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投資是企業(yè)創(chuàng)造與積累財富、保持可持續(xù)發(fā)展的前提,同時,投資又是企業(yè)價值得以最大化的源泉。首先,企業(yè)投資決策活動,不僅受其自身各種因素的影響,而且與其所處的內(nèi)外環(huán)境有著不可忽略的聯(lián)系,因此,企業(yè)在進行投資決策時需要考慮的因素很多,必須對這些因素進行權(quán)衡、取舍和利用,才能得出最終的決策結(jié)果;其次,對于一般的企業(yè)集團來講,他們面臨的往往是項目群,對該項目群中項目的取舍,會直接影響到集團投資目標的實現(xiàn),影響到企業(yè)集團的整體投資收益水平。
根據(jù)以上兩點,可以將投資決策歸納為一種多屬性決策問題。多屬性決策是指在決策過程中考慮的決策屬性不止一個,而且可供選擇的決策方案個數(shù)有限并且已知。由于各屬性對各對象的描述可能不一致,因此,根據(jù)一個屬性往往無法得出合理的決策,必須綜合考慮各個屬性才能獲得有效的決策結(jié)果。此外,對于各個屬性的取值,一般情況下,可以根據(jù)經(jīng)驗公式計算出具體的數(shù)值,但是,這其中存在一個問題,即忽略了屬性的模糊性。因為經(jīng)驗公式具有一定的數(shù)據(jù)依賴性,所以在描述待處理數(shù)據(jù)時,必然存在一定的不確定性,這種不確定性是由于事務(wù)本身的不確定性和決策者(或?qū)＜?的主觀性引起的,這就是客觀存在于萬物之中的模糊性。因此,本文借助模糊集來描述投資決策中存在的不確定性,解決企業(yè)項目投資決策中的一些關(guān)鍵問題。
一、投資決策的問題描述
企業(yè)集團項目群的投資決策涉及到多個(或多層)指標(或?qū)傩?。例如,影響項目投資決策的屬性可能包括內(nèi)含報酬率、初始投資額、投資回收期、風險程度等等,原始的投資決策表如表1所示。其中,內(nèi)含報酬率是使投資項目的凈現(xiàn)值等于零的貼現(xiàn)率,實際上反映了投資項目的真實報酬,是相對指標;初始投資額是絕對指標,是指項目初始投資時所投入的費用;投資回收期是指收回初始投資所需要的時間,一般以年為單位,是原始投資額與年現(xiàn)金凈流量的比值;風險程度是標準差與期望值之比,是綜合考慮了政策風險、技術(shù)風險、市場風險、管理風險和環(huán)境風險等得出的量化值,表示標準差與期望值的離散程度。
如果根據(jù)初始內(nèi)含報酬率來判斷,應(yīng)該選擇投資項目X,如果根據(jù)初始投資額,應(yīng)該選擇投資項目Z(這需要根據(jù)企業(yè)的財務(wù)狀況來決定),如果按照投資回收期來判斷,應(yīng)該選擇投資項目X,如果按照風險程度,應(yīng)該選擇投資項目Y?？梢钥闯?根據(jù)不同的屬性來判斷,得到的結(jié)果是不同的。選擇投資額大于投資資金限額的項目,并不是絕對不可行,因為可以選擇逐年投入資金,而且根據(jù)財務(wù)狀況和理財環(huán)境的變化進行調(diào)整;對于小于資金限額的項目,也不一定被選上。因此,需要一種綜合的多屬性決策方法,權(quán)衡利弊,最終選出最適合投資的項目。
二、基于模糊距離的多屬性決策模型
針對以上投資決策問題,本文提出一種基于模糊距離的投資決策方法。該方法通過對原始決策表進行模糊化,并確定基準向量作為理想投資項目,進而度量已有的每個項目與基準向量的距離,最終投資的項目是與基準向量最接近的項目。
(一)模糊化
如前所述,影響投資決策的屬性都具有一定的模糊性,這里將投資決策表中的每個屬性都看作一個模糊語言變量,每個語言變量可取若干語言值,每個語言值又對應(yīng)一個模糊集。因此,模糊化主要包括兩個步驟,一是確定語言值的個數(shù)和等級;二是確定語言值對應(yīng)的模糊集。對此,首先根據(jù)問題特點確定語言值的個數(shù);然后根據(jù)模糊分布法確定各個語言值的隸屬度函數(shù),即根據(jù)現(xiàn)有隸屬度分布,結(jié)合數(shù)據(jù)獲取精度的情況,確定隸屬度函數(shù)的表達形式。例如,對于表1的屬性“內(nèi)含報酬率”,根據(jù)專家知識和企業(yè)實際,這個語言變量可以取“很高”、“高”、“中”、“低”四個級別的語言值,這四個語言值對應(yīng)的四個模糊集如圖1所示。
(二)基準向量與模糊距離
為了確定最優(yōu)的投資項目,需要確定投資項目的理想數(shù)據(jù)特征,即基準向量。基準向量確定的原則:將最高級別語言值的隸屬度賦值為1,其他級別語言值的隸屬度賦值為0。例如,對于表1的屬性“內(nèi)含報酬率”,因為它包含4個不同級別的語言值,那么該屬性的理想數(shù)據(jù)特征是{1,0,0,0}。
最終投資的項目是與基準向量最接近的項目,因此,需要確定一個模糊距離的計算公式,來度量已有的每個項目與基準向量之間的距離。模糊距離的計算如下所示:
下面給出基于模糊距離的投資決策方法的具體步驟。
(三)步驟
第1步:將原始投資決策表進行模糊化;
第2步:確定基準向量;
第3步:計算每個項目對應(yīng)的模糊集與基準向量之間的距離;
第4步:求出最小距離對應(yīng)的項目,得到最終的決策結(jié)果。
針對投資決策中存在的不確定問題,本文通過對原始投資決策表進行模糊化,并引入基準向量,通過計算已有項目的模糊向量與基準向量的距離,得到投資決策的定量結(jié)果,從而使決策問題變得簡單和明朗。為了對該方法進行進一步說明和驗證,下面給出一個實例并進行分析。
三、實例分析
假設(shè)某公司有三個可供選擇的獨立項目:項目X、項目Y、項目Z,有關(guān)項目的原始數(shù)據(jù)如表1所示。其中,影響決策的因素包括內(nèi)含報酬率、初始投資額、投資回收期、風險程度,即四個屬性。
首先,對原始決策表進行模糊化。“內(nèi)含報酬率”的語言值分別為“很高”、“高”、“中”、“低”四個級別;“初始投資額”的語言值分別為“超額”、“適宜”兩個級別;“投資回收期”的語言值分別為“短”、“較短”、“中”、“長”四個級別;“風險程度”的語言值分別為“很大”、“大”、“中”、“小”四個級別。以上語言值對應(yīng)的模糊集如圖2所示。
最后,求出最小距離,確定投資決策結(jié)果。顯然,項目X的模糊向量與基準向量的距離最小,所以投資項目X。
可以看出,應(yīng)用本文方法所得出的結(jié)論和文獻[1]所取得的結(jié)論是一致的,這說明了本文方法的有效性。另外,相對于文獻[1]的方法,本文方法在確定屬性的語言值時,是根據(jù)每個屬性的具體特點進行等級劃分,而不是對所有的屬性都劃分為完全一樣的語言值。顯然,本文方法更為靈活、更貼合實際。
四、結(jié)論
投資決策必須在科學(xué)理論的指導(dǎo)下,遵循科學(xué)的程序,進行科學(xué)的分析、論證,使所選取的投資方案達到技術(shù)、經(jīng)濟的統(tǒng)一與最優(yōu)化。本文通過對投資決策中的模糊性進行描述,應(yīng)用模糊語言變量和模糊語言值,建立了基于模糊距離的投資決策模型;然后利用該模型,結(jié)合實例數(shù)據(jù),對本文方法進行了實證研究。結(jié)果表明,本文所建立的基于模糊距離的決策模型,可有效運用于企業(yè)項目群的投資決策。
【主要參考文獻】
山西省是中國最大的煉焦用煤炭資源基地，也會使山西省成為中國最大的焦炭生產(chǎn)基地和世界最大的焦炭出口基地。2000年世界焦炭貿(mào)易量2510萬噸，中國出口1520萬噸，占世界焦炭貿(mào)易量的60%。其中，山西焦炭出口占中國焦炭出口量的80%，占世界焦炭貿(mào)易量的48%，山西焦炭是世界焦炭行業(yè)的龍頭，其焦炭產(chǎn)量占到全國的40%，約占世界焦炭產(chǎn)量的20%，焦炭出口量占全國焦炭出口量的80%，并且天津口岸的山西焦炭價格已經(jīng)成為國際貿(mào)易的基準價。可見焦炭對于整個山西省的重要性。而進行煤煉焦的過程中，會產(chǎn)生大量的焦爐煤氣，如何有效環(huán)保的對焦爐煤氣進行回收利用，如何對新上項目的綜合價值進行評價，正是本文所要研究的重點。對待上新項目的環(huán)保性能、經(jīng)濟性能進行評價，從而做出準確的投資決策使我們所關(guān)心的。
一、NPV評價方法
凈現(xiàn)值法（NPV）：是評價投資方案的一種方法。該方法是利用凈現(xiàn)金效益量的總現(xiàn)值與凈現(xiàn)金投資量算出凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值的大小來評價投資方案。凈現(xiàn)值為正值，投資方案是可以接受的；凈現(xiàn)值是負值，投資方案就是不可接受的。凈現(xiàn)值越大，投資方案越好。凈現(xiàn)值法是一種比較科學(xué)也比較簡便的投資方案評價方法。我們知道傳統(tǒng)的項目評價中對于投資決策分析而言，主要是采用這種凈現(xiàn)值法，這種方法也曾經(jīng)被美國亞利桑那州立大學(xué)資本資產(chǎn)投資管理學(xué)院的DondleL.MeeDer提出并且利用這種方法用于投資決策具有嚴重局限的概念中，因為它是以投資決策在一定條件下能夠還原為前提的，也就是說項目的投資在市場條件惡化時，能夠以某種方式還原，如果不能還原，則是一個要么投資，要么永遠都不投資的決策，而如果公司現(xiàn)在不進行投資決策，那么它將永遠失去投資機會。但是人們普遍認為，凈現(xiàn)值法利用現(xiàn)值可加性原理，運用數(shù)學(xué)方法進行演繹計算，應(yīng)該是一種最理性、最科學(xué)的分析方法，是投資決策分析中的法寶。
但是就我們所要研究的環(huán)保類項目的投資決策而言,凈現(xiàn)值法只是用于靜態(tài)的投資項目分析,對于動態(tài)的多投資階段的項目顯得有些不足,得到的評價結(jié)果勢必也是有局限性的。就焦化產(chǎn)業(yè)中的焦爐煤氣利用技術(shù)的選擇與比較中,關(guān)鍵是如何確定折現(xiàn)率,這也是一大難題,可以說,到現(xiàn)在為止,這不得不依靠我們的主觀判斷,其道理就像任意多的已知數(shù)與一個未知數(shù)相加其結(jié)果還是未知數(shù)一樣簡單,在凈現(xiàn)值為零的情況下,向左向右稍微調(diào)整某個因素,凈現(xiàn)值就能變成或正或負。還有一個重要問題是焦爐煤氣的利用技術(shù)的產(chǎn)生過程有其特殊的局限性和特點。焦爐煤氣是指用幾種煙煤配成煉焦用煤,在煉焦爐氣中經(jīng)過高溫干餾后,在產(chǎn)出焦炭和焦油產(chǎn)品的同時所得到的可燃氣體,是煉焦產(chǎn)品的副產(chǎn)品。對于單一焦化企業(yè)的主營業(yè)務(wù)就是焦炭生產(chǎn)和銷售。而對那些利用焦爐煤氣生產(chǎn)其他工業(yè)產(chǎn)品是由于國家環(huán)保政策法規(guī)的要求，故其計算時,當其凈現(xiàn)值為零或者是負數(shù)時,也都可以投資。但是在什么范圍內(nèi)進行投資需要新的算法和條件,這也就是本文最終所要傳達的信息。
二、實物期權(quán)定價模型
實物期權(quán)分析法是指企業(yè)或者是個人在進行投資決策時擁有的、能根據(jù)決策時尚不確定的因素，改變行為的權(quán)利（期權(quán)）進行投資可行性分析的方法。麻省理工學(xué)院FaimoK.Lamalain分析：如果投資者對某個投資項目進行首輪投資后，若該項目盈利前景良好，將能降低投資者進行第二輪投資的成本，而如果第一輪沒有投資，今后想再投資該項目或進入該投資領(lǐng)域就要付出相當高的成本。在進行投資時還要考慮應(yīng)用動態(tài)規(guī)劃中的整數(shù)規(guī)劃進行投資時機的選取?？梢钥闯?，期權(quán)法強調(diào)了投資是分階段進行的，投資資金往往并不是一步到位，而是先投入先期部分資金，生產(chǎn)銷售該產(chǎn)品，同時繼續(xù)對產(chǎn)品的性能、技術(shù)進行研發(fā)和改進，這可以減少投資者的潛在損失，其價值遠遠大于一次性投入的情況。這種方法就是針對項目的發(fā)展動態(tài)過程，根據(jù)項目開始投資后，管理者能夠收集到更多的關(guān)于項目進程和最終產(chǎn)品市場特征的信息。后繼的商業(yè)化過程是在前期的成功基礎(chǔ)上實施的，是可以選擇的;當新的信息不斷到達,項目投資回報率不確定性逐漸消失時,管理者可通過修正最初投資策略,提高項目的價值和限制損失。如果項目成功，企業(yè)能從中獲得巨大的投資收益；如果不成功,企業(yè)至多也是損失項目投入的沉沒成本,相當于期權(quán)的成本。
對于期權(quán)定價模型而言，焦爐煤氣的利用技術(shù)中，只有以焦爐煤氣作原料生產(chǎn)甲醇這項技術(shù)可以進行下一步投資，可以利用甲醇為原料生產(chǎn)甲醛、聚甲醛、醋酸等化工產(chǎn)品。而其他的投資項目成為最終的消費品。期權(quán)的投資前提是籌資的無限可能性，但是在實踐中難免有種種困難。存在很多的不確定性，也使得我們在進行環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項目投資決策中不能夠簡單的依靠一種投資決策方法。
三、灰色關(guān)聯(lián)分析評價方法
灰色理論概述與于1982年由我國學(xué)者鄧聚龍教授所提出。鄧教授認為現(xiàn)實世界并不是清清楚楚的白色系統(tǒng)，又非一無所知的黑色系統(tǒng)，而是略知一二的灰色系統(tǒng)?；疑到y(tǒng)理論主要研究“小樣本貧信息不確定性問題”。以往用白色的思想處理問題，要找到因素間明確的映射關(guān)系，然而確定性作用原理在社會、經(jīng)濟、農(nóng)業(yè)、生態(tài)的等領(lǐng)域都沒有物理原型，雖然能知道某些因素，但很難明確全部因素，更不可能建立明確的映射關(guān)系。比如影響物價的許多因素，如心理預(yù)期、政府導(dǎo)向等是無法量化的。一些可以量化的數(shù)據(jù)又缺乏詳細的資料，因此對物價的定量預(yù)測具有一定難度，若不考慮這些因素，只將可以得到數(shù)據(jù)的因素考慮進去，必然帶來預(yù)測結(jié)果的不準確。就白色系統(tǒng)常用的回歸分析工具而言，在應(yīng)用過程中具有其缺點。比如：要求樣本有大容量，是正態(tài)分布，平穩(wěn)過程才能得到統(tǒng)計規(guī)律，計算工作量較大，不容易分析復(fù)雜系統(tǒng)等等。而對于以上困境，灰色理論應(yīng)運而生，它處理問題另辟蹊徑，不是找概率分布，求統(tǒng)計規(guī)律，而是用生成的方法求得隨機性弱化，規(guī)律性增強的新數(shù)據(jù)序列。這一新的數(shù)據(jù)序列既能體現(xiàn)原數(shù)據(jù)序列的變化趨勢，又消除了其波動性，它可以較好的解決某些參數(shù)已知，某些參數(shù)未知的系統(tǒng)問題。
在我國焦爐煤氣的利用技術(shù)上既有新的技術(shù)也有些不被淘汰的舊技術(shù)，當然對于現(xiàn)在的生產(chǎn)而言，這些技術(shù)是相當成熟的，而要將項目的技術(shù)性和經(jīng)濟性進行有效結(jié)合不是件容易得事情，更何況環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項目的投入需要考慮更多的因素。需要我們對項目的各方面進行綜合性考慮，這就涉及了灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)評價方法。作為一種綜合評價方法，這種方法在對白黑兩種情況的考慮是相當充分的，即使實際中技術(shù)和經(jīng)濟都存在不確定性，我們也是能進行相應(yīng)決策分析的。就焦爐煤氣的利用上來說，可以根據(jù)項目的各種經(jīng)濟性參數(shù)和項目的技術(shù)參數(shù)來構(gòu)建綜合評價指標體系，從而為項目投資決策的分析提供決策依據(jù)。
四、結(jié)論
由于本文所要研究的是環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項目投資決策評價方法研究現(xiàn)狀，我們在對目前比較流行的幾種評價方法進行分析之后，發(fā)現(xiàn)在進行單一的項目評價時，如果考慮的因素不是很多，可以采用NPV方法來進行項目投資的決策分析。可是這種方法又不能擺脫靜態(tài)性，而實物期權(quán)定價模型可以解決這個問題，使項目的投入具有動態(tài)性，可以提高決策的效果。但是如果我們在進行一個項目的開發(fā)時，如果所要考慮的因素不僅僅是經(jīng)濟因素，那么影響我們做出最終投資決策的就不能用NPV方法進行簡單的評價，必須借助于系統(tǒng)工程理論中的綜合評價來進行綜合評判，從而決定我們待上項目的未來。
通過對三種評價方法的說明，結(jié)合文章的背景，山西的焦化產(chǎn)業(yè)環(huán)保技術(shù)創(chuàng)新項目決策時不僅要考慮投資性指標，還要考慮到技術(shù)投入指標和環(huán)境保護指標。只有將這三者考慮周全，才能做出正確的評價結(jié)果，從而有效的指導(dǎo)實際工作。這也是作者今后所要進一步研究的重點，利用凈現(xiàn)值法和實物期權(quán)方法對經(jīng)濟性指標進行先評價，然后通過這一步整理好的經(jīng)濟參數(shù)與技術(shù)指標、環(huán)境保護指標進行結(jié)合，利用灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)分析綜合評價方法對待上投資項目進行最終綜合價值的評價，依據(jù)綜合價值最高原則可以選擇出優(yōu)先進行開發(fā)的投資項目。這樣就實現(xiàn)了我們的決策分析。
總之，在今后的研究中，努力將技術(shù)創(chuàng)新與環(huán)境保護聯(lián)系起來，不光考慮項目的經(jīng)濟特性、也要考慮項目的技術(shù)創(chuàng)新性和環(huán)境保護特性。充分利用項目評價中的各種評價方法進行深入細致的評價工作，從而有效的指導(dǎo)實際工作。文中提到的綜合評價方法灰色系統(tǒng)關(guān)聯(lián)理論只是綜合評價方法的一種，今后將其他的綜合評價方法進行再分析，通過實際案例結(jié)合數(shù)學(xué)模型來分析這種投資決策評價方法的優(yōu)越性。
參考文獻：
[1]白思俊等:系統(tǒng)工程[M].北京:電子工業(yè)出版社，2006
[2]葉義成等:系統(tǒng)綜合評價技術(shù)及其應(yīng)用[M].北京:冶金工業(yè)出版社，2006
[3]杜棟等:現(xiàn)代綜合評價方法與案例精選[M].北京:清華大學(xué)出版社，2005
摘 要：正確的投資決策可以為企業(yè)帶來機遇和可觀的收益，而錯誤的投資決策很可能會導(dǎo)致企業(yè)的衰落甚至滅亡。論文在介紹了實物期權(quán)相關(guān)理論的基礎(chǔ)上，以地鐵PPP項目為例，詳細闡述了傳統(tǒng)投資決策方法的應(yīng)用及不足，將傳統(tǒng)投資決策方法和實物期權(quán)方法進行比較分析，肯定了傳統(tǒng)投資決策評價方法在處理確定型投資時發(fā)揮的重要作用，并指出實物期權(quán)方法在處理不確定性強、投資回收期長、不可逆、要求管理靈活性高的投資項目時所具有的不可忽視的優(yōu)越性。
關(guān)鍵詞 ：實物期權(quán)；投資決策方法；確定性；地鐵PPP
中圖分類號：F830.593文獻標志碼：A文章編號：1000-8772（2014）28-0139-03
我們的生活充滿了不確定性，在做出項目投資決策時，同樣受到項目未來的不確定性的影響。傳統(tǒng)投資決策分析總是假定，一旦做出投資決策就不會改變，要么投資，要么不投資，對項目的未來情況不做任何改變，這種方式忽略了管理者可以通過管理手段、在掌握更多有利信息之后做出的管理努力的價值，讓投資者在進行決策時，無法正確估計不確定性的項目的真實價值，往往做出了錯誤決策。面對這種情況，一種新的思維方法——實物期權(quán)方法投資決策方法被引入。本文首先介紹了實物期權(quán)的概念與內(nèi)涵及其類型，再以地鐵PPP項目為例，分析傳統(tǒng)投資決策方法的應(yīng)用及其不足，最后將傳統(tǒng)投資決策方法與實物期權(quán)方法進行比較，旨在揭示實物期權(quán)方法在處理地鐵PPP項目這種不確定性強、投資回收期長、不可逆、要求管理靈活性高的投資項目時相較于傳統(tǒng)決策方法所具有的優(yōu)越性。
一、實物期權(quán)的概念與內(nèi)涵
實物期權(quán)是指存在于實物資產(chǎn)投資中，具有期權(quán)性質(zhì)的權(quán)利。所謂期權(quán)，是一種在未來采取某種行動的權(quán)利。當存在不確定性時，期權(quán)是具有價值的。實物期權(quán)認為項目的風險以及應(yīng)對風險而采取的柔性管理是具有價值的，并且這種價值是巨大的，可以影響最終的決策。實物期權(quán)實際上就是以實物投資為目標的資產(chǎn)的期權(quán)，它是金融期權(quán)理論在實物投資領(lǐng)域的擴展應(yīng)用。
實物期權(quán)理論建立了不確定性可以創(chuàng)造價值的信念，非常契合正式世界投資決策的特點，即未來充滿了不確定性，而項目的不確定性越大，投資者可能獲得的收益也越大，從而資產(chǎn)的投資價值也就越大。實物期權(quán)方法運用于投資的核心優(yōu)勢在于指出并強調(diào)規(guī)避風險的收益，充分體現(xiàn)了管理柔性的價值。
二、實物期權(quán)的類型
實物期權(quán)理論來源于金融期權(quán)理論，實物期權(quán)的類型與金融期權(quán)的類型也是類似的。按照投資項目中所含的期權(quán)數(shù)目，實物期權(quán)可為單一期權(quán)和復(fù)合期權(quán)。其中，單一期權(quán)包括：延遲期權(quán)、增長期權(quán)、放棄期權(quán)三大類；而復(fù)合期權(quán)，則是上述這些單一期權(quán)的組合，通常涉及到繼續(xù)或階段性的投資項目，實際中經(jīng)常指的是期權(quán)的期權(quán)，即執(zhí)行一種期權(quán)即產(chǎn)生另一期權(quán)。相對于單一期權(quán)，復(fù)合期權(quán)與實際情況更為貼近，但也更為復(fù)雜和難以處理。下面對單一期權(quán)的三大類進行分析，具體見圖1。
（一）延遲期權(quán)
延遲期權(quán)是指對于市場前景不明確的投資項目，投資者可以選擇對本企業(yè)最有利的時期去執(zhí)行這一投資方案。它包括等待期權(quán)和分期投資期權(quán)。當投資者延遲投資此方案時，投資者即獲得一個等待期權(quán)的價值，若執(zhí)行此投資方案，就意味著犧牲了這個等待期權(quán)，損失的部分就是投資此方案的機會成本。在等待的過程中，投資者可以獲得市場上諸如市場規(guī)模、市場價格、原材料成本等新信息，從而改進項目各期的凈現(xiàn)金流的評價結(jié)果，優(yōu)化投資。分期投資期權(quán)也被稱為時間積累型期權(quán)，投資者可以將待投資項目劃分為若干不同的階段，再根據(jù)實際投資環(huán)境決定是否繼續(xù)進行投資。環(huán)境變好且有利投資時，有權(quán)利進行追加投資；而投資環(huán)境較差且項目無利可圖時，可以選擇放棄。
（二）增長期權(quán)
增長期權(quán)指的是企業(yè)較早投入的計劃，不僅僅可以獲得寶貴的學(xué)習(xí)經(jīng)驗，并且可以視為未來投資的基礎(chǔ)投入。增長期權(quán)讓管理者從整體戰(zhàn)略角度來考慮決策，即一個項目的投資價值并不僅僅局限于該項目的所產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，往往是通過此項投資，獲得寶貴的經(jīng)驗，以及更多有利的信息。通過對信息的收集和分析，當項目具有肯定增長的機會時，此時公司具有繼續(xù)投資的權(quán)利，從而獲得很大的收益；當信息顯示，項目不具有增長價值甚至具有虧損的可能時，公司可以選擇不執(zhí)行該期權(quán)。
（三）放棄期權(quán)
放棄期權(quán)指的是當市場狀況非常差時管理者擁有的提前結(jié)束項目的權(quán)利。它的執(zhí)行價格為項目的清算價值。對于不確定性大的連續(xù)投資項目來說，一旦市場狀況非常差時，就可以選擇執(zhí)行放棄期權(quán)，減少進一步的損失。
三、傳統(tǒng)投資決策方法的應(yīng)用及其不足
傳統(tǒng)決策方法適合解決確定型以及投資周期短的項目，對于像地鐵PPP項目這種不確定性強、投資回收期長、不可逆、要求管理靈活性高的投資項目，傳統(tǒng)投資決策方法不能正確反映項目的真實價值。下面以地鐵PPP項目為例，介紹傳統(tǒng)投資決策方法的應(yīng)用并分析其不足。
（一）靜態(tài)分析方法的應(yīng)用及不足
靜態(tài)分析方法沒有考慮資金的時間價值，即項目期初發(fā)生的資金流出直接用若干年后取得的收入來予以補償。就拿地鐵PPP項目來說，它的一般建設(shè)和經(jīng)營期較長，資金的時間價值是必須考慮的，靜態(tài)分析方法此時不能真實反映項目的經(jīng)濟狀況。
1.投資收益率法
投資收益率法指的是采用工程項目達到設(shè)計生產(chǎn)能力時的一個正常年份的利潤總額與項目投入的總資金相處得到的投資收益率，并與項目所在行業(yè)的基準收益率相比較，來評價投資項目財務(wù)收益狀況的一種分析方法。當投資收益率大于行業(yè)平均基準收益率時，我們認為該項目是可行的，可以進行投資決策。這種方法計算便捷，經(jīng)濟意義簡潔、明確、直觀，可以在一定程度上判別項目優(yōu)劣，但忽略了資金的時間價值，且正常年份的選取帶有一定不確定性和主觀性，只適合簡單而生產(chǎn)情況變化不大的項目投資決策。而對于投資回收期長，投資成本具有很強的時間價值項目來說，投資收益率法只考慮了投資所得，沒有考慮投資中資金的時間價值，忽略了投資回收問題。因此，項目公司將難以判斷投資所能實現(xiàn)的盈利水平能否滿足預(yù)期要求，投資者極有可能作出錯誤的決策。
2.靜態(tài)投資回收期法
靜態(tài)投資回收期法指的是在不考慮資金時間價值情況下，以項目的凈收益回收項目全部投入資金所需要的時間與行業(yè)基準投資回收期相比較來評價項目盈利能力的一種分析方法。該法計算簡便且通俗易懂，可以在一定程度上反映項目的經(jīng)濟性以及風險大小。靜態(tài)投資回收期越長，影響價值的不確定性因素出現(xiàn)的可能性越大，項目的經(jīng)濟結(jié)果與預(yù)期的差異就越大。由于靜態(tài)投資回收期的計算只反映項目投資的回收速度，沒有考慮資金的時間價值，它不能反映投資的整個壽命周期與盈利能力之間的關(guān)系。同時，該方法沒有考慮投資的收益不確定性與不可逆性所隱含的機會成本，缺乏對投資的時機選擇的管理柔性，容易出現(xiàn)偏差，導(dǎo)致參與方中部分成員產(chǎn)生損失。
（二）動態(tài)分析方法的應(yīng)用及不足
動態(tài)分析方法考慮了資金的時間價值這一重要因素，與靜態(tài)分析方法相比會顯得更加客觀、更加精確。下面介紹動態(tài)分析方法在地鐵PPP項目投資決策中的運用，主要介紹凈現(xiàn)值法、內(nèi)部收益率法、敏感性分析、決策樹法等。
1.凈現(xiàn)值法
凈現(xiàn)值（NPV）是指用一個預(yù)定的基準收益率或者行業(yè)基準收益率，分別把整個計算期內(nèi)各年所發(fā)生的凈現(xiàn)金流量都折現(xiàn)到建設(shè)初期的現(xiàn)值之和。當計算出NPV大于0時，可以認為項目是可行的。凈現(xiàn)值法的優(yōu)點是考慮了資金的時間價值，全面考慮了整個計算期內(nèi)項目的經(jīng)濟狀況；經(jīng)濟意義明確；評判標準明確，判斷直觀。凈現(xiàn)值法的不足之處在于基準收益率選取往往比較復(fù)雜，由于地鐵PPP項目的特殊性決定了凈現(xiàn)值法在運用于地鐵項目投資決策時會暴露出許多缺陷。
第一，貼現(xiàn)率過高，容易低估項目價值。地鐵PPP項目具有較高的不確定性，在應(yīng)用凈現(xiàn)值法時，一般會采用較高的貼現(xiàn)率，來降低風險的影響，但這樣會低估項目的價值，而且通常貼現(xiàn)率大小是固定的，不能動態(tài)地反映項目所面臨的風險的變化，使得評估結(jié)果不能反映項目的實際價值。
第二，投資剛性假設(shè)。運用凈現(xiàn)值法進行項目價值評估時，通常設(shè)假設(shè)投資是不可延遲的，要么投資要么永遠放棄不投資。但對于地鐵PPP項目這種未來不確定性大、投資不可逆項目的價值隱含在等待之中的項目來說，該方法限制了PPP項目公司的投資靈活性，無法對投資進行動態(tài)管理，一旦投資失敗，會造成難以收拾的后果。
第三，忽略地鐵PPP項目的未來成長機會價值。地鐵PPP項目作為準公益性基礎(chǔ)設(shè)施，政府在選擇私營部門合作時，會對私營部門本身的實力進行嚴格的考核，一旦私營部門能夠進入該地區(qū)的地鐵項目，不僅可以帶來較為穩(wěn)定的收益，還可以使得企業(yè)的形象深入人心，建立其他企業(yè)不可替代的競爭優(yōu)勢。
2.內(nèi)部收益率法
內(nèi)部收益率（IRR）指的是使投資方案在計算期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值累計等于零時的折現(xiàn)率，其本質(zhì)上是反映投資方案占用的尚未回收資金的獲利能力，也可以說是項目對貸款利率的最大承擔能力。內(nèi)部收益率取決于項目的凈現(xiàn)金流量，因而很好的考察了項目的經(jīng)濟狀況，其不足之處在對于非常規(guī)現(xiàn)金流的項目，可能不存在內(nèi)部收益率。
內(nèi)部收益率法也是傳統(tǒng)投資決策方法中非常重要的一種方法。但對于地鐵PPP項目這種現(xiàn)金流是異常的項目來說，可能不存在相應(yīng)的內(nèi)部收益率，此時該方法就無法衡量項目的價值，也無法使得投資者做出正確的判斷。
3.敏感性分析
敏感性分析可以讓投資者識別出那些對投資影響大的變量，且可以清楚地反應(yīng)其對決策的影響程度，幫助投資者做出準確的決策。但是，敏感性分析只考慮單個相關(guān)變量對投資決策的凈現(xiàn)值所產(chǎn)生的影響，對于地鐵PPP項目價值的各影響變量之間的相關(guān)關(guān)系，在現(xiàn)實中也是很難清楚把握到的。此外，該方法沒有考慮到單個變量估計值對于時間的依賴性，變量的預(yù)測差會累積，使得對凈現(xiàn)值的描述產(chǎn)生更大的誤差。
4.決策樹法
決策樹方法雖然可以適用于要求管理靈活性項目的評價，但在地鐵PPP項目的運用中仍存在一定的局限性。首先，在地鐵PPP項目投資決策中，決策路徑數(shù)隨決策數(shù)、決策的變量數(shù)以及變量狀態(tài)數(shù)的增加而增加，使得決策數(shù)變得異常龐大難以計算。地鐵PPP項目投資過程中的隨機事件不只是以離散點出現(xiàn)，也會以連續(xù)的形式出現(xiàn)；其次，如何選擇合適的貼現(xiàn)率。使用的常數(shù)貼現(xiàn)率在實際上是假設(shè)投資過程中各種風險是恒定的，且不確定性是以常利率連續(xù)地變化，決策數(shù)法此時就顯現(xiàn)出其不足的地方。
可以看出，傳統(tǒng)投資決策方法在地鐵PPP項目中是不適用的。地鐵PPP項目的特點決定了必須選擇一種投資方法能夠準確衡量項目所面臨的不確定的價值，以及由此而采取的管理柔性的價值，只有這樣才能全面、客觀、準確地認識項目的真實價值。
四、兩種方法的比較
對于投資決策方法評價的關(guān)鍵在于，是否在最合適的條件下選用最適合的投資決策方法。傳統(tǒng)投資決策評價方法在處理確定型投資時發(fā)揮了重要的作用。但現(xiàn)實的投資決策往往面臨著許多的不確定性因素的影響，此時實物期權(quán)方法顯示出其強大的生命力，它適合處理項目的不確定性，采取靈活的投資決策手段以捕獲機遇，對項目風險進行調(diào)節(jié)，通過定性與定量的分析全面揭示投資項目的真實價值。圖2可以清晰的表面各種方法的適用范圍，圓圈中的黑色部分表示決策方法對指標的滿足程度。
實物期權(quán)方法可以解決項目投資決策所面臨的不確定性和不可逆性，尤其是像地鐵項目這種資金密集型項目，需要采取靈活性投資策略，即當不確定性的發(fā)展有利于投資時，投資者可以選擇執(zhí)行期權(quán)；而當項目所面臨的不確定性的發(fā)展不利于投資時，投資者可以選擇延期執(zhí)行期權(quán)或者放棄期權(quán)，從而規(guī)避風險和損失，增加項目獲利能力。
不可否認，實物期權(quán)方法相較于傳統(tǒng)投資決策方法在處理項目的不確定性，對項目風險進行調(diào)節(jié)，全面揭示投資項目的真實價值等方面有著強大的優(yōu)越性。但是對于傳統(tǒng)投資方法，我們也不能全盤否定，它為實物期權(quán)方法的產(chǎn)生奠定了一定的基礎(chǔ)，我們要一分為二的看待它?，F(xiàn)實的投資決策往往面臨著許多的不確定性因素的影響，可以預(yù)見，在處理類似于地鐵PPP項目這類的投資決策問題時，實物期權(quán)方法必將顯示出其強大的生命力。
參考文獻：
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隨著近幾年我國宏觀經(jīng)濟的健康穩(wěn)定發(fā)展,投資環(huán)境的不斷得到改善,固定資產(chǎn)的投資規(guī)模越來越大,在企業(yè)決策中顯得越來越重要。由于固定資產(chǎn)投資決策具有涉及企業(yè)全局利益,投資金額大,投資回收期長,投資風險大,投資收益期限比較長等特點,企業(yè)決策者往往對固定資產(chǎn)投資決策應(yīng)考慮的諸因素如原始投資額、每年現(xiàn)金凈流量、投資回收期以及內(nèi)涵報酬率等評價指標慎而又慎,仔細推敲,反復(fù)論證,唯恐出一絲一毫的差錯,但對固定資產(chǎn)決策中的凈殘值,特別是報廢凈殘值的處理方法,有的干脆回避,在決策時不予考慮,有的顯得輕描淡寫,隨意處理?？v觀固定資產(chǎn)決策可行性分析全過程,對報廢凈殘值的處理,總給人一種虎頭蛇尾的感覺,因此,本人認為:在固定資產(chǎn)投資決策分析中應(yīng)首尾并重,對報廢凈殘值的處理同樣也應(yīng)予以足夠重視。
由于固定資產(chǎn)投資決策可行性研究的方法很多,本文僅以內(nèi)涵報酬率法為例談?wù)剬潭ㄙY產(chǎn)投資決策分析中對預(yù)計凈殘值的幾種處理方法:
1.殘值折現(xiàn)法 即把固定資產(chǎn)預(yù)計報廢殘值按照資金成本折算成原始投資時的現(xiàn)值,并以此現(xiàn)值低減原始投資額的一種處理方法。例如,某項固定資產(chǎn)投資方案原始投資額100萬元,預(yù)計項目建成投產(chǎn)后每年現(xiàn)金凈流量為25萬元,預(yù)計使用期限為十年,期末凈殘值為5000元,假定資金成本為14%,試分析此投資方案是否可行?(注:資金成本為14%,期數(shù)為10的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)為0.270,年金終值系數(shù)為19.337)利用該方法處理如下:
1000000-5000×0.270
年金現(xiàn)值系數(shù)=―――――――――=3.995
250000
再利用插值法計算出該方案的內(nèi)涵報酬率IRR=21.45%
2.殘值均攤法 即把固定資產(chǎn)預(yù)計報廢殘值在有效使用期限內(nèi)平均分攤,從而增加每年現(xiàn)金凈流量的一種處理方法。同前例,利用該方法出處理如下:
1000000
年金現(xiàn)值系數(shù)=―――――――――=3.984
250000+5000÷5
再利用插值法計算出該方案的內(nèi)涵報酬率IRR=21.64%
3.等年值法 即把固定資產(chǎn)預(yù)計報廢殘值作為有效使用期末的年金終值,先計算出考慮資金時間價值因素下每年應(yīng)均攤的凈殘值,而后再增加各年現(xiàn)金凈流量的一種處理方法。同前例,利用該方法出處理如下:
1000000
年金現(xiàn)值系數(shù)=―――――――――― =3.996
250000+5000÷19.337
再利用插值法計算出該方案的內(nèi)涵報酬率IRR=21.44%
從以上三種處理方法的計算結(jié)果可以看出,該固定資產(chǎn)投資方案的內(nèi)涵報酬率都大于資金成本,方案可行。
殘值折現(xiàn)法、殘值均攤法和等年值法不僅能在投資方案各年現(xiàn)金凈流量相等的前提下,對固定資產(chǎn)預(yù)計凈殘值進行處理,而且,也可以在投資方案各年現(xiàn)金凈流量不相等的前提下,對固定資產(chǎn)預(yù)計凈殘值進行處理,所不同的是在計算投資方案的內(nèi)涵報酬率時必須采用逐次測試法計算。
例如,某項固定資產(chǎn)投資方案原始投資額100萬元,預(yù)計使用期限為五年,項目建成投產(chǎn)后各年現(xiàn)金凈流量為45萬元、30萬元、25萬元、20萬元、15萬元,期末凈殘值為5000元,假定資金成本為12%,試分析此投資方案是否可行?
利用殘值折現(xiàn)方法處理如下:設(shè)折現(xiàn)率為14%,
計算凈現(xiàn)值NPV=450000×0.877+300000×0.77+250000×0.675+200000×0.592+150000×0.519-(1000000-5000×0.519)=-6755元
設(shè)折現(xiàn)率為12%,
計算凈現(xiàn)值NPV=450000×0.893+300000×0.797+250000×0.712+200000×0.636+150000×0.567-(1000000-5000×0.567)=34035元
再利用插值法計算方案內(nèi)涵報酬率IRR=13.67%
利用殘值均攤方法處理如下:設(shè)折現(xiàn)率為14%,
計算凈現(xiàn)值NPV=451000×0.877+301000×0.77+251000×0.675+201000×0.592+151000×0.519-1000000=-5917元
設(shè)折現(xiàn)率為12%,
計算凈現(xiàn)值NPV=451000×0.893+301000×0.797+251000×0.712+201000×0.636+151000×0.567-1000000=34805元
再利用插值法計算方案內(nèi)涵報酬率IRR=13.71%
利用等年值方法處理如下:設(shè)折現(xiàn)率為14%,每年等年值為756元,
計算凈現(xiàn)值NPV=450756×0.877+300756×0.77+250756×0.675+200756×0.592+150756×0.519-1000000=-6754.6元
設(shè)折現(xiàn)率為12%,每年等年值為787元
計算凈現(xiàn)值NPV=450787×0.893+300787×0.797+250787×0.712+200787×0.636+150787×0.567-1000000=34037元
二、傳統(tǒng)項目投資決策方法存在的局陷
傳統(tǒng)的項目投資財務(wù)評價方法有兩種，一類是貼現(xiàn)指標，即考慮了貨幣時間價值因素的指標，主要包括凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內(nèi)含報酬率等；另一類是非貼現(xiàn)指標，即沒有考慮貨幣時間價值因素的指標，主要包括投資回收期、會計收益率等。傳統(tǒng)投資決策方法理論僅僅把企業(yè)作為一個獨立的系統(tǒng)加以研究，只考慮投資項目運營對本企業(yè)的經(jīng)營狀況和財務(wù)成果所造成的影響，而忽視其生產(chǎn)經(jīng)營活動對自然環(huán)境、社會所產(chǎn)生的影響。自20世紀60年代以來，作為解決可持續(xù)發(fā)展中資源與環(huán)境問題的理想途徑的“循環(huán)經(jīng)濟”在西方發(fā)達國家得到快速發(fā)展，從而給現(xiàn)行管理會計模式提出了新的挑戰(zhàn)，同時也給以現(xiàn)行管理會計為核心內(nèi)容的企業(yè)的投資決策方法提出了新的挑戰(zhàn)。
第一，企業(yè)財務(wù)投資決策的目標范圍過窄。傳統(tǒng)經(jīng)濟條件下的投資決策目標主要是做出對企業(yè)股東經(jīng)濟收益有利的決策，而不考慮與企業(yè)投資決策有利害關(guān)系的其他利益相關(guān)者。傳統(tǒng)經(jīng)濟條件下的投資決策目標忽視了循環(huán)經(jīng)濟條件下的環(huán)境保護和資源利用、社會可持續(xù)發(fā)展等因素，如影響環(huán)境和社會生態(tài)的本、費、稅問題，僅僅關(guān)心企業(yè)的微觀經(jīng)濟效益，不考慮環(huán)境和社會目標，范圍過窄，不能滿足基于低碳經(jīng)濟的企業(yè)對社會可持續(xù)發(fā)展的貢獻的評價。投資決策的目標應(yīng)由單一目標向多元目標發(fā)展。如圖1所示。
第二，自然資源和環(huán)境資源等會計信息在決策中往往被忽視。企業(yè)的投資決策過程離不開會計信息的支持。而現(xiàn)行的會計制度下產(chǎn)生的會計信息不能充分反映資源、環(huán)境對企業(yè)的影響。傳統(tǒng)成本觀立足于企業(yè)微觀主體，追求企業(yè)范圍內(nèi)的成本補償和資本增值，造成企業(yè)對自然資源的無償占用和污染破壞，以犧牲環(huán)境質(zhì)量為代價虛增盈利，沒有把如何節(jié)約和高效利用資源，以及怎樣減少污染物的排放等循環(huán)經(jīng)濟思想融入其中。而且，沒有定價的自然資源和環(huán)境資源并沒有包括在資產(chǎn)負債表中，自然資本的折扣沒有予以內(nèi)部化，只是反映了罰款、處罰、排污費和清理成本，企業(yè)發(fā)展循環(huán)經(jīng)濟也難以實現(xiàn)。所以，傳統(tǒng)項目投資決策方法越來越暴露出其缺陷，即沒有從整個物質(zhì)世界的循環(huán)過程看待成本耗費及補償問題，僅考慮人類勞動消耗的補償，不適應(yīng)可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略對自然資源消耗的成本補償要求。
第三，投資決策者的受托責任單一。在傳統(tǒng)經(jīng)濟條件下，企業(yè)投資決策考慮的受托責任比較單一，僅局限于“財產(chǎn)托付論”，即除了實物財產(chǎn)的保管和使用之外，生態(tài)環(huán)境和治理環(huán)境污染并未成為企業(yè)投資決策中委托—受托責任關(guān)系的主要內(nèi)容，也就是沒有考慮資源托付。然而，隨著人口增加和經(jīng)濟增長，人們對環(huán)境資源的需求越來越大。人們對環(huán)境資源的利用已超越或接近環(huán)境承載力的邊緣，環(huán)境資源的稀缺性正在迅速顯現(xiàn)，而且隨著人們對環(huán)境資源需求的進一步增加，環(huán)境資源的稀缺程度在急劇上升。投資決策過程須考慮的決策受托已不僅僅只是受出資人之托，而是受整個社會、整個社會公眾之托，受托人有義務(wù)和責任向包括社會的各個方面充分履行其責任，以體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)濟效益為主的經(jīng)濟責任、環(huán)境效益和社會效益為主的社會責任的統(tǒng)一。
三、基于低碳經(jīng)濟的投資決策方法探討
第一，全部成本評價法。全部成本評價法（Total Cost Assessment，TCA） 最先是由美國環(huán)保局設(shè)計的，是在資本預(yù)算分析中綜合考慮環(huán)境成本的一種方法，把環(huán)境成本作為成本中重要的一項，對項目的全部成本和收益進行長期綜合的財務(wù)分析。全部成本評價法是在評價周期、擴大了成本和收益的考慮范圍等方面對傳統(tǒng)投資評價法進行了改進。全部成本法的原理同凈現(xiàn)值法，都是將現(xiàn)金流量折現(xiàn)，不同的是該方法能夠比較明顯地列示出項目的全部成本和效益，避免企業(yè)忽略一些有益于環(huán)境保護的投資項目。全部成本法能夠避免對于一些項目周期短的污染預(yù)防性投資項目做出錯誤評價。傳統(tǒng)財務(wù)會計只使用單一貨幣計量，不能將外部環(huán)境成本量化，比如礦石開采地表恢復(fù)成本、廢氣的污染造成的損害、小區(qū)生活品質(zhì)下降、噪音污染等。EPA 規(guī)定的四種成本的計量難度逐漸加大，企業(yè)應(yīng)借助現(xiàn)有的理論界公認的環(huán)境成本核算方法： 直接市場價值法、替代市場法、作業(yè)成本法等并考慮廣泛的數(shù)據(jù)來源，努力將不可計量的成本部分考慮在投資決策中，為企業(yè)全面評價項目提供足夠的信息依據(jù)。
第二，多標準評價法。多標準評價法 （ Multi - criteria Assessment，MCA） 從企業(yè)長遠和整體出發(fā)，不僅僅考慮某一指標或幾個指標的最優(yōu)，而是采用多目標、多標準，把社會效益、環(huán)境、競爭能力等無形的非財務(wù)評價指標也納入投資評價體系中進行優(yōu)化評價。這種方法的必要性在于能夠?qū)㈨椖慨a(chǎn)生的經(jīng)濟、社會、環(huán)境效益統(tǒng)一起來，也就是有助于企業(yè)在無法將全部環(huán)境和社會影響加以貨幣化時幫助企業(yè)進行投資決策，也可以幫助企業(yè)在環(huán)境和其他目標之間進行權(quán)衡。多標準評價法除了考慮各個目標的要求外，還必須考慮每個目標的相對重要程度，即權(quán)重。權(quán)重是各個指標對投資項目相對重要性的定量化程度，可以通過德爾菲法確定，通過請環(huán)境、經(jīng)濟、政治等各個方面的專家對這些不同指標發(fā)表自己的看法，然后對這些意見進行綜合，從而得出專家的意見。最后通過對項目投資方案各評價指標的疊加分析，對方案進行決策。
第三，綠色評價指標。隨著政府對環(huán)保越來越重視，外部成本內(nèi)部化并由企業(yè)承擔環(huán)境污染及環(huán)境治理費用將成為趨勢，這將給企業(yè)增加大筆財務(wù)費用。投資項目綠色評價指標是在傳統(tǒng)投資決策評價指標計算公式的基礎(chǔ)上進行改進，不僅考慮項目的經(jīng)濟效益，還將企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營過程中的外部效應(yīng)作為一項潛在費用，主要是對環(huán)境污染造成的外部成本及治理過程中新創(chuàng)造的收益。這些指標能夠幫助企業(yè)進行全面評估，降低外部環(huán)境因素給項目帶來的影響。
第四，利益關(guān)系人價值分析法。該種方法的理論基礎(chǔ)是利益關(guān)系人價值導(dǎo)向觀點，認為企業(yè)是利益相關(guān)者的集合，企業(yè)以利益相關(guān)者價值為導(dǎo)向，滿足利益相關(guān)者價值的實現(xiàn)，而不僅僅是為投資者創(chuàng)造價值。利益關(guān)系人價值分析法要求企業(yè)不能一味只追求股東利益，應(yīng)關(guān)注利益相關(guān)者的共同利益，遵循可持續(xù)發(fā)展原則，為利益相關(guān)者創(chuàng)造可持續(xù)價值。低碳經(jīng)濟下，企業(yè)利益關(guān)系人中外部群眾組織、政府的地位越來越重要，企業(yè)不能忽視他們的存在。企業(yè)各方利益關(guān)系人對企業(yè)投資活動都有不同的價值觀和預(yù)期，利益關(guān)系人價值分析法優(yōu)先考慮這一層面，避免了傳統(tǒng)的投資評價方法將所有的成本和收益風險看作相同的，根據(jù)不同的成本和收益分別計量其風險，同時利益關(guān)系人價值分析法根據(jù)不同利益關(guān)系人的預(yù)期來調(diào)整相應(yīng)的權(quán)重。
第五，較低的折現(xiàn)率法。在投資項目比選時，選擇不同的資本成本進行折現(xiàn)，項目的凈現(xiàn)值會表現(xiàn)出不同的優(yōu)先次序。因此，折現(xiàn)率的大小對投資項目的決策具有重要的影響。傳統(tǒng)投資決策方法往往使用企業(yè)的資本成本作為現(xiàn)金流的折現(xiàn)率。環(huán)境管理會計主張使用較低的折現(xiàn)率對未來的現(xiàn)金流進行折現(xiàn)。由于未來許多環(huán)境成本和收益無法用貨幣計量，使用較低的折現(xiàn)率可以得到較大的凈現(xiàn)值，未來的價值相對于目前價值有所上升，有利于財務(wù)部進行項目比選時傾向于那些實施期長且環(huán)境效益高的方案，有利于投資項目目標與可持續(xù)發(fā)展目標趨同。
不同投資決策方法的多視角比較
（一）以凈現(xiàn)值法為代表的傳統(tǒng)投資決策方法
1.非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法應(yīng)用思路。一是投資回收期法。對于獨立方案，當投資回收期不超過基準靜態(tài)投資回收期時項目可行；反之，項目不可行。對多個投資項目，以投資回收期短的為最優(yōu)項目；二是平均報酬率法。一般而言，當年平均報酬率大于或等于期望投資報酬率時項目可行；反之，項目不可行。對多個互斥項目，以年平均報酬率高的為最優(yōu)項目。
非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法由于既不考慮資金的時間價值又不考慮投資風險，對使用壽命不同、投入時間和收益時間不同方案缺乏鑒別能力。因此，在現(xiàn)實投資決策中已很少被直接運用。
2.貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法應(yīng)用思路。一是凈現(xiàn)值法（NPV）。若NPV≥0，則投資項目報酬率≥預(yù)定貼現(xiàn)率，項目可行；若NPV＜0，則投資項目報酬率＜預(yù)定貼現(xiàn)率，項目不可行；二是內(nèi)含報酬率法（IRR）。若IRR≥必要報酬率，則項目可行；反之，則應(yīng)拒絕該項目。在多方案互斥決策中，先確定項目可行與否，再在可行項目中以內(nèi)含報酬率最大的為最優(yōu)項目；三是獲利指數(shù)法（PI）。如果PI＞1，則該項目可行；反之，則項目不可行。在多個PI＞1的互斥抉擇中，應(yīng)以獲利指數(shù)最大的項目為優(yōu)。
凈現(xiàn)值法具有與股東財富最大化目標相一致優(yōu)點。這一優(yōu)點使大部分企業(yè)高級財務(wù)人員都普遍采用以凈現(xiàn)值法為代表的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法動態(tài)評價方案。
（二）以實物期權(quán)法為代表的現(xiàn)資決策方法
1.實物期權(quán)理論的起源、內(nèi)容、特征。1977年，美國麻省理工學(xué)院的斯圖爾特·邁爾斯認為投資者在投資過程中具有經(jīng)營柔性，經(jīng)營柔性的存在使其在投資過程中具有某種選擇權(quán)，這種選擇權(quán)類似于金融看漲期權(quán)，可借用金融期權(quán)定價理論來評估具有經(jīng)營柔性和戰(zhàn)略作用的投資機會。后經(jīng)卡斯特、馬森和默頓等人努力，實物期權(quán)理論逐漸發(fā)展、成熟起來并拓展了企業(yè)價值評估方法新領(lǐng)域。
實物期權(quán)是金融期權(quán)在實物領(lǐng)域的拓展，是企業(yè)進行投資決策時擁有的、可根據(jù)決策不確定因素改變投資行為的權(quán)利。在實物期權(quán)有效期內(nèi)，投資者有根據(jù)最新掌握的信息推遲或提前、擴大或縮小、進入或放棄投資的選擇權(quán)。具體內(nèi)容包括推遲投資期權(quán)、擴張投資期權(quán)、收縮投資期權(quán)、放棄期權(quán)、轉(zhuǎn)換期權(quán)、增長期權(quán)六種形式。實物期權(quán)除具有金融期權(quán)共性外，還具有以下特征：非交易性；非獨占性；先占性；關(guān)聯(lián)性。
2.實物期權(quán)定價機理。實物期權(quán)法將投資過程中的經(jīng)營柔性作為看漲期權(quán)，將不確定性作為項目價值的一部分。一個項目的真實價值等于項目凈現(xiàn)值加上期權(quán)價值，即ENPV＝NPV＋C0。式中：ENPV為項目真實價值；NPV為項目凈現(xiàn)值；C0為項目期權(quán)價值。
對實物期權(quán)定價最常用的方法是Black-Scholes期權(quán)定價模型。具體公式如下：
式中：C0為看漲期權(quán)價值，S為標的資產(chǎn)當前價值，X為期權(quán)執(zhí)行價格，T為期權(quán)到期日，t為當前時刻，r為無風險利率，δ2為標的資產(chǎn)自然對數(shù)方差，N（d1）、N（d2）為標準正態(tài)分布概率函數(shù)。
（三）NPV與ROM比較
ROM以NPV為基礎(chǔ)，兩者相比較，ROM優(yōu)勢主要表現(xiàn)在：
1.決策視角優(yōu)勢—考慮經(jīng)營柔性。投資者在項目投資過程中具有靈活性，這種靈活性被稱為經(jīng)營柔性。NPV法忽略了這一柔性，而ROM對經(jīng)營柔性的考慮凸顯出其決策視角優(yōu)勢。
2.決策理念優(yōu)勢—對投資不可逆性、可推遲性把握。傳統(tǒng)NPV法在決策時認為投資不可推遲，項目投資后不具有不可逆性；實物期權(quán)法認為投資具有不可逆性、可推遲性。即隨著時間推延，投資者可選擇有利投資機會投資。
3.決策核心優(yōu)勢—肯定不確定性價值。傳統(tǒng)NPV法把不確定性看作風險，不確定性越高選擇的折現(xiàn)率也就越高；實物期權(quán)法認為不確定性是項目價值組成部分，不確定性越高，投資機會價值（實物期權(quán)價值）就越大。
4.決策原則優(yōu)勢—審度企業(yè)未來成長機會價值。在傳統(tǒng)NPV法決策中，投資戰(zhàn)略意義或間接價值及知識價值難以量化，不能為著眼于未來投資決策提供理論依據(jù)；實物期權(quán)法通過彌補這一缺陷提高了投資決策科學(xué)性。
基于NPV、ROM比較的企業(yè)投資決策方法實踐
案例：某企業(yè)2004年初計劃投資1000萬元購買一條生產(chǎn)線A1，2005年初正式投入生產(chǎn)，2009年報廢無殘值。資金成本率為15%，無風險利率為5%。相關(guān)數(shù)據(jù)如表1所示。
同時，企業(yè)計劃在2006年末再投入3000萬元購入生產(chǎn)線A2，A2于2007年末正式投產(chǎn)，2012年末報廢無殘值。企業(yè)對A2的生產(chǎn)和銷售預(yù)測如表2、表3所示。
（一）NPV法
根據(jù)表1可知，NPVA1=300×（P/F，15%，2）+390×（P/F，15%，3）+360×（P/F，15%，4）+370×（P/F，15%，5）+180×（P/F，15%，6）-1000=
950.99-1000=-49.01（萬元）
根據(jù)表2可知，EI=11×0.3+9.4×0.4+8×0.3=9.46（萬元）；Eo=9.6×0.3+8.6×0.4+7.5×0.3=8.57（萬元）；E（I-O）=1.4×0.3+0.8×0.4+0.5×0.3=0.89（萬元）； =0.356，即每件產(chǎn)品以35.6%的價格波動獲得利潤0.89萬元。
根據(jù)表3可知，以2006年末為參照點A2生產(chǎn)線凈現(xiàn)值NPV`A2為：NPV`A2=0.89×800×（P/F，15%，2）+0.89×1500×（P/F，15%，3）+0.89×1350×（P/F，15%，4）+0.89×1250×（P/F，15%，5）+0.89×700×（P/F，15%，6）-3000=2926.01-3000=-73.99（萬元）
以2004年初為參照點，A2生產(chǎn)線的凈現(xiàn)值為：NPVA2=NPV`A2×（1+15%）-3=
-48.69（萬元）；NPVT=NPVA1+NPVA2=
-97.97（萬元）。
由于整個項目總凈現(xiàn)值為負，根據(jù)NPV法決策原則該項目顯然不可行。
（二）ROM法
在實物期權(quán)法下，可把生產(chǎn)線A2這個投資機會視作一個期限為3年，期權(quán)執(zhí)行價格X為3000萬元的實物期權(quán)，該期權(quán)標的資產(chǎn)的當前價值為：S=2926.01×（1+15%）-3=1925.31（萬元）；=
-0.16；
查標準正態(tài)分布表得N（d1）=0.4364，N（d2）=0.2177；該期權(quán)價值為C0=1925.31×0.4364-3000×e-0.05×3×0.2177=
278.08（萬元）；則實物期權(quán)法下該項目的真實價值為ENPV=-49.01+278.08=229.07（萬元）。
可見，該投資項目具備可行性，不應(yīng)該被拒絕。導(dǎo)致結(jié)論不同的原因在于NPV法對間接收益忽視，而實物期權(quán)法投資決策可充分考慮企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、發(fā)展前景等間接收益，全面評價項目價值。
基于財務(wù)戰(zhàn)略的企業(yè)投資決策方法拓展及優(yōu)化
基于財務(wù)戰(zhàn)略視角分析，投資戰(zhàn)略決策的核心在于產(chǎn)業(yè)篩選，目的在于進行行業(yè)選擇并尋找所在行業(yè)中存在威脅和機會，把握競爭態(tài)勢并確定自己在行業(yè)中的地位。在此基礎(chǔ)上做出投資進入、擴大或退出決策。本文只探討波特行業(yè)結(jié)構(gòu)分析法中的“五力模型”。
（一）“五力模型”基本機理
邁克爾·波特在其經(jīng)典著作《競爭戰(zhàn)略》中提出了行業(yè)結(jié)構(gòu)分析模型—“五力模型”。即，特定產(chǎn)業(yè)的競爭性質(zhì)可由圖1所示五種力量決定，基本理念可表述為以下內(nèi)容：
一是企業(yè)間競爭。只有那些比競爭公司戰(zhàn)略更能帶來競爭優(yōu)勢的戰(zhàn)略才可能是成功戰(zhàn)略；二是新競爭者威脅。財務(wù)戰(zhàn)略的任務(wù)在于識別、監(jiān)視潛在的可進入市場的公司戰(zhàn)略，必要時進行反擊以充分利用現(xiàn)有優(yōu)勢和機會；三是潛在替代產(chǎn)品開發(fā)。度量的最好尺度是替代產(chǎn)品進入市場后所得到的市場份額及競爭公司增加生產(chǎn)能力和加強市場滲透計劃；四是供應(yīng)商議價力量。優(yōu)質(zhì)替代原材料少或改用其他原材料的轉(zhuǎn)換成本很高時供應(yīng)商議價力量會影響企業(yè)競爭程度；五是客戶議價力量。當客戶分布集中、規(guī)模較大或大批量購貨時，其議價能力將成為影響產(chǎn)業(yè)競爭強度的主要因素。
（二）五力模型競爭分析方法與企業(yè)投資決策戰(zhàn)略制定
由于各產(chǎn)業(yè)競爭程度差異性，在與五種競爭力量抗爭中蘊涵著三類成功戰(zhàn)略思想：一是總成本領(lǐng)先。要求在經(jīng)驗基礎(chǔ)上全力以赴降低成本及最大限度減小研究開發(fā)、服務(wù)、推銷、廣告等方面的成本費用；二是差異化戰(zhàn)略。差異化戰(zhàn)略是將公司提供的產(chǎn)品或服務(wù)樹立起一些在全產(chǎn)業(yè)范圍中具有獨特性的東西。最理想的情況是公司在幾個方面都有其差異化特點；三是專一化戰(zhàn)略。這一戰(zhàn)略的前提是公司業(yè)務(wù)專一化能以較高效率、更好效果為某一狹窄戰(zhàn)略對象服務(wù)，從而超過在較廣闊范圍內(nèi)的競爭對手。波特認為這些戰(zhàn)略目標將使企業(yè)的經(jīng)營在行業(yè)競爭中高人一籌。在一些行業(yè)中，這意味著企業(yè)可取得較高收益；而在另外一些行業(yè)中，一種戰(zhàn)略的成功可能只是企業(yè)在絕對意義上能贏得微利的必要條件，同時波特認為每一個公司必須明確選擇戰(zhàn)略，徘徊其間必然影響公司的戰(zhàn)略地位。
綜上所述，傳統(tǒng)投資決策方法與實物期權(quán)法最根本的區(qū)別是在投資決策過程中對待不確定性態(tài)度。事實上，不同投資決策方法只是決策過程中的一種參考，要做到科學(xué)決策，還必須基于戰(zhàn)略視角，在整合拓展并優(yōu)化不同投資決策方法基礎(chǔ)上考慮項目的產(chǎn)業(yè)背景、項目的具體行業(yè)，并針對項目的不同階段對相應(yīng)方法做適當調(diào)整。
參考文獻：
1.[美]托馬斯·沃爾瑟．再造金融總裁：從財務(wù)管理到戰(zhàn)略管理[M].商務(wù)印書館，2000
一、投資決策階段建設(shè)工程造價控制的方法
目前業(yè)界都投資決策階段的造價控制有對靜態(tài)投資和動態(tài)投資進估算方法:
1)資金周轉(zhuǎn)率法
資金周轉(zhuǎn)率法是通過對資金周轉(zhuǎn)來估算投資額的簡單的方案。其計算公式為:
資金周轉(zhuǎn)率法相對來說操作簡便、計算速度非常的快,但同時準確性比較差,因此這種方法常常被應(yīng)用于戰(zhàn)略性的投資機會研究和項目的建議書規(guī)劃階段。
2)生產(chǎn)能力指數(shù)法
生產(chǎn)能力指數(shù)法的依據(jù)是根據(jù)完成項目的投資總額或者是投資的設(shè)備總額,來計算后續(xù)項目的投資和設(shè)備金額。
計算公式如下:
在這個公式中:
C1:完成項目和設(shè)備的投資總額;
C2:將要建設(shè)的項目的投資或者設(shè)備金額;
Q1:已經(jīng)完成項目或者設(shè)備的生產(chǎn)能力
Q2:將要建設(shè)的項目和設(shè)備的生產(chǎn)能力;
F:不同時期、不同地點的定額、單價、費用變更等的綜合調(diào)整系數(shù);
N:生產(chǎn)能力指標(0≤n≤1)。
若已建類似項目或裝置的規(guī)模和擬建項目或裝置的相差不大,生產(chǎn)規(guī)模比值0.5到2之間,則指數(shù)n的取值近似為1;若已建類似項目或裝置與擬建項目或裝的規(guī)模相差不大于50倍,且擬建項目的擴大僅靠增大設(shè)備規(guī)模來達到時,則n取在0.6～0.7之間;若是靠增加相同規(guī)格設(shè)備的數(shù)量來擴大規(guī)模時,n值的取值在0.80.9之間。
二、決策階段控制造價的主要措施
根據(jù)當前建設(shè)項目的決策階段的工作特點和經(jīng)驗,筆者建議在決策階段造價控制的主要措施如下:
1、方案多元化
通過對建設(shè)項目的工程造價及其影響因素的進行分析的基礎(chǔ)上,可設(shè)計多個方案來表達業(yè)主單位的投資意向和最經(jīng)濟性的方案,在設(shè)計方案的時候可考慮以下的因素:
1)項目的區(qū)位:建設(shè)項目的建設(shè)區(qū)位選擇的合理性對后期的項目的造價控制有著重要的影響,比如對項目的投資、項目的建設(shè)質(zhì)量和項目完成后的的經(jīng)營盈利狀況有著很大的影響。因此在投資決策階段選擇項目的區(qū)位的時候要考慮項目區(qū)位的的經(jīng)濟發(fā)展水平、區(qū)位的市場需要、區(qū)位的社會資源及其條件等等,還有就是業(yè)主的建設(shè)投資意向、項目的功能目標價值。結(jié)合這些因素,從更大的范圍內(nèi)擬定建設(shè)區(qū)位。實踐證明,項目區(qū)位現(xiàn)在的合適與否能夠?qū)φ麄€的成本的影響在10%左右。由此可以看出區(qū)位選擇的重要性。
2)建設(shè)項目地點的擬定
與區(qū)位的選擇一樣,在同一區(qū)位內(nèi),不同的項目地點也有著不同的效果。比如同樣的區(qū)位,某個項目選擇在城市市中心不僅要在項目的土地投資、拆遷費用需要很大的花費,同時由于市中心的空間限制,通常施工場地都比較狹小,這會導(dǎo)致施工車輛來往不便、同時會在施工過程中可能會造成擾民的現(xiàn)象,因此,在不影響項目的功能的基礎(chǔ)上選擇在市郊會大大的節(jié)省成本。當然,同樣的原因,如果考慮到項目的投資回報,比如一些商業(yè)住宅的項目,選擇在交通便利的市中心位置,由于其地點的優(yōu)勢可能會帶來大量的后期回報,因此在選擇地點的時候要多方面的考慮項目的建設(shè)功能、業(yè)主的投資意向和后期的經(jīng)營狀況從而統(tǒng)一的規(guī)劃,選擇最佳的地點。
3)建設(shè)標準的確定
所謂建設(shè)標準是指設(shè)備工業(yè)、項目的建設(shè)標準、配套設(shè)施、員工等各個方面的指標。建設(shè)標準的制定過程是項目可行性評估的重要指標,是決定項目造價是否正常和檢查建設(shè)項目的重要依據(jù)。
4)設(shè)備和工業(yè)的確定
由于建設(shè)項目的特殊性,通常的情況向設(shè)備的投資在整個的投資的比重中所占較大,所以選擇設(shè)備的時候,一方面要保證設(shè)備能夠滿足項目的建設(shè)需要,同時要考慮其性價比,在不耽誤工程建設(shè)的前提下,可根據(jù)項目設(shè)備的性能和性價比來對設(shè)備進行壽命成本分析,跟進成本分析的結(jié)果選擇項目生命周期成本最低的設(shè)備,從而達到最經(jīng)濟的建設(shè)方案。
5)融資渠道的選擇
評估選擇籌資的渠道也是建設(shè)項目投資決策階段的主要工作?，F(xiàn)代經(jīng)濟的發(fā)展,使得業(yè)主和施工單位在籌資時有非常多的選擇,但不同的籌資方式有著不同的風險和特征要求。項目所以資金的成本=項目使用資金+籌集資金所使用的籌資費用。項目的籌資渠道選擇是評價項目可行的主要指標,在投資決策階段,籌資渠道的選擇的主要工作就是在滿足項目資金使用的前提下,盡量選擇資金成本趨向最低水準,從而降低整個工程的造價,確保方案的最優(yōu)。
6)項目建設(shè)時機的確定
在當前金融危機的背景下,項目的建設(shè)時機顯得更為重要。通常的情況下,項目的建設(shè)時機要考慮經(jīng)濟的發(fā)展趨勢。因為建設(shè)項目的跨度時間長,因此要考慮諸如通貨膨脹等因素對建設(shè)項目資金的影響,選擇在正確的時間采購材料、設(shè)備,在合適的時候進行完成、銷售等的這些都會影響到建設(shè)項目的整個投資和回報。
2、正確決策
所謂建設(shè)項目的投資決策就是對投資方案進行篩選確定,對建設(shè)項目的可行性進行論證,對各種建設(shè)方案進行篩選,對項目的各種利弊因素和時機進行判斷的過程。正確的決策是整個項目進行的基礎(chǔ)。要確保投資決策的正確,就需要對項目進行正確的判斷,在確保工程建設(shè)的基礎(chǔ)上,制定出最佳的建設(shè)計劃,正確的配置各種資源,只有這樣才能為正確的估算工程所需資金和造價進行估算。
3、編制投資估算
在建設(shè)項目的前期投資決策分析階段,一個重要的工作就是對項目的投資預(yù)算進行分析,這個是整個項目后期的經(jīng)營績效的評估標準和項目立項的重要依據(jù)。在實踐中,通常把投資決策分為項目建議書的制定――初步可行性研究――詳細可行性研究――投資預(yù)算編制等幾個階段。在這些階段,隨著決策的深入和深化,對項目的整體的投資預(yù)算也要越來越詳細。在最后一個投資預(yù)算表的編制時要有詳細準確的投資預(yù)算。在編制投資預(yù)算的過程中要全面考慮各種因素,要考慮市場的情況和建設(shè)周期等因素對工程造價的影響,據(jù)此提出價格浮動的幅度,使得投資預(yù)算留有一定的空間。
要做到投資預(yù)算的準確性,就必須采用合理的指標和數(shù)據(jù)資料,使用可行科學(xué)的估算法,合理估算,從能保證投資預(yù)算的準確性,保證其在建設(shè)工程中的造價不會出現(xiàn)“三超”等現(xiàn)象。
4、重視建設(shè)項目的經(jīng)濟評價
價值工程與模糊評價方法是現(xiàn)代科學(xué)管理技術(shù)與技術(shù)經(jīng)濟綜合分析方法。價值工程與模糊評價方法廣泛應(yīng)用于改進產(chǎn)品設(shè)計、改進生產(chǎn)工藝、改進生產(chǎn)組織、管理方法和效果評價等多方面。價值工程與模糊評價可以在商業(yè)項目決策領(lǐng)域廣泛應(yīng)用。
一、價值工程與模糊評價方法簡介
價值工程（Value Engineering，簡稱VE），是一種提高研究對象“價值”的科學(xué)方法和管理技術(shù)。價值工程中的“工程”的含義是指為實現(xiàn)提高價值的目標，而對研究對象的功能和成本所進行的一系列分析研究活動。因此，價值工程可定義為：以最低的壽命周期成本，可靠地實現(xiàn)研究對象的必要功能，從而提高對象價值的有組織的活動。價值工程的研究對象，包括所有為獲取功能而發(fā)生費用的事物，如產(chǎn)品、工藝、服務(wù)等 。模糊評價方法則是以現(xiàn)代模糊數(shù)學(xué)為基礎(chǔ)，研究和處理模糊現(xiàn)象、模糊事物的一種評價方法，主要應(yīng)用于將難以量化的研究對象進行定量分析，做出定性判斷的評價活動。如公共福利實現(xiàn)程度的定性分析等。
二、價值工程與模糊評價方法相結(jié)合的主要特點
價值工程與模糊評價相結(jié)合是一項通過對研究對象的功能進行分析，從而提高對象價值，然后進行效果評價的有組織的活動過程。其特點體現(xiàn)了價值工程和模糊評價的基本原理和思想方法，主要表現(xiàn)在以下四個方面：
1.著眼于提高項目價值。價值工程與模糊評價相結(jié)合既不單純追求降低成本，也不片面追求提高功能，而是以提高它們之間的比值――價值為目標，研究多角度、多項目的最佳匹配，然后進行評價。
2.功能分析是研究的核心。價值工程與模糊評價相結(jié)合的方法著重對項目進行功能分析，通過功能分析，明確和保障項目的必要功能，盡可能減少或消除其多余的不必要功能，并補充不足功能，使項目的功能結(jié)構(gòu)更加合理，以達到降低成本提高價值的目的。
3.價值工程與模糊評價相結(jié)合是有組織的創(chuàng)造性活動，需要進行系統(tǒng)的分析、研究。項目的價值涉及到投資、收益、管理、成本和政策等，需要調(diào)動多方面共同協(xié)作，尋找最佳方案。
三、價值工程與模糊評價方法相結(jié)合，優(yōu)化商業(yè)項目投資決策的步驟
在投資決策過程中，不同方案間的比較選擇是一個非常重要的環(huán)節(jié)。以往的一些評價方法主要側(cè)重于經(jīng)濟指標的評價，缺少對實際情況和項目功能的考察，測算出的數(shù)據(jù)具有片面性，不能全面反映商業(yè)項目的情況。利用價值工程與模糊評價相遞進的方法，可以比較準確地評估商業(yè)項目的價值功能，測算出工程項目總體功能的優(yōu)良程度，是一種比較適宜的評價方式，其操作步驟如下：
1.確定各項功能指標及其權(quán)重。對于擬建商業(yè)項目，在方案比選時利用價值工程原理，可以以方案比選過程作為價值工程的對象，根據(jù)商業(yè)項目的不同用途和要求，確定功能指標及其權(quán)重。現(xiàn)在假設(shè)有甲、乙、丙三種備選方案，假定預(yù)期收益（U1）、市場占有率（U2）、期間費用（U3）、綜合指數(shù)（U4）為功能評價指標?？梢岳?4打分法或?qū)哟畏治龇ǎˋHP），確定各項評價指標的權(quán)重，現(xiàn)假定U1、U2、U3、U4的權(quán)重分別為A1(0.38)、A2(0.25)、A3(0.16)、A4(0.21)。
2.求出各被選方案的功能系數(shù)Fi（i=甲，乙，丙）。由數(shù)位專家組成投資決策方案評審小組，對各方案的功能滿足程度分別用百分制評定打分，將數(shù)位專家對于一項功能指標的打分加權(quán)，算平均值；得出每個方案各項功能的得分后，按照各項功能指標權(quán)重加權(quán)，得到各方案的加權(quán)總分；然后計算各方案的功能系數(shù)F，如表1所示。
3.求出各方案的成本系數(shù)（Ci）和價值系數(shù)（Vi），如表2所示：從價值工程的角度分析，雖然甲方案相對比較是最佳方案，但三種方案的價值系數(shù)差別不大，所得結(jié)論缺乏說服力，此時價值工程評選結(jié)果失真。因此可以再次利用價值工程評選過程中的數(shù)據(jù)，運用模糊分析方法，測評出各備選方案的總體功能的優(yōu)良程度，然后做出選擇。
4.對各投資方案進行模糊分析。首先，建立因素集。令U={ 預(yù)期收益（U1），市場占有率（U2），期間費用（U3），綜合指數(shù)（U4 ）}。然后建立U的諸因素評價集A，各因素的權(quán)重為A (0.38)，A1(0.25)，A2(0.16)，A3(0.21)，權(quán)重集為（A1，A2，A3，A4），即A＝(0.38，0.25，0.16，0.21）。
5.建立U的評語集，進行比較分析。評語集是評價者對評價對象可能做出的各種評價結(jié)果所組成的集合。本評語集可以在數(shù)位專家對各個方案不同打分的基礎(chǔ)上建立，選取一定的規(guī)則，針對U的每一個因素，將不同的打分轉(zhuǎn)換成優(yōu)、良、合格和不合格出現(xiàn)的概率，總和等于1。這樣不同的方案就會形成不同的模糊評價矩陣R ，對U進行評價，就可以得到模糊綜合評價Qi=ARi（i＝甲，乙，丙）
例如：甲方案中預(yù)期收益（U1）的得分為80,它是由100位專家打分的均值，我們可以規(guī)定90分以上為優(yōu)，80分到90分為良，70分到80分為合格，70分以下為不合格，這樣就可以把得分轉(zhuǎn)換成優(yōu)、良、合格與不合格發(fā)生的概率。可以用同樣的方法將所有功能評價指標轉(zhuǎn)換成概率形式，這樣就形成模糊評價矩陣R 。如下（數(shù)據(jù)假定）
因此，Q甲=AR甲=（0.51，0.25，0.15，0.09）。用此方法同樣可以分析出Q乙、Q丙，然后進行比較。
6.對比模糊綜合評價值，確定備選方案。比較各備選方案的模糊綜合評價值，著重考察各方案的優(yōu)良實現(xiàn)程度，優(yōu)良實現(xiàn)程度最高的方案為最佳方案。
參考文獻：
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在房地產(chǎn)投資項目中財務(wù)人員主要通過以下環(huán)節(jié)對投資進行經(jīng)濟分析：首先，財務(wù)人員作為項目研究小組成員從包括政策、土地出讓金、市場預(yù)測、建設(shè)規(guī)模等方面的市場調(diào)查到負債、權(quán)益分析等進行深入的調(diào)研與預(yù)測；其次，通過對基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的估算、資金籌措方案和計劃的選擇、財務(wù)分析、不確定性分析和風險分析等對投資方案進行選擇，為投資決策提供有力的依據(jù)。
二、房地產(chǎn)項目投資決策行為特性
（一）前期性
房地產(chǎn)項目投資決策具有一定的前期性，其決策行為的科學(xué)性和合理性直接影響房地產(chǎn)項目各個環(huán)節(jié)的相對落實，其一切的決策行為都是在房地產(chǎn)項目實施前期完成，該項決策是一個較為系統(tǒng)的工作，對前期調(diào)查的各項數(shù)據(jù)作為相應(yīng)的科學(xué)依據(jù)，其決策具有一定的不可更改性，其引領(lǐng)著整個項目的實施，也是房地產(chǎn)項目成敗的關(guān)鍵。
（二）預(yù)測性
房地產(chǎn)項目投資決策直接影響項目今后各個環(huán)節(jié)項目的實施，其投資決策必須要具有一定的預(yù)測性，能夠預(yù)估項目實施過程中存在的各個風險，促使其風險處于可控范圍，提前做好風險防范應(yīng)對措施。投資決策的科學(xué)性和合理性取決于對未來市場、政策、施工成本、盈利以及社會效應(yīng)的精確評估與預(yù)測。
（三）重要性
房地產(chǎn)項目的投資數(shù)目十分可觀，其項目資金甚至影響企業(yè)的資金正常的流轉(zhuǎn)，其項目周期較長，一般中小型項目都要持續(xù)一年以上，并且其干擾性因素也較多，存在很多不定性風險，其需要系統(tǒng)的行為模式以及精密的數(shù)據(jù)分析才能盡可能的降低房地產(chǎn)項目的投資風險，其投資決策的失誤很可能造成企業(yè)財力、物力、人力等方面不可挽回的損失，項目投資決策的工作直接關(guān)系到企業(yè)的生死存亡，其重要性不必言說。
三、房地產(chǎn)項目投資決策的行為過程
（一）市場調(diào)查
市場調(diào)查為房地產(chǎn)項目投資決策提供科學(xué)可靠的依據(jù)，是房地產(chǎn)投資決策的基礎(chǔ)與前提，也是投資決策的關(guān)鍵。房產(chǎn)項目投資決策之前需要對房地產(chǎn)市場做詳細的調(diào)查，從而明確房地產(chǎn)項目存在的問題、解決問題的最佳方案以及解決問題需要付出的代價。明確問題的過程中應(yīng)該抓住關(guān)鍵因素，通過對關(guān)鍵因素改變、轉(zhuǎn)移和消除來判定問題的轉(zhuǎn)變，即通過現(xiàn)象看本質(zhì)，同時也要確定問題的解決時機，準確把握問題解決的時機是解決問題的關(guān)鍵。
（二）確定目標
科學(xué)合理的目標是投資決策前提，決策目標的形成、大小、層次以及決策者對目標的確立的認識程度都影響決策目標后續(xù)完成的程度。決策目標是由市場調(diào)查階段所確立的問題所決定，其目標的確立就是為了解決房地產(chǎn)項目的問題。因此確立科學(xué)合理的目標首先就是對項目問題進行分析，從而才能設(shè)立正確的目標。決策目標不需十分明確，其目標完成的各項衡量標準，目標完成的時間段以及相對應(yīng)的責任都需要明確的規(guī)定。
（三）可行性方案的制定
根據(jù)房地產(chǎn)市場的數(shù)據(jù)信息以及目標制定可行性方案。決策者盡可能找出所有的可行性方案，在眾多可行性方案中選出最佳的方案，并且針對高質(zhì)量的可行性新方案進行重點分析、對比，在可行性方案制定的過程中應(yīng)該將一些不定性的因素考慮進去，并根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)信息對不定性因素進行科學(xué)性的預(yù)測分析，提前做好防范措施以及應(yīng)對措施，進一步確保方案的順利實施。
（四）制定房地產(chǎn)投資效益的衡量標準
針對初步制定的可行性方案預(yù)測房地產(chǎn)項目實施的預(yù)期結(jié)果，制定科學(xué)合理的效益衡量標準，根據(jù)相對應(yīng)的標準判定項目方案的可行性，其直接影響其方案選用的最終結(jié)果。主要是從成本與效益兩個方面具體衡量房地產(chǎn)項目方案的可行性，成本就是項目方案落實過程中所消耗的資源，效益就是方案實施后所產(chǎn)生的價值，兩者綜合考慮確定方案的整體價值，為方案的選定提供科學(xué)的依據(jù)，最終選用一個最佳的項目方案。
（五）房地產(chǎn)投資決策方案的評估與選定
決策者結(jié)合眾多房地產(chǎn)決策方案的可行性、效益的衡量標準和預(yù)期的結(jié)果，從而對各個可行性項目方案進行綜合型評估，在企業(yè)經(jīng)濟和技術(shù)水平允許的前提下選定最具可行性和創(chuàng)造最高價值的初步項目方案。然后利用經(jīng)驗判斷法、數(shù)學(xué)分析法和試驗法等方法對其進行對比分析，從而選定最佳的決策方案。
（六）房地產(chǎn)投資決策方案的實施與監(jiān)管
一、引言
企業(yè)投資方案決策是否正確直接關(guān)系到生產(chǎn)經(jīng)營的成敗?，F(xiàn)有投資方案決策通常是采用比較各備選方案凈現(xiàn)值、期望收益額、期望收益率、收益標準差和收益標準差率等單一量化指標來選擇最優(yōu)投資方案。運用單一的量化指標進行決策雖然方便但沒有綜合考慮影響企業(yè)投資決策的各種量化、非量化因素，尤其是當運用不同量化指標對備選方案選擇得出的結(jié)論相悖時企業(yè)將陷入無法決策的困境。本文針對這種情況，綜合考慮影響投資決策的量化和非量化因素，運用層次分析法結(jié)合案例分析進行最優(yōu)投資方案選擇。
二、層次分析法運用于投資方案決策的原理
層次分析法（Analytia1 Hierarchy Process，簡稱AHP）是美國匹茲堡大學(xué)教授A. L. Saaty于20世紀70年代提出的一種系統(tǒng)分析方法。AHP方法能夠綜合分析量化因素和非量化因素進行決策，因此在經(jīng)濟管理類研究中有著廣泛的運用。層次分析法的基本原理：根據(jù)問題的性質(zhì)和需要達到的總目標，將解決方案分解為目標層、中間層、方案層等，并按照因素間的相互關(guān)聯(lián)影響以及隸屬關(guān)系，將各因素按不同層次聚集組合，形成一個多層次的分析結(jié)構(gòu)模型。層次分析法運用于投資方案決策可分為四個步驟。
（一）目標層的確定
層次分析法運用于投資方案決策首先要確定投資方案決策的目標。投資方案的決策目標就是選擇最優(yōu)投資方案。投資方案決策是否正確，直接關(guān)系到企業(yè)的生存和發(fā)展，因此必須對企業(yè)內(nèi)外各種定性和定量的信息進行全面分析，才能做出正確的決策。最優(yōu)投資方案的選擇并不僅僅取決于某一單項指標的優(yōu)劣，比如凈現(xiàn)值的高低。凈現(xiàn)值的高低只是企業(yè)衡量投資方案的一個方面，最優(yōu)投資方案應(yīng)該是最符合企業(yè)整體發(fā)展戰(zhàn)略，能夠發(fā)揮企業(yè)自身優(yōu)勢的方案。
（二）中間層要素的確定
決策目標確定為最優(yōu)投資方案后，最優(yōu)投資方案的實現(xiàn)將分解成各層次的中間層要素。中間層要素可以是量化的也可以是非量化的。層次分析法在投資方案決策中運用的關(guān)鍵就在于要將決策目標分解為合適的中間層要素，即：投資方案優(yōu)劣的判斷標準。判斷投資方案的標準必須符合企業(yè)實際，一般情況下期望年收益高、投資風險小、凈現(xiàn)值高的投資方案是優(yōu)秀的投資方案，但對于特定企業(yè)而言，國家政策支持力度、投資周期的長短、技術(shù)優(yōu)勢是否明顯，在選擇投資方案時也許更加重要。因此建立層次結(jié)構(gòu)模型應(yīng)列出決策目標的影響因素，通過考慮各影響因素之間的重要性建立關(guān)系矩陣來確定各因素的權(quán)重關(guān)系。
（三）確定多個備選方案完成層次結(jié)構(gòu)模型
將企業(yè)多個備選投資方案和層次結(jié)構(gòu)模型的決策目標、中間層要素進行連接，通過計算權(quán)重、單個矩陣、整體矩陣的一致性判斷來確定層次結(jié)構(gòu)模型的合理性，最終根據(jù)計算結(jié)果選擇最優(yōu)投資方案。
（四）進行層次單排序及總排序，并進行一致性檢驗
計算出各判斷矩陣的最大特征根及特征向量，并通過歸一化處理，同時要檢驗判斷矩陣的一致性，如果不能通過一致性檢驗則需對判斷矩陣重新計算；計算同一層次對最高層次（總目標）相對重要性的排序權(quán)值，此過程從最高層依次到最低層進行，同時對判斷矩陣進行一致性檢驗，如果不能通過一致性檢驗則需要重新開始。
三、層次分析法在投資方案決策案例中的應(yīng)用
筆者通過案例來探討層次分析法在投資決策中的具體應(yīng)用。假設(shè)A企業(yè)要進行投資決策，現(xiàn)有三種方案可供選擇。三種備選方案投資收益基本情況見表1。
三種備選方案的投資周期不同，C1方案為5年，C2方案為4年，C3方案為6年（假設(shè)均為一次投入，分年收益）。A企業(yè)的再投資年收益率為10%。從A企業(yè)現(xiàn)有的科學(xué)技術(shù)來看，C1方案有一定的技術(shù)優(yōu)勢，其他兩個方案均為新的領(lǐng)域，但C3方案是環(huán)保產(chǎn)業(yè)，國家政策比較支持。
從A企業(yè)案例可以看出三種備選方案的決策信息中既有量化信息也有非量化信息。傳統(tǒng)的投資方案決策方法通常運用凈現(xiàn)值、投資年收益、收益標準差等單一的量化指標判斷最優(yōu)投資方案。這些傳統(tǒng)決策方法在決策時考慮的因素比較單一，而且在本例中，傳統(tǒng)決策方法出現(xiàn)了多項指標優(yōu)勢交叉而無法進行判斷的現(xiàn)象。因此筆者選用層次分析法進行投資方案的決策，以綜合考慮投資方案中的量化因素和非量化因素。
（一）建立層次結(jié)構(gòu)模型
根據(jù)A企業(yè)案例資料，綜合現(xiàn)有數(shù)據(jù)選擇六個中間層要素，畫出A企業(yè)投資方案的層次模型結(jié)構(gòu)圖，如圖1所示。
（二）構(gòu)造判斷對比矩陣A—B
A企業(yè)管理當局選定10位專家組成專家系統(tǒng)，運用德爾菲法對六個中間層要素的重要性進行比較，使用九級指標法將中間層要素兩兩比較后進行打分，得出決策目標層A對中間層要素B的判斷對比矩陣，即：A—B對比矩陣，見表2。
其他對比矩陣的權(quán)向量計算過程同對比矩陣A—B的權(quán)向量計算過程限于篇幅不再詳述。
（五）一致性檢驗及備選方案的選擇
計算各對比矩陣的最大特征根，利用隨機一致性指標進行檢驗，計算出CR的值（表9）。從表9可以看出，各中間層要素的一致性比率CR均小于0.1，即各判斷矩陣的一致性檢驗均通過。
計算層次總排序，進行一致性檢驗得出CR=
0.0774
從表10可以看出備選方案C3的方案總權(quán)重最大，A企業(yè)應(yīng)選擇備選方案C3作為最優(yōu)投資方案。
四、結(jié)論
通過A企業(yè)的案例分析，筆者認為層次分析法能夠較好地結(jié)合量化指標和非量化指標綜合考慮影響企業(yè)投資方案決策的各方面因素，使企業(yè)投資方案決策更具科學(xué)性。運用層次分析法對企業(yè)投資方案決策過程中的各影響因素進行權(quán)重分配，可避免在影響因素過多的情況下決策者顧此失彼，將主觀意識過多地帶入企業(yè)的經(jīng)營決策。當各種決策方案出現(xiàn)多項指標優(yōu)勢交叉時，層次分析法更能做出科學(xué)的判斷。
【參考文獻】
房地產(chǎn)開發(fā)是一項涉及面較廣的經(jīng)濟活動。為了讓房地產(chǎn)開發(fā)項目達到良好的經(jīng)濟效果，項目負責人應(yīng)該進行充分的可行性研究。可行性研究主要是在房地產(chǎn)項目投資前，經(jīng)過一定的分析，為項目投資者提供諸多方面的決策參考，如經(jīng)濟風險、運作方式等。同時，它也是房地產(chǎn)項目投資決策的重要根據(jù)，應(yīng)該值得加以重視并研究。
一、經(jīng)濟分析的內(nèi)涵剖析
第一，經(jīng)濟分析的概念界定。經(jīng)濟分析就是按照國家財稅方面的相關(guān)制度與法規(guī)，分析某一項目的可行性，研究項目的投資、收益等方面信息，從而為項目承擔人的投資決策提供一定的參考借鑒作用。經(jīng)濟分析的前提是分析人員能夠?qū)椖肯嚓P(guān)的所有因素均可作出合理的判斷。由于社會的變化與發(fā)展，項目也會因各種社會因素而發(fā)生變化，因此，經(jīng)濟分析面對多變環(huán)境時應(yīng)該能夠應(yīng)付自如。
第二，經(jīng)濟分析的基本步驟。分析人員對房地產(chǎn)項目進行經(jīng)濟分析時，必須以提供有效決策為目標，對項目相關(guān)的財務(wù)進行評價。其基本的步驟描述如下：首先，收集足夠的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。經(jīng)濟分析主要是針對數(shù)據(jù)進行分析，然后對數(shù)據(jù)與相關(guān)信息進行比較與估算。因此，數(shù)據(jù)收集是至關(guān)重要的。其次，編制相關(guān)財務(wù)方面的報表，同時針對財務(wù)評價指標，計算和評價相關(guān)數(shù)據(jù)信息，對房地產(chǎn)項目所涉及到的財務(wù)情況作出評價。再次，以基本財務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進行一些不確定性方面的經(jīng)濟分析，包括該房地產(chǎn)項目可能遇到的風險以及抗風險的能力。最后，根據(jù)財務(wù)評價方面的結(jié)果，做出該房地產(chǎn)項目投資是否可行的決策。
二、房地產(chǎn)項目的投資估算
第一，投資成本方面的估算。房地產(chǎn)項目投資可行性分析中的一個重要方面就是投資成本方面的估算。首先，分析人員要對房地產(chǎn)項目的土地開發(fā)費進行估算。土地開發(fā)費主要包括：出讓金額、土地轉(zhuǎn)讓費用以及各種附加費用；土地征用以及安裝補償費用；管理人員工資等開銷費用等。其次，分析人員要對附屬公共配置設(shè)施費進行估算。公共配置設(shè)施費主要是指房地產(chǎn)項目中，建造一些并不是直接用于營業(yè)的一些公共設(shè)施而產(chǎn)生的一些費用。另外，還有房地產(chǎn)項目當?shù)厥姓こ谭矫娴慕ㄔO(shè)費、建筑勘測設(shè)計費以及城市建設(shè)費用等。
總之，房地產(chǎn)成本估算是否正確，是否合理，將直接關(guān)系到房地產(chǎn)項目投資的回收以及利潤的大小。
第二，項目銷售收入方面的估算。任何房地產(chǎn)公司開發(fā)的項目，最終肯定要面向社會、面向客戶。項目銷售收入是房地產(chǎn)項目保證收益的前提。銷售收入方面的預(yù)測要在充分調(diào)查與統(tǒng)計的基礎(chǔ)上完成，可以根據(jù)房地產(chǎn)公司以往的銷售業(yè)績，利用相關(guān)方法，對房地產(chǎn)項目所在地未來銷售狀況有個合理的預(yù)測與估算。房地產(chǎn)項目銷售收入的估算是否正確與銷售價格有關(guān)，在實際定價的過程中，可以根據(jù)某種定位法來確定，也可以使用多種定位法的組合。如常用的定價法有：成本導(dǎo)向定價法、客戶導(dǎo)向定價法以及競爭導(dǎo)向定價法。
通常情況下，房地產(chǎn)公司分析人員可以根據(jù)競爭導(dǎo)向定價法實現(xiàn)銷售價格的確定。因為房地產(chǎn)項目的投資成功，一方面可以獲利；另一方面可以在房地產(chǎn)市場競爭中立于不敗地位。房地產(chǎn)公司可以根據(jù)社會因素以及企業(yè)自身因素，決定本項目銷售價格是稍高于還是稍等于同類競爭者。確定某房地產(chǎn)的比準價格如公式①所示：
比價價格=■①
在公式①中，n表示的房地產(chǎn)企業(yè)進行比較的實例個數(shù)，Mi表示第n個比較實例的可比價格。一般在房地產(chǎn)銷售定價的過程中，根據(jù)公式①確定最后銷售價格外，還要進行諸多方面的判斷，以最大限度地保證最終銷售價格的合理性。如要考慮房地產(chǎn)開發(fā)公司的營銷狀況、要考慮外界宏觀環(huán)境對價格的動態(tài)影響、房地產(chǎn)市場中的需求狀況等。
第三，項目銷售稅金及附加方面的合理估算。房地產(chǎn)開發(fā)項目銷售稅金及附加方面涉及到的東西比較多，主要有：項目營業(yè)稅、建設(shè)過程中的維護稅、土地增值稅以及房地產(chǎn)開發(fā)公司的所得稅等。其中土地增值稅是指有償轉(zhuǎn)讓土地使用權(quán)或者地上附有物，而獲取增值收入的個人或者單位所交納的稅。但在通常情況下，因為增值稅只能在房地產(chǎn)開發(fā)項目投入完成，并且銷售成功后才能有效計算，所以可以在實際銷售之際按銷售額的1%實施提前征收，最后再統(tǒng)一進行計算后補繳。而房地產(chǎn)開發(fā)公司的所得稅是指公司生產(chǎn)經(jīng)營過程中所得利潤的征收稅。一般是以25%的利率進行征收，但對于一些利潤較少、規(guī)模不大的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，可以實施一定的優(yōu)惠額度，而對于一些特定行業(yè)的新辦房地產(chǎn)開發(fā)公司，甚至可以考慮免所得稅。
第四，項目不確定性方面的評價。房地產(chǎn)開發(fā)項目不確定性方面的評價主要涉及到盈虧平衡、敏感性和概率等分析。其中概率分析是使用概率理論研究預(yù)測各種不確定性因素和風險因素的發(fā)生對項目評價指標影響的一種定量分析方法。而通過敏感性分析，可以找出影響項目經(jīng)濟效益的關(guān)鍵因素，使項目評價人員將注意力集中于這些關(guān)鍵因素，必要時可以對某些最敏感的關(guān)鍵因素重新預(yù)測和估算，并在此基礎(chǔ)上重新進行經(jīng)濟評價，以減少投資風險。
三、總結(jié)
房地產(chǎn)開發(fā)項目投資決策的經(jīng)濟分析是一個相對復(fù)雜的過程。為了讓決策者提出的決策結(jié)果更為合理，更為有效，財務(wù)數(shù)據(jù)方面的估算和預(yù)測是至關(guān)重要的。特別需要注意的是，在具體評估預(yù)測時，應(yīng)該盡可能地因不同人、不同方法而造成的估算預(yù)測結(jié)果的不一致性，或者差異過大。因此，在經(jīng)濟分析時，應(yīng)該明確不確定的因素，估計項目可能遇到的風險，從而加強房地產(chǎn)開發(fā)投資項目決策的可靠。
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