后逐漸下降，其中2005年、2006年、2008年均出現(xiàn)較大幅度的負值，并購前凈資產(chǎn)收益率的變化區(qū)間為[2.88%，6.98%]，而并購后凈資產(chǎn)收益率的變化區(qū)間變?yōu)閇-48.74%，16.34%]，凈資產(chǎn)收益率離散區(qū)間加大，市場拓展的風險逐漸顯現(xiàn)。
并購前后銷售凈利率對凈資產(chǎn)利潤率的影響最大，其次為權(quán)益乘數(shù)，影響最小的是總資產(chǎn)收益率。銷售凈利率在并購后第二年出現(xiàn)了由正直轉(zhuǎn)向負值的質(zhì)的變化，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在并購后第二年也出現(xiàn)了下降，權(quán)益乘數(shù)并購后均高于并購前，尤其是并購后第3年達到案例分析期的高位5.16，可見并購后公司的各方面指標均受到了負面的影響。
京東方的銷售利潤率在整個分析期均低于行業(yè)平均值，在并購當年及并購后的2004年和2007年高于同方股份企業(yè)管理論文，其他年份均低于可比企業(yè)。說明并購在短期內(nèi)給京東方帶來了一定的經(jīng)營效益的改善，但是長期反而加速了企業(yè)經(jīng)營效益的惡化。京東方的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在整個分析期均高于行業(yè)均值，但除并購當年外均低于可比企業(yè)同方股份，說明京東方作為大型企業(yè)在控制庫存及應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)方面具有一定優(yōu)勢，京東方的權(quán)益乘數(shù)在并購前均低于可比企業(yè)和行業(yè)均值，并購后權(quán)益乘數(shù)迅速提高超過行業(yè)均值和可比企業(yè)，說明京東方在并購前后的財務(wù)風險發(fā)生了巨大變化，并購交易過程及其后對后期資金投入需求的增加，使企業(yè)的財務(wù)風險顯著提高。
總之，京東方并購韓國現(xiàn)代后，在本文的考察期內(nèi)EVA值均小于零，但并購后進一步惡化；凈資產(chǎn)利潤率出現(xiàn)不同程度的下降，甚至出現(xiàn)了負值，說明企業(yè)的運營損害了全體投資者的利益。綜合EVA分析和杜邦綜合財務(wù)指標分析可知，并購后京東方的經(jīng)營能力進一步惡化，財務(wù)運用能力有所加強，然后財務(wù)杠桿本身就是一把雙刃劍，財務(wù)杠桿的放大也會放大企業(yè)的財務(wù)風險，如果處理不妥，企業(yè)將會陷入財務(wù)困境。
(三)結(jié)果評價
TFT-LCD是一個典型的“大者恒大”和“產(chǎn)能決定競爭力”的資本密集型產(chǎn)業(yè)。廠商只有迅速將產(chǎn)能擴大，成本才能攤薄，采購原材料的議價能力才會提升，產(chǎn)品也才具備競爭能力。隨著產(chǎn)業(yè)環(huán)境的迅速變化，海外和海內(nèi)的雙線擴張成為了京東方不能承受之重。京東方甚至曾作出決定將第五代TFT-LCD液晶生產(chǎn)線剝離出上市公司。以下對京東方并購的經(jīng)驗進行總結(jié)以期對后來者提供借鑒。
第一，技術(shù)整合困難重重，生產(chǎn)無法實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟。
京東方想借收購擺脫核心技術(shù)受制于人的局面，然而3.8億美元得來的技術(shù)仍未為其換來競爭優(yōu)勢。在京東方搭建TFT-LCD第五代生產(chǎn)線的同時，主要日韓液晶面板廠的八代生產(chǎn)線，便已經(jīng)開始量產(chǎn)。夏普公司甚至已經(jīng)投入液晶面板第十代生產(chǎn)線建設(shè)。 另一方面，對并購來的技術(shù)進行消化吸收也不盡如人意。液晶面板的生產(chǎn)類似于手工藝品制作，流程控制、投料比例等關(guān)鍵環(huán)節(jié)，都依照濕度、溫度的變化而改變，完全靠生產(chǎn)線工人長期的經(jīng)驗來把握。京東方計劃收購后將技術(shù)轉(zhuǎn)移到國內(nèi)，然后卻受到了韓國工會的阻撓論文參考文獻格式。最終導致國內(nèi)外的液晶生產(chǎn)線完全由韓國員工全面掌控，韓國方面在原材料、設(shè)備的采購上具有決定性話語權(quán)。京東方面對強勢的韓國工會一再退讓，韓國員工在享受高工資、高福利的同時，大大推高了本就已經(jīng)偏高的運營成本。
第二，行業(yè)整體低迷，并購后連年虧損。
京東方貿(mào)然上馬第五代TFT-LCD，是典型的“波峰投建，波谷產(chǎn)出”的舉措。在京東方搭建第五代生產(chǎn)線的同時，全球液晶面板產(chǎn)能擴張也進入一個高峰。從2004年四季度到2005年四季度，全球共有11條4.5代以上的TFT-LCD液晶面板生產(chǎn)線投產(chǎn)，這些生產(chǎn)線形成的新增產(chǎn)能在2005年開始顯現(xiàn)。從2005年11月開始，主要尺寸的顯示器液晶面板價格都出現(xiàn)了較大幅度的下跌企業(yè)管理論文，京東方面臨極大的壓力。
由于沒有足夠的資金投入以擴充產(chǎn)能，導致對上游配套廠商的話語權(quán)缺失，成本居高不下。京東方TFT-LCD液晶面板的綜合成本與國際一流廠商相比，至少存在10%左右的劣勢。
從原材料成本到最終的銷售價格，京東方都并無優(yōu)勢可言，直接導致了其連年虧損，銷售利潤率大幅縮水，最終EVA維持負值，投資者價值遭到毀損。
第三，資本結(jié)構(gòu)不當，面臨巨大的償債和后續(xù)資金融通壓力。
收購之時，高達3.8億美元的收購金額給凈資產(chǎn)只有20億元的京東方帶來巨大的財務(wù)壓力。2003年京東方資產(chǎn)負債率最高達到70%。公司B股增發(fā)完成后，負債率回落到50%以下。但是在2005年巨額貸款以及巨額虧損的壓力下，資產(chǎn)負債率又回到75%以上。
運用財務(wù)杠桿籌集收購資金使京東方背上了沉重的債務(wù)包袱。又恰逢全球液晶面板價格仍處在低谷，京東方虧損持續(xù)擴大。在此情形下，政府的救助和銀團的貸款有如杯水車薪，京東方面臨巨大的償債和后續(xù)融資的壓力。
五、結(jié)論啟示
在國內(nèi)外企業(yè)并購史上不乏“蛇吞象”成功的案例，但其成功是以特殊條件和純熟的并購技巧為基礎(chǔ)的。而我國的IT企業(yè)在海外并購活動中顯然并不具備這些優(yōu)勢。京東方為我們提供了一個鮮活的例子。盡管最終憑借出色策劃完成了并購，可京東方缺乏并購國際一流企業(yè)的實力和經(jīng)驗，并購后陷入了財務(wù)費用高昂和后續(xù)資金投入乏力等危機。如若不是地方政府強有力的支持和國內(nèi)銀行的協(xié)助，京東方可能早已因“蛇吞象”一舉而不復存在。然而政府的支持只能解燃眉之急，從長遠看，這些考慮不周的海外并購會使企業(yè)在很長時期內(nèi)背負沉重的經(jīng)濟負擔。在復雜的海外并購實踐中，企業(yè)應(yīng)遵循一般性的并購規(guī)則，不要寄希望于出“奇制勝”或追求“蛇吞象”的宣傳效應(yīng)，經(jīng)驗寥寥的我們要更加審慎。
參考文獻
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同風起云涌的并購浪潮一樣，國內(nèi)外學術(shù)界也出現(xiàn)了對跨國并購相關(guān)問題的一個研究熱潮。對跨國并購理論研究和一般的國內(nèi)并購研究一樣，主要關(guān)注兩個方面的論題：一個是跨國并購動機的理論研究；一個是跨國并購績效（即跨國并購是否創(chuàng)造價值）的理論研究。Shimizu，Hitt，Vaidyanath，and Pisano（2004）對30篇跨國并購的文獻作了回顧，他們把對跨國并購的研究歸納為三個方面的研究：（1）把跨國并購作為市場進入戰(zhàn)略手段；（2）跨國并購是一個動態(tài)的學習過程；（3）跨國并購是一種創(chuàng)造價值的戰(zhàn)略。其中（1）和（2）仍是并購動機的理論研究范疇。此外，有關(guān)跨國并購風險的相關(guān)研究通常都結(jié)合在并購績效和跨國經(jīng)營風險的相關(guān)研究當中，很少有專門針對跨國并購風險的相關(guān)文獻。
一、跨國并購動機的研究現(xiàn)狀
跨國并購動機的研究一直是理論界研究的一個熱點和重點，相關(guān)的研究成果也很多?？鐕①徥瞧髽I(yè)國內(nèi)并購跨國界發(fā)展的產(chǎn)物，其并購動機的理論基礎(chǔ)不能脫離傳統(tǒng)國內(nèi)并購動機理論。例如效率理論、協(xié)同效應(yīng)理論、問題和管理主義理論、管理者自大假說、市場勢力理論、自由現(xiàn)金流量假說、市場缺陷理論等。實際上動機理論的研究也綜合在并購收益來源的研究之中。
較早對并購價值來源進行解釋的研究是多德和魯巴克（1977），在他們的文章中也闡述并購產(chǎn)生的動機。他們認為，在收購事件發(fā)生之前，目標公司的資產(chǎn)沒有得到管理者的充分利用，收購事件的發(fā)生，說明并購公司對目標公司的資產(chǎn)價值和資產(chǎn)使用效率有了重新的衡量和判斷，如果并購后更換了管理層，則目標公司的資產(chǎn)使用效率得以提高。即使不更換管理層，甚至并購失敗，都使得目標公司的管理層意識到公司資產(chǎn)的使用效率問題，從而改善管理，提升資產(chǎn)的利用效率，增加股東財富，并購的收益來源即在于此。這就是內(nèi)部效率假說（Internal Efficiency Hypothesis），也是并購事件得以發(fā)生的一個原因，是符合公司控制權(quán)市場理論的主流觀點。
隨著這一問題研究的興起，又出現(xiàn)了“市場壟斷假說”、“信息效應(yīng)假說”、“節(jié)稅效應(yīng)假說”、“建立帝國假說”、“剝削假說”等各種對并購收益的假說。按謝內(nèi)夫等人的觀點，這樣一些理論假說都可以歸類為“財富轉(zhuǎn)移假說”。這一假說認為，收購或兼并只不過是財富在不同利益者之間的轉(zhuǎn)移而已，本身并沒有新的財富產(chǎn)生。因此，公司并購事件的發(fā)生動機就在于一部分利益主體企圖獲取另一部分利益主體的利益。實際上，這樣一些假說也并沒有得到有力的實證數(shù)據(jù)的支持，阿斯奎斯、金（1982）在《財務(wù)學刊》中發(fā)表的“兼并要價對當事公司證券持有人的影響”一文中對50家涉及兼并事件的公司展開分析后認為，沒有哪一項檢驗能提供證據(jù)說卷入兼并的股東和債券持有人之間存在財富轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象。針對各種假設(shè)的實證研究仍在進行之中。
與“財富轉(zhuǎn)移假說”相對立的觀點是“協(xié)同效應(yīng)假說”?！皡f(xié)同效應(yīng)假說”認為，通過并購可以使得公司由于規(guī)模經(jīng)濟而節(jié)約成本，或由于生產(chǎn)和流通中的人員和資產(chǎn)的高度合作互補而節(jié)省成本，提高效率，從而使得公司價值得以提升（威廉姆森，1971； J．F．Nielson、R．W．Melicher，1973； Klein、Robert G．Crawford、lchian，1978）。詹森也一直力主這一觀點。博凱維奇和納拉亞南（1993）在“收購的動機：一項實證調(diào)查”一文中實證了這一觀點，因此他們認為，“協(xié)同效應(yīng)是絕大多數(shù)收購的原因”。SSP（2000）的研究也支持這一觀點。
顯然，這些理論觀點對跨國并購的動機都有一定的解釋力，但跨國并購的動機應(yīng)該不是一兩個理論觀點就可以概括的，不同的公司可能基于不同的動機或多種動機來從事這一項經(jīng)濟活動，正如博凱維奇和納拉亞南所指出的，“除了協(xié)同效應(yīng)，公司收購必有其他的收購動機”。另外，跨國并購作為一種國際直接投資的主要形式，國際直接投資理論也可以部分解釋跨國并購動機。例如壟斷優(yōu)勢理論、內(nèi)部化理論、產(chǎn)品生命周期理論和區(qū)位因素理論、國際生產(chǎn)折中理論等。鑒于跨國并購涉及兩國或多國的經(jīng)營環(huán)境，比國內(nèi)并購涉及的變量要多得多，并購動因也更復雜，上述已有的理論成果也難以解釋在不斷變化境況下的一些跨國并購實踐，因此，西方學者又從一些不同的角度來解釋跨國并購動機。比如價值低估理論（Hannah、Kay，1977；Vasconcellos、Kish，1998）、交易成本理論（Williamson，1985；Hennartt、Park，1993；巴克利和卡森, 1998）、產(chǎn)業(yè)組織理論（Yip，1982；Baldwin &Caves，1985；克魯格曼和奧泊斯法爾德，1998）、資源基礎(chǔ)理論（Baum & Oliver，1991； Eisenhardt&Schoonhoven，1996； Hennart， 1991；
Madhok，1997）和組織學習理論（Barkema & Vermeulen， 1998；Vermeulen & Barkema，2001）、分散化理論（Seth，1990；Markides & Ittner，1994；Denis & Yost，2002）等。
此外，國外有關(guān)跨國并購動機的理論研究成果很多，如“情景理論”、“網(wǎng)絡(luò)理論”等，西方學者一直試圖從不同的角度來揭示跨國并購的真正動機?？鐕①彽膭訖C往往是多因素影響的結(jié)果，即跨國并購實踐也許是上述動機的兩個或多個動機交織綜合的結(jié)果。即使如此，仍然有大量的并購實踐難以從已有的研究成果中找到有力的解釋。因此有關(guān)跨國并購動機的理論仍處于不斷的發(fā)展和完善之中。
當然，我國學者對我國企業(yè)海外并購的動機研究也很多（史建三，1999；秦斌，1999；王林生，2000；羅仲偉，2001；張唯、齊安甜，2002；李蕊，2003；李梅，2006；廖運鳳，2006；蘇國強，2006；郭旭東，2007；王金洲，2008等），學者們以我國的并購實踐為研究對象，提出我國國企海外并購的“國家戰(zhàn)略理論”，認為我國國有企業(yè)的海外并購是基于國家戰(zhàn)略的需要。此外相關(guān)研究都是以國外已有的動機理論來解釋我國的海外并購實踐，原創(chuàng)性的理論還很鮮見。
二、跨國并購績效的研究現(xiàn)狀
從歷年研究的文獻來看，并購方股東獲得的收益還沒有確定性的結(jié)論（Campa、Hernando，2004）。布魯納（2002）在他的一個文獻回顧中指出，在他考察的44項研究中，24項研究認為跨國并購為并購方股東創(chuàng)造了正收益，20項研究認為是負收益。因此，這一論題的研究還處于論爭之中。
（一）跨國并購的正效應(yīng)
雖然跨國并購的研究要滯后于純國內(nèi)并購的研究，但Shimizu等人（2004）的研究證據(jù)表明，跨國并購的效果要好于國內(nèi)并購。此前，Markides and Ittner在1994年的研究中也提出這一觀點。這一觀點認為，跨國并購提供了內(nèi)部化、協(xié)同效應(yīng)、風險分散化的綜合收益，因此為并購公司的股東創(chuàng)造了財富（Markides，1994）。近年來的一些相關(guān)研究也得出了類似的結(jié)論。Benou、Gleason和Madura在2007年對高科技公司跨國并購的研究中認為，有特色的跨國并購業(yè)務(wù)在充分做好宣傳、獲得市場投資機構(gòu)認可的情況下，可以獲得良好的并購效果。此外，還有大量的研究表明，跨國并購可以為收購方股東創(chuàng)造正的累積異常收益，在并購事件宣告的前后10天的時間窗內(nèi)，存在0.29%-1.96%之間的累積異常收益。比如莫克、楊（1992），馬基迪斯、伊德納（1994），Manzon、Sharp和Travlos（1994），Doukas（1995），Cakici、Hessel和Tandon（1996），馬基迪斯、奧榮（1998），Black、Carnes、Jandik（2001），Kiymaz、Mukherjee（2001）；Gleason、Gregory、Wiggins（2002），Kiymaz（2003），Block（2005）等人的研究均證實了這一觀點。
（二）跨國并購的負效應(yīng)
同樣，也有很多證據(jù)表明，并購并沒有導致公司價值的增加，也沒有獲得很好的財務(wù)業(yè)績。Lubatkin在1983年的研究中認為，并購公司的價值并沒有在并購中獲得增長。Danbolt（1995）使用指數(shù)模型和市場模型研究了英國公司對其他國家公司的并購，認為在事件前8個月到后5個月的時間窗內(nèi)并購方產(chǎn)生了顯著為負的累積異常收益。Eun，et al（1996）采用回歸收益模型檢驗了并購美國公司的并購方的收益，發(fā)現(xiàn)在事件前后5天的時間窗內(nèi)，并購方的累積異常收益顯著為-1.20%。Aw和Chatterjee（2004）提出英國跨國并購的公司在并購后的6個月和12個月的異常收益分別為-4.46%和-8.07%。
（三）并購效應(yīng)研究評述
似乎有明顯的證據(jù)表明并購是失敗的，但實際上這一結(jié)論依賴于人們對失敗的定義。Hopkins（2008）指出，如果失敗是指公司被迫清算出賣，那失敗的比率相當?shù)?；如果失敗與否是指到達預期的財務(wù)目標，失敗的比率就相當高；如果失敗與否是指達到管理層的總目標，那么失敗的比率也相當?shù)停℉. Donald Hopkins，2008）。Brouthers、van Hastenburg和van den Ven（1998）發(fā)現(xiàn)大多數(shù)并購公司的管理層都對他們的并購業(yè)務(wù)很滿意。
此外，并購成敗的研究結(jié)論依賴于研究中并購評估的時間范圍（H. Donald Hopkins，2008）?；诓①徥录媲昂蠖唐诠蓛r反應(yīng)的研究表明，目標公司的股價在宣告日后會上升，而并購公司的股價則變化不大或下降。雖然這種研究方法一直占據(jù)主導地位，但短期的股價走勢能否衡量基于戰(zhàn)略視角發(fā)生的并購效應(yīng)，這是一個重要的問題。那些基于長期基礎(chǔ)考察并購效應(yīng)的研究就認為跨國并購的并購方能獲得良好的并購效果。
三、跨國并購風險的研究現(xiàn)狀
跨國并購的風險問題仍然是一個有待解決的問題。雖然有很多研究表明跨地域經(jīng)營可以通過分散化經(jīng)營降低公司破產(chǎn)的風險，但由于東道國和母公司所在國的制度環(huán)境差異和文化差異的現(xiàn)實存在，要求從事跨國并購公司不僅在管理理念、經(jīng)營戰(zhàn)略上應(yīng)具備一定的柔性和多樣化，還要求并購者在跨國經(jīng)營中要有很好的宏觀經(jīng)濟研判能力和多種制度的解析能力，使得公司的經(jīng)營面臨很多純國內(nèi)經(jīng)營公司所沒有的不確定性。復雜環(huán)境中的經(jīng)營風險無疑會大大增加。
有關(guān)跨國公司管理東道國制度風險的研究獲得了很快的發(fā)展（Blank & La Palombara，1980；Anderson & Gatignon， 1986；Gatignon & Anderson，1988；Delios &Beamish，1999； Henisz& Delios，2001；Kobrin， Basek， Markusen，2001；Uhlenbruck， Rodriguez，Doh& Eden，2006），研究的主流范式是以交易成本經(jīng)濟學為基礎(chǔ)，集中關(guān)注這些東道國制度風險如何影響跨國公司進入國外市場的進入戰(zhàn)略，得到了兩個一致的結(jié)論：第一，制度風險減少了通過權(quán)益投資進入的可能性（Delios &Henisz，2003；Henisz & Delios，2001；Uhlenbruck et al.，2006）；第二，如果通過權(quán)益投資進入國外市場，制度風險的大小和跨國公司持有權(quán)益的百分比是負相關(guān)的（Gatignon & Anderson，1988；Delios & Henisz，2000；Uhlenbruck et al.，2006）。
總的研究結(jié)論是，如果不考慮其他的因素，政治風險應(yīng)該使得跨國公司盡量避免其擁有的國外權(quán)益暴露在這些風險之下，至少是使得這樣的涉險權(quán)益最小化。然而，跨國公司跨國并購日益增長的形勢表明，很多跨國公司選擇積極面對這些風險。因此，對跨國公司如何處理對外經(jīng)營的東道國制度風險的研究成為了一個研究的熱點。Teece（1977），Williamson（1979），Rugman（1981），Anderson & Gatignon（1986），Dunning（1988），Henisz（2000），Zhao、Luo & Suh（2004）等人的研究從公司治理機制的角度探討了在處理公司面臨交易風險時對權(quán)益結(jié)構(gòu)的整合問題。而Susan E. Feinberg、Anil K. Gupta（2009）的研究指出，很多跨國公司單從權(quán)益整合管理政治風險的角度看不僅沒有改善風險，反而惡化了面臨的風險。同時他們的研究指出跨國公司的經(jīng)營整合和組織活動整合可以很好地改善公司面臨的風險，并提供了相應(yīng)的實證檢驗。
四、研究現(xiàn)狀的簡要評述
從上述的研究現(xiàn)狀回顧中可以看出，跨國并購動機的研究已比較成熟，雖然已有的研究成果中單個理論在新形勢下對某些跨國并購實踐的解釋力仍存在不足，但如果綜合多種并購理論基本上能對絕大多數(shù)的并購實例進行理論解釋，并為并購實踐提供有力的指導。跨國并購理論的績效研究問題，針對并購后的正負效應(yīng)問題的爭議仍會繼續(xù)，但正如H.Donald Hopkins所指出的，這一問題的關(guān)鍵在于研究考察的時間范圍。如果從長遠的時間維度來看，跨國并購的績效通常會獲得一個積極的正效應(yīng)，當然，這也取決于并購業(yè)務(wù)的初始動機。而跨國并購的風險研究仍處在研究的熱點之中，這是由于并購實踐和研究結(jié)論相悖的事實決定。正是由于跨國并購實踐中大量跨國經(jīng)營的企業(yè)選擇積極面對風險的客觀事實存在，使得很多學者積極關(guān)注這些跨國經(jīng)營企業(yè)的風險管理措施，但對于跨國并購對企業(yè)財務(wù)風險的影響以及企業(yè)的財務(wù)風險對跨國并購實踐的影響等問題的研究仍是有待進一步深入探討的問題。
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一、企業(yè)并購動因理論
(一)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論認為，行業(yè)中存在著規(guī)模經(jīng)濟的潛在要求通過購可以擴大企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模，達到規(guī)模經(jīng)濟的生產(chǎn)范圍，從而降低生產(chǎn)成本提高企業(yè)的競爭優(yōu)勢，實現(xiàn)并購雙方的優(yōu)勢互補，因此可以相應(yīng)提高企業(yè)的利潤率，實現(xiàn)企業(yè)整體價值大于并購前個別企業(yè)價值之和。
(二)財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。該理論認為:通過并購可以降低企業(yè)內(nèi)部融資和外部融資的資本成本，可以使兩家公司的財務(wù)結(jié)構(gòu)互補，還可以使公司從邊際利潤率低的生產(chǎn)活動向邊際利潤率較高的生產(chǎn)活動轉(zhuǎn)移，從而提高公司的資本分配效率，給企業(yè)在財務(wù)方面帶來效益。財務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論客觀上為混合并購提供了理論依據(jù)因為不同行業(yè)的企業(yè)財務(wù)結(jié)構(gòu)或邊際利潤率情況一般差異會比較大。
(三)委托理論。問題的產(chǎn)生是由于公司管理層與所有者兩者的利益是不一致的，其根本原因在于管理者和所有者之間在簽訂和執(zhí)行和約過程中產(chǎn)生成本，即成本。通過并購可以解決問題，降低成本，通過公平收購或權(quán)爭奪，公司現(xiàn)任管理者將會被代替，兼并機制下的接管威脅降低成本。
(四)戰(zhàn)略發(fā)展理論認為，企業(yè)面臨的經(jīng)營風險越來越大，為了降低風險，企業(yè)應(yīng)該實行多元化發(fā)展理論，當一個企業(yè)決定擴大其在某一特定行業(yè)的經(jīng)營時，一個重要戰(zhàn)略是并購那個行業(yè)中的現(xiàn)有企業(yè)，而不是依靠自身內(nèi)部發(fā)展，這樣大大提高了進人改行業(yè)的速度。外部并購可以大幅度地降低進人障礙，獲得時間優(yōu)勢，迅速達到多元化發(fā)展目的。
(五)管理協(xié)同效應(yīng)理論。該理論認為:處在兩個不同管理水平上的企業(yè)并購，管理水平低的企業(yè)其管理水平將會得到提高，同時能夠提高目標公司的資源效率，或者雙方能夠得到互補，從而能夠提高并購雙方的管理效率，創(chuàng)造價值。
(六)資源稀缺理論。該理論認為:是一連串的資源而不是產(chǎn)品組合構(gòu)成了決定企業(yè)競爭地位的核心，而且資源具有稀缺性和有價性，能夠形成競爭優(yōu)勢;當這些資源不能夠被對手輕易復制、不可替代、不可輕易轉(zhuǎn)移時，就能夠產(chǎn)生持續(xù)的競爭優(yōu)勢。因而需要通過并購重組對限制競爭對手的發(fā)展，從而保證自身的發(fā)展。
二、我國企業(yè)并購實踐中的并購動因
(一)企業(yè)并購與國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)問題。國有企業(yè)公司制改造過程中的一個難題就是國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)劃分問題。對于國有企業(yè)來說，產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的變化一般表現(xiàn)為一個產(chǎn)權(quán)所有者到多個產(chǎn)權(quán)所有者的變化。在產(chǎn)權(quán)分化的過程中，容易導致企業(yè)產(chǎn)權(quán)的過度分化，進而導致成本的增加和資本效率的降低。因此，我國企業(yè)在改革過程中應(yīng)該保持所有權(quán)的相對集中，企業(yè)并購是解決這個問題的有效途徑。
(二)企業(yè)并購與“殼”資源的稀缺性。在我國，證券市場規(guī)模較小，且不完整，再加上上市額度的資源稀缺性無可比擬，于是出現(xiàn)了越來越多的“買殼”上市、“借殼”上市情況。上市額度的分配，即“殼”的初始分配，是由政府按照類似于計劃經(jīng)濟的方法進行的，這種方法從理論上講，就不可能將稀缺的上市指標分配給最需要，也最有資源的企業(yè)。由于有的上市企業(yè)營利水平較低，甚至虧損，而有的企業(yè)卻有很好的發(fā)展勢頭，但缺少資本市場的通道。于是，“買殼”上市，“借殼”上市便成了我國國有企業(yè)并購的又一個特有的動因和現(xiàn)象。:
三、我國企業(yè)并購實踐中存在的問題
(一)并購活動的非市場化。并購是一種市場行為，那么，市場就是并購雙方實現(xiàn)交易的場所，在交易的機制上也應(yīng)該是市場取向。然而，從我國國有企業(yè)的并購實踐來看，并購活動的非市場化時有發(fā)生。對自身資金實力和管理能力缺乏充分的估計，對被并購企業(yè)的市場狀況也知之甚少。一些企業(yè)對并購不積極，并購方和被并購方溝通的渠道少，難以在市場中見面，有的企業(yè)未經(jīng)批準私自并購。為加快并購進度，僅以感性認識來接受并購企業(yè)，程序不清，手續(xù)不全，致使假并購出現(xiàn)，使企業(yè)并購失敗且不透明，易產(chǎn)生腐敗。
對于并購中財務(wù)風險的研究,國內(nèi)外學者對于其定義、度量及評價等方面看法較為一致。Jeffrey.CHooke(2000年)認為:企業(yè)并購的財務(wù)風險是由于通過借債融資來收購,制約了買主的經(jīng)營融資和償債的能力引起的。Robert(2001年)認為:并購雙方的戰(zhàn)略及組織適應(yīng)性差、缺乏有效的整合計劃是企業(yè)并購風險產(chǎn)生的主要原因。對于并購中財務(wù)風險的防范的研究,國外的學者P.S.Sudarsana(1998年)歸納了各國并購的情況,各國都無一例外地制定了反托拉斯制度。
在并購風險的防范方面國內(nèi)學者專家比較一致的認識是,防范企業(yè)并購風險重在源頭。劉佳芝(2003)提出了“雙贏、合作、發(fā)展”并購風險防范建議。在并購后的整合方面,魏江(2002)提出了包括成本優(yōu)勢、市場份額、無形資產(chǎn)和核心能力在內(nèi)的并購績效評估內(nèi)容,分析了各種并購績效的來源,建立基于核心能力構(gòu)建企業(yè)戰(zhàn)略并購績效的模型,此模型難以有效地體現(xiàn)風險管理的效果,且在實際運用時的難度較高。對并購中財務(wù)風險的防范措施上,陳共榮(2002)提出了改善信息不對稱狀況,采用恰當?shù)牟①徆纼r模型合理確定目標企業(yè)的價值以降低并購中的估價風險,從時間上和數(shù)量上保證資金的取得以降低融資風險,增強杠桿收購中目標企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性以降低杠桿收購償債風險。
一、企業(yè)的并購風險定義
企業(yè)并購風險是指由于外部環(huán)境的不確定性,并購項目的難度與復雜性,以及并購方自身能力與實力的有限性,導致企業(yè)并購活動達不到預期目標的可能性及其后果,其根本原因在于并購雙方未能充分認識到并購活動中各種不確定性因素的發(fā)展變化趨勢,未能及時采取正確的應(yīng)對措施。
論文摘 要:本文從介紹企業(yè)并購的現(xiàn)狀和特點通過闡述并購動因，分析并購給企業(yè)帶來的效應(yīng)，并購已成為企業(yè)提升競爭力和企業(yè)發(fā)展的一個重要途徑。
企業(yè)并購是融資的特殊形式，企業(yè)并購的優(yōu)勢主要表現(xiàn)在以下幾個方面：
一、企業(yè)并購可以省下許多發(fā)展中不必要的時間
企業(yè)的機遇和發(fā)展并存在一個動態(tài)的環(huán)境之中，企業(yè)如果采用并購的手段，企業(yè)就可以用最短的時間實現(xiàn)其可能在幾年內(nèi)要達到的規(guī)模，提高同行業(yè)競爭能力，獲取競爭優(yōu)勢。可以縮短建設(shè)周期，迅速擴大生產(chǎn)，拓展產(chǎn)品種類，擴大市場占有率，獲取先進的技術(shù)和管理經(jīng)驗，特別是對于進入一個新的行業(yè)，誰要是先行一步，那么就可以在市場份額、顧客、原材料、渠道、聲譽等方面取得優(yōu)勢，使其他競爭者在短期內(nèi)無法取代并超越，成為行業(yè)中的領(lǐng)先者，這中優(yōu)勢一旦確立，別的企業(yè)就無法取代，在此種情況下，企業(yè)如果通過內(nèi)部融資，然后逐漸發(fā)展，必然不能滿足市場競爭和企業(yè)長足發(fā)展的需要。
二、企業(yè)并購可以使進入行業(yè)壁壘風險減小
如果企業(yè)想進入一個新的行業(yè)就會遇到各種各樣的壁壘：比如說規(guī)模、技術(shù)、渠道、顧客等，由于這些壁壘的存在使企業(yè)進入這一行業(yè)的難度大大增強，企業(yè)如果采用并購的手段，首先控制這一行業(yè)中的一個企業(yè)，那么就可以省去這些壁壘，完成企業(yè)在這個行業(yè)中的發(fā)展。因此可以使企業(yè)以低成本和低風險迅速進入這一行業(yè)。特別是有的行業(yè)受到規(guī)模的限制，企業(yè)要想進入這一行業(yè)必須達到一定的規(guī)模，只有通過并購的方式進入這一行業(yè)，才不會導致生產(chǎn)能力的大幅度擴張，從而保護這一行業(yè)，使企業(yè)進入后有利可圖
三、企業(yè)并購可以促進企業(yè)的跨國發(fā)展
在經(jīng)濟全球化的今天，跨國經(jīng)營是企業(yè)發(fā)展的必然趨勢，而企業(yè)要想進入國外的新市場，存在著比進入國內(nèi)新市場更多的困難。比如說企業(yè)文化理念、經(jīng)營環(huán)境的差別、政策法規(guī)的限制等。如果并購了當?shù)匾延械囊粋€企業(yè)，就可以加快進入的速度。
四、有利于優(yōu)化企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)
我們國家企業(yè)存在的重要問題之一就是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理。表現(xiàn)為傳統(tǒng)行業(yè)落后、重復建設(shè)、生產(chǎn)能力嚴重過剩。還有就是支柱產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)卻發(fā)育不足。這種產(chǎn)業(yè)矛盾制約著國民經(jīng)濟的健康發(fā)展，加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是我國國民經(jīng)濟健康發(fā)展的迫切要求。企業(yè)并購就是促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的有效途徑。企業(yè)并購作為資源流動與配置的手段可以通過存量調(diào)整來優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。通過并購活動，可以使落后、生產(chǎn)能力過剩的企業(yè)減少，使先進、新興產(chǎn)業(yè)的企業(yè)增加，從而實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的高效和優(yōu)化。
市場經(jīng)濟環(huán)境下，任何企業(yè)都是獨立經(jīng)濟主體，它的一切經(jīng)濟行為都受到利益動機驅(qū)使，企業(yè)并購的最終目的也是為了其實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的財務(wù)目標。同時，殘酷的市場競爭也是企業(yè)并購的主要原因。綜合考慮企業(yè)并購中形成的效應(yīng)，主要內(nèi)容如下： 轉(zhuǎn)貼于
（一）管理上形成的協(xié)同效應(yīng)
主要是指管理效率提高給企業(yè)帶來的收益，無論是管理好的企業(yè)收購管理不好的企業(yè)還是管理不好的企業(yè)收購管理好的企業(yè)，都會使管理不好的企業(yè)的管理得到改善，這也意味著企業(yè)整體價值的提升。
1、尋求經(jīng)營上的協(xié)同效應(yīng)
主要是指規(guī)模經(jīng)濟和資源共享所形成的生產(chǎn)經(jīng)營效率的提高，因為企業(yè)經(jīng)濟上存在著互補性，規(guī)模性，合并后的企業(yè)就可以提高生產(chǎn)經(jīng)營活動的效率，合并后的企業(yè)可以資源共享，既節(jié)約了時間又節(jié)省了成本，二者共同構(gòu)成經(jīng)營上的協(xié)同效應(yīng)。
2、尋求財務(wù)上的協(xié)同效應(yīng)
一方面可以消除虧損現(xiàn)象，被并購企業(yè)可以擺脫困境。并購可以建立一種優(yōu)勝劣汰的機制，使虧損企業(yè)的經(jīng)營壓力變大，使其努力提高經(jīng)營效率，扭虧為盈。并購還可以使優(yōu)勢企業(yè)帶動劣勢企業(yè)的發(fā)展，而且由于稅法、會計處理慣例以及證券交易等內(nèi)在規(guī)定的作用，還可在財務(wù)方面為企業(yè)帶來種種利益。通常情況下，合并后企業(yè)整體的負債能力比合并前各企業(yè)的償債能力強，而且還可以降低綜合資金成本，并實現(xiàn)資本在并購企業(yè)與被并購企業(yè)之間低成本的有效再配置。
（二）取得企業(yè)急需的資產(chǎn)
企業(yè)并購的目的之一就是獲取某項特殊資產(chǎn)。特殊資產(chǎn)可能是一些對企業(yè)發(fā)展至關(guān)重要的專門資產(chǎn)，如土地使用權(quán)是企業(yè)發(fā)展的重要資源，往往有實力，有前途的企業(yè)往往會由于空間狹小難以擴展，然而另一些經(jīng)營不善，市場不景氣的企業(yè)卻占有較多的土地和優(yōu)越的地理位置，因此優(yōu)勢企業(yè)就能并購劣勢企業(yè)以獲取優(yōu)越的土地資源。
我國企業(yè)并購是企業(yè)按照“自愿、有償”的原則，進行產(chǎn)權(quán)交易的活動，我國企業(yè)并購雖然經(jīng)過多年的發(fā)展和實踐，形成了一定的理論基礎(chǔ)，在并購規(guī)模、數(shù)量上、層次上都有了很大提高，但是也存在不少問題。所有這些都會使并購活動脫離經(jīng)濟規(guī)律或在無序中進行，使并購失敗。還有，從事并購的專業(yè)人才缺乏，經(jīng)驗不足、也會使企業(yè)并購失敗。從目前看指導企業(yè)如何進行并購，才能既不違反有關(guān)的法律法規(guī)，又能給并購雙方帶來收益的研究成果還比較少，難以滿足日益增長、日趨復雜的企業(yè)并購需要。
參考文獻
企業(yè)并購是融資的特殊形式，企業(yè)并購的優(yōu)勢主要表現(xiàn)在以下幾個方面：
一、企業(yè)并購可以省下許多發(fā)展中不必要的時間
企業(yè)的機遇和發(fā)展并存在一個動態(tài)的環(huán)境之中，企業(yè)如果采用并購的手段，企業(yè)就可以用最短的時間實現(xiàn)其可能在幾年內(nèi)要達到的規(guī)模，提高同行業(yè)競爭能力，獲取競爭優(yōu)勢。可以縮短建設(shè)周期,迅速擴大生產(chǎn),拓展產(chǎn)品種類,擴大市場占有率,獲取先進的技術(shù)和管理經(jīng)驗，特別是對于進入一個新的行業(yè)，誰要是先行一步，那么就可以在市場份額、顧客、原材料、渠道、聲譽等方面取得優(yōu)勢，使其他競爭者在短期內(nèi)無法取代并超越，成為行業(yè)中的領(lǐng)先者，這中優(yōu)勢一旦確立，別的企業(yè)就無法取代，在此種情況下，企業(yè)如果通過內(nèi)部融資，然后逐漸發(fā)展，必然不能滿足市場競爭和企業(yè)長足發(fā)展的需要。
二、企業(yè)并購可以使進入行業(yè)壁壘風險減小
如果企業(yè)想進入一個新的行業(yè)就會遇到各種各樣的壁壘：比如說規(guī)模、技術(shù)、渠道、顧客等，由于這些壁壘的存在使企業(yè)進入這一行業(yè)的難度大大增強，企業(yè)如果采用并購的手段，首先控制這一行業(yè)中的一個企業(yè)，那么就可以省去這些壁壘，完成企業(yè)在這個行業(yè)中的發(fā)展。因此可以使企業(yè)以低成本和低風險迅速進入這一行業(yè)。特別是有的行業(yè)受到規(guī)模的限制，企業(yè)要想進入這一行業(yè)必須達到一定的規(guī)模，只有通過并購的方式進入這一行業(yè)，才不會導致生產(chǎn)能力的大幅度擴張，從而保護這一行業(yè)，使企業(yè)進入后有利可圖
三、企業(yè)并購可以促進企業(yè)的跨國發(fā)展
在經(jīng)濟全球化的今天，跨國經(jīng)營是企業(yè)發(fā)展的必然趨勢，而企業(yè)要想進入國外的新市場，存在著比進入國內(nèi)新市場更多的困難。比如說企業(yè)文化理念、經(jīng)營環(huán)境的差別、政策法規(guī)的限制等。如果并購了當?shù)匾延械囊粋€企業(yè)，就可以加快進入的速度。
四、有利于優(yōu)化企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)
我們國家企業(yè)存在的重要問題之一就是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理。表現(xiàn)為傳統(tǒng)行業(yè)落后、重復建設(shè)、生產(chǎn)能力嚴重過剩。還有就是支柱產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)卻發(fā)育不足。這種產(chǎn)業(yè)矛盾制約著國民經(jīng)濟的健康發(fā)展，加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是我國國民經(jīng)濟健康發(fā)展的迫切要求。企業(yè)并購就是促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的有效途徑。企業(yè)并購作為資源流動與配置的手段可以通過存量調(diào)整來優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。通過并購活動，可以使落后、生產(chǎn)能力過剩的企業(yè)減少,使先進、新興產(chǎn)業(yè)的企業(yè)增加，從而實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的高效和優(yōu)化。
市場經(jīng)濟環(huán)境下，任何企業(yè)都是獨立經(jīng)濟主體，它的一切經(jīng)濟行為都受到利益動機驅(qū)使，企業(yè)并購的最終目的也是為了其實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的財務(wù)目標。同時，殘酷的市場競爭也是企業(yè)并購的主要原因。綜合考慮企業(yè)并購中形成的效應(yīng)，主要內(nèi)容如下：
（一）管理上形成的協(xié)同效應(yīng)
主要是指管理效率提高給企業(yè)帶來的收益，無論是管理好的企業(yè)收購管理不好的企業(yè)還是管理不好的企業(yè)收購管理好的企業(yè)，都會使管理不好的企業(yè)的管理得到改善，這也意味著企業(yè)整體價值的提升。
1、尋求經(jīng)營上的協(xié)同效應(yīng)
主要是指規(guī)模經(jīng)濟和資源共享所形成的生產(chǎn)經(jīng)營效率的提高，因為企業(yè)經(jīng)濟上存在著互補性，規(guī)模性，合并后的企業(yè)就可以提高生產(chǎn)經(jīng)營活動的效率，合并后的企業(yè)可以資源共享，既節(jié)約了時間又節(jié)省了成本，二者共同構(gòu)成經(jīng)營上的協(xié)同效應(yīng)。
2、尋求財務(wù)上的協(xié)同效應(yīng)
一方面可以消除虧損現(xiàn)象,被并購企業(yè)可以擺脫困境。并購可以建立一種優(yōu)勝劣汰的機制，使虧損企業(yè)的經(jīng)營壓力變大,使其努力提高經(jīng)營效率，扭虧為盈。并購還可以使優(yōu)勢企業(yè)帶動劣勢企業(yè)的發(fā)展，而且由于稅法、會計處理慣例以及證券交易等內(nèi)在規(guī)定的作用，還可在財務(wù)方面為企業(yè)帶來種種利益。通常情況下，合并后企業(yè)整體的負債能力比合并前各企業(yè)的償債能力強，而且還可以降低綜合資金成本，并實現(xiàn)資本在并購企業(yè)與被并購企業(yè)之間低成本的有效再配置。
（二）取得企業(yè)急需的資產(chǎn)
企業(yè)并購的目的之一就是獲取某項特殊資產(chǎn)。特殊資產(chǎn)可能是一些對企業(yè)發(fā)展至關(guān)重要的專門資產(chǎn)，如土地使用權(quán)是企業(yè)發(fā)展的重要資源，往往有實力，有前途的企業(yè)往往會由于空間狹小難以擴展，然而另一些經(jīng)營不善，市場不景氣的企業(yè)卻占有較多的土地和優(yōu)越的地理位置，因此優(yōu)勢企業(yè)就能并購劣勢企業(yè)以獲取優(yōu)越的土地資源。
我國企業(yè)并購是企業(yè)按照“自愿、有償”的原則，進行產(chǎn)權(quán)交易的活動，我國企業(yè)并購雖然經(jīng)過多年的發(fā)展和實踐，形成了一定的理論基礎(chǔ)，在并購規(guī)模、數(shù)量上、層次上都有了很大提高，但是也存在不少問題。所有這些都會使并購活動脫離經(jīng)濟規(guī)律或在無序中進行，使并購失敗。還有，從事并購的專業(yè)人才缺乏，經(jīng)驗不足、也會使企業(yè)并購失敗。從目前看指導企業(yè)如何進行并購，才能既不違反有關(guān)的法律法規(guī)，又能給并購雙方帶來收益的研究成果還比較少，難以滿足日益增長、日趨復雜的企業(yè)并購需要。
參考文獻：
關(guān)鍵詞 相關(guān)市場 市場集中度 適用豁免
在激烈的外資并購貿(mào)易戰(zhàn)中，政府監(jiān)管在保障貿(mào)易公平的同時，應(yīng)當嚴格實行反壟斷審查的實質(zhì)性標準。這樣一來，實質(zhì)性審查標準的確定就顯得極為重要，直接關(guān)系到反壟斷是否成立的判定。
一般情況下，各國在應(yīng)用外資并購反壟斷審查實質(zhì)性標準時，要按如下順序考慮相關(guān)因素：首先界定相關(guān)市場；其次分析相關(guān)市場內(nèi)的市場集中度；最后評估相關(guān)市場內(nèi)是否有能夠引起反競爭效果的單邊效應(yīng)。
一、外資并購反壟斷審查實質(zhì)性標準界定的相關(guān)市場
適用反壟斷審查實質(zhì)性標準的核心是界定相關(guān)市場。相關(guān)市場是指企業(yè)從事經(jīng)營活動時的有效競爭范圍和判定在各個當事人所經(jīng)營的商品或服務(wù)之間是否存在著競爭關(guān)系的領(lǐng)域①。
相關(guān)市場分為產(chǎn)品市場和地域市場。產(chǎn)品市場的界定是為了明晰什么范圍內(nèi)的產(chǎn)品屬于一類有競爭性的產(chǎn)品；地域市場的界定則是指同屬一類的互有競爭性的產(chǎn)品處在何種地域范圍內(nèi)才有競爭關(guān)系。發(fā)達國家大多用“功能的可替代性”和“需求的交叉彈性”標準。
（一）產(chǎn)品相關(guān)市場
產(chǎn)品的相關(guān)市場首先考慮的是“功能的可替代性”。又分為：物理性能和用途是否具有相同或相似性和價格因素。一般來說，產(chǎn)品價差過大的不具有替代性。但若價差在2倍以內(nèi)且質(zhì)量價格成正比，一種商品漲價會導致另一種商品需求上升，則認為具有替代性。此時，如果消費者可以接受這個商品不大但是持久的漲幅，則兩種產(chǎn)品處于同一產(chǎn)品市場。商務(wù)部2009年頒布了《國務(wù)院反壟斷委員會關(guān)于相關(guān)市場界定的指南》，第八條明確規(guī)定了界定相關(guān)商品市場考慮的因素。它彌補了長期以來我國相關(guān)市場界定的空白。
（二）地域相關(guān)市場
界定地域市場也要先分析“功能的可替代性”，此外還有法律障礙因素。這是由各國家地區(qū)的關(guān)稅管理體制不同造成的。然后也是從“需求的交叉彈性”入手?！秶鴦?wù)院反壟斷委員會關(guān)于相關(guān)市場界定的指南》對于相關(guān)地域市場考慮的主要因素在第九條中予以界定。至此，我國相關(guān)市場界定標準已經(jīng)趨于完善。
二、外資并購反壟斷審查實質(zhì)性標準界定的市場集中度因素
市場集中度即在相關(guān)市場內(nèi)，產(chǎn)品在一家或少數(shù)幾家企業(yè)集中的程度。一般來說，市場集中度上升到一定程度市場支配地位就會產(chǎn)生，且市場集中度越高市場支配地位越強。目前各國主要采用的測算方法有“HHI指數(shù)”和“大企業(yè)集中率”。
“HHI指數(shù)”是把市場參與者的市場份額先平方后再相加，計算方法比較復雜，但把市場集中度分為低度、中度和高度集中三種。低度市場各國一般都不干涉，中高度市場則需要根據(jù)并購前后集中度增加的度數(shù)來分析，如果增加量很小，對市場支配地位的影響不大，各國一般也不會干涉。“大企業(yè)集中率”的算法則要簡單的多，通過對市場上幾家大企業(yè)份額的簡單相加來看其支配能力，然后從并購后企業(yè)的市場份額、份額的差距，以及與并購前后的變化來進行判斷。這一方法體現(xiàn)在德國《反對限制競爭法》第19條②。
三、外資并購反壟斷審查實質(zhì)性標準界定的單邊效應(yīng)
另外還需考量的是單邊效應(yīng)，即并購企業(yè)得以用其支配地位采取能造成反競爭后果的行為，如掠奪性定價、降低產(chǎn)品質(zhì)量、減少消費者選擇等。
分析單邊效應(yīng)時需要考慮：市場進入壁壘、消費者能否輕易轉(zhuǎn)向其他替代商品、其他競爭者提高產(chǎn)量的可能性、競爭者擴大生產(chǎn)壁壘、消除潛在競爭者和新競爭者、消費者權(quán)利等③。
四、外資并購反壟斷審查實質(zhì)性標準適用豁免
外資并購實質(zhì)性標準的例外，是指在一項外資并購達到實質(zhì)性標準禁止其進行的條件時，由于其他因素（積極因素）而允許該項并購。一般而言，如果一項外資并購對社會的積極利益大于其支配市場、限制競爭的消極利益，各國是允許的。
各國考慮的積極因素有：是否有益于社會經(jīng)濟和整體利益、是否能有效促進企業(yè)的發(fā)展、是否能改善市場競爭條件、破產(chǎn)抗辯、效率抗辯?？傊?，外資并購是一把雙刃劍，如果并購的利大于弊，即使該項并購違反了反壟斷審查實質(zhì)性標準，各國一般也會豁免該項并購，這就是反壟斷審查實質(zhì)性標準的例外。
注釋：
①王為農(nóng).企業(yè)集中規(guī)制基本法理:美國、日本及歐盟的反壟斷法比較研究.法律出版社.2001:66.
②張景麗.企業(yè)合并反壟斷法律規(guī)制的實質(zhì)標準研究.中國政法大學碩士學位論文.2006.7:24.
③王忠龍.企業(yè)合并規(guī)制的單邊效用分析.省略/article/default.asp?id=436.
參考文獻：
[1]安寧外資并購中的反壟斷問題.法制與社會.2006(3).
[2]李斌.2004年中國十大并購.新經(jīng)濟導刊.2005(2).
[3]時建中.外國公司并購境內(nèi)企業(yè)的反壟斷法控制.中國外資.2007(9).
[4]時建中.試評我國反壟斷法草案有關(guān)壟斷協(xié)議的規(guī)定.中國工商管理研究.2007(6).
1 企業(yè)并購的含義
企業(yè)并購通常包含狹義的并購和廣義的并購兩層含義。狹義的并購是指企業(yè)的合并、兼并或收購。其巾，合并指由兩個或兩個以上企業(yè)合并形成一個新的企業(yè)，其特點是伴有產(chǎn)權(quán)關(guān)系的轉(zhuǎn)移，由多個法人變成一個法人。兼并相當于我國《公司法》巾的“吸收合并”，如A公司兼并B公司，兼并完成后以A公司的名義繼續(xù)經(jīng)營，而B公司解散并喪失法人地位。收購指A公司通過出資或出股的方式，達到對目標公司B的控制。廣義的并購是指通過企業(yè)資源的重新配置或組合，以實現(xiàn)某種經(jīng)營或財務(wù)目標，其中包括改善企業(yè)的經(jīng)營效率，實現(xiàn)存量資產(chǎn)的優(yōu)化配置和增量資產(chǎn)的現(xiàn)代化。廣義的并購(或稱重組)包含的活動范圍非常廣泛，其巾既包括企業(yè)的擴張、收縮，又包括企業(yè)中的資產(chǎn)重組，以及所有權(quán)人結(jié)構(gòu)的變動等等。從本質(zhì)上講，并購與重組是一種金融交易，旨在通過企業(yè)產(chǎn)權(quán)、控制權(quán)的轉(zhuǎn)移和重新組合，來達到整合資源，增加或轉(zhuǎn)移財富的目的。
2 并購的基本分類
按照經(jīng)濟科學出版社1999年版《兼并、重組與公司控制》及威斯通等人的分類方法，常見的企業(yè)重組形式可分為4種：一是擴張，二是出售，三是公司控制，四是所有權(quán)結(jié)構(gòu)變更。其巾并購是擴張重組中使用最為普遍也是最為重要的一種形式。按照資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移方式，我們可以將并購分為購買資產(chǎn)的兼并和購買股票的兼并。收購股票的兼并可分為要約收購和協(xié)議收購2種主要方式。要約收購是指有收購意網(wǎng)的投資者向目標公司的所有股東出示購買期所持(全部或一定比例)股份的書面意向，并依法公告包括收購的條件收購價格及收購期限等內(nèi)容的收購要約，以最終實現(xiàn)對目標公司的收購。協(xié)議收購是指收購者存證券交易所之外，以協(xié)商方式與被收購公司的股東簽訂收購其股份的協(xié)議，從而實現(xiàn)收購該上市公司的目的。
3 并購與重組的動機
我們從戰(zhàn)略動機和財務(wù)動機分析一下并購和重組的動機。
3．1戰(zhàn)略動機
并購的最主要目標是整合資源，幫助企業(yè)實現(xiàn)某種戰(zhàn)備目標，可以歸納為以下幾項：
(1)希望通過并購擴大企業(yè)規(guī)模來實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟。所謂規(guī)模經(jīng)濟是指每個時期內(nèi)，隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴大，產(chǎn)品或服務(wù)的單位成本逐步下降。企業(yè)通過并購對資產(chǎn)進行補充或調(diào)整，一來可達到最佳規(guī)模經(jīng)濟的要求，使其經(jīng)營成本最小化；二來可以使企業(yè)存保持整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的同時，實現(xiàn)產(chǎn)品深化生產(chǎn)，或者運用統(tǒng)一的生產(chǎn)流程，減少生產(chǎn)過程的環(huán)節(jié)間隔，充分利用生產(chǎn)能力。
(2)整合資金、技術(shù)銷售、品牌、土地等資源，實現(xiàn)資源的共享或互補。
(3)進行戰(zhàn)略調(diào)整，通過收購進入新行業(yè)。企業(yè)混合并購是通過多元化經(jīng)營進入新的經(jīng)營領(lǐng)域的常見方式。
(4)減少市場競爭或提高自身的競爭實力。有時，并購的動因是為了提高市場占用率，減少市場競爭，以增加企業(yè)長期獲利的機會。企業(yè)并購提高了行業(yè)的集巾程度，一方面可以減少競爭者的數(shù)量，使行業(yè)相對集中，增大進入壁壘；另一方面，當行業(yè)出現(xiàn)寡頭壟斷時，企業(yè)即可憑借壟斷地位獲取長期穩(wěn)定的超額利潤，這種大公司不易受市場環(huán)境變化的影響，在利潤方面的變化比小公司小。
3．2財務(wù)動機
企業(yè)丈現(xiàn)并購的財務(wù)動機主要有以下幾個方面：
(1)收購那些價值被低估了的目標企業(yè)，可以增加收購方股東權(quán)益的價值。在非充分有效的市場巾，某些公司的股票的價值可能被低估。一般來說，將這樣的公司作為收購對象，可以為收購公司的原有股東創(chuàng)造價值。
(2)通過并購降低交易成本。企業(yè)面對的是有限理性、不確定和焦息不完全的市場，并購在某種程度上可以實現(xiàn)節(jié)約交易費用的目的，可以形成進入市場壁壘，限制競爭者進入，可以減少交易環(huán)節(jié)，降低中問及流轉(zhuǎn)費用，還可以節(jié)省管理成本。
(3)通過并購改善經(jīng)營效率。通過并購，管理能力相對較強，效率相對較高的公司管理層獲得低效公司的控制權(quán)，再通過資產(chǎn)重組、業(yè)務(wù)整合，將低效公司的管理提高到高效公司相同的水平，改善營運效牢，創(chuàng)造價值。
(4)通過并購實現(xiàn)節(jié)稅目的。
(5)通過并購增加融資能力。
中國企業(yè)進行并購可以產(chǎn)生強大的經(jīng)濟利益，并購被認為是快速實現(xiàn)國際化的有效途徑。并購有利于業(yè)獲取世界性資源．優(yōu)化資源配置：面向國際市場，避免國內(nèi)市場的過度競爭；在目前我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理，資本市場不發(fā)達的狀況下，并購有利于我國資產(chǎn)存量資產(chǎn)的調(diào)整并形成資本集中機制，也有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、地區(qū)布局的優(yōu)化、凋整。
一、經(jīng)濟學角度分析并購是否產(chǎn)生經(jīng)濟效益和長遠利益
企業(yè)實施成功的并購后，會產(chǎn)生各個方面的經(jīng)濟利益及其長遠利益，會獲取世界性的資源要素．實現(xiàn)生產(chǎn)能力、市場份額的擴大，提高科研能力、核心競爭力等。企業(yè)在實施并購前要考慮并購后是否能帶來多項經(jīng)濟利益。
(一)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)
經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)是指企業(yè)通過并購在經(jīng)營活動方面取得提高．并由此產(chǎn)生的經(jīng)濟效益。主要表現(xiàn)為：橫向并購所產(chǎn)生的規(guī)模效應(yīng)，即隨著生產(chǎn)規(guī)模的過大，單位同定成本下降，收益率提高；縱向并購所產(chǎn)生的一體化經(jīng)濟效應(yīng)，減少產(chǎn)業(yè)鏈中間環(huán)節(jié)，導致交易成本下降，生產(chǎn)環(huán)節(jié)間的協(xié)調(diào)溝通能力增強，提高了協(xié)作化經(jīng)營水平，降低中間產(chǎn)品銷售費用；混合并購產(chǎn)生的優(yōu)勢互補效應(yīng)．提高企業(yè)市場競爭能力，避免長期處于一個行業(yè)帶來的經(jīng)營風險和行業(yè)周期的風險，通過實施多元化經(jīng)營可以向朝陽產(chǎn)業(yè)延伸、擴展，增強盈利能力，規(guī)避風險。
(二)財務(wù)協(xié)同效應(yīng)
財務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指企業(yè)并購后由于稅收法規(guī)或相關(guān)制度規(guī)定，在財務(wù)方面獲得的各種經(jīng)濟利益。主要體現(xiàn)在：節(jié)稅利益，一個盈利豐厚的企業(yè)與一個有大量累積虧損的企業(yè)并購后，效應(yīng)好的企業(yè)不僅可以擴大規(guī)模，還可以通過合并報稅帶來巨額的稅收利益；提高資金使用效率，企業(yè)并購過程中，剝離了各項不良資產(chǎn)，并對流動資金集中管理，營運資金的占用率大大降低，同時并購擴大了企業(yè)規(guī)模，使得企業(yè)更容易進人資本市場，籌資渠道也大大拓寬，籌資成本降低。
(三)管理協(xié)同效應(yīng)
管理協(xié)同效應(yīng)主要指企業(yè)并購后在管理活動方面效率的提高，以及由此產(chǎn)生的經(jīng)濟效益。主要表現(xiàn)為：提高了管理效率，企業(yè)間在并購前其管理效率存在差別。通過并購，管理效率低下的企業(yè)借鑒先進的管理經(jīng)驗提高到較高的水平．管理效率高的企業(yè)通過看到對方企業(yè)管理上的不足，改進管理手段，通過并購得到管理效率的共同提高；降低了管理成本，無論是那種方式的并購通過并購，管理資源和管理隊伍得到共享，充分利用了多余的管理資源，減少管理費用的支出，通過生產(chǎn)規(guī)模的擴大，企業(yè)的管理成本在更多的產(chǎn)品或勞務(wù)中分攤，使得管理成本可以大大減少。由于管理效率的提高和管理成本的降低，并購的企業(yè)可以實現(xiàn)管理的協(xié)同效應(yīng)。
(四)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略效應(yīng)
企業(yè)通過橫向、縱向、混合并購，減少了市場中廠商的數(shù)目，市場份額擴大，并購后的企業(yè)規(guī)模、資金使用效率、管理能力、產(chǎn)品多樣化和產(chǎn)品附加值等方面都得到巨大提高，使得企業(yè)的核心競爭能力提高，品牌效應(yīng)增強，從而擴大市場份額，增加營業(yè)收入。從企業(yè)長遠戰(zhàn)略發(fā)展的角度出發(fā)而實施的并購案往往能夠取得成功，因為企業(yè)順應(yīng)了市場規(guī)律，擴大生產(chǎn)、經(jīng)營規(guī)模，提高市場份額，并形成規(guī)模化經(jīng)營．使整個產(chǎn)業(yè)鏈條更有效配合，創(chuàng)造更大的企業(yè)價值。同時，并購后的企業(yè)還能夠得獲得競爭市場上無法獲取的資源，完成行業(yè)目標的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移，使其在相應(yīng)的產(chǎn)品領(lǐng)域成為行業(yè)巨頭，實現(xiàn)長遠戰(zhàn)略發(fā)展目標。
二、并購執(zhí)行階段和后期應(yīng)注意的重要問題
在并購后的中、后期，并購中是否選擇了好的中介機構(gòu)，研究了國內(nèi)外并購成功和失敗的案例；是否選擇了較好的財務(wù)方式，規(guī)避財務(wù)風險；是否對并購中會出現(xiàn)的法律問題給予足夠重視；并購后的資源整合．文化融合等是否能夠順利進行等等各個方面的問題都影響并購的成敗．因此應(yīng)給予足夠的重視。
(一)中介機構(gòu)的選擇
在過去計劃經(jīng)濟體制的影響下，我國企業(yè)并購中政府作用非常明顯，并購多是一對一的直接進行，很少利用中介機構(gòu)的服務(wù)。研究西方國家百年來的并購歷程，可以得出成功的企業(yè)并購需要成熟的中介服務(wù)．缺少并購中介的并購市場是不健全的。自1975年開始至今的第四、五次并購浪潮的重要特征包括：交易數(shù)額越來越大，并購和后期整合過程中，涉及到各個方面的相關(guān)業(yè)務(wù)和相關(guān)法律，僅僅依靠企業(yè)自身內(nèi)部人員組成的并購部門，由于其缺乏并購經(jīng)營，對對方企業(yè)缺乏了解等原因，是遠遠不能滿足需求的。并購的過程中通常需要會計師、律師、投資銀行組成的顧問團，其中會計師負責財務(wù)報表、財務(wù)處理，律師負責并購在法律上的安全性，投資銀行確定合適的交易價格，上述顧問團的具體組成人員要根據(jù)企業(yè)內(nèi)部專家的水準、交易的復雜程度、股票交易所的要求等來確定。并購中介依靠其強大的國際化人才隊伍和實戰(zhàn)經(jīng)驗能克服資源從擁有者一方轉(zhuǎn)移到能高效使用者一方時的技術(shù)障礙和信息障礙，使企業(yè)并購后的資源整合和文化整合順利進行，選擇合適的中介機構(gòu)能幫助企業(yè)并購案的成功。
(二)財務(wù)方式的選擇
在信息不對稱的情況下，企業(yè)并購采用不同的財務(wù)方式，對整個并購交易活動及并購后企業(yè)發(fā)展的影響也不相同。在企業(yè)并購實踐中，主要有現(xiàn)金并購、換股并購和混合并購三種方式?，F(xiàn)金并購方式以現(xiàn)金為支付工具，通過向被并購企業(yè)的股東支付一定數(shù)額的現(xiàn)金獲取企業(yè)的控制權(quán)，這種方式有利于并購后企業(yè)的重組和整合．但是并購規(guī)模要受企業(yè)即時付現(xiàn)能力的限制，還要承擔跨國并購中的匯率風險，企業(yè)使用自有資金或?qū)ν饨鑲姆绞将@取資金的籌集風險和使用風險較大．在交易額較大的并購中不宜采用：換股并購方式是并購企業(yè)通過發(fā)行股票，并按一定的換股比例交換被并購企業(yè)股東持有的股票，從而獲取財產(chǎn)權(quán)或控制權(quán)．換股并購不受現(xiàn)金能力的限制，交易規(guī)模較大，但并購企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化。老股東對企業(yè)的控制權(quán)減弱，要警惕控股權(quán)溢價的利益損失，對以后的企業(yè)發(fā)展可能產(chǎn)生不利影響：混合并購方式是指并購企業(yè)利用多種支付工具(現(xiàn)金、股票、認股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券或組合)向被并購企業(yè)的股東支付并購價格，以獲取控制權(quán)，混合并購方式是現(xiàn)金并購和換股并購的融合，部分程度上避免了上述兩種方式的不足，但是其支付工具較多、較復雜，從而產(chǎn)生的管理成本也較大。企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身情況選擇合適的并購方式，從而規(guī)避風險。
(三)相關(guān)法律問題的重視程度
企業(yè)在實施并購前要建立好公司法人治理結(jié)構(gòu)，保持獨立性，完善信息的披露制度和決策程序．確保獨立董事和股東的意志的充分表達．這樣才能保證企業(yè)在實施并購時對相關(guān)法律問題給予足夠重視，并能在法律訴訟中取勝。在實施并購時應(yīng)注意以下問題：有關(guān)國家安全利益或涉嫌競爭壟斷事宜或時，并購要得到目標公司所在國政府的批準；要注意目標公司的知識產(chǎn)權(quán)有無瑕疵，不能忽略無形資產(chǎn)的價值及其價值流失，確保收購后不會產(chǎn)生不利影響：共同擬定并購協(xié)議書，就相關(guān)事項要求賣方做出承諾或簽訂保證條款，并對賣方在承諾或保證條款中的免責聲明格外謹慎．并購協(xié)議書是整個并購活動中最重要的文件，也是并購履行的主要依據(jù)，因此要給予足夠重視。
(四)并購后的資源整合、文化融合
據(jù)貝恩管理咨詢公司關(guān)于并購失敗的調(diào)查研究表明．在全球范圍內(nèi)并購失敗案例中．80％左右直接或間接地源于企業(yè)并購之后的整合，只有20％左右源于并購的前期交易階段．可見企業(yè)并購交易后的整合問題十分重要。
