首頁 > 優(yōu)秀范文 > 市場監(jiān)管所風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)及措施
時(shí)間：2023-07-02 08:22:26
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問題的提出
金融衍生品市場與其他市場一樣，也存在著市場失靈的情況，而且由于衍生品合約本身的特性，由此導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)和危害更加巨大，因此許多學(xué)者指出在金融衍生品市場上，為了實(shí)現(xiàn)社會(huì)利益的最大化，防范減少衍生品市場的風(fēng)險(xiǎn)損失，必須加強(qiáng)對(duì)金融衍生品市場監(jiān)管，政府作為服務(wù)于社會(huì)公眾利益的機(jī)構(gòu)，在金融衍生品市場監(jiān)管上理應(yīng)發(fā)揮其主導(dǎo)作用，其對(duì)金融衍生品市場進(jìn)行監(jiān)管是政府為滿足公眾要求，矯正市場失靈的一種必然要求。
目前在我國金融衍生品市場監(jiān)管領(lǐng)域，政府是監(jiān)管的主體，采取的是一線多頭的監(jiān)管模式，即金融監(jiān)管權(quán)集中在中央政府一級(jí)，同時(shí)由中國人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等多個(gè)中央級(jí)的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)及其派出機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對(duì)金融衍生品市場實(shí)施監(jiān)管，與此同時(shí)一些自律性組織如各行業(yè)協(xié)會(huì)等也在各自領(lǐng)域發(fā)揮著一定的自我管理的作用。
目前金融衍生品市場在我國還是個(gè)新興的市場，對(duì)于這樣一個(gè)新興市場的監(jiān)管模式仍處在不斷摸索和實(shí)踐當(dāng)中，金融衍生品監(jiān)管機(jī)制還有待完善，如在我國的金融市場曾經(jīng)或現(xiàn)在仍然存在的幾種金融衍生品工具如外匯期貨、股指期貨、認(rèn)沽權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券、國債期貨等，前四種未形成較大的交易規(guī)模，而國債期貨合約在以“3.27國債事件”為代表的一系列惡性違規(guī)事件爆發(fā)后，不得不由監(jiān)管部門宣布暫停，這些都說明，我國現(xiàn)有的政府主導(dǎo)下的金融衍生品市場監(jiān)管機(jī)制尚有諸多有待改善的地方，金融監(jiān)管的有效性仍有待加強(qiáng)。
我國金融衍生品市場政府監(jiān)管現(xiàn)狀
我國政府對(duì)金融衍生品市場的監(jiān)管主要體現(xiàn)在對(duì)監(jiān)管主體的設(shè)置和監(jiān)管法規(guī)的制定和頒布兩個(gè)方面：
（一）監(jiān)管機(jī)構(gòu)體系不完善
在監(jiān)管主體方面，我國共設(shè)置了四大監(jiān)管主體包括銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)及財(cái)政部。其中銀監(jiān)會(huì)主要負(fù)責(zé)對(duì)商業(yè)銀行從事的金融衍生業(yè)務(wù)進(jìn)行監(jiān)管，同時(shí)對(duì)在中國境內(nèi)依法設(shè)立的銀行、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、金融租賃公司、汽車金融公司法人以及外國銀行在中國境內(nèi)的分行等符合相關(guān)規(guī)定的金融機(jī)構(gòu)開展的金融衍生業(yè)務(wù)實(shí)施監(jiān)管。證監(jiān)會(huì)主要負(fù)責(zé)監(jiān)管國內(nèi)期貨交易、監(jiān)管期貨交易所和其他衍生工具交易所（黃金交易所除外）。國有企業(yè)若要參與境外期貨業(yè)務(wù)需由國務(wù)院批準(zhǔn)，并取得證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的境外期貨業(yè)務(wù)許可證，套期保值計(jì)劃報(bào)證監(jiān)會(huì)備案。保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)公司的衍生工具業(yè)務(wù)實(shí)施監(jiān)管。人民銀行監(jiān)管作為衍生工具場外市場的銀行間債券市場、銀行間外匯市場和黃金交易所。同時(shí)根據(jù)2003年新修改的《中國人民銀行法》的規(guī)定，掌握功能型監(jiān)管的權(quán)力，主要側(cè)重于宏觀方面的監(jiān)控。財(cái)政部主要負(fù)責(zé)制定與金融衍生品有關(guān)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。
隨著我國金融衍生品市場的快速發(fā)展，特別是跨國銀行的進(jìn)入，金融市場一體化的進(jìn)程不斷加快，這種分業(yè)監(jiān)管模式的根基已經(jīng)松動(dòng)，多頭監(jiān)管的弊端也日益顯現(xiàn)，這種多頭監(jiān)管混亂狀況往往導(dǎo)致監(jiān)管效率低下，有時(shí)甚至出現(xiàn)監(jiān)管真空，因此在我國有必要明確責(zé)任，理順關(guān)系，建立全國統(tǒng)一的有關(guān)金融衍生工具的監(jiān)管機(jī)構(gòu)體系。
（二）金融監(jiān)管的法規(guī)不完善
在金融監(jiān)管法規(guī)方面，我國金融衍生品市場自1988年試點(diǎn)到1995年叫停國債期貨期間，管理部門先后頒布了《期貨經(jīng)紀(jì)公司管理暫行辦法》等多種法規(guī)，但《證券法》、《期貨交易法》在內(nèi)的的諸多根本性法律缺位，導(dǎo)致金融衍生品交易面臨無法可依的境地。如今衍生品交易的市場法制環(huán)境有了較大的提高，包括《證券法》的出臺(tái)和最新修訂、2004年初出臺(tái)的《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》、2007年頒布實(shí)施的《期貨交易管理?xiàng)l例》、《期貨交易所管理辦法》等多種法規(guī)的相繼出臺(tái)，表明了政府在金融衍生品市場法律法規(guī)體系的建立方面付出了不懈的努力。
但目前我國的金融衍生品市場監(jiān)管的法律體系仍有待完善，比如缺少《金融衍生品市場監(jiān)管法》、《金融衍生品市場交易法》等專門性法規(guī)，相應(yīng)的法律空白只能由一些暫時(shí)性的法律規(guī)定或者文件填補(bǔ)。這不僅使得衍生品相關(guān)的法律規(guī)定具有暫時(shí)性和不連貫性，也容易造成當(dāng)特定的衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)出現(xiàn)時(shí)，往往缺乏相應(yīng)的法律保障，致使其效力受到影響，執(zhí)行效果較差。法律體系的不完善，相關(guān)法律法規(guī)的缺失阻礙了我國衍生品市場的健康有序發(fā)展。
我國金融衍生品市場政府監(jiān)管的有效性分析
Abstract:Alongwiththeeconomicglobalizationandthefinancialinternationalization''''srapidlyexpand,thefinancialderivationtransactionhasbecomeinthemoneymarketmosttohavethevigorandtheinfluencefinancialproduct.Inviewoffinancialderivationcharacteristicsandsoontransaction''''scomplexity,highreleaselever,hypothesized,noblecharacterdanger,variouscountries''''governmentandtherelatedinternationalfinancesupervisionorganizationtakeseachmeasureinabundance,improvesthefinancialderivationmarketlawsupervisionastheniadiligentlythecondition.Althoughourcountry''''sfinancialderivationmarketstilloccupiedthedevelopmentinitialperiod,butthemarketsupervisionquestionactuallymaynotbelittle,theauthorbelievedthatdevelopsourcountryfinancederivationmarkettochoosetheunificationsupervisionpattern.
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一、統(tǒng)一監(jiān)管模式是金融衍生品市場發(fā)展的內(nèi)生需要
金融衍生品是對(duì)未來某個(gè)時(shí)期特定資產(chǎn)的權(quán)利和義務(wù)作出安排的金融協(xié)議，按照其自身的交易方法和特點(diǎn)劃分，其分為遠(yuǎn)期合約、期貨、期權(quán)和互換四種形式。其產(chǎn)生的最初目的是為了降低金融自由化過程中金融基礎(chǔ)資產(chǎn)的各種風(fēng)險(xiǎn)，在性質(zhì)上屬于風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和風(fēng)險(xiǎn)管理的工具。金融衍生品貢獻(xiàn)巨大，在全球經(jīng)濟(jì)體系中扮演著極其重要的角色，以致于被美譽(yù)為"改變了金融的面目"[01]，促成了金融交易活動(dòng)的日益虛擬化。然而，由于金融衍生品涉及多個(gè)金融領(lǐng)域，系運(yùn)用多種技術(shù)的"金融合成物"，因此，對(duì)其實(shí)施有效監(jiān)管的法律制度就必然具備跨市場、跨行業(yè)的綜合特征，那些將"混合物"分拆成"基本元素"分別進(jìn)行監(jiān)管的傳統(tǒng)方法必然會(huì)損耗金融監(jiān)管效率。對(duì)"基本元素"實(shí)施監(jiān)管的有效性并不必然導(dǎo)致對(duì)"合成物"金融監(jiān)管的有效性，換句話說，它們不是機(jī)械地拼合在一起，而是發(fā)生了合成作用的"化學(xué)反應(yīng)"，事物的本質(zhì)特征已經(jīng)發(fā)生了根本性變化。
無論是金融分業(yè)經(jīng)營，還是金融混業(yè)經(jīng)營，抑或是我國高層強(qiáng)調(diào)的金融綜合經(jīng)營，其對(duì)金融衍生品的需求和應(yīng)用無不對(duì)市場監(jiān)管提出了挑戰(zhàn)。一方面，隨著金融改革深化和金融自由化在全球的不斷發(fā)展，證券公司、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)借助層出不窮的新型金融衍生工具，通過各種資產(chǎn)組合，使其經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)特征和傳統(tǒng)銀行的風(fēng)險(xiǎn)相似，從而使針對(duì)證券公司、保險(xiǎn)公司安全運(yùn)行而設(shè)置的各種金融監(jiān)管效力大大降低；同時(shí)銀行借助于這些金融衍生工具使得對(duì)銀行實(shí)施的審慎監(jiān)管要求同樣形同虛設(shè)。所以，有效的金融監(jiān)管制度必須針對(duì)"金融合成物"本身的性質(zhì)特征來設(shè)計(jì)。在此過程中，加強(qiáng)對(duì)"基礎(chǔ)成分"的分別監(jiān)管可以起到很好的輔助作用。另一方面，金融機(jī)構(gòu)集團(tuán)化趨勢日漸明顯。以英國為例，英國八家最大金融機(jī)構(gòu)的主要業(yè)務(wù)范圍都涵蓋所有五種應(yīng)接受監(jiān)管的金融業(yè)務(wù)，而不再像20多年前，即使是最大的金融機(jī)構(gòu)也只經(jīng)營其中一種金融業(yè)務(wù)。這些都使得單一監(jiān)管或稱分業(yè)監(jiān)管在金融衍生品市場的發(fā)展中出現(xiàn)諸多不適應(yīng)癥，從而使統(tǒng)一監(jiān)管的實(shí)施顯得十分必要。金融衍生品創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn)表明[02]，統(tǒng)一監(jiān)管模式已成為金融衍生品市場發(fā)展的內(nèi)生需要。
二、統(tǒng)一監(jiān)管模式追求制度結(jié)構(gòu)的內(nèi)在統(tǒng)一和組織體系的相互協(xié)調(diào)
筆者認(rèn)為，金融衍生品市場統(tǒng)一監(jiān)管模式立足于維護(hù)國家金融安全，是在單一制監(jiān)管組織結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上，以有效實(shí)現(xiàn)確定的金融監(jiān)管目的而建立起來的，是對(duì)金融市場、金融機(jī)構(gòu)組織及其業(yè)務(wù)等實(shí)施多層次共同監(jiān)督和管理的金融監(jiān)管法律制度體系。該種監(jiān)管模式強(qiáng)調(diào)通過明確統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管職責(zé)，協(xié)調(diào)金融監(jiān)管當(dāng)局與金融自律組織、金融機(jī)構(gòu)等各層次的監(jiān)督管理行為和業(yè)務(wù)活動(dòng)，同時(shí)通過加強(qiáng)金融衍生品市場監(jiān)控的國際合作，以有效實(shí)現(xiàn)維護(hù)金融安全的監(jiān)管目標(biāo)。
實(shí)際上，統(tǒng)一監(jiān)管的制度結(jié)構(gòu)和單一制監(jiān)管結(jié)構(gòu)有著相似之處，前者吸收了后者所主張的單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)理論，在監(jiān)管主體組織制度上也主張?jiān)O(shè)立一個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)金融衍生品市場及從業(yè)機(jī)構(gòu)和人員的管理。但是，統(tǒng)一監(jiān)管和單一監(jiān)管畢竟不同，表現(xiàn)為單一監(jiān)管制度在一個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之下，仍然按不同的金融行業(yè)來分而治之；而統(tǒng)一監(jiān)管制度則是主張以金融監(jiān)管目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)為導(dǎo)向來組織和建立金融監(jiān)控法律制度體系。正如倫敦經(jīng)濟(jì)學(xué)院著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家古德哈爾特（Goodhart）所指出的，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)圍繞監(jiān)管目標(biāo)設(shè)置，把不同目標(biāo)合并到一個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)中，會(huì)產(chǎn)生理念和行為的沖突，從而抵消單一監(jiān)管結(jié)構(gòu)帶來的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。而統(tǒng)一監(jiān)管模式以監(jiān)管目標(biāo)為基礎(chǔ)配置監(jiān)管職權(quán)，較好地解決了這種沖突和損耗。
從制度結(jié)構(gòu)上看，金融衍生品市場統(tǒng)一監(jiān)管模式追求金融監(jiān)管的全面統(tǒng)一，其不但強(qiáng)調(diào)監(jiān)管組織形式上的監(jiān)管機(jī)構(gòu)統(tǒng)一，而且強(qiáng)調(diào)制度結(jié)構(gòu)以及監(jiān)管目標(biāo)的統(tǒng)一。具體說來，其內(nèi)容包括四個(gè)方面：
一是金融衍生品市場監(jiān)管機(jī)構(gòu)的統(tǒng)一。即基于金融衍生品交易的特性，建立統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，全面負(fù)責(zé)監(jiān)管金融衍生品市場，有效監(jiān)控金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，為避免產(chǎn)生權(quán)力巨大的壟斷監(jiān)管機(jī)構(gòu)，滋生，在設(shè)置一個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的基礎(chǔ)上，要通過經(jīng)濟(jì)責(zé)任制對(duì)具體的金融監(jiān)管權(quán)限進(jìn)行劃分，并通過設(shè)置聽證會(huì)、咨詢程序等法律制度對(duì)該金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)行使監(jiān)管權(quán)力的行為進(jìn)行監(jiān)督，從制度上有效防止權(quán)力濫用或怠于行使權(quán)力的發(fā)生。統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要負(fù)責(zé)金融衍生品市場監(jiān)管的整體決策、市場準(zhǔn)入、信息披露、檢查監(jiān)督等全面監(jiān)管工作。
二是金融衍生品市場監(jiān)管目標(biāo)的統(tǒng)一。即統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)在設(shè)置各個(gè)監(jiān)管部門時(shí)，應(yīng)當(dāng)遵循部門監(jiān)管目標(biāo)一致的原則，減少所謂"摩擦損耗"；同時(shí)，通過內(nèi)部協(xié)調(diào)合作機(jī)制的強(qiáng)化，將外部監(jiān)管機(jī)構(gòu)間的沖突通過內(nèi)部機(jī)制予以消化。
三是多層次金融監(jiān)管的統(tǒng)一。即從多個(gè)角度、多個(gè)層次對(duì)金融衍生品市場進(jìn)行立體監(jiān)管，注重金融衍生品監(jiān)管當(dāng)局和行業(yè)自律組織監(jiān)管、金融機(jī)構(gòu)自控的合作和協(xié)調(diào)。尤其是在具體市場交易監(jiān)管中，要為實(shí)現(xiàn)有效地監(jiān)控金融衍生品市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而分工協(xié)作。
四是國際金融衍生品監(jiān)管的合作和統(tǒng)一。即在金融衍生品市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控中，加強(qiáng)國際分工與合作，具體內(nèi)容包括各國監(jiān)管制度的協(xié)調(diào)、國際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一等。國際監(jiān)管合作和統(tǒng)一適應(yīng)金融衍生品跨國界、跨市場、跨行業(yè)的特點(diǎn)，在世界各國及有關(guān)國際組織的共同努力下發(fā)展迅速。近年來，金融衍生品交易頻繁引發(fā)的金融危機(jī)則進(jìn)一步促進(jìn)了國際統(tǒng)一監(jiān)管的前進(jìn)步伐。
從組織體系上看，統(tǒng)一監(jiān)管模式以監(jiān)管目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)為導(dǎo)向來構(gòu)建自己獨(dú)特的組織體系。直觀地看，統(tǒng)一監(jiān)管模式的組織結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出一個(gè)金字塔結(jié)構(gòu)，最上端是統(tǒng)領(lǐng)金融監(jiān)管全局的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，其內(nèi)部根據(jù)不同的金融監(jiān)管目的可以分設(shè)金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管部門、審慎經(jīng)營監(jiān)管部門、金融商業(yè)行為監(jiān)管部門等金融監(jiān)管職能部門，而基礎(chǔ)層面上大量的自律組織管理和通過金融機(jī)構(gòu)預(yù)先承諾等形式進(jìn)行的自我約束，也是金融衍生品市場監(jiān)管的重要組成部分。在統(tǒng)一監(jiān)管模式下，政府設(shè)立的單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過各種責(zé)任制與金字塔下層的各個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)聯(lián)系在一起，共同發(fā)揮監(jiān)控金融衍生品市場的職責(zé)。
必須注意的是，統(tǒng)一監(jiān)管模式并不是由一個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)包攬所有金融監(jiān)管的職責(zé)，而是將原來外部各監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間配置的權(quán)利義務(wù)內(nèi)化，變?yōu)橄到y(tǒng)內(nèi)權(quán)責(zé)利的分配和協(xié)調(diào)，再通過崗位責(zé)任制、財(cái)務(wù)責(zé)任制、內(nèi)部授權(quán)經(jīng)營管理責(zé)任制等內(nèi)部經(jīng)濟(jì)責(zé)任制的建立來發(fā)揮統(tǒng)一協(xié)調(diào)監(jiān)管的作用。經(jīng)濟(jì)責(zé)任制作為其制度機(jī)制，本質(zhì)上要求"在其位謀其政"，它體現(xiàn)了人逐漸角色化和職業(yè)化的社會(huì)發(fā)展趨勢，反映了財(cái)產(chǎn)因素和組織因素不斷融合的社會(huì)發(fā)展趨勢。
三、統(tǒng)一監(jiān)管模式在制度上具有明顯的比較優(yōu)勢
金融衍生品市場統(tǒng)一監(jiān)管模式，反映了金融衍生品市場法律監(jiān)控的特殊性和金融監(jiān)管法律關(guān)系的客觀要求，是實(shí)現(xiàn)金融衍生品市場有效監(jiān)管的優(yōu)化途徑。它不但綜合了單一監(jiān)管模式和功能型監(jiān)管模式之長，而且突出了保障監(jiān)管目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的宗旨，相對(duì)于單一監(jiān)管模式、多頭監(jiān)管模式、混合監(jiān)管模式等金融監(jiān)管法律制度體系而言，其優(yōu)勢表現(xiàn)在：
第一，統(tǒng)一監(jiān)管模式有利于實(shí)現(xiàn)金融衍生品市場的有效監(jiān)管。統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過對(duì)金融衍生品市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管目標(biāo)的明確定義和界定，圍繞監(jiān)管目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，劃分金融監(jiān)管權(quán)，通過授權(quán)或委托，明確監(jiān)管者的權(quán)利、義務(wù)，盡量避免了金融監(jiān)管沖突和監(jiān)管空白。
第二，實(shí)行統(tǒng)一監(jiān)管模式有利于提高系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)防范效率。由于金融市場的統(tǒng)一與金融監(jiān)管的割據(jù)不相適應(yīng)，使得監(jiān)管者往往缺乏對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的宏觀了解和總體把握，實(shí)行統(tǒng)一監(jiān)管模式則可以降低金融衍生品市場信息收集成本，改善信息質(zhì)量，避免信息的重復(fù)收集，使金融監(jiān)管者從整體上掌握系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的品種、規(guī)模、程度，及時(shí)發(fā)現(xiàn)潛在的風(fēng)險(xiǎn)危機(jī)。統(tǒng)一監(jiān)管目標(biāo)的明確使信息的收集更有針對(duì)性，信息所包含的內(nèi)容更能得到明確地反映監(jiān)管目標(biāo)，使金融監(jiān)管者更及時(shí)采取措施解決隱患，也使金融機(jī)構(gòu)更加明確內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制的重點(diǎn)，對(duì)自身風(fēng)險(xiǎn)加強(qiáng)管理，從而整體上降低了金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的可能性，提高金融衍生品市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的效率。
第三，實(shí)行統(tǒng)一監(jiān)管模式有利于節(jié)約監(jiān)管成本。統(tǒng)一監(jiān)管制度的實(shí)施可以將數(shù)個(gè)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的人才、設(shè)施等集中到一處，從而節(jié)約監(jiān)管費(fèi)用，緩解監(jiān)管人才緊缺的狀況，集中發(fā)揮人才優(yōu)勢；而對(duì)于被監(jiān)管者來說，可以避免多次按不同標(biāo)準(zhǔn)接受監(jiān)管，節(jié)約其接受監(jiān)管的成本；從整個(gè)社會(huì)利益角度看，有利于社會(huì)整體財(cái)富的節(jié)約。
第四，統(tǒng)一監(jiān)管模式有利于實(shí)現(xiàn)金融監(jiān)管的公平。統(tǒng)一監(jiān)管關(guān)注于金融機(jī)構(gòu)所從事業(yè)務(wù)的性質(zhì)及其風(fēng)險(xiǎn)控制的目的，即并非僅僅關(guān)注該金融機(jī)構(gòu)的名稱或種類，因此，經(jīng)營同樣業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)會(huì)受到同樣程度的監(jiān)管，避免同樣的市場行為所受監(jiān)管制度的約束程度不同，即被監(jiān)管者所要負(fù)擔(dān)的金融監(jiān)管成本不同，從而更有利于實(shí)現(xiàn)金融監(jiān)管的公平和公正。
第五，統(tǒng)一監(jiān)管模式有利于被監(jiān)管者反向監(jiān)督和尋求救濟(jì)。在監(jiān)管目標(biāo)和職責(zé)明確的前提下構(gòu)建的金融衍生品市場監(jiān)管法律制度體系，更加有效和透明，更有利于被監(jiān)管者對(duì)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)及其金融衍生品市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控行為的監(jiān)督，也有利于明確被監(jiān)管者權(quán)利受損時(shí)請(qǐng)求救濟(jì)的對(duì)象。
第六，統(tǒng)一監(jiān)管模式反映了金融衍生品市場監(jiān)管的特殊性。金融衍生品往往涉及商品市場、證券市場、銀行市場、基金市場等多個(gè)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，統(tǒng)一監(jiān)管模式通過監(jiān)管目標(biāo)統(tǒng)一明確、監(jiān)管職權(quán)合理配置，內(nèi)部責(zé)任制和外部責(zé)任制的分工、合作等，避免了因監(jiān)管主體的不確定性使金融衍生品交易者面臨更大的法律風(fēng)險(xiǎn)，從而維護(hù)了整個(gè)金融體系的安全[03]。
四、我國金融衍生品市場應(yīng)選擇統(tǒng)一監(jiān)管模式
我國金融衍生品市場是在無序中開始發(fā)展的。為順應(yīng)國際金融市場開放的潮流，20世紀(jì)90年代初，金融衍生品市場隨著我國金融體制的市場化改革開始出現(xiàn)，上海交易所、深圳交易所等先后推出了外匯期貨、國債期貨、股指期貨等金融衍生交易品種，以擴(kuò)大資本市場的發(fā)展規(guī)模。但是，由于我國金融衍生品市場的理論和實(shí)踐都處于起步階段，對(duì)金融衍生品市場本身功能的認(rèn)識(shí)、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和監(jiān)控手段等都不深入、不完善，導(dǎo)致市場有效需求不足，造成了我國大部分金融衍生品市場早夭的后果。近些年來，我國的金融市場化改革進(jìn)一步深化，在實(shí)現(xiàn)銀行商業(yè)化、資金商品化、利率自由化、貨幣國際化、資產(chǎn)證券化等過程中，金融衍生品市場的培育和發(fā)展已成為當(dāng)務(wù)之急，只有這樣才能建立金融市場的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制和價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制。經(jīng)驗(yàn)告訴我們，金融衍生品市場的健康發(fā)展必須建立在發(fā)達(dá)的金融基礎(chǔ)工具市場之上，必須有嚴(yán)格的金融衍生品市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控法律制度體系及其實(shí)施的保障，同時(shí)，也必須有成熟的市場參與者，這三者缺一不可。
在我國，金融衍生品市場監(jiān)管模式的選擇必須與金融衍生品市場發(fā)展的實(shí)際情況相適應(yīng)，金融衍生品市場發(fā)展的戰(zhàn)略選擇必須立足于我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際需要，從全局考慮我國貨幣市場、外匯市場、證券市場等金融基礎(chǔ)市場的發(fā)育程度，以及金融監(jiān)管能力和水平，從維護(hù)社會(huì)整體利益的角度選擇和確定我國金融衍生品市場監(jiān)管模式。我國是中央集權(quán)制的國家，目前采用的監(jiān)管模式是一線多頭監(jiān)管模式，即金融監(jiān)管權(quán)集中在中央政府一級(jí)，由中國人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等多個(gè)中央級(jí)的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)及其派出機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對(duì)金融衍生品市場實(shí)施監(jiān)管[04]。隨著我國金融衍生品市場的加速發(fā)展，特別是跨國銀行的進(jìn)入，金融市場的一體化進(jìn)程不斷加快，這種分業(yè)監(jiān)管模式的根基已經(jīng)松動(dòng)。而以維護(hù)金融安全為中心的，可以提高監(jiān)管質(zhì)量和效率的統(tǒng)一監(jiān)管模式，更能發(fā)揮有效監(jiān)控金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的作用。
我國金融衍生品市場應(yīng)選擇統(tǒng)一監(jiān)管模式。加強(qiáng)我國金融衍生品市場監(jiān)管法律制度建設(shè)，是發(fā)展我國金融衍生品市場的前提和保證，而統(tǒng)一監(jiān)管模式是建立和完善我國金融衍生品市場監(jiān)管法律制度的優(yōu)化方式。筆者認(rèn)為，實(shí)施統(tǒng)一監(jiān)管，就必須建立以維護(hù)金融安全為統(tǒng)一目標(biāo)，多部門、多層次、多環(huán)節(jié)、權(quán)利互動(dòng)與制衡的金融衍生品市場統(tǒng)一監(jiān)管法律制度體系。
建立和完善我國金融衍生品市場的統(tǒng)一監(jiān)管制度，可以從宏觀和微觀兩方面著手：宏觀方面就是由統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)金融衍生品市場監(jiān)管的整體決策、市場準(zhǔn)入、信息披露、檢查監(jiān)督等方面從整體上實(shí)施系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的法律法規(guī)制度體系，保障整體金融市場的安全和穩(wěn)定；微觀方面就是要對(duì)金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部運(yùn)作、組織結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)控制、交易規(guī)則、合約設(shè)計(jì)等制度安排等進(jìn)行適度的監(jiān)控，以引導(dǎo)和監(jiān)督其審慎經(jīng)營、及時(shí)控制風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)金融衍生品市場的飛速發(fā)展，在建立其監(jiān)管制度時(shí)，要以我國金融衍生品市場的發(fā)展現(xiàn)實(shí)為基礎(chǔ)，也要具有一定的超前性，給市場留下足夠的發(fā)展空間；同時(shí)，鑒于金融衍生品市場發(fā)展的國際性，在建立其監(jiān)管制度時(shí)，要從本國實(shí)際出發(fā)，也要注意和國際慣例、國際規(guī)范的協(xié)調(diào)發(fā)展。[05]
五、具體建議
對(duì)金融衍生交易的合理監(jiān)管是防止它們被濫用和錯(cuò)誤地使用，而不是簡單地限制或禁止。[06]就我國金融衍生品市場監(jiān)管而言，選擇統(tǒng)一監(jiān)管模式必須著重做好以下幾項(xiàng)工作：
一要積極穩(wěn)健地推進(jìn)利率市場化改革和匯率市場化改革，逐步實(shí)現(xiàn)人民幣的完全可自由兌換，刺激金融衍生品有效需求的產(chǎn)生，促進(jìn)金融衍生品市場的發(fā)展。在市場經(jīng)濟(jì)中，充分的競爭和非管制的利率、匯率、價(jià)格等機(jī)制會(huì)使收益的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)更為突出，加強(qiáng)對(duì)金融衍生品的管理和利用是增強(qiáng)我國金融市場競爭力，轉(zhuǎn)移和化解金融風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。
二要加快進(jìn)行金融衍生品市場監(jiān)管的法律法規(guī)系統(tǒng)建設(shè)。這項(xiàng)工作包括兩個(gè)方面：一是要加快制訂統(tǒng)一的《金融衍生品市場監(jiān)管法》，以保證金融衍生品市場監(jiān)管框架的穩(wěn)定性、持續(xù)性和一致性；二是要針對(duì)不同種類的金融衍生品分別制訂相應(yīng)的法律法規(guī)，強(qiáng)化各類規(guī)范的協(xié)調(diào)性和可操作性。
三要改革金融衍生品市場的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。目前，我國主要是由行政機(jī)關(guān)進(jìn)行監(jiān)管。這與金融衍生品的快速和多變是不相稱的。有效的監(jiān)管體系必然是多層次的，在加強(qiáng)對(duì)現(xiàn)行監(jiān)管機(jī)構(gòu)的規(guī)范的同時(shí)，我們應(yīng)盡快建立以政府監(jiān)管為主，金融機(jī)構(gòu)行業(yè)協(xié)會(huì)自律為輔，中介組織協(xié)助監(jiān)管，社會(huì)輿論一般監(jiān)督的立體監(jiān)管格局。
四要進(jìn)一步加強(qiáng)金融衍生品市場監(jiān)管的國際合作。具有一定開放性的制度才能夠得到更多的發(fā)展，更何況我國在加入世貿(mào)組織后，面臨的是到國外金融市場競爭和開放國內(nèi)金融市場的雙重境地，加強(qiáng)與各國際組織、各國政府及金融監(jiān)管當(dāng)局、各大交易所等機(jī)構(gòu)的國際合作，是我們?cè)鰪?qiáng)競爭實(shí)力的必然選擇。
不可否認(rèn)的是，統(tǒng)一監(jiān)管模式的實(shí)施在一定程度上會(huì)削弱金融衍生品作為一種高效風(fēng)險(xiǎn)管理工具的效率，增加交易成本。但是，如果將此交易成本與因金融衍生品市場風(fēng)險(xiǎn)失控可能導(dǎo)致的整個(gè)金融體系安全的損毀，以及發(fā)生連鎖反應(yīng)可能導(dǎo)致的全球性金融危機(jī)的損失相比較，就會(huì)對(duì)統(tǒng)一監(jiān)管法律制度的價(jià)值作出較為客觀的評(píng)價(jià)。因此，在金融衍生品被喻為"金融野獸"的今天，維護(hù)全球金融安全應(yīng)當(dāng)是金融衍生品市場監(jiān)控法律制度的出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)，統(tǒng)一監(jiān)管模式應(yīng)是構(gòu)建和完善我國金融衍生品市場監(jiān)管法律制度的理性選擇。
注釋：
[01]SeeGlobalDerivativesStudyGroup,Derivatives:practicesandPrinciples(GroupofThirtyReport)(GroupofThirty,WashingtonDC,July1993),p.28.
[02]從世界范圍期貨市場來看，除了傳統(tǒng)的農(nóng)產(chǎn)品、工業(yè)品期貨品種外，20世紀(jì)70年代后外匯、利率、已及股指期貨等金融期貨創(chuàng)新相繼問世，2002年新加坡期貨交易所推出了計(jì)算機(jī)內(nèi)存期貨合約，2003年美國期貨重鎮(zhèn)芝加哥成立了ONECHICAGO交易所，專門經(jīng)營單只股票期貨，2003年10月，芝加哥商業(yè)交易所（CME）宣布在2004年推出美國消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）的期貨合約，可見金融衍生品的創(chuàng)新從未間斷。我國2003年期貨市場在金融服務(wù)一體化的產(chǎn)品創(chuàng)新上也邁出了一大步，涌現(xiàn)了"期證通"、"銀期通"等新的產(chǎn)品。
[03]徐孟洲、葛敏，"金融衍生品市場監(jiān)管法律制度初探"，載于《成人高教學(xué)刊》，2003年第5期。
[04]但是，從我國監(jiān)管制度本身的變遷來看，往往經(jīng)歷的是一個(gè)從中央的不禁止或默許狀態(tài)下，地方自主的發(fā)展和管理中央逐步介入管理中央集權(quán)管理和地方管理的競爭中央和地方合作管理。這種中國特色的形成原因是因?yàn)樵谖覈母镩_放過程中，特別是在初期，我們進(jìn)行經(jīng)濟(jì)建設(shè)的指導(dǎo)思想是"發(fā)展才是硬道理"。
[05]葛敏、席月民，"我國金融衍生品市場統(tǒng)一監(jiān)管模式選擇"，載于《法學(xué)雜志》，2005年第2期。
[06]寧敏著，《國際金融衍生交易法律問題研究》，第349頁，中國政法大學(xué)出版社，2002年12月第1版。
參考書目：
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5、寧敏，《國際金融衍生交易法律問題研究》，中國政法大學(xué)出版社，2002年版。
6、史際春、鄧峰著，《經(jīng)濟(jì)法總論》，法律出版社，1998年版。
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8、A.Hudson,TheLawonFinancialDerivatives,Sweet&Maxwell,London,1998.
根據(jù)目前股票市場和期貨市場實(shí)際的規(guī)模、需求量和法律法規(guī)環(huán)境，我國已經(jīng)具備了發(fā)展指數(shù)期貨交易的條件。根據(jù)其他國家開展指數(shù)期貨交易的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)來看，指數(shù)期貨的風(fēng)險(xiǎn)防范問題是開展指數(shù)期貨交易重中之重的問題，所以在交易過程中，要建立完善的法律體系、嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)防范措施和健全的市場監(jiān)管機(jī)制。
一、股指期貨交易一般性風(fēng)險(xiǎn)
由于股票指數(shù)期貨市場運(yùn)作的不確定性，不但對(duì)期貨市場產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，而且對(duì)現(xiàn)貨市場產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，甚至將給市場宏觀主體和微觀主體以及整個(gè)社會(huì)、經(jīng)濟(jì)環(huán)境造成危害。
（一）股指期貨交易風(fēng)險(xiǎn)的類型
按照巴塞爾委員會(huì)于1994年7月27日發(fā)表的《衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理指南》，可將股票指數(shù)期貨交易風(fēng)險(xiǎn)作如下分類。（1）市場風(fēng)險(xiǎn)。市場風(fēng)險(xiǎn)又稱價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，股指期貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)包括投機(jī)者對(duì)期貨價(jià)格的預(yù)測失誤風(fēng)險(xiǎn)和套期保值風(fēng)險(xiǎn)。套期保值風(fēng)險(xiǎn)是指當(dāng)股票指數(shù)期貨交易的標(biāo)的物股票價(jià)格指數(shù)發(fā)生逆向變動(dòng)，即股票期貨市場指數(shù)變動(dòng)不完全與股票現(xiàn)貨市場指數(shù)變動(dòng)成比例，使套期保值的對(duì)沖交易發(fā)生變化或破裂所造成的風(fēng)險(xiǎn)。造成股票指數(shù)期貨市場無法發(fā)揮應(yīng)有的套期保值功能。套期保值中主要的風(fēng)險(xiǎn)為基差風(fēng)險(xiǎn)，由于現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格之間的收斂性是不確定的，尤其是在期貨到期之前進(jìn)行對(duì)沖，期貨價(jià)格常常會(huì)過度偏離現(xiàn)貨價(jià)格，基差風(fēng)險(xiǎn)就可能增大。（2）信用風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)又稱違約風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)交易的對(duì)方不愿意或不能夠完成契約責(zé)任時(shí)，信用風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)出現(xiàn)。對(duì)手違約又可分為敵意違約和被迫違約兩類。前者為有能力履約但故意不履約，后者為的確沒有能力履約（如破產(chǎn)等原因）而不能履約。對(duì)于股指期貨交易而言，信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率極小，原因是在進(jìn)行股指期貨交易時(shí)，交易所有一套獨(dú)特的交易體系，如設(shè)立一系列的保證金制度，最低資金要求，逐日盯市結(jié)算措施及強(qiáng)行平倉制度等，使整個(gè)市場的信用風(fēng)險(xiǎn)下降。但這種由結(jié)算公司充當(dāng)所有投資者的交易對(duì)手，并承擔(dān)履約責(zé)任，一旦結(jié)算公司出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)暴露，由于其風(fēng)險(xiǎn)過度集中，則將危及到整個(gè)體系的安全。（3）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)包括兩類風(fēng)險(xiǎn)，一種是市場流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，另一類是資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。市場流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指市場交易量不足或無法獲得市場價(jià)格，導(dǎo)致投資者無法及時(shí)平倉的風(fēng)險(xiǎn)。資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指因市場投資者流動(dòng)資金不足而導(dǎo)致合約到期時(shí)無法履行合約支付義務(wù)或無法按合約要求追加保證金的風(fēng)險(xiǎn)。在股指期貨市場上資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)通常是投機(jī)者操縱市場的重要手段。如果多、空方主力嚴(yán)重違規(guī)，將會(huì)使無數(shù)空頭或多頭面臨爆倉的危險(xiǎn)，人為造成資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。如我國“327國在期貨事件”由于空方主力嚴(yán)重違規(guī)、使多方面臨爆倉的絕境，便是人為制造流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)例。（4）操作風(fēng)險(xiǎn)。操作風(fēng)險(xiǎn)是由于人為因素和風(fēng)險(xiǎn)管理控制方面的失誤而產(chǎn)生虧損的風(fēng)險(xiǎn)。其本質(zhì)屬于管理問題。引起操作風(fēng)險(xiǎn)的主要原因，有人為的錯(cuò)誤、電腦系統(tǒng)的故障、操作程序錯(cuò)誤、系統(tǒng)失靈或內(nèi)部控制失效等等。如巴林銀行倒閉案，就是典型的內(nèi)控機(jī)制系統(tǒng)造成的。（5）法律風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)是交易合約及其內(nèi)容與相關(guān)法律制度發(fā)生沖突致使合約無法正常履行或無法獲取所期待的經(jīng)濟(jì)收益所造成的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，也包括相關(guān)法規(guī)制定不及時(shí)、不完整，當(dāng)市場發(fā)生劇烈波動(dòng)時(shí)被迫采取臨時(shí)措施而造成的風(fēng)險(xiǎn)。例如，我國在“327國債期貨事件”及許多商品期貨市場上都曾采取過的協(xié)議平倉，便是實(shí)例。
二、股指期貨交易的特殊風(fēng)險(xiǎn)
股指期貨作為金融衍生品種，除了一般性風(fēng)險(xiǎn)外，還由于標(biāo)的物自身的特點(diǎn)和合約設(shè)計(jì)過程中的特殊性，而具有一些特定的風(fēng)險(xiǎn)：（1）基差風(fēng)險(xiǎn)。基差風(fēng)險(xiǎn)是股指期貨相對(duì)于其他金融衍生產(chǎn)品(期權(quán)、掉期等)的特殊風(fēng)險(xiǎn)。從本質(zhì)上看，基差反映著貨幣的時(shí)間價(jià)值，一般應(yīng)維持一定區(qū)間內(nèi)的正值(即遠(yuǎn)期價(jià)格大于即期價(jià)格)，如美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500種股票價(jià)格指數(shù)期貨(S＆P500)的基差，在一般情況下為2到3點(diǎn)。但在巨大的市場波動(dòng)中，也有可能出現(xiàn)基差倒掛甚至長時(shí)間倒掛的異?，F(xiàn)象?；畹漠惓Ｗ儎?dòng)，表明股指期貨交易中的價(jià)格信息已完全扭曲，這將產(chǎn)生巨大的交易性風(fēng)險(xiǎn)。（2）合約品種差異造成的風(fēng)險(xiǎn)。合約品種差異造成的風(fēng)險(xiǎn)，是指類似的合約品種，如日經(jīng)225種股指期貨和東京證券股指期貨，在相同因素的影響下，價(jià)格變動(dòng)不同。表現(xiàn)為兩種情況：一是價(jià)格變動(dòng)的方向相反。二是價(jià)格變動(dòng)的幅度不同。類似合約品種的價(jià)格，在相同因素作用下變動(dòng)幅度上的差異，也構(gòu)成了合約品種差異的風(fēng)險(xiǎn)。（3）標(biāo)的物風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨交易中，標(biāo)的物設(shè)計(jì)的特殊性，是其特定風(fēng)險(xiǎn)無法完全鎖定的原因。從套期保值的技術(shù)角度來看，商品期貨、利率期貨和外匯期貨的套期保值者，都可以在一定期限內(nèi)，通過建立現(xiàn)貨與期貨合約數(shù)量上的一致性、交易方向上的相反性來徹底鎖定風(fēng)險(xiǎn)。而股指期貨由于標(biāo)的物的特殊性，使現(xiàn)貨和期貨合約數(shù)量上的一致僅具有理論上的意義，而不具有現(xiàn)實(shí)操作性。因?yàn)?，股票指?shù)設(shè)計(jì)中的綜合性，以及設(shè)計(jì)中權(quán)重因素的考慮，使得在股票現(xiàn)貨組合中，當(dāng)股票品種和權(quán)數(shù)完全與指數(shù)一致時(shí)，才能真正做到完全鎖定風(fēng)險(xiǎn)，而這在實(shí)際操作中的可行性幾乎是零。因此，股指期貨標(biāo)的物的特殊性，使完全意義上的期貨與現(xiàn)貨間的套期保值成為不可能，因而風(fēng)險(xiǎn)將一直存在。（4）交割制度風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨采用現(xiàn)金交割的方式完成清算。相對(duì)于其他結(jié)合實(shí)物交割進(jìn)行清算的金融衍生產(chǎn)品而言，存在更大的交割制度風(fēng)險(xiǎn)。如在利率期貨交易中，符合規(guī)格的債券現(xiàn)貨，無論如何也可以滿足一部分交割要求。股指期貨則只能是百分之百的現(xiàn)金交割，而不可能以對(duì)應(yīng)股票完成清算。
三、股指期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)防范
（一）建立完善的法規(guī)體系
為保證指數(shù)期貨交易安全運(yùn)作，必須建立嚴(yán)密的法規(guī)與監(jiān)管體系，健全交易者行為，防范指數(shù)期貨的風(fēng)險(xiǎn)，保證指數(shù)期貨市場的公平競爭和平穩(wěn)運(yùn)行。對(duì)于國外指數(shù)期貨，均有嚴(yán)密的法規(guī)與監(jiān)管體系。以美國為例，指數(shù)期貨交易是在國家統(tǒng)一立法《期貨交易法》的制約下，形成了商品期貨委員會(huì)（CFTC）、期貨行業(yè)協(xié)會(huì)與期貨交易所三級(jí)監(jiān)管模式，有效的抑制了風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，并促進(jìn)了市場的發(fā)展。我國目前期貨交易已形成統(tǒng)一監(jiān)管體系，形成了證監(jiān)會(huì)一期貨交易所兩級(jí)監(jiān)管模式，而指數(shù)期貨也可沿用兩級(jí)監(jiān)管模式，以方便風(fēng)險(xiǎn)管理。在法規(guī)體系上，可根據(jù)指數(shù)期貨的特征對(duì)《期貨市場管理暫行條例》的有關(guān)內(nèi)容進(jìn)行修改，在此基礎(chǔ)上制訂《指數(shù)期貨交易管理辦法》與《指數(shù)期貨交易規(guī)則》。從長期考慮應(yīng)盡快制訂《期貨法》，使指數(shù)期貨交易有法可依、規(guī)范發(fā)展，防范市場操縱和防范市場風(fēng)險(xiǎn)，以更高法律效率的、更加完善的法規(guī)體系作保證。
（二）建立嚴(yán)格的交易風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制
關(guān)鍵詞：監(jiān)管目標(biāo) “三公”原則 投資者保護(hù) 市場安全
長期以來，中國證券市場的發(fā)展與國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展嚴(yán)重背離，中國證券市場的政策常常被誤讀，政策制定者的本意與市場的反應(yīng)往往南轅北轍，所制定的一些政策本來要解決一些現(xiàn)存的問題，結(jié)果是舊的問題沒解決，反而又引起了一些新的矛盾。市場上的主要參與者上市公司、券商違規(guī)行為屢禁不止，暴露出中國證券市場政策監(jiān)管目標(biāo)的不清晰。監(jiān)管者的監(jiān)管目標(biāo)常常處于變化之中，時(shí)而強(qiáng)調(diào)為國企改革脫困服務(wù)，時(shí)而強(qiáng)調(diào)優(yōu)化資源配置，時(shí)而強(qiáng)調(diào)保護(hù)中小投資者，時(shí)而強(qiáng)調(diào)“維護(hù)穩(wěn)定”，強(qiáng)調(diào)股票指數(shù)的穩(wěn)中有漲，漲幅有限，試圖調(diào)控指數(shù)，因此，研究中國證券市場的監(jiān)管目標(biāo)，有著重要的意義。
證券市場監(jiān)管的根本目標(biāo)與具體目標(biāo)
證券市場監(jiān)管目標(biāo)，與其他目標(biāo)有相似之處，其中之一，就是目標(biāo)的層次性。從層次上區(qū)分，證券市場監(jiān)管目標(biāo)可以分為根本目標(biāo)和具體目標(biāo)。
（一）證券市場監(jiān)管的根本目標(biāo)
監(jiān)管就要達(dá)到特定目的，而目的來源于監(jiān)管原因。從現(xiàn)實(shí)來看，克服市場的缺陷，彌補(bǔ)和矯正市場失靈，諸如信息不對(duì)稱、壟斷、外部性，既是證券監(jiān)管產(chǎn)生的原因，自然也是證券監(jiān)管的目的。監(jiān)管的根本和長遠(yuǎn)目標(biāo)就是解決市場失靈，促進(jìn)證券市場機(jī)制的正常運(yùn)行，發(fā)揮市場的功能。而證券市場的本原功能，就是資源配置、價(jià)格發(fā)現(xiàn)、投資和融資。其中，最重要的就是資源配置。因此，監(jiān)管的根本目的，還在于保證證券市場本原功能的正常發(fā)揮。
在任何國家，證券市場都是現(xiàn)代市場體系中的核心部分，對(duì)整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定與增長有著重要的作用。證券市場的規(guī)范、發(fā)展與一個(gè)國家的金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)及其發(fā)展有著十分緊密的聯(lián)系。與社會(huì)穩(wěn)定和政治形勢有著密切的聯(lián)系。隨著市場參與主體的范圍和市場的規(guī)模不斷擴(kuò)大，它幾乎滲透到社會(huì)生活的各個(gè)角落，因此，市場的運(yùn)行和發(fā)展，涉及到千家萬戶，與整個(gè)社會(huì)生活息息相關(guān)，市場的波動(dòng)，在中國這種特定的條件下，與社會(huì)穩(wěn)定的聯(lián)系更加緊密。
證券監(jiān)管的根本目標(biāo)，盡管各個(gè)國家表述不一定相同，但通過證券監(jiān)管維持證券市場本原功能的發(fā)揮，以促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和發(fā)展這一條是相同的。國際監(jiān)管部門組織（IOSCO）的公開網(wǎng)頁里明確指出：證券監(jiān)管應(yīng)當(dāng)促進(jìn)資本形成和經(jīng)濟(jì)增長。
因此，從長遠(yuǎn)和最終目的而言，應(yīng)保證證券市場持續(xù)、健康、穩(wěn)定、高效，以促進(jìn)整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和發(fā)展，有利于社會(huì)安定、和諧和健康發(fā)展。從我國《證券法》也可以看到這個(gè)根本目標(biāo)，《證券法》指出：“為了規(guī)范證券發(fā)行和交易行為，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，維護(hù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序和社會(huì)公共利益，促進(jìn)社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，制定本法”。
綜合上面的分析，中國證券市場監(jiān)管的根本目標(biāo)是，矯正市場失靈，促進(jìn)證券市場機(jī)制的正常運(yùn)行，發(fā)揮證券市場的功能；有利于證券市場穩(wěn)定、持續(xù)、健康、高效的發(fā)展，以促進(jìn)整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和發(fā)展，維護(hù)社會(huì)秩序，有助于社會(huì)安定、和諧和健康發(fā)展。在證券監(jiān)管的過程中，時(shí)時(shí)刻刻都不能忘記這些根本目標(biāo)，強(qiáng)調(diào)從社會(huì)整體而不僅僅只是證券市場本身來制定監(jiān)管的法律、法規(guī)、政策，開展監(jiān)管活動(dòng)。
（二）證券市場監(jiān)管的具體目標(biāo)
對(duì)于證券市場監(jiān)管的具體目標(biāo)，人們的認(rèn)識(shí)并不完全一致，各國的要求也不相同。
國際監(jiān)管部門組織在《證券監(jiān)管的目標(biāo)和原則（1998.9）》中提出證券監(jiān)管的三個(gè)目標(biāo)：保護(hù)投資者，確保市場的公平、高效、透明，降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。保護(hù)投資者是核心和精髓，后兩個(gè)目標(biāo)也是保護(hù)投資者的間接手段。
《美國1933年證券法》確立的兩個(gè)基本目標(biāo)是：第一，向投資者提供有關(guān)證券公開發(fā)行的實(shí)質(zhì)性（material）信息。第二，禁止證券售賣過程中的誤導(dǎo)、虛假和其他欺詐行為。顯然，投資者的利益保護(hù)是美國證券立法的宗旨。
《美國1986年政府證券立法》更加明確和突出了投資者利益保護(hù)這個(gè)目標(biāo)，“國會(huì)決定政府證券交易受公眾利益的影響，為此必須使：第一，為這種交易和相關(guān)的事宜和活動(dòng)提供統(tǒng)一性、穩(wěn)定性和效率。第二，對(duì)證券中間商和證券交易商普遍實(shí)行適當(dāng)?shù)墓芾怼５谌?，?guī)定相應(yīng)的金融責(zé)任、賬務(wù)紀(jì)錄、報(bào)告及有關(guān)的管理辦法；從而保護(hù)投資者并保證這些證券的公平、正當(dāng)和流動(dòng)性的市場”。
日本1948年的《證券交易法》規(guī)定：“為使有價(jià)證券的發(fā)行、買賣及其他交易能夠公正進(jìn)行，并使有價(jià)證券順利流通，以保證國民經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行及保護(hù)投資者利益，特制定本法律”。
韓國1962年的《證券和交易法》寫明：“本法旨在通過維護(hù)證券廣泛的和有條不紊的流通，通過保護(hù)投資者進(jìn)行公平的保險(xiǎn)、購買、銷售或其他證券交易，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展”。
中國香港1989年頒布的《證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)條例》第四條指出證券市場監(jiān)管的目標(biāo)是：使證券市場有足夠的流通量，并公平、有秩序和有效率地運(yùn)作；控制和減低交易系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，避免市場失靈和適當(dāng)?shù)毓芾盹L(fēng)險(xiǎn)，以確保一個(gè)市場的危機(jī)不致影響其他的金融范疇；保護(hù)投資者；促進(jìn)一個(gè)有利于投資和經(jīng)濟(jì)增長的經(jīng)濟(jì)環(huán)境的設(shè)立。
中國《證券法》則規(guī)定：“為了規(guī)范證券發(fā)行和交易行為，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，維護(hù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序和社會(huì)公共利益，促進(jìn)社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，制定本法” 。
比較國際監(jiān)管部門組織、美國、日本、韓國、中國香港地區(qū)及我國對(duì)證券監(jiān)管目標(biāo)的理解，綜合考慮我國政治、社會(huì)、經(jīng)濟(jì)、體制、證券市場參與者的特殊情況，本文認(rèn)為我國證券市場監(jiān)管的具體目標(biāo)是：保護(hù)市場參與者（特別是投資者，尤其是中小投資者）的合法權(quán)益，保證證券市場的“公開、公平、公正”以及透明與高效，降低市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)證券市場的安全。
這些目標(biāo)是相互聯(lián)系的，在有些地方會(huì)有交叉，而且他們之間還可能相互影響，互為因果。例如，確保市場的“三公”、透明與高效及其做法，同時(shí)也能保護(hù)投資者，降低市場風(fēng)險(xiǎn)；降低市場風(fēng)險(xiǎn)及其措施，也能保護(hù)投資者；保證證券市場的安全，自然就保護(hù)了市場參與者。
保護(hù)市場參與者的合法權(quán)益是以上所列證券市場監(jiān)管的共同目標(biāo)，因?yàn)檫@是實(shí)現(xiàn)證券市場本原功能的前提，如果沒有市場參與者，資源配置無從談起。因?yàn)槭袌鍪ъ`會(huì)影響所有參與者的合法權(quán)益，矯正市場失靈，也就是要保證市場參與者的合法權(quán)益。保護(hù)市場參與者的合法權(quán)益，主要是強(qiáng)調(diào)保護(hù)投資者，尤其是中小投資者。
降低市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，也是為了保證證券市場的安全，保證證券市場的正常運(yùn)行，這對(duì)整個(gè)社會(huì)的利益是有利的。當(dāng)然也就是保護(hù)市場參與者的合法權(quán)益。保證證券市場的“公開、公平、公正”，既是目標(biāo)，又是原則，也是手段。
總之，證券監(jiān)管目標(biāo)首先要強(qiáng)調(diào)保護(hù)投資者，尤其是中小投資者，要體現(xiàn)出一般經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的核心―效率與公平，又要體現(xiàn)出證券市場的特點(diǎn)―確保“公開、公平、公正”，降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。明確監(jiān)管目標(biāo)對(duì)于證券監(jiān)管的實(shí)踐具有重要的指導(dǎo)意義。需要特別指出，中小投資者保護(hù)不僅是證券市場監(jiān)管的重要指導(dǎo)思想，中小投資者保護(hù)還是重要的監(jiān)管目標(biāo)，是監(jiān)管的歸宿。
確保公開、透明，降低市場風(fēng)險(xiǎn)，既是保護(hù)投資者的有效措施，又是實(shí)現(xiàn)公平和效率目標(biāo)的途徑。
需要強(qiáng)調(diào)的是，投資者保護(hù)，是要讓潛在的投資者進(jìn)入，但不是靜態(tài)地重視現(xiàn)有投資者的賬面虧損，既要考慮現(xiàn)在投資者的利益，也要重視未來投資者的利益；要重視現(xiàn)有投資者的聲音，也要經(jīng)得起現(xiàn)有投資者的質(zhì)疑和指責(zé)，但不能以現(xiàn)有投資者的這些質(zhì)疑和指責(zé)為監(jiān)管決策的依據(jù)，而是以其中理性分析的成分作為決策參考。重視投資者利益的保護(hù)，不是說要保證每個(gè)投資者在這個(gè)市場都穩(wěn)賺不賠，而是強(qiáng)調(diào)要不受欺詐和歧視。
證券市場監(jiān)管的效率性目標(biāo)
證券市場監(jiān)管的效率性目標(biāo)，不是指證券監(jiān)管本身的效率，而是指通過證券市場監(jiān)管，實(shí)現(xiàn)證券市場效率。
效率在經(jīng)濟(jì)學(xué)中多以帕雷托效率表述，是建立在實(shí)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)上的定義，在經(jīng)典的經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書中有明確的論述。因?yàn)樽C券市場的虛擬性等，對(duì)證券市場效率的認(rèn)識(shí)就與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率有很大的不同。要在帕雷托效率的一般原則下，考慮證券市場的特點(diǎn)。
根據(jù)證券市場的特點(diǎn)，證券市場效率分為資源配置效率、運(yùn)行效率和信息效率。
（一）資源配置效率
證券市場的效率主要指資源配置效率，即能否保證把有效的資源配置到資源效率最高、優(yōu)秀的企業(yè)和企業(yè)家那里。在證券市場中，客觀存在著影響資源配置效率的制約因素：其一，市場的公開程度，信息披露的內(nèi)容、要求及執(zhí)行程度，市場相關(guān)信息在市場內(nèi)傳播的范圍、速度、密度和保真度影響了市場參與者能否容易地獲得真實(shí)、準(zhǔn)確、客觀、完整的信息。其二，證券市場的發(fā)展程度及規(guī)范化程度和市場容量，決定了市場的參與熱情和活躍程度。其三，市場的運(yùn)行規(guī)則，包括規(guī)則是否完備、嚴(yán)密、穩(wěn)定等，守規(guī)和執(zhí)行成本，對(duì)規(guī)則及監(jiān)管活動(dòng)反應(yīng)的靈敏程度。其四，進(jìn)入市場的難易程度及競爭程度。
（二）證券市場運(yùn)行效率
所謂證券市場運(yùn)行效率，按照通常的理解，是指生產(chǎn)信息的效率和交易效率，后者包括一級(jí)市場證券發(fā)行和二級(jí)市場證券交易。因?yàn)樯a(chǎn)信息的效率難以估算，人們對(duì)運(yùn)行效率的探討主要集中在交易效率。即證券能否以最低的成本發(fā)行，能否以最短的時(shí)間、最低的交易成本為交易者完成一筆交易，它反映了證券市場的運(yùn)行功能、組織功能的效率。
（三）信息效率
所謂信息效率是指證券市場的資金分配效率，即市場上的股票價(jià)格能否根據(jù)有關(guān)信息做出及時(shí)的反應(yīng)。證券市場效率理論也稱市場有效性理論（Efficient Market Hypothesis），由20世紀(jì)60年代芝加哥大學(xué)教授法瑪（Fama）提出，是目前西方學(xué)術(shù)界在證券市場效率方面影響最大的理論。該理論將證券市場的信息效率定義為市場的有效性，有效性是指證券價(jià)格對(duì)市場信息反應(yīng)的有效化，如果證券價(jià)格會(huì)對(duì)所有能影響它的相關(guān)信息做出及時(shí)、快速的反應(yīng)，市場即達(dá)到了有效狀態(tài)。有效率的證券市場中，證券價(jià)格既充分表現(xiàn)了它的預(yù)期收益，也體現(xiàn)了它的基本因素和風(fēng)險(xiǎn)因素，所以任何參與者都不可能通過這些有關(guān)信息買賣股票以獲得超額收益。有效市場理論重點(diǎn)研究證券市場價(jià)格與信息利用之間的關(guān)系，投資者行為與信息的效率性的關(guān)系，認(rèn)為不同的信息對(duì)價(jià)格影響的程度是不同的。
證券市場監(jiān)管的安全性目標(biāo)
這里的安全性主要是指降低證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的來源、特點(diǎn)、危害，鑒于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的失控和爆發(fā)不僅會(huì)對(duì)證券市場整體運(yùn)行產(chǎn)生影響和沖擊，而且會(huì)與其他市場風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生共振，從而引發(fā)破壞性更大的危機(jī)，又因?yàn)樽C券市場在宏觀經(jīng)濟(jì)體系和整個(gè)社會(huì)的地位非常重要，所以一旦發(fā)生危機(jī)，必然會(huì)對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)造成非常大的危害。因此監(jiān)管者對(duì)于證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)必須高度重視，證券市場安全性應(yīng)該成為監(jiān)管的重要目標(biāo)。
證券市場的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：單個(gè)產(chǎn)品所特有的個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)和整個(gè)證券市場都面臨的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)由證券產(chǎn)品購買者或持有者自己承擔(dān)，證券監(jiān)管主要是降低和控制證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
證券市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又稱市場風(fēng)險(xiǎn)，也稱不可分散風(fēng)險(xiǎn)（undiversifiable risk），是指由于某種因素的影響和變化，導(dǎo)致證券市場上整個(gè)價(jià)格的下跌，從而給股票持有人帶來損失的可能性。
（一）證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)
第一，交易價(jià)格的多變性。證券價(jià)格受多種因素的影響，而這些因素又很難控制，其中某個(gè)因素的細(xì)微變化就會(huì)導(dǎo)致證券交易價(jià)格的變化。
第二，證券市場風(fēng)險(xiǎn)的傳染性與聯(lián)動(dòng)性。證券市場處在整個(gè)市場的核心，風(fēng)險(xiǎn)一旦形成，就會(huì)迅速向其他市場擴(kuò)散、放大，對(duì)整體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生嚴(yán)重的影響。這種傳染性從資金的角度，主要表現(xiàn)在：證券市場交易價(jià)格的變化會(huì)影響到其他市場交易價(jià)格的變化；在交易者利用金融機(jī)構(gòu)貸款在證券市場投資時(shí)，一旦系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，導(dǎo)致投資失敗，不能歸還貸款，損失就得由金融機(jī)構(gòu)來承擔(dān)，證券市場的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)迅速擴(kuò)散到其他領(lǐng)域；如果證券市場上大量投資者嚴(yán)重虧損，損失超過了一定的限度，就有可能引起整個(gè)金融體系的崩潰。這種傳染性市場主體的角度，主要表現(xiàn)在：監(jiān)管者、交易所、券商、基金公司、中介機(jī)構(gòu)和投資者這些市場主體中的單一主體產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，將會(huì)迅速波及到其他主體，如某一基金公司出現(xiàn)問題，會(huì)影響到一種證券價(jià)格或幾種證券價(jià)格的劇烈波動(dòng)，損害投資者的利益，嚴(yán)重的會(huì)影響交易所甚至整個(gè)市場和市場主體。
第三，風(fēng)險(xiǎn)影響的社會(huì)性。中國滬深兩個(gè)市場開戶數(shù)已經(jīng)達(dá)到1億多戶，證券市場已經(jīng)廣泛滲透到社會(huì)的各個(gè)領(lǐng)域和階層，影響到社會(huì)生活的各個(gè)方面，證券市場一旦出現(xiàn)較大的市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)整個(gè)社會(huì)的影響將是廣泛而深遠(yuǎn)的。
（二）證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的來源
第一，證券市場本身的高風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)。因?yàn)樽C券產(chǎn)品的虛擬性、市場的脆弱性、信息不對(duì)稱等，證券市場具有很高的風(fēng)險(xiǎn)，具有內(nèi)在不穩(wěn)定性，極易產(chǎn)生動(dòng)蕩。
第二，外部的誘發(fā)因素。證券市場自身因素只是內(nèi)因，并不必然會(huì)引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和劇幅下跌，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的形成通常還因?yàn)橥獠恳蛩氐恼T發(fā)。這些外部因素有政策因素、經(jīng)濟(jì)因素、政治因素、國際游資和對(duì)沖基金的沖擊、突發(fā)事件等。張宗新（2005）通過實(shí)證分析得出的結(jié)論是，在中國證券市場上，政策因子對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有顯著影響。前三個(gè)因素在經(jīng)典教科書中均有詳細(xì)的分析，此處僅對(duì)后兩個(gè)因素進(jìn)行探討。
隨著經(jīng)濟(jì)全球化，一個(gè)國家被國際金融資本沖擊的可能越來越大。只要有利可圖，投機(jī)家短期內(nèi)就可集中大量資金沖擊某個(gè)國家和地區(qū)的金融市場，使得這些市場劇烈下跌。
所謂國際游資，即國際短期投機(jī)資本，指的是為追求高額投機(jī)利潤在世界范圍內(nèi)資本市場快速流動(dòng)和炒作的短期資金。20世紀(jì)90年代，由于高科技手段、各種金融創(chuàng)新及各種衍生產(chǎn)品和工具的出現(xiàn)，國際游資也有了一些新特點(diǎn)。這些以前無組織的資金開始被對(duì)沖基金組織和整合，威力和沖擊性明顯增強(qiáng)。
對(duì)沖基金（Hedge Fund）指的是通過私人有限合伙制的形式募集資金，利用財(cái)務(wù)杠桿（Leverage）和賣空（Short Selling）投資策略，運(yùn)用多種衍生工具進(jìn)行組合投資的工具。對(duì)沖基金的操作范圍很廣，不容易被監(jiān)管，因此對(duì)新興市場的沖擊非常大。
例如，1997年亞洲金融危機(jī)時(shí)，對(duì)沖基金猛烈沖擊泰國，導(dǎo)致該國股票市場大幅下跌。隨后又對(duì)馬來西亞、印度尼西亞、菲律賓等國進(jìn)行了多次沖擊。1997年 10月至1998年8月期間，對(duì)沖基金曾對(duì)中國香港發(fā)起了4輪沖擊，導(dǎo)致香港股市暴跌并波及東南亞各國和地區(qū)的證券市場。所以，對(duì)沖基金對(duì)一個(gè)國家證券市場的沖擊必須引起監(jiān)管部門的重視。
突發(fā)事件指突然發(fā)生的、可能造成重大傷亡、重大財(cái)產(chǎn)損失，危及公共安全的重大事件。突發(fā)事件會(huì)對(duì)證券市場形成強(qiáng)烈的沖擊。
第三，市場參與者的操作風(fēng)險(xiǎn)。一般市場參與者的操作問題通常屬于非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，不大可能危及整個(gè)證券市場的運(yùn)行和安全，但是如果市場機(jī)制不健全，證券市場不成熟，在交易制度方面的建設(shè)嚴(yán)重滯后，監(jiān)管失當(dāng)，這類風(fēng)險(xiǎn)極有可能爆發(fā)并成為引起系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的重要誘因，從而對(duì)整個(gè)市場造成破壞性影響。
在中國證券市場上，就曾經(jīng)出現(xiàn)過不少次市場參與者的嚴(yán)重違規(guī)交易事件。其中影響最廣、破壞力最大的，當(dāng)屬1995年2月23日的“327”國債期貨事件。在國際市場上則有著名的“巴林事件”等等。
（三）證券市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的危害
證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)一旦發(fā)生，有可能引發(fā)證券市場的危機(jī)，這必然會(huì)對(duì)上市公司、投資者、監(jiān)管者等所有市場參與者都產(chǎn)生極大的負(fù)面影響。
第一，資產(chǎn)價(jià)格暴跌，財(cái)富大幅縮水，市場參與者損失慘重。證券市場出現(xiàn)全面價(jià)格暴跌是證券市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的最主要、最常見表現(xiàn)形式。如1929年發(fā)生的紐約股市大崩盤，從1929年9月到1933年1月，道•瓊斯指數(shù)跌去84.3%；1987年10月19日發(fā)生的股市危機(jī)，一日之內(nèi)道•瓊斯指數(shù)即下跌508點(diǎn)，跌幅達(dá)22.6%。同日，歐洲大陸、東南亞、日本等地也出現(xiàn)股市暴跌，香港恒生指數(shù)暴跌了11%，并于一周之后再度狂跌，創(chuàng)下35.5%的歷史最高紀(jì)錄。又比如1994年墨西哥金融 危機(jī)期間，兩個(gè)月內(nèi)墨西哥股票指數(shù)下跌了59%，阿根廷和巴西市場則分別下跌了14%和17%。
證券是某類資產(chǎn)的符號(hào)，證券價(jià)格下跌意味著所代表的資產(chǎn)的貶值。因此，資本市場的價(jià)格暴跌必然帶來整個(gè)社會(huì)財(cái)富的損失。1987年，美國股市崩盤導(dǎo)致5000億美元的損失，相當(dāng)于當(dāng)年GDP的八分之一，8天之內(nèi)世界各國因股價(jià)暴跌而損失的財(cái)富達(dá)到2萬億美元；20世紀(jì)80年代末日本股市崩潰使整個(gè)國家財(cái)富縮水近50%；1997年亞洲金融危機(jī)中，僅從10月20日至10月28日，香港股市總市值就減少了2.1萬億港元。
第二，引起中介機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)。投資者因遭受重大損失、喪失信心而退出市場，這又會(huì)引起證券市場流動(dòng)性急劇下降，交易量清淡；公司在證券市場融資困難，融資成本大幅上升；因市場資金短缺，銀行貸款利率上升，加大企業(yè)負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致企業(yè)利潤下降、經(jīng)營困難。同時(shí)還會(huì)引發(fā)中介機(jī)構(gòu)破產(chǎn)，沖擊金融體系，影響金融市場和整個(gè)市場體系。
第三，引發(fā)經(jīng)濟(jì)、政治、社會(huì)動(dòng)蕩。一方面，由于風(fēng)險(xiǎn)影響的社會(huì)性，影響的范圍涉及到社會(huì)各個(gè)層面；另一方面，造成的損失很大，影響的烈度很大，所以會(huì)引起整個(gè)社會(huì)的動(dòng)蕩。
綜上所述，證券市場是一個(gè)“高?！笔袌?，風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)經(jīng)常出現(xiàn)。因此，應(yīng)該將降低證券市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)作為監(jiān)管工作的第四個(gè)目標(biāo)。具體表現(xiàn)在，證券市場監(jiān)管應(yīng)該設(shè)法降低證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，避免因劇幅波動(dòng)影響證券市場自身的穩(wěn)定、安全，防止大起大落，防范市場崩盤，沖擊金融體系及整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的安全。
需要強(qiáng)調(diào)的是，保證證券市場的安全非常重要，指數(shù)的穩(wěn)定也非常重要，監(jiān)管者應(yīng)該關(guān)心指數(shù)，但這不應(yīng)該成為監(jiān)管部門調(diào)控指數(shù)漲跌的借口。不是要按照自己的主觀愿望控制市場的正常波動(dòng)，而是著眼于避免和防范可能誘發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的因素。
參考文獻(xiàn)：
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2.陸一.閑不住的手：中國股市體制基因演化史.中信出版社，2008
長期以來，中國證券市場的發(fā)展與國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展嚴(yán)重背離，中國證券市場的政策常常被誤讀，政策制定者的本意與市場的反應(yīng)往往南轅北轍，所制定的一些政策本來要解決一些現(xiàn)存的問題，結(jié)果是舊的問題沒解決，反而又引起了一些新的矛盾。市場上的主要參與者上市公司、券商違規(guī)行為屢禁不止，暴露出中國證券市場政策監(jiān)管目標(biāo)的不清晰。監(jiān)管者的監(jiān)管目標(biāo)常常處于變化之中，時(shí)而強(qiáng)調(diào)為國企改革脫困服務(wù)，時(shí)而強(qiáng)調(diào)優(yōu)化資源配置，時(shí)而強(qiáng)調(diào)保護(hù)中小投資者，時(shí)而強(qiáng)調(diào)“維護(hù)穩(wěn)定”，強(qiáng)調(diào)股票指數(shù)的穩(wěn)中有漲，漲幅有限，試圖調(diào)控指數(shù)，因此，研究中國證券市場的監(jiān)管目標(biāo)，有著重要的意義。
一、證券市場監(jiān)管的根本目標(biāo)與具體目標(biāo)
證券市場監(jiān)管目標(biāo)，與其他目標(biāo)有相似之處，其中之一，就是目標(biāo)的層次性。從層次上區(qū)分，證券市場監(jiān)管目標(biāo)可以分為根本目標(biāo)和具體目標(biāo)。
（一）證券市場監(jiān)管的根本目標(biāo)
監(jiān)管就要達(dá)到特定目的，而目的來源于監(jiān)管原因。從現(xiàn)實(shí)來看，克服市場的缺陷，彌補(bǔ)和矯正市場失靈，諸如信息不對(duì)稱、壟斷、外部性，既是證券監(jiān)管產(chǎn)生的原因，自然也是證券監(jiān)管的目的。監(jiān)管的根本和長遠(yuǎn)目標(biāo)就是解決市場失靈，促進(jìn)證券市場機(jī)制的正常運(yùn)行，發(fā)揮市場的功能。而證券市場的本原功能，就是資源配置、價(jià)格發(fā)現(xiàn)、投資和融資。其中，最重要的就是資源配置。因此，監(jiān)管的根本目的，還在于保證證券市場本原功能的正常發(fā)揮。
在任何國家，證券市場都是現(xiàn)代市場體系中的核心部分，對(duì)整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定與增長有著重要的作用。證券市場的規(guī)范、發(fā)展與一個(gè)國家的金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)及其發(fā)展有著十分緊密的聯(lián)系。與社會(huì)穩(wěn)定和政治形勢有著密切的聯(lián)系。隨著市場參與主體的范圍和市場的規(guī)模不斷擴(kuò)大，它幾乎滲透到社會(huì)生活的各個(gè)角落，因此，市場的運(yùn)行和發(fā)展，涉及到千家萬戶，與整個(gè)社會(huì)生活息息相關(guān)，市場的波動(dòng)，在中國這種特定的條件下，與社會(huì)穩(wěn)定的聯(lián)系更加緊密。
證券監(jiān)管的根本目標(biāo)，盡管各個(gè)國家表述不一定相同，但通過證券監(jiān)管維持證券市場本原功能的發(fā)揮，以促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和發(fā)展這一條是相同的。國際監(jiān)管部門組織（IOSCO）的公開網(wǎng)頁里明確指出：證券監(jiān)管應(yīng)當(dāng)促進(jìn)資本形成和經(jīng)濟(jì)增長。
因此，從長遠(yuǎn)和最終目的而言，應(yīng)保證證券市場持續(xù)、健康、穩(wěn)定、高效，以促進(jìn)整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和發(fā)展，有利于社會(huì)安定、和諧和健康發(fā)展。從我國《證券法》也可以看到這個(gè)根本目標(biāo)，《證券法》指出：“為了規(guī)范證券發(fā)行和交易行為，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，維護(hù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序和社會(huì)公共利益，促進(jìn)社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，制定本法”。
綜合上面的分析，中國證券市場監(jiān)管的根本目標(biāo)是，矯正市場失靈，促進(jìn)證券市場機(jī)制的正常運(yùn)行，發(fā)揮證券市場的功能；有利于證券市場穩(wěn)定、持續(xù)、健康、高效的發(fā)展，以促進(jìn)整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和發(fā)展，維護(hù)社會(huì)秩序，有助于社會(huì)安定、和諧和健康發(fā)展。在證券監(jiān)管的過程中，時(shí)時(shí)刻刻都不能忘記這些根本目標(biāo)，強(qiáng)調(diào)從社會(huì)整體而不僅僅只是證券市場本身來制定監(jiān)管的法律、法規(guī)、政策，開展監(jiān)管活動(dòng)。
（二）證券市場監(jiān)管的具體目標(biāo)
對(duì)于證券市場監(jiān)管的具體目標(biāo)，人們的認(rèn)識(shí)并不完全一致，各國的要求也不相同。
國際監(jiān)管部門組織在《證券監(jiān)管的目標(biāo)和原則（1998.9）》中提出證券監(jiān)管的三個(gè)目標(biāo)：保護(hù)投資者，確保市場的公平、高效、透明，降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。保護(hù)投資者是核心和精髓，后兩個(gè)目標(biāo)也是保護(hù)投資者的間接手段。
《美國1933年證券法》確立的兩個(gè)基本目標(biāo)是：第一，向投資者提供有關(guān)證券公開發(fā)行的實(shí)質(zhì)性（material）信息。第二，禁止證券售賣過程中的誤導(dǎo)、虛假和其他欺詐行為。顯然，投資者的利益保護(hù)是美國證券立法的宗旨。
《美國1986年政府證券立法》更加明確和突出了投資者利益保護(hù)這個(gè)目標(biāo)，“國會(huì)決定政府證券交易受公眾利益的影響，為此必須使：第一，為這種交易和相關(guān)的事宜和活動(dòng)提供統(tǒng)一性、穩(wěn)定性和效率。第二，對(duì)證券中間商和證券交易商普遍實(shí)行適當(dāng)?shù)墓芾?。第三，?guī)定相應(yīng)的金融責(zé)任、賬務(wù)紀(jì)錄、報(bào)告及有關(guān)的管理辦法；從而保護(hù)投資者并保證這些證券的公平、正當(dāng)和流動(dòng)性的市場”。
日本1948年的《證券交易法》規(guī)定：“為使有價(jià)證券的發(fā)行、買賣及其他交易能夠公正進(jìn)行，并使有價(jià)證券順利流通，以保證國民經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行及保護(hù)投資者利益，特制定本法律”。
韓國1962年的《證券和交易法》寫明：“本法旨在通過維護(hù)證券廣泛的和有條不紊的流通，通過保護(hù)投資者進(jìn)行公平的保險(xiǎn)、購買、銷售或其他證券交易，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展”。
中國香港1989年頒布的《證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)條例》第四條指出證券市場監(jiān)管的目標(biāo)是：使證券市場有足夠的流通量，并公平、有秩序和有效率地運(yùn)作；控制和減低交易系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，避免市場失靈和適當(dāng)?shù)毓芾盹L(fēng)險(xiǎn)，以確保一個(gè)市場的危機(jī)不致影響其他的金融范疇；保護(hù)投資者；促進(jìn)一個(gè)有利于投資和經(jīng)濟(jì)增長的經(jīng)濟(jì)環(huán)境的設(shè)立。
中國《證券法》則規(guī)定：“為了規(guī)范證券發(fā)行和交易行為，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，維護(hù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序和社會(huì)公共利益，促進(jìn)社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，制定本法”。
比較國際監(jiān)管部門組織、美國、日本、韓國、中國香港地區(qū)及我國對(duì)證券監(jiān)管目標(biāo)的理解，綜合考慮我國政治、社會(huì)、經(jīng)濟(jì)、體制、證券市場參與者的特殊情況，本文認(rèn)為我國證券市場監(jiān)管的具體目標(biāo)是：保護(hù)市場參與者（特別是投資者，尤其是中小投資者）的合法權(quán)益，保證證券市場的“公開、公平、公正”以及透明與高效，降低市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)證券市場的安全。
這些目標(biāo)是相互聯(lián)系的，在有些地方會(huì)有交叉，而且他們之間還可能相互影響，互為因果。例如，確保市場的“三公”、透明與高效及其做法，同時(shí)也能保護(hù)投資者，降低市場風(fēng)險(xiǎn)；降低市場風(fēng)險(xiǎn)及其措施，也能保護(hù)投資者；保證證券市場的安全，自然就保護(hù)了市場參與者。保護(hù)市場參與者的合法權(quán)益是以上所列證券市場監(jiān)管的共同目標(biāo)，因?yàn)檫@是實(shí)現(xiàn)證券市場本原功能的前提，如果沒有市場參與者，資源配置無從談起。因?yàn)槭袌鍪ъ`會(huì)影響所有參與者的合法權(quán)益，矯正市場失靈，也就是要保證市場參與者的合法權(quán)益。保護(hù)市場參與者的合法權(quán)益，主要是強(qiáng)調(diào)保護(hù)投資者，尤其是中小投資者。
降低市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，也是為了保證證券市場的安全，保證證券市場的正常運(yùn)行，這對(duì)整個(gè)社會(huì)的利益是有利的。當(dāng)然也就是保護(hù)市場參與者的合法權(quán)益。保證證券市場的“公開、公平、公正”，既是目標(biāo)，又是原則，也是手段。
總之，證券監(jiān)管目標(biāo)首先要強(qiáng)調(diào)保護(hù)投資者，尤其是中小投資者，要體現(xiàn)出一般經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的核心—效率與公平，又要體現(xiàn)出證券市場的特點(diǎn)—確?！肮_、公平、公正”，降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。明確監(jiān)管目標(biāo)對(duì)于證券監(jiān)管的實(shí)踐具有重要的指導(dǎo)意義。需要特別指出，中小投資者保護(hù)不僅是證券市場監(jiān)管的重要指導(dǎo)思想，中小投資者保護(hù)還是重要的監(jiān)管目標(biāo)，是監(jiān)管的歸宿。
確保公開、透明，降低市場風(fēng)險(xiǎn)，既是保護(hù)投資者的有效措施，又是實(shí)現(xiàn)公平和效率目標(biāo)的途徑。
需要強(qiáng)調(diào)的是，投資者保護(hù)，是要讓潛在的投資者進(jìn)入，但不是靜態(tài)地重視現(xiàn)有投資者的賬面虧損，既要考慮現(xiàn)在投資者的利益，也要重視未來投資者的利益；要重視現(xiàn)有投資者的聲音，也要經(jīng)得起現(xiàn)有投資者的質(zhì)疑和指責(zé)，但不能以現(xiàn)有投資者的這些質(zhì)疑和指責(zé)為監(jiān)管決策的依據(jù)，而是以其中理性分析的成分作為決策參考。重視投資者利益的保護(hù)，不是說要保證每個(gè)投資者在這個(gè)市場都穩(wěn)賺不賠，而是強(qiáng)調(diào)要不受欺詐和歧視。
二、證券市場監(jiān)管的效率性目標(biāo)
證券市場監(jiān)管的效率性目標(biāo)，不是指證券監(jiān)管本身的效率，而是指通過證券市場監(jiān)管，實(shí)現(xiàn)證券市場效率。
效率在經(jīng)濟(jì)學(xué)中多以帕雷托效率表述，是建立在實(shí)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)上的定義，在經(jīng)典的經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書中有明確的論述。因?yàn)樽C券市場的虛擬性等，對(duì)證券市場效率的認(rèn)識(shí)就與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率有很大的不同。要在帕雷托效率的一般原則下，考慮證券市場的特點(diǎn)。
根據(jù)證券市場的特點(diǎn)，證券市場效率分為資源配置效率、運(yùn)行效率和信息效率。
（一）資源配置效率
證券市場的效率主要指資源配置效率，即能否保證把有效的資源配置到資源效率最高、優(yōu)秀的企業(yè)和企業(yè)家那里。在證券市場中，客觀存在著影響資源配置效率的制約因素：其一，市場的公開程度，信息披露的內(nèi)容、要求及執(zhí)行程度，市場相關(guān)信息在市場內(nèi)傳播的范圍、速度、密度和保真度影響了市場參與者能否容易地獲得真實(shí)、準(zhǔn)確、客觀、完整的信息。其二，證券市場的發(fā)展程度及規(guī)范化程度和市場容量，決定了市場的參與熱情和活躍程度。其三，市場的運(yùn)行規(guī)則，包括規(guī)則是否完備、嚴(yán)密、穩(wěn)定等，守規(guī)和執(zhí)行成本，對(duì)規(guī)則及監(jiān)管活動(dòng)反應(yīng)的靈敏程度。其四，進(jìn)入市場的難易程度及競爭程度。
（二）證券市場運(yùn)行效率
所謂證券市場運(yùn)行效率，按照通常的理解，是指生產(chǎn)信息的效率和交易效率，后者包括一級(jí)市場證券發(fā)行和二級(jí)市場證券交易。因?yàn)樯a(chǎn)信息的效率難以估算，人們對(duì)運(yùn)行效率的探討主要集中在交易效率。即證券能否以最低的成本發(fā)行，能否以最短的時(shí)間、最低的交易成本為交易者完成一筆交易，它反映了證券市場的運(yùn)行功能、組織功能的效率。
（三）信息效率
所謂信息效率是指證券市場的資金分配效率，即市場上的股票價(jià)格能否根據(jù)有關(guān)信息做出及時(shí)的反應(yīng)。證券市場效率理論也稱市場有效性理論（EfficientMarketHypothesis），由20世紀(jì)60年代芝加哥大學(xué)教授法瑪（Fama）提出，是目前西方學(xué)術(shù)界在證券市場效率方面影響最大的理論。該理論將證券市場的信息效率定義為市場的有效性，有效性是指證券價(jià)格對(duì)市場信息反應(yīng)的有效化，如果證券價(jià)格會(huì)對(duì)所有能影響它的相關(guān)信息做出及時(shí)、快速的反應(yīng)，市場即達(dá)到了有效狀態(tài)。有效率的證券市場中，證券價(jià)格既充分表現(xiàn)了它的預(yù)期收益，也體現(xiàn)了它的基本因素和風(fēng)險(xiǎn)因素，所以任何參與者都不可能通過這些有關(guān)信息買賣股票以獲得超額收益。有效市場理論重點(diǎn)研究證券市場價(jià)格與信息利用之間的關(guān)系，投資者行為與信息的效率性的關(guān)系，認(rèn)為不同的信息對(duì)價(jià)格影響的程度是不同的。
三、證券市場監(jiān)管的安全性目標(biāo)
這里的安全性主要是指降低證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的來源、特點(diǎn)、危害，鑒于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的失控和爆發(fā)不僅會(huì)對(duì)證券市場整體運(yùn)行產(chǎn)生影響和沖擊，而且會(huì)與其他市場風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生共振，從而引發(fā)破壞性更大的危機(jī)，又因?yàn)樽C券市場在宏觀經(jīng)濟(jì)體系和整個(gè)社會(huì)的地位非常重要，所以一旦發(fā)生危機(jī)，必然會(huì)對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)造成非常大的危害。因此監(jiān)管者對(duì)于證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)必須高度重視，證券市場安全性應(yīng)該成為監(jiān)管的重要目標(biāo)。
證券市場的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：單個(gè)產(chǎn)品所特有的個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)和整個(gè)證券市場都面臨的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)由證券產(chǎn)品購買者或持有者自己承擔(dān)，證券監(jiān)管主要是降低和控制證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
證券市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又稱市場風(fēng)險(xiǎn)，也稱不可分散風(fēng)險(xiǎn)（undiversifiablerisk），是指由于某種因素的影響和變化，導(dǎo)致證券市場上整個(gè)價(jià)格的下跌，從而給股票持有人帶來損失的可能性。
（一）證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)
第一，交易價(jià)格的多變性。證券價(jià)格受多種因素的影響，而這些因素又很難控制，其中某個(gè)因素的細(xì)微變化就會(huì)導(dǎo)致證券交易價(jià)格的變化。
第二，證券市場風(fēng)險(xiǎn)的傳染性與聯(lián)動(dòng)性。證券市場處在整個(gè)市場的核心，風(fēng)險(xiǎn)一旦形成，就會(huì)迅速向其他市場擴(kuò)散、放大，對(duì)整體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生嚴(yán)重的影響。這種傳染性從資金的角度，主要表現(xiàn)在：證券市場交易價(jià)格的變化會(huì)影響到其他市場交易價(jià)格的變化；在交易者利用金融機(jī)構(gòu)貸款在證券市場投資時(shí)，一旦系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，導(dǎo)致投資失敗，不能歸還貸款，損失就得由金融機(jī)構(gòu)來承擔(dān)，證券市場的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)迅速擴(kuò)散到其他領(lǐng)域；如果證券市場上大量投資者嚴(yán)重虧損，損失超過了一定的限度，就有可能引起整個(gè)金融體系的崩潰。這種傳染性市場主體的角度，主要表現(xiàn)在：監(jiān)管者、交易所、券商、基金公司、中介機(jī)構(gòu)和投資者這些市場主體中的單一主體產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，將會(huì)迅速波及到其他主體，如某一基金公司出現(xiàn)問題，會(huì)影響到一種證券價(jià)格或幾種證券價(jià)格的劇烈波動(dòng)，損害投資者的利益，嚴(yán)重的會(huì)影響交易所甚至整個(gè)市場和市場主體。第三，風(fēng)險(xiǎn)影響的社會(huì)性。中國滬深兩個(gè)市場開戶數(shù)已經(jīng)達(dá)到1億多戶，證券市場已經(jīng)廣泛滲透到社會(huì)的各個(gè)領(lǐng)域和階層，影響到社會(huì)生活的各個(gè)方面，證券市場一旦出現(xiàn)較大的市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)整個(gè)社會(huì)的影響將是廣泛而深遠(yuǎn)的。
（二）證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的來源
第一，證券市場本身的高風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)。因?yàn)樽C券產(chǎn)品的虛擬性、市場的脆弱性、信息不對(duì)稱等，證券市場具有很高的風(fēng)險(xiǎn)，具有內(nèi)在不穩(wěn)定性，極易產(chǎn)生動(dòng)蕩。
第二，外部的誘發(fā)因素。證券市場自身因素只是內(nèi)因，并不必然會(huì)引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和劇幅下跌，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的形成通常還因?yàn)橥獠恳蛩氐恼T發(fā)。這些外部因素有政策因素、經(jīng)濟(jì)因素、政治因素、國際游資和對(duì)沖基金的沖擊、突發(fā)事件等。張宗新（2005）通過實(shí)證分析得出的結(jié)論是，在中國證券市場上，政策因子對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有顯著影響。前三個(gè)因素在經(jīng)典教科書中均有詳細(xì)的分析，此處僅對(duì)后兩個(gè)因素進(jìn)行探討。
隨著經(jīng)濟(jì)全球化，一個(gè)國家被國際金融資本沖擊的可能越來越大。只要有利可圖，投機(jī)家短期內(nèi)就可集中大量資金沖擊某個(gè)國家和地區(qū)的金融市場，使得這些市場劇烈下跌。
所謂國際游資，即國際短期投機(jī)資本，指的是為追求高額投機(jī)利潤在世界范圍內(nèi)資本市場快速流動(dòng)和炒作的短期資金。20世紀(jì)90年代，由于高科技手段、各種金融創(chuàng)新及各種衍生產(chǎn)品和工具的出現(xiàn)，國際游資也有了一些新特點(diǎn)。這些以前無組織的資金開始被對(duì)沖基金組織和整合，威力和沖擊性明顯增強(qiáng)。
對(duì)沖基金（HedgeFund）指的是通過私人有限合伙制的形式募集資金，利用財(cái)務(wù)杠桿（Leverage）和賣空（ShortSelling）投資策略，運(yùn)用多種衍生工具進(jìn)行組合投資的工具。對(duì)沖基金的操作范圍很廣，不容易被監(jiān)管，因此對(duì)新興市場的沖擊非常大。
例如，1997年亞洲金融危機(jī)時(shí)，對(duì)沖基金猛烈沖擊泰國，導(dǎo)致該國股票市場大幅下跌。隨后又對(duì)馬來西亞、印度尼西亞、菲律賓等國進(jìn)行了多次沖擊。1997年10月至1998年8月期間，對(duì)沖基金曾對(duì)中國香港發(fā)起了4輪沖擊，導(dǎo)致香港股市暴跌并波及東南亞各國和地區(qū)的證券市場。所以，對(duì)沖基金對(duì)一個(gè)國家證券市場的沖擊必須引起監(jiān)管部門的重視。
突發(fā)事件指突然發(fā)生的、可能造成重大傷亡、重大財(cái)產(chǎn)損失，危及公共安全的重大事件。突發(fā)事件會(huì)對(duì)證券市場形成強(qiáng)烈的沖擊。
第三，市場參與者的操作風(fēng)險(xiǎn)。一般市場參與者的操作問題通常屬于非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，不大可能危及整個(gè)證券市場的運(yùn)行和安全，但是如果市場機(jī)制不健全，證券市場不成熟，在交易制度方面的建設(shè)嚴(yán)重滯后，監(jiān)管失當(dāng)，這類風(fēng)險(xiǎn)極有可能爆發(fā)并成為引起系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的重要誘因，從而對(duì)整個(gè)市場造成破壞性影響。
在中國證券市場上，就曾經(jīng)出現(xiàn)過不少次市場參與者的嚴(yán)重違規(guī)交易事件。其中影響最廣、破壞力最大的，當(dāng)屬1995年2月23日的“327”國債期貨事件。在國際市場上則有著名的“巴林事件”等等。
（三）證券市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的危害
證券市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)一旦發(fā)生，有可能引發(fā)證券市場的危機(jī)，這必然會(huì)對(duì)上市公司、投資者、監(jiān)管者等所有市場參與者都產(chǎn)生極大的負(fù)面影響。
第一，資產(chǎn)價(jià)格暴跌，財(cái)富大幅縮水，市場參與者損失慘重。證券市場出現(xiàn)全面價(jià)格暴跌是證券市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的最主要、最常見表現(xiàn)形式。如1929年發(fā)生的紐約股市大崩盤，從1929年9月到1933年1月，道•瓊斯指數(shù)跌去84.3%；1987年10月19日發(fā)生的股市危機(jī)，一日之內(nèi)道•瓊斯指數(shù)即下跌508點(diǎn)，跌幅達(dá)22.6%。同日，歐洲大陸、東南亞、日本等地也出現(xiàn)股市暴跌，香港恒生指數(shù)暴跌了11%，并于一周之后再度狂跌，創(chuàng)下35.5%的歷史最高紀(jì)錄。又比如1994年墨西哥金融危機(jī)期間，兩個(gè)月內(nèi)墨西哥股票指數(shù)下跌了59%，阿根廷和巴西市場則分別下跌了14%和17%。
證券是某類資產(chǎn)的符號(hào)，證券價(jià)格下跌意味著所代表的資產(chǎn)的貶值。因此，資本市場的價(jià)格暴跌必然帶來整個(gè)社會(huì)財(cái)富的損失。1987年，美國股市崩盤導(dǎo)致5000億美元的損失，相當(dāng)于當(dāng)年GDP的八分之一，8天之內(nèi)世界各國因股價(jià)暴跌而損失的財(cái)富達(dá)到2萬億美元；20世紀(jì)80年代末日本股市崩潰使整個(gè)國家財(cái)富縮水近50%；1997年亞洲金融危機(jī)中，僅從10月20日至10月28日，香港股市總市值就減少了2.1萬億港元。
第二，引起中介機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)。投資者因遭受重大損失、喪失信心而退出市場，這又會(huì)引起證券市場流動(dòng)性急劇下降，交易量清淡；公司在證券市場融資困難，融資成本大幅上升；因市場資金短缺，銀行貸款利率上升，加大企業(yè)負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致企業(yè)利潤下降、經(jīng)營困難。同時(shí)還會(huì)引發(fā)中介機(jī)構(gòu)破產(chǎn)，沖擊金融體系，影響金融市場和整個(gè)市場體系。
第三，引發(fā)經(jīng)濟(jì)、政治、社會(huì)動(dòng)蕩。一方面，由于風(fēng)險(xiǎn)影響的社會(huì)性，影響的范圍涉及到社會(huì)各個(gè)層面；另一方面，造成的損失很大，影響的烈度很大，所以會(huì)引起整個(gè)社會(huì)的動(dòng)蕩。
綜上所述，證券市場是一個(gè)“高危”市場，風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)經(jīng)常出現(xiàn)。因此，應(yīng)該將降低證券市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)作為監(jiān)管工作的第四個(gè)目標(biāo)。具體表現(xiàn)在，證券市場監(jiān)管應(yīng)該設(shè)法降低證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，避免因劇幅波動(dòng)影響證券市場自身的穩(wěn)定、安全，防止大起大落，防范市場崩盤，沖擊金融體系及整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的安全。
需要強(qiáng)調(diào)的是，保證證券市場的安全非常重要，指數(shù)的穩(wěn)定也非常重要，監(jiān)管者應(yīng)該關(guān)心指數(shù)，但這不應(yīng)該成為監(jiān)管部門調(diào)控指數(shù)漲跌的借口。不是要按照自己的主觀愿望控制市場的正常波動(dòng)，而是著眼于避免和防范可能誘發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的因素。
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2.陸一.閑不住的手：中國股市體制基因演化史.中信出版社，2008
(一)預(yù)警
“預(yù)警”一詞英文稱之為Eady－Waming，最早起源于軍事領(lǐng)域，原指通過預(yù)警來提前發(fā)現(xiàn)、分析和判斷敵人的進(jìn)攻信號(hào)，并把這種進(jìn)攻信號(hào)的威脅程度報(bào)告給指揮部門，以提前采取應(yīng)對(duì)措施。后來，這一概念被逐步應(yīng)用到政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、自然等多個(gè)領(lǐng)域。
預(yù)警研究主要是基于被預(yù)警對(duì)象運(yùn)動(dòng)的必然性、連續(xù)性、可預(yù)見性及其先行表現(xiàn)行為，對(duì)其未來發(fā)展的不確定性確定一套預(yù)警措施。預(yù)警研究的目的主要是用來指導(dǎo)現(xiàn)在及危機(jī)到來時(shí)的組織與處理，如建立組織機(jī)構(gòu)、制定非常規(guī)流程、指導(dǎo)制訂政策、驗(yàn)證政策運(yùn)行的有效性以及及時(shí)修正政策、規(guī)范運(yùn)作流程等。
(二)市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制
市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制，是指工商部門為有效預(yù)防和避免市場無序狀態(tài)的發(fā)生，通過對(duì)各種相關(guān)的、潛在的市場無序信息進(jìn)行及時(shí)搜集、分類整理、動(dòng)態(tài)評(píng)估，準(zhǔn)確、及時(shí)地對(duì)市場運(yùn)行接近無序狀態(tài)的臨界點(diǎn)提供警示，進(jìn)行適當(dāng)防范的一整套工作機(jī)制，是工商行政管理市場監(jiān)管的起點(diǎn)和基礎(chǔ)。
市場監(jiān)管預(yù)警管理是工商行政管理市場監(jiān)管的第一道防線，目的是為了有效地預(yù)防和避免市場無序事件的發(fā)生。工商行政管理市場監(jiān)管通常劃分為三個(gè)階段，即事前管理階段、事中管理階段和事后管理階段，不同的階段對(duì)應(yīng)不同的工作重點(diǎn)。事前管理這個(gè)階段的主要工作是預(yù)防與預(yù)警。在某種程度上，工商部門在市場監(jiān)管中，對(duì)市場無序運(yùn)行的預(yù)防比單純的對(duì)某一特定市場無序問題的解決顯得更加重要。因?yàn)槿绻軌蛟谑袌鰺o序狀態(tài)發(fā)生之前就及時(shí)地將產(chǎn)生無序狀態(tài)的根源消除。良好的市場秩序就能夠得以有效保障，也可以節(jié)約大量的人力、物力和財(cái)力。與市場監(jiān)管過程中別的階段相比較而言，預(yù)警管理是一種既經(jīng)濟(jì)又簡便的方法。
近年來。我國出現(xiàn)的一些市場無序現(xiàn)象已成為發(fā)展與改革的重要障礙，成為社會(huì)普遍關(guān)注的焦點(diǎn)。如：“黑煤窯”、“黑磚窯”，“三聚氰胺”、“假紫砂煲”等突發(fā)性事件頻頻爆發(fā)，惡性競爭、商業(yè)欺詐、違約毀約、假冒商標(biāo)、虛假廣告、食品安全等市場失序行為屢屢發(fā)生。不僅破壞了市場公平競爭秩序，限制市場競爭機(jī)制作用的發(fā)揮。而且嚴(yán)重地?fù)p害了市場主體和消費(fèi)者的合法權(quán)益，影響社會(huì)和諧穩(wěn)定，阻礙經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展，給國家和人民利益造成重大損失。市場這些無序現(xiàn)象的出現(xiàn)除了市場監(jiān)管法律法規(guī)不夠健全、市場主體法制觀念淡薄和商業(yè)道德素養(yǎng)不高等因素外，還與市場監(jiān)管部門收集監(jiān)測市場秩序信息不足、預(yù)警機(jī)制不完善與預(yù)控管理不及時(shí)等因素有關(guān)。
雖然市場無序現(xiàn)象的發(fā)生具有突發(fā)性和緊急性。而且缺乏規(guī)律性。但這并不意味著市場無序現(xiàn)象的發(fā)生是空穴來風(fēng)、橫空出世。市場無序現(xiàn)象的突發(fā)性只是一種表象和一種結(jié)果。它的暴發(fā)從本質(zhì)上說有一個(gè)從量變到質(zhì)變的過程，突發(fā)性的背后是漸變性，只是漸變的過程被監(jiān)管者忽略了，監(jiān)管者注意到的是突發(fā)性和緊急性。建立和健全市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制，就是要提升工商行政管理發(fā)現(xiàn)問題、化解風(fēng)險(xiǎn)的能力，也是實(shí)現(xiàn)從被動(dòng)監(jiān)管型向主動(dòng)監(jiān)管型轉(zhuǎn)變，從“事后救火”管理向“事前監(jiān)測”管理轉(zhuǎn)變，從過去擔(dān)任“消防員”角色向“監(jiān)測員”角色轉(zhuǎn)變的需要。
二、市場監(jiān)管預(yù)警系統(tǒng)的基本功能和作用
(一)市場監(jiān)管預(yù)警系統(tǒng)的基本功能
市場監(jiān)管預(yù)警系統(tǒng)具有三項(xiàng)基本功能：市場秩序信息收集與監(jiān)測、市場秩序狀態(tài)評(píng)估與預(yù)測和市場失序信息的溝通與。
1.市場秩序信息收集與監(jiān)測。掌握全面、準(zhǔn)確的信息對(duì)于市場監(jiān)管是至關(guān)重要的。市場監(jiān)管預(yù)警系統(tǒng)首先是一個(gè)多元化、全方位的信息收集網(wǎng)絡(luò)，能夠?qū)⒄鎸?shí)的信息以完整的形式收集、匯總起來，并加以分析、處理，并通過快捷、高效的信息網(wǎng)絡(luò)將市場失序的信息和事態(tài)發(fā)展情況傳送給決策系統(tǒng)和相關(guān)部門，從而保證失序信息的時(shí)效性、準(zhǔn)確性和全面性，為應(yīng)對(duì)和處置市場失序狀況提供可靠的信息基礎(chǔ)。
2.市場秩序狀態(tài)評(píng)估與預(yù)測。在信息收集與監(jiān)測的基礎(chǔ)上，對(duì)得到的信息進(jìn)行鑒別、分類和評(píng)估，捕捉市場失序征兆，對(duì)未來可能發(fā)生的失序類型、涉及范圍及其危害程度做出估計(jì)，全面清晰地預(yù)測市場各種失序情況，提醒市場監(jiān)管機(jī)構(gòu)注意市場監(jiān)管中的不利情況或問題，并在必要時(shí)向決策者建議發(fā)出警報(bào)，啟動(dòng)應(yīng)急處理程序，有針對(duì)性地開展市場監(jiān)管活動(dòng)。
3.市場失序信息溝通與。市場監(jiān)管預(yù)警管理中與有關(guān)政府部門和利益相關(guān)者及時(shí)、有效地溝通信息，實(shí)現(xiàn)信息共享，是取得相關(guān)機(jī)構(gòu)和相關(guān)人員理解、配合和支持的前提。當(dāng)市場失序情況發(fā)生時(shí)，在情況不明朗、信息不完整的情形下，極易導(dǎo)致人們主觀猜測與種種傳聞，及時(shí)、準(zhǔn)確、全面、客觀地有關(guān)信息，這樣有利于樹立權(quán)威的信源形象和設(shè)立權(quán)威的信息傳播途徑，減少流言和謠言傳播及其負(fù)面影響。
(二)市場監(jiān)管預(yù)警系統(tǒng)的作用
1.有利于提升工商行政管理市場監(jiān)管工作信息化、規(guī)范化和制度化建設(shè)水平。建立市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制的過程是推動(dòng)市場監(jiān)管工作信息化、規(guī)范化和制度化建設(shè)躍上新臺(tái)階、提升新水平的過程，其帶動(dòng)作用不可估量。
2.能夠經(jīng)常性地掌握市場監(jiān)管工作的底數(shù)、進(jìn)度和發(fā)展趨勢，有利于及時(shí)掌握市場秩序變化的動(dòng)向。及早發(fā)現(xiàn)市場失序的苗頭，最大限度地減少市場監(jiān)管工作盲目性和被動(dòng)性，增強(qiáng)工商工作的預(yù)見性和主動(dòng)性。
3.有利于增強(qiáng)工商機(jī)關(guān)履職能力，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的和諧發(fā)展。建立健全市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制，對(duì)市場監(jiān)管中存在的各種問題和隱患及時(shí)發(fā)現(xiàn)、及時(shí)解決，防患于未然，無疑會(huì)大大提升工商工作的整體水平。
三、市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制的構(gòu)建
市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制管理系統(tǒng)應(yīng)由預(yù)警指標(biāo)管理系統(tǒng)、預(yù)警組織管理系統(tǒng)、預(yù)警信息監(jiān)測系統(tǒng)、預(yù)警管理保障體系等4個(gè)子系統(tǒng)構(gòu)成。
(一)預(yù)警指標(biāo)管理系統(tǒng)
市場監(jiān)管預(yù)警監(jiān)測的內(nèi)容要系統(tǒng)化、可控化、制度化。而監(jiān)測內(nèi)容指標(biāo)的設(shè)定是市場監(jiān)管預(yù)警系統(tǒng)建設(shè)的第一位問題。就像給一個(gè)人體檢一樣。要檢查哪些系統(tǒng)，每個(gè)系統(tǒng)又必須檢查哪些具體的指標(biāo)。這是一個(gè)多層次的系統(tǒng)性問題。
1.預(yù)警指標(biāo)體系的建立。市場預(yù)警監(jiān)測指標(biāo)體系。是依據(jù)一系列科學(xué)方法，經(jīng)過專家嚴(yán)密論證選擇出來的反映市場經(jīng)濟(jì)秩序運(yùn)行狀況的一套敏感指標(biāo)，包括市場日常檢查的情況，市場違法行為、利益矛盾糾紛和安全事故隱患的情況，市場監(jiān)管的效率，群眾對(duì)市場秩序穩(wěn)定程度的認(rèn)可與滿意度等等內(nèi)容。選擇設(shè)定的內(nèi)容指標(biāo)要點(diǎn)面結(jié)合、結(jié)構(gòu)合理，能夠基本全面地反映出全國和某一區(qū)域市場秩序的整體狀況和綜合水平。通過這套指標(biāo)。可以對(duì)市場經(jīng)濟(jì)秩序運(yùn)行狀況進(jìn)行監(jiān)測
和預(yù)警，判斷市場經(jīng)濟(jì)秩序發(fā)展運(yùn)行的趨勢。
2.預(yù)警指標(biāo)體系的維護(hù)。指標(biāo)體系中的每一個(gè)指標(biāo)都不是永久不變的，市場經(jīng)濟(jì)在發(fā)展的過程中會(huì)不斷產(chǎn)生新的無序因素，已經(jīng)建成的指標(biāo)體系也要與時(shí)俱進(jìn)，不斷對(duì)指標(biāo)的數(shù)量、內(nèi)容、權(quán)重等進(jìn)行適時(shí)的修正，必要時(shí)甚至要對(duì)指標(biāo)體系的結(jié)構(gòu)進(jìn)行新的調(diào)整。
(二)預(yù)警組織管理系統(tǒng)
要進(jìn)行市場失序的預(yù)警、預(yù)防和控制，必須建立市場失序預(yù)警的組織體系，這樣市場失序預(yù)警才有現(xiàn)實(shí)的基礎(chǔ)，才有最根本的組織保證。工商行政管理機(jī)關(guān)有必要從總局到縣(區(qū))局建立各級(jí)預(yù)警管理的領(lǐng)導(dǎo)、指揮和協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)。這一機(jī)構(gòu)的主要職能在于：制定預(yù)警管理的戰(zhàn)略、政策和規(guī)劃；進(jìn)行預(yù)警信息管理；進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估；在市場秩序正常時(shí)期，負(fù)責(zé)市場失序的預(yù)防、控制、領(lǐng)導(dǎo)與協(xié)調(diào)工作；日常管理中，對(duì)工商干部和社會(huì)公眾進(jìn)行市場預(yù)警管理的教育和培訓(xùn)等。
1.預(yù)警部門。由預(yù)警領(lǐng)導(dǎo)小組、專家咨詢小組和預(yù)警工作人員組成，管轄信息部門和公關(guān)部門，是預(yù)警信息的匯總、決策和防控中心。具有比較大的權(quán)力和權(quán)威，審時(shí)度勢把握全局，確定收集信息的類別，負(fù)責(zé)預(yù)警指令的下達(dá)、實(shí)施和監(jiān)督，協(xié)調(diào)管理各個(gè)部門的預(yù)警工作，還能夠在一定區(qū)域內(nèi)動(dòng)用各種資源來應(yīng)對(duì)突發(fā)性市場事件。
2.信息部門。負(fù)責(zé)信息工作計(jì)劃的制定、實(shí)施，信息的收集、匯總和初步分析，特殊信息的及時(shí)匯報(bào)處理和預(yù)警信息數(shù)據(jù)庫的建設(shè)等。預(yù)警的信息來源于各業(yè)務(wù)部門和基層工商所等。
3.公關(guān)部門(通常由辦公室兼任)。負(fù)責(zé)協(xié)調(diào)政府、其他行政機(jī)關(guān)與公眾的關(guān)系，使政府和公眾能夠了解市場秩序的狀況，互相交流市場秩序信息，協(xié)調(diào)處理市場失序情況，共同應(yīng)對(duì)市場失序可能引發(fā)的公共危機(jī)。同時(shí)。應(yīng)該特別注意各種媒體的傳播基調(diào)和導(dǎo)向，引導(dǎo)輿論向有利的方向發(fā)展。
4.各業(yè)務(wù)部門。既是預(yù)警信息提供部門又是實(shí)施預(yù)警以及預(yù)控措施的部門。根據(jù)上級(jí)的指示。結(jié)合制定的決策與實(shí)施計(jì)劃，落實(shí)到相關(guān)部門和人員，及時(shí)實(shí)施預(yù)警管理；同時(shí)在預(yù)警管理的過程中實(shí)施監(jiān)督與控制。并且隨時(shí)反饋執(zhí)行情況與其他信息給預(yù)瞀決策部門，以便結(jié)合各個(gè)方面的信息來調(diào)整執(zhí)行計(jì)劃和實(shí)施細(xì)則，對(duì)相應(yīng)措施進(jìn)行調(diào)整以適應(yīng)變化的環(huán)境或糾正計(jì)劃與預(yù)案的偏差，達(dá)到自適應(yīng)的效果。這個(gè)環(huán)節(jié)實(shí)施得好與壞，直接影響預(yù)警的效果。
5.基層工商所。對(duì)市場秩序進(jìn)行全面的、全時(shí)段的監(jiān)控是有效預(yù)警的基本前提，監(jiān)控所得到的市場秩序的相關(guān)數(shù)據(jù)是預(yù)警過程中所需信息的最初來源。要充分發(fā)揮基層工商所網(wǎng)格化監(jiān)管的優(yōu)勢，使網(wǎng)格單元內(nèi)的市場秩序能夠隨時(shí)被監(jiān)控，市場失序信息及時(shí)獲知。保證一旦出現(xiàn)緊急情況能夠第一時(shí)間對(duì)現(xiàn)場情況進(jìn)行評(píng)價(jià)和控制。
(三)預(yù)警信息監(jiān)測系統(tǒng)
預(yù)警信息監(jiān)測系統(tǒng)是指為了能盡早地發(fā)現(xiàn)市場失序狀況的來臨，及時(shí)、準(zhǔn)確、真實(shí)、完整地做好對(duì)轄區(qū)市場主體和市場秩序狀況的信息收集錄入工作。對(duì)市場秩序風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析、評(píng)估和決策的系統(tǒng)。它通過對(duì)破壞市場秩序的風(fēng)險(xiǎn)源、征兆等進(jìn)行不間斷的監(jiān)測，從而在各種信號(hào)顯示市場秩序被破壞時(shí)及時(shí)地向組織或個(gè)人發(fā)出警報(bào)，提醒組織或個(gè)人對(duì)市場失序采取行動(dòng)。預(yù)警監(jiān)測系統(tǒng)包括信息收集子系統(tǒng)、預(yù)測評(píng)估子系統(tǒng)、決策子系統(tǒng)、警報(bào)子系統(tǒng)。
1.信息收集子系統(tǒng)。該系統(tǒng)的任務(wù)是對(duì)有關(guān)破壞市場秩序的風(fēng)險(xiǎn)源和征兆等信息進(jìn)行收集。收集信息的過程中要注意：一是信息的及時(shí)性與準(zhǔn)確性；二是信息收集渠道的多元化；三是保證信息的原始性；四是收集、分析、處理信息人員的專業(yè)化，使信息分析規(guī)范、準(zhǔn)確；五是傳遞信息的快速與完整，減少信息的扭曲和漏損。
2.預(yù)測評(píng)估子系統(tǒng)。該系統(tǒng)的任務(wù)是對(duì)收集來的信息進(jìn)行整理和歸類、識(shí)別和轉(zhuǎn)化，組織各路專家和受影響的部門一起參與分析和評(píng)估破壞市場秩序的風(fēng)險(xiǎn)源和征兆，根據(jù)評(píng)估結(jié)果確定預(yù)警的臨界點(diǎn)。預(yù)測市場失序的運(yùn)行方向和發(fā)展趨勢。
3.決策子系統(tǒng)。該系統(tǒng)的任務(wù)是根據(jù)分析、評(píng)估到的警戒度水平判斷是否達(dá)到了危險(xiǎn)警報(bào)的臨界點(diǎn)，達(dá)到哪一個(gè)臨界點(diǎn)，從而決定是否發(fā)出危險(xiǎn)警報(bào)和警報(bào)的級(jí)別。
4.警報(bào)子系統(tǒng)。該系統(tǒng)的任務(wù)是決策系統(tǒng)決定發(fā)出警報(bào)后。立即向監(jiān)管者和潛在的受害者發(fā)出明白無誤的警報(bào)，使他們采取正確的應(yīng)對(duì)措施。
(四)預(yù)警管理保障體系
市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制是一個(gè)龐大的綜合系統(tǒng)工程，為確保市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制的實(shí)現(xiàn)，需要相關(guān)保障體系予以支撐。
1.完善的市場監(jiān)管預(yù)警管理制度保障體系。只有建立內(nèi)容健全、組織有序、反應(yīng)靈敏的預(yù)警制度體系，才能使市場監(jiān)管人員的行為得到制度的規(guī)范和約束，使市場監(jiān)管預(yù)警管理實(shí)施到位；只有建立科學(xué)的市場監(jiān)管預(yù)警計(jì)劃、預(yù)案和應(yīng)急措施，才可以幫助監(jiān)管者做出有效的反應(yīng)，提高快速反應(yīng)能力，最大程度地減小市場失序事件的危害和影響。
2.市場監(jiān)管預(yù)警機(jī)制正常運(yùn)行的物質(zhì)保障體系。要有充分的人力、經(jīng)費(fèi)和裝備等投入，特別是需要足夠的技術(shù)力量保障。主要包括技術(shù)人員、監(jiān)測設(shè)備和監(jiān)測方法。工商系統(tǒng)加強(qiáng)市場監(jiān)管預(yù)警管理，就要加大相應(yīng)的投入和采取有效的措施。
3.健全的市場預(yù)警監(jiān)測信息共享體系。要與金融、海關(guān)、稅務(wù)、物價(jià)、質(zhì)檢、食品藥品監(jiān)督、煙草、國資、商務(wù)、土地監(jiān)察等行政部門建立雙向甚至是多向的市場秩序信息收集、傳遞和交流的協(xié)作機(jī)制，實(shí)現(xiàn)信息資源共享，更全面地把握市場秩序運(yùn)行信息，做到早發(fā)現(xiàn)、早預(yù)防，把市場監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)降到最小。
四、市場監(jiān)管預(yù)警管理工作流程
市場監(jiān)管預(yù)警管理系統(tǒng)主要通過對(duì)危害市場秩序的活動(dòng)進(jìn)行監(jiān)測，及時(shí)發(fā)現(xiàn)市場失序的征兆，并對(duì)市場失序征兆進(jìn)行診斷，提出預(yù)控對(duì)策，以確保市場秩序正常安全，市場監(jiān)管預(yù)警管理的工作流程主要包括四個(gè)階段：預(yù)警準(zhǔn)備階段、預(yù)警決策階段、預(yù)控管理階段和應(yīng)急處置階段。
(一)預(yù)警準(zhǔn)備階段
在預(yù)警準(zhǔn)備階段，首先是根據(jù)危害市場秩序的誘因和早期征兆構(gòu)建市場監(jiān)管預(yù)警管理指標(biāo)體系，確定預(yù)警指標(biāo)并界定預(yù)警的范圍；其次，確保市場監(jiān)管預(yù)警信息的傳遞是雙向或多向流動(dòng)的；最后，進(jìn)行市場監(jiān)管預(yù)警監(jiān)測。也就是監(jiān)測市場中已存在或?qū)砜赡艹霈F(xiàn)的各種各樣的問題(包括市場主體競爭狀況、市場交易行為狀況、食品安全狀況等等)。
(二)預(yù)警決策階段
根據(jù)收集并匯總的信息，包括市場無序狀態(tài)的信息與在處理過程中傳遞回來的信息(即反饋信息)，對(duì)市場秩序狀況進(jìn)行分析、評(píng)估，并且根據(jù)市場事件的特殊性，結(jié)合決策規(guī)范與自身情況制定預(yù)警對(duì)策的過程。在決策過程中，要注意決策的及時(shí)性、可行性、可操作性、安全性以及經(jīng)濟(jì)性。特別是決策的及時(shí)性非常重要，決策完成后應(yīng)該馬上細(xì)化為計(jì)劃和實(shí)施細(xì)則并傳達(dá)給執(zhí)行機(jī)構(gòu)，通過執(zhí)行來迅速達(dá)到效果。
(三)預(yù)控管理階段
近年來，金融衍生品的發(fā)展十分迅速，交易規(guī)模，產(chǎn)品種類都得到了迅速的發(fā)展，成為金融業(yè)中非常重要的一部分。隨著新的金融衍生產(chǎn)品的不斷誕生，金融衍生品的風(fēng)險(xiǎn)問題也日益引起人們的重視。 由于衍生品具有杠桿效應(yīng)，會(huì)加劇市場上的價(jià)格波動(dòng)，給金融市場帶來不穩(wěn)定。對(duì)于還處于發(fā)展中的中國來說，監(jiān)管的作用更加重要。
一、金融衍生品定義及其特點(diǎn)
（1）金融衍生品。所謂金融衍生品，是指由金融基礎(chǔ)工具(如股票和債券)衍生出來的各種金融合約及其各種組合形式的總稱，主要由期權(quán)、期貨、遠(yuǎn)期合約和互換交易構(gòu)成。
（2）金融衍生品的優(yōu)缺點(diǎn)
優(yōu)點(diǎn)：①轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。②調(diào)控價(jià)格水平。③提高資產(chǎn)管理質(zhì)量。④形成權(quán)威性價(jià)格的功能。
缺點(diǎn)：①高風(fēng)險(xiǎn)性。②高杠桿性。③引起過度投機(jī)。
二、我國金融衍生品市場監(jiān)管現(xiàn)狀
（1）監(jiān)管主體比較分散，沒有一個(gè)專門的主管部門。交易所股票和債券衍生品市場、及商品衍生品市場由證監(jiān)會(huì)管理; 場外利率衍生品市場和外匯市場由中國人民銀行與外匯管理局監(jiān)管，基金和證券公司由證監(jiān)會(huì)管理，銀行和其他存款機(jī)構(gòu)由銀監(jiān)會(huì)管轄，保險(xiǎn)公司由保監(jiān)會(huì)管理。這些眾多的監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間沒有一個(gè)統(tǒng)一的協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)，勢必影響監(jiān)管的效力。由于部門分割，重復(fù)監(jiān)管，監(jiān)管空白等問題也一定存在。
（2）法規(guī)體系建設(shè)不完善。我國衍生品監(jiān)管政出多門，有很多相關(guān)執(zhí)法部門都可以管到，而針對(duì)衍生品立法相對(duì)滯后。每個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)都可以管到，又都管不到，每個(gè)部門只是針對(duì)某個(gè)具體的衍生品設(shè)立的規(guī)章，法規(guī)等，缺少一個(gè)統(tǒng)一的法律。而衍生品的特性是投機(jī)性強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)高，杠桿高，破壞性特別大。因此更顯得立法的重要性。
（3）行業(yè)自律作用不大。目前在金融衍生品市場中，有兩個(gè)行業(yè)自律組織――中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)和中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)，中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)成立于2000年12月，中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)成立于2007年9月。行業(yè)自律組織缺少有效的授權(quán)，因此作用發(fā)揮不出來。
（4）缺少有效的應(yīng)急系統(tǒng)。完善的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估與控制體系和有效的風(fēng)險(xiǎn)管理措施，是成功運(yùn)作金融衍生品交易的平臺(tái)。但是當(dāng)某個(gè)金融機(jī)構(gòu)因突發(fā)事件發(fā)生危機(jī)時(shí)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)一該有相應(yīng)的挽救措施，迅速注入資金或進(jìn)行暫時(shí)干預(yù)，以避免金融市場產(chǎn)生過度震蕩。因此，在監(jiān)管的同時(shí)應(yīng)有一套有效的應(yīng)急系統(tǒng)。
三、完善我國金融衍生品市場監(jiān)管的對(duì)策建議
金融衍生產(chǎn)品有規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)等功能，是對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的好手段。但同時(shí)金融衍生品又具有自身的缺點(diǎn)，由于其高杠桿，交易不當(dāng)或?yàn)E用時(shí)，將會(huì)給市場帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)，有時(shí)甚至是災(zāi)難性的。中國的金融衍生品市場處于發(fā)展初期，品種不多，結(jié)構(gòu)不完善，這就對(duì)金融衍生品市場的監(jiān)管提出更高的要求。
（1）統(tǒng)一監(jiān)管體系。目前，我國金融衍生品市場多個(gè)部門管理，銀監(jiān)會(huì)、人民銀行、證監(jiān)會(huì)等都可以監(jiān)管各自領(lǐng)域的衍生品業(yè)務(wù)。由于部門是分割，可能形成許多監(jiān)管的真空，而在另一方面可能形成重復(fù)的監(jiān)管。因此，有必要改變目前多頭監(jiān)管的現(xiàn)狀，實(shí)行統(tǒng)一監(jiān)管的模式。同時(shí)也要加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)自我監(jiān)管的指導(dǎo)，積極引進(jìn)西方國家的先進(jìn)制度，借鑒國際上采取的企業(yè)自控、行業(yè)協(xié)會(huì)和交易所自律、政府部門監(jiān)管的三級(jí)風(fēng)險(xiǎn)管理模式。
（2）完善法律法規(guī)。中國在金融衍生品監(jiān)管法律法規(guī)方面，沒有專門針對(duì)衍生品市場的法律，雖然，如《證券法》、《商業(yè)銀行法》、《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》等法律已經(jīng)制定，但是都是涉及少部分的衍生品，不系統(tǒng)，使金融監(jiān)管的嚴(yán)密性不足。所以應(yīng)加強(qiáng)立法工作，促進(jìn)金融衍生品市場的健康有序發(fā)展。
（3）重視行業(yè)自律的作用。行業(yè)自律對(duì)于金融衍生品的發(fā)展十分重要，行業(yè)自律組織是我國三級(jí)監(jiān)管中的中觀管理，自律在監(jiān)管中起基礎(chǔ)性作用。對(duì)我國的衍生品監(jiān)管起重要的補(bǔ)充作用。
（4）建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警制度。各金融機(jī)構(gòu)應(yīng)成立專門的風(fēng)險(xiǎn)控制部門，積極進(jìn)行金融衍生品可能的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估。在這個(gè)基礎(chǔ)上，建立衍生品的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，還應(yīng)當(dāng)提前制定風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生后的援救預(yù)案。還應(yīng)當(dāng)密切關(guān)注偶發(fā)事件，防止偶發(fā)事件演變成大事件，最終形成不可挽回的大災(zāi)難。
（5）大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者。我國資本市場，衍生品市場的機(jī)構(gòu)投資者日益壯大，但在結(jié)構(gòu)、規(guī)模、次等方面仍然存在很多不足，一是結(jié)構(gòu)單一，仍以銀行、公募基金、券商這類投資主體為主，其他類型的資金進(jìn)入市場仍然有障礙。二是總體規(guī)模相對(duì)較小。機(jī)構(gòu)投資者在交易操作方面更規(guī)范，風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)。而個(gè)人投資者，監(jiān)管起來難度大，而且風(fēng)險(xiǎn)承受力弱。
（6）強(qiáng)化監(jiān)管力度。建立有效的監(jiān)管機(jī)制嚴(yán)格約束和規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營、競爭和交易:建立嚴(yán)格的交易主體的資格審查制度和獎(jiǎng)懲制度;規(guī)范信息披露制度，確保真實(shí)性、及時(shí)性和透明度;對(duì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行定期與不定期、現(xiàn)場與非現(xiàn)場的檢查，形成有效的監(jiān)控。
參考文獻(xiàn)
[1]成思危.積極慎重地發(fā)展中國的金融衍生產(chǎn)品[J].經(jīng)濟(jì)界, 2007(01)5-9.
關(guān)鍵詞 金融期貨 風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管 內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理 外部風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管
金融期貨交易雖然規(guī)避了金融現(xiàn)貨交易債券、股票、外匯的風(fēng)險(xiǎn),但卻產(chǎn)生了金融期貨交易的風(fēng)險(xiǎn),其具有的雙刃劍效應(yīng)既可以給投資者帶來超過現(xiàn)貨交易的巨額利潤,也可能使得交易者損失加劇。故此本文將重點(diǎn)研究我國金融期貨市場風(fēng)險(xiǎn)及相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管制度。
一、金融期貨市場風(fēng)險(xiǎn)
從本質(zhì)而言,金融期貨市場風(fēng)險(xiǎn)是由金融現(xiàn)貨市場派生和演化而來,生產(chǎn)經(jīng)營者通過套期保值來規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn),但套期保值并不是消滅風(fēng)險(xiǎn),而只是將其轉(zhuǎn)移出去,期貨轉(zhuǎn)移出去的風(fēng)險(xiǎn)需要相應(yīng)的承擔(dān)者,期貨投機(jī)者、套利者正是期貨市場風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)者。
二、國外金融期貨市場監(jiān)管模式――以股指期貨市場監(jiān)管為例
作為金融期貨的杰出代表,股指期貨一誕生就取得空前的成功,而各國對(duì)股指期貨監(jiān)管也各有側(cè)重,歸納而言可分為單主體兩級(jí)監(jiān)管模式和單主體三級(jí)監(jiān)管模式:
(一)單主體兩級(jí)監(jiān)管模式――以香港,新加坡和日本為典型代表
“我國香港政府監(jiān)管票指數(shù)期貨市場的最高監(jiān)管機(jī)構(gòu)是商品交易事務(wù)監(jiān)察委員會(huì),它代表政府行使監(jiān)管權(quán)力,制定交易制度,維護(hù)市場穩(wěn)定,防范各種風(fēng)險(xiǎn)甚至干預(yù)交易主體①?！?/p>
期貨交易所是以私人有限公司形式向政府注冊(cè),由會(huì)員聯(lián)合組成的。交易所制度的各種規(guī)則和制度會(huì)員都需要遵守,而期貨交易所在期貨交易法令的授權(quán)下,擔(dān)負(fù)著對(duì)其會(huì)員進(jìn)行監(jiān)察督導(dǎo)的任務(wù)。
(二)單主體三級(jí)監(jiān)管模式――以英、美等國為典型代表
“在英國監(jiān)管體制中,政府監(jiān)管主要通過對(duì)行業(yè)協(xié)會(huì)、交易所得監(jiān)管和指導(dǎo)來保證股指期貨市場的正常運(yùn)轉(zhuǎn),政府除了某些必要的國家立法外,對(duì)期貨市場的干預(yù)較少;行業(yè)協(xié)會(huì)很多時(shí)候充當(dāng)?shù)氖敲耖g團(tuán)體的角色,根據(jù)其主要職責(zé),對(duì)股指期貨市場具有很大的監(jiān)管權(quán)力;交易所的自我管理是英國期貨市場管理體系中的基礎(chǔ)與核心,由于市場規(guī)則主要是由交易所制定并執(zhí)行,因而在股指期貨市場監(jiān)管環(huán)節(jié)上交易所具有很強(qiáng)的監(jiān)管實(shí)力②?！?/p>
政府監(jiān)管、行業(yè)協(xié)會(huì)監(jiān)管、交易所的自我管理是英國股指期貨監(jiān)管制度中的三個(gè)典型的監(jiān)管層次,三者監(jiān)管權(quán)力總體而言是逐漸減小,但各有側(cè)重點(diǎn)。
三、完善我國金融期貨市場的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管制度
(一)加強(qiáng)我國金融期貨市場內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理制度
金融期貨市場主體應(yīng)從各自不同的交易主體地位出發(fā),在識(shí)別主要風(fēng)險(xiǎn)源的基礎(chǔ)上,對(duì)可能出現(xiàn)的各自風(fēng)險(xiǎn)采取必要的防范措施,建立并完善各自的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控機(jī)制。
1.交易所的風(fēng)險(xiǎn)管理
交易所的監(jiān)控是整個(gè)金融期貨市場風(fēng)險(xiǎn)防范與管理的核心,應(yīng)建立正確和嚴(yán)格執(zhí)行有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控制度,建立對(duì)交易全過程進(jìn)行動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的機(jī)制。
2.期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理
作為金融期貨市場交易的中介者和直接參與者,期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理也是期貨市場風(fēng)險(xiǎn)管理的重要組成部分。期貨公司應(yīng)建立完善公司治理以及與風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)相適應(yīng)的內(nèi)控制度,嚴(yán)格執(zhí)行保證金制度,嚴(yán)禁客戶透支交易,建立獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)。
3.投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理
客戶是金融期貨市場利益與風(fēng)險(xiǎn)的直接承擔(dān)者,故客戶的風(fēng)險(xiǎn)管理也是金融期貨交易風(fēng)險(xiǎn)管理的重要組成部分。對(duì)一般自然人投資者而言,應(yīng)充分了解和認(rèn)識(shí)期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)性慎重選擇期貨公司,制定正確的投資策略同時(shí)規(guī)范自身行為;對(duì)機(jī)構(gòu)投資者而言,應(yīng)加強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控。
(二)完善我國金融期貨市場外部監(jiān)督機(jī)制
1.盡快完善金融期貨法律法規(guī)
為促進(jìn)我國金融期貨市場的發(fā)展,需要盡快出臺(tái)《期貨法》,提升期貨法律監(jiān)管效率層級(jí),制定專門的《金融期貨交易管理?xiàng)l例》。同時(shí)為了防止政府監(jiān)管影響期貨市場運(yùn)行機(jī)制的獨(dú)立運(yùn)行,有必要以法律形式明確規(guī)定監(jiān)管機(jī)構(gòu)的權(quán)限范圍、監(jiān)管方式等。
2.確立規(guī)范單主體三層次監(jiān)管模式
目前我國的期貨市場監(jiān)管模式為中國證監(jiān)會(huì)、中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)和各期貨交易所構(gòu)成,并形成以一批期貨法律法規(guī),已經(jīng)初步建立了適合我國期貨市場發(fā)展的三層次監(jiān)管體系,但仍需要不斷的完善與加強(qiáng)。
(1)完善證監(jiān)會(huì)的最高監(jiān)管職能
證券監(jiān)督管理委員會(huì)作為政府監(jiān)管的最高職能部門,在我國期貨業(yè)日益發(fā)展壯大,交易品種不斷創(chuàng)新的背景下,監(jiān)管手段應(yīng)從以行政為主向法律、經(jīng)濟(jì)、行政等多種手段綜合運(yùn)用轉(zhuǎn)變;監(jiān)管內(nèi)容應(yīng)從控制風(fēng)險(xiǎn)為主向加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制和市場建設(shè)并重轉(zhuǎn)變。
(2)加強(qiáng)期貨業(yè)協(xié)會(huì)自律建設(shè)
期貨業(yè)協(xié)會(huì)是期貨業(yè)自律管理組織,隨著金融期貨市場的發(fā)展壯大,其應(yīng)減少期貨業(yè)協(xié)會(huì)的行政色彩,逐漸過渡到非官方的民間機(jī)構(gòu);切實(shí)承擔(dān)自律監(jiān)管職責(zé),建立實(shí)質(zhì)性的獎(jiǎng)懲機(jī)制,樹立起行業(yè)協(xié)會(huì)自律組織本應(yīng)具有的權(quán)威性。
(3)強(qiáng)化交易所的一線監(jiān)管
完善交易所的風(fēng)險(xiǎn)管理,首先應(yīng)完善會(huì)員的資信制度,嚴(yán)格審查會(huì)員資信,建立起市場準(zhǔn)入制度,維護(hù)金融期貨市場穩(wěn)定;與期貨業(yè)協(xié)會(huì)在分工合作的基礎(chǔ)上形成良性互動(dòng)。
【關(guān)鍵詞】金融衍生產(chǎn)品;風(fēng)險(xiǎn);風(fēng)險(xiǎn)防范
近年來,金融衍生產(chǎn)品市場得到了空前的發(fā)展,交易品種迅速增加。與傳統(tǒng)的融資方式相比,金融衍生產(chǎn)品的推出降低了金融基礎(chǔ)產(chǎn)品的市場風(fēng)險(xiǎn),增強(qiáng)了金融市場的流動(dòng)性。但由于其自身的特點(diǎn),金融衍生產(chǎn)品也創(chuàng)造了新的風(fēng)險(xiǎn)。一些觸目驚心的金融事件往往與金融衍生產(chǎn)品密切相關(guān)。如2008年9月爆發(fā)的次貸危機(jī)被認(rèn)為是美國自二戰(zhàn)以來所經(jīng)歷的最嚴(yán)重的危機(jī)。目前,我國金融衍生產(chǎn)品市場的發(fā)展尚處于初級(jí)階段,如何正確認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn),加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制,對(duì)于促進(jìn)金融衍生產(chǎn)品市場的發(fā)展意義重大。
一、金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)類別
金融衍生產(chǎn)品是指從貨幣、利率、股票等傳統(tǒng)的基礎(chǔ)金融產(chǎn)品衍生發(fā)展而來的,包括遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、互換等在內(nèi)的金融合約。作為—種金融產(chǎn)品,金融衍生產(chǎn)品同樣具有一般金融產(chǎn)品所具有的風(fēng)險(xiǎn),但是由于風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性以及交易的高杠桿性,使得其蘊(yùn)含著更大的風(fēng)險(xiǎn)。按照巴塞爾委員會(huì)的分類,與金融衍生交易相關(guān)的基本風(fēng)險(xiǎn)通常包括市場風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)。
(一)市場風(fēng)險(xiǎn)
由于金融衍生產(chǎn)品是由基礎(chǔ)產(chǎn)品派生而來,其價(jià)值在相當(dāng)程度上受制于相應(yīng)的基礎(chǔ)金融產(chǎn)品,因此所謂市場風(fēng)險(xiǎn),是指由于金融基礎(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)所可能導(dǎo)致金融衍生產(chǎn)品投資人虧損的風(fēng)險(xiǎn)。在金融衍生產(chǎn)品交易中,衍生產(chǎn)品價(jià)格的變動(dòng)更為敏感,多采用杠桿交易方式,跨期交易又使未來的產(chǎn)品價(jià)格具有不確定性。因此,市場風(fēng)險(xiǎn)是金融衍生產(chǎn)品交易中經(jīng)常面對(duì)的一種風(fēng)險(xiǎn),相對(duì)其標(biāo)的資產(chǎn),金融衍生產(chǎn)品的市場風(fēng)險(xiǎn)更為突出。
(二)信用風(fēng)險(xiǎn)
信用風(fēng)險(xiǎn)是指金融衍生產(chǎn)品的交易方違約或無力履行合約的風(fēng)險(xiǎn),是場外衍生產(chǎn)品交易的一種主要風(fēng)險(xiǎn)。一般可以分為兩類:一類是對(duì)手風(fēng)險(xiǎn),指衍生合約交易的一方可能出現(xiàn)違約而給另一方造成損失的可能性;另一類是發(fā)行者風(fēng)險(xiǎn),指標(biāo)的資產(chǎn)的發(fā)行方出現(xiàn)違約而給另一方造成損失的可能性。
(三)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
金融衍生產(chǎn)品交易中涉及的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要有兩種類型:市場流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。其中,市場流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與特定的產(chǎn)品或市場有關(guān),是由于缺乏合約交易對(duì)手而無法變現(xiàn)或平倉的風(fēng)險(xiǎn),主要發(fā)生在場外衍生產(chǎn)品市場中;而資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與交易的資金有關(guān),是交易一方因?yàn)榱鲃?dòng)資金的不足,造成合約到期時(shí)無法履行支付義務(wù),或者無法按合約要求追加保證金,從而被迫平倉,造成巨額虧損的風(fēng)險(xiǎn)。
(四)操作風(fēng)險(xiǎn)
操作風(fēng)險(xiǎn)是由于不當(dāng)或失敗的內(nèi)部程序、人員和系統(tǒng)或因外部事件導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)。由于操作風(fēng)險(xiǎn)是由主觀因素所引發(fā),所以本質(zhì)上屬于管理問題。此類風(fēng)險(xiǎn)在衍生產(chǎn)品交易中危險(xiǎn)性極大。在世界金融發(fā)展史上,由于操作風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致一些具有悠久歷史和相當(dāng)資金實(shí)力的金融機(jī)構(gòu)損失慘重的例子屢屢發(fā)生,巴林銀行破產(chǎn)事件就堪稱金融衍生產(chǎn)品操作失敗的經(jīng)典案例。
(五)法律風(fēng)險(xiǎn)
在金融衍生產(chǎn)品的交易活動(dòng)中,由于交易合約在法律范圍內(nèi)無效而無法履行或者合約訂立不當(dāng)?shù)仍蛞鸬娘L(fēng)險(xiǎn)是法律風(fēng)險(xiǎn)。在金融衍生產(chǎn)品市場迅猛發(fā)展的背景下,導(dǎo)致在衍生產(chǎn)品交易中發(fā)生的虧損,由于相關(guān)法律法規(guī)的滯后有相當(dāng)部分是源于法律風(fēng)險(xiǎn)。
二、我國金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展?fàn)顩r
隨著金融體制改革的深入,工商企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)等經(jīng)濟(jì)主體迫切需要通過金融衍生產(chǎn)品市場回避各類資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。20世紀(jì)90年代初,金融衍生產(chǎn)品開始在中國市場出現(xiàn)。1992年12月,上海證券交易所推出了我國第一個(gè)金融衍生產(chǎn)品國債期貨,但由于缺乏統(tǒng)一的監(jiān)管和相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)控制經(jīng)驗(yàn),爆發(fā)了“327”事件,最終于1995年被取消;海南證券交易報(bào)價(jià)中心在1993年推出深股指數(shù)期貨,則由于市場規(guī)模太小在當(dāng)年即被叫停;中國人民銀行于1997年了《遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)暫行管理辦法》,允許中國銀行首家試點(diǎn)辦理遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù);中國銀監(jiān)會(huì)于2004年正式頒布《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易管理暫行辦法》,為金融機(jī)構(gòu)從事衍生產(chǎn)品交易制定了專門的辦法;2005年股市權(quán)證和債券遠(yuǎn)期交易正式推出,標(biāo)志著我國金融衍生產(chǎn)品市場的建立;2006年我國首家金融衍生產(chǎn)品交易所—中國金融期貨交易所在上海成立;2008年中國人民銀行了《關(guān)于開展人民幣利率互換有關(guān)事宜的通知》,正式啟動(dòng)利率互換業(yè)務(wù);2009年《中國銀行間市場金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議》(2009年版)出臺(tái),中國金融衍生產(chǎn)品市場進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展階段。
總體而言,我國金融衍生產(chǎn)品市場呈現(xiàn)出穩(wěn)步快速發(fā)展的局面,但與國際發(fā)達(dá)市場相比,還尚有距離。從產(chǎn)品類型看,雖然基本涵蓋了遠(yuǎn)期、期貨、掉期、期權(quán)這四類衍生產(chǎn)品的基礎(chǔ)形式,但仍沒有在國際市場交易活躍的利率期權(quán)、權(quán)益類與商品類等場外衍生產(chǎn)品;從交易量看,我國金融衍生產(chǎn)品交易量還很低,以利率互換為例,據(jù)《中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》公布的數(shù)據(jù)顯示,2008年交易名義本金分別為4121.5億元,同比增長90.07%,但其所占全球市場余額的比例還很小;從市場的發(fā)展來看,尚處于初級(jí)階段,場內(nèi)市場還未正式交易,場外市場規(guī)模有限,尚不能滿足金融市場參與者的風(fēng)險(xiǎn)防范和投資需求。
三、我國金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的成因分析
作為一把“雙刃劍”,金融衍生產(chǎn)品能夠規(guī)避金融市場的風(fēng)險(xiǎn),但由于其杠桿性以及定價(jià)復(fù)雜的特點(diǎn),也有可能將會(huì)帶來更大的風(fēng)險(xiǎn)。我國金融衍生產(chǎn)品起步較晚,由于各種外部條件制約及金融衍生產(chǎn)品的自身特性,可能引發(fā)風(fēng)險(xiǎn),出現(xiàn)一系列問題。
(一)監(jiān)管體系尚待完善
我國金融衍生產(chǎn)品的監(jiān)管主要由人民銀行、證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)和外匯管理局來實(shí)施,監(jiān)管主體過于分散,完整的市場監(jiān)管體系尚未建立。如果監(jiān)管缺位,將可能導(dǎo)致災(zāi)難性的后果,2008年爆發(fā)的金融危機(jī)就暴露了場外衍生產(chǎn)品由于監(jiān)管缺失而產(chǎn)生抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈震蕩及雷曼清盤等一連串事件的嚴(yán)重后果。雖然2007年中金所與上證所、深證所等機(jī)構(gòu)簽署了跨市場監(jiān)管協(xié)作協(xié)議,在證券市場和期貨市場聯(lián)合監(jiān)管邁出了重要一步,但銀證期保的聯(lián)合監(jiān)管依然任重道遠(yuǎn),如何加強(qiáng)協(xié)調(diào),既要防止監(jiān)管真空,又要減少重復(fù)監(jiān)管,還需要不斷探索。
(二)法律制度還不健全
要保障金融衍生產(chǎn)品市場有序運(yùn)行,離不開健全的法律法規(guī)體系。銀監(jiān)會(huì)于2004年頒布實(shí)施了《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》,這是我國第一部專門針對(duì)金融衍生產(chǎn)品的監(jiān)管法規(guī)。之后《商業(yè)銀行操作風(fēng)險(xiǎn)管理指引》、《中國金融期貨交易所風(fēng)險(xiǎn)控制管理辦法》、《中國銀行間市場金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議》系列文本等制度的陸續(xù)出臺(tái),在一定程度上完善了風(fēng)險(xiǎn)管理制度,降低了法律風(fēng)險(xiǎn)。但總體看來,我國現(xiàn)行的與金融衍生產(chǎn)品有關(guān)的法規(guī),基本上為部門規(guī)章,是人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、外匯局等各監(jiān)管機(jī)構(gòu)針對(duì)具體的衍生產(chǎn)品制定的,缺少統(tǒng)一的有關(guān)金融衍生產(chǎn)品的國家法律。以期貨市場為例,中國的期貨行業(yè)正在迅速崛起,已成為全球第二大商品期貨交易市場,而《期貨法》至今還未出臺(tái)。因此,與我國金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展相比,我國相關(guān)法律制度的健全略有滯后,由于缺乏衍生產(chǎn)品交易和風(fēng)險(xiǎn)管理的相關(guān)指引,不能適應(yīng)金融衍生產(chǎn)品市場發(fā)展的需要。
(三)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制能力不足
隨著金融衍生產(chǎn)品在我國的迅速發(fā)展,各類機(jī)構(gòu)對(duì)金融衍生產(chǎn)品的參與程度也在不斷提高,但我國企業(yè)對(duì)金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)和管理存在嚴(yán)重不足。2008年下半年以來,連續(xù)爆出中信泰富155億元港元巨虧、國航虧損人民幣68億元等事件。作為獨(dú)立交易主體,這些中央企業(yè)在參與海外衍生產(chǎn)品交易中,由于自身的風(fēng)險(xiǎn)控制措施的漏洞,貿(mào)然使用復(fù)雜的場外衍生產(chǎn)品,違規(guī)建倉,導(dǎo)致了風(fēng)險(xiǎn)失控,在股權(quán)、商品、外匯市場出現(xiàn)投資虧損。
四、我國金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)防范的措施
在金融體系日益國際化和市場化的趨勢下,金融衍生產(chǎn)品市場在我國快速發(fā)展。金融危機(jī)的爆發(fā)也給我國金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的防范與管理提出了更高的要求。
(一)建立健全高度協(xié)同的市場監(jiān)管體系
由于金融衍生產(chǎn)品交易具有跨市場、跨行業(yè)的特點(diǎn),需要有關(guān)監(jiān)管部門的通力合作、協(xié)調(diào)配合,建立一個(gè)較完善的監(jiān)管體系。首先,為保證投資者利益,有必要在人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)之間建立監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制,通過信息的共享,協(xié)調(diào)監(jiān)管職責(zé),提高政府監(jiān)管的效率和水平。其次,加強(qiáng)交易所和行業(yè)自律組織之間的聯(lián)合監(jiān)管,針對(duì)不同種類的金融衍生產(chǎn)品制定相應(yīng)的管理辦法,使交易者的市場行為受到有效的約束和規(guī)范。此外,還應(yīng)加強(qiáng)金融衍生產(chǎn)品市場的國際監(jiān)管與合作統(tǒng)一,提高應(yīng)對(duì)突發(fā)事件的能力?？傊?通過政府統(tǒng)一監(jiān)管,確保在市場管理、交易法規(guī)、風(fēng)險(xiǎn)管理等方面的一致性,保證金融衍生產(chǎn)品市場的健康有序發(fā)展。
(二)加強(qiáng)相關(guān)法律法規(guī)制度的建設(shè)
為了創(chuàng)造良好的制度環(huán)境,我國有必要加強(qiáng)金融衍生產(chǎn)品法律法規(guī)的建設(shè)。第一,在立法方面,針對(duì)金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)性和復(fù)雜性,應(yīng)盡快制定和完善相關(guān)法律、法規(guī),對(duì)金融衍生產(chǎn)品設(shè)立專門性法律,出臺(tái)統(tǒng)一的《金融衍生產(chǎn)品交易法》,以保證金融衍生產(chǎn)品交易規(guī)范、穩(wěn)定發(fā)展。第二,制定和完善有關(guān)金融衍生產(chǎn)品創(chuàng)新的法律。創(chuàng)新賦予了金融衍生產(chǎn)品旺盛的生命力,也帶來了風(fēng)險(xiǎn)。因此,對(duì)于創(chuàng)新應(yīng)該在方案上充分論證,有法律依據(jù),并具有嚴(yán)密的監(jiān)控措施。第三,制定有關(guān)衍生金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理的法律,使風(fēng)險(xiǎn)管理主體的職責(zé)分工、管理程序、規(guī)則的制定都受到相應(yīng)的法律約束和指引,為金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展創(chuàng)造一個(gè)良好的法律政策環(huán)境。
(三)加強(qiáng)內(nèi)部控制與風(fēng)險(xiǎn)管理
為防范金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn),避免出現(xiàn)重大風(fēng)險(xiǎn)和過失,交易主體應(yīng)建立科學(xué)、有效的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制,提高風(fēng)險(xiǎn)管理水平。
1.積極完善內(nèi)部控制。一方面,建立激勵(lì)與約束機(jī)制,明確獎(jiǎng)懲制度,將企業(yè)的發(fā)展與員工的切身利益聯(lián)系起來;另一方面,通過嚴(yán)格的規(guī)章制度,形成合理高效的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制。對(duì)交易程序嚴(yán)格控制,實(shí)行前臺(tái)交易與后臺(tái)管理相脫離,對(duì)交易員的權(quán)限進(jìn)行明確的限定,建立高效獨(dú)立的信息通道。
2.加強(qiáng)對(duì)金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)管理。首先,應(yīng)設(shè)立獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控部門。由于金融衍生產(chǎn)品交易具有很高的風(fēng)險(xiǎn)性與投機(jī)性,參與交易者應(yīng)成立專門的風(fēng)險(xiǎn)管理部門,有效地管理和控制風(fēng)險(xiǎn)。其次,建立完善的風(fēng)險(xiǎn)管理流程。全面準(zhǔn)確度量與評(píng)估風(fēng)險(xiǎn),限定風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平,并適時(shí)監(jiān)控,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理流程定期檢查,以便有效地管理風(fēng)險(xiǎn)。比如對(duì)于市場風(fēng)險(xiǎn)可用風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值方法來度量,利用分散化降低信用風(fēng)險(xiǎn),借助完善的內(nèi)部管理并健全交易程序減少操作風(fēng)險(xiǎn);通過深入地研究和分析相關(guān)法律法規(guī),有效管理和降低法律風(fēng)險(xiǎn)。此外,估計(jì)可能出現(xiàn)的極端情況下的風(fēng)險(xiǎn)狀況,建立預(yù)警機(jī)制,采取有效的應(yīng)急措施,以增強(qiáng)抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。
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證券市場作為金融市場的重要組成部分，對(duì)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起著及其重要的推動(dòng)作用。證券市場特有的籌集資金、資產(chǎn)重組、公司價(jià)值發(fā)現(xiàn)及風(fēng)險(xiǎn)提示等功能是市場經(jīng)濟(jì)條件下，一國經(jīng)濟(jì)健康、穩(wěn)定運(yùn)行的必要條件。由于證券市場運(yùn)作機(jī)制復(fù)雜、資本虛擬性等原因，產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)的可能性極大。實(shí)踐表明對(duì)證券市場進(jìn)行監(jiān)管可以提高運(yùn)行效率，防范和化解風(fēng)險(xiǎn)，使證券市場更好地為國民經(jīng)濟(jì)服務(wù)。
一、公共利益論簡述
公共利益論是二十世紀(jì)二十年代世界性經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)之后提出的。這種理論認(rèn)為，監(jiān)管的基本出發(fā)點(diǎn)就是要維護(hù)社會(huì)公眾的利益，而公眾利益涉及千家萬戶、各行各業(yè)，維護(hù)公眾利益只能由國家法律授權(quán)的機(jī)構(gòu)來行使。市場難免存在缺陷，純粹的自由市場必然會(huì)導(dǎo)致自然壟斷與社會(huì)福利的損失，并且還存在外部效應(yīng)和信息不對(duì)稱帶來的公平問題。在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中通常存在以下幾個(gè)方面的市場失靈：自然壟斷。假設(shè)在社會(huì)理想的產(chǎn)出水平下，只有一個(gè)廠商從事生產(chǎn)，該產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)成本最小化，那么此時(shí)的市場就是自然壟斷市場。處于該行業(yè)中的每個(gè)公司都會(huì)在利益驅(qū)動(dòng)下爭相兼并擴(kuò)張，之后形成壟斷市場而不是自由競爭的市場。壟斷者通過限制產(chǎn)量、抬高價(jià)格，使商品價(jià)格超過邊際成本而獲取超額利潤，必然帶來導(dǎo)致市場效率的喪失。"外部效應(yīng)。外部效應(yīng)是指未被交易雙方包括在內(nèi)的額外成本或額外收益。在提供商品及服務(wù)時(shí)，如果社會(huì)利益或成本與私人利益或成本之間存在差異，那么自由競爭就無法實(shí)現(xiàn)資源的有效配置。盡管私人之間可能通過協(xié)議來解決外部效應(yīng)問題，但達(dá)成協(xié)議的交易費(fèi)用往往過高，而市場監(jiān)管卻能有效地消除外部效應(yīng)。信息不對(duì)稱。在商品生產(chǎn)者和消費(fèi)者之間，信息分布往往不對(duì)稱，一般而言生產(chǎn)者比消費(fèi)者擁有更多的信息。生產(chǎn)者從自身的利益出發(fā)，而不是按優(yōu)質(zhì)優(yōu)價(jià)的原則來出售商品。這樣在相同的價(jià)格水平下，銷售質(zhì)量更好的生產(chǎn)者被迫退出市場以逃避損失，而質(zhì)量較差的生產(chǎn)者則乘機(jī)占領(lǐng)市場，出現(xiàn)“劣貨驅(qū)逐良貨”的現(xiàn)象。信息不對(duì)稱要求更多的信息披露，使消費(fèi)者能夠據(jù)此區(qū)分產(chǎn)品質(zhì)量的高下，監(jiān)管正是消除信息不對(duì)稱的有效方法。由于市場存在上述缺陷，公共利益論認(rèn)為在市場失靈的情況下對(duì)其實(shí)施監(jiān)管能提高公共利益。
二、我國證券市場監(jiān)管的現(xiàn)狀及存在的主要問題
以前，證券市場監(jiān)管主要由中國人民銀行主管，體改委、國家工商局等其他政府機(jī)構(gòu)及上海、深圳兩地地方政府參與管理的形式。成立國務(wù)院證券委和中國證監(jiān)會(huì)以后，證券監(jiān)管由國務(wù)院證券委負(fù)責(zé)，中國證監(jiān)會(huì)作為證券委的執(zhí)行機(jī)構(gòu)，承擔(dān)起對(duì)我國證券市場的監(jiān)管任務(wù)。國務(wù)院撤銷了證券委，同年確認(rèn)中國證監(jiān)會(huì)為證券監(jiān)管的主管機(jī)關(guān)。隨著證券市場的發(fā)展，我國證券法律制度也逐步建立起來，如《公司法》、《國庫券條例》、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、《證券交易所管理辦法》、《公開發(fā)行股票公司信息披露制度》、《證券市場禁入制度》等一系列證券法律法規(guī)均已頒布執(zhí)行。作為根本大法的《證券法》的出臺(tái)，進(jìn)一步確立了中國證券市場法律規(guī)范的框架。以滬深交易所設(shè)立為標(biāo)志，中國證券市場短短十幾年走過了國外證券市場上百年的自然演進(jìn)的發(fā)展過程，應(yīng)當(dāng)說政府的積極推進(jìn)功不可沒，然而毋庸諱言，年輕的中國證券市場在快速成長的過程中還存在不少問題：!監(jiān)管制度缺乏長遠(yuǎn)規(guī)劃。中國證券市場從無到有，發(fā)展到現(xiàn)在的規(guī)模，成績斐然。然而，由于市場發(fā)展迅猛，政府監(jiān)管部門疲于應(yīng)付大量繁雜的日常事務(wù)性工作，不經(jīng)意忽略了對(duì)市場發(fā)展急待解決的根本的監(jiān)管制度建設(shè)。為了盡快解決一些短期凸#顯的問題，往往采取急救辦法，甚至以行政命令的方式強(qiáng)行調(diào)控市場，雖然暫時(shí)緩和了事態(tài)，但是很可能為日后的市場發(fā)展和監(jiān)管工作帶來了意想不到的隱患。監(jiān)管存在滯后性和弱效性。盡管我國證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)近年來加大了對(duì)欺詐與操縱的打擊力度，但行政監(jiān)管往往是事后監(jiān)管，監(jiān)管存在顯著的滯后性和弱效性。
滯后性。從違規(guī)行為的發(fā)生到監(jiān)管機(jī)構(gòu)做出處罰，往往歷時(shí)彌久，監(jiān)管行為存在明顯的滯后性。如“中科創(chuàng)業(yè)”、“億安科技”操縱股價(jià)行為在發(fā)生數(shù)年以后才被發(fā)現(xiàn)，而“瓊民源”事件的查處過程竟長達(dá)兩年。另一方面，監(jiān)管力量相對(duì)有限，調(diào)查費(fèi)用不菲，一些市場欺詐行為未被處理，成為漏網(wǎng)之魚，使違法者產(chǎn)生僥幸心理，鋌而走險(xiǎn)。(’弱效性。對(duì)違規(guī)行為處罰顯得過輕。如民源海南公司動(dòng)用銀行貸款和透支操縱“瓊民源”股價(jià)非法獲利))萬元，查處后除了沒收非法所得以外，僅處以警告和罰款了事。實(shí)際上，對(duì)上市公司違規(guī)行為的處罰卻轉(zhuǎn)嫁到公司股東身上，并無過錯(cuò)的中小股東往往受害最深。對(duì)應(yīng)承擔(dān)直接責(zé)任的違規(guī)公司的高管人員處罰過輕，弱化了監(jiān)管效果。"證券監(jiān)管決策缺乏科學(xué)性。目前我國的證券監(jiān)管體制決定了中國證監(jiān)會(huì)是證券市場的唯一監(jiān)管機(jī)構(gòu)，一方面提高了證券監(jiān)管決策實(shí)施的權(quán)威性，但另一方面卻可能有損決策的科學(xué)性。我國的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)作為政府代表，除了承擔(dān)監(jiān)管職責(zé)以外，還擔(dān)負(fù)著培育和完善證券市場的職能，而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)體制改革中的焦點(diǎn)問題———金融體系的創(chuàng)新與改革———是一項(xiàng)牽涉到方方面面的系統(tǒng)工程，這些背景決定了不同領(lǐng)域的金融法規(guī)政策之間存在高度的相關(guān)性和制約性。比如，證監(jiān)會(huì)的某項(xiàng)措施可能符合單一證券監(jiān)管目標(biāo)的最優(yōu)化，但由于與其他金融管理機(jī)構(gòu)處于分割狀態(tài)，其監(jiān)管決策未必能達(dá)到國家整體金融及經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最佳效果，因此證券監(jiān)管決策缺乏科學(xué)性在所難免。對(duì)投資者的保護(hù)機(jī)制不夠完善。海外成熟的證券市場對(duì)投資者的保護(hù)主要有以下幾個(gè)途徑：
投資者教育機(jī)制。對(duì)投資者在證券市場基礎(chǔ)知識(shí)、證券法律法規(guī)等方面加強(qiáng)教育，尤其是加強(qiáng)市場風(fēng)險(xiǎn)教育，有利于投資者熟悉市場、認(rèn)識(shí)市場運(yùn)作的客觀規(guī)律，就像對(duì)適齡兒童進(jìn)行系統(tǒng)的免疫接種一樣，打預(yù)防針對(duì)增強(qiáng)自我保護(hù)能力大有好處。投資者訴訟機(jī)制。投資者可以通過集團(tuán)訴訟等方式，對(duì)作出虛假信息披露的公司提訟，并且比較容易獲得相應(yīng)的賠償。投資者賠償機(jī)制。國外的證券市場通常設(shè)有賠償基金：一方面，可以提高投資者入市的積極性；另一方面，可以構(gòu)建防范系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的緩沖機(jī)制，由市場風(fēng)險(xiǎn)引起的損失可以得到有效的賠償。目前，我國的投資者教育機(jī)制剛剛起步，投資者訴訟機(jī)制和賠償機(jī)制還未真正建立并發(fā)揮作用。
三、完善我國證券市場監(jiān)管的對(duì)策建議
證券市場在國民經(jīng)濟(jì)中的地位和作用越來越重要，可以預(yù)見隨著證券市場的發(fā)展證券監(jiān)管將面臨前所未有的挑戰(zhàn)。與中國證券市場的實(shí)際情況相適應(yīng)的高效率的證券監(jiān)管是保障我國證券市場健康發(fā)展的重要前提。以下從監(jiān)管法律制度建設(shè)、上市公司監(jiān)管、獨(dú)立董事制度、證券市場監(jiān)管體制等四個(gè)方面提出完善我國證券市場監(jiān)管的對(duì)策和建議：對(duì)證券市場監(jiān)管法律制度建設(shè)問題，應(yīng)從以下方面入手：
確立證券市場監(jiān)管機(jī)構(gòu)的法律地位，進(jìn)一步明確證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)法律地位的條款和細(xì)則；加強(qiáng)立法建設(shè)，增強(qiáng)證券監(jiān)管法律制度體系的完備性和配套性，提高法律體系的統(tǒng)一性和整體性；增強(qiáng)證券監(jiān)管法律法規(guī)的科學(xué)性和可操作性，強(qiáng)化法制內(nèi)容的實(shí)效性；-’建立健全證券監(jiān)管法律法規(guī)的實(shí)施機(jī)制，杜絕有法不依的現(xiàn)象，加大執(zhí)法力度；適應(yīng)證券網(wǎng)絡(luò)化和市場開放的發(fā)展趨勢，盡快制訂適宜的相關(guān)監(jiān)管規(guī)章制度。!從規(guī)范和發(fā)展兩方面抓好上市公司的監(jiān)管工作。在加強(qiáng)上市公司監(jiān)管的同時(shí)，努力為上市公司的健康發(fā)展創(chuàng)造良好的外部環(huán)境，以監(jiān)管激勵(lì)上市公司持續(xù)發(fā)展。加強(qiáng)證監(jiān)會(huì)派出機(jī)構(gòu)監(jiān)管職能，建立健全派出機(jī)構(gòu)監(jiān)管績效考評(píng)機(jī)制。重點(diǎn)加強(qiáng)上市公司信息披露監(jiān)管，增強(qiáng)信息披露的有效性。加強(qiáng)上市公司監(jiān)管的制度建設(shè)，切實(shí)搞好上市公司監(jiān)管工作。"獨(dú)立董事制度。首先，確立獨(dú)立董事應(yīng)有的社會(huì)地位，提高獨(dú)立董事參與上市公司最大決策的程度，培育并建立獨(dú)立董事人才庫；其次，明確區(qū)分獨(dú)立董事與監(jiān)事會(huì)的不同職責(zé)，充分發(fā)揮獨(dú)立董事在上市公司規(guī)范運(yùn)作中的作用；最后，加強(qiáng)關(guān)于獨(dú)立董事的法規(guī)和各項(xiàng)規(guī)章制度落實(shí)的監(jiān)督，完善獨(dú)立董事制度運(yùn)行的外部環(huán)境。#建立一個(gè)主體多元化，結(jié)構(gòu)多層次，相互協(xié)調(diào)又相互制衡的高效的證券市場監(jiān)管體制，逐步改變目前僅由證監(jiān)會(huì)單方面壟斷監(jiān)管規(guī)則制訂的局面，縮小行政監(jiān)管直接作用于市場的范圍。讓證券交易所和證券業(yè)協(xié)會(huì)等自律監(jiān)管主體來填補(bǔ)行政監(jiān)管收縮后留下的空白，強(qiáng)化自律監(jiān)管對(duì)行政監(jiān)管的制衡，多方面約束并盡可能減少政府機(jī)構(gòu)執(zhí)法中腐敗現(xiàn)象的發(fā)生。除了上述幾個(gè)方面的問題以外，值得一提的是，對(duì)監(jiān)管者的監(jiān)督在我國幾乎還是一片空白，因此要努力推動(dòng)監(jiān)管的法制化和市場化，建立有效的權(quán)力制衡機(jī)制，包括內(nèi)部制衡機(jī)制和外部制衡機(jī)制，保障公眾及媒體的監(jiān)督權(quán)力，強(qiáng)化社會(huì)輿論監(jiān)督。
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曹鳳岐等，證券投資學(xué)（第二版）北京：北京大學(xué)出版社，
二、我國證券市場監(jiān)管的現(xiàn)狀及存在的主要問題
以前，證券市場監(jiān)管主要由中國人民銀行主管，體改委、國家工商局等其他政府機(jī)構(gòu)及上海、深圳兩地地方政府參與管理的形式。成立國務(wù)院證券委和中國證監(jiān)會(huì)以后，證券監(jiān)管由國務(wù)院證券委負(fù)責(zé)，中國證監(jiān)會(huì)作為證券委的執(zhí)行機(jī)構(gòu)，承擔(dān)起對(duì)我國證券市場的監(jiān)管任務(wù)。國務(wù)院撤銷了證券委，同年確認(rèn)中國證監(jiān)會(huì)為證券監(jiān)管的主管機(jī)關(guān)。隨著證券市場的發(fā)展，我國證券法律制度也逐步建立起來，如《公司法》、《國庫券條例》、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、《證券交易所管理辦法》、《公開發(fā)行股票公司信息披露制度》、《證券市場禁入制度》等一系列證券法律法規(guī)均已頒布執(zhí)行。作為根本大法的《證券法》的出臺(tái)，進(jìn)一步確立了中國證券市場法律規(guī)范的框架。以滬深交易所設(shè)立為標(biāo)志，中國證券市場短短十幾年走過了國外證券市場上百年的自然演進(jìn)的發(fā)展過程，應(yīng)當(dāng)說政府的積極推進(jìn)功不可沒，然而毋庸諱言，年輕的中國證券市場在快速成長的過程中還存在不少問題：!監(jiān)管制度缺乏長遠(yuǎn)規(guī)劃。中國證券市場從無到有，發(fā)展到現(xiàn)在的規(guī)模，成績斐然。然而，由于市場發(fā)展迅猛，政府監(jiān)管部門疲于應(yīng)付大量繁雜的日常事務(wù)性工作，不經(jīng)意忽略了對(duì)市場發(fā)展急待解決的根本的監(jiān)管制度建設(shè)。為了盡快解決一些短期凸#顯的問題，往往采取急救辦法，甚至以行政命令的方式強(qiáng)行調(diào)控市場，雖然暫時(shí)緩和了事態(tài)，但是很可能為日后的市場發(fā)展和監(jiān)管工作帶來了意想不到的隱患。監(jiān)管存在滯后性和弱效性。盡管我國證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)近年來加大了對(duì)欺詐與操縱的打擊力度，但行政監(jiān)管往往是事后監(jiān)管，監(jiān)管存在顯著的滯后性和弱效性。
滯后性。從違規(guī)行為的發(fā)生到監(jiān)管機(jī)構(gòu)做出處罰，往往歷時(shí)彌久，監(jiān)管行為存在明顯的滯后性。如“中科創(chuàng)業(yè)”、“億安科技”操縱股價(jià)行為在發(fā)生數(shù)年以后才被發(fā)現(xiàn)，而“瓊民源”事件的查處過程竟長達(dá)兩年。另一方面，監(jiān)管力量相對(duì)有限，調(diào)查費(fèi)用不菲，一些市場欺詐行為未被處理，成為漏網(wǎng)之魚，使違法者產(chǎn)生僥幸心理，鋌而走險(xiǎn)。(’弱效性。對(duì)違規(guī)行為處罰顯得過輕。如民源海南公司動(dòng)用銀行貸款和透支操縱“瓊民源”股價(jià)非法獲利))萬元，查處后除了沒收非法所得以外，僅處以警告和罰款了事。實(shí)際上，對(duì)上市公司違規(guī)行為的處罰卻轉(zhuǎn)嫁到公司股東身上，并無過錯(cuò)的中小股東往往受害最深。對(duì)應(yīng)承擔(dān)直接責(zé)任的違規(guī)公司的高管人員處罰過輕，弱化了監(jiān)管效果。"證券監(jiān)管決策缺乏科學(xué)性。目前我國的證券監(jiān)管體制決定了中國證監(jiān)會(huì)是證券市場的唯一監(jiān)管機(jī)構(gòu)，一方面提高了證券監(jiān)管決策實(shí)施的權(quán)威性，但另一方面卻可能有損決策的科學(xué)性。我國的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)作為政府代表，除了承擔(dān)監(jiān)管職責(zé)以外，還擔(dān)負(fù)著培育和完善證券市場的職能，而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)體制改革中的焦點(diǎn)問題———金融體系的創(chuàng)新與改革———是一項(xiàng)牽涉到方方面面的系統(tǒng)工程，這些背景決定了不同領(lǐng)域的金融法規(guī)政策之間存在高度的相關(guān)性和制約性。比如，證監(jiān)會(huì)的某項(xiàng)措施可能符合單一證券監(jiān)管目標(biāo)的最優(yōu)化，但由于與其他金融管理機(jī)構(gòu)處于分割狀態(tài)，其監(jiān)管決策未必能達(dá)到國家整體金融及經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最佳效果，因此證券監(jiān)管決策缺乏科學(xué)性在所難免。對(duì)投資者的保護(hù)機(jī)制不夠完善。海外成熟的證券市場對(duì)投資者的保護(hù)主要有以下幾個(gè)途徑：
投資者教育機(jī)制。對(duì)投資者在證券市場基礎(chǔ)知識(shí)、證券法律法規(guī)等方面加強(qiáng)教育，尤其是加強(qiáng)市場風(fēng)險(xiǎn)教育，有利于投資者熟悉市場、認(rèn)識(shí)市場運(yùn)作的客觀規(guī)律，就像對(duì)適齡兒童進(jìn)行系統(tǒng)的免疫接種一樣，打預(yù)防針對(duì)增強(qiáng)自我保護(hù)能力大有好處。投資者訴訟機(jī)制。投資者可以通過集團(tuán)訴訟等方式，對(duì)作出虛假信息披露的公司提訟，并且比較容易獲得相應(yīng)的賠償。投資者賠償機(jī)制。國外的證券市場通常設(shè)有賠償基金：一方面，可以提高投資者入市的積極性；另一方面，可以構(gòu)建防范系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的緩沖機(jī)制，由市場風(fēng)險(xiǎn)引起的損失可以得到有效的賠償。目前，我國的投資者教育機(jī)制剛剛起步，投資者訴訟機(jī)制和賠償機(jī)制還未真正建立并發(fā)揮作用。
三、完善我國證券市場監(jiān)管的對(duì)策建議
證券市場在國民經(jīng)濟(jì)中的地位和作用越來越重要，可以預(yù)見隨著證券市場的發(fā)展證券監(jiān)管將面臨前所未有的挑戰(zhàn)。與中國證券市場的實(shí)際情況相適應(yīng)的高效率的證券監(jiān)管是保障我國證券市場健康發(fā)展的重要前提。以下從監(jiān)管法律制度建設(shè)、上市公司監(jiān)管、獨(dú)立董事制度、證券市場監(jiān)管體制等四個(gè)方面提出完善我國證券市場監(jiān)管的對(duì)策和建議：對(duì)證券市場監(jiān)管法律制度建設(shè)問題，應(yīng)從以下方面入手：
確立證券市場監(jiān)管機(jī)構(gòu)的法律地位，進(jìn)一步明確證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)法律地位的條款和細(xì)則；加強(qiáng)立法建設(shè)，增強(qiáng)證券監(jiān)管法律制度體系的完備性和配套性，提高法律體系的統(tǒng)一性和整體性；增強(qiáng)證券監(jiān)管法律法規(guī)的科學(xué)性和可操作性，強(qiáng)化法制內(nèi)容的實(shí)效性；-’建立健全證券監(jiān)管法律法規(guī)的實(shí)施機(jī)制，杜絕有法不依的現(xiàn)象，加大執(zhí)法力度；適應(yīng)證券網(wǎng)絡(luò)化和市場開放的發(fā)展趨勢，盡快制訂適宜的相關(guān)監(jiān)管規(guī)章制度。!從規(guī)范和發(fā)展兩方面抓好上市公司的監(jiān)管工作。在加強(qiáng)上市公司監(jiān)管的同時(shí)，努力為上市公司的健康發(fā)展創(chuàng)造良好的外部環(huán)境，以監(jiān)管激勵(lì)上市公司持續(xù)發(fā)展。加強(qiáng)證監(jiān)會(huì)派出機(jī)構(gòu)監(jiān)管職能，建立健全派出機(jī)構(gòu)監(jiān)管績效考評(píng)機(jī)制。重點(diǎn)加強(qiáng)上市公司信息披露監(jiān)管，增強(qiáng)信息披露的有效性。加強(qiáng)上市公司監(jiān)管的制度建設(shè)，切實(shí)搞好上市公司監(jiān)管工作。"獨(dú)立董事制度。首先，確立獨(dú)立董事應(yīng)有的社會(huì)地位，提高獨(dú)立董事參與上市公司最大決策的程度，培育并建立獨(dú)立董事人才庫；其次，明確區(qū)分獨(dú)立董事與監(jiān)事會(huì)的不同職責(zé)，充分發(fā)揮獨(dú)立董事在上市公司規(guī)范運(yùn)作中的作用；最后，加強(qiáng)關(guān)于獨(dú)立董事的法規(guī)和各項(xiàng)規(guī)章制度落實(shí)的監(jiān)督，完善獨(dú)立董事制度運(yùn)行的外部環(huán)境。#建立一個(gè)主體多元化，結(jié)構(gòu)多層次，相互協(xié)調(diào)又相互制衡的高效的證券市場監(jiān)管體制，逐步改變目前僅由證監(jiān)會(huì)單方面壟斷監(jiān)管規(guī)則制訂的局面，縮小行政監(jiān)管直接作用于市場的范圍。讓證券交易所和證券業(yè)協(xié)會(huì)等自律監(jiān)管主體來填補(bǔ)行政監(jiān)管收縮后留下的空白，強(qiáng)化自律監(jiān)管對(duì)行政監(jiān)管的制衡，多方面約束并盡可能減少政府機(jī)構(gòu)執(zhí)法中腐敗現(xiàn)象的發(fā)生。除了上述幾個(gè)方面的問題以外，值得一提的是，對(duì)監(jiān)管者的監(jiān)督在我國幾乎還是一片空白，因此要努力推動(dòng)監(jiān)管的法制化和市場化，建立有效的權(quán)力制衡機(jī)制，包括內(nèi)部制衡機(jī)制和外部制衡機(jī)制，保障公眾及媒體的監(jiān)督權(quán)力，強(qiáng)化社會(huì)輿論監(jiān)督。
摘要：證券市場是信用制度與市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)高度集中的市場，具有風(fēng)險(xiǎn)來源廣、傳導(dǎo)性強(qiáng)和社會(huì)危害巨大等特點(diǎn)。目前我國證券市場監(jiān)管的現(xiàn)狀與飛速發(fā)展的現(xiàn)實(shí)要求還存在很大的差距。本文從證券市場監(jiān)管的理論依據(jù)出發(fā)，分析了我國證券市場監(jiān)管的現(xiàn)狀及存在的主要問題，提出了完善我國證券市場監(jiān)管的對(duì)策建議。
關(guān)鍵詞：證券市場；自律監(jiān)管；行政監(jiān)管
證券市場作為金融市場的重要組成部分，對(duì)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起著及其重要的推動(dòng)作用。證券市場特有的籌集資金、資產(chǎn)重組、公司價(jià)值發(fā)現(xiàn)及風(fēng)險(xiǎn)提示等功能是市場經(jīng)濟(jì)條件下，一國經(jīng)濟(jì)健康、穩(wěn)定運(yùn)行的必要條件。由于證券市場運(yùn)作機(jī)制復(fù)雜、資本虛擬性等原因，產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)的可能性極大。實(shí)踐表明對(duì)證券市場進(jìn)行監(jiān)管可以提高運(yùn)行效率，防范和化解風(fēng)險(xiǎn)，使證券市場更好地為國民經(jīng)濟(jì)服務(wù)。
參考文獻(xiàn)：
曹鳳岐等，證券投資學(xué)（第二版）北京：北京大學(xué)出版社，
