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[DOI]10.13939/ki.zgsc.2017.08.076
1引言與文獻(xiàn)綜述
近年來，我國房價飆升。面對房價的持續(xù)大幅上揚，住房投資成為城鄉(xiāng)居民投資的重要途徑。住房既為必需品又為投資品，住房擁有率及其價值的高低能否對家庭股票投資決策造成影響，日益引起學(xué)者們的關(guān)注。
從現(xiàn)有文獻(xiàn)來看，關(guān)于住房價值對股票投資影響的分析集中在住房對股票參與度、股票投資額的影響。學(xué)者普遍認(rèn)為住房資產(chǎn)在家庭總資產(chǎn)中的比重越高，家庭的股市參與率越高（Kullmann和Siegel，2005；吳衛(wèi)星等，2010）。關(guān)于住房價值對股票投資額的影響，目前尚無統(tǒng)一定論。部分學(xué)者認(rèn)為二者呈負(fù)向變動關(guān)系（吳衛(wèi)星和齊天翔，2007）；部分學(xué)者指出二者正相關(guān)（Waggle和Johnson，2009）；也有學(xué)者認(rèn)為住房價值對股票投資額沒有影響（Yao和Zhang，2005）。
由于信息不對稱的存在，實際的金融市場面臨著較嚴(yán)重的不確定性和流動性約束。流動性約束會制約家庭的可支配資金水平、不確定性會使得家庭表現(xiàn)出較高的風(fēng)險厭惡程度，進(jìn)而影響家庭的股票投資決策。隨著住房價格的上漲，住房財富隨之增加。住房財富增加所引起的家庭財富水平提高，能夠緩解家庭的流動性約束（Liao等，2012），使得家庭的風(fēng)險厭惡程度下降（Peress，2004），從而提高家庭的股市參與的可能性和股票投資份額。
關(guān)于家庭住房對股票投資影響的研究文獻(xiàn)頗豐，且成果顯著，這些文獻(xiàn)提供了一系列可能影響股票投資的控制因素，為后續(xù)研究做出了重大貢獻(xiàn)。但這些研究多以美國家庭為研究對象且多針對家庭的首套房或房產(chǎn)總價值。但僅有一套房的家庭與擁有兩套住房的家庭在家庭總財富、風(fēng)險厭惡水平等方面均存在顯著差異。鑒于此，本文以“住房財富”為切入點，以中國家庭為研究對象，并將研究對象按住房數(shù)量區(qū)分為只有一套住房的家庭和擁有兩套住房的家庭，研究兩類家庭的住房財富對其股票投資決策的影響。
2住房財富股票投資影響的實證分析
2.1樣本及變量選擇
本文采用的家庭資產(chǎn)、家庭成員特征等數(shù)據(jù)來源于CHFS，物價指數(shù)等來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。以住房價格指數(shù)與住房購置價格的差異來衡量住房財富；考慮到住房存量的影響，本文以住房的市值與購置價的差異來衡量住房的增值。對股票投資的衡量采用兩個指標(biāo)，一是是否參與股市；二是股票的投資額度。同時，引入了一系列的家庭特征變量，如家庭收入及總財富，戶主的年齡、學(xué)歷、風(fēng)險厭惡度，家庭所處區(qū)域，是否擁有自營企業(yè)、是否按揭貸款等對家庭的個體特征進(jìn)行控制。另外，實證分析中，所有以價值形式出現(xiàn)的變量均使用對應(yīng)年份的CPI指數(shù)進(jìn)行平減，消除物價變化的影響。
2.2描述性分析
從表1可以看出，無論是中位數(shù)水平還是均值水平，擁有兩套住房家庭的家庭總財富、住房財富均高于只有一套住房的家庭，其風(fēng)險厭惡水平則低于一套房家庭。就股票投資額、股票投資占比和股市參與率來看，一套房家庭和兩套房家庭的中位數(shù)水平均為0，反映出我國“股市有限參與”的普遍性；從均值水平來看，兩套房家庭明顯高于一套房家庭。
2.3模型檢驗
按擁有一套房還是兩套房對研究對象進(jìn)行分組，采用回歸分析法測度住房財富對兩類家庭股票投資決策，一是否參與股市；二是對股票的投資額度的影響。為了分離出住房價值本身對股市參與的影響，在解釋變量中引入了住房價值；由于住房財富對股票參與的影響可能是非線性的，引入了住房財富的平方項；另外引入了家庭及家庭成員的特征變量作為控制變量。據(jù)此，設(shè)定模型：
其中，stocker表示是否參與股票投資；s表示股票投資在金融資產(chǎn)中的占比；dh為住房財富，dh2表示住房財富的平方項，h表示住房的價值，i表示第i個家庭；x表示其他控制變量。
回歸結(jié)果（見表2）顯示：住房財富水平越高，家庭參與股市的可能性越大，住房財富提高會促進(jìn)家庭提高金融資產(chǎn)中的股票投資額，并且其影響呈倒“U”形特征。其他變量對股市參與率及股票投資額的影響是相同的：家庭收入、總財富、按揭貸款、學(xué)歷對家庭股市參與度、股票投資額有正向影響；年齡、家庭成員數(shù)量、風(fēng)險厭惡程度與家庭股市參與度、股票投資額呈負(fù)相關(guān)性；與東部地區(qū)家庭相比，中西部地區(qū)家庭參與股市的可能性更大、股票投資份額越高。
將研究對象依擁有住房的數(shù)量進(jìn)行分組回歸，結(jié)果顯示：住房價值提高會促進(jìn)家庭提高股市參與度、增加股票投資份額，并且對一套房家庭的影響更加明顯。導(dǎo)致這種差異的原因可能在于：一套房家庭的總財富水平低于二套房家庭，進(jìn)入股市的固定成本僅對一套房家庭的股市參與度產(chǎn)生影響；一套房家庭的家庭財富相對較低，隨著住房財富水平的提高，其流動性約束得到顯著緩解，所以股票投資額明顯上升，以實現(xiàn)優(yōu)化家庭資源配置。二套房家庭的家庭財富相對較高，因此持有的股票份額目前已經(jīng)達(dá)到家庭資源配置的最優(yōu)化，即使住房財富提高會引起股票投資的份額提高，但是影響的程度低于一套房家庭。
3結(jié)論和政策建議
本文就我國家庭住房財富對股市參與度、股票投資額的影響展開分析?；貧w結(jié)果顯示，住房財富增加能夠提高家庭參與股市的概率，刺激家庭持有更高的股票份額，并且住房財富對一套房家庭的影響更加明顯。本文的結(jié)論為宏觀經(jīng)濟政策的制定及證券公司的營銷業(yè)務(wù)的開展提供了一定的理論依據(jù)。對房地產(chǎn)行業(yè)的政策調(diào)整應(yīng)堅持循序漸進(jìn)的原則，對房價的急速調(diào)整，會影響家庭住房價值及住房財富，這不但會對房地產(chǎn)市場造成沖擊，同時會對股票市場帶來聯(lián)動效應(yīng)；同時，政策應(yīng)當(dāng)具有針對性，對僅有一套房的家庭和二套房家庭的措施應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)一定的差異性，以期達(dá)到最好的調(diào)控效果。就證券公司的營銷業(yè)務(wù)開展來說，應(yīng)主要集中在一套房家庭，將這些客戶中尚未擁有股票賬戶的家庭作為潛在客戶，將已經(jīng)擁有的客戶作為重點關(guān)注客戶，以期獲得較高的營銷效果。
參考文獻(xiàn)：
[1]吳衛(wèi)星，齊天翔.流動性、生命周期與投資組合相異性-中國投資者行為調(diào)查實證分析[J].經(jīng)濟研究，2007（2）.
[2]吳衛(wèi)星，易盡然，鄭建明.中國居民家庭投資結(jié)構(gòu)：基于生命周期、財富和住房的實證分析[J].經(jīng)濟研究增刊，2010（S1）.
[3]KullmannCornelia，SiegelStephan.RealEstateanditsRoleinHouseholdPortfolioChoice[R].EFA2003AnnualConferencePaperNo.918，2005.
一、概念解析
（一）資本市場
所謂資本市場是指提供給需要融資的人進(jìn)行融資，提供給利用資本尋找投資機會的人進(jìn)行投資，實現(xiàn)投融資的一個場所。資本市場的品種有股票、基金、債券、金融衍生品等品種。
（二）數(shù)學(xué)
所謂數(shù)學(xué)是指研究數(shù)量，圖形及他們的變化等的一門學(xué)科。
（三）股市技術(shù)面分析
所謂股市技術(shù)面分析是指以股票市場的過去和現(xiàn)在的市場行為作為研究和分析的對象，尋找出市場規(guī)律，并根據(jù)所尋找出來的市場規(guī)律進(jìn)行股票投資分析的一種方法。在進(jìn)行股市技術(shù)面的時候需要應(yīng)用大量的數(shù)學(xué)知識和數(shù)學(xué)工具對所獲得的股票市場過去和現(xiàn)在的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行處理以尋找到市場規(guī)律。因此，股市技術(shù)面分析對數(shù)學(xué)的依賴性非常強。
二、數(shù)學(xué)在股市技術(shù)面分析中的具體應(yīng)用
（一）應(yīng)用數(shù)學(xué)公式對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理構(gòu)建技術(shù)指標(biāo)
所謂股市技術(shù)面分析中的技術(shù)指標(biāo)分析法是指應(yīng)用一定的數(shù)學(xué)公式對所搜集到的股票市場過去和現(xiàn)在的數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，得到一個數(shù)值，并依據(jù)得到的數(shù)值對股市作出某一方面的判斷的方法。主要股市技術(shù)分析指標(biāo)有：移動均線（MA）、相對強弱指標(biāo)RSI、指數(shù)異動平滑平均線MACD、大勢型騰落指標(biāo)ADL、隨機震蕩指標(biāo)KDJ等。
例子：移動平均線（MA）
移動平均線是指將一定時期內(nèi)的股票價格或者股票指數(shù)加以平均在坐標(biāo)系里得到一個點，并把不同時間所得到的點連成一條線，就形成了移動平均線MA了。移動平均線按照所選取的時期長短的不同可以分為：短期移動平均線、中期移動平均線、長期移動平均線。
移動平均線的特性；由于移動平均線通過對一定時期內(nèi)的股票價格或者股票指數(shù)進(jìn)行平均，故其擁有穩(wěn)定性和滯后性的特點，因此，股市投資者可以應(yīng)用移動平均線的穩(wěn)定性對股票價格或者股票指數(shù)進(jìn)行分析，但同時它有具有滯后性，所以在應(yīng)用移動平均線分析的時候應(yīng)該注意其滯后性的特點，結(jié)合具體情況具體分析。
（二）構(gòu)筑切線來推測未來走勢
所謂構(gòu)筑切線是指根據(jù)一定的方法和原則在股票價格走勢或者股票指數(shù)走勢圖里畫出一些直線，并根據(jù)這些直線對股票價格或者股票指數(shù)未來走勢進(jìn)行判斷的一種股市技術(shù)分析方法。常見的股市切線技術(shù)分析方法有：趨勢線法、軌道線法、黃金分割線法等。
例子：趨勢線
股市技術(shù)面分析的基本假設(shè)中的一個假設(shè)為：股票的價格或者股票指數(shù)的走勢沿著趨勢運動。因此，我們可以通過構(gòu)筑切線將股票的價格或者股票走勢的這種趨勢用切線表示出來，我們將這樣的切線稱為趨勢線。通常，我們將反映股價或指數(shù)向上運動的趨勢線稱為上升趨勢線，反映股價或指數(shù)向下運動的趨勢線稱為下降趨勢線。趨勢線的畫法為：將一段時間內(nèi)股票價格或者股票指數(shù)的高點或者低點連成一條直線，即趨勢線。一般來說，如果所畫出的直線，碰到的點越多，其有效性強。因此，我們可以應(yīng)用趨勢線這樣的特性去判斷股票價格或者股票指數(shù)未來的走勢，當(dāng)有效的趨勢線被突破后股票價格或者股票指數(shù)未來的走勢可能會出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。
（三）構(gòu)筑股票價格或者股票指數(shù)形態(tài)來幫助分析
我們可以根據(jù)股票價格或者股票指數(shù)的走勢所經(jīng)歷的軌跡形態(tài)，來幫助我們判斷未來的股票價格或者股票指數(shù)的行情走勢，這種方法我們稱為形態(tài)法。根據(jù)股價的運動走勢規(guī)律我們可以將股價形態(tài)分為反轉(zhuǎn)突破形態(tài)和持續(xù)整理形態(tài)兩種。常見的反轉(zhuǎn)突破形態(tài)有：頭肩形態(tài)、圓弧形態(tài)、喇叭形態(tài)、V形形態(tài)等。常見的持續(xù)整理形態(tài)有：三角形持續(xù)整理形態(tài)、矩形形態(tài)、旗形形態(tài)等。我們可以通過股價的形態(tài)來判定當(dāng)下的股票價格或者股價指數(shù)走勢中的多空雙方處于怎么樣的一種心理，通過判定多空雙方的心理來幫助投資者做投資決策分析。
例子：圓弧形態(tài)
將股價一段時間內(nèi)的若干個局部高點或者低點用折線連接起來就可以得到一條像圓弧那樣的弧線，如果股價或者股價指數(shù)走出類似于這樣的弧線的軌跡，我們稱這樣的軌跡形態(tài)為圓弧形態(tài)。圓弧的形態(tài)特性：1.圓弧形態(tài)形成后，股價出現(xiàn)反轉(zhuǎn)后所帶來的行情往往會出現(xiàn)爆發(fā)式的上漲或者下跌；2.圓弧形態(tài)形成的時間越長，反轉(zhuǎn)之后可能帶來的爆發(fā)式行情的可信度就越高。所以，我們可以根據(jù)圓弧形態(tài)的這些特性給我們在做投資決策分析的時候提供幫助。
三、總結(jié)
由于在不知道基本面的情況下，純粹的從技術(shù)面的角度去判斷股價未來的走勢風(fēng)險較大，所以我們在應(yīng)用股市技術(shù)面的同時需要結(jié)合基本面的判定去幫助我們?nèi)プ鐾顿Y決策分析，以達(dá)到科學(xué)的投資決策。由于有很多的技術(shù)分析方法，并且每種技術(shù)分析方法都有其各自的優(yōu)點和缺點，故我們可以同時選用多種技術(shù)分析方法，以達(dá)到優(yōu)點和缺點相互補充，提高投資決策分析的有效性。
一般認(rèn)為，行為金融學(xué)的產(chǎn)生以1951年Burrel教授發(fā)表《投資戰(zhàn)略的實驗方法的可能性研究》一文為標(biāo)志，該文首次將行為心理學(xué)結(jié)合在經(jīng)濟學(xué)中來解釋金融現(xiàn)象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合寫了《人類決策的心理學(xué)研究》，為行為金融學(xué)理論作出了開創(chuàng)性的貢獻(xiàn)。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授發(fā)表了《預(yù)期理論：風(fēng)險決策分析》，正是提出了行為金融學(xué)中的預(yù)期理論。
中南大學(xué)的饒育蕾和劉達(dá)鋒著的《行為金融學(xué)》是我國第一本系統(tǒng)闡述行為金融學(xué)理論的著作。吳世農(nóng)、俞喬、王慶石和劉穎等早在中國證券市場初建時就對中國股市調(diào)查并進(jìn)行取樣分析，得出中國市場為非有效市場，其主要論文有：吳世農(nóng)、韋紹永的《上海股市投資組合規(guī)模和風(fēng)險關(guān)系的實證研究》，陳旭、劉勇的《對我國股票市場有效性的實證分析及隊策建議》。國內(nèi)對這一理論的研究相對不足，對投資策略的涉足更是有限。
本文主要是借鑒了兩位美國學(xué)者的思路進(jìn)行論證。美國學(xué)者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯達(dá)摩達(dá)蘭著的《投資管理》總結(jié)了美國比較有影響力的觀點，對行為金融學(xué)理論在投資領(lǐng)域的應(yīng)用進(jìn)行了發(fā)展，對投資行為進(jìn)行了全面剖析，其對投資策略的研究更具有獨到之處，這種在行為金融學(xué)下投資策略的研究對我國證券業(yè)的發(fā)展將有十分重要的借鑒意義。羅伯特•泰戈特著《投資管理-保證有效投資的25歌法則》以其簡單而明了的筆法描繪了行為金融學(xué)下投資方法的選擇應(yīng)具備的條件和原則，指導(dǎo)我們的實踐。BrighamEhrharot著的《財務(wù)管理理論與實務(wù)》中也不乏對行為金融學(xué)的應(yīng)用，比如：選擇權(quán)的應(yīng)用等。
2行為金融學(xué)概述
行為金融學(xué)是將行為學(xué)、心理學(xué)和認(rèn)知學(xué)成果運用到金融市場上產(chǎn)生的一種新理論，是基于心理學(xué)實驗結(jié)果提出投資者決策時的心理特征假設(shè)來研究投資者實際投資決策行為的一門學(xué)科。
行為金融學(xué)有兩個研究主題：一是市場并非有效，主要探討金融噪聲理論；二是投資者并非是理性的，主要探討投資者會發(fā)生的各種認(rèn)知和行為偏差問題。
主要理論：
證券市場是不完全有效的即市場定價不能完全反映一切信息，存在噪聲交易者風(fēng)險即金融噪聲理論。投資者構(gòu)筑的投資組合具有金字塔型層狀特征即行為組合理論。
投資者有限理性。行為金融學(xué)總結(jié)的投資者行為偏差有：決策參考點決定行為者對風(fēng)險的態(tài)度；投資者存在心理帳戶；投資者還存在過度自信心理和從眾心理。
3行為金融學(xué)在實務(wù)中的應(yīng)用
實際上，各種積極管理模式都假定市場定價失真或無效。他們認(rèn)為通過投資于定價失真的市場或資產(chǎn)可以獲得增值。然而所有的人都知道這種無效性是轉(zhuǎn)瞬即逝的，這樣，這些無效性可能會為有耐心的投資者提供收益?！澳托摹笔且粋€好的投資策略中的重要組成部分。
行為金融學(xué)理論可以很好地解釋諸如阿萊悖論、日歷效應(yīng)股權(quán)溢價、期權(quán)微笑、封閉式基金之謎、小盤股效應(yīng)等等金融學(xué)難題。還提出了成本平均策略、選擇策略參考點來判斷預(yù)期的損益、動量交易策略等投資策略。一些金融實踐者已經(jīng)開始運用行為金融學(xué)的這些投資策略來指導(dǎo)他們的投資活動。
成本平均策略。成本平均策略是在股市價格下跌時，分批買進(jìn)股票以攤低成本的策略。采用這一策略不是追求效用最大化，而是降低投資活動。
行為金融學(xué)認(rèn)為，人們在進(jìn)行決策的時候，往往會選擇一個決策參考點來判斷預(yù)期的損益，而非著眼于最終的財富狀況。在心理預(yù)期的過程中，人們會把決策分成不同的心理帳戶來考慮，常常擁有自信情節(jié)，高估已經(jīng)擁有的商品或服務(wù)，并且傾向于增加這里物品或服務(wù)的使用次數(shù)。還對預(yù)期的損失過于敏感，把同樣價值的損失計算成遠(yuǎn)高于同樣價值的收益，而對已經(jīng)形成損失的東西卻表現(xiàn)出一種“處置效果”，由于期待機會收回成本而繼續(xù)經(jīng)受可能的損失。因此在行為金融學(xué)中的“心理”帳戶和“認(rèn)知偏差”這兩個概念，應(yīng)該在日常理財中關(guān)注。運用動量交易策略。即預(yù)先對股票收益和交易量設(shè)定過濾準(zhǔn)則，當(dāng)股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾準(zhǔn)則時就買入或賣出股票的投資策略。當(dāng)處置效應(yīng)在證券市場上比較嚴(yán)重時，其帶來的股票基本價值與市場價格之間的差幅就會更大；當(dāng)價格向價值回歸時，可利用動量交易策略，通過差幅獲利。
市場無效性本質(zhì)上是一種套利機會，如果足夠多的資金追求同一種市場無效性，它肯定會消失。對于許多定量投資者來說，永遠(yuǎn)感到困惑的是，一旦某種市場無效性在學(xué)術(shù)刊物上得到詳細(xì)論述，它就奇怪地消失了。實際上，如果昨天的無效性已廣為人知，并吸引了大量的投資資本，再設(shè)想它明天仍然存在是非常危險的。資本市場同樣如此。因此，不要屈從或迷戀“權(quán)威”的信息，應(yīng)該努力追求有個性的投資策略。
在職業(yè)資金管理游戲中獲勝的資金管理者一般都是最少犯錯誤的人，但其中的許多錯誤都可以歸因于人類本性——追求安穩(wěn)、相信潮流、失敗后希望改換風(fēng)格和指導(dǎo)思想。投資組合管理中的一些錯誤源于資金管理者不了解自己的客戶，不了解自己的投資市場，一些錯誤源于資金管理者走“受托人的鋼絲繩”的游戲，一方面要獲得高額收益，另一方面還不能超越客戶的風(fēng)險承受性。
4股票投資策略
4.1具備股票投資取勝的素質(zhì)
1 文獻(xiàn)綜述
一般認(rèn)為，行為金融學(xué)的產(chǎn)生以1951年Burrel教授發(fā)表《投資戰(zhàn)略的實驗方法的可能性研究》一文為標(biāo)志，該文首次將行為心理學(xué)結(jié)合在經(jīng)濟學(xué)中來解釋金融現(xiàn)象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合寫了《人類決策的心理學(xué)研究》，為行為金融學(xué)理論作出了開創(chuàng)性的貢獻(xiàn)。1979年Daniel Kahneman教授和Amos Tversky教授發(fā)表了《預(yù)期理論：風(fēng)險決策分析》，正是提出了行為金融學(xué)中的預(yù)期理論。
中南大學(xué)的饒育蕾和劉達(dá)鋒著的《行為金融學(xué)》是我國第一本系統(tǒng)闡述行為金融學(xué)理論的著作。吳世農(nóng)、俞喬、王慶石和劉穎等早在中國證券市場初建時就對中國股市調(diào)查并進(jìn)行取樣分析，得出中國市場為非有效市場，其主要論文有：吳世農(nóng)、韋紹永的《上海股市投資組合規(guī)模和風(fēng)險 關(guān)系的實證研究》，陳旭、劉勇的《對我國股票市場有效性的實證分析及隊策建議》。國內(nèi)對這一理論的研究相對不足，對投資策略的涉足更是有限。
本文主要是借鑒了兩位美國學(xué)者的思路進(jìn)行論證。美國學(xué)者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯達(dá)摩達(dá)蘭著的《投資管理》總結(jié)了美國比較有影響力的觀點，對行為金融學(xué)理論在投資領(lǐng)域的應(yīng)用進(jìn)行了發(fā)展，對投資行為進(jìn)行了全面剖析，其對投資策略的研究更具有獨到之處，這種在行為金融學(xué)下投資策略的研究對我國證券業(yè)的發(fā)展將有十分重要的借鑒意義。羅伯特•泰戈特著《投資管理-保證有效投資的25 歌法則》以其簡單而明了的筆法描繪了行為金融學(xué)下投資方法的選擇應(yīng)具備的條件和原則，指導(dǎo)我們的實踐。Brigham Ehrharot著的《財務(wù)管理理論與實務(wù)》中也不乏對行為金融學(xué)的 應(yīng)用，比如：選擇權(quán)的應(yīng)用等。
2 行為金融學(xué)概述
行為金融學(xué)是將行為學(xué)、心理學(xué)和認(rèn)知學(xué)成果運用到金融市場上產(chǎn)生的一種新理論，是基于心理學(xué)實驗結(jié)果提出投資者決策時的心理特征假設(shè)來研究投資者實際投資決策行為的一門學(xué)科。
行為金融學(xué)有兩個研究主題：一是市場并非有效，主要探討金融噪聲理論；二是投資者并非是理性的，主要探討投資者會發(fā)生的各種認(rèn)知和行為偏差問題。
主要理論：
證券市場是不完全有效的即市場定價不能完全反映一切信息，存在噪聲交易者風(fēng)險即金融噪聲理論。投資者構(gòu)筑的投資組合具有金字塔型層狀特征即行為組合理論。
投資者有限理性。行為金融學(xué)總結(jié)的投資者行為偏差有：決策參考點決定行為者對風(fēng)險的態(tài)度；投資者存在心理帳戶；投資者還存在過度自信心理和從眾心理。
3 行為金融學(xué)在實務(wù)中的應(yīng)用
實際上，各種積極管理模式都假定市場定價失真或無效。他們認(rèn)為通過投資于定價失真的市場或資產(chǎn)可以獲得增值。然而所有的人都知道這種無效性是轉(zhuǎn)瞬即逝的，這樣，這些無效性可能會為有耐心的投資者提供收益。“耐心”是一個好的投資策略中的重要組成部分。
中南大學(xué)的饒育蕾和劉達(dá)鋒著的《行為金融學(xué)》是我國第一本系統(tǒng)闡述行為金融學(xué)理論的著作。吳世農(nóng)、俞喬、王慶石和劉穎等早在中國證券市場初建時就對中國股市調(diào)查并進(jìn)行取樣分析，得出中國市場為非有效市場，其主要論文有：吳世農(nóng)、韋紹永的《上海股市投資組合規(guī)模和風(fēng)險關(guān)系的實證研究》，陳旭、劉勇的《對我國股票市場有效性的實證分析及隊策建議》。國內(nèi)對這一理論的研究相對不足，對投資策略的涉足更是有限。
本文主要是借鑒了兩位美國學(xué)者的思路進(jìn)行論證。美國學(xué)者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯達(dá)摩達(dá)蘭著的《投資管理》總結(jié)了美國比較有影響力的觀點，對行為金融學(xué)理論在投資領(lǐng)域的應(yīng)用進(jìn)行了發(fā)展，對投資行為進(jìn)行了全面剖析，其對投資策略的研究更具有獨到之處，這種在行為金融學(xué)下投資策略的研究對我國證券業(yè)的發(fā)展將有十分重要的借鑒意義。羅伯特•泰戈特著《投資管理-保證有效投資的25歌法則》以其簡單而明了的筆法描繪了行為金融學(xué)下投資方法的選擇應(yīng)具備的條件和原則，指導(dǎo)我們的實踐。BrighamEhrharot著的《財務(wù)管理理論與實務(wù)》中也不乏對行為金融學(xué)的應(yīng)用，比如：選擇權(quán)的應(yīng)用等。
2行為金融學(xué)概述
行為金融學(xué)是將行為學(xué)、心理學(xué)和認(rèn)知學(xué)成果運用到金融市場上產(chǎn)生的一種新理論，是基于心理學(xué)實驗結(jié)果提出投資者決策時的心理特征假設(shè)來研究投資者實際投資決策行為的一門學(xué)科。
行為金融學(xué)有兩個研究主題：一是市場并非有效，主要探討金融噪聲理論；二是投資者并非是理性的，主要探討投資者會發(fā)生的各種認(rèn)知和行為偏差問題。
主要理論：
證券市場是不完全有效的即市場定價不能完全反映一切信息，存在噪聲交易者風(fēng)險即金融噪聲理論。投資者構(gòu)筑的投資組合具有金字塔型層狀特征即行為組合理論。
投資者有限理性。行為金融學(xué)總結(jié)的投資者行為偏差有：決策參考點決定行為者對風(fēng)險的態(tài)度；投資者存在心理帳戶；投資者還存在過度自信心理和從眾心理。
3行為金融學(xué)在實務(wù)中的應(yīng)用
實際上，各種積極管理模式都假定市場定價失真或無效。他們認(rèn)為通過投資于定價失真的市場或資產(chǎn)可以獲得增值。然而所有的人都知道這種無效性是轉(zhuǎn)瞬即逝的，這樣，這些無效性可能會為有耐心的投資者提供收益?！澳托摹笔且粋€好的投資策略中的重要組成部分。
行為金融學(xué)理論可以很好地解釋諸如阿萊悖論、日歷效應(yīng)股權(quán)溢價、期權(quán)微笑、封閉式基金之謎、小盤股效應(yīng)等等金融學(xué)難題。還提出了成本平均策略、選擇策略參考點來判斷預(yù)期的損益、動量交易策略等投資策略。一些金融實踐者已經(jīng)開始運用行為金融學(xué)的這些投資策略來指導(dǎo)他們的投資活動。
成本平均策略。成本平均策略是在股市價格下跌時，分批買進(jìn)股票以攤低成本的策略。采用這一策略不是追求效用最大化，而是降低投資活動。
行為金融學(xué)認(rèn)為，人們在進(jìn)行決策的時候，往往會選擇一個決策參考點來判斷預(yù)期的損益，而非著眼于最終的財富狀況。在心理預(yù)期的過程中，人們會把決策分成不同的心理帳戶來考慮，常常擁有自信情節(jié)，高估已經(jīng)擁有的商品或服務(wù)，并且傾向于增加這里物品或服務(wù)的使用次數(shù)。還對預(yù)期的損失過于敏感，把同樣價值的損失計算成遠(yuǎn)高于同樣價值的收益，而對已經(jīng)形成損失的東西卻表現(xiàn)出一種“處置效果”，由于期待機會收回成本而繼續(xù)經(jīng)受可能的損失。因此在行為金融學(xué)中的“心理”帳戶和“認(rèn)知偏差”這兩個概念，應(yīng)該在日常理財中關(guān)注。運用動量交易策略。即預(yù)先對股票收益和交易量設(shè)定過濾準(zhǔn)則，當(dāng)股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾準(zhǔn)則時就買入或賣出股票的投資策略。當(dāng)處置效應(yīng)在證券市場上比較嚴(yán)重時，其帶來的股票基本價值與市場價格之間的差幅就會更大；當(dāng)價格向價值回歸時，可利用動量交易策略，通過差幅獲利。
市場無效性本質(zhì)上是一種套利機會，如果足夠多的資金追求同一種市場無效性，它肯定會消失。對于許多定量投資者來說，永遠(yuǎn)感到困惑的是，一旦某種市場無效性在學(xué)術(shù)刊物上得到詳細(xì)論述，它就奇怪地消失了。實際上，如果昨天的無效性已廣為人知，并吸引了大量的投資資本，再設(shè)想它明天仍然存在是非常危險的。資本市場同樣如此。因此，不要屈從或迷戀“權(quán)威”的信息，應(yīng)該努力追求有個性的投資策略。
在職業(yè)資金管理游戲中獲勝的資金管理者一般都是最少犯錯誤的人，但其中的許多錯誤都可以歸因于人類本性——追求安穩(wěn)、相信潮流、失敗后希望改換風(fēng)格和指導(dǎo)思想。投資組合管理中的一些錯誤源于資金管理者不了解自己的客戶，不了解自己的投資市場，一些錯誤源于資金管理者走“受托人的鋼絲繩”的游戲，一方面要獲得高額收益，另一方面還不能超越客戶的風(fēng)險承受性。新晨
4股票投資策略
4.1具備股票投資取勝的素質(zhì)
對于我們來說，在股票業(yè)取得成功的素質(zhì)應(yīng)該包括：忍耐、自立、簡單明了、能忍受痛苦、心胸開闊、有獨立判斷能力、百折不撓、謙讓、靈活、愿做獨立的研究工作、勇于承認(rèn)錯誤，還有對普通的商業(yè)恐慌不屑一顧。這些素質(zhì)的具備與巴菲特的忠告是一致的，與行為金融學(xué)是相符的，市場可能是無效的，積極管理者也有增加價值的潛力，但這些無效性既不簡單，也不是靜態(tài)的，利用起來代價也不低。換言之，市場無效性的一個特點就是容易消失。這就意味著市場無效性一旦被隔離出來，并廣為人知，越來越多的資金追逐這一無效性時，這個特點就消失了。問題不在于投資者和他們的顧問很愚昧或麻木不仁，在于當(dāng)信息收到之時情況可能已經(jīng)發(fā)生變化。當(dāng)樂觀的金融信息廣泛傳播時，大多數(shù)投資人認(rèn)為這個經(jīng)濟形勢在近期內(nèi)還會進(jìn)一步高漲時，經(jīng)濟走勢實際上已經(jīng)向衰退邁進(jìn)。頭腦清醒的投資者可以在信息不完全、不理想的情況下做出正確決策，那種需要各種資料的“科學(xué)頭腦”是不科學(xué)的。
4.2逆潮流而動
風(fēng)險觀念的根源在人類感情中可以找到。我們都是社會性生物，渴望與別人協(xié)調(diào)一致，達(dá)成共識。以常規(guī)
方式失敗經(jīng)常比非常規(guī)性失敗痛苦較少。相應(yīng)地，投資者更愿意冒以常規(guī)方式失敗的較大風(fēng)險，而不愿意冒可能以非常規(guī)方式失敗的較小風(fēng)險。許多投資者并不一定像他們以為的那樣對風(fēng)險有多少耐心。
參考文獻(xiàn)
如何降低企業(yè)閑置資金的時間成本，提高企業(yè)閑置資金的使用率，使存量資金產(chǎn)生最大的效益，是企業(yè)資金管理面臨的重大課題。按照閑置資金盤活方式的不同，本文將從以下三個方面來研究。
一、加強閑置資金的統(tǒng)籌使用
為了充分發(fā)揮閑置資金的作用，企業(yè)首先要樹立資金統(tǒng)籌使用的理念，組織實施好企業(yè)內(nèi)部閑置資金的橫向融通，搞活企業(yè)內(nèi)部資金。
隨著當(dāng)代企業(yè)規(guī)模的不斷擴大，它們大多以集團(tuán)（group）的形式出現(xiàn)。對不具備在企業(yè)內(nèi)部建立財務(wù)公司的轄有子公司和分公司的大中型企業(yè)集團(tuán)公司來說，由于各下屬公司行業(yè)的不同，產(chǎn)品的不同，資金占用的差異更大，部分資金處于閑置狀態(tài)的情況更為突出?？偣緫?yīng)先選擇具有網(wǎng)絡(luò)上實現(xiàn)資金收付功能的商業(yè)銀行作為合作伙伴，安排總公司內(nèi)各子公司、分公司統(tǒng)一在各所在地的銀行開立結(jié)算賬戶。這樣集團(tuán)可掌握所有資金收入，就可利用集團(tuán)內(nèi)各子公司、分公司資金在周轉(zhuǎn)過程中的短暫停留以及資金結(jié)構(gòu)上的不平衡，在各子公司、分公司中調(diào)劑使用，以充分發(fā)揮閑置資金的作用。
如前所述，假定A類公司有閑置資金1000萬元，其中500萬元用于B類公司的資金不足，內(nèi)部橫向融通資金按年利率8%計算，A類公司每年可獲經(jīng)濟效益500*8%=40萬元，另500萬元參與證券投資，按社會平均資金報酬率10%計算，每年可獲經(jīng)濟效益500*10%=50萬元。B類公司每年根據(jù)市場年平均借款利率10%計算，籌資費用為50萬元，由于減少籌資費用的支出而增加經(jīng)濟效益10萬元。整個集團(tuán)公司僅利用這筆閑置的貨幣資金每年就可創(chuàng)造經(jīng)濟效益100萬元左右；如若以1000萬元存入銀行，僅得利息20萬元左右。這樣以來就極大地提高了閑置資金的使用效率。
另外，資金的統(tǒng)籌使用還應(yīng)由總公司統(tǒng)一安排，互相調(diào)劑，有償使用，年終清算，并由總公司財務(wù)部開出資金占用單，作為有償使用資金的結(jié)算憑證，做到事前有計劃，事中有平衡，事后有考核，以明晰集團(tuán)內(nèi)部資金的來龍去脈。
二、積極參與金融市場的各種投資
企業(yè)財務(wù)可以運用資金周轉(zhuǎn)速度、短期投資變現(xiàn)能力、金融投資多元組合等一系列指標(biāo)來進(jìn)行計算、分析，參與金融市場的證券買賣或其他活動，獲取最大的經(jīng)濟效益。具體操作應(yīng)注意以下幾個方面：
（一）企業(yè)選擇證券投資的決策分析
企業(yè)在進(jìn)行證券投資決策時要考慮到證券的代表的實體情況、當(dāng)前投資者的信心、國家宏觀調(diào)控動向以及風(fēng)險收益等一系列的因素。以股票投資為例，企業(yè)操作的具體步驟為：
首先，要選擇有發(fā)展?jié)摿Φ男袠I(yè)。對行業(yè)的選擇應(yīng)弄清該行業(yè)有無成長前景，前景如何；新的競爭者是否容易進(jìn)入，有無特許經(jīng)營權(quán)；該行業(yè)產(chǎn)品的價格結(jié)構(gòu)是否穩(wěn)定，有無消費需求。企業(yè)最好不要涉及有明顯周期或容易波動行業(yè)的股票。
其次，要選擇有發(fā)展前景或后勁強勁的公司股票。行業(yè)確定后，就要評價和考慮對其中哪個公司投資。在對公司的財務(wù)會計報告進(jìn)行考察時，主要應(yīng)分析其股東權(quán)益報酬率、股東盈余、高毛利率和創(chuàng)造股票更大價值等四項財務(wù)指標(biāo)。并在此基礎(chǔ)上評估公司經(jīng)營者的品質(zhì)，包括管理階層是否理性，對股東是否坦誠，是否能夠?qū)狗ㄈ藱C構(gòu)的盲從行為；評估公司的經(jīng)營管理、產(chǎn)品研究開發(fā)、成本控制等狀況。只有具有簡單易于了解、經(jīng)營穩(wěn)定和前景看好等特征的公司股票，才是商業(yè)企業(yè)購買的對象。
再次，選擇進(jìn)入股票市場的時機和購買價格。商業(yè)企業(yè)投資股票的行為取決于股票的市場價格和實質(zhì)價值的差額。可采用內(nèi)在價值法，也可采用價格/收益倍數(shù)作標(biāo)準(zhǔn)。該比率越低，商業(yè)企業(yè)掙得價值就越高，投資回收也越快。當(dāng)然，某種股票價格/收益倍數(shù)低于商業(yè)企業(yè)心目中的標(biāo)準(zhǔn)，就是進(jìn)入股市的最好時機。
（二）企業(yè)進(jìn)行證券投資的操作策略
企業(yè)證券投資的實際操作中要注意操作策略。企業(yè)要進(jìn)行短線投資還是長線投資、投資組合怎樣確定、何時進(jìn)何時出等都涉及到操作策略問題。以股票投資為例，企業(yè)可以采用比例法。
比例法是指采用各種證券的優(yōu)化投資組合來對付股票投資風(fēng)險的一種策略，即投資在主要由債券組成的保護(hù)性和由普通股票構(gòu)成的進(jìn)取性兩部分之間的資金比例隨價格變化而進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整策略。當(dāng)股票價格上漲時，應(yīng)買進(jìn)債券而拋出股票；而股票價格大跌時，則正好相反。此法可采用不變比例或可變比例法。不變比例法不利于抓住市場有利機會，而可變比例法雖克服了不能抓住機會的缺點，但如何確定比例應(yīng)隨股市行情變化慎而又慎。
（三）企業(yè)證券投資風(fēng)險的防范
收益與風(fēng)險是相輔相生的，風(fēng)險越大收益越大，風(fēng)險越小收益越小。企業(yè)進(jìn)行證券投資存在商業(yè)風(fēng)險，所以企業(yè)在進(jìn)行投資決策時應(yīng)同時考慮到風(fēng)險規(guī)避的各種措施。同樣，以股票投資為例，企業(yè)可以采用股票期權(quán)交易的手段來降低風(fēng)險。
股票期權(quán)交易作為一種選擇權(quán)交易，作用主要在于以較少的資金投入獲取較大的盈利，并可將風(fēng)險控制在一定范圍內(nèi)。期權(quán)有看漲期權(quán)和看跌期權(quán)兩大類?？礉q期權(quán)是一種買方選擇，商業(yè)企業(yè)可以在規(guī)定時間內(nèi)按買賣雙方協(xié)定的價格購買一定數(shù)量的股票。若股票價格上升，商業(yè)企業(yè)可按約定低價買入，在市場上高價賣出，從中獲利。而看跌期權(quán)是一種賣方選擇，在股票價格下跌時，商業(yè)企業(yè)按約定的價格數(shù)量賣給期權(quán)的另一方，然后再以較之更低的市場價格購入，從中獲利。如果商業(yè)企業(yè)對股價的判斷失誤，不論是看漲期權(quán)或看跌期權(quán)，損失的只是期權(quán)費。
三、妥善處理應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款
（一）實行應(yīng)收賬款保理
應(yīng)收賬款在企業(yè)擁有的總資產(chǎn)中占有相當(dāng)大的比例，根據(jù)我國上市公司2005年度財務(wù)情況進(jìn)行分析，總體應(yīng)收賬款占企業(yè)總資產(chǎn)的7%左右，因此對這部分資金的盤活，在某種程度上說可決定一個公司的生死存亡，現(xiàn)實中有很多企業(yè)就是因為“三角債”欠款而倒閉。
對這部分占用的資金，我們可實行應(yīng)收賬款保理來加速資金的周轉(zhuǎn)，就是企業(yè)將應(yīng)收賬款按一定折扣賣給銀行，獲得相應(yīng)的融資款，該部分融資款在一定時限內(nèi)以收回的賬款進(jìn)行償還。它是一項集貿(mào)易融資、商業(yè)資信調(diào)查、應(yīng)收賬款管理及信用風(fēng)險擔(dān)保于一體的新興綜合性金融服務(wù)。應(yīng)收賬款保理業(yè)務(wù)可在一定程度上緩解企業(yè)資金需求壓力，加速企業(yè)資金周轉(zhuǎn)速度，提高企業(yè)資金的使用效率。
（二）在可控制范圍內(nèi)延緩應(yīng)付賬款
企業(yè)在進(jìn)行交易的商務(wù)談判時，應(yīng)該考慮到支付貨款的時間對企業(yè)資金的影響，盡量爭取延緩付款的優(yōu)惠條件，以為企業(yè)的發(fā)展?fàn)幦≠Y金，提高企業(yè)對該部分資金的使用效率。但是，企業(yè)應(yīng)注意，延緩付款的時間必須在可控范圍之內(nèi)，不易過長，否則將帶來行業(yè)融資困難、三角債等難以解決的問題。
參考文獻(xiàn)
中圖分類號：U46 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1008-4428（2016）12-104 -03
中信國安自上市以來總計向公司股東派現(xiàn)20.38億元，募資共33.12億元。派現(xiàn)金額占募資金額的61.54%，在全部A股中名列第465位，高于市場平均水平。至今，中信國安共分紅16次，共分紅20.38億元。當(dāng)前，中信國安市盈率為81.67，在行業(yè)內(nèi)排名37，在整個市場排名1497。
一、宏觀經(jīng)濟分析
（一）生產(chǎn)面有所放緩，需求面保持平穩(wěn)
統(tǒng)計局2016年4月數(shù)據(jù)顯示供給有所放緩而需求總體平穩(wěn)。工業(yè)增加值同比增長6.0%，增速較上月回落0.8個百分點，低于6.4%和市場6.6%的預(yù)期?；鶖?shù)效應(yīng)是工業(yè)增加值同比增速回落的原因之一，去年下半年工業(yè)增加值同比增速較3月有所上升，形成高基數(shù)效應(yīng)。4月大宗商品價格由升轉(zhuǎn)跌可能也在一定程度上對生產(chǎn)面產(chǎn)生影響。而需求面總體維持平穩(wěn)態(tài)勢，下半年固定資產(chǎn)投資同比增速較3月回落1.1個百分點至10.1%，社會零售總額同比增速較上月下降0.4個百分點至10.1%，下降幅度均較為有限。
（二）投資增速小幅回落，平穩(wěn)趨勢尚難言改變
雖然4月投資增速較上月下降1.1個百分點至10.1%，但降幅有限，總體維持平穩(wěn)態(tài)勢。其中基建投資同比增速小幅放緩1.4個百分點至20.6%，但依然保持相對較高增速，顯示基建投資需求依然較為強勁。制造業(yè)投資增速小幅回落0.4個百分點至5.3%。投資增速小幅回落動力主要來自除基建、房地產(chǎn)和制造業(yè)等三大投資之外的其他投資，4月其他投資同比增速下降2.7個百分點至7.7%。而從計劃投資來看，4月新開工項目計劃總投資同比增長35.6%，依然保持年初以來近40%的增速，意味著大量新項目開工將形成后續(xù)投資需求。然而4月信貸社融放緩，導(dǎo)致金融體系對實體經(jīng)濟支撐減弱，固定資產(chǎn)投資到位資金同比增速較上月放緩1.1個百分點至12.2%。如果金融體系對實體經(jīng)濟支撐持續(xù)減弱，而去杠桿、去產(chǎn)能抑制實體經(jīng)濟投資意愿，投資增速可能再次面臨下行壓力。
（三）經(jīng)濟下行壓力依然存在，增速企穩(wěn)需要政策繼續(xù)護(hù)航
2016年4月數(shù)據(jù)顯示需求總體呈現(xiàn)平穩(wěn)增長態(tài)勢，而生產(chǎn)面有所放緩。雖然近幾個月經(jīng)濟出現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢，但基礎(chǔ)并不牢固，同時考慮到去年2季度金融業(yè)高基數(shù)影響，經(jīng)濟依然面臨較大下行壓力。保持經(jīng)濟增速平穩(wěn)，依然需要穩(wěn)增長政策繼續(xù)保駕護(hù)航。然而4月信貸社融出現(xiàn)回落，意味著金融體系對實體經(jīng)濟支持減弱，實體經(jīng)濟資金面寬松狀態(tài)將發(fā)生邊際變化。同時，近期權(quán)威人士重新高調(diào)闡釋供給側(cè)改革，實體經(jīng)濟投資意愿可能受到影響。如果供給側(cè)改革強力推行，短期內(nèi)降杠桿帶來的實體經(jīng)濟資金面趨近以及去產(chǎn)能導(dǎo)致的實體經(jīng)濟投資意愿減弱將為經(jīng)濟前景增添不確定性，供給側(cè)改革作為短期經(jīng)濟企穩(wěn)過程中的風(fēng)險因素，影響有待繼續(xù)觀察。
二、行業(yè)分析
（一）電視產(chǎn)業(yè)格局新演變
電視產(chǎn)業(yè)格局新演變：萬億市場蛋糕如何切？互聯(lián)網(wǎng)電視是廣電產(chǎn)業(yè)形態(tài)的變革，作為內(nèi)容在家庭端的核心分發(fā)渠道，廣電終端的“錢”景取決于互聯(lián)網(wǎng)電視在整個電視產(chǎn)業(yè)中能夠切分的蛋糕大小。2016 年產(chǎn)業(yè)格局出現(xiàn)的變化是，IPTV 在政策支持下得到了爆發(fā)式的發(fā)展，但短期看，IPTV 搶奪的是以直播節(jié)目為主的有線電視的市場蛋糕，互聯(lián)網(wǎng)電視發(fā)展趨勢相對獨立，不受影響。中長期看，互聯(lián)網(wǎng)電視具備更高維的產(chǎn)業(yè)形態(tài)，更開放的內(nèi)容生態(tài)體系以及更便捷的體驗，最有潛力成為電視產(chǎn)業(yè)的終極形態(tài)。我們認(rèn)為，目前以視頻生態(tài)為主的近1500 億市場價值已經(jīng)開始轉(zhuǎn)移與釋放，而長期互聯(lián)網(wǎng)電視面對的一定是高達(dá)萬億的客廳經(jīng)濟。
（二）互聯(lián)網(wǎng)電視內(nèi)容生態(tài)
巨資投入帶來產(chǎn)業(yè)格局質(zhì)變、新業(yè)態(tài)涌現(xiàn)持續(xù)刺激產(chǎn)業(yè)繁榮。過去2年，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容持續(xù)布局大屏激活生態(tài)，奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，互聯(lián)網(wǎng)電視日均開機率已達(dá)到56%，活躍用戶日均使用時長已經(jīng)高達(dá)4.9 小時/天。目前，互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容生態(tài)呈現(xiàn)兩大特征：一是軍備競賽持續(xù)升級，騰訊、愛奇藝等巨頭對內(nèi)容的投入每年接近翻倍增長，預(yù)計2016 年單家公司投入均將達(dá)到50 億規(guī)模，整體投入超越廣電體系，將迎來產(chǎn)業(yè)格局質(zhì)變，帶動用戶流量加速轉(zhuǎn)移；二是新業(yè)態(tài)不斷涌現(xiàn)，電影點播、付費體育賽事、教育、電視游戲等過去難以實現(xiàn)的模式開始出現(xiàn)。兩大特征推動著大屏內(nèi)容生態(tài)的“供給側(cè)改革”，滿足用戶多元化的文化需求，并帶動流量爆發(fā)增長。
（三）互聯(lián)網(wǎng)電視渠道生態(tài)
品牌格局向3+2+X 集中，內(nèi)容聚合+資本牽手，終端運營分發(fā)能力得到強化。低價銷售對消費者刺激減弱，終端聚合的內(nèi)容差異化降低，互聯(lián)網(wǎng)電視競爭回歸傳統(tǒng)屬性（產(chǎn)品、品牌、渠道、營銷），利好品牌龍頭。同時，外資份額衰退，內(nèi)資龍頭份額提升，互聯(lián)網(wǎng)品牌加速洗牌， 3+2+X 的品牌格局隱隱成型。運營層面，渠道用戶量提升帶來的規(guī)模效應(yīng)漸顯，終端在監(jiān)管框架下聚合內(nèi)容成為趨勢，符合消費者體驗要求，利好終端話語權(quán)提升。資本層面，新的產(chǎn)業(yè)環(huán)境下，內(nèi)容通過資本綁定渠道關(guān)系成為重要趨勢，預(yù)計未來仍會持續(xù)落地，強化終端互聯(lián)網(wǎng)運營能力并成為產(chǎn)業(yè)重磅催化劑。
（四）產(chǎn)業(yè)趨勢展望
監(jiān)管框架趨于完整，內(nèi)容渠道合力推動大屏迎來變現(xiàn)時代。廣電總局最新頒布6 號令，進(jìn)一步完善了電視產(chǎn)業(yè)監(jiān)管體系。監(jiān)管的出發(fā)點是可管可控與版權(quán)保護(hù)，有利于行業(yè)商業(yè)模式的快速形成以及變現(xiàn)模式的探索，利好產(chǎn)業(yè)鏈上合法合規(guī)的企業(yè)。伴隨著用戶量步入拐點，商業(yè)模式愈發(fā)清晰，內(nèi)容加速繁榮+渠道分發(fā)能力強化，產(chǎn)業(yè)鏈價值料將在今年迎來快速釋放。我們維持2016 年度策略觀點，預(yù)計2016 年整個電視互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)將產(chǎn)生接近90 億潛在市場價值，終端平臺分成潛在規(guī)模超過30 億元。開機廣告、視頻點播/貼片廣告等變現(xiàn)模式不斷成熟，產(chǎn)業(yè)鏈運營收入爆發(fā)在即。
三、公司分析
（一）公司業(yè)績基本符合預(yù)期
中信國安公司2016年第一季度報告，實現(xiàn)營業(yè)收入8.29億元，同比增長41.23%；實現(xiàn)營業(yè)利潤9724.79萬元，同比增長14.6%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤8702.55萬元，同比增長0.31%；實現(xiàn)扣非凈利潤8419.41萬元，同比增長424.37%。業(yè)績基本符合預(yù)期。
（二）營收較快增長，業(yè)績逐步兌現(xiàn)
由于子公司銷售增長較快，公司營業(yè)收入同比增長41.23%，營業(yè)成本同比增長34.13%，營業(yè)利潤增速顯著低于營收增速主要由于營業(yè)稅金及附加同比增長59.88%、投資收益減少44.83%、新增計提減值損失234.98萬元所致。財務(wù)費用減少46.97%，系銀行存款減少所致。凈利潤同比僅增加0.31%，因為所得稅費用大幅增加，平均稅率由上年同期1.6%增加到9.9%?？鄯莾衾麧櫷仍鲩L424.37%，表明前期布局的業(yè)務(wù)，業(yè)績已經(jīng)逐步兌現(xiàn)。
（三）依靠廣電5000萬用戶資源，打造智慧社區(qū)平臺
公司依托資本運作、用戶聚合、收購兼并的三大平臺，跨區(qū)域參股省級廣電平臺，目前覆蓋超過5000萬的家庭用戶規(guī)模，獨具天然流量資源。公司創(chuàng)新使用DVB+OTT模式，以客廳電視為入口，打造智慧社區(qū)平臺，提供健康養(yǎng)老、社區(qū)金融、市政服務(wù)以及便民服務(wù)。同時，參股奇虎360，依靠360在網(wǎng)絡(luò)安全等領(lǐng)域的技術(shù)優(yōu)勢，可以為用戶提供更多的增值服務(wù)。我們認(rèn)為，以電視網(wǎng)絡(luò)途徑接收視頻信息的人群主要集中在中老年人，為目前社會年齡結(jié)構(gòu)中比例較高人群，對健康、養(yǎng)生、新聞信息有著特定的需求，客戶粘性較大，智慧社區(qū)的穩(wěn)定運營，必然可以帶來穩(wěn)定的變現(xiàn)值，強勁支撐公司的業(yè)績。
圖1 中國居民接收方式占比
（四）跨領(lǐng)域多元布局，公司外延預(yù)期依舊強烈
2015年公司積極開展資本運作，轉(zhuǎn)讓子公司青海中信國安科技發(fā)展有限公司剩余股權(quán)；增資天津國安盟固利新材料科技有限公司，并收購盟固利動力科技公司100%股權(quán)，積極發(fā)展新能源新材料業(yè)務(wù)；認(rèn)購R智控股有限公司4.23%股權(quán)，可提升公司精準(zhǔn)廣告和大數(shù)據(jù)挖掘的水平；投資設(shè)立國安睿博投資并購基金等。我們認(rèn)為，公司未來將打造以廣電運營為核心，多領(lǐng)域多業(yè)務(wù)協(xié)同融合發(fā)展的業(yè)務(wù)格局，適應(yīng)社會產(chǎn)業(yè)需求，維持公司的競爭力。2015年底，公司投資的有線電視合營公司共計實現(xiàn)營業(yè)收入64.45億元，實現(xiàn)凈利潤11.59億元，公司權(quán)益利潤2.83億元。公司的動力電池產(chǎn)品已廣泛應(yīng)用于國內(nèi)新能源商用車領(lǐng)域，搭載MGL動力電池產(chǎn)品的運營車輛已超過11000輛，總運營里程已超過6億公里。2016年及未來幾年，公司大概率將并購更多的廣電資源，發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)，外延預(yù)期強烈，見表1。
四、技術(shù)分析
（一）K線分析
1.價格分析
近5日（2016年5月16日至5月20日）最高價為18.18元，最低價為16.11元，跌幅達(dá)3.91%，其他變化詳見表2。
自2016年4月26日起，該股出現(xiàn)3天連漲現(xiàn)象，漲幅達(dá)10.46%。后續(xù)變化詳見表3。
2.籌碼分析
近5日（2016年5月16日至5月20日）該股主力平均成本為8.38元，散戶平均成本為8.34元。更多分析詳見表4。
（二）技術(shù)指標(biāo)分析
表5，17個指標(biāo)中，有兩個指標(biāo)為多頭指標(biāo)，3個指標(biāo)為空頭指標(biāo)，16個指標(biāo)為不確定。
六、結(jié)論及建議
從整體經(jīng)濟形勢看，經(jīng)濟下行周期或?qū)⒊掷m(xù)。受季節(jié)性因素和信貸大幅擴張影響，3月經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)暫時性反彈，但2016年4月經(jīng)濟增長重回下行通道。經(jīng)濟仍面臨下行壓力，政策不確定性上升。中信國安股票在近一個月內(nèi)，總體的上證指數(shù)和深證指數(shù)都呈下降的趨勢，并且整個市場處于“熊市”。所以無論是從中長期考慮，還是從短期考慮，建議中信國安A股投資者，短期內(nèi)要注意關(guān)注國家調(diào)控對廣電行業(yè)的政策對股票的影響，做波段投資，較為合適。短期漲幅有限，注意關(guān)注股票的市盈率和振幅程度。
對發(fā)行主體的建議：1.多業(yè)務(wù)共同發(fā)力，大力發(fā)展有線電視網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)。2.跨區(qū)域運營廣電網(wǎng)絡(luò)平臺，打造智慧社區(qū)平臺，力圖剛性流量變現(xiàn)。3.著力打造公司新生態(tài)：DVB+OTT的平臺體系。對投資者來說，建議中信國安A股投資者，短期內(nèi)要注意關(guān)注國家調(diào)控對廣電行業(yè)的政策對股票的影響，做波段投資，較為合適。短期漲幅有限，注意關(guān)注股票的市盈率和振幅程度。
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中圖分類號：F832.48 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-828X（2013）11-0-01
小股民是證券投資市場的重要參與力量，不僅數(shù)量多而且交易較為活躍，對于證券市場的發(fā)展具有重要的意義。但從實踐來看，雖然小股民資金實力有限，但小股民虧多贏少、一買就虧等現(xiàn)象較為普遍的存在，因此，對小股民爭取投資行為進(jìn)行分析具有重要的價值。
一、小股民證券投資的基本現(xiàn)狀
隨著居民可支配收入的增加，居民個人素質(zhì)的上升，居民投資于證券市場的熱情也不斷高漲，小股民的數(shù)量不斷增多。
1.賬戶總數(shù)不斷上升表明小股民投資熱情依然存在
1992年，我國投資者賬戶數(shù)量僅216.65萬戶，但到2000年則達(dá)到6123.24萬戶，2008年更是突破億戶整數(shù)關(guān)達(dá)到10449.69萬戶，2011年達(dá)到14050.37萬戶，由此可見我國投資者賬戶數(shù)量不斷增加，這其中就有大量的中小股民，可見小股民投資熱情較高。
2.新增開戶數(shù)持續(xù)減少表明小股民對證券市場并不樂觀
此外，從新增開戶數(shù)這一被視為“散戶風(fēng)向標(biāo)”的指標(biāo)來看，近年來我國中小股民態(tài)度趨于謹(jǐn)慎，2012年新增開戶數(shù)為552.45萬戶，新增開戶數(shù)連續(xù)3年下降，比2011年為1077.03萬戶減少了524.58萬戶，新增開戶數(shù)創(chuàng)下了2007年以來的新低，這一方面表明經(jīng)過前期擴張小股民增量趨于減緩，另一方面也表明部分小股民開始趨于謹(jǐn)慎。
3.持倉比重的降低表明小股民對證券市場觀望明顯
從持倉賬戶來看，2012年末為5514.49萬戶，持倉A股賬戶占全部有效賬戶的比重僅39.98%，比年初減少179.69萬戶，這表明在經(jīng)歷了長時期的虧損后，部分小股民開始離場，或者采取觀望的態(tài)度對待證券市場投資。
二、小股民證券投資的三大影響因素
小股民證券投資資金總量有限，股民主要將證券投資作為一種輔助理財手段而并非專業(yè)性的投入其中，其投資過程中表現(xiàn)出證券投資知識相對缺乏、投資信息獲取與信息處理能力不足、投資決策隨意性大等特征。
1.證券投資知識的影響
證券投資知識相對缺乏表現(xiàn)在三個方面，首先，證券投資專業(yè)知識缺乏，我國大多數(shù)小股民都沒有接受過證券專業(yè)知識培訓(xùn)，甚至對證券投資相當(dāng)陌生，沒有通過繼續(xù)教育等方式獲取專業(yè)知識，從而在投資過程中表現(xiàn)出對業(yè)務(wù)領(lǐng)域不熟悉等問題。其次，證券投資基本常識缺乏，部分小股民對證券投資的基本常識不了解，如股票投資資金要次日才能轉(zhuǎn)出，st、*st類股票風(fēng)險較大等，由于不了解這些基礎(chǔ)性的知識，小股民在購買股票時可能出現(xiàn)操作上的差錯。再次，證券投資操作軟件等相關(guān)知識缺乏，部分小股民雖然知道利用操作軟件購買和出售股票，但對操作軟件中各種技術(shù)指標(biāo)無法識別，或者沒有完全了解和把握其中的涵義，無法利用這些技術(shù)指標(biāo)進(jìn)行決策分析，更難以根據(jù)股票的基本情況以及自身的需求對技術(shù)指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整。
2.證券投資信息獲取與信息處理能力的影響
首先，證券投資信息獲取能力不足，部分小股民由于工作繁忙，加上投資金額不多，因而對各種影響證券市場的信息關(guān)注不夠，部分小股民甚至長期性的忽視了證券市場消息，沒有訂閱相關(guān)的報紙雜志，也沒用收集網(wǎng)絡(luò)信息，從而難以及時有效的獲取各種可能對證券市場產(chǎn)生影響的消息。其次，證券投資信息處理能力不足，小股東在獲取有關(guān)信息后，難以分析出這種信息將帶來何種影響，如某上市公司重大事項停牌公告，披露的信息顯示公司正推進(jìn)重大重組事項，部分小股民不知這種信息會對股價帶來何種影響，因而內(nèi)心可能會抵抗甚至產(chǎn)生恐懼心理。特別是，當(dāng)前我國證券市場信息管理還不規(guī)范，部分證券市場研究人員利用網(wǎng)絡(luò)、電視等媒體一些有關(guān)上市公司的消息，小股民無法有效的辨別信息的真假，容易遭受資金損失。
3.小股民個的影響
首先，決策的隨意性帶來的影響，部分小股民在投資證券市場時，本著“玩一玩”、一點點錢無所謂等態(tài)度，因而在購買股票時沒有對目標(biāo)上市公司進(jìn)行全面而系統(tǒng)的分析，更沒有進(jìn)行實地考察，而是根據(jù)個人喜好、購買股票時上市公司的價格、上市公司股票漲幅情況等決策，決策缺乏科學(xué)的依據(jù)。其次，小投資者從眾等行為帶來的影響，部分小股民在投資決策時缺乏自主決策意識，容易出現(xiàn)跟風(fēng)等問題，什么板塊熱買什么板塊股票、什么股票漲幅大買什么股票，這些從眾行為在一定程度上影響了小股民的投資行為。
三、引導(dǎo)小股民理性投資的思考
小股民是證券市場重要的參與力量，如果缺乏小股民的參與，證券市場可持續(xù)發(fā)展將面臨重大挑戰(zhàn)。而要將小股民留在市場當(dāng)中，除進(jìn)一步完善資本市場、規(guī)范市場行為外，更為重要的是從小股民自身因素入手，引導(dǎo)小股民更為理性的投資，從而形成更加完善的小股民投資體系。
1.加強證券投資知識宣講
引導(dǎo)小股民理性投資的前提是幫助其掌握一些基礎(chǔ)性的證券投資知識，首先，要充分利用電視、網(wǎng)絡(luò)等媒體宣傳證券投資知識，建議國家有關(guān)部門組織高校、證券投資行業(yè)從業(yè)人員編寫通俗易懂、不帶有偏向性的證券投資資料，同時邀請編寫人員開展講座，通過這種大范圍的宣傳幫助小股民特別是剛進(jìn)入股市的小股民全面、客觀的了解證券投資的基本信息。其次，要選拔和培養(yǎng)具有較高誠信品質(zhì)的證券投資宣講人才，由于證券知識宣講是一項長期性的工作，并且國家會不斷的出臺各種制度法規(guī)，這都需要有權(quán)威的解讀，此外，外部經(jīng)濟形勢的變化也會使得證券投資知識不斷更新，在此背景下，建議培養(yǎng)一批具有較高知識素養(yǎng)、獨立客觀的宣講人員，充分發(fā)揮其專業(yè)性，幫助小股民了解、更新證券投資基礎(chǔ)知識。
2.多策并舉降低各種虛假信息對小股民的影響
首先，要加大對各種虛假信息者處罰力度，針對現(xiàn)實中充斥著各種影響小股民決策的信息，甚至部分人員還利用電視、網(wǎng)絡(luò)等媒體一些影響小股民決策的信息，如推薦某一股票、暗示某一股票會有較大一波行情等等，特別是，在互聯(lián)網(wǎng)高度發(fā)達(dá)的當(dāng)前，利用網(wǎng)絡(luò)各種信息渠道更加暢通、影響更加深遠(yuǎn)，這就要求加大對各種違規(guī)虛假信息者的處罰力度，采取行業(yè)進(jìn)入禁止、罰款乃至于追究責(zé)任等方式進(jìn)行處罰。其次，要完善各種虛假信息監(jiān)督管理體系，建議國家有關(guān)部門組建專門的監(jiān)督網(wǎng)絡(luò)，供小股民對各種虛假信息單位進(jìn)行舉報，便于社會公眾參與到監(jiān)督當(dāng)中，同時國家有關(guān)部門要加大執(zhí)法力度，建立完善的信息處理機制，真正做到發(fā)現(xiàn)一例、處理一例、反饋一例，避免有舉報沒處理、有處理沒反饋等問題。
3.創(chuàng)新方式引導(dǎo)小股民理性投資于證券市場
首先，要創(chuàng)新性的設(shè)立各種小股民模擬證券投資渠道，如可以開發(fā)貼近實際甚至于實況同步的模擬投資工具，并進(jìn)行廣泛的推廣，甚至鼓勵小投資者在正式進(jìn)入證券市場之前要模擬投資一段時間，同時在這種模擬系統(tǒng)中嵌入各種證券投資基礎(chǔ)知識，通過寓知識與實踐幫助小股民了解投資知識。其次，要創(chuàng)新性的幫助小股民養(yǎng)成良好的投資習(xí)慣，有關(guān)部門要積極宣傳、倡導(dǎo)良好的投資習(xí)慣，如要求證券投資公司在小股民開戶時提供相關(guān)的資料甚至組織培訓(xùn)，再如利用各種公益渠道對一些良好的投資行為進(jìn)行宣傳，以此影響小股民的投資行為。
四、結(jié)語
小股民投資證券市場既對于引導(dǎo)社會資金投資于資本市場具有重要的意義，對于幫助小股民應(yīng)對通貨膨脹壓力、拓寬收入來源也具有重要價值，要達(dá)到這一目標(biāo)，必須科學(xué)的對小股民進(jìn)行引導(dǎo)，幫助其掌握證券投資的基礎(chǔ)知識，養(yǎng)成良好的投資習(xí)慣。此外，還要按照有益于資本市場長遠(yuǎn)發(fā)展的目標(biāo)，積極規(guī)范資本市場各種行為，嚴(yán)厲打擊各種違法犯罪行為，為保護(hù)好小股東的利益提供良好的外部環(huán)境。這樣，不僅能夠讓小股東從資本市場獲益，而且可以留住小股民，實現(xiàn)小股民與資本市場共同發(fā)展的目標(biāo)。
參考文獻(xiàn)：
1文獻(xiàn)綜述
一般認(rèn)為，行為金融學(xué)的產(chǎn)生以1951年Burrel教授發(fā)表《投資戰(zhàn)略的實驗方法的可能性研究》一文為標(biāo)志，該文首次將行為心理學(xué)結(jié)合在經(jīng)濟學(xué)中來解釋金融現(xiàn)象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合寫了《人類決策的心理學(xué)研究》，為行為金融學(xué)理論作出了開創(chuàng)性的貢獻(xiàn)。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授發(fā)表了《預(yù)期理論：風(fēng)險決策分析》，正是提出了行為金融學(xué)中的預(yù)期理論。
中南大學(xué)的饒育蕾和劉達(dá)鋒著的《行為金融學(xué)》是我國第一本系統(tǒng)闡述行為金融學(xué)理論的著作。吳世農(nóng)、俞喬、王慶石和劉穎等早在中國證券市場初建時就對中國股市調(diào)查并進(jìn)行取樣分析，得出中國市場為非有效市場，其主要論文有：吳世農(nóng)、韋紹永的《上海股市投資組合規(guī)模和風(fēng)險關(guān)系的實證研究》，陳旭、劉勇的《對我國股票市場有效性的實證分析及隊策建議》。國內(nèi)對這一理論的研究相對不足，對投資策略的涉足更是有限。
本文主要是借鑒了兩位美國學(xué)者的思路進(jìn)行論證。美國學(xué)者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯達(dá)摩達(dá)蘭著的《投資管理》總結(jié)了美國比較有影響力的觀點，對行為金融學(xué)理論在投資領(lǐng)域的應(yīng)用進(jìn)行了發(fā)展，對投資行為進(jìn)行了全面剖析，其對投資策略的研究更具有獨到之處，這種在行為金融學(xué)下投資策略的研究對我國證券業(yè)的發(fā)展將有十分重要的借鑒意義。羅伯特•泰戈特著《投資管理-保證有效投資的25歌法則》以其簡單而明了的筆法描繪了行為金融學(xué)下投資方法的選擇應(yīng)具備的條件和原則，指導(dǎo)我們的實踐。BrighamEhrharot著的《財務(wù)管理理論與實務(wù)》中也不乏對行為金融學(xué)的應(yīng)用，比如：選擇權(quán)的應(yīng)用等。
2行為金融學(xué)概述
行為金融學(xué)是將行為學(xué)、心理學(xué)和認(rèn)知學(xué)成果運用到金融市場上產(chǎn)生的一種新理論，是基于心理學(xué)實驗結(jié)果提出投資者決策時的心理特征假設(shè)來研究投資者實際投資決策行為的一門學(xué)科。
行為金融學(xué)有兩個研究主題：一是市場并非有效，主要探討金融噪聲理論；二是投資者并非是理性的，主要探討投資者會發(fā)生的各種認(rèn)知和行為偏差問題。
主要理論：
證券市場是不完全有效的即市場定價不能完全反映一切信息，存在噪聲交易者風(fēng)險即金融噪聲理論。投資者構(gòu)筑的投資組合具有金字塔型層狀特征即行為組合理論。
投資者有限理性。行為金融學(xué)總結(jié)的投資者行為偏差有：決策參考點決定行為者對風(fēng)險的態(tài)度；投資者存在心理帳戶；投資者還存在過度自信心理和從眾心理。
3行為金融學(xué)在實務(wù)中的應(yīng)用
實際上，各種積極管理模式都假定市場定價失真或無效。他們認(rèn)為通過投資于定價失真的市場或資產(chǎn)可以獲得增值。然而所有的人都知道這種無效性是轉(zhuǎn)瞬即逝的，這樣，這些無效性可能會為有耐心的投資者提供收益。“耐心”是一個好的投資策略中的重要組成部分。
行為金融學(xué)理論可以很好地解釋諸如阿萊悖論、日歷效應(yīng)股權(quán)溢價、期權(quán)微笑、封閉式基金之謎、小盤股效應(yīng)等等金融學(xué)難題。還提出了成本平均策略、選擇策略參考點來判斷預(yù)期的損益、動量交易策略等投資策略。一些金融實踐者已經(jīng)開始運用行為金融學(xué)的這些投資策略來指導(dǎo)他們的投資活動。
成本平均策略。成本平均策略是在股市價格下跌時，分批買進(jìn)股票以攤低成本的策略。采用這一策略不是追求效用最大化，而是降低投資活動。
行為金融學(xué)認(rèn)為，人們在進(jìn)行決策的時候，往往會選擇一個決策參考點來判斷預(yù)期的損益，而非著眼于最終的財富狀況。在心理預(yù)期的過程中，人們會把決策分成不同的心理帳戶來考慮，常常擁有自信情節(jié)，高估已經(jīng)擁有的商品或服務(wù)，并且傾向于增加這里物品或服務(wù)的使用次數(shù)。還對預(yù)期的損失過于敏感，把同樣價值的損失計算成遠(yuǎn)高于同樣價值的收益，而對已經(jīng)形成損失的東西卻表現(xiàn)出一種“處置效果”，由于期待機會收回成本而繼續(xù)經(jīng)受可能的損失。因此在行為金融學(xué)中的“心理”帳戶和“認(rèn)知偏差”這兩個概念，應(yīng)該在日常理財中關(guān)注。運用動量交易策略。即預(yù)先對股票收益和交易量設(shè)定過濾準(zhǔn)則，當(dāng)股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾準(zhǔn)則時就買入或賣出股票的投資策略。當(dāng)處置效應(yīng)在證券市場上比較嚴(yán)重時，其帶來的股票基本價值與市場價格之間的差幅就會更大；當(dāng)價格向價值回歸時，可利用動量交易策略，通過差幅獲利。
市場無效性本質(zhì)上是一種套利機會，如果足夠多的資金追求同一種市場無效性，它肯定會消失。對于許多定量投資者來說，永遠(yuǎn)感到困惑的是，一旦某種市場無效性在學(xué)術(shù)刊物上得到詳細(xì)論述，它就奇怪地消失了。實際上，如果昨天的無效性已廣為人知，并吸引了大量的投資資本，再設(shè)想它明天仍然存在是非常危險的。資本市場同樣如此。因此，不要屈從或迷戀“權(quán)威”的信息，應(yīng)該努力追求有個性的投資策略。
在職業(yè)資金管理游戲中獲勝的資金管理者一般都是最少犯錯誤的人，但其中的許多錯誤都可以歸因于人類本性——追求安穩(wěn)、相信潮流、失敗后希望改換風(fēng)格和指導(dǎo)思想。投資組合管理中的一些錯誤源于資金管理者不了解自己的客戶，不了解自己的投資市場，一些錯誤源于資金管理者走“受托人的鋼絲繩”的游戲，一方面要獲得高額收益，另一方面還不能超越客戶的風(fēng)險承受性。
4股票投資策略
4.1具備股票投資取勝的素質(zhì)
對于我們來說，在股票業(yè)取得成功的素質(zhì)應(yīng)該包括：忍耐、自立、簡單明了、能忍受痛苦、心胸開闊、有獨立判斷能力、百折不撓、謙讓、靈活、愿做獨立的研究工作、勇于承認(rèn)錯誤，還有對普通的商業(yè)恐慌不屑一顧。這些素質(zhì)的具備與巴菲特的忠告是一致的，與行為金融學(xué)是相符的，市場可能是無效的，積極管理者也有增加價值的潛力，但這些無效性既不簡單，也不是靜態(tài)的，利用起來代價也不低。換言之，市場無效性的一個特點就是容易消失。這就意味著市場無效性一旦被隔離出來，并廣為人知，越來越多的資金追逐這一無效性時，這個特點就消失了。問題不在于投資者和他們的顧問很愚昧或麻木不仁，在于當(dāng)信息收到之時情況可能已經(jīng)發(fā)生變化。當(dāng)樂觀的金融信息廣泛傳播時，大多數(shù)投資人認(rèn)為這個經(jīng)濟形勢在近期內(nèi)還會進(jìn)一步高漲時，經(jīng)濟走勢實際上已經(jīng)向衰退邁進(jìn)。頭腦清醒的投資者可以在信息不完全、不理想的情況下做出正確決策，那種需要各種資料的“科學(xué)頭腦”是不科學(xué)的。
4.2逆潮流而動
風(fēng)險觀念的根源在人類感情中可以找到。我們都是社會性生物，渴望與別人協(xié)調(diào)一致，達(dá)成共識。以常規(guī)方式失敗經(jīng)常比非常規(guī)性失敗痛苦較少。相應(yīng)地，投資者更愿意冒以常規(guī)方式失敗的較大風(fēng)險，而不愿意冒可能以非常規(guī)方式失敗的較小風(fēng)險。許多投資者并不一定像他們以為的那樣對風(fēng)險有多少耐心。
參考文獻(xiàn)
1文獻(xiàn)綜述
一般認(rèn)為，行為金融學(xué)的產(chǎn)生以1951年Burrel教授發(fā)表《投資戰(zhàn)略的實驗方法的可能性研究》一文為標(biāo)志，該文首次將行為心理學(xué)結(jié)合在經(jīng)濟學(xué)中來解釋金融現(xiàn)象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合寫了《人類決策的心理學(xué)研究》，為行為金融學(xué)理論作出了開創(chuàng)性的貢獻(xiàn)。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授發(fā)表了《預(yù)期理論：風(fēng)險決策分析》，正是提出了行為金融學(xué)中的預(yù)期理論。
中南大學(xué)的饒育蕾和劉達(dá)鋒著的《行為金融學(xué)》是我國第一本系統(tǒng)闡述行為金融學(xué)理論的著作。吳世農(nóng)、俞喬、王慶石和劉穎等早在中國證券市場初建時就對中國股市調(diào)查并進(jìn)行取樣分析，得出中國市場為非有效市場，其主要論文有：吳世農(nóng)、韋紹永的《上海股市投資組合規(guī)模和風(fēng)險關(guān)系的實證研究》，陳旭、劉勇的《對我國股票市場有效性的實證分析及隊策建議》。國內(nèi)對這一理論的研究相對不足，對投資策略的涉足更是有限。
本文主要是借鑒了兩位美國學(xué)者的思路進(jìn)行論證。美國學(xué)者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯達(dá)摩達(dá)蘭著的《投資管理》總結(jié)了美國比較有影響力的觀點，對行為金融學(xué)理論在投資領(lǐng)域的應(yīng)用進(jìn)行了發(fā)展，對投資行為進(jìn)行了全面剖析，其對投資策略的研究更具有獨到之處，這種在行為金融學(xué)下投資策略的研究對我國證券業(yè)的發(fā)展將有十分重要的借鑒意義。羅伯特•泰戈特著《投資管理-保證有效投資的25歌法則》以其簡單而明了的筆法描繪了行為金融學(xué)下投資方法的選擇應(yīng)具備的條件和原則，指導(dǎo)我們的實踐。BrighamEhrharot著的《財務(wù)管理理論與實務(wù)》中也不乏對行為金融學(xué)的應(yīng)用，比如：選擇權(quán)的應(yīng)用等。
2行為金融學(xué)概述
行為金融學(xué)是將行為學(xué)、心理學(xué)和認(rèn)知學(xué)成果運用到金融市場上產(chǎn)生的一種新理論，是基于心理學(xué)實驗結(jié)果提出投資者決策時的心理特征假設(shè)來研究投資者實際投資決策行為的一門學(xué)科。
行為金融學(xué)有兩個研究主題：一是市場并非有效，主要探討金融噪聲理論；二是投資者并非是理性的，主要探討投資者會發(fā)生的各種認(rèn)知和行為偏差問題。
主要理論：
證券市場是不完全有效的即市場定價不能完全反映一切信息，存在噪聲交易者風(fēng)險即金融噪聲理論。投資者構(gòu)筑的投資組合具有金字塔型層狀特征即行為組合理論。
投資者有限理性。行為金融學(xué)總結(jié)的投資者行為偏差有：決策參考點決定行為者對風(fēng)險的態(tài)度；投資者存在心理帳戶；投資者還存在過度自信心理和從眾心理。
3行為金融學(xué)在實務(wù)中的應(yīng)用
實際上，各種積極管理模式都假定市場定價失真或無效。他們認(rèn)為通過投資于定價失真的市場或資產(chǎn)可以獲得增值。然而所有的人都知道這種無效性是轉(zhuǎn)瞬即逝的，這樣，這些無效性可能會為有耐心的投資者提供收益?！澳托摹笔且粋€好的投資策略中的重要組成部分。
行為金融學(xué)理論可以很好地解釋諸如阿萊悖論、日歷效應(yīng)股權(quán)溢價、期權(quán)微笑、封閉式基金之謎、小盤股效應(yīng)等等金融學(xué)難題。還提出了成本平均策略、選擇策略參考點來判斷預(yù)期的損益、動量交易策略等投資策略。一些金融實踐者已經(jīng)開始運用行為金融學(xué)的這些投資策略來指導(dǎo)他們的投資活動。
成本平均策略。成本平均策略是在股市價格下跌時，分批買進(jìn)股票以攤低成本的策略。采用這一策略不是追求效用最大化，而是降低投資活動。
行為金融學(xué)認(rèn)為，人們在進(jìn)行決策的時候，往往會選擇一個決策參考點來判斷預(yù)期的損益，而非著眼于最終的財富狀況。在心理預(yù)期的過程中，人們會把決策分成不同的心理帳戶來考慮，常常擁有自信情節(jié)，高估已經(jīng)擁有的商品或服務(wù)，并且傾向于增加這里物品或服務(wù)的使用次數(shù)。還對預(yù)期的損失過于敏感，把同樣價值的損失計算成遠(yuǎn)高于同樣價值的收益，而對已經(jīng)形成損失的東西卻表現(xiàn)出一種“處置效果”，由于期待機會收回成本而繼續(xù)經(jīng)受可能的損失。因此在行為金融學(xué)中的“心理”帳戶和“認(rèn)知偏差”這兩個概念，應(yīng)該在日常理財中關(guān)注。運用動量交易策略。即預(yù)先對股票收益和交易量設(shè)定過濾準(zhǔn)則，當(dāng)股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾準(zhǔn)則時就買入或賣出股票的投資策略。當(dāng)處置效應(yīng)在證券市場上比較嚴(yán)重時，其帶來的股票基本價值與市場價格之間的差幅就會更大；當(dāng)價格向價值回歸時，可利用動量交易策略，通過差幅獲利。
市場無效性本質(zhì)上是一種套利機會，如果足夠多的資金追求同一種市場無效性，它肯定會消失。對于許多定量投資者來說，永遠(yuǎn)感到困惑的是，一旦某種市場無效性在學(xué)術(shù)刊物上得到詳細(xì)論述，它就奇怪地消失了。實際上，如果昨天的無效性已廣為人知，并吸引了大量的投資資本，再設(shè)想它明天仍然存在是非常危險的。資本市場同樣如此。因此，不要屈從或迷戀“權(quán)威”的信息，應(yīng)該努力追求有個性的投資策略。
在職業(yè)資金管理游戲中獲勝的資金管理者一般都是最少犯錯誤的人，但其中的許多錯誤都可以歸因于人類本性——追求安穩(wěn)、相信潮流、失敗后希望改換風(fēng)格和指導(dǎo)思想。投資組合管理中的一些錯誤源于資金管理者不了解自己的客戶，不了解自己的投資市場，一些錯誤源于資金管理者走“受托人的鋼絲繩”的游戲，一方面要獲得高額收益，另一方面還不能超越客戶的風(fēng)險承受性。
4股票投資策略
4.1具備股票投資取勝的素質(zhì)
對于我們來說，在股票業(yè)取得成功的素質(zhì)應(yīng)該包括：忍耐、自立、簡單明了、能忍受痛苦、心胸開闊、有獨立判斷能力、百折不撓、謙讓、靈活、愿做獨立的研究工作、勇于承認(rèn)錯誤，還有對普通的商業(yè)恐慌不屑一顧。這些素質(zhì)的具備與巴菲特的忠告是一致的，與行為金融學(xué)是相符的，市場可能是無效的，積極管理者也有增加價值的潛力，但這些無效性既不簡單，也不是靜態(tài)的，利用起來代價也不低。換言之，市場無效性的一個特點就是容易消失。這就意味著市場無效性一旦被隔離出來，并廣為人知，越來越多的資金追逐這一無效性時，這個特點就消失了。問題不在于投資者和他們的顧問很愚昧或麻木不仁，在于當(dāng)信息收到之時情況可能已經(jīng)發(fā)生變化。當(dāng)樂觀的金融信息廣泛傳播時，大多數(shù)投資人認(rèn)為這個經(jīng)濟形勢在近期內(nèi)還會進(jìn)一步高漲時，經(jīng)濟走勢實際上已經(jīng)向衰退邁進(jìn)。頭腦清醒的投資者可以在信息不完全、不理想的情況下做出正確決策，那種需要各種資料的“科學(xué)頭腦”是不科學(xué)的。
4.2逆潮流而動
風(fēng)險觀念的根源在人類感情中可以找到。我們都是社會性生物，渴望與別人協(xié)調(diào)一致，達(dá)成共識。以常規(guī)方式失敗經(jīng)常比非常規(guī)性失敗痛苦較少。相應(yīng)地，投資者更愿意冒以常規(guī)方式失敗的較大風(fēng)險，而不愿意冒可能以非常規(guī)方式失敗的較小風(fēng)險。許多投資者并不一定像他們以為的那樣對風(fēng)險有多少耐心。
參考文獻(xiàn)
摘 要：市盈率作為股價與當(dāng)期收益的比值，是一個反映風(fēng)險與收益的綜合指標(biāo)。理論上，公司的股價和當(dāng)前收益影響著市盈率的變化，股價是根據(jù)公司當(dāng)前收益和經(jīng)營現(xiàn)狀對公司未來獲利能力的估計——公司成長性越高，投資者對其未來獲利能力和收益增長能力的估計就越高，對其股價也就有一個相對較高的預(yù)期。價值投資理念背景下，投資者應(yīng)選擇市盈率較低的公司，這意味著其價值被低估；隨著低市盈率股票的投資價值被逐步引起重視，股票價格的上升將推動其市盈率上升，在股票市場上最終表現(xiàn)出一個較高的市盈率。
關(guān)鍵詞 ：市盈率；投資；價值分析
中圖分類號：F83文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號：1000-8772（2015）07-0072-02
收稿日期：2015-02-10
作者簡介：任天霞（1993-）女，黑龍江省鶴崗人，會計學(xué)本科，研究方向會計學(xué)；田海霞（1973-），女，黑龍江省富錦人，經(jīng)濟學(xué)碩士，研究方向金融理論與實務(wù)。
一、市盈率相關(guān)理論概述
（一）市盈率的定義
市盈率是一個反映股票收益與風(fēng)險的重要指標(biāo)，也叫市價盈利率。它是用當(dāng)前每股市場價格除以該公司的每股稅后利潤，其計算公式如下：
PE=P/E
2-8
PE一市盈率；
P一股票每股市價；
E一每股稅后利潤
市盈率反映了在每股盈利不變的情況下，當(dāng)派息率為100%時及所得股息沒有進(jìn)行再投資的條件下，經(jīng)過多少年我們的投資可以通過股息全部收回。一般情況下，一只股票市盈率越低，市價相對于股票的盈利能力越低，表明投資回收期越短，投資風(fēng)險就越小，股票的投資價值就越大；反之則結(jié)論相反。
（二）運用市盈率指標(biāo)研究行業(yè)投資價值
通過以上分析可知，市盈率是股價P與股票價值V的綜合反映，如果能夠預(yù)測市盈率，就可以通過現(xiàn)在的市盈率與預(yù)測值進(jìn)行對比而發(fā)現(xiàn)行業(yè)的投資價值，然而，事實上，市盈率是股價與每股收益的比值，市盈率的高低很大程度上取決于股價。但是股價具有不可準(zhǔn)確預(yù)測性，從而導(dǎo)致市盈率的不可預(yù)測性。所以，我如果采用預(yù)測市盈率的方法來判斷行業(yè)的投資價值是值得懷疑的。
但是如果轉(zhuǎn)換思維角度，不去預(yù)測市盈率，而是找出理論市盈率標(biāo)準(zhǔn)，我們就可以通過投資時點上理論市盈率與現(xiàn)實市盈率對比的方法發(fā)現(xiàn)具有投資價值（即市盈率被低估）的行業(yè)。至少在投資時點上可以判斷行業(yè)市盈率是被低估的，是具有投資價值的。
這種方法借鑒了技術(shù)分析中均線研判理論，在股市創(chuàng)立初期，由于股票價格遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離其內(nèi)在價值，技術(shù)分析占據(jù)投資價值分析方法的主導(dǎo)地位。近年來，隨著證券市場的規(guī)范化，投資者投資策略的理性化，企業(yè)股票價格逐步向其內(nèi)在價值回歸，基本分析越來越受到廣人投資者的推崇。本文以市盈率為切入點，將技術(shù)分析同基本面分析相結(jié)合，分析了“市盈率”在投資決策的局限性，并提出完善我國股票市場的政策建議。
二、“市盈率”的影響因素分析
（一）利率
利率的變化通過影響證券市場的資金流動及企業(yè)的經(jīng)營成本來影響股票價格和市盈率。當(dāng)利率下降時，儲蓄收入的降低將促使投資者尋求更佳的投資機會，以獲取資金的保值和增值。大量的資金從儲蓄機構(gòu)流向資本市場，投資者對股票等投資品種購買欲望的增加，進(jìn)一步增推動股票價格和市盈率的上升。同時，利率下降將降低企業(yè)的借貸成本，企業(yè)生產(chǎn)資金將更加充裕，有利于企業(yè)擴大經(jīng)營和生產(chǎn)，提高企業(yè)收益，企業(yè)良好的經(jīng)營業(yè)績將增加投資者的投資預(yù)期，更愿意支付一個較高的價格購買股票，推動股票價格和市盈率的上升。因此，利率的變化將影響市盈率朝相反方向變動。
（二）GDP增長率
上市公司置于國民經(jīng)濟的宏觀環(huán)境之中，其運行狀況和發(fā)展前景必然受到宏觀經(jīng)濟周期的影響。當(dāng)一個國家經(jīng)濟繁榮發(fā)展時，整體樂觀的市場環(huán)境將使投資者保持對公司收益和股票預(yù)期的良好預(yù)期，這表現(xiàn)為股票價格的增長和市盈率的上升；當(dāng)一個國家經(jīng)濟發(fā)展放緩，處于低迷期時，整體消極的市場環(huán)境將使投資者對公司未來發(fā)展能力持悲觀態(tài)度。投資者會出于投資安全的考慮，減少對股市場的投資，股票需求的變化使股票價格和市盈率隨之下降。因此，GDP增長率的變化將影響市盈率朝同一方向變動。
（三）市場證券化率
市場證券化率是“一國證券總市值與該國國民經(jīng)濟生產(chǎn)總值的比率”，通常用股市總市值與GDP總量的比值來衡量。由于上市公司往往是所處行業(yè)的佼佼者，能代表國民經(jīng)濟發(fā)展的平均水平，股票市場通常被認(rèn)為是經(jīng)濟的“晴雨表”。理論上，市場證券化率越高，虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的相關(guān)性越強，上市公司股票價格和市盈率的變化受宏觀經(jīng)濟的影響就越大。市場證券化率可以作為一個衡量市盈率受宏觀經(jīng)濟影響程度的指標(biāo)，分析市盈率與利率和GDP增長率之間的相關(guān)性。
（四）股利支付率
公司成長性不僅通過股票的內(nèi)在價值對投資（下轉(zhuǎn)82頁）（上接72頁）者的投資決策分析產(chǎn)生直接影響，還通過影響公司股利政策的選擇來左右投資者對公司股票內(nèi)在價值的判斷。因為管理層會基于其對公司內(nèi)部信息的掌握選擇不同的股利政策并通過不同股利政策的選擇將公司的基本情況傳遞給投資者。
三、“市盈率”在投資決策的局限性
（一）每股凈收益的局限性
每股凈收益，是衡量上市公司盈利能力最重要的財務(wù)指標(biāo)，它反映普通股的獲利水平，每股凈收益是企業(yè)過去盈利能力的反映，并不能保證企業(yè)未來也能創(chuàng)造同樣的利潤。市場環(huán)境的變化、企業(yè)生產(chǎn)管理方式、經(jīng)營策略的變化，都足以影響整個企業(yè)的利潤水平。
（二）股票價格的局限性
股票價格與投資者對未來預(yù)期的關(guān)聯(lián)程度相當(dāng)高。當(dāng)投資者看好企業(yè)的未來時，他們就對企業(yè)的未來充滿信任，他們就愿意為每1元盈利多付買價；當(dāng)他們不看好企業(yè)的未來時，他們就不愿意為每1元多付買價，則股價就低。在每股凈收益很小時，市價不會降到零，很高的市盈率此時往往不能說明任何問題。而且，我國日前證券市場還處于不完全成熟、低效率之中，現(xiàn)有股票的市場價格并不能完全真實地反映市場的所有信息。因此，根據(jù)計算出的市盈率，并不能簡單地判斷企業(yè)未來獲利能力。
（三）不同行業(yè)公司的比較
使用市盈率不能用于不同行業(yè)公司的比較。充滿擴展機會的新興行業(yè)市盈率較高，而成熟工業(yè)的市盈率普遍較低，這并不能說明后者的股票沒有投資價值。同時市盈率高低受凈利潤的影響，而凈利潤受可選擇的會計政策的影響，從而使得公司間的比較受到限制。
四、完善我國股票市場的政策建議
（一）加大信息披露的監(jiān)管力度
我國上市公司信息披露制度主要采用強制披露的形式，信息披露監(jiān)管體系的建立已經(jīng)相對比較成熟。然而，我國上市公司虛假披露信息、隱瞞信息等事件仍層出不窮，最基本的原因是對我國對上市公司違法信息披露行為的處罰力度不足，欠缺威懾力；中介機構(gòu)未能真正發(fā)揮其市場約束和監(jiān)督作用，不能做到發(fā)現(xiàn)并降低甚至消除市場上虛假、誤導(dǎo)、欺詐性信息披露的可能性。因此，證監(jiān)會應(yīng)通過加強行業(yè)自律機制、建立上市公司信息檢查員制度、完善上市公司內(nèi)部審計制度建設(shè)、加大對違法違規(guī)披露信息行為的懲罰力度等手段加大信息披露的監(jiān)管力度，建立“事前立規(guī)、依法披露、事后追究”的信息披露監(jiān)管制度。
（二）建立信息披露的風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)
違規(guī)披露虛假信息或者欺詐性信息的公司，在違規(guī)披露之前在其財務(wù)狀況、市場交易狀況、治理水平、外部市場環(huán)境等方面與行業(yè)其他公司將會有顯著的差異，因此可以在分析行業(yè)內(nèi)所有公司披露的信息基礎(chǔ)上，建立一個行業(yè)信息披露預(yù)警指標(biāo)體系，該體系能反映出行業(yè)平均財務(wù)狀況、市場狀況、公司治理水平、外部市場等方面平均水平。
（三）建立統(tǒng)一的信息同享平臺
市場有效性是建立在投資者獲取信息的公平有效的基礎(chǔ)之上。如果投資者在獲取信息的時間和內(nèi)容上存在差異就必然會導(dǎo)致投資者博弈的不公平，使市場失去效率。因此，建立統(tǒng)一的信息同享平臺，讓投資者能公平獲取與投資相關(guān)的有效信息，將關(guān)系到中國股票市場的持續(xù)發(fā)展和市場的成熟有效。對信息同享平臺的建立，可以分為兩部分來進(jìn)行，一是通過制定政策，協(xié)調(diào)證監(jiān)會、上交所和深交所等有關(guān)部門開放數(shù)據(jù)、組織建立統(tǒng)一的數(shù)據(jù)檢索平臺；二是積極培育和發(fā)展信用中介服務(wù)機構(gòu)，實現(xiàn)市場交易主體之間信息共享與甄別，發(fā)揮其市場非正式約束的作用，擴大信息同享平臺信息內(nèi)容。
（四）完善中國股市的分紅和交易度
建立價值投資背景國外股票投資的主要收益來源于股利的分配，股票價格的上升依靠公司盈利增長等內(nèi)在因素推動。我國上市公司很少分派股利，投資者購買股票的動機是為了獲取短期時股價波動時的溢價收入，一旦有資產(chǎn)重組、債務(wù)重組、公司并購等題材便進(jìn)行瘋狂的炒作，以期能獲得短時期內(nèi)股票價格波動形成的投資差價；我國股票市場上股票價格的上升主要通過資金需求等外在因素的拉動，投資者很少去關(guān)注公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
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