首頁(yè) > 優(yōu)秀范文 > 融資風(fēng)險(xiǎn)論文
時(shí)間：2022-08-21 02:17:13
序論：速發(fā)表網(wǎng)結(jié)合其深厚的文秘經(jīng)驗(yàn)，特別為您篩選了11篇融資風(fēng)險(xiǎn)論文范文。如果您需要更多原創(chuàng)資料，歡迎隨時(shí)與我們的客服老師聯(lián)系，希望您能從中汲取靈感和知識(shí)！
（一）發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)可轉(zhuǎn)債發(fā)行公司因?yàn)榘l(fā)行時(shí)機(jī)未能把握好，最終可能導(dǎo)致發(fā)行失敗。從發(fā)行公司的角度而言，他們希望最終可轉(zhuǎn)債能轉(zhuǎn)股成功，以達(dá)到低成本融資的目的，然而是否轉(zhuǎn)股成功的決定權(quán)在投資者手里。從投資者的角度來(lái)說(shuō)，最終是否同意轉(zhuǎn)股取決于轉(zhuǎn)換價(jià)格與轉(zhuǎn)股時(shí)該公司的股價(jià)。如果轉(zhuǎn)換價(jià)格高于市場(chǎng)股價(jià)，則若轉(zhuǎn)股會(huì)為投資者帶來(lái)收益，投資者會(huì)選擇轉(zhuǎn)股；反之，若轉(zhuǎn)換價(jià)格低于市場(chǎng)，轉(zhuǎn)股會(huì)帶來(lái)?yè)p失，因此投資者會(huì)選擇履行債券的權(quán)益，向融資者要求還本付息?？赊D(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換價(jià)格一般是以發(fā)行時(shí)期的股價(jià)為準(zhǔn)，所以換一個(gè)角度來(lái)說(shuō)，如果在發(fā)行時(shí)期股價(jià)處于高峰，在之后的時(shí)期里，股價(jià)下降的可能性很大，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股成功的可能性會(huì)下降，為融資方引致風(fēng)險(xiǎn)。就尚德公司而言，尚德在2008年3月發(fā)行了總額為5.75億美元的可轉(zhuǎn)債，到期日為2013年3月15日。然而尚德對(duì)自己未來(lái)發(fā)展的預(yù)期明顯高估了，幾年時(shí)間里，尚德的股價(jià)從2008年90美元的峰值，跌到了2013年3月15日收盤時(shí)的0.70美元，轉(zhuǎn)股是不會(huì)成為投資者的最佳選擇的，這為尚德造成了不小的壓力。從可轉(zhuǎn)債的性質(zhì)與優(yōu)勢(shì)而言，它更適用于成長(zhǎng)中的公司，或者陷入財(cái)務(wù)困境的公司。根據(jù)尚德2008年年度報(bào)表反映的數(shù)據(jù)來(lái)看，尚德2008年流動(dòng)比率為1.35，截至2008年年底的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為507800000美元，沒(méi)有任何數(shù)據(jù)反映出尚德在2008年有財(cái)務(wù)困境。從尚德的整個(gè)發(fā)展歷程來(lái)看，2008年尚德處于高峰期，并不屬于成長(zhǎng)期的公司，因此尚德可轉(zhuǎn)債的發(fā)行完全沒(méi)有把握到正確的時(shí)機(jī)，這是導(dǎo)致尚德轉(zhuǎn)股失敗的一大重要因素。可轉(zhuǎn)債到期時(shí)企業(yè)融資目的能否實(shí)現(xiàn)取決于發(fā)行時(shí)期，但發(fā)行利率的確定會(huì)影響可轉(zhuǎn)債在發(fā)行時(shí)期能否成功，以及發(fā)行后企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用的支出大小。因可轉(zhuǎn)債有轉(zhuǎn)股的權(quán)利，因此作為補(bǔ)償，可轉(zhuǎn)債的利息總是低于同等條件的公司債券，但為了發(fā)行成功，這種差距又不能太大。利率過(guò)低，雖然企業(yè)融資成本低，但是發(fā)行成功的可能性就會(huì)降低；若利率過(guò)高，發(fā)行成功的可能性提高，但是企業(yè)融資成本也會(huì)提高。尚德2008年發(fā)行的可轉(zhuǎn)債利率為3%，尚德2008年的財(cái)務(wù)費(fèi)用占稅息前利潤(rùn)的66.1%，因此有理由估計(jì)，尚德可轉(zhuǎn)債的利率定得過(guò)高，增大了成本，對(duì)財(cái)務(wù)造成一定壓力。
（二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)公司舉債越多，償債能力越有可能失去，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就越大，公司破產(chǎn)清算的可能性就越大，因此公司債務(wù)的總額決定了公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。企業(yè)在發(fā)行可轉(zhuǎn)債時(shí)，自然是希望最終可轉(zhuǎn)債都轉(zhuǎn)換成功，將債務(wù)資本轉(zhuǎn)化為權(quán)益資本，實(shí)現(xiàn)低成本融資，所以大多數(shù)發(fā)行企業(yè)都很少考慮到最終發(fā)行失敗后的應(yīng)急措施。如果最終到期時(shí)的股價(jià)低于轉(zhuǎn)換價(jià)格，投資者紛紛要求企業(yè)履行債券的權(quán)利還本付息，或者在到期前股價(jià)持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格，投資者紛紛將債券回售給發(fā)行公司，這會(huì)為企業(yè)造成巨大的財(cái)務(wù)壓力。若企業(yè)此時(shí)無(wú)法承擔(dān)巨額的債務(wù)償還，則會(huì)面臨破產(chǎn)清算后果。尚德在2007年年底的總負(fù)債為1051096000美元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了53.70%，公司資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，這時(shí)尚德發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。進(jìn)一步增加了它的償債壓力，給公司帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)?？赊D(zhuǎn)債的發(fā)行使得尚德在2008年年末的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到61.5%。尚德至今沒(méi)有公布2012年的年度報(bào)表，因而受到紐交所退市警告。筆者有理由推測(cè)，尚德的財(cái)務(wù)狀況在2012年已全面陷入危機(jī)。由于從2008年起，尚德的股價(jià)持續(xù)走低，導(dǎo)致2013年到期日轉(zhuǎn)股失敗，投資者要求尚德還本付息，尚德無(wú)力償還高昂的債務(wù)，可轉(zhuǎn)債的到期成為“壓死”尚德的“最后一根稻草”。
（三）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)由于企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債，融入了大量低成本的資金，為了讓可轉(zhuǎn)債到期時(shí)的股價(jià)能高于轉(zhuǎn)換價(jià)格使得轉(zhuǎn)換成功，發(fā)行企業(yè)往往會(huì)選擇一些風(fēng)險(xiǎn)大收益也大的投資。同時(shí)，可轉(zhuǎn)債到期時(shí)若轉(zhuǎn)換成功，原來(lái)的債務(wù)資本全部被轉(zhuǎn)化為了權(quán)益資本，這使得每年發(fā)放的股利增多，投資者對(duì)企業(yè)的期望增大，最終為企業(yè)造成經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。尚德的破產(chǎn)與它的經(jīng)營(yíng)不當(dāng)脫不開(kāi)干系。首先是和其他太陽(yáng)能企業(yè)一樣盲目地?cái)U(kuò)張產(chǎn)量，在2008年發(fā)行可轉(zhuǎn)債以前，2007年的產(chǎn)量只有400兆瓦，但是到了2010年產(chǎn)量達(dá)到了1800兆瓦，2012年已是2400兆瓦。這使得太陽(yáng)能產(chǎn)業(yè)在市場(chǎng)上供大于求，太陽(yáng)能產(chǎn)業(yè)價(jià)格急劇下降，導(dǎo)致利潤(rùn)大幅下降。另外，由于我國(guó)太陽(yáng)能產(chǎn)業(yè)所需的原料幾乎都來(lái)自海外，太陽(yáng)能企業(yè)在擴(kuò)大產(chǎn)量的同時(shí)，對(duì)原料的消耗也大幅上升，這導(dǎo)致多晶硅的價(jià)格飆升，超過(guò)了400美元/千克。面對(duì)這種局面，尚德與美國(guó)的MEMC公司簽訂了十年的合同，以每千克80美元購(gòu)買多晶硅，但是沒(méi)有想到的是，2008年多晶硅的價(jià)格暴跌，到了2011年多晶硅價(jià)格為35美元/千克，于是不得不將合同違約，并給了MEMC公司兩億多元的違約金。太陽(yáng)能在我國(guó)屬于新興行業(yè)，經(jīng)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)還不足，因此在決策上應(yīng)以保守為主。尚德一連串激進(jìn)冒失的決策為之后的財(cái)務(wù)危機(jī)埋下了伏筆。
二、可轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避
（一）選擇有利的發(fā)行時(shí)機(jī)當(dāng)發(fā)行時(shí)期股價(jià)較高時(shí)，轉(zhuǎn)股價(jià)格定得也較高，但是未來(lái)股價(jià)下跌的可能性會(huì)較大，因此最終轉(zhuǎn)股也會(huì)比較困難；反之，若公司選擇在股價(jià)較低迷的時(shí)候發(fā)行，轉(zhuǎn)股價(jià)格較低，未來(lái)股價(jià)上升的可能性較大，投資者選擇轉(zhuǎn)股獲得的收益也較大，最終轉(zhuǎn)股的幾率將會(huì)增大。因此可轉(zhuǎn)債發(fā)行時(shí)機(jī)的選取是將來(lái)轉(zhuǎn)股成功的關(guān)鍵，也是企業(yè)最終能否實(shí)現(xiàn)低成本融資的關(guān)鍵。由于未來(lái)公司會(huì)如何發(fā)展，股價(jià)的走勢(shì)會(huì)怎樣，都是個(gè)未知數(shù)，因此需要公司管理層對(duì)公司的前景有著較準(zhǔn)確的把握。另外，除了股價(jià)的因素需要考慮時(shí)機(jī)以外，利率也是需要考慮的一大因素，這關(guān)系著公司能否以最低的成本獲得融資。利率越低，成本越低，但是發(fā)行成功的可能性也低，因此公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債時(shí)，應(yīng)該選擇合適的時(shí)期，確定合適的利率。如此看來(lái)，可轉(zhuǎn)債發(fā)行應(yīng)該選整個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)情況由低谷開(kāi)始好轉(zhuǎn)，股市由熊市轉(zhuǎn)向牛市的時(shí)期，這能增加公司轉(zhuǎn)股時(shí)期股價(jià)上升的可能性。根據(jù)我國(guó)《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》，我國(guó)發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券的息票率不得高于同期銀行存款利率。因此還應(yīng)選在銀行利率較低的時(shí)期發(fā)行可轉(zhuǎn)債。尚德發(fā)行可轉(zhuǎn)債的時(shí)間為2008年3月，這并不是宏觀經(jīng)濟(jì)由低谷開(kāi)始好轉(zhuǎn)的時(shí)期，反而2008年的金融危機(jī)使經(jīng)濟(jì)漸漸跌入低谷。就尚德本身而言，尚德股價(jià)的高峰期就在2008年，其股價(jià)達(dá)到了90美元的峰值，2008年以后，尚德的股價(jià)一路下跌，直到2013年3月15日，尚德股價(jià)僅0.7美元。對(duì)于投資者而言，這樣的股價(jià)是不能讓他們接受轉(zhuǎn)股的，否則會(huì)遭受巨大的損失，尚德被要求還本付息，遭受了巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。就尚德的發(fā)行利率來(lái)說(shuō)，我國(guó)上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)債的票面利率一般在1.4%至2.8%之間，但是尚德的利率卻是3%，顯然是過(guò)高了。另外比較2007年到2013年的銀行存款利率，2008年的銀行存款利率為4.14%，屬近幾年來(lái)的最高，可見(jiàn)尚德并沒(méi)有享受到多少低成本融資的好處。這些都反映出尚德對(duì)自己公司未來(lái)預(yù)期的發(fā)展把握不準(zhǔn)確，在做決策前并沒(méi)有謹(jǐn)慎地分析整個(gè)行業(yè)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)的情勢(shì)。
論文關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)
隨著全球性金融危機(jī)的發(fā)展，世界經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)一種新的格局，企業(yè)并購(gòu)也有愈演愈烈之勢(shì)，中國(guó)的企業(yè)也開(kāi)始了高調(diào)的并購(gòu)之路，跨國(guó)并購(gòu)諸如中鋁并購(gòu)力拓、中國(guó)五礦集團(tuán)并購(gòu)OZMinerlas，國(guó)內(nèi)的如國(guó)機(jī)集團(tuán)與中國(guó)一拖集團(tuán)等，并購(gòu)的數(shù)量和規(guī)模都超過(guò)以往，上海聯(lián)交所總裁蔡敏表示中國(guó)已步入并購(gòu)、重組和聯(lián)合的“十年黃金期”，但是從中國(guó)為時(shí)尚短的企業(yè)并購(gòu)歷史，特別是跨國(guó)并購(gòu)的歷史來(lái)看，企業(yè)并購(gòu)成功的案例尚不多見(jiàn)。企業(yè)并購(gòu)過(guò)程當(dāng)中會(huì)面臨著各種各樣的問(wèn)題，包括目標(biāo)企業(yè)的選擇、目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估、并購(gòu)的融資方式和支付方式的選擇，還有并購(gòu)后的管理和財(cái)務(wù)整合，其中，并購(gòu)融資是企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中的一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)，就我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的融資方式而言，內(nèi)部融資的融資額度十分有限，而股權(quán)融資的成本較高，歷時(shí)較長(zhǎng)，而且限制條件非?？量?，而一些創(chuàng)新性的融資方式在我國(guó)尚不多見(jiàn)，所以選擇并購(gòu)的企業(yè)在融資時(shí)一般還是傾向于選擇債務(wù)融資方式，特別是從銀行或其他金融機(jī)構(gòu)貸款的方式進(jìn)行融資。因此，本文僅就企業(yè)并購(gòu)中的債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，以給面臨并購(gòu)選擇的企業(yè)在理論和實(shí)踐上提供一定的借鑒。
一、企業(yè)并購(gòu)中銀行借款融資簡(jiǎn)述
企業(yè)并購(gòu)融資與其他情況下的融資不同之處在于，企業(yè)并購(gòu)?fù)ǔＰ枰罅康馁Y金，而且這些資金一般要在較短的時(shí)間內(nèi)籌措和使用；而企業(yè)并購(gòu)中的并購(gòu)方通常規(guī)模較大，實(shí)力雄厚，財(cái)務(wù)穩(wěn)健，并購(gòu)又可以進(jìn)一步擴(kuò)大企業(yè)規(guī)?；蛘呷〉秘?cái)務(wù)、管理及營(yíng)銷方面的協(xié)同效應(yīng)，因而企業(yè)并購(gòu)下的銀行借款融資更易取得銀行的支持。銀行借款在一定程度內(nèi)可以放大企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿，增加股東收益，但是另一方面，負(fù)債過(guò)多會(huì)使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)失衡，加重企業(yè)還本付息壓力，使企業(yè)面臨較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，促使企業(yè)進(jìn)入財(cái)務(wù)困境甚至破產(chǎn)倒閉。
(一)銀行借款的優(yōu)點(diǎn)
銀行借款包括從銀行或其他金融機(jī)構(gòu)借人的，必須按照約定的方式還本付息的中長(zhǎng)期貸款和短期貸款。按照借款有無(wú)抵押品作為擔(dān)保，可以分為抵押借款和信用借款。與發(fā)行股票和債券等融資方式相比，銀行借款融資具有以下優(yōu)點(diǎn)：
1．融資速度較快
企業(yè)利用銀行借款融資，一般所需時(shí)間較短，程序較為簡(jiǎn)單，可以快速獲得所需的資金。而發(fā)行股票、債券融資，在發(fā)行之前就需進(jìn)行大量的準(zhǔn)備工作(如經(jīng)注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì))，發(fā)行也需要一定時(shí)間，程序復(fù)雜，耗時(shí)較長(zhǎng)。
2．資本成本較低
資本成本可以用用資費(fèi)用與實(shí)際籌得資金的比率進(jìn)行衡量。利用銀行借款融資，其利息可以在稅前列支，因而可以減少企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)用資費(fèi)用，因此相對(duì)于發(fā)行股票等權(quán)益融資，其資本成本率較低；與發(fā)行股票和債券等融資方式相比，銀行借款屬于間接融資，籌資費(fèi)用也較少。
3．銀行借款靈活性較強(qiáng)
企業(yè)在借款時(shí)，企業(yè)與銀行直接商定借款的金額、期限和利率等；在用資期間，企業(yè)如因特定原因無(wú)法按時(shí)還本付息，還可以與銀行進(jìn)行協(xié)商展期，因此，銀行借款融資具有較強(qiáng)的靈活性。
4．可以充分利用財(cái)務(wù)杠桿
企業(yè)在利用銀行借款進(jìn)行并購(gòu)融資時(shí)，與債券籌資一樣，可以充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，在資本成本率低于投資收益率的情況下，可在一定范圍內(nèi)放大股東的投資收益率。
(二)銀行借款的程序
銀行借款的程序一般包括提出申請(qǐng)、銀行審批、簽訂借款合同、企業(yè)取得借款，按照合同使用資金并按照事先約定的方式還款付息，在此不再深入討論。
二、并購(gòu)中銀行借款融資面臨的風(fēng)險(xiǎn)及其成因
(一)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)
在企業(yè)并購(gòu)中，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估是并購(gòu)定價(jià)的基礎(chǔ)，也是合理決定融資額度的基礎(chǔ)。因此，如果對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，即資產(chǎn)價(jià)值和盈利價(jià)值等方面的評(píng)估稍有不慎，就有可能使并購(gòu)方因并購(gòu)成本過(guò)高、超過(guò)自身的承受能力，造成資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，并購(gòu)達(dá)不到預(yù)期效果進(jìn)而引發(fā)并購(gòu)失敗。并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)取決于對(duì)其未來(lái)收益的大小和時(shí)間的預(yù)期。而在實(shí)際并購(gòu)活動(dòng)中，由于并購(gòu)企業(yè)過(guò)于樂(lè)觀，以及并購(gòu)企業(yè)的管理層往往有著自大傾向，加之估價(jià)方法使用不當(dāng)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的高估可能性非常大。
(二)借款額度風(fēng)險(xiǎn)
只有及時(shí)、足額地籌措到所需的資金，才能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的并購(gòu)。而并購(gòu)中過(guò)程中的銀行借款融資額度在很大程度上取決于企業(yè)的并購(gòu)成本。企業(yè)并購(gòu)的成本一般包括以下三個(gè)部分(張龍，2008)：1．收購(gòu)成本。①被收購(gòu)公司股票或資產(chǎn)的買價(jià)。②必須承擔(dān)或到期時(shí)進(jìn)行再融資的現(xiàn)時(shí)債務(wù)。③收購(gòu)的管理和稅務(wù)成本。④付給專業(yè)人士的費(fèi)用。2．運(yùn)行成本。3．收購(gòu)后的整合成本。企業(yè)必須結(jié)合目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估和定價(jià)，以及企業(yè)自有資金的情況合理確定所需的融資額度。企業(yè)的融資額度一般應(yīng)略高于并購(gòu)成本，除了滿足并購(gòu)支付之外，還應(yīng)保證企業(yè)持續(xù)穩(wěn)健地運(yùn)營(yíng)，企業(yè)借款過(guò)多會(huì)加重企業(yè)的利息負(fù)擔(dān)，影響企業(yè)的支付能力，面臨較高的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，一旦企業(yè)不能按照債務(wù)契約還本付息，而銀行又不同意展期等事項(xiàng)，將嚴(yán)重影響企業(yè)的信用和聲譽(yù)，企業(yè)本身也會(huì)面臨罰息甚至破產(chǎn)清算等風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)在融資之前要合理確定融資額度。
(三)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
以銀行借款方式融資進(jìn)行的并購(gòu)活動(dòng)，要求并購(gòu)方具備較強(qiáng)的即時(shí)付現(xiàn)能力，并購(gòu)方的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)通常較大。我國(guó)的企業(yè)在并購(gòu)支付中傾向于選擇現(xiàn)金支付，采用現(xiàn)金支付首先必須考慮的是資產(chǎn)的流動(dòng)性，流動(dòng)資產(chǎn)和速動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力就越強(qiáng)，企業(yè)越能迅速、順利地獲取并購(gòu)和后續(xù)發(fā)展資金。并購(gòu)活動(dòng)會(huì)大量占用企業(yè)的流動(dòng)性資源，從而降低了企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。如果自有盈余資金不足，銀行可能要求企業(yè)以各種主要的資產(chǎn)進(jìn)行抵押，或者限制貨幣資金及其他資產(chǎn)的使用，而且通常目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率非常高，使得并購(gòu)后的企業(yè)負(fù)債比率大幅上升，資本的安全性降低。若并購(gòu)方的經(jīng)營(yíng)管理能力較差，現(xiàn)金流量安排不當(dāng)，流動(dòng)比率也會(huì)大幅下降，影響其短期償債能力，給并購(gòu)方帶來(lái)資產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
(四)資本結(jié)構(gòu)惡化的風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是由企業(yè)的權(quán)益資本和債務(wù)資本(即對(duì)外長(zhǎng)期負(fù)債)構(gòu)成，即企業(yè)長(zhǎng)期資金來(lái)源中權(quán)益資本與債務(wù)資本的比例構(gòu)成企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)可以表明企業(yè)所有者以自有資本對(duì)其債務(wù)承擔(dān)償付責(zé)任的能力，正常的比例應(yīng)當(dāng)維持在1：1左右(不同行業(yè)會(huì)有所區(qū)別)。在并購(gòu)企業(yè)采用銀行借款融資方式進(jìn)行并購(gòu)時(shí)，企業(yè)負(fù)債比率的上升將導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)惡化，引發(fā)信用危機(jī)，進(jìn)而影響企業(yè)的再融資能力。同時(shí)，如果目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況不佳，因資金回收不利而形成經(jīng)營(yíng)虧損，權(quán)益資本過(guò)少，債務(wù)資本過(guò)高，更會(huì)無(wú)形中增加并購(gòu)方企業(yè)在整合過(guò)程中的債務(wù)負(fù)擔(dān)。依賴大規(guī)模的銀行借款融資進(jìn)行的并購(gòu)活動(dòng)會(huì)導(dǎo)致公司形成高財(cái)務(wù)杠桿和高風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，由此帶來(lái)很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
(五)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)引發(fā)的破產(chǎn)清算風(fēng)險(xiǎn)
財(cái)務(wù)杠桿對(duì)于企業(yè)而言是一把“雙刃劍”。在大量采用負(fù)債融資的情況下，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿比例會(huì)顯著提高。如果并購(gòu)后企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況未得到改善，它將放大經(jīng)營(yíng)狀況不利的消極影響，引發(fā)償債危機(jī)和破產(chǎn)倒閉的風(fēng)險(xiǎn)。
三、企業(yè)并購(gòu)中銀行借款融資的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)
(一)合理確定目標(biāo)企業(yè)并科學(xué)評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值
不同企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)可能有所不同，主要有以下幾種：通過(guò)實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)以降低成本獲得效益；通過(guò)擴(kuò)大市場(chǎng)份額以增加效益；實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，迅速進(jìn)入新領(lǐng)域以獲得收益。合理選擇目標(biāo)企業(yè)是保證并購(gòu)成功，實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目標(biāo)的前提條件，在目標(biāo)企業(yè)的選擇上，國(guó)內(nèi)的很多企業(yè)并不理智，都是在原來(lái)核心業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)較好的情況下盲目擴(kuò)張，做大做強(qiáng)，進(jìn)行不相關(guān)的多元化，最后不但沒(méi)能分散企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，新涉足的行業(yè)也沒(méi)有實(shí)現(xiàn)預(yù)期的盈利，卻大量占用核心業(yè)務(wù)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，拖垮了原來(lái)的核心業(yè)務(wù)。企業(yè)在確定目標(biāo)企業(yè)時(shí)，首先應(yīng)保證企業(yè)本身有充裕、持續(xù)的現(xiàn)金流，即使有銀行借款的支撐，企業(yè)自身所產(chǎn)生的現(xiàn)金流也必須足以支付銀行借款的利息。為了降低并購(gòu)可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)與損失，并購(gòu)方在選擇并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)時(shí)，更需要對(duì)目標(biāo)企業(yè)的外部環(huán)境和內(nèi)部情況進(jìn)行審慎的調(diào)查與評(píng)估，從中發(fā)現(xiàn)對(duì)企業(yè)有利和不利的情況，尤其要注意對(duì)一些可能限制并購(gòu)進(jìn)行的政府行為、政策法規(guī)等潛在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估。具體從外部環(huán)境看，影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)的主要因素有政治、經(jīng)濟(jì)、法律、技術(shù)、社會(huì)等因素；從內(nèi)部情況看，要重點(diǎn)觀察目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量、或有負(fù)債、盈利能力及市場(chǎng)前景等。在并購(gòu)之前，應(yīng)通過(guò)嚴(yán)格的調(diào)查分析，擇最適合并購(gòu)的企業(yè)，制定一套可行的并購(gòu)策略。
目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估也是并購(gòu)能否取得成功的關(guān)鍵，企業(yè)價(jià)值的估價(jià)方法有貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、賬面價(jià)值法、市盈率法、同業(yè)市值比較法、市場(chǎng)價(jià)格法和清算價(jià)值法等，并購(gòu)企業(yè)可根據(jù)并購(gòu)動(dòng)機(jī)、并購(gòu)后目標(biāo)企業(yè)是否存續(xù)以及并購(gòu)企業(yè)掌握的信息等因素來(lái)決定FI標(biāo)企業(yè)估價(jià)方法，合理評(píng)估企業(yè)價(jià)值。并購(gòu)企業(yè)可以綜合運(yùn)用定價(jià)模型確定并購(gòu)價(jià)格，采用不同的方法對(duì)評(píng)估結(jié)果進(jìn)行相互印證，也可以將運(yùn)用清算價(jià)值法得到的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值作為并購(gòu)價(jià)格的下限，將現(xiàn)金流量法確立的企業(yè)價(jià)值作為并購(gòu)價(jià)格的上限，然后再根據(jù)雙方的討價(jià)還價(jià)在該區(qū)間內(nèi)確定協(xié)商價(jià)格作為并購(gòu)價(jià)格。
(二)合理確定借款額度
前已述及，企業(yè)并購(gòu)的成本主要包括收購(gòu)成本、運(yùn)行成本和并購(gòu)后的整合成本，企業(yè)在確定所需借款額度的時(shí)，首先應(yīng)考慮自有資金數(shù)量，在保證企業(yè)持續(xù)正常運(yùn)營(yíng)的前提下，同時(shí)綜合考慮企業(yè)所享有的銀行信用額度、銀行的貸款政策、利率條件及其波動(dòng)情況、預(yù)期的經(jīng)濟(jì)景氣度、通貨膨脹水平等，還應(yīng)了解國(guó)家是否具有相應(yīng)的政策性支持和財(cái)政補(bǔ)貼等，合理確定所需的借款額度。
(三)合理確定借款銀行
就不同銀行的貸款政策而言，不同的銀行對(duì)貸款風(fēng)險(xiǎn)管理有不同的規(guī)定。不同的銀行在風(fēng)險(xiǎn)偏好、貸款限制、資本實(shí)力、與企業(yè)的關(guān)系以及提供的咨詢服務(wù)水平方面都會(huì)有較大差異。企業(yè)在確定借款銀行時(shí)應(yīng)盡量選擇資本實(shí)力雄厚，規(guī)模較大，富有開(kāi)拓性、敢于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，而且與企業(yè)業(yè)務(wù)往來(lái)頻繁、_戈系親密并能給企業(yè)提供大力支持，幫助企業(yè)度過(guò)難關(guān)的銀行。同時(shí)還要參考不同銀行之間提供的咨詢和服務(wù)的水平，盡可能選擇借款利率較低的銀行。
(四)制定彈性的財(cái)務(wù)安排
企業(yè)應(yīng)該制定彈性的財(cái)務(wù)計(jì)劃，首先，企業(yè)應(yīng)該做好財(cái)務(wù)預(yù)算，將各項(xiàng)主要的財(cái)務(wù)指標(biāo)保持在合理的范圍之內(nèi)。企業(yè)的償偵能力評(píng)價(jià)指標(biāo)主要包括資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、現(xiàn)金比率、或有負(fù)債比率、利息保障倍數(shù)等，贏利能力評(píng)價(jià)指標(biāo)主要包括總資產(chǎn)報(bào)酬率、銷售利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)收益率等，經(jīng)營(yíng)及發(fā)展能力評(píng)價(jià)指標(biāo)主要包括存貨周轉(zhuǎn)率、銷售收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率等。其次，企業(yè)要重視信用記錄以及與銀行的關(guān)系，良好的信用記錄有助于增進(jìn)銀行對(duì)企業(yè)的信任，而企業(yè)在確立主辦銀行之后，要經(jīng)常與銀行信貸人員溝通，主動(dòng)與銀行建立良好的銀企關(guān)系。企業(yè)與銀行溝通越充分，銀行對(duì)企業(yè)的情況越了解，信息越對(duì)稱，企業(yè)就更可能獲得銀行的授信。
(五)并購(gòu)后進(jìn)行快速有效的整合
（二）銀行自身技術(shù)手段落后銀行內(nèi)部的整體運(yùn)營(yíng)機(jī)制對(duì)其開(kāi)展國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)起到關(guān)鍵的作用，完善的、科學(xué)的內(nèi)部組織體系可以有效支持貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的技術(shù)開(kāi)展。但是，銀行在業(yè)務(wù)之間的銜接、制衡方面還存在明顯的不足之處，技術(shù)手段還是落后，甚至一些操作仍然需要人工完成，導(dǎo)致操作失誤的概率大幅上升。銀行的技術(shù)手段落后，就會(huì)在企業(yè)貿(mào)易融資的過(guò)程中出現(xiàn)很多問(wèn)題，使得其風(fēng)險(xiǎn)加大。
（三）銀行貿(mào)易融資業(yè)務(wù)人員的素質(zhì)不高我國(guó)銀行在國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)方面的人才缺乏，有限的人才資源也集中在管理層。各銀行進(jìn)行貿(mào)易融資的相關(guān)人員，所掌握的知識(shí)不足，不能夠滿足日益變化的國(guó)際環(huán)境，對(duì)外貿(mào)、外匯、相關(guān)法律等的不了解，就可能會(huì)在融資的過(guò)程中出現(xiàn)問(wèn)題。從事貿(mào)易融資的相關(guān)人員，應(yīng)該對(duì)融資的每個(gè)環(huán)節(jié)都有充分的把握，發(fā)揮國(guó)際業(yè)務(wù)的產(chǎn)品功能和市場(chǎng)效果。
（四）企業(yè)缺少有效的防范措施國(guó)際貿(mào)易融資相對(duì)國(guó)內(nèi)的融資來(lái)說(shuō)，它有風(fēng)險(xiǎn)大、風(fēng)險(xiǎn)種類多等特點(diǎn)，外貿(mào)企業(yè)雖然意識(shí)到這種風(fēng)險(xiǎn)，但沒(méi)有有效的防范措施。目前，我國(guó)大部分的外貿(mào)公司仍然采用傳統(tǒng)的交易方式，對(duì)出口風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)還停留在控制非信用證業(yè)務(wù)的層次上。而且，我國(guó)大部分的企業(yè)在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)的時(shí)候，還是通過(guò)主觀判斷的方法，不能運(yùn)用科學(xué)的分析方法和金融工具規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論是外貿(mào)公司還是國(guó)內(nèi)的公司，這個(gè)問(wèn)題都存在，企業(yè)只有運(yùn)用科學(xué)的工具來(lái)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)，才能有效規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。
（五）企業(yè)缺乏高素質(zhì)業(yè)務(wù)人員我國(guó)的進(jìn)出口企業(yè)經(jīng)過(guò)多年在國(guó)際貿(mào)易實(shí)踐中的探索，已經(jīng)積累了很多經(jīng)驗(yàn)，但是，我們必須承認(rèn)的事實(shí)是，我國(guó)外貿(mào)企業(yè)的人員素質(zhì)和水平有限，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比還是存在差距。當(dāng)代國(guó)際貿(mào)易已經(jīng)從過(guò)去單一的商品貿(mào)易、技術(shù)、服務(wù)貿(mào)易的三種情況，從原來(lái)簡(jiǎn)單的融資手段發(fā)展到各種復(fù)雜手段的結(jié)合發(fā)展，而我國(guó)進(jìn)出口企業(yè)的相關(guān)外貿(mào)人才的知識(shí)明顯滯后。
二、我國(guó)國(guó)際貿(mào)易融資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)策研究
（一）借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家貿(mào)易融資的方式近年來(lái)，隨著我國(guó)國(guó)際貿(mào)易規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，對(duì)外貿(mào)易的主體也呈現(xiàn)多樣化的趨勢(shì)，為了適應(yīng)這種變化，我國(guó)的融資方式也有必要借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家而做出相應(yīng)的調(diào)整。結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況加以改革，使之更適合我國(guó)的國(guó)情，同時(shí)要把握其核心或?qū)嵸|(zhì)，不能將國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)的做法硬與之相匹配，對(duì)于融資主體正確選擇融資方式，既積極參與又有效避免或減少損失，確保國(guó)際貿(mào)易活動(dòng)的順利進(jìn)行。
（二）銀行要建立科學(xué)的內(nèi)控機(jī)制來(lái)防范風(fēng)險(xiǎn)建立有效的內(nèi)控機(jī)制是指對(duì)公司的內(nèi)部組織及其相互關(guān)系進(jìn)行制約，尤其對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，其內(nèi)控機(jī)制更為重要。銀行的內(nèi)控機(jī)制是營(yíng)銷防范風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵，從側(cè)面衡量了銀行經(jīng)營(yíng)管理水平的高低。國(guó)際貿(mào)易融資是銀行業(yè)務(wù)的一個(gè)重要方面，銀行的內(nèi)控機(jī)制是否完善，直接決定了國(guó)際貿(mào)易融資風(fēng)險(xiǎn)的控制水平。
（三）加強(qiáng)對(duì)進(jìn)出口企業(yè)綜合素質(zhì)的提高作為國(guó)際貿(mào)易融資的需求方，進(jìn)出口企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)、管理水平等也會(huì)對(duì)國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響。對(duì)于大多數(shù)的企業(yè)，其財(cái)務(wù)狀況一旦出現(xiàn)資金緊張，依賴銀行的融資是大部分企業(yè)的首選，實(shí)際上，許多企業(yè)在財(cái)務(wù)未出現(xiàn)窘?jīng)r時(shí)也要申請(qǐng)融資，以加速資金的周轉(zhuǎn)，提高資金的使用效率。企業(yè)管理者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)是決定國(guó)際貿(mào)易融資創(chuàng)新需求的重要因素，國(guó)際貿(mào)易融資除可為進(jìn)出口企業(yè)解決資金上的問(wèn)題外，還具有避險(xiǎn)的功能。
（四）提高進(jìn)出口企業(yè)人員的業(yè)務(wù)素質(zhì)外貿(mào)企業(yè)的業(yè)務(wù)人員必須不斷提高自身業(yè)務(wù)水平，在平時(shí)工作中，不斷總結(jié)和積累工作經(jīng)驗(yàn)，尤其要精通國(guó)際貿(mào)易知識(shí)和運(yùn)輸保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。外貿(mào)企業(yè)的客戶是國(guó)際的客戶，所以有必要關(guān)注國(guó)際貿(mào)易市場(chǎng)的變化，掌握市場(chǎng)行情，培養(yǎng)識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)、防范風(fēng)險(xiǎn)的能力。同時(shí)，還要注意加強(qiáng)對(duì)國(guó)際金融、國(guó)際貿(mào)易、相關(guān)法律等知識(shí)的學(xué)習(xí)，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。
（五）增強(qiáng)我國(guó)貿(mào)易融資的相關(guān)法律建設(shè)我國(guó)在法律上對(duì)外貿(mào)企業(yè)的相關(guān)業(yè)務(wù)的規(guī)定還不是很完善，所以應(yīng)該增強(qiáng)我國(guó)國(guó)際貿(mào)易的相關(guān)法律建設(shè)，借鑒國(guó)外的相關(guān)法律條款和規(guī)定啟動(dòng)對(duì)貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的專項(xiàng)立法，進(jìn)一步增強(qiáng)我國(guó)銀行業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。我國(guó)政府應(yīng)盡快制定出口信用保險(xiǎn)的法律法規(guī)，明確出口信用保險(xiǎn)的宗旨、各參與機(jī)構(gòu)的權(quán)利和義務(wù)等，對(duì)承保范圍、損失界定等也要以法律形式加以統(tǒng)一規(guī)定。在良好法律環(huán)境的基礎(chǔ)上，再制定和實(shí)施一些相關(guān)的戰(zhàn)略政策和措施，才可以實(shí)現(xiàn)出口信用保險(xiǎn)的穩(wěn)定發(fā)展。
(一)信用交易對(duì)新股發(fā)行的介入的不對(duì)稱性
因?yàn)楦鶕?jù)一般規(guī)定，新股在發(fā)行上市半年是不允許融券的，即便最短也有三個(gè)月的融券賣空禁止期。而同時(shí)，對(duì)新股發(fā)行承銷、購(gòu)券的信用融資在上市以前就存在。這種不對(duì)稱的信用交易在保證新股發(fā)行成功中，發(fā)揮非常重要的作用。在一種不對(duì)稱的信用交易支持下，市場(chǎng)定價(jià)將有利于發(fā)行者，而因?yàn)橛辛诉@種不對(duì)稱信用交易的運(yùn)用，發(fā)行者和承銷商也會(huì)在利益驅(qū)動(dòng)下，更為積極地采用市場(chǎng)定價(jià)的方式發(fā)行新股。從而提高發(fā)行價(jià)格，降低二級(jí)市場(chǎng)的獲利空間。
(二)保證金交易的風(fēng)險(xiǎn)
抵押品一般是投資者本身賬戶的證券資產(chǎn)，或其他金融資產(chǎn)的形式。通常抵押資產(chǎn)的價(jià)值下降時(shí)，投資者的其他證券資產(chǎn)價(jià)值也是同時(shí)下降的。所以“補(bǔ)充維持保證金要求”發(fā)生時(shí)，投資者的補(bǔ)償能力可能受到制約而出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)。
而且，股票市場(chǎng)的波動(dòng)帶來(lái)資產(chǎn)價(jià)值的變化和投資者財(cái)富的大起大落，杠桿效應(yīng)自動(dòng)放大這種巨大波動(dòng)的幅度。當(dāng)投資者選擇保證金交易方式時(shí)，其證券組合變成高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。當(dāng)股市走低時(shí)，杠桿作用對(duì)一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的證券組合產(chǎn)生“補(bǔ)充維持保證金要求”的概率比對(duì)一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)的證券組合的負(fù)面的放大效應(yīng)要大得多，帶來(lái)難以估量的損失。
當(dāng)“補(bǔ)充維持保證金要求”的情況發(fā)生時(shí)，由于維持保證金低于最低要求，投資者被要求存放更多的現(xiàn)金或者證券資產(chǎn)進(jìn)入“保證金賬戶”。經(jīng)紀(jì)公司在股票下跌時(shí)強(qiáng)行賣掉投資者的股票，投資者就失去了在市場(chǎng)回升時(shí)重新盈利補(bǔ)償損失的機(jī)會(huì)，經(jīng)紀(jì)公司的強(qiáng)行平倉(cāng)會(huì)造成投資者的巨大損失。更有甚者，經(jīng)紀(jì)公司可能并不等待投資者運(yùn)作補(bǔ)償資金，甚至不必發(fā)出“補(bǔ)充維持保證金要求”，也不給任何通報(bào)，就賣出投資者部分或全部的證券資產(chǎn)，以償還貸款。也就是說(shuō)，在市場(chǎng)不景氣時(shí)，保證金交易的投資者不僅損失資本，甚至失去對(duì)自己資產(chǎn)的控制。
二、融資融券業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制
基于融資融券本質(zhì)上是“證券信用交易”，包括券商對(duì)投資者的融資、融券和金融機(jī)構(gòu)對(duì)券商的融資、融券四種。所以風(fēng)險(xiǎn)控制也應(yīng)從信用控制的角度出發(fā)，重點(diǎn)考察業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)各方在信用方面可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。
(一)交易制度的風(fēng)險(xiǎn)控制
1在制度設(shè)計(jì)上的風(fēng)險(xiǎn)控制。重新啟動(dòng)信用交易時(shí)，在制度設(shè)計(jì)上要格外注重風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制的設(shè)計(jì)。首先，應(yīng)該創(chuàng)造良好的信用交易的大環(huán)境，特別要重視培養(yǎng)信用環(huán)境；其次，在信用交易的制度設(shè)計(jì)上更注重風(fēng)險(xiǎn)防范和控制，切忌僅僅單一地強(qiáng)調(diào)資金入市的思路。
2信用交易模式選擇的風(fēng)險(xiǎn)控制。國(guó)際比較研究表明，證券信用交易具有雙重性，因不同國(guó)家及地區(qū)證券市場(chǎng)完善程度的差異，對(duì)證券市場(chǎng)發(fā)展具有不同的影響，中國(guó)不宜采用證券金融公司主導(dǎo)的集中信用模式作為過(guò)渡型制度模式，而是應(yīng)吸收市場(chǎng)化模式和專業(yè)化模式的優(yōu)點(diǎn)，在把市場(chǎng)化信用交易模式作為總體目標(biāo)的前提下，將證券公司融資融券許可證制度作為過(guò)渡模式，嚴(yán)格規(guī)定股票信用交易主體的市場(chǎng)準(zhǔn)入條件，只有符合規(guī)定條件的創(chuàng)新類證券公司才有資格申請(qǐng)從事融資融券業(yè)務(wù)，同時(shí)要建立信用交易資信評(píng)估制度，使證券公司增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，建立健全風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，謹(jǐn)慎選擇客戶，防范違約風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)，有效承擔(dān)信用交易中介功能。
(二)交易主體的風(fēng)險(xiǎn)控制
1投資者風(fēng)險(xiǎn)控制。為了保護(hù)券商與投資者的合法權(quán)益，開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)之前，券商應(yīng)當(dāng)與投資者簽訂融資融券合同。合同中需明確規(guī)定券商及投資者的權(quán)力與義務(wù)。合同中應(yīng)明確規(guī)定融資融券業(yè)務(wù)流程、交易的風(fēng)險(xiǎn)與收益以及交易的杠桿效應(yīng)。當(dāng)投資者提交的擔(dān)保物價(jià)值與其融資融券債務(wù)之間的比例低于證券交易所規(guī)定比例時(shí)，投資者必須按照證券交易所規(guī)定以及合同的約定，補(bǔ)上規(guī)定比例部分的擔(dān)保物。采用二級(jí)賬戶體系利于明確融資融券業(yè)務(wù)中的法律關(guān)系，也利于轉(zhuǎn)融通中對(duì)抵押資產(chǎn)的運(yùn)用，但要杜絕挪用客戶資產(chǎn)問(wèn)題。為了防止普通投資者特別是剛剛?cè)胧姓哌^(guò)度被套，造成社會(huì)動(dòng)蕩，相關(guān)部門可出臺(tái)一些硬性措施制止一部分人從事融資融券業(yè)務(wù)。
2券商風(fēng)險(xiǎn)控制。融資融券交易有較強(qiáng)的杠桿效應(yīng)，能在短時(shí)期內(nèi)大規(guī)模增加交易額度，券商可以獲取更多的交易費(fèi)用，但是由于投資者水平難以辨別，使得券商風(fēng)險(xiǎn)加大。所以投資者進(jìn)行融資融券時(shí)，券商要對(duì)投資者的資金實(shí)力、資產(chǎn)來(lái)源、信用狀況及過(guò)去的交易記錄進(jìn)行嚴(yán)格審查，確保建立第一道有效的防火墻。
3金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制。金融機(jī)構(gòu)在審查借款券商的抵押證券時(shí)，應(yīng)著重審查用于抵押的證券是否具有進(jìn)行融資融券交易的資格以及借款人資信狀況。應(yīng)對(duì)其價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，并將評(píng)估過(guò)程標(biāo)準(zhǔn)化。作為貸前審批的重要依據(jù)。在對(duì)證券評(píng)估時(shí)可對(duì)該證券的流通股本、股東人數(shù)、交易規(guī)模、波動(dòng)性、凈資產(chǎn)、凈收益、公司的發(fā)展前景等指標(biāo)作出明確的規(guī)定。金融機(jī)構(gòu)要按照相關(guān)法律法規(guī)的要求，制定開(kāi)展此類業(yè)務(wù)的實(shí)施細(xì)則，并在取得監(jiān)管部門批準(zhǔn)后實(shí)施。券商通過(guò)質(zhì)押證券獲取商業(yè)銀行貸款必須簽訂貸款合同，貸款合同應(yīng)明確券商與商業(yè)銀行的權(quán)利、義務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)、收益及風(fēng)險(xiǎn)防范措施等事項(xiàng)。同時(shí)，實(shí)施細(xì)則不僅要規(guī)定質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)的流程，還應(yīng)建立銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)許可的硬性規(guī)定。
(三)交易標(biāo)的物的風(fēng)險(xiǎn)控制
1抵押證券的信用管理。不同證券的質(zhì)量和價(jià)格波動(dòng)性差異很大，將直接影響到信用交易的風(fēng)險(xiǎn)水平，因此并不是所有的證券都適合作融資融券交易，而應(yīng)對(duì)其資格進(jìn)行認(rèn)定，并將認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)成文化，作為貸前審批的重要依據(jù)。比如在巴塞爾新資本協(xié)議中就明確提出對(duì)重要指數(shù)股票和未納人指數(shù)的股票應(yīng)采用不同的質(zhì)押折算系數(shù)。應(yīng)著重審查用于抵押的證券是否具有進(jìn)行融資融券交易的資格以及借款人資信狀況。
2信用額度管理。(1)市場(chǎng)整體信用額度的管理。包括對(duì)融資保證金比率和融券保證金比率的動(dòng)態(tài)管理兩個(gè)方面。證券公司在融入資金購(gòu)買證券時(shí)，必須繳納一定比例的保證金，并把購(gòu)得證券交給商業(yè)銀行做抵押，當(dāng)證券價(jià)格下跌導(dǎo)致保證金比率低于保證金比利時(shí)時(shí)，商業(yè)銀行將停止向該證券公司繼續(xù)融資。(2)單只證券信用額度管理。為防止股票被過(guò)度融資融券而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)增加，應(yīng)限制單只股票的信用交易量占公司總股本的比例，規(guī)定當(dāng)一只股票的融資融券額達(dá)到上市公司總股本的一定比例時(shí)，交易所應(yīng)停止融資買進(jìn)或融券賣出，當(dāng)比率下降時(shí)再恢復(fù)交易；當(dāng)融券額已超過(guò)融資額時(shí)，也應(yīng)停止融券交易，直到恢復(fù)平衡后再重新開(kāi)始交易。(3)投資者信用額度管理。規(guī)定最低保證金，設(shè)定投資者進(jìn)入證券信用交易的門檻，只允許具有一定風(fēng)險(xiǎn)承受能力及資信能力的投資者開(kāi)設(shè)信用賬戶從事證券信用交易，并根據(jù)投資者的資信狀況設(shè)立不同等級(jí)的交易限額。建議以一個(gè)季度為期限選擇股票信用交易合約。還要以融資買進(jìn)的全部股票作為擔(dān)保品進(jìn)行抵押；同樣，在融券時(shí)，應(yīng)按規(guī)定的比率向證券公司繳納一定的保證金，要以融券賣出的全部?jī)r(jià)款作為擔(dān)保品進(jìn)行抵押，以預(yù)防可能的未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。此外，應(yīng)建立信用交易的資信評(píng)估制度，資信評(píng)估機(jī)構(gòu)將把信用賬戶分為不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，并根據(jù)實(shí)際情況確定信用交易主體的資信等級(jí)。這是準(zhǔn)確評(píng)價(jià)交易主體的資信狀況，授予證券公司信用交易業(yè)務(wù)的資格和對(duì)投資者進(jìn)行融資融券的重要依據(jù)，以此實(shí)現(xiàn)證券信用交易風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)態(tài)控制。
3標(biāo)的證券資格認(rèn)定。允許融資融券的股票應(yīng)該是質(zhì)地比較好的中大型股票，盤子很小的股票被剔除，虧損的ST股票被剔除，漲幅太大或者換手率太高、已經(jīng)有風(fēng)險(xiǎn)的股票也被剔除。對(duì)股東人數(shù)的規(guī)定實(shí)際上是剔除有莊股嫌疑的股票，因?yàn)榍f股一般股東人數(shù)很少，也應(yīng)被排除在外。
(四)證券信用交易的監(jiān)管
1.客戶信用風(fēng)險(xiǎn)
在融資交易中,可能會(huì)面臨客戶到期不能償還融資款,甚至強(qiáng)行平倉(cāng)后所得資金不足償還融資的信用風(fēng)險(xiǎn),證券公司和商業(yè)銀行可能會(huì)因此遭受損失。
2.引發(fā)股價(jià)劇烈波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)
有可能發(fā)生一些客戶利用融資對(duì)某只股票進(jìn)行集中炒作而操縱股票價(jià)格。證券市場(chǎng)存在越漲越買、越跌越賣的特征,尤其是在股價(jià)出現(xiàn)大的回落時(shí),往往許多融資投資者無(wú)法補(bǔ)足維持保證金,此時(shí)證券公司只能進(jìn)行平倉(cāng)處置,從而在短期內(nèi)形成證券市場(chǎng)的強(qiáng)大賣壓或買壓,產(chǎn)生助漲助跌現(xiàn)象。
3.業(yè)務(wù)規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)
券商為了得到不菲的傭金收入,將盡可能地做大業(yè)務(wù)規(guī)模,放大了風(fēng)險(xiǎn)。一旦超越自身風(fēng)險(xiǎn)承受控制能力,不僅不能增加利潤(rùn),反而會(huì)帶來(lái)巨大的信用交易風(fēng)險(xiǎn)和損失。
4.資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
融資融券的資金來(lái)源主要為自有資金和依法籌集的資金。一旦資金向客戶融出,客戶不能到期歸還本金,證券公司又無(wú)法融通新的籌資,就會(huì)造成資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
5.強(qiáng)行平倉(cāng)引起的糾紛風(fēng)險(xiǎn)
證券公司在對(duì)客戶強(qiáng)行平倉(cāng)后證券發(fā)生大幅反彈的情況屢見(jiàn)不鮮,造成證券公司對(duì)平倉(cāng)時(shí)間、平倉(cāng)范圍、平倉(cāng)順序、平倉(cāng)時(shí)機(jī)等糾紛風(fēng)險(xiǎn)。
6.投資者對(duì)趨勢(shì)判斷錯(cuò)誤的風(fēng)險(xiǎn)
融資融券交易有可能造成過(guò)度投機(jī),從而增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
7.擴(kuò)張信用規(guī)模的金融風(fēng)險(xiǎn)
信貸規(guī)模擴(kuò)大,如果控制不力,有可能推動(dòng)市場(chǎng)泡沫,引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、動(dòng)搖金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。
二、發(fā)達(dá)國(guó)家融資融券風(fēng)險(xiǎn)控制
為了有效地防范風(fēng)險(xiǎn),發(fā)達(dá)國(guó)家都采取了風(fēng)險(xiǎn)防范措施,主要包括:
1.客戶資格限制
參與融資融券交易的客戶限制:在美國(guó),進(jìn)行信用交易的投資者必須是已到合法年齡的自然人。日本的信用交易的開(kāi)戶比較嚴(yán)格,一般由總公司或分公司經(jīng)理親自與客戶面談或做家庭訪問(wèn)審查無(wú)誤,并在開(kāi)戶申請(qǐng)書(shū)上詳細(xì)記載面談情形后,才可以開(kāi)戶,且日本證券商對(duì)于客戶資格還設(shè)有消極條件,即女性顧客除有顯著職業(yè)、地位、收入(如醫(yī)師、律師、會(huì)計(jì)師)外,都拒絕其信用交易,野村、日與、大和、山一等四大券商完全拒絕女性信用交易。除女性限制外,對(duì)于未滿20歲的未成年人及超過(guò)六七十歲的退休老人也在拒絕之列。臺(tái)灣地區(qū)對(duì)客戶資格限制方面要求投資者必須為年滿20周歲有完全行為能力的自然人或依臺(tái)灣地區(qū)法律組織登記的法人。
2.券商資格限制
美國(guó)對(duì)辦理融資融券交易的證券商,規(guī)定其持有客戶有價(jià)證券商符合對(duì)外負(fù)債總額與流動(dòng)資產(chǎn)比率維持15∶1,開(kāi)業(yè)未滿一年者該比率應(yīng)維持在8:1且凈資產(chǎn)高于25000美元的條件,就具有辦理保證金交易的資格;日本只要證券商的自有資金比率大于120%即可辦理。計(jì)算公式:自有資本/風(fēng)險(xiǎn)性資本(市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)+交易對(duì)象風(fēng)險(xiǎn)+基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn))>120%;臺(tái)灣對(duì)券商資格限制方面把券商分為兩類:一是少數(shù)具有營(yíng)業(yè)許可,而大部分沒(méi)有營(yíng)業(yè)許可。獲得許可的機(jī)構(gòu)應(yīng)具備的條件:公司凈值新臺(tái)幣2億元;經(jīng)營(yíng)有價(jià)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)2年以上;最近2年結(jié)算有營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和稅前贏利;最近3年未受臺(tái)灣證管會(huì)停業(yè)或撤銷分支機(jī)構(gòu)的處分;最近3年未受交易所停業(yè)或限制買賣的處分等。
3.融資融券的限額管理
在美國(guó),每個(gè)賬戶中的融資額度的基本標(biāo)準(zhǔn)是由美聯(lián)儲(chǔ)確定的,一旦美聯(lián)儲(chǔ)規(guī)定了最低保證金比例之后,融資的最高限額就是交易總額與借方賬戶中保證金之間的差額。日本的信用交易實(shí)際上被證券金融公司所壟斷和控制,政府行使監(jiān)管職能的大藏省,只需通過(guò)控制證券金融公司融資融券額度,就可以實(shí)現(xiàn)對(duì)信用交易規(guī)模和總量的控制。臺(tái)灣地區(qū)規(guī)定,單個(gè)證券公司對(duì)單個(gè)證券的融資不應(yīng)超過(guò)10%,融券不應(yīng)超過(guò)5%,對(duì)客戶的融資融券總額不能超過(guò)其資本金的250%。
4.融資融券標(biāo)的限制
證券質(zhì)量和價(jià)格的穩(wěn)定性會(huì)直接影響到信用交易的風(fēng)險(xiǎn)水平,美國(guó)融資融券的標(biāo)的必須符合兩個(gè)條件:第一,必須在全國(guó)性證券交易所上市交易,或在場(chǎng)外柜臺(tái)市場(chǎng)交易很活躍的證券。第二,必須在證券交易委員會(huì)開(kāi)列名單上的證券。日本對(duì)信用交易的證券則局限于在第一板交易市場(chǎng)交易的證券,即在東京證券交易所交易的證券,且股利回報(bào)率比較高,同時(shí)經(jīng)證券主管機(jī)關(guān)指定。臺(tái)灣對(duì)融資購(gòu)券的限制條件:必須是在第一板交易市場(chǎng)交易的證券,要求上市半年以上,每股凈資產(chǎn)高于面值,且必須是證券主管機(jī)關(guān)指定的證券;每股凈資產(chǎn)高于面值;設(shè)立時(shí)間應(yīng)該在五年以上;實(shí)收資本在新臺(tái)幣兩億元以上;最后一個(gè)會(huì)計(jì)年度沒(méi)有累積虧損;最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度稅前利潤(rùn)凈資產(chǎn)收益率在6%以上,或者最近五個(gè)會(huì)計(jì)年度稅前凈資產(chǎn)收益率在3%以上。
5.保證金監(jiān)管
美國(guó)的證券公司在業(yè)務(wù)操作中保持50%的初始保證金比例,但是會(huì)在賬戶維持比例上增加0-5%不等。證券公司也可以根據(jù)自身對(duì)市場(chǎng)的研究判斷,相應(yīng)提高初始保證金比例,通常也在5%左右。日本大藏省從1970年到1980年保證金比率共調(diào)整過(guò)37次,1987年股災(zāi)時(shí)曾達(dá)到70%,1991年后降到30%。臺(tái)灣地區(qū)的保證金比例視發(fā)行量加權(quán)股價(jià)指數(shù)的漲跌幅度進(jìn)行逐級(jí)調(diào)整。其保證金比率分為個(gè)股和整戶維持率,每天按照市價(jià)分別計(jì)算,無(wú)論是個(gè)股還是整個(gè)信用賬戶不滿足維持保證金的比率,都需要補(bǔ)足保證金或者證券。
三、我國(guó)融資融券風(fēng)險(xiǎn)防范
1.客戶資格限制
在融資融券初期應(yīng)該借鑒日本的做法,限制不適合融資融券的投資者進(jìn)入,尤其是一些風(fēng)險(xiǎn)承受能力差、收入低的投資者。但隨著融資融券逐步發(fā)展成熟以及我國(guó)金融體制的逐漸健全,借鑒美國(guó)模式,完全建立在市場(chǎng)意愿的基礎(chǔ)上展開(kāi)。
2.券商資格限制
借鑒臺(tái)灣模式建立融資融券金融公司,允許部分創(chuàng)新類券商直接從事融資融券業(yè)務(wù)。既要控制風(fēng)險(xiǎn),更要體現(xiàn)公平性,部分券商暫時(shí)沒(méi)有獲得融資融券的收益,可以獲得由委托融資融券業(yè)務(wù)所帶來(lái)的買賣傭金收入。
3.規(guī)范授信額度
確定單個(gè)客戶授信限額,根據(jù)客戶抵押證券的價(jià)值和信用等級(jí)規(guī)范相對(duì)合理的授信額度,防止信用額度過(guò)度膨脹,防止操縱市場(chǎng)。
4.重視標(biāo)的證券的資格管理
從制度上屏蔽業(yè)績(jī)差的和股權(quán)結(jié)構(gòu)過(guò)分集中的上市公司,避免股價(jià)的大起大落而帶來(lái)的標(biāo)的物風(fēng)險(xiǎn)?？紤]到和股指期貨的相關(guān)性,應(yīng)優(yōu)先選擇樣本指數(shù)的指標(biāo)股和成份樣本股。交易所可以根據(jù)上市公司基本面的情況變化,隨時(shí)修訂具有融資融券資格的證券清單。
5.提高對(duì)抵押資產(chǎn)的定價(jià)能力
不同證券的質(zhì)量和價(jià)格波動(dòng)性差異很大,將直接影響到信用交易的風(fēng)險(xiǎn)水平。應(yīng)集合專業(yè)人才對(duì)抵押資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)分析,從而減少券商面臨的抵押資產(chǎn)貶值的風(fēng)險(xiǎn)。參照美國(guó)、日本的經(jīng)驗(yàn),提高信用交易中對(duì)抵押證券的定價(jià)能力也是吸引客戶、增加盈利的重要保證。
6.建立嚴(yán)格的融資融券存管制度
借鑒美國(guó)證券存管經(jīng)驗(yàn),將用于融資融券的證券與自營(yíng)賬戶中的其他證券分開(kāi)管理。建立融資交易賬戶,將所有抵押證券置于該賬戶中,并規(guī)定證券公司在償還債務(wù)之前不得挪用。交易結(jié)算資金采取第三方存管制度。
7.建立完善的賬戶體系
借鑒國(guó)際上通用的二級(jí)賬戶托管體系,明確融資融券業(yè)務(wù)法律關(guān)系。
8.建立健全預(yù)警補(bǔ)倉(cāng)和強(qiáng)制平倉(cāng)制度
實(shí)時(shí)監(jiān)控客戶擔(dān)保物價(jià)值與客戶債務(wù)價(jià)值及其比例的變動(dòng)情況,當(dāng)該比例低于合同約定的最低維持擔(dān)保比例時(shí),及時(shí)通知客戶補(bǔ)足擔(dān)保物。當(dāng)客戶不能按約定補(bǔ)足擔(dān)保物,維持擔(dān)保比例觸及平倉(cāng)維持擔(dān)保比例時(shí),及時(shí)向客戶發(fā)送平倉(cāng)通知,并啟動(dòng)強(qiáng)制平倉(cāng),并對(duì)通知時(shí)間、通知內(nèi)容等予以留痕。
參考文獻(xiàn):
[1]李謙.融資融券業(yè)務(wù)對(duì)資本市場(chǎng)的影響[J].中國(guó)金融,2009,(5).
[2]周新輝.開(kāi)辟融資新渠道[J].瞭望,1999,(17).
[3]宋效軍.商業(yè)銀行要全力防范融資融券“開(kāi)閘”后的風(fēng)險(xiǎn)[J].中國(guó)金融,2006,(8).
[4]董登新.中國(guó)股市與國(guó)際股市的差距比較[J].經(jīng)濟(jì)研究與參考,2001,(1).
[5]巴曙松.融資融券激活市場(chǎng)的新舉措[J].金融博覽,2006,(9).
二、新型城鎮(zhèn)化建設(shè)政府融資的風(fēng)險(xiǎn)種類
從政府角度而言，新型城鎮(zhèn)化建設(shè)融資的需求需要克服困難予以滿足，同時(shí)，也應(yīng)對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)加以防范。如果從項(xiàng)目角度而言，融資風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源體現(xiàn)在以下五個(gè)方面。
（一）信用風(fēng)險(xiǎn)城鎮(zhèn)化基礎(chǔ)設(shè)施的興建和農(nóng)民市民化的投入都需要多個(gè)部門的協(xié)調(diào)與合作，任何一個(gè)部門的缺位或阻礙都可能導(dǎo)致項(xiàng)目擱置、資金成本會(huì)劇增。一方面，城鎮(zhèn)化基礎(chǔ)設(shè)施興建的合作方選擇需要優(yōu)先考慮資金實(shí)力雄厚、信用卓著的企業(yè)，以免項(xiàng)目中途擱置，由政府兜底；另一方面，農(nóng)民市民化的投入中，養(yǎng)老保險(xiǎn)支出是遠(yuǎn)期支出的項(xiàng)目，而中短期項(xiàng)目的支出，主要包括教育和住房保障等。資金的籌措就需要兼顧中短期支付與長(zhǎng)期支付的信用風(fēng)險(xiǎn)。
（二）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)性城鎮(zhèn)化基礎(chǔ)設(shè)施如供水、供電、供暖設(shè)施投資，需要正確估算市場(chǎng)需求，一旦市場(chǎng)需求結(jié)構(gòu)或數(shù)量發(fā)生不可預(yù)期的變化，投資者需要承擔(dān)經(jīng)營(yíng)性收入不足而導(dǎo)致的投資回收延期的風(fēng)險(xiǎn)。如果投資者因收入不足而降低服務(wù)質(zhì)量導(dǎo)致供需方矛盾激化，政府不能卸責(zé)。因此，在項(xiàng)目投融資決策過(guò)程中，政府需要憑借其信息優(yōu)勢(shì)，幫助投資方準(zhǔn)確估計(jì)與研判可能遇到的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
（三）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)城鎮(zhèn)化基礎(chǔ)設(shè)施投資需要的大量資金來(lái)源可能是多渠道的，因此，各種資金來(lái)源的數(shù)量與時(shí)間配合需要專業(yè)化的設(shè)計(jì)，才能在保證資金充裕的基礎(chǔ)上，節(jié)約資金成本。但具體操作過(guò)程中，可能因利率、匯率政策變化或市場(chǎng)管制變化而導(dǎo)致資金鏈條斷裂，進(jìn)而導(dǎo)致市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。政府在項(xiàng)目推動(dòng)過(guò)程中，應(yīng)會(huì)同投資合作方科學(xué)預(yù)估市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)并制定預(yù)案。
（四）完工風(fēng)險(xiǎn)城鎮(zhèn)化基礎(chǔ)設(shè)施投資需要依托一定的自然地理環(huán)境，又有賴于精心設(shè)計(jì)的施工方案。項(xiàng)目實(shí)際投資過(guò)程中，因自然因素或人為因素?zé)o法完工或不能按期完工、完工后無(wú)法達(dá)到預(yù)期目標(biāo)的情況并不鮮見(jiàn)。完工風(fēng)險(xiǎn)可能導(dǎo)致投資回收不利或延期，從而導(dǎo)致融資成本驟增。政府有職責(zé)會(huì)同水文、地質(zhì)、工程專家，合理預(yù)期完工風(fēng)險(xiǎn)。
（五）政策風(fēng)險(xiǎn)以上資金來(lái)源中，政府財(cái)政投入有預(yù)算約束；世界銀行、亞洲開(kāi)發(fā)銀行等國(guó)際金融機(jī)構(gòu)為城鎮(zhèn)化基礎(chǔ)設(shè)施的貸款需要經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的審核；市場(chǎng)化的融資方式便利與否也有賴于貨幣政策的寬嚴(yán)程度，因此，城鎮(zhèn)化融資受政策影響較大。地方政府也需對(duì)新型城鎮(zhèn)化中遇到的政府策性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)留空間。
三、新型城鎮(zhèn)化建設(shè)政府融資的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)途徑
新型城鎮(zhèn)化過(guò)程中，盡管可以吸納較多的融資渠道資金注入，但總體來(lái)看，由于地方政府居于主導(dǎo)地位，因此，其風(fēng)險(xiǎn)主要還是要由地方政府來(lái)承擔(dān)。從地方政府融通資金的來(lái)源看，財(cái)政投入主要來(lái)源于國(guó)家稅收；世界銀行、亞洲開(kāi)發(fā)銀行、外國(guó)政府貸款，上述融資渠道均由政府信用在做擔(dān)保；國(guó)內(nèi)政策性銀行貸款如果出現(xiàn)呆壞賬，需要認(rèn)定核銷，但最終還是要由地方政府來(lái)買單，因此，體現(xiàn)為地方政府的直接債務(wù)。通過(guò)政府融資平臺(tái)來(lái)組織的專業(yè)投資商或吸引外商的投資，地方政府需要做出相應(yīng)市場(chǎng)需求承諾的，體現(xiàn)為政府的或有債務(wù)。通過(guò)資本市場(chǎng)、產(chǎn)業(yè)基金、信托、保險(xiǎn)等經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)來(lái)向社會(huì)公眾發(fā)售融資票證進(jìn)而融資的，如果地方政府未做擔(dān)保，政府可以免責(zé)。但轄區(qū)內(nèi)若因種種原因未能如期回饋投資者，金融領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)具有傳染性，融資風(fēng)險(xiǎn)可由金融領(lǐng)域迅速擴(kuò)展到整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，進(jìn)而演化為通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，危及社會(huì)的穩(wěn)定。由上述風(fēng)險(xiǎn)傳播鏈條看，新型城鎮(zhèn)化融資風(fēng)險(xiǎn)的控制源頭在于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的控制。地方政府需從新型城鎮(zhèn)化項(xiàng)目的遴選入手，嚴(yán)格控制項(xiàng)目的規(guī)模與進(jìn)度。一方面，要使項(xiàng)目能夠及時(shí)鋪開(kāi)不誤整個(gè)新型城鎮(zhèn)化的進(jìn)程；另一方面，要控制其風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模，不使某個(gè)項(xiàng)目的擱置，對(duì)整個(gè)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。
四、新型城鎮(zhèn)化建設(shè)政府融資的風(fēng)險(xiǎn)防范措施
由上分析可知，新型城鎮(zhèn)化建設(shè)政府融資的風(fēng)險(xiǎn)防范根源還在于對(duì)項(xiàng)目的審慎抉擇。目前，遼寧省正在多個(gè)城市同步推進(jìn)新城區(qū)建設(shè)，沈北新城、鐵嶺新城、沈撫新城、沈本新城、燈塔新城、遼陽(yáng)河?xùn)|新城、鞍山達(dá)道灣新城、海西新城和營(yíng)東新城等31座新型城鎮(zhèn)正在崛起。大量公共基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目正在建設(shè)。在此過(guò)程中，政府對(duì)項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)的科學(xué)評(píng)價(jià)至關(guān)重要。從風(fēng)險(xiǎn)防范的角度而言，政府可做的選擇有風(fēng)險(xiǎn)自留、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換和風(fēng)險(xiǎn)控制。
（一）風(fēng)險(xiǎn)自留風(fēng)險(xiǎn)自留意味著對(duì)于進(jìn)城農(nóng)民的社會(huì)保障、子女教育等新型城鎮(zhèn)化的軟性投入，以及非盈利性的公共綠地、公共道路、橋梁鋪設(shè)等公益基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目仍由政府承擔(dān)主要風(fēng)險(xiǎn)，其資金仍沿用傳統(tǒng)的財(cái)政撥款渠道。遼寧省在做好城鎮(zhèn)發(fā)展規(guī)劃的同時(shí)，可以將各新城區(qū)的多個(gè)建設(shè)子項(xiàng)目統(tǒng)一融資，分別建設(shè)，當(dāng)小城鎮(zhèn)中的多個(gè)子項(xiàng)目“先批發(fā)，后零售”的投融資思路確定后，就會(huì)吸引大量的投融資機(jī)構(gòu)由于規(guī)模經(jīng)濟(jì)而給予遼寧省更多的關(guān)注，也有助于提高遼寧新型城鎮(zhèn)化的投融資效率。為保證公益性基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的如期完工，可在技術(shù)難度較小的傳統(tǒng)項(xiàng)目中采用代建制，通過(guò)招投標(biāo)方式優(yōu)中選優(yōu)，以達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，合理控制融資成本。
（二）風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移對(duì)于經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，具有顯著經(jīng)濟(jì)效益如供水、供電、供暖等項(xiàng)目，民間資本有較強(qiáng)參與意愿。政府可以通過(guò)契約、合同、金融工具等形式，將風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任轉(zhuǎn)由具有更強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制管理水平的企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)來(lái)承擔(dān)。經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，遼寧省的金融生態(tài)環(huán)境不斷改善，吸引了大量的國(guó)內(nèi)外投融資機(jī)構(gòu)進(jìn)駐沈陽(yáng)、大連等核心城市，截至2013年6月，全省共有銀行業(yè)機(jī)構(gòu)143家，包括3家政策性銀行、5家國(guó)有大型銀行、11全國(guó)性股份制商業(yè)銀行、2家域外城市商業(yè)銀行、15家城市商業(yè)銀行、29家外資銀行、11家農(nóng)村商業(yè)銀行、59家村鎮(zhèn)銀行，郵儲(chǔ)銀行、省農(nóng)信聯(lián)社、農(nóng)村合作銀行、信托公司各1家，財(cái)務(wù)公司4家。⑥這些金融機(jī)構(gòu)正在積極拓展業(yè)務(wù)，為遼寧的新型城鎮(zhèn)化推進(jìn)提供了良好的投融資基礎(chǔ)。同時(shí)，以法國(guó)水務(wù)公司為代表的實(shí)業(yè)資本家也在積極地尋找投資機(jī)會(huì)。這為利用公私合作方式共同投資建設(shè)城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施提供了可能性。從理論層面看，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移可分為全部風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和部分風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。全部風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的主要形式為外包、租賃、委托和出售等方式；部分轉(zhuǎn)移的主要形式常見(jiàn)的形式有證券化、股分化等。對(duì)于金融相對(duì)發(fā)達(dá)的沈陽(yáng)、大連兩地，新型城鎮(zhèn)化項(xiàng)目多，融資額大，收益性項(xiàng)目獲利的可能性大，可以優(yōu)先考慮證券化融資創(chuàng)新；對(duì)于省內(nèi)其他地區(qū)項(xiàng)目，金融基礎(chǔ)弱、收益性項(xiàng)目需求不足，融資規(guī)模小，可以更多地考慮使用銀行貸款的傳統(tǒng)模式。
（三）風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換中在風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法轉(zhuǎn)移的情況下，將風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期值較大、風(fēng)險(xiǎn)集中的項(xiàng)目預(yù)案，替換成風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期值較小或分散可控的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)案。過(guò)去，遼寧在引進(jìn)外資投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目時(shí)曾有過(guò)承諾外商固定投資回報(bào)率的經(jīng)歷。今天看來(lái)，這種方式雖然可以增加投資建設(shè)方積極性的作用，但企業(yè)就此放棄提高服務(wù)質(zhì)量、積極市場(chǎng)拓展的努力，政府承擔(dān)了較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；城司發(fā)債的方式使得一任政府借，多屆政府還，可能導(dǎo)致債務(wù)負(fù)擔(dān)集中。在未來(lái)的融資過(guò)程中，就需以此為戒，在大量引進(jìn)社會(huì)資本參與收益性基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)的過(guò)程中，對(duì)于供水、供暖等項(xiàng)目中合理設(shè)定以市場(chǎng)價(jià)格為基礎(chǔ)、因用戶數(shù)量不同而設(shè)置的階段性定價(jià)機(jī)制；合理設(shè)計(jì)城司發(fā)債的規(guī)模、頻率與還債時(shí)段等，以期將債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換為可控風(fēng)險(xiǎn)。
（四）風(fēng)險(xiǎn)控制風(fēng)險(xiǎn)控制是指在風(fēng)險(xiǎn)客觀存在的情況下，采用資源合理配置的做法，避免風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大化。例如，遼寧的沈撫新城以新材料和動(dòng)力裝備為特色；沈本新城以生物制藥為主體，其產(chǎn)業(yè)化融資具有一定的優(yōu)勢(shì)。新型城鎮(zhèn)化本身會(huì)為產(chǎn)業(yè)的發(fā)展帶來(lái)良好的契機(jī)，明顯受益于城鎮(zhèn)化的產(chǎn)業(yè)會(huì)有較好的獲利空間，從這些產(chǎn)業(yè)入手，積極籌劃發(fā)行產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金，吸引公眾投資者為融資對(duì)象，產(chǎn)業(yè)與城市共同發(fā)展，就是較好的風(fēng)險(xiǎn)控制的方法。以產(chǎn)業(yè)發(fā)展為依托的城鎮(zhèn)化實(shí)現(xiàn)了基礎(chǔ)設(shè)施“硬件”的改進(jìn)與市民化的“軟件”文化及服務(wù)體系完善相匹配；城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)設(shè)施運(yùn)轉(zhuǎn)需求相匹配；新型城鎮(zhèn)化融資工具創(chuàng)新與金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制需求相匹配。換言之，新型城鎮(zhèn)化的投融資活動(dòng)應(yīng)既著眼于現(xiàn)實(shí)，又為進(jìn)一步的發(fā)展預(yù)留空間，合理控制投融資規(guī)模、地區(qū)與分布時(shí)段。
由于高校債務(wù)的單一性，當(dāng)高校發(fā)生債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，常常會(huì)直接影響到銀行的安全，導(dǎo)致銀行壞賬增多，對(duì)銀行的發(fā)展帶來(lái)消極的影響，金融風(fēng)險(xiǎn)的傳遞效應(yīng)勢(shì)必會(huì)影響到整個(gè)金融的穩(wěn)定性。雖然目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢(shì)頭良好，但是也不能不警惕高校債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的破壞性。對(duì)于我國(guó)的高校債務(wù)來(lái)說(shuō)，由于貸款基本用來(lái)進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，當(dāng)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在并且發(fā)生時(shí)，會(huì)對(duì)地方相關(guān)產(chǎn)業(yè)帶來(lái)不利的影響。高校為了維持其基本的運(yùn)行，所需要的資金相對(duì)比較穩(wěn)定，當(dāng)高校發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，會(huì)影響到高校的科研經(jīng)費(fèi)投入，導(dǎo)致教學(xué)質(zhì)量和科研能力的下降，最終影響到高校的發(fā)展水平。同時(shí)部分高校為了減少債務(wù)負(fù)擔(dān)，增加學(xué)校的收入，往往通過(guò)擴(kuò)招和增加學(xué)費(fèi)來(lái)應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，在這種情況下會(huì)違背高校公益性的要求，也不利于高校人才的培養(yǎng)。
二、高校債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的策略研究
1.努力拓寬融資渠道。目前高等教育已經(jīng)成為了社會(huì)發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力，是科技創(chuàng)新的重要源頭，反映了國(guó)家的綜合實(shí)力。高等教育的發(fā)展需要足夠的資金投入，因此對(duì)于高校來(lái)說(shuō)應(yīng)當(dāng)努力開(kāi)辟新的融資渠道，改變單一的負(fù)債方式，建立多元化的融資渠道，降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)高校應(yīng)當(dāng)努力借鑒美國(guó)高校的發(fā)展模式，美國(guó)高校在融資渠道上多元化而且方式也非常靈活，在高等教育投資中位居世界高位。美國(guó)高校政府財(cái)政投入比例比較低，其中的捐贈(zèng)收入是其籌集經(jīng)費(fèi)的重要渠道，同時(shí)美國(guó)一些私人高校還成立了專門的基金來(lái)合理地實(shí)現(xiàn)學(xué)校資金的增值，提高了資金的利用效率。在美國(guó)建立了比較完善的社會(huì)捐贈(zèng)制度，在稅法中規(guī)定向高校捐贈(zèng)可以得到相應(yīng)的減稅，提高了人們捐贈(zèng)的熱情。通過(guò)研究世界其它國(guó)家的高校資金投入可以看到其經(jīng)費(fèi)來(lái)源除了有政府財(cái)政資金之外，主要依靠學(xué)雜費(fèi)收入、對(duì)外服務(wù)收入以及捐贈(zèng)收入等，這些資金來(lái)源在高校資金的比重中比較高，而我國(guó)高校融資渠道相對(duì)單一，不利于分散債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此為了控制高校的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)當(dāng)努力從多方面來(lái)籌集教育資金，例如通過(guò)向社會(huì)提出有償服務(wù)、接受社會(huì)組織或者私人的捐贈(zèng)、招收留學(xué)生等措施來(lái)拓寬高校資金的來(lái)源，減少對(duì)政府資金的依賴。高校也應(yīng)當(dāng)發(fā)揮自己在科研方面的優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)科研成果的轉(zhuǎn)化，實(shí)現(xiàn)科研成果的產(chǎn)業(yè)化，從而增加高校的收入。高校還可以和企業(yè)進(jìn)行合作，為社會(huì)組織提供相應(yīng)的技術(shù)服務(wù)來(lái)獲得收入，這樣不僅會(huì)增加高校的收入，同時(shí)還能夠促進(jìn)高校的發(fā)展。
2.加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理。要加強(qiáng)高校的財(cái)務(wù)管理，可以通過(guò)設(shè)立總會(huì)計(jì)師的方法來(lái)完善對(duì)高校經(jīng)費(fèi)的監(jiān)督管理，提高資金的管理水平。財(cái)務(wù)部門應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)會(huì)計(jì)制度建設(shè)，實(shí)現(xiàn)預(yù)算的精細(xì)化，做好財(cái)務(wù)審計(jì)工作。高校負(fù)債融資是教育發(fā)展中所采取的必要手段，通過(guò)合理利用能夠改善學(xué)校的基礎(chǔ)設(shè)施，提高高校的綜合實(shí)力。高校財(cái)務(wù)部門應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)內(nèi)部資金的核查工作，建立資金的內(nèi)部控制制度，加強(qiáng)對(duì)資金用途的追蹤。要加強(qiáng)對(duì)資金使用效果的分析，建立資金績(jī)效評(píng)價(jià)制度，積累資金使用的經(jīng)驗(yàn)，從而不斷提高資金的使用效益。高校財(cái)務(wù)部門要樹(shù)立財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，加強(qiáng)對(duì)高校債務(wù)規(guī)模、債務(wù)償還情況以及債務(wù)期限等進(jìn)行清查，熟悉學(xué)校的債務(wù)情況。高校還應(yīng)當(dāng)準(zhǔn)備相應(yīng)的債務(wù)準(zhǔn)備金，降低高校負(fù)債融資的風(fēng)險(xiǎn)，防止資金鏈斷裂。為了應(yīng)對(duì)舉債財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)部門應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)的控制和管理，在內(nèi)部建立嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)機(jī)制，及時(shí)分散融資風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)部門應(yīng)當(dāng)建立科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和分析，降低高校的融資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)提高融資效益。財(cái)務(wù)部門在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理時(shí)應(yīng)當(dāng)設(shè)立相應(yīng)的舉債警戒線，當(dāng)達(dá)到警戒線時(shí)應(yīng)當(dāng)制定具體的還款方案，并且停止舉債。財(cái)務(wù)部門應(yīng)當(dāng)對(duì)貸款規(guī)模進(jìn)行控制，防止出現(xiàn)債務(wù)到期不能夠還款的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。高校舉債是為了其發(fā)展的需要，財(cái)務(wù)部門要加強(qiáng)對(duì)負(fù)債融資項(xiàng)目的論證和審核，防止出現(xiàn)盲目舉債的現(xiàn)象。只有做好項(xiàng)目的評(píng)審，才能有效保證項(xiàng)目的建設(shè)質(zhì)量，也提高了資金的利用效率，防止出現(xiàn)重復(fù)建設(shè)的現(xiàn)象。財(cái)務(wù)部門要按照勤儉辦學(xué)的方針，控制和壓縮一般性支出，節(jié)約公用經(jīng)費(fèi)支出，防止出現(xiàn)資金的鋪張浪費(fèi)現(xiàn)象。
3.從多個(gè)方面加強(qiáng)對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范。高校財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理需要多方面的參與，僅僅依靠高校自身難以滿足債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管理要求。政府作為高校的管理機(jī)構(gòu)，要嚴(yán)格控制高校的發(fā)展規(guī)模，嚴(yán)格審查高校的發(fā)展規(guī)劃，使高校的規(guī)模和債務(wù)規(guī)模相適應(yīng)，加強(qiáng)政府對(duì)高校舉債的控制。在市場(chǎng)條件下可以適當(dāng)放寬高校的自主辦學(xué)權(quán)利，提高高校的還款能力，降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的壓力。為了控制好高校的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，政府應(yīng)當(dāng)按照高校債務(wù)的大小做好分類管理，例如加強(qiáng)對(duì)高校負(fù)債融資的摸底工作，詳細(xì)了解高校的債務(wù)情況。按照高校債務(wù)的大小和風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)的高低對(duì)學(xué)校進(jìn)行分類管理，對(duì)于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)比較大的高校要進(jìn)行嚴(yán)格管理，加強(qiáng)對(duì)高校支出的控制，嚴(yán)格要求?？顚Ｓ?。高校運(yùn)行中的資金規(guī)模比較大，種類比較多，為了提高資金的利用效率，可以建立科學(xué)的預(yù)算管理制度，降低高校財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這樣能夠提高高校經(jīng)費(fèi)分配的科學(xué)性。
1.1財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的平滑作用柔性是Hart等在研究企業(yè)受經(jīng)營(yíng)周期影響時(shí)提出的概念。20世紀(jì)60年代以后，世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境向復(fù)雜化、動(dòng)態(tài)化趨勢(shì)發(fā)展，柔性生產(chǎn)、柔性管理等問(wèn)題才開(kāi)始被重視，直到20世紀(jì)末財(cái)務(wù)柔性作為集成柔性中的子系統(tǒng)才開(kāi)始被研究。從葛家澎和占美松、DeAngelo、Byoun等對(duì)財(cái)務(wù)柔性的定義可以看出，財(cái)務(wù)柔性的最終目的是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。Singh和Hodder通過(guò)對(duì)跨國(guó)公司進(jìn)行實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)柔性能夠增加公司價(jià)值［。Chang、Jackson和Grover在研究亞洲金融危機(jī)時(shí)發(fā)現(xiàn)，在動(dòng)態(tài)環(huán)境中承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的諸多企業(yè)中，只有具備財(cái)務(wù)柔性的部分企業(yè)具有更高的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。Dreyer和Grnhaug也得出了同樣的結(jié)論，即財(cái)務(wù)柔性水平高的企業(yè)具有更高的業(yè)績(jī)水平。Arslan、Florackis和Ozkan以東南亞金融危機(jī)為研究背景，發(fā)現(xiàn)在危機(jī)前保持高負(fù)債融資柔性和高現(xiàn)金柔性的企業(yè)在危機(jī)期間創(chuàng)造了更好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。企業(yè)價(jià)值既包括業(yè)績(jī)，也包括風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)柔性的特殊作用是預(yù)防或利用不確定性因素，而不確定性恰恰是風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源，因此財(cái)務(wù)柔性具有預(yù)防或降低風(fēng)險(xiǎn)的功能。Antonio等認(rèn)為企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避策略與柔性程度直接相關(guān)；Bates、Kahle和Stulz發(fā)現(xiàn)，隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境不確定性的加劇，企業(yè)保持高水平的負(fù)債融資柔性和現(xiàn)金柔性能降低其信用風(fēng)險(xiǎn)、避免發(fā)生違約事件。中國(guó)學(xué)者對(duì)財(cái)務(wù)柔性研究較少，主要對(duì)財(cái)務(wù)柔性的作用及構(gòu)建財(cái)務(wù)柔性的理念進(jìn)行了探討。例如：鄧明然對(duì)企業(yè)面臨不確定因素的原因進(jìn)行了理論分析，認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性可降低不確定性、規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、提高經(jīng)濟(jì)績(jī)效；趙湘蓮和韓玉啟在分析應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中的風(fēng)險(xiǎn)因素時(shí)，指出財(cái)務(wù)柔性不僅能降低風(fēng)險(xiǎn)因素，而且能利用發(fā)展機(jī)會(huì)為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，并進(jìn)一步提出了財(cái)務(wù)柔性水平的監(jiān)控措施；王楷華從人本思想的角度提出了財(cái)務(wù)柔性管理的構(gòu)建。中國(guó)學(xué)者主要從理論層面對(duì)財(cái)務(wù)柔性進(jìn)行了探討，鮮有文獻(xiàn)對(duì)理論分析進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。綜合國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)財(cái)務(wù)柔性作用的理論及實(shí)證分析可知：財(cái)務(wù)柔性為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，不僅表現(xiàn)為對(duì)企業(yè)帶來(lái)更高的績(jī)效，而且表現(xiàn)為在不確定性的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中使企業(yè)保持一定的現(xiàn)金持有水平和債務(wù)融資能力，并能降低企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)、避免企業(yè)破產(chǎn)倒閉。在金融危機(jī)期間，財(cái)務(wù)柔性憑借其降低風(fēng)險(xiǎn)、提升業(yè)績(jī)的作用而對(duì)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展具有重要意義。金融危機(jī)過(guò)后，金融環(huán)境整體比較平穩(wěn)，資本市場(chǎng)波動(dòng)趨于平緩。然而，隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化趨勢(shì)的加強(qiáng)，企業(yè)仍面臨經(jīng)營(yíng)環(huán)境復(fù)雜化、動(dòng)態(tài)化的發(fā)展趨勢(shì)，財(cái)務(wù)柔性在預(yù)防不確定性事件、緩沖信用風(fēng)險(xiǎn)方面仍起重要作用。
1.2融資約束對(duì)財(cái)務(wù)柔性緩沖作用的影響在資本市場(chǎng)完美的假設(shè)下，Keynes認(rèn)為企業(yè)無(wú)須持有現(xiàn)金資產(chǎn)，因此企業(yè)對(duì)現(xiàn)金柔性不產(chǎn)生要求?，F(xiàn)實(shí)中，Greenwald、Stiglitz和Weiss以及My－ers和Majluf卻認(rèn)為，信息不對(duì)稱和問(wèn)題的存在導(dǎo)致外部融資成本過(guò)高，由于企業(yè)自有資金有限，因此當(dāng)企業(yè)沒(méi)有足夠多的財(cái)務(wù)資源來(lái)應(yīng)付不確定性因素時(shí)就會(huì)產(chǎn)生融資約束問(wèn)題。中國(guó)的資本市場(chǎng)不完善，企業(yè)的融資約束尤其嚴(yán)重。雖然中國(guó)政府開(kāi)展了金融市場(chǎng)改革———包括股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的建設(shè)以及國(guó)有銀行商業(yè)化管理等，但是由于企業(yè)發(fā)行股票和債券需要經(jīng)過(guò)政府部門的層層嚴(yán)格審批，而銀行偏好向國(guó)有企業(yè)貸款，因此中國(guó)企業(yè)“融資難”的問(wèn)題未能從根本上得到改善。Almeida、CamPello和Weisbach以及Denis和Sibilkov通過(guò)理論分析認(rèn)為，企業(yè)進(jìn)行流動(dòng)性管理的根本原因在于融資約束，而且融資約束越強(qiáng)則現(xiàn)金持有的邊際價(jià)值越高，企業(yè)對(duì)流動(dòng)性資產(chǎn)的需求也越高。對(duì)于融資約束程度更強(qiáng)的企業(yè)而言，現(xiàn)金在企業(yè)投資中的作用更大，對(duì)企業(yè)價(jià)值的正向影響也更為顯著。顧乃康和孫進(jìn)軍就現(xiàn)金持有對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，其實(shí)證結(jié)果顯示，企業(yè)所持現(xiàn)金的邊際效用隨著其融資約束程度的提升而增大。對(duì)比中外學(xué)者關(guān)于現(xiàn)金持有對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的研究，不難發(fā)現(xiàn)：在融資約束情境下，現(xiàn)金持有的價(jià)值隨著融資約束的加劇而增大。而Acharya、Almeida和Campello從投機(jī)需求的角度以及García－Teruel、Martínez－Solano和Sánchez－Ballesta等從會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的角度所做的研究均表明，融資約束會(huì)增加企業(yè)的流動(dòng)性需求。流動(dòng)性主要來(lái)源于公司內(nèi)部的現(xiàn)金、等價(jià)物以及保有的負(fù)債融資額度，即現(xiàn)金柔性和債務(wù)融資柔性。融資約束越嚴(yán)重，企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)柔性水平的要求就越高，企業(yè)保有財(cái)務(wù)柔性的價(jià)值就越大。Hubbard最早提出“流動(dòng)性緩沖”，即面臨融資約束的企業(yè)出于預(yù)防性動(dòng)機(jī)會(huì)保留較多的流動(dòng)性資產(chǎn)。Almeida、CamPello和Weisbach進(jìn)一步對(duì)該理論進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)面臨融資約束的企業(yè)會(huì)留存較多的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物，而非融資約束的企業(yè)不存在這一現(xiàn)象?？梢?jiàn)，受融資約束的企業(yè)面對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的增大會(huì)有越來(lái)越高的財(cái)務(wù)柔性需求。本文基于財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)防作用，提出了“財(cái)務(wù)柔性緩沖”。“財(cái)務(wù)柔性緩沖”的基本原理如下：在財(cái)務(wù)融資約束情境下，企業(yè)為了預(yù)防不確定性因素的沖擊而保有一定的現(xiàn)金并維持一定的負(fù)債融資柔性水平，以繼續(xù)維持企業(yè)現(xiàn)有投資和日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的需要、預(yù)防債權(quán)人提前解約或“惜貸”，從而降低企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)；當(dāng)發(fā)生可利用的投資機(jī)會(huì)時(shí)，企業(yè)根據(jù)優(yōu)序融資原則，可以優(yōu)先使用內(nèi)部資金并憑借保有的負(fù)債融資水平，進(jìn)一步擴(kuò)大投資以最大化企業(yè)價(jià)值。
2實(shí)證設(shè)計(jì)
2.1研究假設(shè)綜合上述討論結(jié)果，本文提出如下假設(shè)：假設(shè)1：財(cái)務(wù)柔性水平與企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)顯著負(fù)相關(guān)。假設(shè)2：財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的緩沖作用隨著企業(yè)所受融資約束程度的提升而增強(qiáng)。
2.2樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源本文選取2009—2012年中國(guó)A股非金融業(yè)上市公司為樣本，并剔除如下上市公司：被特別處理的ST公司；2009年及以后上市的公司；關(guān)鍵指標(biāo)值數(shù)據(jù)缺失的上市公司。最后得到2364家上市公司的7986個(gè)樣本觀測(cè)值。本文所用數(shù)據(jù)來(lái)自銳思數(shù)據(jù)庫(kù)，使用Stata10軟件進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。
2.3模型設(shè)定與變量定義
2.3.1被解釋變量被解釋變量為企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)（EDF）。國(guó)外企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型有多種，萬(wàn)晏伶和楊俊的研究表明KMV模型可以很好地衡量中國(guó)上市公司的信用風(fēng)險(xiǎn)。本文結(jié)合中國(guó)上市公司信用統(tǒng)計(jì)資料不健全的實(shí)情，借鑒穆迪公司開(kāi)發(fā)的KMV模型來(lái)衡量上市公司樣本的信用風(fēng)險(xiǎn)。該模型假設(shè)企業(yè)價(jià)值服從布朗運(yùn)動(dòng)。其中：E為企業(yè)的股權(quán)價(jià)值；VA為企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值；DP為負(fù)債的賬面價(jià)值；T為債務(wù)的到期時(shí)間；σE為企業(yè)股權(quán)價(jià)值波動(dòng)率；σV為企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)率。運(yùn)用MATLAB編程逐一迭代可計(jì)算出各企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)EDF值。
2.3.2解釋變量解釋變量為財(cái)務(wù)柔性。根據(jù)DeAngelo等、曾愛(ài)民和魏志華的研究方法，本文采用現(xiàn)金柔性（Xjrx）和負(fù)債融資柔性（Fzrx）來(lái)衡量公司的財(cái)務(wù)柔性水平?，F(xiàn)金柔性為企業(yè)持有現(xiàn)金比率，負(fù)債融資柔性＝max（0，行業(yè)平均負(fù)債比率－企業(yè)負(fù)債比率）。
2.3.3調(diào)節(jié)變量調(diào)節(jié)變量為融資約束。本文借鑒Hadlock和Pierce的Size－Age指數(shù)（簡(jiǎn)稱為SA指數(shù)）法來(lái)衡量融資約束。SA指數(shù)＝－0．737×Size＋0．043×Size2－0．04×Age。其中：Size為企業(yè)規(guī)模；Age為企業(yè)年齡。在進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)時(shí)，根據(jù)連玉君、彭方平和蘇治的研究［27］，本文用企業(yè)規(guī)模（Size）、是否支付股利（Guli）和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Nature）度量企業(yè)的融資約束程度。企業(yè)規(guī)模越小，則企業(yè)所受的融資約束程度越大；企業(yè)不支付股利，則企業(yè)所受的融資約束程度較大；企業(yè)是民營(yíng)企業(yè)，則企業(yè)所受的融資約束程度較大。此外，本文設(shè)置了如下控制變量：盈利能力（總資產(chǎn)凈利率———ROA）、成長(zhǎng)性（總資產(chǎn)增長(zhǎng)率———Totassgrrt）、固定資產(chǎn)規(guī)模（固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例———Fixassrt）和公司治理（董事會(huì)規(guī)?！狟oard和獨(dú)立董事比例———Dudong）。同時(shí)，設(shè)置啞變量以控制行業(yè)和年度因素的影響。
2.3.4計(jì)量模型為了驗(yàn)證假設(shè)1，本文設(shè)定如下模型：式（2）中：SA×Xjrx、SA×Fzrx為用SA指數(shù)衡量的融資約束程度與財(cái)務(wù)柔性的交叉項(xiàng)。在進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)時(shí)，將模型（2）中用SA指數(shù)衡量的融資約束程度替代為企業(yè)規(guī)模（Size）、是否支付股利（Guli）以及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Nature）。其中：Size×Xjrx、Size×Fzrx為用企業(yè)規(guī)模表示的融資約束程度與財(cái)務(wù)柔性的交叉項(xiàng)；Guli×Xjrx、Guli×Fzrx為用“是否支付股利”表示的融資約束程度與財(cái)務(wù)柔性的交叉項(xiàng)；Nature×Xjrx、Nature×Fzrx為用產(chǎn)權(quán)性質(zhì)表示的融資約束程度與財(cái)務(wù)柔性的交叉項(xiàng)。如果融資約束程度與財(cái)務(wù)柔性的交叉項(xiàng)的系數(shù)為負(fù)值且其絕對(duì)值越大，表明企業(yè)受到的融資約束越強(qiáng)，財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的緩沖作用越大。
3實(shí)證結(jié)果分析
3.1描述性統(tǒng)計(jì)表2列示了各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果和差異性檢驗(yàn)結(jié)果。從全體樣本看：企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)均值為0．25、標(biāo)準(zhǔn)差為0．07，說(shuō)明樣本企業(yè)間的信用風(fēng)險(xiǎn)水平差異較大；負(fù)債融資柔性均值為0．08、最低值為0，現(xiàn)金柔性均值為0．21、最高值為1，表明樣本企業(yè)間的財(cái)務(wù)柔性差異較大。從融資約束程度來(lái)看：融資約束程度強(qiáng)的企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)均值相對(duì)較高且差異顯著———這可能與企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性水平不一致有關(guān)；融資約束程度弱的企業(yè)的負(fù)債融資柔性水平和現(xiàn)金柔性水平相對(duì)較高且差異顯著。
3.2相關(guān)性分析表2列示了變量間的相關(guān)系數(shù)。由表2可知：企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)與負(fù)債融資柔性、現(xiàn)金柔性顯著負(fù)相關(guān)，表明提高財(cái)務(wù)柔性水平可以顯著減小企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，不論是Pearson相關(guān)系數(shù)還是Spearman相關(guān)系數(shù)，企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)與負(fù)債融資柔性、現(xiàn)金柔性均在1％的水平下顯著。
3.3回歸分析
3.3.1財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的緩沖作用表3列示了模型（1）的估計(jì)結(jié)果，分別使用了固定效應(yīng)模型和隨機(jī)效應(yīng)模型。結(jié)果顯示：無(wú)論是固定效應(yīng)模型還是隨機(jī)效應(yīng)模型，負(fù)債融資柔性、現(xiàn)金柔性與企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的回歸系數(shù)基本一致。表3中，兩種模型中負(fù)債融資柔性和現(xiàn)金柔性的系數(shù)均顯著為負(fù)，表明財(cái)務(wù)柔性的變動(dòng)方向與企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的變動(dòng)方向相反。財(cái)務(wù)柔性與企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的波動(dòng)方向相反能否說(shuō)明財(cái)務(wù)柔性對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)起到緩沖作用呢？本文進(jìn)一步控制影響信用風(fēng)險(xiǎn)的其他因素，如盈利能力、成長(zhǎng)性、固定資產(chǎn)狀況、公司治理、行業(yè)和年度。加入控制變量后，財(cái)務(wù)柔性與企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的顯著負(fù)相關(guān)并未改變?？梢?jiàn)，財(cái)務(wù)柔性水平的提高對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的減小起到了明顯作用，即假設(shè)1得證。
3.3.2融資約束的調(diào)節(jié)效應(yīng)借鑒Hadlock和Pierce用SA指數(shù)衡量融資約束的做法，SA指數(shù)值越大說(shuō)明企業(yè)受到的融資約束越強(qiáng)。以SA指數(shù)均值為標(biāo)準(zhǔn)，融資約束程度小于該均值的企業(yè)為融資約束程度強(qiáng)的企業(yè)，融資約束程度大于該均值的企業(yè)為融資約束程度弱的企業(yè)。用虛擬變量表示融資約束程度：融資約束程度強(qiáng)，該虛擬變量取值為1；融資約束程度弱，該虛擬變量取值為0。SA×Fzrx為融資約束程度與負(fù)債融資柔性的交叉項(xiàng)；SA×Xjrx為融資約束程度與現(xiàn)金柔性的交叉項(xiàng)。表4列示了融資約束的調(diào)節(jié)效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果，分別使用了固定效應(yīng)模型和隨機(jī)效應(yīng)模型。由表4可知：利用兩種模型所得的檢驗(yàn)結(jié)果基本一致，從而加強(qiáng)了研究結(jié)論的說(shuō)服力。檢驗(yàn)結(jié)果顯示：負(fù)債融資柔性、現(xiàn)金柔性與公司的信用風(fēng)險(xiǎn)顯著負(fù)相關(guān)———這與前面的假設(shè)1一致；融資約束程度與負(fù)債融資柔性、現(xiàn)金柔性的交叉項(xiàng)的系數(shù)均顯著為負(fù)，表明企業(yè)受到的融資約束越強(qiáng)，財(cái)務(wù)柔性對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的緩沖作用越大，故假設(shè)2成立。
3.3.3穩(wěn)健性檢驗(yàn)為了確保結(jié)論的有效性，本了多項(xiàng)穩(wěn)健性檢驗(yàn)，分別使用企業(yè)規(guī)模、是否支付股利和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)來(lái)衡量融資約束程度。其中，企業(yè)規(guī)模小于均值的企業(yè)為融資約束程度強(qiáng)的企業(yè)，企業(yè)規(guī)模大于均值的企業(yè)為融資約束程度弱的企業(yè)；未支付股利的企業(yè)為融資約束程度強(qiáng)的企業(yè)，支付股利的企業(yè)為融資約束程度弱的企業(yè)；民營(yíng)企業(yè)的融資約束程度強(qiáng)，國(guó)有企業(yè)的融資約束程度弱。融資約束程度強(qiáng)，變量值為1；融資約束程度弱，變量值為0。很顯然，財(cái)務(wù)柔性與企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)顯著負(fù)相關(guān)的結(jié)論未改變，表明財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)具有明顯的緩沖作用。用不同變量衡量的融資約束程度與財(cái)務(wù)柔性的交叉項(xiàng)的系數(shù)仍顯著為負(fù)，表明企業(yè)所受的融資約束越強(qiáng)，財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的緩沖作用越大；當(dāng)企業(yè)沒(méi)有融資約束時(shí)，財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的緩沖作用不明顯。
入世以來(lái)，我國(guó)對(duì)外貿(mào)易的數(shù)量及范圍迅速擴(kuò)大，對(duì)外貿(mào)易的主體將向多層次擴(kuò)展，國(guó)際貿(mào)易結(jié)算工具將呈現(xiàn)出多樣化且新業(yè)務(wù)不斷推出，與之相應(yīng)的國(guó)際貿(mào)易融資方式亦將呈現(xiàn)出前所未有的多樣化、復(fù)雜性和專業(yè)化，其潛在的風(fēng)險(xiǎn)也在不斷的增長(zhǎng)和變化。對(duì)于我國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，如何把握機(jī)遇，擴(kuò)大國(guó)際貿(mào)易融資、攬收國(guó)際結(jié)算業(yè)務(wù)，最大限度地獲取融資效益和中間業(yè)務(wù)，同時(shí)，又要有效地防范和控制融資風(fēng)險(xiǎn)，也是值得關(guān)注的問(wèn)題。
1我國(guó)商業(yè)銀行融資業(yè)務(wù)現(xiàn)狀
目前，我國(guó)商業(yè)銀行融資業(yè)務(wù)操作管理較粗放，還沒(méi)有完全建立各種融資業(yè)務(wù)的嚴(yán)格標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范的業(yè)務(wù)操作流程，開(kāi)展的國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)以減免保證金開(kāi)證、出口打包放款、進(jìn)出口押匯等基本形式為主，而像國(guó)際保理等較復(fù)雜的業(yè)務(wù)所占比重較少，國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)量與市場(chǎng)提供的空間相比很不協(xié)調(diào)。因此我們必須借鑒國(guó)際貿(mào)易融資的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，結(jié)合我國(guó)實(shí)際，分析融資風(fēng)險(xiǎn)的成因。
1.1對(duì)貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的重要性和風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不夠
首先，商業(yè)銀行的高級(jí)管理人員和相關(guān)部門對(duì)國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)缺乏了解，也無(wú)經(jīng)驗(yàn)，對(duì)國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)性普遍認(rèn)識(shí)較為膚淺，表現(xiàn)為兩種傾向：一是錯(cuò)誤地認(rèn)為國(guó)際貿(mào)易融資不需要?jiǎng)佑脤?shí)際資金，只需出借單據(jù)或開(kāi)出信用證就可以從客戶賺取手續(xù)費(fèi)和融資利息，是零風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，這直接導(dǎo)致20世紀(jì)90年代中期由于大量信用證墊款形成的銀行不良資產(chǎn)；二是當(dāng)出現(xiàn)問(wèn)題后，又認(rèn)為國(guó)際貿(mào)易融資風(fēng)險(xiǎn)很大，采取的措施又導(dǎo)致國(guó)際貿(mào)易融資授信比一般貸款難，審批時(shí)間長(zhǎng)，制約了該業(yè)務(wù)的發(fā)展。
其次，商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)是本幣業(yè)務(wù)，國(guó)際業(yè)務(wù)的比重相對(duì)較少，在機(jī)構(gòu)、人才、客戶方面均不占優(yōu)勢(shì)，以致大部分人以為與其花費(fèi)大量人力、物力和財(cái)力去發(fā)展國(guó)際貿(mào)易融資，還不如集中精力抓好本幣業(yè)務(wù)。另外，對(duì)國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)在提高銀行的盈利能力，優(yōu)化信貸資產(chǎn)質(zhì)量等方面的作用認(rèn)識(shí)不足、認(rèn)為貿(mào)易融資業(yè)務(wù)在整個(gè)信貸資產(chǎn)中的數(shù)量少，作用不大。
1.2銀行內(nèi)部缺乏有效的防范管理體系，風(fēng)險(xiǎn)控制手段落后
國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)所涉及的風(fēng)險(xiǎn)有客戶風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和內(nèi)部操作風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)的管理需要先進(jìn)的技術(shù)手段將銀行相關(guān)部門之間、分支行之間高效有機(jī)地聯(lián)系在一起。而目前我國(guó)銀行在外匯業(yè)務(wù)的處理程序方面較為落后，不同的分支行之間、不同的部門之間業(yè)務(wù)相互獨(dú)立運(yùn)行，缺少網(wǎng)絡(luò)資源共享，缺乏統(tǒng)一的協(xié)調(diào)管理，以至無(wú)法達(dá)到共享資源、監(jiān)控風(fēng)險(xiǎn)、相互制約的目的。如融資業(yè)務(wù)由國(guó)際業(yè)務(wù)部一個(gè)部門來(lái)承擔(dān)信貸風(fēng)險(xiǎn)控制、業(yè)務(wù)操作風(fēng)險(xiǎn)控制和業(yè)務(wù)拓展。風(fēng)險(xiǎn)控制既顯得乏力，又缺乏銀行內(nèi)部相互制約和風(fēng)險(xiǎn)專業(yè)控制，面對(duì)我國(guó)進(jìn)出口企業(yè)普遍經(jīng)營(yíng)虧損，擁有大量不良銀行債務(wù)的客觀實(shí)現(xiàn)，銀行的貿(mào)易融資潛伏著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。
1.3融資業(yè)務(wù)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)破壞風(fēng)險(xiǎn)管理標(biāo)準(zhǔn)
我國(guó)開(kāi)展國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)時(shí)間相對(duì)國(guó)外較短，市場(chǎng)尚不成熟，各種約束機(jī)制還不健全，隨著商業(yè)銀行國(guó)際結(jié)算業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈，各家銀行業(yè)務(wù)形式又較為單一，為爭(zhēng)取更大的市場(chǎng)份額，競(jìng)相以優(yōu)惠的條件吸引客戶，對(duì)企業(yè)客戶的資信審查和要求也越來(lái)越低，放松了對(duì)貿(mào)易融資風(fēng)險(xiǎn)的控制，例如有的銀行降低了開(kāi)證保證金的收取比例；有的甚至采取授信開(kāi)證，免收保證金；有的在保證金不足且擔(dān)保或抵押手續(xù)不全的情況下對(duì)外開(kāi)立遠(yuǎn)期信用證等等，這些做法破壞了風(fēng)險(xiǎn)管理的標(biāo)準(zhǔn)，加劇了銀行貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。
1.4營(yíng)銷隊(duì)伍薄弱，缺乏復(fù)合型的高素質(zhì)業(yè)務(wù)人員
國(guó)際結(jié)算業(yè)務(wù)專業(yè)性強(qiáng)，對(duì)業(yè)務(wù)人員的素質(zhì)要求較高，但目前我國(guó)商業(yè)銀行在國(guó)際貿(mào)易融資方面人才匱乏，有限的人才資源也高度集中在管理層，同時(shí)，人才的知識(shí)結(jié)構(gòu)單一。由于各家銀行都是把國(guó)際業(yè)務(wù)當(dāng)作獨(dú)立的業(yè)務(wù)品種來(lái)經(jīng)營(yíng)，在機(jī)構(gòu)設(shè)置上由國(guó)際業(yè)務(wù)部門負(fù)責(zé)國(guó)際結(jié)算和連帶的貿(mào)易融資業(yè)務(wù)。這就造成相關(guān)從業(yè)人員只熟悉國(guó)際結(jié)算而缺乏財(cái)務(wù)核算和信貸管理等方面的業(yè)務(wù)知識(shí)，無(wú)法從財(cái)務(wù)資料和經(jīng)營(yíng)作風(fēng)準(zhǔn)確判斷和掌握客戶資信，對(duì)國(guó)際貿(mào)易融資的全過(guò)程的每一個(gè)環(huán)節(jié)沒(méi)有充分的把握，降低了國(guó)際業(yè)務(wù)的產(chǎn)品功能和市場(chǎng)效果，對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)也就缺乏了強(qiáng)有力的控制力度。
1.5國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的法律環(huán)境不完善
國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)涉及到國(guó)際金融票據(jù)、貨權(quán)、貨物的抵押、質(zhì)押、擔(dān)保、信托等行為，要求法律上對(duì)各種行為的權(quán)利和責(zé)任有具體的法律界定，但是我國(guó)的金融立法明顯滯后于業(yè)務(wù)的發(fā)展。有些國(guó)際貿(mào)易融資的常用術(shù)語(yǔ)和做法在我國(guó)的法律上還沒(méi)有相應(yīng)的規(guī)范。例如，押匯業(yè)務(wù)中銀行對(duì)貨物的單據(jù)與貨物的權(quán)利如何，銀行與客戶之間的債券關(guān)系如何，進(jìn)口押匯中常用的信托收據(jù)是否有效，遠(yuǎn)期信用證業(yè)務(wù)中銀行已經(jīng)承兌的匯票是否可以由法院支付等。因此，這種不完善的法律環(huán)境，使我國(guó)的貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步增大。
2我國(guó)商業(yè)銀行拓展國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的對(duì)策
2.1更新觀念，提高對(duì)發(fā)展國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的認(rèn)識(shí)
隨著我國(guó)的進(jìn)一步開(kāi)放，國(guó)際貿(mào)易往來(lái)日益頻繁，進(jìn)出口總額將大幅提高，這必將為發(fā)展外匯業(yè)務(wù)尤其是貿(mào)易融資業(yè)務(wù)提供極大的市場(chǎng)空間。各級(jí)商業(yè)銀行要更新觀念，提高對(duì)發(fā)展外匯業(yè)務(wù)尤其是國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的認(rèn)識(shí)。應(yīng)從入世后面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)出發(fā)，以貿(mào)易融資業(yè)務(wù)為工具積極發(fā)展國(guó)際結(jié)算業(yè)務(wù)，要調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略和工作思路，密切注重外資銀行的動(dòng)向。因此，商業(yè)銀行要加強(qiáng)市場(chǎng)信息搜索，采取有利于推進(jìn)國(guó)際結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)展的各種政策措施。
2.2調(diào)整機(jī)構(gòu)設(shè)置，實(shí)行審貸分離原則，執(zhí)行授信額度管理
為滿足業(yè)務(wù)發(fā)展的需要，銀行有必要對(duì)內(nèi)部機(jī)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，重新設(shè)計(jì)國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的運(yùn)作模式，將審貸模式進(jìn)行剝離，實(shí)行授信額度管理，達(dá)到既有效控制風(fēng)險(xiǎn)又積極服務(wù)客戶的目的。①應(yīng)明確貿(mào)易融資屬于信貸業(yè)務(wù)，必須納入全行信貸管理。由信貸部對(duì)貿(mào)易融資客戶進(jìn)行資信評(píng)估，據(jù)此初步確立客戶信譽(yù)額度。通過(guò)建立審貸分離制度，將信貸風(fēng)險(xiǎn)和國(guó)際結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)由信貸部、信貸審批委員會(huì)和國(guó)際業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)，最終達(dá)到在統(tǒng)一綜合授信管理體系下的審貸分離，風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)控制，從而采取不同的措施，控制物權(quán)，達(dá)到防范和控制風(fēng)險(xiǎn)的目的。②授信額度應(yīng)把握以下幾點(diǎn)：一是授信額度要控制遠(yuǎn)期信用證的比例，期限越長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)越大；二是控制信用證全額免保比例，通過(guò)交納一定的保證金來(lái)加強(qiáng)對(duì)客戶業(yè)務(wù)的約束和控制；三是建立考核期；四是實(shí)行總授信額度下的分向授信額度的管理；五是建立健全內(nèi)部控制制度，跟蹤基本客戶的進(jìn)出口授信額度，加強(qiáng)部門內(nèi)部的協(xié)調(diào)和配合。
2.3建立科學(xué)的融資貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)管理體系，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理
制定符合國(guó)際貿(mào)易融資特點(diǎn)的客戶評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，選擇從事國(guó)際貿(mào)易時(shí)間較長(zhǎng)、信用好的客戶。成立信用審批中心和貿(mào)易融資業(yè)務(wù)部門，影響國(guó)際貿(mào)易融資的風(fēng)險(xiǎn)因素相對(duì)很多，因此防范風(fēng)險(xiǎn)要求商業(yè)銀行人員具有信貸業(yè)務(wù)的知識(shí)以分析評(píng)價(jià)客戶的信用。從而利用人才優(yōu)勢(shì)事前防范和事后化解各種業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
2.4完善各項(xiàng)管理制度，規(guī)范業(yè)務(wù)操作，實(shí)施全過(guò)程的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管
（1）做好融資前的貸前準(zhǔn)備，建立貸前風(fēng)險(xiǎn)分析制度，嚴(yán)格審查和核定融資授信額度，控制操作風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，自然風(fēng)險(xiǎn)和社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)等進(jìn)行分析以及對(duì)申請(qǐng)企業(yè)、開(kāi)證人和開(kāi)證行的資信等方面情況進(jìn)行嚴(yán)格審查，及時(shí)發(fā)現(xiàn)不利因素，采取防范措施。
（2）嚴(yán)格信用證業(yè)務(wù)管理。信用證在國(guó)際貿(mào)易中一直被認(rèn)為是一種比較可靠的結(jié)算方式。審核信用證是銀行和進(jìn)出口企業(yè)的首要責(zé)任。首先，必須認(rèn)真審核信用證的真實(shí)性、有效性、確定信用證的種類、用途、性質(zhì)、流通方式和是否可以執(zhí)行；其次，審查開(kāi)證行的資信、資本機(jī)構(gòu)、資本實(shí)力、經(jīng)營(yíng)作風(fēng)并了解真實(shí)的授信額度；三是要及時(shí)了解產(chǎn)品價(jià)格、交貨的運(yùn)輸方式、航運(yùn)單證等情況，從而對(duì)開(kāi)證申請(qǐng)人的業(yè)務(wù)運(yùn)作情況有一個(gè)綜合評(píng)價(jià)，對(duì)其預(yù)期還款能力及是否有欺詐目的有客觀的判斷；四是要認(rèn)真審核可轉(zhuǎn)讓信用證，嚴(yán)格審查開(kāi)證行和轉(zhuǎn)讓行的資信，并對(duì)信用證條款進(jìn)行審核。
（3）盡快建立完善的法律保障機(jī)制，嚴(yán)格依法行事。應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)現(xiàn)有的相關(guān)立法進(jìn)行研究，結(jié)合實(shí)際工作和未來(lái)發(fā)展的趨勢(shì)，找出不相適應(yīng)的地方，通過(guò)有關(guān)途徑呼吁盡快完善相關(guān)立法。利用法律武器最大限度地保障銀行利益，減少風(fēng)險(xiǎn)。
2.5加強(qiáng)和國(guó)外銀行的合作，共同爭(zhēng)取新的客戶
在目前眾多國(guó)外投資者看好中國(guó)市場(chǎng)、對(duì)外貿(mào)易發(fā)展良好的形勢(shì)下，國(guó)有商業(yè)銀行應(yīng)該抓住這一有利時(shí)機(jī)，基于共同的利益和興趣，與國(guó)外有關(guān)銀行聯(lián)手開(kāi)拓和占領(lǐng)國(guó)內(nèi)的外匯業(yè)務(wù)市場(chǎng)，共同爭(zhēng)取一些在國(guó)內(nèi)落戶的、利用外資的大項(xiàng)目，多方面、多層次地拓展我國(guó)商業(yè)銀行的貿(mào)易融資業(yè)務(wù)。
2.6提高貿(mào)易融資業(yè)務(wù)管理人員的素質(zhì)，增強(qiáng)防范融資風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)和能力
國(guó)際貿(mào)易融資是一項(xiàng)知識(shí)面較廣、技術(shù)性強(qiáng)、操作復(fù)雜的業(yè)務(wù)，對(duì)相關(guān)從業(yè)人員的業(yè)務(wù)素質(zhì)要求很高。我國(guó)開(kāi)展這項(xiàng)業(yè)務(wù)時(shí)間短，目前急需既懂國(guó)際慣例、懂操作技術(shù)又精通信貸業(yè)務(wù)的復(fù)合型專業(yè)人才。商業(yè)銀行國(guó)際結(jié)算業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)，實(shí)質(zhì)上是銀行經(jīng)營(yíng)管理水平和人員素質(zhì)的競(jìng)爭(zhēng)。因此，提高貿(mào)易融資管理人員的素質(zhì)，增強(qiáng)防范風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)和能力已成為當(dāng)務(wù)之急，應(yīng)盡快培養(yǎng)出一批熟悉國(guó)際金融、國(guó)際貿(mào)易、法律等知識(shí)的人才。首先，要引進(jìn)高水平和高素質(zhì)的人才，可充分利用行技術(shù)先進(jìn)的特點(diǎn)，選擇相關(guān)課題邀請(qǐng)行的專家作專題講座，有條件的還可派員工到國(guó)外商業(yè)銀行學(xué)習(xí)。其次，在平時(shí)工作中，要注意案例的總結(jié)分析，及時(shí)積累經(jīng)驗(yàn)，并有意識(shí)地加強(qiáng)國(guó)際貿(mào)易知識(shí)和運(yùn)輸保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的學(xué)習(xí)，密切關(guān)注國(guó)際貿(mào)易市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，了解掌握商品的行情變化，培養(yǎng)對(duì)國(guó)際貿(mào)易市場(chǎng)的洞察力，增強(qiáng)識(shí)別潛在風(fēng)險(xiǎn)的能力，以不斷提高自身業(yè)務(wù)水平。三是抓好崗位培訓(xùn)，不斷提高員工的服務(wù)質(zhì)量和道德修養(yǎng)。四是強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，不斷提高員工識(shí)偽、防偽能力，努力防范和化解國(guó)際貿(mào)易融資風(fēng)險(xiǎn)。
參考文獻(xiàn)
1徐延春.企業(yè)涉外金融實(shí)物[M].北京：中國(guó)金融出版社，2003
2劉姝威.如何控制國(guó)際貿(mào)易融資風(fēng)險(xiǎn)[J].現(xiàn)代商業(yè)銀行，2003（4）
3陳雨露.國(guó)際融資實(shí)物[M].北京：北京經(jīng)濟(jì)學(xué)院出版社，2002
中小企業(yè)和大中型企業(yè)相比生存時(shí)間較短，尚未建立可信的貸款信譽(yù)，項(xiàng)目本身不穩(wěn)定市場(chǎng)前景不明，企業(yè)盈利能力往往表現(xiàn)不佳。加之中小企業(yè)對(duì)貸款需求的程度高、頻率快、額度小，銀行從經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和成本效率的角度考慮，在實(shí)際操作中往往表現(xiàn)出強(qiáng)烈的惜貸傾向，導(dǎo)致中小企業(yè)在銀行借貸無(wú)門，這就迫使大多數(shù)中小企業(yè)只能選擇其他兩個(gè)融資途徑。其一是依靠自有資金的積累來(lái)滿足需要，但有限的自有資金往往難以滿足其長(zhǎng)期發(fā)展的需要。其二是求助于利率較高的民間借貸，此舉又大大增加了中小企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。
（二）產(chǎn)品科技含量不高，不能滿足風(fēng)險(xiǎn)投資的要求
處于初創(chuàng)期的中小企業(yè)需要耗費(fèi)大量的資金用于購(gòu)置設(shè)備、新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和市場(chǎng)的開(kāi)拓，但此時(shí)的中小企業(yè)得到的銷售收入?yún)s相對(duì)不足。如果完全通過(guò)向外舉債不僅將會(huì)背上沉重的財(cái)務(wù)包袱，給有效的企業(yè)造成巨大的還債壓力，而且還有可能因?yàn)閮斶€大量的短期借款導(dǎo)致資金周轉(zhuǎn)不靈，威脅企業(yè)的生存。因此，處于初創(chuàng)期的中小企業(yè)籌集啟動(dòng)資金應(yīng)該以直接融資為主，輔之以間接融資，這樣，才會(huì)形成比較合理的融資結(jié)構(gòu)。此時(shí)的中小企業(yè)其籌資來(lái)源應(yīng)借助于風(fēng)險(xiǎn)投資得以實(shí)現(xiàn)。然而由于我國(guó)絕大部分中小企業(yè)屬于普通制造業(yè)，產(chǎn)品科技含量較低，預(yù)期盈利能力有限，普遍不具備公開(kāi)上市的潛力，與風(fēng)險(xiǎn)投資的投資意愿相去較遠(yuǎn)，因此難以獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的青睞。
二、完善初創(chuàng)期中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的建議
（一）轉(zhuǎn)變銀行觀念，關(guān)注中小企業(yè)
當(dāng)前，國(guó)有商業(yè)銀行應(yīng)充分認(rèn)識(shí)中小企業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的巨大作用，徹底改變以往視企業(yè)性質(zhì)、行業(yè)歸屬和規(guī)模大小決定貸款與否的傳統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)，要徹底摒棄各種對(duì)中小企業(yè)的歧視，加快樹(shù)立符合市場(chǎng)需求的現(xiàn)代營(yíng)銷理念。在實(shí)際貸款操作中對(duì)那些信譽(yù)好、經(jīng)營(yíng)優(yōu)、效益佳企業(yè)，不論企業(yè)性質(zhì)，部分規(guī)模大小，予以平等、公正的對(duì)待，對(duì)中小企業(yè)要向?qū)Υ髧?guó)企一樣一視同仁地予以支持。
（二）改革金融體制，下放貸款權(quán)利
在轉(zhuǎn)變銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)觀念的同時(shí)，還要從金融體制上著手，加快改革現(xiàn)有的信貸體制機(jī)制，為有效解決中小企業(yè)融資需求建立合理、高效的體制機(jī)制。要把目前信貸審批過(guò)于集中的權(quán)利適當(dāng)分散下放，建立較為寬松的信貸管理體制，具體來(lái)說(shuō)就是要把貸款審批權(quán)限下放到下一級(jí)分支機(jī)構(gòu)，尤其是需要向縣級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行傾斜。應(yīng)該針對(duì)具體情況，給予銀行基層機(jī)構(gòu)在不超過(guò)額定貸款規(guī)模內(nèi)審查發(fā)放貸款，以便及時(shí)、準(zhǔn)確、高效的對(duì)中小企業(yè)予以資金方面的支持。
（三）改革授信制度，施行動(dòng)態(tài)管理
中小企業(yè)雖然數(shù)量眾多但因很難達(dá)到銀行設(shè)定的授信條件。今后，銀行應(yīng)根據(jù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效定期調(diào)整授信等級(jí)和貸款金額，盡早告別以國(guó)有企業(yè)為主的企業(yè)授信級(jí)別終身制。銀行業(yè)應(yīng)積極探索、嘗試最高限額抵押貸款的管理制度，一方面采取更加科學(xué)準(zhǔn)確的辦法對(duì)企業(yè)最高貸款限額進(jìn)行核定，另一方面對(duì)申請(qǐng)貸款的企業(yè)所屬的資產(chǎn)、機(jī)器設(shè)備和不動(dòng)產(chǎn)安排一次性抵押，以便在有效的抵押期內(nèi)以及經(jīng)過(guò)核定的貸款限額內(nèi)采用循環(huán)的模式向企業(yè)多次發(fā)放貸款并按時(shí)收回貸款。通過(guò)改革銀行授信制度，更高程度地、更大便利地適應(yīng)中小企業(yè)貸款需求數(shù)額小、需求頻率高的特點(diǎn)。
2.從法律層面上來(lái)看，地方政府融資平臺(tái)具有以下特點(diǎn)第一，地方政府融資平臺(tái)的發(fā)起主要由地方政府根據(jù)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展尤其是經(jīng)濟(jì)發(fā)展中需要的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展需要設(shè)立。第二，地方政府融資平臺(tái)的出資者主要是政府。通常由國(guó)有資產(chǎn)管理部門、財(cái)政部門或國(guó)有控股公司代為出資成立。第三，公司管理層通常是由政府任命相關(guān)人員擔(dān)任。公司管理層根據(jù)政府的要求開(kāi)展相關(guān)業(yè)務(wù)，并對(duì)政府相關(guān)部門負(fù)責(zé)。第四，公司經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中有較為濃重的政府干預(yù)行為在其中，業(yè)務(wù)開(kāi)展的市場(chǎng)化程度不高。
3.從財(cái)務(wù)層面來(lái)看，地方政府融資平臺(tái)具有以下特征一是出資成立公司時(shí)非貨幣資金出資比例較高，主要出資方式包括：股權(quán)、土地使用權(quán)、采礦權(quán)、收費(fèi)權(quán)和固定資產(chǎn)等非貨幣形式出資；二是資產(chǎn)規(guī)模較大，但流動(dòng)性資產(chǎn)尤其是短期流動(dòng)性資產(chǎn)較少；三是收入較大但應(yīng)收賬款的比例較高；四是資產(chǎn)負(fù)債率一般較高，應(yīng)付賬款和中短期融資比例較高；五是主要收入的最終來(lái)源是政府的土地出讓收入和財(cái)政補(bǔ)助。
4.從業(yè)務(wù)層面來(lái)看，地方政府融資平臺(tái)具有以下特征第一，從事的業(yè)務(wù)是非市場(chǎng)化的特定業(yè)務(wù)。主要包括：土地一級(jí)開(kāi)發(fā)、保障房建設(shè)、環(huán)境綜合整治、交通設(shè)施、機(jī)場(chǎng)港口、基礎(chǔ)設(shè)施以及部分公益設(shè)施建設(shè)。第二，在特定區(qū)域內(nèi)開(kāi)展業(yè)務(wù)，很少跨區(qū)經(jīng)營(yíng)。主要服務(wù)于當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)建設(shè)。第三，在交通設(shè)施、機(jī)場(chǎng)港口等領(lǐng)域代地方政府行使業(yè)主的權(quán)利。在土地一級(jí)開(kāi)發(fā)、保障房建設(shè)、環(huán)境綜合整治和基礎(chǔ)設(shè)施方面較多采用BT方式進(jìn)行投資建設(shè)。第四，開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的規(guī)模一般較大。通常項(xiàng)目本身短期經(jīng)營(yíng)收入較弱，在很大程度上需要依靠政府出讓土地獲得收入并返還用以平衡建設(shè)資金。
二、地方政府融資平臺(tái)當(dāng)前存在的問(wèn)題
地方政府融資平臺(tái)當(dāng)前盡管得到很大的發(fā)展，作為新凱恩斯主義的產(chǎn)物，地方政府融資平臺(tái)從一出現(xiàn)開(kāi)始，就伴隨著各種爭(zhēng)議和問(wèn)題成長(zhǎng)。在地方政府融資已經(jīng)成為各類型金融機(jī)構(gòu)融資主要業(yè)務(wù)之一的當(dāng)下，這些問(wèn)題的出現(xiàn)對(duì)于金融機(jī)構(gòu)做好融資平臺(tái)的信用風(fēng)險(xiǎn)管理工作提出了很大的挑戰(zhàn)。
1.法律主體資格不完整以及監(jiān)管缺位問(wèn)題地方政府融資平臺(tái)當(dāng)前存在的一個(gè)主要問(wèn)題就是法律主體資格不完整以及監(jiān)管的缺位。地方政府融資平臺(tái)一般由國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理部門或財(cái)政部門代為履行出資成立。從產(chǎn)權(quán)關(guān)系上講，這兩個(gè)部門是地方政府融資平臺(tái)的股東，可根據(jù)《公司法》相關(guān)規(guī)定通過(guò)股東大會(huì)、監(jiān)事會(huì)、董事會(huì)等機(jī)構(gòu)對(duì)公司的治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)管理進(jìn)行設(shè)計(jì)和監(jiān)督。但國(guó)資和財(cái)政部門都是地方政府的機(jī)構(gòu)。這種委托關(guān)系是一種缺少監(jiān)督的軟約束關(guān)系。在很大程度上，造成地方政府融資平臺(tái)企業(yè)實(shí)際就是政府編外的行政部門，使其缺少經(jīng)營(yíng)和決策上的獨(dú)立性。
2.法律法規(guī)缺失問(wèn)題目前適用于地方政府融資平臺(tái)的法律主要是《公司法》、《擔(dān)保法》、《預(yù)算法》和《物權(quán)法》。地方政府融資平臺(tái)就是按照《公司法》搭建的企業(yè)，應(yīng)按照《公司法》的要求進(jìn)行運(yùn)營(yíng)。同時(shí)地方政府融資平臺(tái)又完全有別于一般類型公司。因其股東是政府，從事的業(yè)務(wù)主要是提供各種類型的公共服務(wù)品以及與區(qū)域經(jīng)濟(jì)相關(guān)的重大發(fā)展項(xiàng)目建設(shè)。面對(duì)融資平臺(tái)，是金融機(jī)構(gòu)應(yīng)將所處地政府財(cái)務(wù)狀況一并評(píng)估并作為衡量其融資的依據(jù)[2]。
3.運(yùn)營(yíng)行政化問(wèn)題地方政府融資平臺(tái)應(yīng)按照一般類型公司的治理結(jié)構(gòu)來(lái)進(jìn)行建設(shè)。公司的股東會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)和管理層也應(yīng)比照相關(guān)規(guī)定進(jìn)行組建和選聘。目前，地方政府融資平臺(tái)運(yùn)營(yíng)行政化現(xiàn)象較為突出。形式上是公司，本質(zhì)上卻是行政機(jī)構(gòu)。這種方式，造成了投資、融資、管理和運(yùn)營(yíng)中的責(zé)權(quán)分離。管理公司卻不能從公司發(fā)展中獲得相關(guān)利益，期望獲得的是行政上的提拔。更為嚴(yán)重的是，由于績(jī)效考核的軟約束，部分融資平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)管理者存在重視投資、輕視效率、忽略效益的現(xiàn)象。
4.出資不實(shí)問(wèn)題大多數(shù)融資平臺(tái)是政府通過(guò)整合股權(quán)、資產(chǎn)和部分貨幣出資成立的企業(yè)。但很多地方政府為做大平臺(tái)的資產(chǎn)。采用了高評(píng)估股權(quán)、土地和房產(chǎn)等不實(shí)手段做大資本，以便后期獲得銀行的較高信用評(píng)級(jí)、較低負(fù)債率和較大融資金額。甚至有的公司資產(chǎn)中竟然包含行政事業(yè)單位的辦公大樓，沒(méi)有任何經(jīng)營(yíng)收入的市政工程設(shè)施、學(xué)校、醫(yī)院、公園、幼兒園等公益設(shè)施。這些融資平臺(tái)的總資產(chǎn)看起來(lái)很大，但資產(chǎn)的構(gòu)成主要是長(zhǎng)期股權(quán)投資（缺少分紅），市政基礎(chǔ)設(shè)施，價(jià)值較低的林權(quán)、海域使用權(quán)以及存在一定瑕疵的采礦權(quán)。這些貌似強(qiáng)大的融資平臺(tái)，容易誤導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)，造成金融機(jī)構(gòu)對(duì)其過(guò)度融資。
5.高度依賴土地出讓還款問(wèn)題地方政府融資平臺(tái)來(lái)說(shuō)，目前還款來(lái)源主要來(lái)自三方面：第一，公司的經(jīng)營(yíng)收入；第二，地方政府的財(cái)政補(bǔ)助；第三，地方政府土地出讓后的返還部分。多數(shù)地方政府在融資平臺(tái)實(shí)施特定項(xiàng)目的建設(shè)時(shí)，給予其土地的配套政策。這種模式過(guò)分偏重于土地的一次性轉(zhuǎn)讓用來(lái)支付項(xiàng)目建設(shè)的成本。由于土地的一次性轉(zhuǎn)讓有賴于房地產(chǎn)市場(chǎng)房產(chǎn)價(jià)格和居民的購(gòu)買力，這種模式有著變相推高土地價(jià)格和房?jī)r(jià)的嫌疑。此外，不依賴投資項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)性收益作為還款來(lái)源，還會(huì)加重投融資平臺(tái)管理人員忽視項(xiàng)目的可行性論證、忽略項(xiàng)目建成后管理的思想，不利于區(qū)域資源的優(yōu)化配置。
6.運(yùn)作缺少披露問(wèn)題當(dāng)前地方政府融資平臺(tái)存在多頭融資現(xiàn)象，這和其運(yùn)作缺少披露有很大關(guān)系。就單個(gè)融資平臺(tái)企業(yè)而言，人民銀行的法人征信系統(tǒng)和應(yīng)收賬款質(zhì)押登記系統(tǒng)已對(duì)其所融資金、擔(dān)保金額以及違約情況進(jìn)行了統(tǒng)一登記。但就區(qū)域而言，缺少一個(gè)統(tǒng)一的登記查詢系統(tǒng)，表述轄區(qū)內(nèi)所有地方政府融資平臺(tái)的融資狀況。這就造成金融機(jī)構(gòu)無(wú)法判斷這個(gè)區(qū)域內(nèi)地方政府融資平臺(tái)和地方政府承擔(dān)的債務(wù)以及或有債務(wù)。從產(chǎn)權(quán)關(guān)系上看，政府是轄區(qū)內(nèi)所有融資平臺(tái)的母公司。金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該將政府視作一個(gè)集團(tuán)公司進(jìn)行統(tǒng)一授信，其下轄各個(gè)地方政府融資平臺(tái)應(yīng)視作子公司，在向金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)融資時(shí)占用地方政府的這個(gè)集團(tuán)公司的整體授信。現(xiàn)在，無(wú)論是人民銀行、財(cái)政部、發(fā)改委還是銀監(jiān)會(huì)都缺少這樣的手段去控制地方政府融資平臺(tái)的融資總量。當(dāng)前還有很多地方政府采用BT、BOT和PPP的方式實(shí)施市政工程建設(shè)項(xiàng)目。而這種模式使政府需要承擔(dān)履行回購(gòu)協(xié)議，此外金融機(jī)構(gòu)以增資擴(kuò)股方式對(duì)企業(yè)融資，表面上是股權(quán)投資，實(shí)際上股東（政府）也需要履行回購(gòu)義務(wù)，顯然這兩種方式本質(zhì)上構(gòu)成了政府的債務(wù)。但事實(shí)上當(dāng)前的征信系統(tǒng)里面并沒(méi)有記載和登記。
7.風(fēng)險(xiǎn)隔離措施不夠易引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題由于地方政府融資平臺(tái)運(yùn)作的行政化現(xiàn)象嚴(yán)重，使單個(gè)融資平臺(tái)不能夠獨(dú)立于政府之外開(kāi)展業(yè)務(wù)，而自身缺少足夠多的還款來(lái)源。當(dāng)前大多數(shù)的地方政府都沒(méi)有專門的機(jī)制設(shè)計(jì)來(lái)確保有能力覆蓋融資平臺(tái)出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。一旦單個(gè)平臺(tái)公司發(fā)生問(wèn)題，那么企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)極易傳遞到政府形成系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。融資平臺(tái)獲取貸款時(shí)，往往都存在交叉違約條款。一旦一筆貸款出現(xiàn)違約事件，容易觸發(fā)所有金融機(jī)構(gòu)與地方政府融資平臺(tái)簽訂的貸款合同出現(xiàn)違約，引起集中清償?shù)那闆r。在很多地區(qū)，對(duì)融資平臺(tái)發(fā)放貸款較多的是區(qū)域內(nèi)的商業(yè)銀行，這些銀行的資本金較小，風(fēng)險(xiǎn)撥備計(jì)提往往存在不足，一旦發(fā)生平臺(tái)公司集中違約的情況，將造成商業(yè)銀行的不良率急劇增加，引發(fā)區(qū)域內(nèi)系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)[3]。
三、地方政府融資平臺(tái)的信用風(fēng)險(xiǎn)分析
框架鑒于地方政府融資平臺(tái)在運(yùn)行中出現(xiàn)的各類問(wèn)題，我們需要正視這些問(wèn)題，并在控制實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)的大原則下，通過(guò)相關(guān)手段化解現(xiàn)有平臺(tái)公司可能存在的信用風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)按照較為科學(xué)的分析框架，正確評(píng)估平臺(tái)公司的新增融資。組織或企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中多少會(huì)涉及到融資活動(dòng)。不同的資金提供方，對(duì)于組織或企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)考察的基本原則是相同的。但鑒于不同資金方的資金來(lái)源、資金成本、風(fēng)控水平、收益要求和監(jiān)管要求的不同，在實(shí)際的融資活動(dòng)中，融資機(jī)構(gòu)對(duì)于交易對(duì)手的信用風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估也存在較大的差異。總體來(lái)說(shuō)，金融機(jī)構(gòu)越大，監(jiān)管要求越多，資金成本也就越低、融資期限也就越長(zhǎng)，但對(duì)于交易對(duì)手的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估也就越嚴(yán)格，對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)也表現(xiàn)地最厭惡。也就是說(shuō)，金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模與對(duì)交易對(duì)手的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估狀況的嚴(yán)格程度成正比，與融資成本成反比。對(duì)于地方政府融資平臺(tái)的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，筆者認(rèn)為：一個(gè)較為完善的信用風(fēng)險(xiǎn)分析框架，應(yīng)從分析對(duì)象、要素和時(shí)間三個(gè)維度來(lái)進(jìn)行。第一維度是對(duì)象，可分三個(gè)層次：第一層次是融資對(duì)象的股東（轄區(qū)政府和上級(jí)政府）；第二層次是融資主體，包括融資主體本身和融資項(xiàng)目?jī)蓚€(gè)方面；第三層次是融資主體的交易對(duì)手（上游服務(wù)、原材料、資金、技術(shù)等提供者；下游服務(wù)、產(chǎn)品的購(gòu)買者或使用者）。第二維度是要素，即分析要素，包括九個(gè)方面：業(yè)務(wù)、組織、財(cái)務(wù)、制度、流程、系統(tǒng)、培訓(xùn)、VI和文化。第三個(gè)維度是時(shí)間，包括三個(gè)方面：過(guò)去歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)、現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)狀況、未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。鑒于地方政府融資平臺(tái)的現(xiàn)階段主要收入依靠政府的土地出讓和財(cái)政收入，業(yè)務(wù)模式也以BT代建和代為行使業(yè)利投資建設(shè)經(jīng)營(yíng)為主，主要的上游交易對(duì)手為施工企業(yè)和建材提供商，下游終極交易對(duì)手為各類型房地產(chǎn)企業(yè)、工業(yè)企業(yè)以及使用基礎(chǔ)設(shè)施的轄區(qū)內(nèi)居民。在進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和管理時(shí)，有必要將上述因素一并代入，并綜合考慮信用風(fēng)險(xiǎn)。
四、地方政府融資平臺(tái)的信用風(fēng)險(xiǎn)分析
借助分析框架我們可從地方政府融資平臺(tái)的股東、融資主體、交易對(duì)手的視角對(duì)當(dāng)前地方政府融資平臺(tái)的信用風(fēng)險(xiǎn)做一個(gè)定性的分析。從一個(gè)較為全面的視角了解當(dāng)前地方政府融資平臺(tái)存在的影響信用風(fēng)險(xiǎn)因素。
1.從股東的視角分析地方政府融資平臺(tái)的股東一般來(lái)說(shuō)是地方政府的國(guó)有資產(chǎn)管理部門，其上級(jí)主管單位為當(dāng)?shù)厝嗣裾Ｒ簿褪钦f(shuō)政府既為平臺(tái)公司的出資人也同時(shí)是受益人。政府成立企業(yè)的目的為促進(jìn)土地整理、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等領(lǐng)域的發(fā)展，終極目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)區(qū)域內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。融資平臺(tái)財(cái)務(wù)報(bào)表上面反映出來(lái)的是，政府作為股東需要獲得收益，當(dāng)然也要承擔(dān)出資風(fēng)險(xiǎn)。股東的實(shí)力尤其是當(dāng)前的財(cái)務(wù)狀況，以及未來(lái)城市、土地、產(chǎn)業(yè)的規(guī)劃對(duì)未來(lái)融資主體的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和收益的實(shí)現(xiàn)就至關(guān)重要。當(dāng)前，不少融資平臺(tái)融資時(shí)提供了隱形的政府擔(dān)保及財(cái)政兜底[4]。盡管按照《預(yù)算法》和國(guó)家相關(guān)規(guī)定是無(wú)效的民事行為，但很多金融機(jī)構(gòu)仍然將其作為所謂的融資安慰措施。實(shí)際上，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)側(cè)重考察的是政府當(dāng)前財(cái)政收入狀況尤其是一般預(yù)算內(nèi)收入狀況，并結(jié)合政府城市規(guī)劃和土地利用規(guī)劃考察政府性基金收入尤其是土地出讓收入的狀況。當(dāng)前金融機(jī)構(gòu)在考察地方政府融資平臺(tái)的融資項(xiàng)目時(shí)，更多的是考慮到融資平臺(tái)股東當(dāng)期的財(cái)政狀況，并未結(jié)合地方政府的經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃、城市發(fā)展規(guī)劃和土地利用計(jì)劃來(lái)綜合考察，這就造成了對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨勢(shì)較好的地方融資平臺(tái)容易出現(xiàn)不能夠得到有效的金融資源配給，而一些已經(jīng)有大量的金融資源配給但發(fā)展空間已趨于飽和地方的融資平臺(tái)過(guò)度融資。此外，作為土地出讓收入和財(cái)政收入最終返還的決定者，政府政策的穩(wěn)定性、合法性和合規(guī)性對(duì)融資機(jī)構(gòu)在信用風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估和管理上也產(chǎn)生了重大影響。
2.從主體的視角分析從融資主體視角分析，主要側(cè)重點(diǎn)是對(duì)其財(cái)務(wù)狀況、項(xiàng)目狀況和擔(dān)保狀況進(jìn)行分析。地方政府融資平臺(tái)往往采用股權(quán)、土地使用權(quán)、采礦權(quán)、收費(fèi)權(quán)、固定資產(chǎn)等非貨幣方式評(píng)估作價(jià)出資成立。這種出資方式人為操作的空間大，容易導(dǎo)致平臺(tái)公司的注冊(cè)資本金擴(kuò)大。財(cái)務(wù)報(bào)表的資產(chǎn)總額很大，所有者權(quán)益較高，但貨幣資金較少。企業(yè)的貨幣資金少，速動(dòng)比率較低，短期償債能力不足，且可被金融機(jī)構(gòu)認(rèn)可的抵押物較少，融資能力偏弱。在融資主體具體融資項(xiàng)目方面，一些項(xiàng)目可研報(bào)告為迎合金融機(jī)構(gòu)的偏好，技術(shù)經(jīng)濟(jì)方案做了大量的美化和包裝，財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率和項(xiàng)目的動(dòng)態(tài)回收期都不能夠正確反映項(xiàng)目真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況。金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該采用專業(yè)機(jī)構(gòu)獨(dú)立做出項(xiàng)目評(píng)估，確保項(xiàng)目能在相關(guān)市場(chǎng)、資金、管理和技術(shù)約束的情況下按期完工并產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益。對(duì)于主要依賴于土地出讓收入或財(cái)政補(bǔ)助還款的平臺(tái)公司，應(yīng)著重考察其土地利用規(guī)劃和上級(jí)政府建設(shè)用地指標(biāo)的安排情況。同時(shí)對(duì)于財(cái)政補(bǔ)助資金來(lái)源的相關(guān)支持性文件和決議的合法性、真實(shí)性和合規(guī)性做認(rèn)真考察。
3.從時(shí)間維度的視角分析對(duì)于平臺(tái)公司的股東，平臺(tái)公司的主體和融資項(xiàng)目的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)、法務(wù)以及擔(dān)保措施和還款來(lái)源在分析的時(shí)候，應(yīng)做到動(dòng)態(tài)的分析，避免只看現(xiàn)在、不看歷史和未來(lái)的狀況。融資平臺(tái)從事的項(xiàng)目往往都是建設(shè)周期長(zhǎng)、見(jiàn)效慢，受政府和宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)影響較大的項(xiàng)目。從較長(zhǎng)的時(shí)間維度去分析地方政府融資平臺(tái)的建設(shè)項(xiàng)目，能夠客觀評(píng)估其信用風(fēng)險(xiǎn)，并合理制定融資期限和風(fēng)控措施。當(dāng)前，一些地方政府融資平臺(tái)為爭(zhēng)取貸款，向一些金融機(jī)構(gòu)尤其是信托公司大量申請(qǐng)2年期以內(nèi)的短期貸款。該類型的貸款和項(xiàng)目的回收期不能很好匹配，造成一些融資平臺(tái)短期償債壓力大，容易導(dǎo)致違約情況發(fā)生。
五、地方政府融資平臺(tái)融資信用風(fēng)險(xiǎn)管理的意見(jiàn)和建議
地方政府融資平臺(tái)是一類較為特殊的國(guó)有企業(yè)。其特殊性在于在特定的轄區(qū)內(nèi)，開(kāi)展政府指定的基礎(chǔ)領(lǐng)域項(xiàng)目。這些項(xiàng)目包括土地整理、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、環(huán)境綜合整治和產(chǎn)業(yè)整合等。由于股東存在政府背景，不論怎么從法理上進(jìn)行說(shuō)明論證，都不能免除事實(shí)上政府最終存在隱性擔(dān)保的嫌疑。同時(shí)，短期的償債資金主要來(lái)自于土地出讓和財(cái)政收入的現(xiàn)狀是客觀存在的。這也是在當(dāng)前財(cái)政體制經(jīng)濟(jì)體制下的一個(gè)客觀事實(shí)。多年以來(lái)，地方政府融資平臺(tái)通過(guò)隱性政府信用和區(qū)域內(nèi)政策支持優(yōu)勢(shì)，將土地、資金、技術(shù)和勞動(dòng)力等生產(chǎn)要素進(jìn)行了重新整合和優(yōu)化配置，促進(jìn)了轄區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。當(dāng)前存量融資較大，融資平臺(tái)短期還款壓力較大，后續(xù)資金需求也較多。在承認(rèn)客觀事實(shí)的情況下，做好信用風(fēng)險(xiǎn)管理，這不但需要地方政府、融資主體、金融機(jī)構(gòu)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)，從制度、組織、監(jiān)督各個(gè)方面進(jìn)行梳理、規(guī)范和調(diào)整；也需要通過(guò)制定規(guī)則，明確參與主體的權(quán)利和義務(wù)，來(lái)有效約束各方的行為，實(shí)現(xiàn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。具體建議如下：
1.完善和地方政府融資平臺(tái)相關(guān)的制度承認(rèn)地方政府融資平臺(tái)的特殊性，我們就有必要建立特殊的制度，規(guī)范地方政府融資平臺(tái)的發(fā)起、設(shè)立，運(yùn)營(yíng)、監(jiān)督、清算和破產(chǎn)等民事行為。各地政府已經(jīng)成立和擬成立的融資平臺(tái)林林總總，有的是歷史形成的事實(shí)，有的是為了逃避現(xiàn)在對(duì)融資平臺(tái)的分類和監(jiān)管。我們應(yīng)在相關(guān)法律法規(guī)監(jiān)督下，建立管理機(jī)制，對(duì)地方政府成立平臺(tái)公司的種類和數(shù)量進(jìn)行明確，并進(jìn)行獨(dú)立于地方政府的報(bào)批管理，同對(duì)現(xiàn)有的融資平臺(tái)進(jìn)行清理，對(duì)新設(shè)平臺(tái)按規(guī)定進(jìn)行申報(bào)[5]。
2.完善信息披露機(jī)制進(jìn)一步完善信息披露機(jī)制有利于全面掌握地方政府的負(fù)債情況，有助于融資機(jī)構(gòu)作出客觀的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，并做好信用風(fēng)險(xiǎn)管理。鑒于地方政府融資平臺(tái)的主要收入來(lái)源于土地出讓的返還部分以及財(cái)政補(bǔ)助。為防止過(guò)度融資，財(cái)政部、住建部、國(guó)土資源部和人民銀行應(yīng)在全國(guó)范圍內(nèi)建立統(tǒng)一的地方政府財(cái)務(wù)狀況、土地和資產(chǎn)查詢系統(tǒng)，方便融資機(jī)構(gòu)了解地方政府真實(shí)財(cái)務(wù)狀況和土地利用狀況。
3.完善征信監(jiān)督機(jī)制做好征信監(jiān)督機(jī)制建設(shè)，有利于全面了解地方政府融資平臺(tái)的負(fù)債狀況。隨著我國(guó)金融深化速度的加快，多元化、多層次的資本市場(chǎng)已經(jīng)初具規(guī)模。地方政府融資平臺(tái)已經(jīng)不僅僅只向銀行進(jìn)行融資，信托公司、證券公司、基金子公司、融資租賃公司和私募基金公司等也成為了地方政府融資平臺(tái)的融資合作對(duì)象[6]。同時(shí)，信托計(jì)劃、資產(chǎn)管理計(jì)劃、融資租賃業(yè)務(wù)和私募基金投資等業(yè)務(wù)也越來(lái)越被地方政府融資平臺(tái)所接受。這些業(yè)務(wù)以債權(quán)業(yè)務(wù)為主，也有部分股權(quán)回購(gòu)業(yè)務(wù)，但本質(zhì)都為債權(quán)業(yè)務(wù)。此外融資平臺(tái)公司對(duì)外也大量采用BT模式開(kāi)展業(yè)務(wù)并承擔(dān)回購(gòu)義務(wù)，本質(zhì)上也是一種融資行為。當(dāng)前應(yīng)建立覆蓋面更為廣泛的征信系統(tǒng)。將上述不同行業(yè)企業(yè)的債權(quán)業(yè)務(wù)納入征信系統(tǒng)中，防止出現(xiàn)制度漏洞，增大融資機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和管理難度。
