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時間：2023-08-14 09:24:59
序論：速發(fā)表網(wǎng)結(jié)合其深厚的文秘經(jīng)驗，特別為您篩選了11篇企業(yè)外部投資的方式范文。如果您需要更多原創(chuàng)資料，歡迎隨時與我們的客服老師聯(lián)系，希望您能從中汲取靈感和知識！
雖然企業(yè)進行融資的基本目的是為了自身生產(chǎn)與資本經(jīng)營的維持和發(fā)展，但是就其每一項具體的融資活動而言通常要受特定動機的驅(qū)使。例如，企業(yè)為了正常的生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)生的資金周轉(zhuǎn)和臨時需要進行融資；企業(yè)為了添置設備、擴大規(guī)模、引進新技術(shù)和開發(fā)新產(chǎn)品進行融資；企業(yè)為了對外投資、兼并其他企業(yè)進行融資；企業(yè)為了償付債務和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)進行融資等等。無論企業(yè)的融資活動受何種動機驅(qū)使，企業(yè)財務人員必須認真分析和評價影響融資的各種因素，力求使自己所進行的融資活動在力所能及的范圍內(nèi)達到最高的效率和最好的綜合經(jīng)濟效益。
我們知道，企業(yè)的融資活動來自于投資需求。當然，這里所說的投資包括流動資產(chǎn)投資、固定資產(chǎn)投資和資本市場的間接投資。是否要進行融資活動，主要通過比較投資收益和資金成本來決定。例如，投資項目未來的年均報酬率（或年均利潤率）是多少？通過融資活動占用資金所付出的代價（或稱資金成本率）是多少？這是企業(yè)管理決策層最為關(guān)心的。因此，企業(yè)財務人員在開展融資活動之前，必須對未來的投資收益作一個較為可靠的預測，只有當投資收益遠大于資金成本的前提下，才可以確定所進行的融資活動是合理的、有意義的。
當投資方向確定以后，接下來要做的是估算投資數(shù)量，因為投資數(shù)量決定融資數(shù)量。如何估算投資數(shù)量，雖然有各種各樣的計算方法，但不是本文所要說明的。作為企業(yè)財務人員，無論通過什么渠道，采用什么方式進行融資，必須事先仔細估算資金需要量。只有這樣才能使融資數(shù)量與投資數(shù)量相互平衡，避免融資不足而影響企業(yè)的投資效果或融資過剩而降低資金的效益。
一旦確定了資金需要量，企業(yè)就應在充分利用內(nèi)部資金來源之后，再考慮外部融資問題。所謂企業(yè)內(nèi)部資金來源，無外乎通過計提折舊而形成的現(xiàn)金來源和通過留存利潤等而增加的資金來源。這部分資金是企業(yè)內(nèi)部“自然”形成的，占用它們雖然也會發(fā)生資金的使用成本（實際上是非付現(xiàn)的），但是卻不要支付融資費用。而外部融資是指在企業(yè)內(nèi)部融資不能滿足需要時，從外部融入形成的資金來源，包括銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃和商業(yè)信用等負債融資形式與吸收直接投資、發(fā)行股票等權(quán)益融資形式。占用外部融入的資金不僅會發(fā)生使用成本，還要支付融資費用。因此，運用外部融資的方式所發(fā)生的成本相對要高些。而企業(yè)真正開展的融資活動就是從外部融入資金，真正的融資數(shù)量就是向外部融入的資金總量。
由于企業(yè)融資可以采用的渠道和方式多種多樣，不同的融資渠道和方式其融資的難易程度、資金成本和財務風險也是不同的。既然要從外部融入資金，企業(yè)就必須考慮融資以后應當保持一個良好、合理的財務結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，使得財務風險處于安全水平，同時綜合資金成本又有所降低。在這種總體的融資戰(zhàn)略下，設計多個融資方案，對這些方案進行財務上的優(yōu)劣排序，以便在具體的融資實踐中實施動態(tài)選優(yōu)。
當然，總體的融資戰(zhàn)略又必須與具體的融資實踐結(jié)合起來。比如，按照一般財務理論，權(quán)益融資成本要高于負債融資成本。因此，發(fā)達國家的企業(yè)在財務風險允許的波動范圍內(nèi)，總以考慮降低綜合資金成本的負債融資方式為重點。而在我國的資金市場，到目前及其未來的一段時間為止，情況就有所不同了。由于我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，所以投資者對回報的預期一般都比較低。況且，國內(nèi)外財務學界的實證研究還沒能證明中國企業(yè)權(quán)益資金的融資成本要高于負債資金的融資成本。事實上，只要注意到我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，資產(chǎn)負債率較高，財務風險和壓力較大這一現(xiàn)實情況，企業(yè)在對外融資時就應該知道怎么做了。
有關(guān)權(quán)益融資的方式主要包括吸收直接投資和發(fā)行股票等。對于采用吸收直接投資融資方式的企業(yè)來說，應當盡可能要求權(quán)益投資方直接全額注入現(xiàn)金，避免以實物作價進行直接投資，以便達到資金充分使用的目的。對于采用發(fā)行股票融資方式的企業(yè)來說，由于中國股票市場新股發(fā)行的暴利效應，新股一直處于供不應求的狀態(tài)。所以，通過發(fā)行股票進行融資的企業(yè)是沒有風險的。并且，我國大部分的上市公司每年給予股東的紅利回報微乎其微，可以想象企業(yè)使用權(quán)益資金的成本肯定不高。最近一年里，中國股票市場上又出現(xiàn)了一種新的權(quán)益融資方式，即所謂增發(fā)新股。由于管理層關(guān)于增發(fā)新股的條件制訂得比較寬松，主要以上市公司投資的項目與及其發(fā)展方向作為取舍依據(jù)，使得不少經(jīng)營業(yè)績一般，財務狀況較差，上市以來長期得不到配股資格、資金非常短缺的企業(yè)獲得了采用權(quán)益融資的一次極好的機會。它們提出了與國家提倡、鼓勵和扶植的產(chǎn)業(yè)方向相一致的投資項目，據(jù)此作為新的創(chuàng)業(yè)的開始，結(jié)果取得了增發(fā)新股的資格，權(quán)益融資計劃得以實現(xiàn)。
因此，根據(jù)我國融資的具體情況，只要企業(yè)自身的經(jīng)營業(yè)績、財務狀況、市場信譽和行業(yè)發(fā)展前景等條件允許，外部環(huán)境又比較有利，就應當盡可能采用權(quán)益融資方式。企業(yè)這樣做不僅在資金使用上會有很大的自由度，還可以有效地避免財務風險，可以使資本結(jié)構(gòu)更趨穩(wěn)健，有利于增強企業(yè)的競爭力，與此同時所付出的資金成本卻不見得高，對企業(yè)來說何樂而不為呢？當然，采用權(quán)益資本的融資方式難度相對要大一些，不僅工作量大，而且獲取資金的時間和過程也要長一些，但對有較好的投資項目而又需要資金的企業(yè)來講，千萬不能放棄采用權(quán)益融資、尤其是股票融資這種方式。
雖然在我國權(quán)益融資對企業(yè)極其有利，但是采用這種方式畢竟有一定的難度，包括申報、審批、實施等工作都需要花費大量時間、財力和人力。因此，只要企業(yè)總資產(chǎn)報酬率高于負債利息率、產(chǎn)品銷售順暢、財務結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)合理，企業(yè)就應該利用負債融資方式。這樣，企業(yè)不僅可以在安全的財務風險范圍內(nèi)充分享受負債經(jīng)營帶來的財務杠桿利益，還可以確保所有者權(quán)益較快增長。值得注意的是，對任何企業(yè)利用負債融資方式都會有數(shù)量和時間等方面的限制。也就是說，債權(quán)人只有在充分評估申請負債融資企業(yè)的資產(chǎn)、經(jīng)營和財務等狀況以后，才會決定是否予以融資以及融資的數(shù)量大小與期限長短。至此，我們應當清楚地看到，企業(yè)能否從借貸市場獲得融資，自身的條件（包括生產(chǎn)經(jīng)營、商業(yè)信譽和償債能力等）是極其重要的，借貸市場中的債權(quán)人是不可能做慈善家的。要有效地從借貸市場獲得融資，企業(yè)自身素質(zhì)的培養(yǎng)和外部形象的塑造決不可輕視。
一旦企業(yè)具備了負債融資的條件，就應進入借貸市場有效地進行負債融資。這時，財務管理部門的工作重點是如何選擇融資方式，以較低的資金成本和盡可能低的財務風險完成融資目標。
一般來說，對短期經(jīng)營產(chǎn)生的流動資金借貸需求，企業(yè)應當盡可能利用賒購等商業(yè)信用方式減少對外短期資金的借入量。必須從外部借入的短期資金，企業(yè)要在謹慎的現(xiàn)金預算基礎上作好到期償債計劃，然后以比較優(yōu)惠的利率獲得短期融資（如信用額度，周轉(zhuǎn)信貸協(xié)議等方式），切不可貿(mào)然進行短期融資，當?shù)狡跓o法償債時又通過高成本高風險的長期融資來償付短期債務。這樣，必然會導致企業(yè)的財務狀況惡化和財務風險增大。
對生產(chǎn)和資本經(jīng)營產(chǎn)生的長期資金借貸需求，企業(yè)必須充分利用內(nèi)部資金來源,在以較低的資金成本和盡可能低的財務風險為融資目標的前提下具體情況具體對待。比方說，當企業(yè)發(fā)展需要進行添置設備、擴大生產(chǎn)規(guī)模的投資時，管理層首先就應考慮所添置的設備升級換代周期的長短。
雖然企業(yè)進行融資的基本目的是為了自身生產(chǎn)與資本經(jīng)營的維持和發(fā)展，但是就其每一項具體的融資活動而言通常要受特定動機的驅(qū)使。例如，企業(yè)為了正常的生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)生的資金周轉(zhuǎn)和臨時需要進行融資；企業(yè)為了添置設備、擴大規(guī)模、引進新技術(shù)和開發(fā)新產(chǎn)品進行融資；企業(yè)為了對外投資、兼并其他企業(yè)進行融資；企業(yè)為了償付債務和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)進行融資等等。無論企業(yè)的融資活動受何種動機驅(qū)使，企業(yè)財務人員必須認真分析和評價影響融資的各種因素，力求使自己所進行的融資活動在力所能及的范圍內(nèi)達到最高的效率和最好的綜合經(jīng)濟效益。
我們知道，企業(yè)的融資活動來自于投資需求。當然，這里所說的投資包括流動資產(chǎn)投資、固定資產(chǎn)投資和資本市場的間接投資。是否要進行融資活動，主要通過比較投資收益和資金成本來決定。例如，投資項目未來的年均報酬率（或年均利潤率）是多少？通過融資活動占用資金所付出的代價（或稱資金成本率）是多少？這是企業(yè)管理決策層最為關(guān)心的。因此，企業(yè)財務人員在開展融資活動之前，必須對未來的投資收益作一個較為可靠的預測，只有當投資收益遠大于資金成本的前提下，才可以確定所進行的融資活動是合理的、有意義的。
當投資方向確定以后，接下來要做的是估算投資數(shù)量，因為投資數(shù)量決定融資數(shù)量。如何估算投資數(shù)量，雖然有各種各樣的計算方法，但不是本文所要說明的。作為企業(yè)財務人員，無論通過什么渠道，采用什么方式進行融資，必須事先仔細估算資金需要量。只有這樣才能使融資數(shù)量與投資數(shù)量相互平衡，避免融資不足而影響企業(yè)的投資效果或融資過剩而降低資金的效益。
一旦確定了資金需要量，企業(yè)就應在充分利用內(nèi)部資金來源之后，再考慮外部融資問題。所謂企業(yè)內(nèi)部資金來源，無外乎通過計提折舊而形成的現(xiàn)金來源和通過留存利潤等而增加的資金來源。這部分資金是企業(yè)內(nèi)部“自然”形成的，占用它們雖然也會發(fā)生資金的使用成本（實際上是非付現(xiàn)的），但是卻不要支付融資費用。而外部融資是指在企業(yè)內(nèi)部融資不能滿足需要時，從外部融入形成的資金來源，包括銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃和商業(yè)信用等負債融資形式與吸收直接投資、發(fā)行股票等權(quán)益融資形式。占用外部融入的資金不僅會發(fā)生使用成本，還要支付融資費用。因此，運用外部融資的方式所發(fā)生的成本相對要高些。而企業(yè)真正開展的融資活動就是從外部融入資金，真正的融資數(shù)量就是向外部融入的資金總量。
由于企業(yè)融資可以采用的渠道和方式多種多樣，不同的融資渠道和方式其融資的難易程度、資金成本和財務風險也是不同的。既然要從外部融入資金，企業(yè)就必須考慮融資以后應當保持一個良好、合理的財務結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，使得財務風險處于安全水平，同時綜合資金成本又有所降低。在這種總體的融資戰(zhàn)略下，設計多個融資方案，對這些方案進行財務上的優(yōu)劣排序，以便在具體的融資實踐中實施動態(tài)選優(yōu)。
當然，總體的融資戰(zhàn)略又必須與具體的融資實踐結(jié)合起來。比如，按照一般財務理論，權(quán)益融資成本要高于負債融資成本。因此，發(fā)達國家的企業(yè)在財務風險允許的波動范圍內(nèi)，總以考慮降低綜合資金成本的負債融資方式為重點。而在我國的資金市場，到目前及其未來的一段時間為止，情況就有所不同了。由于我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，所以投資者對回報的預期一般都比較低。況且，國內(nèi)外財務學界的實證研究還沒能證明中國企業(yè)權(quán)益資金的融資成本要高于負債資金的融資成本。事實上，只要注意到我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，資產(chǎn)負債率較高，財務風險和壓力較大這一現(xiàn)實情況，企業(yè)在對外融資時就應該知道怎么做了。
有關(guān)權(quán)益融資的方式主要包括吸收直接投資和發(fā)行股票等。對于采用吸收直接投資融資方式的企業(yè)來說，應當盡可能要求權(quán)益投資方直接全額注入現(xiàn)金，避免以實物作價進行直接投資，以便達到資金充分使用的目的。對于采用發(fā)行股票融資方式的企業(yè)來說，由于中國股票市場新股發(fā)行的暴利效應，新股一直處于供不應求的狀態(tài)。所以，通過發(fā)行股票進行融資的企業(yè)是沒有風險的。并且，我國大部分的上市公司每年給予股東的紅利回報微乎其微，可以想象企業(yè)使用權(quán)益資金的成本肯定不高。最近一年里，中國股票市場上又出現(xiàn)了一種新的權(quán)益融資方式，即所謂增發(fā)新股。由于管理層關(guān)于增發(fā)新股的條件制訂得比較寬松，主要以上市公司投資的項目與及其發(fā)展方向作為取舍依據(jù)，使得不少經(jīng)營業(yè)績一般，財務狀況較差，上市以來長期得不到配股資格、資金非常短缺的企業(yè)獲得了采用權(quán)益融資的一次極好的機會。它們提出了與國家提倡、鼓勵和扶植的產(chǎn)業(yè)方向相一致的投資項目，據(jù)此作為新的創(chuàng)業(yè)的開始，結(jié)果取得了增發(fā)新股的資格，權(quán)益融資計劃得以實現(xiàn)。因此，根據(jù)我國融資的具體情況，只要企業(yè)自身的經(jīng)營業(yè)績、財務狀況、市場信譽和行業(yè)發(fā)展前景等條件允許，外部環(huán)境又比較有利，就應當盡可能采用權(quán)益融資方式。企業(yè)這樣做不僅在資金使用上會有很大的自由度，還可以有效地避免財務風險，可以使資本結(jié)構(gòu)更趨穩(wěn)健，有利于增強企業(yè)的競爭力，與此同時所付出的資金成本卻不見得高，對企業(yè)來說何樂而不為呢？當然，采用權(quán)益資本的融資方式難度相對要大一些，不僅工作量大，而且獲取資金的時間和過程也要長一些，但對有較好的投資項目而又需要資金的企業(yè)來講，千萬不能放棄采用權(quán)益融資、尤其是股票融資這種方式。
雖然在我國權(quán)益融資對企業(yè)極其有利，但是采用這種方式畢竟有一定的難度，包括申報、審批、實施等工作都需要花費大量時間、財力和人力。因此，只要企業(yè)總資產(chǎn)報酬率高于負債利息率、產(chǎn)品銷售順暢、財務結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)合理，企業(yè)就應該利用負債融資方式。這樣，企業(yè)不僅可以在安全的財務風險范圍內(nèi)充分享受負債經(jīng)營帶來的財務杠桿利益，還可以確保所有者權(quán)益較快增長。值得注意的是，對任何企業(yè)利用負債融資方式都會有數(shù)量和時間等方面的限制。也就是說，債權(quán)人只有在充分評估申請負債融資企業(yè)的資產(chǎn)、經(jīng)營和財務等狀況以后，才會決定是否予以融資以及融資的數(shù)量大小與期限長短。至此，我們應當清楚地看到，企業(yè)能否從借貸市場獲得融資，自身的條件（包括生產(chǎn)經(jīng)營、商業(yè)信譽和償債能力等）是極其重要的，借貸市場中的債權(quán)人是不可能做慈善家的。要有效地從借貸市場獲得融資，企業(yè)自身素質(zhì)的培養(yǎng)和外部形象的塑造決不可輕視。
一旦企業(yè)具備了負債融資的條件，就應進入借貸市場有效地進行負債融資。這時，財務管理部門的工作重點是如何選擇融資方式，以較低的資金成本和盡可能低的財務風險完成融資目標。
一般來說，對短期經(jīng)營產(chǎn)生的流動資金借貸需求，企業(yè)應當盡可能利用賒購等商業(yè)信用方式減少對外短期資金的借入量。必須從外部借入的短期資金，企業(yè)要在謹慎的現(xiàn)金預算基礎上作好到期償債計劃，然后以比較優(yōu)惠的利率獲得短期融資（如信用額度，周轉(zhuǎn)信貸協(xié)議等方式），切不可貿(mào)然進行短期融資，當?shù)狡跓o法償債時又通過高成本高風險的長期融資來償付短期債務。這樣，必然會導致企業(yè)的財務狀況惡化和財務風險增大。
對生產(chǎn)和資本經(jīng)營產(chǎn)生的長期資金借貸需求，企業(yè)必須充分利用內(nèi)部資金來源,在以較低的資金成本和盡可能低的財務風險為融資目標的前提下具體情況具體對待。比方說，當企業(yè)發(fā)展需要進行添置設備、擴大生產(chǎn)規(guī)模的投資時，管理層首先就應考慮所添置的設備升級換代周期的長短。
一、當前投資公司全面預算管理控制的主要途徑
投資企業(yè)在經(jīng)營與戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)過程中，為了解決市場需求與企業(yè)不變資源之間的矛盾，通常通過將市場需求與企業(yè)內(nèi)部資源機制相結(jié)合，利用全面預算的方式對公司內(nèi)部的資源進行優(yōu)化配置，保證公司的內(nèi)部狀況能夠最大程度的滿足市場的投資需求，使得公司在長期的經(jīng)營過程中能夠獲得最大的收益。通過這種全面預算的管理控制方式，能夠使得公司的管理者將管理重點從企業(yè)的經(jīng)營結(jié)果逐步延伸到對資本運作過程以及公司經(jīng)營過程的整體控制方面，最終擴展至提升投資質(zhì)量，為公司提供更大的經(jīng)濟效益發(fā)展空間。
二、投資公司全面預算管理工作存在的主要弊端與問題
（一）基于事先制定的標準成本進行預算編制
由于傳統(tǒng)的預算管理標準中所形成的成本標準沒有綜合分析市場的多種因素，導致其不能經(jīng)受市場的考驗。同時，由于其采用了標準的成本作為預算制定和形成的根本依據(jù)，使得成本編制工作缺乏相關(guān)的科學性，進而使得企業(yè)的整個全面預算管理體系缺乏客觀性。另外，采用標準的成本方法進行預算編制時，當實際運行成本超過預算成本時，則找到其中存在的差異，分析導致差異的原因，然后在預算的再次編制過程中盡量避免該問題的產(chǎn)生。因此，當標準成本制定完成之后，除非市場價格發(fā)生劇烈變化，通常很少對標準成本的相關(guān)內(nèi)容進行調(diào)整。
（二）預算管理控制主要以事中、事后控制為主
一般投資公司為采用基于傳統(tǒng)預算考核體系的獎懲措施來對公司中每個員工的成本指標進行管理、控制，達標者予以獎勵、超標者則直接否定。這種管理控制方式屬于典型的事后管理關(guān)系。若公司的投資項目在計劃之初就缺乏科學性，那么即使在操作過程中通過各種優(yōu)化手段對之予以優(yōu)化，也難以使項目為企業(yè)增加效益，導致企業(yè)的前期控制作用不能得到充分發(fā)揮。
（三）預算管理控制的主要對象是企業(yè)內(nèi)部
采用傳統(tǒng)的成本預算編制作為預算管理的主要根據(jù)時，主要是通過將成本限定在企業(yè)內(nèi)部的方式達到預算控制的目的。這主要是因為這種預算控制方式是依據(jù)當前既有的人力資源成本以及技術(shù)分析水平而制定的，沒有從投資項目可接受的市場價格、利潤空間等方面進行分析，更加沒有通過采用風險轉(zhuǎn)移的方式將成本轉(zhuǎn)移到供應商身上。
三、基于成本的投資公司全面預算管理控制策略
在企業(yè)全面投資預算控制的過程中編制多種多樣的圖表并不是最終的目的，而是需要通過這些圖表進行各項預算編制的多種經(jīng)營活動，同時在解決企業(yè)預算問題的工程中對編制的預算進行一種檢驗，達到控制企業(yè)全面預算管理水平的目的，這同時也是投資公司全面預算管理的最終目的。
（一）將提前調(diào)查與投資選擇相結(jié)合
在企業(yè)投資之前，應該由信托公司根據(jù)投資項目的具體情況進行調(diào)查團隊的組織，針對公司預投資開展詳細的投資前期調(diào)查工作，確認公司最初的調(diào)查意向得到確認和印證。其中，調(diào)查工作的主要內(nèi)容包括對擬投資對象企業(yè)的公司發(fā)展前景、經(jīng)營團隊整體水平、資產(chǎn)情況、整體經(jīng)營狀態(tài)、法律風險以及財務經(jīng)營狀況等進行分析，同時形成完整的書面報告，向投資公司管理層提供投資意向參考。其根本目的在于通過客觀反映的方式將投資對象企業(yè)的真實情況反映給投資公司，保證投資之后的實際環(huán)境與最初的環(huán)境相一致。
然后，投資公司則根據(jù)公司的業(yè)務投資理念、投資項目標準、行業(yè)整體價值、備選企業(yè)綜合實力以及多種風險因素等，進行逐條分析，最終形成完整的書面報告，遞交給公司的投資項目審查部門進行審查。
（二）將公司內(nèi)部控制與外部控制相融合
從傳統(tǒng)的全面預算管理與控制角度來講，外部環(huán)境是多變的，而且企業(yè)對外部環(huán)境不能進行控制，因此企業(yè)的預算控制也只能主要針對企業(yè)內(nèi)部進行，以企業(yè)的內(nèi)部力量為主，即通過內(nèi)部控制的方式達到對全面預算進行控制的目的。同時，自我控制方式則是企業(yè)人員在對其權(quán)責范圍的具體預算情況與預算指標進行分析的基礎上，找到其中的差異性，最后在上級預算管理者的指導下完成對應的控制工作。而管理控制工作則不同，其主要是在預算執(zhí)行工作的過程，采用上級對下級的預算執(zhí)行情況進行監(jiān)督檢查的方式，通過分析評價的方式保證預算控制達到指標要求。
通常，采用的全面預算控制措施主要包括產(chǎn)出控制以及制度兩種?；诔杀镜娜骖A算管理控制策略不但從企業(yè)內(nèi)部進行預算控制，同時對外部控制亦予以足夠重視。在形成的對應執(zhí)行體系過程中，其中就有一條要求公司與上下游的所有企業(yè)都保持相對穩(wěn)定的合作關(guān)系，這樣將可以為公司營造一個相對穩(wěn)定的外部經(jīng)營環(huán)境，使得傳統(tǒng)意義上不能被控制的外部因素變得更加規(guī)律，從而表現(xiàn)出可控的狀態(tài)。例如，很多企業(yè)就通過與投資對象企業(yè)簽訂長期的供應合同，以提高企業(yè)的信用等級。同時，還可以采用直接參股的方式，將企業(yè)捆綁在同一個利益集團中。這樣，將使得企業(yè)經(jīng)營工作中的不確定性變得更低，減小的投資公司項目投資過程中存在的不確定因素，有效的拓展了全面預算控制范圍，最終達到了全面預算的目的。
四、結(jié)束語
基于成本的全面預算投資控制方式改變了傳統(tǒng)全面預算工作中存在的外部環(huán)境因素不可控的問題，為企業(yè)的經(jīng)營提供了一個良好的投資環(huán)境，實現(xiàn)了全面預算范圍的拓展。
一、公司風險投資的特征與發(fā)展歷程
公司風險投資（Corporate Venture Capital 簡稱CVC）是風險投資的一種特殊形式，許多學者都對CVC做出了定義，美國學者Kann A .認為CVC就是成熟的大公司在戰(zhàn)略利益驅(qū)動下對處于發(fā)展中的外部創(chuàng)新企業(yè)進行的股權(quán)投資。我國學者翟麗把CVC定義為：有明確主營業(yè)務的非金融類企業(yè)，對外部企業(yè)所進行的直接或間接的權(quán)益投資。本文采用美國風險投資協(xié)會對CVC的定義：非金融類公司的風險投資項目，或其附屬投資部門對投資組合企業(yè)進行的直接投資。CVC與其他的單純追求投資利潤的風險投資形式存在兩個基本的區(qū)別：一是投資者在獲取利潤的同時兼顧企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略方向；二是風險投資中相當部分資金來源于大企業(yè)或企業(yè)聯(lián)盟。
從其發(fā)展歷程來看，公司風險投資伴隨著經(jīng)濟的繁榮而興盛。從20世紀60年代只有少數(shù)企業(yè)涉足，到70年代初財富500強中有25%的企業(yè)參與其中。經(jīng)過70時代末CVC短暫衰退之后，公司風險投資再次吸引企業(yè)大規(guī)模進入，并于1986年達到最高峰，直至1987年美國股市崩盤后浪潮消退。進入21世紀后，全球化進程加快給風險投資帶來全新的機會和領域，資本為尋求高額利潤也加快全球性流動的步伐，投資方向也逐漸由高新科技領域向關(guān)注民生的基礎事業(yè)領域轉(zhuǎn)移。
二、公司風險投資的動因
在公司風險投資市場上有兩個最基本的參與者：提供資金的風險投資企業(yè)和擁有創(chuàng)新技術(shù)或創(chuàng)意但缺乏資金維持其研發(fā)的創(chuàng)新企業(yè)。從風險投資機構(gòu)投資動機來看，CVC主要追求財務收益或公司戰(zhàn)略目標。因此，公司參與風險投資目標可分為兩大類：財務目標和戰(zhàn)略目標。Mackewicz & Parterner（2003）在對德國的31個CVC單位進行研究發(fā)現(xiàn)，其中48%的單位強調(diào)戰(zhàn)略收益（15%只追求戰(zhàn)略目標，33%主要追求戰(zhàn)略目標），30%的單位強調(diào)財務收益（3%的只追求財務收益，27%主要追求財務收益）其余的認為兩個目標同樣重要。
（一）財務目標
財務目標的子目標是財務收益，強調(diào)的是獲取財務利潤。這是部分公司尋求外部風險投資項目的直接動因。追求財務目標具有短期性和長期性雙重特點，短期利潤主要對已經(jīng)顯露發(fā)展前景，缺少短期融資資金的企業(yè)。這類投資期限短，風險小，但收益也相對較低。長期投資主要針對尚處于創(chuàng)意階段的投資項目。這類投資在未來可能會生產(chǎn)出創(chuàng)新性產(chǎn)品或技術(shù)，但投資期限長、風險高。其風險表現(xiàn)在兩方面：一是創(chuàng)新技術(shù)或創(chuàng)意能否產(chǎn)品化；二是創(chuàng)新技術(shù)必須得到市場認可并愿意支付高于成本的價格才能創(chuàng)造利潤。
單純追求財務目標的風險投資項目的關(guān)鍵在于項目選擇和過程控制。首先，風險投資承擔了高風險，就必然要求得到與風險水平相符合的回報率。特別是對于長期投資而言，資金占用時間長，投資項目能否成功具有較大不確定性，因此要求對投資項目的選擇必須謹慎，并要求對被投資企業(yè)管理、研發(fā)水平和項目產(chǎn)品未來的盈利能力保有前瞻性。其次，過程控制也是風險控制的重要手段。風險投資公司必須對項目投資過程分階段監(jiān)控，依據(jù)前一個階段的實施情況決定是否繼續(xù)支持，或者退出。
（二）戰(zhàn)略目標
在上文中指出，公司風險投資與其他風險投資方式最明顯的區(qū)別在于更重視戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)，風險投資是公司長期發(fā)展的橫向或縱向戰(zhàn)略延伸。在戰(zhàn)略目標這一大的框架下，又分為學習、期權(quán)構(gòu)造以及資源利用三個子目標。
1、學習子目標
McNally（1997）在調(diào)查了英國公司的CVC活動后發(fā)現(xiàn)，除了財務回報外，識別新市場、接觸新技術(shù)、識別新產(chǎn)品和發(fā)展業(yè)務關(guān)系是CVC最重要的目標，本文將其視為學習子目標中市場層面的學習，企業(yè)層面的學習則包括R&D的外部化和制造過程的完善；間接學習則涵蓋了改變企業(yè)文化、培訓初級管理者、學習風險投資和輔助合同四類內(nèi)容。許多企業(yè)在對目標企業(yè)進行風險投資的過程中形成了良好互動，與目標企業(yè)共同成長。
2、期權(quán)構(gòu)造子目標
期權(quán)構(gòu)造子目標是指通過選擇風險投資目標，識別和評價潛在收購目標，同時尋求進入新市場的機會，擴張期權(quán)。Madhok&Tallman在1998年的實證研究中證明，在公司面臨許多機會選擇時，CVC可以作為一種期權(quán)自由選擇進入新市場的機會，控制關(guān)鍵資產(chǎn)獲取互補性資源。例如IBM公司通過收購Kenexa，進軍人才管理行業(yè)從而加強在社交商務領域的主導地位，可口可樂公司借由風險投資實現(xiàn)多元化經(jīng)營等。
3、資源利用子目標
Aemoudt & SanJoes 在2003年的研究中指出，大公司參與風險投資的主要動機在于獲得投資組合與核心業(yè)務的戰(zhàn)略收益，更多的公司則是因為受到了內(nèi)部創(chuàng)新的限制和外部競爭的壓力，一方面可以充分利用自身技術(shù)平臺增加自身產(chǎn)品和技術(shù)需求，支持原產(chǎn)品的新應用，另一方面可以充分利用輔資產(chǎn)，在現(xiàn)有分銷渠道中增加新產(chǎn)品或是利用過剩的生產(chǎn)設施和人員。例如國內(nèi)多家傳媒集團利用自身資源成立投資公司對文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)進行投資。
三、公司風險投資組織模式分析
公司風險投資的組織模式也被稱為組織結(jié)構(gòu)或是投資渠道，雖然在對CVC組織模式的分類上學者們有不同的簡介，但從總體上來看一共有兩種基本類型：
（一）公司內(nèi)部風險投資模式
公司內(nèi)部風險投資是指公司利用內(nèi)部資源進行投資，具體又可以分為內(nèi)部創(chuàng)業(yè)投資計劃和內(nèi)部創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)。前者是公司劃撥一筆專門的創(chuàng)業(yè)基金，并由研發(fā)部門和市場部門對風險投資進行決策和投資。后者是公司在內(nèi)部新設立專門的風險投資部門或是在原有的投資部門下設立專門的風險投資項目組。
以上兩種方式的結(jié)構(gòu)和操作流程基本相同，并且都需要與公司內(nèi)部其他部門提供必要的支持與合作，在財務上并不獨立，直接受控于公司的管理層。這種組織模式的優(yōu)勢在于可以幫助公司識別和發(fā)現(xiàn)與其發(fā)展戰(zhàn)略相關(guān)的風險投資機會，以填補公司現(xiàn)有研發(fā)創(chuàng)新能力的不足。除此之外，能夠?qū)⒌谝皇值漠a(chǎn)業(yè)創(chuàng)新信息反饋給公司高級管理層，提供未來決策的依據(jù)。但內(nèi)部風險投資也存在諸多弊端，如受制于企業(yè)內(nèi)層層審批制度的限制，難以發(fā)揮靈活性。同時由于是隸屬于公司內(nèi)部，使得人才的激勵激化受到整個公司激勵計劃的約束，不利于吸引和留住優(yōu)秀的投資人才。一般而言，在公司開展風險投資的早期，規(guī)模不足以設立外部投資機構(gòu)的公司通常會采用內(nèi)部風險投資這種方式。
（二）公司外部風險投資模式
外部風險投資方式又稱為間接投資模式，是指公司通過設立獨立的子公司或是與其他公司建立戰(zhàn)略聯(lián)盟等形式間接的參與風險投資。組織形式包括公司附屬創(chuàng)投企業(yè)、與其他企業(yè)聯(lián)盟、委托投資三類。
1、設立附屬創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)
設立附屬創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)包括設立自我管理基金、委托管理基金或設立第三方基金三種形式。這三種形式都是公司在企業(yè)外部建立的獨立核算、自主決策和實施投資活動的子公司。在投資方向選擇上會協(xié)同母公司戰(zhàn)略進行投資決策，但掌握足夠的投資項目決策權(quán)和管理自，在設立方式和補償方式上與傳統(tǒng)的風險投資公司相似。這一模式與內(nèi)部投資模式相比最大的優(yōu)勢在于避免母公司辦公文化的影響，保持投資機構(gòu)的專業(yè)性和靈活性，在選擇投資項目時可以與獨立的風險投資機構(gòu)進行有效的競爭。但這一模式同樣存在不足之處，作為獨立的法人，投資機構(gòu)在選擇風險投資項目的過程中可能更關(guān)心自身的項目回報率和短期的財務收益，有可能偏離母公司戰(zhàn)略目標。因此，采用這一模式的企業(yè)應當建立符合母子公司利益的考核機制，增強二者之間的協(xié)同能力。
2、建立投資戰(zhàn)略聯(lián)盟
風險投資戰(zhàn)略聯(lián)盟是指傳統(tǒng)實體公司之間，或?qū)嶓w公司與傳統(tǒng)風險投資機構(gòu)之間通過某種合作形式建立戰(zhàn)略伙伴關(guān)系，共同出資進行風險投資。具體的合作性質(zhì)形式一般有三種，一是公司與戰(zhàn)略伙伴直接參股對目標企業(yè)進行投資，二是建立在合作契約上的非股權(quán)式聯(lián)盟，三是建立合資企業(yè)。其中聯(lián)盟協(xié)同度最高的是建立合資企業(yè)，最低的是建立在合作契約上的非股權(quán)的聯(lián)盟。這一組織模式下的公司風險投資，優(yōu)勢首先在于可以獲得大規(guī)模的資金支持，使得投資的領域更為廣泛，同時有效的分散了單個企業(yè)進行風險投資時面臨的高風險。其次，建立聯(lián)盟的企業(yè)之間往往在某一領域有一定的互補關(guān)系，通過在風險投資領域的聯(lián)盟可以促使企業(yè)更好的溝通和合作，從而實現(xiàn)雙贏的局面。而此種模式相應的缺陷在于很難確保聯(lián)盟的風險投資方向都能符合雙方的戰(zhàn)略目標，在合資企業(yè)的管理上若不能達成一致，勢必影響投資公司的正常運轉(zhuǎn)和投資效率，甚至影響到雙方在其他領域的合作。
3、委托風險投資
委托投資是指公司委托外部專業(yè)投資機構(gòu)或基金進行風險投資。目前這一模式下采取的委托方式有有限合伙方式和FOF方式。有限合伙方式是由專業(yè)風險投資公司、基金管理公司擔任普通合伙人（GP），而由委托公司擔任有限合伙人（LP）。而FOF（Fund to Fund）方式則是在基金旗下設置特殊項目體進行不同領域的投資，或是代表基金購買其他的風險投資基金。委托投資的優(yōu)點在于可以讓專業(yè)的風險投資家進行風險投資項目的選擇與管理，投資更為專業(yè)化。委托投資公司不掌控風險投資公司，避免由于風險投資企業(yè)與委托投資公司在公司文化上的差異導致融合難題。不足之處在于公司對風險投資項目的介入程度低，由此增加委托—的監(jiān)管成本。
四、結(jié)論與建議
從上文的論述中可知：不同的企業(yè)進行風險投資目標有差異，而不同組織模式有其優(yōu)勢和不足之處，從事風險投資的企業(yè)首先要確立進行風險投資的目標，并根據(jù)企業(yè)目前所處階段的可用資金規(guī)模與抗損失能力選擇適合本企業(yè)的經(jīng)營模式。但無論哪種公司風險投資組織形式都將承擔一定的風險，因此企業(yè)在進行公司風險投資的過程中，必須樹立風險防范意識，建立一套嚴格規(guī)范的項目評估篩選機制，做到預防和控制風險，平衡財務目標與戰(zhàn)略目標，立足于企業(yè)經(jīng)營管理現(xiàn)狀，實現(xiàn)企業(yè)的長遠發(fā)展。
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中圖分類號：F27 文獻標識碼：A文章編號：1671-1297（2008）07-028-02
企業(yè)是在一定環(huán)境下的各種經(jīng)濟資源的有機集合體。企業(yè)運營只有適應環(huán)境變化的要求，才能立于不敗之地。企業(yè)面臨的環(huán)境是指存在于企業(yè)周圍，影響企業(yè)生存和發(fā)展的各種客觀因素和力量的總稱，它是企業(yè)選擇籌資方式的基礎。
企業(yè)制定籌資戰(zhàn)略必須立足于一定的宏觀環(huán)境之下，制定時要考慮：1．政治法律環(huán)境。指一個國家和地區(qū)的政治制度、經(jīng)濟體制、方針政策、法律法規(guī)等方面。隨著改革開放的政策實施，國內(nèi)政局穩(wěn)定，經(jīng)濟日益活躍，我國的產(chǎn)業(yè)政策、外匯政策和稅收政策等的日益完善，與國際慣例的逐步接軌，為外資進入中國提供了保證，使我國企業(yè)的籌資區(qū)域進一步擴大，籌資數(shù)額逐年增加，方式也更加多樣。2．經(jīng)濟環(huán)境。是指企業(yè)經(jīng)營過程中所面臨的各種經(jīng)濟條件、經(jīng)濟特征、經(jīng)濟聯(lián)系等客觀因素。我國經(jīng)濟繼續(xù)保持平穩(wěn)、高速的發(fā)展勢頭，物價得到有效控制，這一切表明，我國有巨大的市場潛力與發(fā)展機會，同時也為國內(nèi)外大量的游資找到了出路。3．技術(shù)環(huán)境．是一個國家和地區(qū)的技術(shù)水平、技術(shù)政策、新產(chǎn)品開發(fā)能力以及技術(shù)發(fā)展的動向等的總和。全社會對教育的重視，對科技開發(fā)力度的加大，對科技人才的有計劃培養(yǎng)，都將為企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造有利條件。企業(yè)微觀環(huán)境是指直接影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營條件和能力的因素，包括行業(yè)狀況、競爭者狀況、供應商狀況及其他公眾的狀況，這是確定企業(yè)籌資方式的前提。一個良好的銷售網(wǎng)絡、及穩(wěn)定的原材料供應商等微觀環(huán)境，將十分有利于企業(yè)籌資的順利實現(xiàn)。此外，筆者認為，企業(yè)的內(nèi)部條件也應該屬于企業(yè)籌資的微觀環(huán)境。企業(yè)的內(nèi)部條件包括：企業(yè)經(jīng)營者的能力、人力資源開發(fā)的現(xiàn)狀和政策、組織結(jié)構(gòu)、管理制度，研究開況等。就籌資而言，企業(yè)內(nèi)部條件達到一定的標準，才會吸引資金、技術(shù)進入企業(yè)，因此企業(yè)要得到實現(xiàn)企業(yè)擴張所需要的資金，應扎扎實實地做好企業(yè)的各項工作，贏得債權(quán)人和投資者的信任，他們才會將資金、技術(shù)交由企業(yè)使用和管理。
但創(chuàng)業(yè)企業(yè)籌集風險資金的過程確是艱難的。一般來說，風險投資公司一年要聽數(shù)百位企業(yè)家闡述他們的創(chuàng)業(yè)計劃，可最后投資的企業(yè)不足約見的1%。因此，做好準備，把握機會、主動爭取創(chuàng)業(yè)融資相當重要。籌資的過程對于創(chuàng)業(yè)者來講，實質(zhì)上是推銷你的公司，推銷你的產(chǎn)品和你的夢想的過程。成功的企業(yè)家之所以會成功，一個重要的原因就是他懂得怎樣向經(jīng)驗最豐富的投資商推銷他的第一商品――初創(chuàng)的企業(yè)，從而獲得資金的支持。
企業(yè)進行融資的基本目的是為了自身生產(chǎn)與資本經(jīng)營的維持和發(fā)展，但是就其每一項具體的融資活動而言通常要受特定動機的驅(qū)使。例如，企業(yè)為了正常的生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)生的資金周轉(zhuǎn)和臨時需要進行融資；企業(yè)為了添置設備、擴大規(guī)模、引進新技術(shù)和開發(fā)新產(chǎn)品進行融資；企業(yè)為了對外投資、兼并其他企業(yè)進行融資；企業(yè)為了償付債務和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)進行融資等等。無論企業(yè)的融資活動受何種動機驅(qū)使，企業(yè)財務人員必須認真分析和評價影響融資的各種因素，力求使自己所進行的融資活動在力所能及的范圍內(nèi)達到最高的效率和最好的綜合經(jīng)濟效益。
我們知道，企業(yè)的融資活動來自于投資需求。當然，這里所說的投資包括流動資產(chǎn)投資、固定資產(chǎn)投資和資本市場的間接投資。是否要進行融資活動，主要通過比較投資收益和資金成本來決定。例如，投資項目未來的年均報酬率（或年均利潤率）是多少？通過融資活動占用資金所付出的代價（或稱資金成本率）是多少？這是企業(yè)管理決策層最為關(guān)心的。因此，企業(yè)財務人員在開展融資活動之前，必須對未來的投資收益作一個較為可靠的預測，只有當投資收益遠大于資金成本的前提下，才可以確定所進行的融資活動是合理的、有意義的。
當投資方向確定以后，接下來要做的是估算投資數(shù)量，因為投資數(shù)量決定融資數(shù)量。如何估算投資數(shù)量，雖然有各種各樣的計算方法，但不是本文所要說明的。作為企業(yè)財務人員，無論通過什么渠道，采用什么方式進行融資，必須事先仔細估算資金需要量。只有這樣才能使融資數(shù)量與投資數(shù)量相互平衡，避免融資不足而影響企業(yè)的投資效果或融資過剩而降低資金的效益。
一旦確定了資金需要量，企業(yè)就應在充分利用內(nèi)部資金來源之后，再考慮外部融資問題。所謂企業(yè)內(nèi)部資金來源，無外乎通過計提折舊而形成的現(xiàn)金來源和通過留存利潤等而增加的資金來源。這部分資金是企業(yè)內(nèi)部“自然”形成的，占用它們雖然也會發(fā)生資金的使用成本（實際上是非付現(xiàn)的），但是卻不要支付融資費用。而外部融資是指在企業(yè)內(nèi)部融資不能滿足需要時，從外部融入形成的資金來源，包括銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃和商業(yè)信用等負債融資形式與吸收直接投資、發(fā)行股票等權(quán)益融資形式。占用外部融入的資金不僅會發(fā)生使用成本，還要支付融資費用。因此，運用外部融資的方式所發(fā)生的成本相對要高些。而企業(yè)真正開展的融資活動就是從外部融入資金，真正的融資數(shù)量就是向外部融入的資金總量。
由于企業(yè)融資可以采用的渠道和方式多種多樣，不同的融資渠道和方式其融資的難易程度、資金成本和財務風險也是不同的。既然要從外部融入資金，企業(yè)就必須考慮融資以后應當保持一個良好、合理的財務結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，使得財務風險處于安全水平，同時綜合資金成本又有所降低。在這種總體的融資戰(zhàn)略下，設計多個融資方案，對這些方案進行財務上的優(yōu)劣排序，以便在具體的融資實踐中實施動態(tài)選優(yōu)。
當然，總體的融資戰(zhàn)略又必須與具體的融資實踐結(jié)合起來。比如，按照一般財務理論，權(quán)益融資成本要高于負債融資成本。因此，發(fā)達國家的企業(yè)在財務風險允許的波動范圍內(nèi)，總以考慮降低綜合資金成本的負債融資方式為重點。而在我國的資金市場，到目前及其未來的一段時間為止，情況就有所不同了。由于我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，所以投資者對回報的預期一般都比較低。況且，國內(nèi)外財務學界的實證研究還沒能證明中國企業(yè)權(quán)益資金的融資成本要高于負債資金的融資成本。事實上，只要注意到我國的大部分企業(yè)效益普遍不高，資產(chǎn)負債率較高，財務風險和壓力較大這一現(xiàn)實情況，企業(yè)在對外融資時就應該知道怎么做了。有關(guān)權(quán)益融資的方式主要包括吸收直接投資和發(fā)行股票等。對于采用吸收直接投資融資方式的企業(yè)來說，應當盡可能要求權(quán)益投資方直接全額注入現(xiàn)金，避免以實物作價進行直接投資，以便達到資金充分使用的目的。對于采用發(fā)行股票融資方式的企業(yè)來說，由于中國股票市場新股發(fā)行的暴利效應，新股一直處于供不應求的狀態(tài)。所以，通過發(fā)行股票進行融資的企業(yè)是沒有風險的。并且，我國大部分的上市公司每年給予股東的紅利回報微乎其微，可以想象企業(yè)使用權(quán)益資金的成本肯定不高。最近一年里，中國股票市場上又出現(xiàn)了一種新的權(quán)益融資方式，即所謂增發(fā)新股。由于管理層關(guān)于增發(fā)新股的條件制訂得比較寬松，主要以上市公司投資的項目與及其發(fā)展方向作為取舍依據(jù)，使得不少經(jīng)營業(yè)績一般，財務狀況較差，上市以來長期得不到配股資格、資金非常短缺的企業(yè)獲得了采用權(quán)益融資的一次極好的機會。它們提出了與國家提倡、鼓勵和扶植的產(chǎn)業(yè)方向相一致的投資項目，據(jù)此作為新的創(chuàng)業(yè)的開始，結(jié)果取得了增發(fā)新股的資格，權(quán)益融資計劃得以實現(xiàn)。
因此，根據(jù)我國融資的具體情況，只要企業(yè)自身的經(jīng)營業(yè)績、財務狀況、市場信譽和行業(yè)發(fā)展前景等條件允許，外部環(huán)境又比較有利，就應當盡可能采用權(quán)益融資方式。企業(yè)這樣做不僅在資金使用上會有很大的自由度，還可以有效地避免財務風險，可以使資本結(jié)構(gòu)更趨穩(wěn)健，有利于增強企業(yè)的競爭力，與此同時所付出的資金成本卻不見得高，對企業(yè)來說何樂而不為呢？當然，采用權(quán)益資本的融資方式難度相對要大一些，不僅工作量大，而且獲取資金的時間和過程也要長一些，但對有較好的投資項目而又需要資金的企業(yè)來講，千萬不能放棄采用權(quán)益融資、尤其是股票融資這種方式。
雖然在我國權(quán)益融資對企業(yè)極其有利，但是采用這種方式畢竟有一定的難度，包括申報、審批、實施等工作都需要花費大量時間、財力和人力。因此，只要企業(yè)總資產(chǎn)報酬率高于負債利息率、產(chǎn)品銷售順暢、財務結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)合理，企業(yè)就應該利用負債融資方式。這樣，企業(yè)不僅可以在安全的財務風險范圍內(nèi)充分享受負債經(jīng)營帶來的財務杠桿利益，還可以確保所有者權(quán)益較快增長。值得注意的是，對任何企業(yè)利用負債融資方式都會有數(shù)量和時間等方面的限制。也就是說，債權(quán)人只有在充分評估申請負債融資企業(yè)的資產(chǎn)、經(jīng)營和財務等狀況以后，才會決定是否予以融資以及融資的數(shù)量大小與期限長短。至此，我們應當清楚地看到，企業(yè)能否從借貸市場獲得融資，自身的條件（包括生產(chǎn)經(jīng)營、商業(yè)信譽和償債能力等）是極其重要的，借貸市場中的債權(quán)人是不可能做慈善家的。要有效地從借貸市場獲得融資，企業(yè)自身素質(zhì)的培養(yǎng)和外部形象的塑造決不可輕視。 資金是企業(yè)生存的關(guān)鍵，是在激烈的競爭中擊敗對手的有利武器。一個健康發(fā)展的企業(yè)不但能充分地利用好內(nèi)部資金來源,還能有效地從外部融入資金。
從發(fā)展的角度來看，一旦企業(yè)具備了負債融資的條件，就應進入借貸市場有效地進行負債融資。這時，財務管理部門的工作重點是如何選擇融資方式，以較低的資金成本和盡可能低的財務風險完成融資目標。
一般來說，對短期經(jīng)營產(chǎn)生的流動資金借貸需求，企業(yè)應當盡可能利用賒購等商業(yè)信用方式減少對外短期資金的借入量。必須從外部借入的短期資金，企業(yè)要在謹慎的現(xiàn)金預算基礎上作好到期償債計劃，然后以比較優(yōu)惠的利率獲得短期融資（如信用額度，周轉(zhuǎn)信貸協(xié)議等方式），切不可貿(mào)然進行短期融資，當?shù)狡跓o法償債時又通過高成本高風險的長期融資來償付短期債務。這樣，必然會導致企業(yè)的財務狀況惡化和財務風險增大。
對生產(chǎn)和資本經(jīng)營產(chǎn)生的長期資金借貸需求，企業(yè)必須充分利用內(nèi)部資金來源,在以較低的資金成本和盡可能低的財務風險為融資目標的前提下具體情況具體對待。比方說，當企業(yè)發(fā)展需要進行添置設備、擴大生產(chǎn)規(guī)模的投資時，管理層首先就應考慮所添置的設備升級換代周期的長短。
一、企業(yè)融資方式
(一)內(nèi)部融資
留存收益融資。企業(yè)從歷年實現(xiàn)稅后利潤中提取或形成的留存于企業(yè)內(nèi)部的積累，主要包括盈余公積，未分配利潤。企業(yè)的稅后利潤并不全部分配給投資者，而應按規(guī)定的比例提取盈余公積。向投資者分配利潤后，通常還有一部分未分配利潤。除了公益金專門用于職工集體福利設施的支出，其他盈余公積金和未分配利潤可投入到企業(yè)再生產(chǎn)過程中去。留存收益是企業(yè)內(nèi)部的資金來源，作為企業(yè)的一種內(nèi)部融資方式，不需要做融資活動，也無融資費用的發(fā)生。因此，留存收益融資往往成為企業(yè)內(nèi)部融資方式中首選的一種融資方式。但是，留存收益的數(shù)量往往受到某些股東的限制。對于那些依靠股利維持生計的股東來說，希望公司發(fā)放較多股利，這樣就使得企業(yè)融資數(shù)量受到限制。此外，在股利支付過少，留存收益過多時，可能會影響到今后的外部融資。一般股東喜歡股利支付比率高的公司股票。因此，留存收益較多，而股利支付較少時，雖然利于公司的內(nèi)部融資，但不利于穩(wěn)定公司股價或提高股價。
直接表外融資。企業(yè)以不轉(zhuǎn)移資產(chǎn)所有權(quán)的特殊借款形式直接籌資。由于資產(chǎn)所有權(quán)未轉(zhuǎn)入籌資企業(yè)表內(nèi)，而其使用權(quán)卻已轉(zhuǎn)入，所以這種融資方式既能滿足企業(yè)擴大經(jīng)營規(guī)模、緩解資金不足之需，又不改變企業(yè)原有表內(nèi)資金結(jié)構(gòu)。最為常見的籌資方式有租賃、代銷商品、來料加工等。大多數(shù)租賃形式屬于表外籌資，只有融資租賃屬于表內(nèi)籌資。經(jīng)營租賃是出資方以自己經(jīng)營的設備租給承租方使用，出租方收取租金，承租方由于租入設備擴大了自身生產(chǎn)能力，這種生產(chǎn)能力并沒有反映在承租方的資產(chǎn)負債表中，承租方只為取得這種生產(chǎn)能力支付了一定的租金。當企業(yè)預計設備的額租賃期短于租入設備的經(jīng)濟壽命時，經(jīng)營租賃可以節(jié)約企業(yè)開支，避免設備經(jīng)濟壽命在企業(yè)的空耗。
間接表外融資。用另一個企業(yè)的負債代替本企業(yè)負債，使得本企業(yè)表內(nèi)負債保持在合理的限度內(nèi)。最常見的間接表外籌資方式是母公司投資于子公司和附屬公司，母公司將自己經(jīng)營的元件、配件撥給一個子公司和附屬公司，子公司和附屬公司將生產(chǎn)出的元件、配件銷售給母公司。附屬公司和子公司實行負債經(jīng)營，這里附屬公司和子公司的負債實際上是母公司的負債。本應有母公司負債經(jīng)營的部分由于母公司負債限度的制約，而轉(zhuǎn)給了子公司和附屬公司，使得各方的負債都能保持在合理的范圍內(nèi)。例如：某公司自有資本100萬元，借款100萬元，該公司欲追加借款，但目前表內(nèi)借款比例已達到最高限度，再以公司名義借款已不可能，于是該公司以50萬元投資于新公司，新公司又以新公司的名義借款50萬元，新公司實質(zhì)上是母公司的一個配件車間。這樣，該公司總體上實際的資產(chǎn)負債比率不再是50％，而是60％，兩個公司實際資產(chǎn)總額為250萬元，有50萬元是母公司投給子公司的，故兩個公司共向外界借入150萬元，其中在母公司會計報表內(nèi)只反映100萬元的負債，另外的50萬元反映在子公司的會計報表內(nèi)，但這50萬元卻仍為母公司服務?，F(xiàn)在，許多國家為了防止母公司與子公司的財務轉(zhuǎn)移，規(guī)定企業(yè)對外投資如占被投資企業(yè)資本總額的半數(shù)以上，應當編制合并報表。為此，許多公司為了逃避合并報表的曝光，采取更加迂回的投資方法，使得母公司與子公司的控股關(guān)系更加隱蔽。
(二)外部融資
發(fā)行股票。股票是股份公司為籌措自有資本而發(fā)行的有價證券，是持股人擁有公司股份的書面憑證。發(fā)行股票是股份公司籌集資本的基本方式。普通股所籌集到的資金是股份公司的首要資金來源，是據(jù)以組建公司并籌措其他資金的基礎。普通股是隨著企業(yè)利潤變動而變動的一種股份，是股份公司資本構(gòu)成中最普通、最基本的股份，是股份企業(yè)資金的基礎部分。它是股份公司資本構(gòu)成中最重要、風險最大的一種股份，但又是股票中最基本、最常見的一種。而優(yōu)先股是一種特別股票，是股份公司發(fā)行的在分配紅利和剩余財產(chǎn)時比普通股具有優(yōu)先權(quán)的股份，它具有普通股特點及債券特征的雙重性質(zhì)。
發(fā)行債券。債券融資在直接融資中占有重要的地位，極大地拓展了企業(yè)的生存發(fā)展空間。發(fā)達國家企業(yè)債券所占的比重遠遠大于股票投資，突出顯示了債券融資對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，如美國的股份公司從80年代中期開始，就已經(jīng)普遍停止了通過發(fā)行股票來融資，而是大量回購自己的股票，以至于從1995年起，股票市場連續(xù)兩年成為負的融資來源，其原因如下：
從投資者角度看，任何債券能否發(fā)行成功，首先取決于是否能吸引投資者的資金。了解企業(yè)的經(jīng)營狀況是投資者進行投資的關(guān)鍵。然而，在經(jīng)濟活動日益復雜的情況下，取得必要的信息越來越困難，在投資者和企業(yè)管理者之間客觀存在著信息的不對稱問題。這種不對稱現(xiàn)象會導致道德風險和逆向選擇。從股票融資來看，股權(quán)合約使投資者和企業(yè)管理者之間建立了委托關(guān)系，就有可能出現(xiàn)道德風險問題，為避免這一問題，就必須對企業(yè)管理者進行監(jiān)督，但這樣做的成本很高，相比之下，債券合約是一種規(guī)定借款人必須定期向貸款人支付固定金額的契約性合約，不需要經(jīng)常監(jiān)督公司，從而監(jiān)審成本很低的債務合約比股權(quán)合約更有吸引力。
從籌資者的角度看，債券融資的發(fā)行成本要比股票融資低，債券利息可從稅前利潤扣除，而股息則從稅后利潤支付，存在公司法人和股份持有人雙重課稅的問題，還可以發(fā)揮財務杠桿的作用，增加每股稅后盈余。債券融資不影響原有股東的控制權(quán)，債券投資者只有按期收取本息的權(quán)力，沒有參與企業(yè)經(jīng)營管理和分配紅利的權(quán)力，對于想控制股權(quán)，維持原有管理機構(gòu)不變的企業(yè)管理者來說，發(fā)行債券比發(fā)行股票更有吸引力。
二、企業(yè)融資方式選擇分析
企業(yè)融資是一個隨經(jīng)濟發(fā)展由內(nèi)部融資到外部融資再到內(nèi)部融資的交替變遷的過程。一個新的企業(yè)建立，主要應依靠內(nèi)部融資。當企業(yè)得以生存并發(fā)展到一定水平時，利用外部融資可以擴大生產(chǎn)規(guī)模，提高競爭能力。當企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模達到一定程度時，企業(yè)往往會從融資成本的比較中選擇一種更高層次的內(nèi)部融資方式。實際上，就內(nèi)部融資和外部融資關(guān)系來說，內(nèi)部融資是最基本的融資方式，沒有內(nèi)部融資，也就無法進行外部融資。內(nèi)部融資獲得權(quán)益資本，企業(yè)之所以可以外部融資，首先取決于企業(yè)內(nèi)部融資的規(guī)模和比重。內(nèi)部融資規(guī)模大，才能吸引更多的投資者投資，同樣的，也才能獲得借入資本。從融資原理分析，企業(yè)負債經(jīng)營，首先是企業(yè)自有資本實力的體現(xiàn)，自有資本為企業(yè)負債融資提供了信譽保證。而且，經(jīng)濟效益好的企業(yè)，投資回報率高，股東收益好，更應注重內(nèi)部融資。如果增發(fā)股票，無異是增加更多的股東，良好的投資回報會被新的投資者分享，這是得不償失的做法。與發(fā)達經(jīng)濟
國家不同的是，我國企業(yè)主要依賴于外部融資，內(nèi)部融資比例很低，這說明體制決定了企業(yè)對銀行貸款的依賴性；企業(yè)缺乏自我積累的動力和約束力；一些上市公司可以比較便宜地通過股票融資。
直接融資和間接融資方式的選擇，是外部融資決策面臨的一個主要問題。我國改革開放以前，企業(yè)只允許間接融資，而否定直接融資。實際上，能否直接融資，主要是取決于國民收入分配制度和企業(yè)制度改革。1952-1978年，我國采取的是低收入分配加社會福利的政策。低收入集中分配的政策，造成了積累主體單一化，直接融資是經(jīng)濟體制改革、國民經(jīng)濟分配結(jié)構(gòu)變化后才出現(xiàn)和可以利用的。從1978年開始到1990年初，通過擴大企業(yè)自方式實現(xiàn)了政府向國有企業(yè)分權(quán)，1994年以后又推行以股份制為主體的現(xiàn)代企業(yè)制度改革。1978年，居民持有的金融資產(chǎn)僅占全部金融資產(chǎn)的14％左右，占GDP的比重為7％；1995年上述兩個比重分別為50％以上和76％。
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改革開放以來，在國家政策的大力扶持下，我國中小企業(yè)得到了迅猛發(fā)展，已成為我國經(jīng)濟發(fā)展的重要組成部分。到目前為止，我國中小企業(yè)已占到企業(yè)總數(shù)的90%以上，創(chuàng)造的最終產(chǎn)品和服務價值占GDP的60%左右，上繳財政稅收已超過50%，提供了大約80%的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位。由此看來，中小企業(yè)的發(fā)展在推動國民經(jīng)濟發(fā)展、提高區(qū)域經(jīng)濟、緩解就業(yè)壓力等方面發(fā)揮了重要的作用。然而，我國中小企業(yè)在市場經(jīng)濟的發(fā)展中，卻由于融資困難、籌資渠道不暢而受到嚴重制約，成為我國中小企業(yè)發(fā)展的瓶頸。因此，如何改善中小企業(yè)的籌資狀況，理順籌資渠道，根據(jù)不同企業(yè)的具體情況優(yōu)化籌資方案已成為當務之急。
1 企業(yè)財務管理中資金籌措的主要渠道
從企業(yè)財務管理角度看，企業(yè)的資金籌措可以分為兩大類，一類是內(nèi)部資金籌措，另一類是外部資金籌措。
所謂內(nèi)部資金籌措就是企業(yè)依靠自有財產(chǎn)投入來滿足發(fā)展及投資需求。在企業(yè)內(nèi)部通過自有資金、留存收益、折舊計提、閑置資產(chǎn)變現(xiàn)、應收賬款轉(zhuǎn)讓、國家資金扶持（減免稅及國家補貼資金）等方式籌集資金。它是企業(yè)原始積累的主要部分，是企業(yè)融資時最先考慮的方式，也是構(gòu)成企業(yè)生存與發(fā)展不可缺少的重要組成部分。所謂外部資金籌措就是向公司外的其他經(jīng)濟主體籌措資金。在企業(yè)內(nèi)部資金不能滿足需要時，企業(yè)自然會將目光投向外部，吸收其他經(jīng)濟主體的資金，并使之轉(zhuǎn)化為自己的投資。與內(nèi)部資金相比，雖然外部資金成本較高、風險較大，但在企業(yè)不同發(fā)展階段發(fā)揮著不同程度的作用。內(nèi)部資金往往規(guī)模有限，不能很好地滿足企業(yè)自身發(fā)展的需要。所以，企業(yè)發(fā)展與投資所需要的資金絕大部分還要依靠外部資金的籌措。
外部資金籌措的渠道主要有三種：一種是向金融機構(gòu)籌措資金，如從銀行直接借貸，或從信托投資公司、保險公司等處獲得資金。另一種是向非金融機構(gòu)籌措資金，如通過商業(yè)信用方式獲得往來工商企業(yè)的短期資金來源，向設備租賃公司租賃相關(guān)生產(chǎn)設備獲得中長期資金來源等。第三種渠道則是在金融市場上發(fā)行有價證券。
就目前我國中小企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀來看，其自身實力無法與國內(nèi)大型企業(yè)相比，內(nèi)部留存利潤少，內(nèi)部資金嚴重不足，單純依靠內(nèi)部留存利潤實現(xiàn)資本的周轉(zhuǎn)循環(huán)利用是不太現(xiàn)實的，很大部分籌資都是依靠外部資金。而外部籌資對于中小企業(yè)來講，主要依靠商業(yè)銀行貸款，融資手段單一，融資渠道比較狹窄。加之金融機構(gòu)從風險角度考慮，對中小企業(yè)貸款比較謹慎，同時在競爭日益激烈的市場經(jīng)濟中，中小企業(yè)經(jīng)營存在著更高的經(jīng)營風險和信用風險，因此，中小企業(yè)通過銀行融資是有一定難度的。這就需要中小企業(yè)管理者應提高自身管理素質(zhì)，更新籌資理念，拓寬籌資渠道，學會利用各種信貸工具多元化籌資，優(yōu)化籌資方案，有針對性地選擇籌資方式，以降低籌資成本，提高經(jīng)濟效益。
2 如何拓展中小企業(yè)資金籌措渠道
2.1 通過風險投資籌措資金
風險投資是將資金投入高風險、高潛力的行業(yè)或中小企業(yè)并參與其管理的股權(quán)投資，對企業(yè)而言是一種特殊形式的融資行為。與傳統(tǒng)銀行借貸關(guān)注中小企業(yè)安全性不同，風險投資旨在扶持處于起步階段、具有良好成長性的中小企業(yè)，通過風險管理，駕馭風險，追逐高風險后隱藏的高收益。經(jīng)過一定年限的發(fā)展，風險投資將從目標企業(yè)中退出。國外不少知名企業(yè)如雅虎、戴爾等都是風險投資與高新技術(shù)結(jié)合的成果。近年來，風險投資在我國也得到了長足發(fā)展，很多中小企業(yè)從風險投資中獲到融資，從而得到了發(fā)展。但是，風險投資在我國畢竟是一個新興產(chǎn)業(yè)，中小企業(yè)要想引入風險投資，必須要提高自身競爭力，必須擁有高素質(zhì)的管理層人員，必須具備相對完善的公司治理結(jié)構(gòu)。
2.2 通過基金擔保貸款獲取資金
中小企業(yè)風險基金擔保貸款是一種銀政合作新模式。該模式下，政府出資設立小企業(yè)風險基金，在銀行核定的擔保額度，為小企業(yè)貸款提供擔保。中小企業(yè)融資難已成為不爭的實事，并成為各地政府及社會各界關(guān)注的熱點問題，各地政府針對這一難題也相繼出臺了一系列政策。如廣東順德區(qū)出臺了《中小企業(yè)信用擔保基金擔保貸款優(yōu)惠政策》，對中小企業(yè)基金擔保貸款執(zhí)行優(yōu)惠利率、免抵押、擔保費率優(yōu)惠（不高于1.8%）、免收保證金（貸款額10%的保證金由擔?；饓|付），并對在順德區(qū)中小企業(yè)信用擔保基金擔保貸款的企業(yè)給予30%的利息補貼；上海市勞動保障局出臺了《關(guān)于促進就業(yè)基金擔保開業(yè)貸款的試行意見》及《實施意見》，為小企業(yè)融資帶來了福音；北京市出臺了《北京市小額擔保貸款擔保基金管理實施辦法》，對符合條件的小企業(yè)的借款人發(fā)生的小額擔保貸款利息據(jù)實全額補貼。2008年以來，寧夏為緩解創(chuàng)業(yè)者和創(chuàng)業(yè)小企業(yè)的融資難題，不斷擴大小額擔保貸款額度和扶持范圍。截至2012年8月底，全區(qū)發(fā)放小額擔保貸款10.82億元，扶持創(chuàng)業(yè)12 258人，帶動就業(yè)
44 865人。所以，通過基金擔保貸款獲取資金越來越成為中小企業(yè)融資的重要渠道之一。
2.3 通過保單質(zhì)押貸款獲取資金
這是保險公司為投保人提供的融資新渠道。如中國人壽保險公司于2001年1月1日開始銷售的“國壽千禧理財兩全保險”，就具有保單質(zhì)押貸款的功能。保險條款規(guī)定：投保人繳付保險費滿2年以上，且保險期已滿2年的，可憑保險單以書面形式向保險公司申請質(zhì)押貸款；借款金額是保險合同當時的現(xiàn)金價值扣除欠交保險費、借款及利息后余額的一定比例（中國人壽保險公司、安聯(lián)大眾人壽保險公司和友邦保險公司規(guī)定為70%；太平洋保險公司規(guī)定為80%），時間最長為半年。
2.4 通過個人典當貸款獲取資金
借款人只要將有較高價值的物品質(zhì)押在典當行，就能取得一定數(shù)額的貸款。有的典當行還開通了網(wǎng)上個人典當貸款業(yè)務，借款人可以通過網(wǎng)上辦理貸款預約登記、申請貸款、還款和貸款展期等電子商務。
3 優(yōu)化中小企業(yè)籌資決策方案
企業(yè)籌資成本是決定企業(yè)籌資效率的決定性因素。從企業(yè)財務管理角度來講，無論從何種渠道以何種方式籌措資金都是要付出代價的，但不同的籌資渠道與不同的籌資方式所付出的成本大小是不同的。因此，中小企業(yè)管理者應從多方面考慮優(yōu)化籌資決策方案。
3.1 對籌資總收益大于籌資總成本的分析
現(xiàn)在來說，伴著我國經(jīng)濟發(fā)展的越來愈迅速，現(xiàn)在中小企業(yè)炙手可熱的話題就是籌資。但是，企業(yè)在籌集資金的時候，第一應該考慮的是籌資的成本是多少，因為不僅僅是單一的因素還應該考慮它的風險因素比如說有很大可能存在昂貴的籌資費用和不確定的風險成本。所以在籌資時，要經(jīng)過深入的探析，要確定了利用籌集的資金所預期的總收益要大于籌資的總成本時，這樣才有必要進行籌資。這也是企業(yè)進行籌資決策的最主要的條件。
3.2 企業(yè)籌資規(guī)模的考慮
因為企業(yè)在籌集資金的時候不是什么都不需要的，企業(yè)也要付出成本，所以企業(yè)在籌集資金的時候，第一要知道企業(yè)籌集資金的規(guī)模是多大。因為如果籌集資金太多的話，就會造成資金的浪費，也會提高籌集資金的成本；還有就是可能會造成企業(yè)負責的東西過多，這樣會增加企業(yè)在經(jīng)營方面的風險。但是，企業(yè)籌集資金不足的話，這樣又會影響企業(yè)的法人計劃以及正常的運營。所以，在進行籌集資金的時候，首先要知道企業(yè)到底需要籌集好多的資金還有企業(yè)自身的條件以及籌集資金的困難與否來決定，知道自己的實力不盲目的籌集資金，這樣才能合理決定籌集資金的規(guī)模。
3.2 企業(yè)最佳籌資機會選擇
籌資機會是指由有利于企業(yè)籌資的一系列因素所構(gòu)成的有利的籌資環(huán)境和時機。在大多數(shù)情況下，企業(yè)實際上只能適應外部籌資環(huán)境而無法左右外部環(huán)境，這就要求企業(yè)必須充分發(fā)揮主動性，積極地尋求并及時把握住各種有利時機。為此企業(yè)要能夠及時掌握國內(nèi)和國外利率、匯率等金融市場的各種信息，了解國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟形勢、政治環(huán)境等各種外部環(huán)境因素，合理分析和預測能夠影響企業(yè)籌資的各種有利和不利條件，以便尋求最佳籌資時機，并結(jié)合本企業(yè)自身的實際情況，適時制定出合理的籌資決策。
3.4 最佳籌資期限的決策
企業(yè)籌資按照期限來劃分，可分為短期籌資和長期籌資。企業(yè)做籌資期限決策時要在短期籌資與長期籌資兩種方式之間進行權(quán)衡。短期資金具有占用期限短，對短期經(jīng)營影響大、資本成本相對低的特點，比較適合于企業(yè)流動資產(chǎn)方面的投資，如商業(yè)信用、短期貸款等；而長期籌資占用期限長，對企業(yè)短期經(jīng)營的影響較小，但資本成本相對較高，投資風險較大，適合于長期投資或購置固定資產(chǎn)，如長期貸款、企業(yè)內(nèi)部積累、租賃籌資、發(fā)行債券、股票等。
3.5 選擇最有利于提高企業(yè)競爭力的籌資方式
企業(yè)籌資通常會給企業(yè)帶來以下直接影響：首先，可以壯大企業(yè)資本實力，增強企業(yè)的支付能力和發(fā)展后勁；其次，可以提高企業(yè)信譽，擴大企業(yè)產(chǎn)品的市場份額；再次是可以擴大企業(yè)規(guī)模增強獲利能力。但是，企業(yè)競爭力的提高程度，根據(jù)企業(yè)籌資方式、籌資收益的不同而有很大差異。比如，股票籌資，通常初次發(fā)行普通股并上市流通，不僅會給企業(yè)帶來巨大的資金融通，還會大大提高企業(yè)的知名度和商譽，使企業(yè)的競爭力獲得極大提高。因此，進行籌資決策時，企業(yè)要選擇最有利于提高競爭力的籌資方式。
3.6 尋求最佳資本結(jié)構(gòu)
中小企業(yè)籌資時，必須要高度重視籌資風險的控制，盡可能選擇風險較小的籌資方式。在企業(yè)籌資過程中，選擇不同的籌資方式和籌資條件，企業(yè)所承受的風險大不一樣。企業(yè)籌資時應認真分析市場利率的變化，選擇合適的貸款利率，盡可能減少籌資風險，降低籌資成本。對各種不同的籌資方式，企業(yè)承擔的籌資風險大小也不同。為了減少籌資風險，企業(yè)通?？梢圆扇「鞣N籌資方式的合理組合，即制定一個相對更能規(guī)避風險的籌資組合策略，同時還要注意不同籌資方式之間的轉(zhuǎn)換能力?？傊髽I(yè)在進行籌資決策時，應當在控制籌資風險與謀求最大收益之間尋求一種均衡，即尋求企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)。
參考文獻：
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[2] 徐光友.企業(yè)籌資風險的防范對策[J].財會通訊，2010，（11）.
中圖分類號：F275;C939 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）06-0017-03
一、引言
技術(shù)的投資過程就是把技術(shù)投入到企業(yè)生產(chǎn)及流通的過程，它包括技術(shù)的生成與應用，創(chuàng)新理論學派將其稱為技術(shù)創(chuàng)新。其中，技術(shù)生成由R&D完成;技術(shù)應用意指技術(shù)商業(yè)化。融資渠道是影響技術(shù)投資效率的關(guān)鍵因素。學術(shù)界關(guān)注技術(shù)投資，不僅因為它帶來的知識溢出，而且因為它很難通過外部渠道籌集資金。融資約束是指受金融市場的影響，企業(yè)在獲取內(nèi)外部資金時成本有很大差異，外部成本相對較高，企業(yè)無力承擔，導致外部融資受阻、企業(yè)投資過于依賴內(nèi)部資金的財務狀態(tài)，內(nèi)外部資金成本差距越大，融資約束越明顯。技術(shù)投資的特殊性使其受到的約束程度更為突出。近年企業(yè)技術(shù)投資存在不同程度的融資約束，導致投資支出比最優(yōu)水平低約20%～30%。了解融資約束對技術(shù)投資的影響機理，對于緩解技術(shù)投資的融資壓力，提升企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平具有重要的現(xiàn)實意義。自1990年羅默提出內(nèi)生增長模型以來，該問題引起西方學術(shù)界的廣泛關(guān)注，也產(chǎn)生了不少研究成果。本文擬采取定性分析與文獻評述的方法，圍繞不同融資方式對技術(shù)投資的影響這一主題，系統(tǒng)回顧20世紀90年代以來國內(nèi)外有關(guān)的經(jīng)典文獻，意在為緩解國內(nèi)企業(yè)的技術(shù)投資活動提供有益參考。
二、技術(shù)投資融資難的原因
與一般投資相比，技術(shù)投資具有以下幾個突出特征：投資風險大，成功概率較難估計;知識難以存儲并且商業(yè)化周期較長，沉淀成本比例很高;50%以上的技術(shù)投資資金被用于支付高級研發(fā)人員工資，導致融資擔保的可抵押價值非常低。以上特征使技術(shù)投資有較高的融資成本和調(diào)整成本。這就要求企業(yè)必須保持內(nèi)部資金的充足性，技術(shù)投資由此面臨較多的財務限制。此外，技術(shù)成果易于復制，在激烈的市場競爭環(huán)境下，基于維護核心技術(shù)優(yōu)勢的角度，企業(yè)更多地考慮如何保護商業(yè)機密，對于技術(shù)投資項目相關(guān)信息的披露較為謹慎，寧愿承擔一定的融資壓力，也不會輕易選擇信息公開。如此，資金提供者與企業(yè)之間不可避免地存在信息不對稱，資金風險加大，企業(yè)也很難獲得外源融資，即使獲得，成本也較高，而內(nèi)源資金又無法滿足技術(shù)投資需求，最后只能被迫放棄一些有未來前景的投資機會，融資約束由此產(chǎn)生。
三、融資約束的存在性證據(jù)
對于技術(shù)投資是否存在融資約束，各國學者基于不同背景作了大量研究，驗證了兩者之間顯著影響關(guān)系的存在。較易技術(shù)創(chuàng)新的企業(yè)往往是那些能夠獲得外部融資的企業(yè)。Czarnitzki（2006）運用Tobit模型探討了德國企業(yè)的技術(shù)投資行為，顯示融資約束確實影響了技術(shù)投資，與大企業(yè)相比，小企業(yè)的融資約束對投資行為影響更大。Saviganc（2006）使用法國制造業(yè)企業(yè)的調(diào)研數(shù)據(jù)也證實了存在較高融資約束的企業(yè)具有較低的技術(shù)投資傾向，相比之下美國企業(yè)的融資約束影響更大。Silva（2011）使用葡萄牙企業(yè)的數(shù)據(jù)，將融資約束看作技術(shù)投資的內(nèi)生影響因素，同時考慮其對技術(shù)投入與產(chǎn)出的影響，驗證了融資約束的存在。中國企業(yè)的技術(shù)投資也存在融資約束，國有企業(yè)比非國有企業(yè)融資約束低，尤其是高新企業(yè)，融資約束更為嚴重。顧群等（2011）通過構(gòu)建高新企業(yè)融資約束指數(shù)得出相似結(jié)論。相比之下，趙偉（2012）的研究較為寬泛，同時分析了融資約束、出口等因素對中國本土企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響，并將國有和民營企業(yè)進行了對比，發(fā)現(xiàn)融資約束、出口對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新均具有顯著影響。
四、融資約束對技術(shù)投資的影響機理
（一）外源融資
1.舉債對技術(shù)投資的影響
若企業(yè)債務較大，技術(shù)投資面臨的融資約束程度就高。主要是因為債務具有剛性特征，企業(yè)要承擔還本付息壓力，這對內(nèi)部現(xiàn)金流的要求較高?？紤]到企業(yè)價值主要來自于未來的增長機會，基于收益的不確定性與多變性以及固有的投資風險，債務合約結(jié)構(gòu)并不是很適合技術(shù)投資。尤其對于技術(shù)密集型企業(yè)，高風險性特征進一步導致財務困境的預期邊際成本會隨著杠桿水平而上升。因此，與其他企業(yè)相比，技術(shù)密集型企業(yè)通常具有較低的財務杠桿。抵押是解決債務融資難的有效工具，但技術(shù)資產(chǎn)本身較難定價評估，抵押客觀上受到一定限制，緩解融資難的力度有限。此外，企業(yè)的信用等級對債務融資與技術(shù)投資也能起到一定的調(diào)節(jié)作用，企業(yè)的信用水平與融資額正相關(guān)，與融資成本與融資約束程度負相關(guān)。
2.外部股權(quán)對技術(shù)投資的影響
在不完善的市場條件下，外部股權(quán)應被給予更多考慮，尤其是風險較大的企業(yè)，不需要債務籌資，但可能需要股權(quán)籌資。在美國，缺乏內(nèi)部資金的中小科技企業(yè)主要通過發(fā)達的股票市場進行籌資。美國20世紀90年代出現(xiàn)的技術(shù)創(chuàng)新主要是股票市場推動的。相對債務來講，股權(quán)融資有幾個優(yōu)點：無論對內(nèi)部還是外部籌資而言，股東都分享收益;不需抵押要求;權(quán)益的增加也不會帶來與財務困境有關(guān)的問題等。諸多優(yōu)點使其成為重要的外部資金來源，但它也存在一定的適用性。股權(quán)籌資在首次公開發(fā)行階段很重要，而考慮到成本較高（約在10%～13%之間），上市之后很少有企業(yè)再大量使用，尤其是對那些公開上市的成熟企業(yè)，它們已有充足的現(xiàn)金流量，不需要依賴股票發(fā)行?？梢姡瑖獍l(fā)達的股票市場在一定程度上能夠緩解企業(yè)的融資約束。國內(nèi)企業(yè)技術(shù)投資同樣存在對外部股權(quán)的依賴性，尤其是高新企業(yè)。
3.其他外源資金支持方式
鑒于融資約束的普遍性，除了以上提到的融資方式，還有一些政策性基金可在一定程度上緩解融資壓力，如政府基金。具有代表性的政府基金計劃是美國的SBIC和SBIR，德國、瑞士、英國等也存在類似的基金計劃，并在一定時期內(nèi)起到明顯的支持作用，使得受資助企業(yè)更容易從市場上獲取資金。但該政策實施效果不怎么理想，獲資助的企業(yè)技術(shù)投資的增加幅度小于受政府資助的額度，而且產(chǎn)出成果增長也緩慢。可見，政府基金對緩解融資約束對技術(shù)投資的作用還有待進一步研究。
（二）內(nèi)源融資
當外部資金僅在溢價才能取得時，內(nèi)部融資因子應當影響投資。企業(yè)的技術(shù)投資主要依靠內(nèi)部資金，大量的文獻對此提供了證據(jù)。對技術(shù)投資來講，成本最小的內(nèi)部資金是內(nèi)部現(xiàn)金流量，一旦企業(yè)存在融資約束，現(xiàn)金流成為了一種稀缺資源。
1.內(nèi)部現(xiàn)金流量
Jensen（1986）曾提出抽走企業(yè)現(xiàn)金流以減少經(jīng)理人成本的治理策略可能會阻礙企業(yè)的長期創(chuàng)新活動。Hall（1992）發(fā)現(xiàn)1973―1987年間美國制造企業(yè)的現(xiàn)金流與技術(shù)投資額正相關(guān)?；趯鴥?nèi)企業(yè)融資狀況的調(diào)查，盧馨等（2013）選取2007―2009年滬深上市的高新技術(shù)企業(yè)為樣本，分析發(fā)現(xiàn)高新企業(yè)面臨融資約束時會不得已放棄一些財務可行的項目，以此說明技術(shù)投資的強度受到現(xiàn)金持有量的顯著影響。若企業(yè)能維持較高的現(xiàn)金持有量，技術(shù)投資就有了資金保障，現(xiàn)金流起到一定的緩解融資約束的對沖效應。技術(shù)研發(fā)投資強度、支出水平與內(nèi)部現(xiàn)金流呈正比?；谒鼈冎g的影響關(guān)系，技術(shù)投資大的企業(yè)有增加內(nèi)部現(xiàn)金儲備的傾向，這樣更有助于適時把握投資機會。但現(xiàn)金持有量也并非越多越好，隨著儲備量的增加，現(xiàn)金流對技術(shù)投資的敏感度會降低，過度投資會起到一定的負面影響。
2.營運資本對技術(shù)投資的平滑作用
在利用內(nèi)部融資的過程中，企業(yè)面臨著兩方面的難題：一是內(nèi)部財務狀況不穩(wěn)定，容易受到外部沖擊;二是創(chuàng)新活動有很高的調(diào)整成本，突然中斷會使企業(yè)遭受很大損失。因此，一個利用現(xiàn)金流波動調(diào)節(jié)投資支出的企業(yè)可能會在現(xiàn)金持有較低時犧牲掉一些高邊際價值的項目，而在高現(xiàn)金流量時采納一些邊際價值相對較低的項目。此時就需要一種工具能夠平滑與現(xiàn)金流波動有關(guān)的投資。這主要反映在營運資本中，它能夠涵蓋更多的平滑要素。自Adam Smith以來，經(jīng)濟學家已經(jīng)認識到營運資本是企業(yè)資本存量的重要組成部分，與固定資本具有同等重要性。營運資本是流動資產(chǎn)減去流動負債，相對于其他投資，營運資本投資有較低的調(diào)整成本和較高的變現(xiàn)能力。在內(nèi)部財務受到負面沖擊的情況下，受融資約束的企業(yè)不會同比例地減少各種投資，而是依據(jù)調(diào)整成本的高低進行反向調(diào)整，即調(diào)整成本越高，減少的投資越少，最后保持各種投資的凈收益在邊際上相等。這樣一來，在財務利潤下降時企業(yè)通過減少營運資本投資或變現(xiàn)營運資本，將有限資金配置到調(diào)整成本高的技術(shù)投資活動上，使在遭受財務沖擊時仍可持續(xù)進行技術(shù)投資。
3.技術(shù)許可對技術(shù)投資的調(diào)節(jié)作用
除了營運資本的平滑作用外，技術(shù)許可權(quán)亦可作為重要的融資方式。Kenan（2010）、Nalin（2006）提出解決融資約束的新辦法，即利用知識產(chǎn)權(quán)融資（這里的知識產(chǎn)權(quán)主要是技術(shù)專利）。很多企業(yè)的技術(shù)產(chǎn)權(quán)已經(jīng)被用來銷售、許可、售后回租等以獲取資金支持。對企業(yè)來講，技術(shù)籌資最容易的方式就是技術(shù)許可，尤其對于那些剛開始成立，面臨融資困難的企業(yè)，許可權(quán)收入已成為其技術(shù)投資所需資金的重要來源。這些困難企業(yè)與其他企業(yè)簽訂合同以換取預付款，提供資金支持的企業(yè)通常是一些孵化企業(yè)、供應商和分銷商。就世界范圍而言，企業(yè)從專利許可中獲得的收入已經(jīng)從1990年的15億元上升到2000年的100億元。Teece（1986）提供了幾個有關(guān)石化、制造、計算機、電子行業(yè)的技術(shù)許可案例。近期的案例有生物技術(shù)、信息技術(shù)、化學工業(yè)，如高通公司在發(fā)展早期，現(xiàn)金流不足以支付工資，資金就是企業(yè)的生命線，為了獲得最好的投資機會，20世紀80年代末期，高通在生產(chǎn)及銷售CDMA產(chǎn)品的同時也將技術(shù)許可給其他企業(yè)，甚至許可給更加強大的設備制造商摩托羅拉。
五、結(jié)論及建議
（一）結(jié)論
研究得出，技術(shù)投資的內(nèi)在特點決定了企業(yè)不適宜采用債務融資，更傾向于優(yōu)先選擇內(nèi)部自由現(xiàn)金流、外部股權(quán)資金以及一些新的融資方式，如營運資金、技術(shù)許可等對技術(shù)投資的平滑。營運資金因其較低的調(diào)整成本以及強流動性對技術(shù)投資起到明顯的平滑作用。這種融資方式在國外比較活躍，相比之下，國內(nèi)企業(yè)還有很大的利用空間，研究還有待深入。基于此，以后的研究工作應多關(guān)注這些新型的融資方式對企業(yè)技術(shù)投資的影響，尤其是技術(shù)許可權(quán)與技術(shù)投資的影響關(guān)系、營運資金的平滑效果等還需加強實證研究。
（二）建議
以上結(jié)論對國家鼓勵企業(yè)技術(shù)投資有積極的政策含義。鑒于內(nèi)部資金是企業(yè)技術(shù)投資的重要融資渠道，企業(yè)應成為緩解技術(shù)投資融資約束的主力，通過合理地安排內(nèi)部資金，充分調(diào)動一切可利用的有價值的資產(chǎn)，突破傳統(tǒng)的生產(chǎn)與經(jīng)營模式，積極拓展新的內(nèi)部融資來源。首先要靈活運用營運資本的平滑作用。與其他融資方式相比，營運資本無融資成本（或極低），非常靈活（必要時甚至可降至負值），在不影響正常生產(chǎn)經(jīng)營的前提下，營運資本可作為內(nèi)部自由現(xiàn)金流的很好補充?？紤]到正常生產(chǎn)經(jīng)營的需要，營運資本的平滑作用還是有限的，企業(yè)還需多嘗試使用一些新的融資途徑。比如技術(shù)許可權(quán)的銷售和許可、產(chǎn)學研合作研發(fā)、成立技術(shù)投資聯(lián)盟等都可在一定程度上緩解企業(yè)的融資壓力。
從宏觀層面，考慮到金融市場尚不成熟，還未成為企業(yè)技術(shù)投資的強大后盾，國家也需制定一些鼓勵企業(yè)技術(shù)投資的積極政策，進一步完善金融改革，為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新提供更加靈活、寬松的融資環(huán)境。如完善證券發(fā)行與上市，大力發(fā)展機構(gòu)投資者，制定靈活多樣的稅制制度，對國家鼓勵的技術(shù)創(chuàng)新行業(yè)給予一定的稅收優(yōu)惠或減免等，在一定程度上可緩解融資約束企業(yè)內(nèi)部自由現(xiàn)金流的短缺，彌補技術(shù)投資的資金缺口。此外，為鼓勵企業(yè)嘗試使用技術(shù)許可權(quán)籌資緩解融資約束，國家尚需制定并完善一些有關(guān)技術(shù)產(chǎn)權(quán)保護、流轉(zhuǎn)、交易等各方面的相關(guān)法律制度。
【主要參考文獻】
[1] Hall B. H. The Financing of Research and Development[J]. Oxford Review Economics Policy， 2002， 18（1）：35-51.
一、財務戰(zhàn)略的基本含義
財務戰(zhàn)略就是根據(jù)企業(yè)發(fā)展的要求以及企業(yè)資金的運作規(guī)律，制定一個適合公司發(fā)展的全局性、系統(tǒng)性、長久性、決策性的策略，來達到促進企業(yè)財務發(fā)展，實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略性目標的目的。
二、財務戰(zhàn)略的分類
企業(yè)財務戰(zhàn)略的方式有很多種，本文中按照資金籌措方式和資金使用特征進行劃分為四種形式，分別為：擴張型、穩(wěn)健型、防御型以及收縮型財務戰(zhàn)略。
擴張型財務戰(zhàn)略：資金籌措方式為大量吸收外部資本，特點是在很長時間內(nèi)迅速擴大投資規(guī)模。
收縮型財務戰(zhàn)略：收縮型戰(zhàn)略，是企業(yè)對于那些沒有發(fā)展?jié)摿蛘甙l(fā)展?jié)摿苄〉捻椖克鶓摬扇〉膽?zhàn)略方式。收縮型財務戰(zhàn)略的特點是對外籌資規(guī)模變小、股利量激增，且投資多以回購股份、償債的方式實現(xiàn)。
防御型財務戰(zhàn)略：防御型財務戰(zhàn)略可以對現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)負債水平進行合理的調(diào)整，以提升鼓勵政策的穩(wěn)定性。其表現(xiàn)有兩種：一是維持當前的投資收益水平。二是維持現(xiàn)有投資規(guī)模。
穩(wěn)增型財務戰(zhàn)略：在規(guī)定時間內(nèi)擴大投資規(guī)模，維持現(xiàn)有利潤的，企業(yè)需要采用外部適度加強籌資，內(nèi)部適度增加自行支配額相結(jié)合的財務方式稱之為穩(wěn)增型財務戰(zhàn)略。
三、集團企業(yè)財務戰(zhàn)略的重要性
在企業(yè)財務管理中，財務戰(zhàn)略占據(jù)著舉足輕重的地位，直接關(guān)系到了財務管理的成果，也決定了財務資源配置的科學性，是企業(yè)實現(xiàn)經(jīng)營目標的重要渠道。企業(yè)在制定財務戰(zhàn)略之前，要先了解本行業(yè)的實際發(fā)展情況，并視實際情況對財務計劃進行適當?shù)恼{(diào)整。
財務戰(zhàn)略是企業(yè)總體發(fā)展戰(zhàn)略中不可或缺的部分，對企業(yè)的發(fā)展起到了決定性作用。企業(yè)戰(zhàn)略是企業(yè)各種戰(zhàn)略的統(tǒng)稱，是企業(yè)總公司或分公司為了增強核心競爭力，實現(xiàn)內(nèi)部資源優(yōu)化配置，達到預期的運營目的，而對企業(yè)長期性、整體性、基本性問題的分析和部署。企業(yè)戰(zhàn)略的科學性、可操作習慣在原則上是由財務戰(zhàn)略決定的。一套科學的財務戰(zhàn)略能夠充分發(fā)揮企業(yè)內(nèi)部各項資源的作用和價值，是企業(yè)達到預期發(fā)展目標的重要途徑。[1]
四、集團企業(yè)財務戰(zhàn)略的選擇
（一）初創(chuàng)期企業(yè)財務戰(zhàn)略選擇
從投資上看，為了將企業(yè)自身的研發(fā)和創(chuàng)新能力發(fā)揮到極致，最好的方法就是盡量將資源集中在某個市場中，以免資源過于分散而無法發(fā)揮其應有的價值。由于外部融資難度比較大、市場現(xiàn)金流的變化大，利益縮小，所以籌資難度比較大。企業(yè)要想擴大投資規(guī)模，就必須挖掘潛在的投資者，只有這樣企業(yè)才能把融資工作做到極致，融資額才會不斷增加。
（二）成長期企業(yè)財務戰(zhàn)略選擇
從投資上看，要努力維持當前的經(jīng)營局面，制定科學的投資計劃，將資金用在該用的地方。在選擇投資項目時，不能過于重視眼前利益。除此以外，要適當?shù)卦黾恿鲃淤Y產(chǎn)、固定資產(chǎn)在總資金中的比重，以獲得更多的市場份額。從籌資方面看，除了通過負債的方式完成籌資之外，還應該善于利用股權(quán)融資和留存收益來滿足企業(yè)對資金的需求。
（三）成熟期企業(yè)財務戰(zhàn)略選擇
從投資上看，為了增加市場占有率，提升創(chuàng)新能力，降低投資風險，企業(yè)應制定詳細的投資戰(zhàn)略；為了順利地整合產(chǎn)品的價值鏈，適當?shù)卣{(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)是相當有必要的。從籌資方面看，企業(yè)進入穩(wěn)定發(fā)展階段之后可以順利地申請到所需的貸款，此時企業(yè)發(fā)展?jié)u入佳境，并且開始著手上市發(fā)行股票和債券等事宜，因而企業(yè)應該努力維持股權(quán)資本和債券資本的比例，以保證融資活動的順利開展，只要資本結(jié)構(gòu)足夠科學，企業(yè)就能夠達到“負債經(jīng)營”的狀態(tài)。從分配管理方面看，由于企業(yè)此時的資金實力得到了大幅度提升，所以企業(yè)可嘗試實施固定股利支付率和固定股利政策，以挖掘更多具有潛力的投資者。
（四）衰退期企業(yè)財務戰(zhàn)略選擇
從投資上看，企業(yè)應該向那些充滿了潛力的業(yè)務分配適當?shù)馁Y源，這一方面可以提升先進流的穩(wěn)定性，搶占更多的市場份額；另一方面可以降低企業(yè)投資的盲目性，以免企業(yè)將寶貴的資源用在那些沒有潛力的業(yè)務上，這也是企業(yè)成功完成業(yè)務轉(zhuǎn)型的有力手段。從籌資方面看，企業(yè)的綜合能力會在其進入衰弱期之后降至最低，為避免被同行淘汰，企業(yè)必須集中精力提升資產(chǎn)的流動性，此時企業(yè)應該將發(fā)展戰(zhàn)略切換為資產(chǎn)證券化戰(zhàn)略。從分配管理方面看，企業(yè)在這一階段應該將發(fā)展重心放在產(chǎn)品的開發(fā)和創(chuàng)新上，這樣才能搶占更多的市場份額，才能繼而獲得更長遠的發(fā)展。
五、集團企業(yè)執(zhí)行財務戰(zhàn)略的保障措施
（一）執(zhí)行中需遵循四項基本原則
企業(yè)必須嚴格按照如下原則執(zhí)行財務戰(zhàn)略： （1）自控原則。具體來說，就是要結(jié)合企業(yè)的發(fā)展情況制定配套的規(guī)章制度，以約束組織成員的行為。（2）優(yōu)先原則。凡事分清輕重緩急，先解決主要矛盾，再解決次要矛盾。（3）靈活性原則。當企業(yè)陷入困境時，要盡快出臺具體的解決方案。（4）適度原則。要在發(fā)現(xiàn)問題的第一時間進行解決，將風險控制住。除此以外，在執(zhí)行戰(zhàn)略時，要協(xié)調(diào)好內(nèi)外部之間的關(guān)系，確保組織上下、內(nèi)外都朝著同一個目標努力；企業(yè)還要建立一個完善的信息反饋機制，認真總結(jié)歸納過往的發(fā)展經(jīng)驗，爭取在未來的發(fā)展中做到揚長避短。[2]
（二）提高企業(yè)管理水平，建立風險預警機制
在外部環(huán)境趨近于穩(wěn)定的前提下，構(gòu)建一個科學的競爭力生命周期風險預警機制，以免企業(yè)在今后的發(fā)展中錯失寶貴機遇，這也是增強其綜合實力的有效手段。鑒于此，企業(yè)在執(zhí)行財務策略的同時，還應該重視員工的培養(yǎng)，要定期組織員工參與考核、教育等活動，認真聽取員工的建議和看法，提高企業(yè)整體管理水平。
（三）規(guī)范企業(yè)財務戰(zhàn)略管理制度，改善財務戰(zhàn)略制定環(huán)境
為了保障經(jīng)營目標的實現(xiàn)，就應該規(guī)范企業(yè)財務戰(zhàn)略制定，完善財務戰(zhàn)略環(huán)境，保證企業(yè)財務戰(zhàn)略能夠充分地發(fā)揮其作用。只有改善財務戰(zhàn)略制定環(huán)境，才能保證企業(yè)財務戰(zhàn)略能夠按照規(guī)范有序的程序制定出來，才能為企業(yè)的發(fā)展做出貢獻。
（四）合理評價企業(yè)財務戰(zhàn)略
為了達到企業(yè)的財務戰(zhàn)略更加適合企業(yè)的發(fā)展，必須從管理者的角度多方面的對企業(yè)財務戰(zhàn)略進行評價，并且根據(jù)評價結(jié)果對企業(yè)財務戰(zhàn)略進行適當?shù)恼{(diào)節(jié)。企業(yè)財務戰(zhàn)略評價體系的內(nèi)容應該包括短期償債能力、長期償債能力、運營能力、盈利能力等。
六、結(jié)束語
合適的企業(yè)財務戰(zhàn)略對企業(yè)的發(fā)展作用重大，所以企業(yè)必須根據(jù)企業(yè)自身發(fā)展和外部環(huán)境變化制定不同的財務戰(zhàn)略，這樣才能在日益激烈的市場環(huán)境中生存和發(fā)展下去。
（作者單位為中國建設銀行新鄉(xiāng)分行）
1、企業(yè)的主要籌資渠道
企業(yè)籌資渠道，是指企業(yè)籌資的門路，包括籌集資金的來源和方向。我國企業(yè)籌集資金主要分為內(nèi)部籌資渠道和外部籌資渠道兩種。
(1)內(nèi)部籌資渠道
企業(yè)籌集的資金來源于企業(yè)自身。主要是指企業(yè)自留資金，包括企業(yè)自由資金、企業(yè)應付稅利和利息、企業(yè)未使用或未分配的專項基金。內(nèi)部籌資渠道由于不需要承擔借款利息成本，故在資金成本上的負擔相對較小，風險近乎于零。
(2)外部籌資渠道
企業(yè)籌集的資金來源于企業(yè)外部。外部籌資渠道的范圍較廣，主體包括政府、銀行、企業(yè)、個人等，內(nèi)容涉及國家財政資金、專業(yè)銀行信貸資金、非銀行經(jīng)融機構(gòu)資金、其他企業(yè)資金、外商資金、民間團體資金、居民個人資金等。外部籌資渠道的資金來源廣速度快，可籌集資金金額較大，籌集到的資金彈性較大，是企業(yè)籌資渠道的重要來源。但由于資金來源于外部，一方面需對資金的獲取和償付承擔較大風險，另一方面又要承擔由于借貸而產(chǎn)生的高額成本。
2、企業(yè)的主要籌資方式
籌資方式是指企業(yè)籌集資金所采用的具體方法和形式。企業(yè)的籌資方式屬于企業(yè)的主觀行為，只要籌資方式合乎國家規(guī)定的標準，就可以考慮采用。目前我國主要的籌資方式包括以下幾種：
(1)吸收直接投資
即企業(yè)直接從投資者處取得其作為資本投入的貨幣資金、實物資產(chǎn)或無形資產(chǎn)。按資金來源可分為吸收國家投資、企業(yè)法人投資、外商投資、個人投資。吸收直接投資的優(yōu)點在于操作比較簡便，而且投資者往往是企業(yè)擁有者，享有企業(yè)經(jīng)營管理權(quán)，有利于塑造企業(yè)良好的信譽，企業(yè)的財務風險也較低。缺點是資本成本較高、企業(yè)的控制管理權(quán)不集中、籌資范圍太小等。
(2)發(fā)行股票
即企業(yè)在證券發(fā)行市場發(fā)行股票，從而取得投資者的股本。發(fā)行股票是市場經(jīng)濟條件下企業(yè)籌資的重要手段之一，發(fā)行股票的優(yōu)點包括：一是普通股票的不可償還性和永久性等特征，致使籌資風險較低，有利于企業(yè)長期持續(xù)的穩(wěn)定經(jīng)營。二是籌資范圍較廣，可以最大限度地籌集社會資本。三是為獲得在證券市場上發(fā)行股票的資格，企業(yè)會自覺規(guī)范自身的資本結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制。
但發(fā)行股票也存在諸多缺點。一是股票投資的風險較高，導致必須設定較高的投資回報率才能吸引投資者，故資本成本也較高。二是股票發(fā)行需支付相關(guān)的發(fā)行費用，籌資費用較高。三是股票發(fā)行需經(jīng)歷較長的周期和繁雜的審核環(huán)節(jié)，難以滿足企業(yè)應急性的籌資需求，及時性較差。四是發(fā)行股票可能會分散原有股東的控制權(quán)。
(3)發(fā)行債券
即企業(yè)在證券發(fā)行市場發(fā)行債券，從而取得向投資者借入資本，屬于企業(yè)的負債范疇。發(fā)行債券的優(yōu)點包括：一是債券的風險相較股票更低，而且債券利息可以稅前支付，減少應交所得稅，所以其資本成本也較低。二是債券的發(fā)行費用也比股票低。三是發(fā)行債券所取得的資本屬于企業(yè)負債，不會分散股東控制權(quán)。
但債券具有償還性和期限性，籌資財務風險較高，且債券發(fā)行有著諸多限制條件，能夠籌集的資金金額受限。
(4)銀行借款
即企業(yè)從銀行處借入的資本，屬于企業(yè)的負債。銀行貸款籌資是我國企業(yè)的第一大籌資方式，其優(yōu)點包括：一方面，企業(yè)借款籌資只要達到銀行的條件即可取得借款，籌資所需時間短，較為迅速。另一方面，借款籌資成本較低，且具較大彈性，可以與銀行進行協(xié)商。
其缺點主要是銀行借款的財務風險較高，需按時還本付息，一旦失去償付能力，則可能面臨高額滯納金，甚至破產(chǎn)。同時，借款限制條件較多，銀行要保障其資金的可收回性，對企業(yè)有著嚴格的信用評級標準，嚴格限制借款期限、規(guī)模等。
(5)商業(yè)信用
即企業(yè)在往來業(yè)務之中，產(chǎn)生的產(chǎn)品賒購和貨款預付。商業(yè)信用籌資的具體形式包括應付賬款、應付票據(jù)、預收賬款等。商業(yè)信用為企業(yè)爭取了短期的資金使用期，取得較為簡易，籌資方便，且無需提供任何抵押擔保，主動權(quán)掌握在企業(yè)手里。但其籌資成本較高，所籌資金使用期限相對較短，一旦企業(yè)未能還款，會造成不良影響損害企業(yè)的信用，受外界干擾較大。
二、影響我國籌資渠道及籌資萬式選擇的主要因素
企業(yè)的籌資渠道和籌資方式多種多樣，影響我國籌資渠道和籌資方式選擇的因素也是多方面的，主要分為五個方面，即資金要求、企業(yè)自身、籌資風險、籌資成本和資本結(jié)構(gòu)。
1、籌資數(shù)額
籌資數(shù)額即企業(yè)需要籌集的資金量?；I資數(shù)額應該與企業(yè)實際資金的需求量相呼應，根據(jù)企業(yè)實際的資金需求量來確定恰當?shù)钠髽I(yè)籌資數(shù)額，籌資數(shù)額與企業(yè)需求量不一致，過多或過少，都會造成企業(yè)的損失。
2、籌資時效
企業(yè)籌集資金具有一定時效性的要求。這要求企業(yè)在資金急需時能夠迅速籌集所需資金;在不需要時能夠及時的償還，而不因資金閑置或拖欠產(chǎn)生額外的費用。
3、使用期限
在金融發(fā)展與經(jīng)濟增長領域文獻的實證研究中，一個重要的關(guān)注點是內(nèi)生性的把握。簡單的OLS回歸只能證明金融發(fā)展程度與經(jīng)濟增長之間的相關(guān)關(guān)系，這既可以被解釋為金融發(fā)展對經(jīng)濟增長的促進，同樣可以解釋為金融發(fā)展水平隨著經(jīng)濟增長而逐步提高，也就是說存在反向因果的可能性。研究融資約束與企業(yè)成長性同樣存在反向因果造成的內(nèi)生性問題，一方面，融資約束較松的企業(yè)由于更容易獲取用于投資和生產(chǎn)經(jīng)營的資金，從而能夠?qū)崿F(xiàn)更快速的企業(yè)成長；另一方面，企業(yè)的快速成長向銀行和非銀行金融機構(gòu)提供了關(guān)于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的良好信息，這會有助于企業(yè)獲取外部融資、緩解融資約束。為了控制該內(nèi)生性問題，筆者參照Rajan和Zingales[11]采用DID方法，設立行業(yè)外部融資依賴度與銀行業(yè)發(fā)展水平、行業(yè)外部融資依賴度與風險投資發(fā)展水平的交叉項，通過考察該交叉項對企業(yè)成長性的影響來考察融資約束對企業(yè)成長性的影響。若交叉項在對企業(yè)成長性的回歸中系數(shù)為正，則說明外部融資依賴度高的企業(yè)在銀行業(yè)發(fā)展水平（或風險投資發(fā)展水平）越高的地區(qū)成長性越高，從而說明銀行業(yè)發(fā)展（或風險投資發(fā)展）能夠通過緩解企業(yè)的融資約束狀況促進企業(yè)的成長。
（二）樣本數(shù)據(jù)
筆者數(shù)據(jù)選取2002—2013年A股主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司，剔除掉ST、金融行業(yè)，同時刪除了所有者權(quán)益為負和數(shù)據(jù)不完整的公司，最終得到的研究樣本共有2193家公司，12184個觀測值。樣本公司的財務數(shù)據(jù)主要來自于Wind數(shù)據(jù)庫，托賓Q指標源于Resset數(shù)據(jù)庫。借鑒吳超鵬等[12]所采用的方法對于上市公司有無風險投資背景進行識別。第一，若上市公司十大股東的名稱中含有關(guān)鍵詞“風險投資”“創(chuàng)業(yè)投資”“創(chuàng)業(yè)資本投資”，則該公司被認定為具有風險投資背景。第二，若上市公司十大股東的名稱中含有關(guān)鍵詞“高科技投資”“高新投資”“創(chuàng)新投資”“科技投資”“技術(shù)改造投資”“信息產(chǎn)業(yè)投資”“科技產(chǎn)業(yè)投資”“高科技股份投資”“高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資”“技術(shù)投資”“投資公司”“投資有限公司”，則需進一步判定，若其被《中國風險投資年鑒2002—2013》①[13]收錄，則該公司具有風險投資背景，否則該公司被認為無風險投資背景。吳超鵬等[12]使用了《中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報告》[14]，筆者之所以采用《中國風險投資年鑒》，是因為其覆蓋的機構(gòu)數(shù)超過了《中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報告》，并且列出了海外風險投資機構(gòu)。實際上，兩者所列的機構(gòu)有相當大一部分交集。為了集中考察企業(yè)規(guī)模和抵押品對融資約束的影響，筆者以資產(chǎn)總計的中位數(shù)劃分大企業(yè)和中小企業(yè)，用固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重的中位數(shù)劃分抵押品多和抵押品少的企業(yè)分別進行回歸分析。為了去除離群點對回歸結(jié)果造成的偏誤，筆者所有數(shù)值型變量均采用Winsor方法去除前后1%的觀測值。此外，筆者采用證監(jiān)會的行業(yè)分類標準對企業(yè)所屬行業(yè)進行分類。
（三）變量定義
筆者以凈利潤增長率（ProfitGrowth）衡量企業(yè)成長性，以是否有風險投資背景（VCFinancing）衡量企業(yè)是否獲得風險投資，以獲取短期借款占資產(chǎn)總計的比重（DebtFinancing，DebtFinancing2）衡量獲取銀行貸款融資的程度。以行業(yè)為單位，計算每個行業(yè)中所有企業(yè)外部融資比率的中位數(shù)，作為該行業(yè)整體外部融資依賴程度指標（ExtDep）。以省份為單位，計算每個省份中所有企業(yè)獲取銀行貸款融資程度的平均數(shù)作為該省的銀行業(yè)發(fā)展程度指標（BankDev），計算每個省份中所有企業(yè)獲取風險投資的平均數(shù)作為該省的風險投資發(fā)展程度指標（VCDev）。回歸中所用的控制變量包括：企業(yè)規(guī)模以資產(chǎn)總計（As－set）或者營業(yè)收入（Income）衡量，企業(yè)有形性以固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重（Tang）衡量，企業(yè)年齡以企業(yè)上市年數(shù)（Age）或者成立年數(shù)（Age2）衡量，托賓Q值以市場價值與期末總資產(chǎn)之比（Qc）或市場價值占資產(chǎn)總額與無形資產(chǎn)凈值之差的比重（Qd）衡量，稅盾以營業(yè)費用和管理費用之和占營業(yè)收入的比重（TaxShield）或者財務費用占三項費用的比重（TaxShield2）衡量，盈利性以凈資產(chǎn)收益率（ROE）或者總資產(chǎn)回報率（ROA）衡量，破產(chǎn)風險以一系列相關(guān)指標組合成破產(chǎn)風險指標（Z）衡量，具體變量的定義見表1。筆者所有的回歸分析中均包含年份啞變量，以控制年份固定效應。
（四）描述性統(tǒng)計
表2是對以上主要變量的描述性統(tǒng)計，表3為按照是否有風險投資背景區(qū)分子樣本之后的變量統(tǒng)計數(shù)據(jù)表。
二、實證分析結(jié)果
為了考察不同融資渠道對企業(yè)成長性的影響差異，筆者首先進行如下形式的回歸分析：ProfitGrowthijtp=β0+β1×ExtDepjt+β2×VCDevit+β3×（ExtDepjt×VCDevit）+Controls×δ+γt+φp+εitp（1）ProfitGrowthijtp=β0+β1×ExtDepjt+β2×BankDevit+β3×（ExtDepjt×BankDevit）+Controls×δ+γt+φp+εitp（2）其中，ProfitGrowthijtp指的是i省j行業(yè)t年p企業(yè)的凈利潤增長率，ExtDepjt指的是j行業(yè)t年平均的外部融資依賴度，VCDevit和BankDevit分別指的是i省t年的風險投資發(fā)展程度和銀行業(yè)發(fā)展程度，Controls是回歸的控制變量，包括企業(yè)規(guī)模（Asset）、有形性（Tang）、上市年限（Age）、上市年限的平方項（Age_Sq）、托賓Q值（Qd）、破產(chǎn)風險（Z）和稅盾（TaxShield）。等式（1）主要考察風險投資對企業(yè)成長性的影響，等式（2）則考察銀行貸款對企業(yè)成長性的影響。著重關(guān)注交叉項系數(shù)β3，若（1）式β3顯著為正，則說明外部融資依賴度較高的企業(yè)，在風險投資發(fā)展水平越高的省份，中小企業(yè)成長越快；若（2）式中β3顯著為正，則說明外部融資依賴程度較高的企業(yè)，在銀行業(yè)發(fā)展水平越高的省份，大企業(yè)成長越快。為了考察不同企業(yè)規(guī)模和有形性下融資渠道對企業(yè)成長性的差異性影響，筆者首先以企業(yè)資產(chǎn)總計的中位數(shù)為標準，將樣本分為中小企業(yè)和大企業(yè)分別進行回歸，結(jié)果見表4；然后以固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重的中位數(shù)為標準，將樣本分為抵押品較少的企業(yè)和抵押品較多的企業(yè)分別進行回歸，結(jié)果見表5。表4中第1、2、5、6列為中小企業(yè)樣本，3、4、7、8列為大企業(yè)樣本，第1、3、5、7列僅僅加入核心自變量，第2、4、6、8列在核心自變量的基礎上加入了控制變量。比較第1、2列與第3、4列，大企業(yè)增長性對外部融資依賴程度以及風險投資發(fā)展水平不敏感，而中小企業(yè)增長性與兩者顯著相關(guān)，比較第5、6列與第7、8列可以得出同樣的結(jié)論。這說明，融資約束問題主要困擾的是中小企業(yè)而不是大企業(yè)，大企業(yè)由于執(zhí)行較為規(guī)范的會計準則，具備完善的財務數(shù)據(jù)，信息不對稱程度小，能夠獲取充足的外部融資；而中小企業(yè)則由于信息不對稱程度高、抵押品少等面臨較為嚴峻的融資約束，無法獲得充足的外部融資。根據(jù)第1、2列，外部融資依賴度指標（ExtDep）系數(shù)顯著為正，風險投資發(fā)展程度指標（VCDev）系數(shù)不顯著，兩者交叉項（ExtDep×VCDev）系數(shù)顯著為正，這說明從事外部融資依賴度較高行業(yè)的中小企業(yè)，在風險投資發(fā)展程度較高的省份，成長性較快；根據(jù)第5、6列，外部融資依賴度指標（ExtDep）系數(shù)顯著為正，銀行業(yè)發(fā)展程度指標（BankDev）系數(shù)不顯著，兩者交叉項（ExtDep×BankDev）系數(shù)顯著為負，這說明從事外部融資依賴度較高行業(yè)的企業(yè)，在銀行業(yè)發(fā)展程度較高的省份，成長較慢。這說明，對于依賴外部融資的中小企業(yè)而言，銀行業(yè)發(fā)展程度的提高并不能提高企業(yè)的成長性，而風險投資行業(yè)發(fā)展程度的提高則能顯著提高企業(yè)的成長性。作為融資渠道，風險投資相比于銀行貸款更能緩解中小企業(yè)的融資約束。表5按照企業(yè)有形性對樣本進行區(qū)分，比較第1、2、5、6列與第3、4、7、8列，發(fā)現(xiàn)抵押品較少的企業(yè)的成長性受外部融資依賴度和金融發(fā)展水平影響較大，而抵押品較多的企業(yè)成長性對上述指標不敏感，這說明在當前我國金融體系下，受到融資約束困擾的是抵押品較少的企業(yè)，因為抵押品是獲取包括銀行貸款在內(nèi)的諸多外部融資的前提條件。交叉項的系數(shù)進一步支持了表4的結(jié)論，從事外部融資依賴度較高行業(yè)的企業(yè)，在銀行業(yè)發(fā)展程度較高的省份，成長性較慢，而在風險投資發(fā)展程度較高的省份，成長性較快。控制變量的系數(shù)也符合理論預期。對于抵押品較少的企業(yè)而言，企業(yè)規(guī)模與成長性不顯著，而對于抵押品較多的企業(yè)而言，企業(yè)規(guī)模與成長性具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，這是因為抵押品較少的企業(yè)通常是規(guī)模較小的企業(yè)，還不具有生產(chǎn)的規(guī)模效應，而抵押品較多的企業(yè)則通常規(guī)模較大，生產(chǎn)的規(guī)模效應導致規(guī)模越大企業(yè)成長性越快。對于規(guī)模較小的企業(yè)，有形性與成長性具有顯著的負相關(guān)關(guān)系，而對于規(guī)模較大的企業(yè)，有形性與成長性不相關(guān)，這是因為規(guī)模較小的企業(yè)通常參加更多的研發(fā)創(chuàng)新活動，過多的有形資產(chǎn)占用了企業(yè)并不富余資金中的大部分，將不利于企業(yè)通過研發(fā)創(chuàng)新獲取生產(chǎn)進步和企業(yè)成長，而規(guī)模較大的企業(yè)由于融資約束較松，不存在有形資產(chǎn)與研發(fā)創(chuàng)新之間爭搶資金資源的現(xiàn)象。上市年限對企業(yè)成長性的影響不顯著，且影響的方向不一致，這說明企業(yè)成長性與上市年限之間沒有直接的相關(guān)關(guān)系。對于大企業(yè)來說，托賓Q值與成長性具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，而對于中小企業(yè)該相關(guān)關(guān)系不顯著，這說明股票市場能夠及時發(fā)現(xiàn)大企業(yè)的成長性，并將成長性反映了較高的托賓Q值，而股票市場發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)成長性的能力較差，原因在于中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的不確定性程度高，且財務指標信息相對不健全，其未來成長盈利無法及時傳遞給投資者，從而無法轉(zhuǎn)化為更高的托賓Q值。對于抵押品較少的企業(yè)而言，破產(chǎn)風險與成長性具有顯著的負相關(guān)關(guān)系，而對于抵押品較多的企業(yè)，該關(guān)系不顯著，這說明抵押品較少的企業(yè)由于無法獲取充足的外部融資支持，成長性的下降能夠通過企業(yè)自身財務狀況的惡化迅速地傳導而導致企業(yè)破產(chǎn)風險上升，而抵押品較多的企業(yè)由于能夠獲取更多的外部融資，成長性的下降并不必然導致企業(yè)財務狀況的惡化從而破產(chǎn)風險上升。稅盾與企業(yè)成長性的關(guān)系顯著為負，這說明快速成長中的企業(yè)對通過調(diào)整融資結(jié)構(gòu)獲取稅收優(yōu)惠的動機不強烈，而成長性較低的企業(yè)才有更強的動機獲取稅收的優(yōu)惠。分析表4、表5筆者可以得出，風險投資發(fā)展程度的提高（而不是銀行業(yè)發(fā)展程度的提高），能夠緩解從事外部融資依賴度高的行業(yè)的企業(yè)的融資約束問題，這一效果在規(guī)模小、抵押品少的企業(yè)中更加顯著。作為企業(yè)獲取外部融資的兩種方式，風險投資和銀行貸款為什么在緩解規(guī)模小、抵押品少的企業(yè)的融資約束狀況上存在如此明顯的差異？影響企業(yè)獲取風險投資和銀行貸款的因素分別是什么？接下來筆者進行如下的回歸分析：VCFinancingijtp=β0+β1×Assetijtp+β2×Tangijtp+β3×Ageijtp+β4×Agesqijtp+β5ROEijtp+β6×Zijtp+β7×TaxShieldijtp+γt+φp+εijtp（3）DebtFinancingijtp=β0+β1×Assetijtp+β2×Tangijtp+β3×Ageijtp+β4×Agesqijtp+β5×ROEijtp+β6×Zijtp+β7×TaxShieldijtp+γt+φp+εijtp（4）其中，VCFinancingijtp和DebtFinancingijtp分別衡量企業(yè)獲取風險投資和銀行貸款程度②，公式（3）和（4）分別考察了影響企業(yè)獲取風險投資和銀行貸款的影響因素。從表6中可以看出，企業(yè)能否獲取風險投資與企業(yè)規(guī)模（Asset）不相關(guān)，而與企業(yè)有形性具有顯著為負的相關(guān)性，從表7中可以看出，企業(yè)能否獲取銀行貸款則顯著地正相關(guān)于企業(yè)規(guī)模和企業(yè)有形性。這說明，作為企業(yè)獲取外部融資的方式，銀行貸款更傾向于規(guī)模較大以及抵押品較多的企業(yè)，因為這些企業(yè)具有更穩(wěn)定的經(jīng)營活動和未來現(xiàn)金流，具有獲取外部融資充足的抵押品，因此規(guī)模大、抵押品多的企業(yè)能夠獲取充足的銀行貸款融資；而規(guī)模小、抵押品少的企業(yè)，由于無法提供充足的抵押品、未來現(xiàn)金流不穩(wěn)定、信息不對稱程度高，較難獲取充足的銀行貸款融資。風險投資作為企業(yè)獲取外部融資的另一種方式，對企業(yè)規(guī)模不敏感，對企業(yè)抵押品同樣也不敏感，但由于抵押品較少的企業(yè)不能獲取足夠的銀行貸款融資而轉(zhuǎn)向風險投資，導致抵押品較少的企業(yè)反而風險投資獲取較多。從影響企業(yè)獲取風險投資和銀行貸款影響因素的回歸分析看，實證結(jié)果支持了理論上對于風險投資及銀行貸款融資方式差異的討論。因為風險投資多以股權(quán)投資形式存在，而銀行貸款則主要形成公司負債，因此風險投資更加傾向于風險高、收益也高的中小企業(yè)，而銀行貸款傾向于風險低收益低的大企業(yè)；銀行貸款專業(yè)化程度低，主要通過監(jiān)控貸款企業(yè)的財務狀況確保貸款收益，而風險投資專業(yè)化程度高，更加積極主動地參與到企業(yè)戰(zhàn)略制定和經(jīng)營管理中，因此銀行貸款大多以抵押品為首要條件，通過控制企業(yè)提供給銀行的抵押品來確保銀行貸款收益，而風險投資則大多不需要企業(yè)提供抵押品，通過參與企業(yè)戰(zhàn)略制定和經(jīng)營管理促進企業(yè)發(fā)展確保投資收益[15]。為了檢驗上述結(jié)論的穩(wěn)健性，筆者進行了穩(wěn)健性檢驗③：首先，將衡量企業(yè)規(guī)模的指標由資產(chǎn)總計（Asset）替換為營業(yè)收入（Income），將盈利性指標從凈資產(chǎn)收益率（ROE）替換為總資產(chǎn)回報率（ROA），將托賓Q值由市場價值占資產(chǎn)總額與無形資產(chǎn)凈值之差的比重（Qd）替換為市場價值與期末總資產(chǎn)之比（Qc），將企業(yè)上市年數(shù)（Age）替換為企業(yè)成立年數(shù)（Age2），進行回歸分析；其次，考慮到內(nèi)生性問題，筆者將所有財務指標滯后一期進行分析。檢驗結(jié)果顯示，各項指標之間關(guān)系與筆者研究結(jié)論沒有實質(zhì)性差異，支持了之前得出的結(jié)論。
三、緩解中小企業(yè)融資約束的政策建議
截至2013年第三季度末，全國工商注冊的中小企業(yè)總量超過4200萬家，比2007年增長了49.4%，占全國企業(yè)總數(shù)的99%以上；同時，中小企業(yè)也貢獻了58.5%的GDP，68.3%的外貿(mào)出口額，52.2%的稅收和80%的就業(yè)，在促進國民經(jīng)濟平穩(wěn)較快增長、緩解就業(yè)壓力、實現(xiàn)科教興國、優(yōu)化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)等諸多方面，均發(fā)揮著越來越重要的作用。[16]因此，解決中小企業(yè)的融資約束以及快速穩(wěn)定成長問題具有重要的現(xiàn)實意義，同時也帶來深刻的啟示。
1.要積極支持非銀行金融體系的發(fā)展，形成銀行貸款與風險投資相互補充的中小企業(yè)融資格局。當前我國中小企業(yè)融資難、融資貴現(xiàn)象普遍存在，這與我國以銀行尤其是國有大型商業(yè)銀行為主的金融體系不無關(guān)系。由于銀行貸款本身具有的依賴抵押品、專業(yè)化程度低以及債務融資的特點，銀行體系的發(fā)展不會改變銀行貸款傾向于規(guī)模大、抵押品多的企業(yè)的特征。盡管政府一再出臺干預型政策，但不可能從根本上緩解中小企業(yè)融資難、融資貴現(xiàn)象。而包含風險投資在內(nèi)的非銀行金融機構(gòu)，由于具有不依賴抵押品、專業(yè)化程度高、股權(quán)融資為主等特點，能夠有效地緩解中小企業(yè)的融資約束、促進中小企業(yè)的發(fā)展與成長。特別是對一些具有核心技術(shù)、市場前景廣闊的高科技企業(yè)作用更優(yōu)。因此，進一步的金融改革應當更加大力發(fā)展非銀行金融體系，建立一個包括金融機構(gòu)和金融市場、銀行和非銀行金融機構(gòu)共同發(fā)展的多層次的金融體系。
