首頁(yè) > 優(yōu)秀范文 > 資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)
時(shí)間：2023-09-11 09:18:20
序論：速發(fā)表網(wǎng)結(jié)合其深厚的文秘經(jīng)驗(yàn)，特別為您篩選了11篇資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)范文。如果您需要更多原創(chuàng)資料，歡迎隨時(shí)與我們的客服老師聯(lián)系，希望您能從中汲取靈感和知識(shí)！
一、我國(guó)商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)證券化
不良資產(chǎn)證券化的分析主要涵蓋在三個(gè)方面：資產(chǎn)證券化、不良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)證券化。
（一）資產(chǎn)證券化
我國(guó)作為世界最大的發(fā)展中國(guó)家，居民儲(chǔ)蓄率高導(dǎo)致我國(guó)的融資主要以間接融資為主。目前我國(guó)間接融資規(guī)模仍然在繼續(xù)增大，杠桿率也趨于升高，這樣發(fā)展面臨的重要問(wèn)題是保持杠桿的可持續(xù)性。然而，資產(chǎn)證券化恰好能夠?yàn)檫@一問(wèn)題的解決提供良好的途徑。
（二）商業(yè)銀行不良貸款現(xiàn)狀
1.我國(guó)商業(yè)銀行不良貸款領(lǐng)域繼續(xù)擴(kuò)大。中國(guó)商業(yè)銀行體系的不良貸款一直受到國(guó)內(nèi)外的高度關(guān)注，中國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局也一直在采取種種措施來(lái)降低中國(guó)商業(yè)銀行尤其是四大國(guó)有商業(yè)銀行的不良貸款。但是，中國(guó)商業(yè)銀行體系的不良貸款數(shù)額仍舊處于增長(zhǎng)的階段，比例持續(xù)高居不下。參照銀監(jiān)會(huì)的數(shù)據(jù)來(lái)看，至2015年末，我國(guó)商業(yè)銀行不良貸款余額高達(dá)12744億元，比上個(gè)季度增加881億元，不良貸款率上升至1.67%，緊逼銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)警戒線2%。
2.中國(guó)商業(yè)銀行不良貸款結(jié)構(gòu)不容樂(lè)觀。在宏觀經(jīng)濟(jì)整體下行、微觀企業(yè)調(diào)整布局的影響下，商業(yè)銀行不良貸款領(lǐng)域的波動(dòng)中連續(xù)走高。到2015年第四季度，國(guó)有商業(yè)銀行的關(guān)注類貸款余額為28854億元，比上一季度增加724億元，關(guān)注類貸款轉(zhuǎn)為不良貸款的安全隱患也在逐步增加。同時(shí)“可疑類”不良貸款的金額也高達(dá)5283億元，不良貸款結(jié)構(gòu)極為嚴(yán)峻。
（三）我國(guó)不良資產(chǎn)證券化發(fā)展及現(xiàn)狀
不良貸款使得商業(yè)銀行資產(chǎn)流動(dòng)性大大受損，浪費(fèi)銀行的信貸資本，銀行所獲的利潤(rùn)也開(kāi)始縮減。同時(shí)，銀行意識(shí)到這一點(diǎn)會(huì)使得銀行主動(dòng)縮小信貸規(guī)模，提高貸款利率，這導(dǎo)致資本市場(chǎng)流動(dòng)性不足，實(shí)體經(jīng)濟(jì)效益降低。
我國(guó)商業(yè)銀行處理不良資產(chǎn)傳統(tǒng)方式主要有以下幾種：第一，銀行通過(guò)催收、訴訟等方式自行清收。這種方法資產(chǎn)回收率較高，但人力成本較高，訴訟時(shí)間跨度大；第二，債務(wù)重組、資產(chǎn)剝離和轉(zhuǎn)化可以有效提高資產(chǎn)價(jià)值，同時(shí)對(duì)人才、技術(shù)有很高要求；第三，利用壞賬準(zhǔn)備核銷，該方法銀行有最大的自，可主動(dòng)決策并且操作靈活可對(duì)沖，然而會(huì)對(duì)銀行的當(dāng)期經(jīng)營(yíng)效益產(chǎn)生直接影響；第四，轉(zhuǎn)讓給金融資產(chǎn)管理公司，這種方法在快速回籠資金同時(shí)需要承擔(dān)較高的損失以及一筆不小的交易成本。
為了應(yīng)對(duì)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)現(xiàn)階段提出的新挑戰(zhàn)，解決傳統(tǒng)處置方式耗時(shí)長(zhǎng)成本高規(guī)模小的問(wèn)題，不良資產(chǎn)證券化應(yīng)用而生。
資產(chǎn)證券化重要的條件是在未來(lái)可以產(chǎn)生持續(xù)的現(xiàn)金流，因?yàn)椴涣假Y產(chǎn)不能夠及時(shí)保證各期產(chǎn)生預(yù)期的現(xiàn)金流，其自身就具有一定的風(fēng)險(xiǎn)，而通過(guò)變現(xiàn)途徑轉(zhuǎn)化下的不良資產(chǎn)，就能夠保證穩(wěn)定的現(xiàn)金流。
我國(guó)于2006年首次實(shí)施不良資產(chǎn)證券化，首批一共發(fā)起四單，由建設(shè)銀行、東方資產(chǎn)管理公司和信達(dá)資產(chǎn)管理公司發(fā)起。倡議方中僅有建設(shè)銀行一家銀行發(fā)行了建元2008年重整資產(chǎn)支持證券。2008年底，金融危機(jī)爆發(fā)，我國(guó)_始著手停止一些不良資產(chǎn)證券化。之后一直到2012年，我國(guó)不良貸款正式重啟，期間銀行資產(chǎn)管理凸顯出很多問(wèn)題，商業(yè)銀行加快了不良資產(chǎn)證券化步伐。
目前，中國(guó)銀行、中國(guó)建設(shè)銀行、中國(guó)工商銀行和中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行均已獲批不良資產(chǎn)證券化資格參與不良資產(chǎn)證券化重啟試點(diǎn)。2016年9月，我國(guó)不良資產(chǎn)證券化出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，18日中國(guó)債券信息網(wǎng)了兩單不良資產(chǎn)支持證券的發(fā)行公告，分別為建設(shè)銀行的“建鑫2016年第二期不良資產(chǎn)支持債券證券”和工商銀行的“工元2016年第一期不良資產(chǎn)支持證券”這兩單規(guī)模共計(jì)26.77億元。因此，從我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和商業(yè)銀行自身利益兩個(gè)方面著手，銀行不良資產(chǎn)證券化是處理不良資產(chǎn)的簡(jiǎn)單有效率的途徑之一，同時(shí)為商業(yè)銀行探索混業(yè)經(jīng)營(yíng)積累寶貴經(jīng)驗(yàn)。
二、供給側(cè)改革背景下商業(yè)銀行發(fā)展機(jī)遇
我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于增速換檔期、結(jié)構(gòu)調(diào)整過(guò)渡期，在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的大趨勢(shì)下，商業(yè)銀行要切實(shí)抓住這次改革帶來(lái)的時(shí)代機(jī)遇，貫徹創(chuàng)新精神，加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)活力，實(shí)現(xiàn)由傳統(tǒng)發(fā)展到創(chuàng)新發(fā)展的實(shí)質(zhì)上的提升。供給側(cè)改革的主旨是推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，以便提高全要素生產(chǎn)率，增強(qiáng)資源配置效率從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展從規(guī)模速度型轉(zhuǎn)向質(zhì)量效率型。因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)的提升離不開(kāi)金融業(yè)的高效支持，商業(yè)銀行在其中發(fā)揮著極其重要的作用。銀行的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)本質(zhì)與供給側(cè)改革理論有很多相通點(diǎn)，這為商業(yè)銀行資產(chǎn)管理提供了新的創(chuàng)新動(dòng)力與發(fā)展活力，為其帶來(lái)了新的發(fā)展機(jī)遇。
觀察世界各國(guó)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表可知，我國(guó)企業(yè)負(fù)債率最高，債務(wù)杠桿達(dá)到約2.5倍的歷史最高，遠(yuǎn)高于其他國(guó)家。同時(shí)，伴隨著全球經(jīng)濟(jì)的不樂(lè)觀，我國(guó)產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致不良資產(chǎn)率居高不下，處理不良資產(chǎn)的重要性與迫切性不言而喻，并構(gòu)成了這次改革在金融領(lǐng)域的組成部分。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的最終目的是“三去一降一補(bǔ)”，三去就是去庫(kù)存、去產(chǎn)能、去杠桿，如何實(shí)現(xiàn)去庫(kù)存去產(chǎn)能的目的？首先在時(shí)間段上要使得杠桿能夠連續(xù)下去，而不良資產(chǎn)證券化正是針對(duì)可持續(xù)性的處理辦法。這次改革為不良資產(chǎn)的處理灌輸了內(nèi)生動(dòng)力，加快了商業(yè)銀行對(duì)該類資產(chǎn)的證券化步伐。證券化能夠大幅度提高國(guó)內(nèi)資產(chǎn)利用率，降低企業(yè)融資成本，除此之外還有利于發(fā)揮實(shí)體經(jīng)濟(jì)金融服務(wù)的作用。
過(guò)去的經(jīng)濟(jì)發(fā)展問(wèn)題，供給和需求兩側(cè)都有，但問(wèn)題的主要方面在供給側(cè)，我國(guó)單靠需求拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的階段已經(jīng)過(guò)去，商業(yè)銀行需要在供給側(cè)上尋求新的突破口。商業(yè)銀行可以利用其信貸結(jié)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)中供給偏多的產(chǎn)業(yè)加以約束，對(duì)于需求短缺的產(chǎn)業(yè)要精準(zhǔn)幫扶。但是目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的問(wèn)題是供給側(cè)不能靈活適應(yīng)需求的變動(dòng)，所以商業(yè)銀行對(duì)各產(chǎn)業(yè)信貸投放要以市場(chǎng)為導(dǎo)向，避免對(duì)那些產(chǎn)能過(guò)剩的企業(yè)過(guò)度扶持，這樣一來(lái)不僅規(guī)避了風(fēng)險(xiǎn)而且對(duì)解決產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題有很大幫助。
三、政策與建議
（一）加快完善相關(guān)制度的建設(shè)
根據(jù)世界各國(guó)不良資產(chǎn)證券化的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，證券化為商業(yè)銀行提供了一種盤活資產(chǎn)存量的渠道和手段，但是政府的支持是至關(guān)重要的。政府需要為商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化提供相關(guān)制度保障，其中包括：會(huì)計(jì)、法律法規(guī)、信息披露機(jī)制等方面。資產(chǎn)證券化法律制度中最重要的是SPV，其主要作用是最大可能的減少發(fā)起人破產(chǎn)對(duì)證券交易產(chǎn)生的不利影響，同時(shí)防止其自身破產(chǎn)，總的來(lái)說(shuō)也就是破產(chǎn)隔離。由于資產(chǎn)證券化參與的主體多、交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，所以要發(fā)揮政府主導(dǎo)作用，加快完善一系列相關(guān)法律法規(guī)，防止不良資產(chǎn)證券化進(jìn)程中各項(xiàng)可能發(fā)生的損失進(jìn)而會(huì)使得破產(chǎn)隔離機(jī)制失效。
（二）加強(qiáng)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估
第一，對(duì)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中不良資產(chǎn)的甄選要嚴(yán)格審慎，保證其未來(lái)有穩(wěn)定的現(xiàn)金流入。風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)要盡職盡責(zé)，保障信息透明。
第二，對(duì)信用評(píng)級(jí)管理也要有新的要求，在已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的一元化到多元化的轉(zhuǎn)變基礎(chǔ)上進(jìn)一步降低評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)構(gòu)投資者與信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相互制約，達(dá)到利益相關(guān)人的互利共贏。
第三，商業(yè)銀行作為發(fā)起行，要提高資產(chǎn)服務(wù)水平以此進(jìn)一步提升對(duì)資產(chǎn)處置的效率。
（三）提高金融資源配置效率，降低不良貸款比率
金融資源中最關(guān)鍵的要數(shù)信貸資源，它的合理配置對(duì)于我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型發(fā)展具有重要意義。首先，商業(yè)銀行要優(yōu)化對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)的信貸配給，對(duì)新興戰(zhàn)略性企業(yè)要在資金上扶持鼓勵(lì)，推進(jìn)“中國(guó)制造2015”的完成；其次，協(xié)調(diào)地方發(fā)展，在供給側(cè)對(duì)沿海城市尤其是京津冀、長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)的發(fā)展要充分配合，在信貸方面形成有特色的服務(wù)；最后，對(duì)于日趨衰落的傳統(tǒng)企業(yè)要按法律程序進(jìn)行清算重組，從而優(yōu)化商業(yè)銀行的信貸配置，降低不良貸款率。
參考文獻(xiàn)
[1]李軍農(nóng).論金融資產(chǎn)管理公司的證券化[M].社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2002.
[2]韓松.供給側(cè)改革與銀行資產(chǎn)管理[J].西南金融，2016（3）.
[3]趙洋.發(fā)力供給側(cè)改革――十一月財(cái)經(jīng)金融熱點(diǎn)觀察[J].中國(guó)金融家，2015（1）.
一、基于金融去杠桿視角的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革基本架構(gòu)
供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革對(duì)于金融行業(yè)有兩層含義：一是金融行業(yè)或金融市場(chǎng)本身的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。二是產(chǎn)業(yè)部門為對(duì)象的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中，金融政策和金融產(chǎn)品的支持。
關(guān)于第一層含義，由于我國(guó)存在金融抑制、有金融深化的內(nèi)在需求，部分融資需求尤其是中小企業(yè)無(wú)法得到有效滿足，政府需要加大金融結(jié)構(gòu)性改革，增加金融有效供給，降低企業(yè)融資成本。金融抑制是由于政府對(duì)融資渠道進(jìn)行控制，例如配給制等各種管制，導(dǎo)致融資需求得不到滿足，實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展受限。實(shí)際上，我國(guó)存在一定程度的金融抑制，具體表現(xiàn)為實(shí)際利率過(guò)高、融資渠道集中。對(duì)于金融行業(yè)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革雖然自身不是五大任務(wù)的內(nèi)容，但隨著降成本、去杠桿的種種改革，融資渠道將更加豐富，金融層面自身的供給側(cè)改革也水到渠成。
關(guān)于第二層含義，2016年2月16日，人民銀行等八部委印發(fā)《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見(jiàn)》，對(duì)這層含義做了詳細(xì)解答。金融層面的支持可以體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：一是銀行融資方面，需要對(duì)資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)暫時(shí)困難但仍具備清償能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的大中型企業(yè)，通過(guò)調(diào)整貸款期限、還款方式等措施，緩解企業(yè)債務(wù)壓力；對(duì)于暫時(shí)困難、未來(lái)現(xiàn)金流有合理市場(chǎng)預(yù)期的工業(yè)企業(yè)，通過(guò)債務(wù)重組等方式降低杠桿率；進(jìn)一步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化，支持銀行通過(guò)盤活信貸存量加大對(duì)工業(yè)的支持力度。二是直接融資方面，支持符合“中國(guó)制造2025”和戰(zhàn)略性新興方向的制造業(yè)企業(yè)，在各層次資本市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資。三是提升各類基金支持能力，加快組建新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，積極運(yùn)作國(guó)家中小企業(yè)發(fā)展基金和現(xiàn)金制造產(chǎn)業(yè)投資基金。
對(duì)于降杠桿中的金融支持，一是逐步實(shí)現(xiàn)打破剛性兌付和產(chǎn)能淘汰，以市場(chǎng)的手段完成企業(yè)部門的淘汰或重組，核銷壞賬或?qū)⒇?fù)債轉(zhuǎn)移到高效的企業(yè)中去；二是通過(guò)優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)、發(fā)展直接融資以及盤活存量的各種金融安排來(lái)實(shí)現(xiàn)。不良資產(chǎn)證券化作為金融機(jī)構(gòu)（尤其是銀行）盤活存量的重要方式對(duì)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革之降杠桿有較大作用。
二、不良資產(chǎn)證券化支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的內(nèi)在邏輯
（一）不良資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵
不良資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人將這部分資產(chǎn)出售給SPV，由SPV 對(duì)所受讓的不良資產(chǎn)進(jìn)行一定的結(jié)構(gòu)安排，分離和重組資產(chǎn)的收益并增強(qiáng)資產(chǎn)的信用，再轉(zhuǎn)化成以該資產(chǎn)支持的可供自由流通的證券，銷售給金融市場(chǎng)上的投資者的過(guò)程。
（二）不良資產(chǎn)證券化支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的價(jià)值分析
1.運(yùn)用資產(chǎn)證券化模式的背景：去杠桿過(guò)程中不良資產(chǎn)攀升。隨著我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“新常態(tài)”，經(jīng)濟(jì)由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為中高速增長(zhǎng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能陷入痛苦的調(diào)結(jié)構(gòu)、去杠桿化階段，經(jīng)濟(jì)下行期去杠桿過(guò)程中，金融風(fēng)險(xiǎn)暴露不可避免，不良資產(chǎn)持續(xù)上升。
2.不良資產(chǎn)證券化化解金融風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)值分析。第一，與信貸資產(chǎn)證券化相同，不良資產(chǎn)證券化能夠提高銀行資產(chǎn)端流動(dòng)性，促進(jìn)不良資產(chǎn)出表。而更重要的是，不良資產(chǎn)證券化還能減輕不良資產(chǎn)對(duì)于商業(yè)銀行資本金及利潤(rùn)侵蝕，提高處置效率，改善銀行整體資產(chǎn)質(zhì)量。第二，通過(guò)將銀行長(zhǎng)期貸款打包出售，不良資產(chǎn)證券化能夠幫助銀行改善“短借長(zhǎng)貸”的期限錯(cuò)配情況。通過(guò)盤活存量資產(chǎn)，加借貸周轉(zhuǎn)效率，能夠更好地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供支撐。第三，與銷售給AMC相比，不良資產(chǎn)證券化能夠幫助銀行享受處置收益，目前政策要求銀行自持不得低于單只產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模的5%份額，如若實(shí)現(xiàn)超額回收，則還能享受相應(yīng)超額報(bào)酬，較高的預(yù)期收益率能夠幫助銀行在不良處置上獲得高于預(yù)期的收入，一定程度上實(shí)現(xiàn)“變廢為寶”。
3.不良資產(chǎn)證券化降杠桿的條件。第一，不良資產(chǎn)證券化不是直接化解債務(wù)，而是通過(guò)加速資產(chǎn)處置，為最終降低杠桿率提供有利條件，同時(shí)，銀行通過(guò)存量盤活，在不增加信貸存量的情況下支持補(bǔ)短板。第二，如果證券化產(chǎn)品最終的銷售方向是從銀行到銀行，則宏觀降杠桿、盤活存量的目的大打折扣。這需要培育買方市場(chǎng)，通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化評(píng)級(jí)、擴(kuò)大質(zhì)押式回購(gòu)范圍以及推行市場(chǎng)化的發(fā)行方式，來(lái)增加證券化產(chǎn)品對(duì)其他投資者的吸引力。第三，有些基礎(chǔ)資產(chǎn)不能真實(shí)出表，原始資產(chǎn)所有人必須為證券化產(chǎn)品提供擔(dān)保，提高了企業(yè)的或有負(fù)債和資金成本，已經(jīng)背離了去杠桿、降成本的初衷。恰恰是非信貸類的基礎(chǔ)資產(chǎn)，其證券化對(duì)去杠桿有更大的作用，因此，需要從法律法規(guī)和會(huì)計(jì)規(guī)定的配套方面著手，方便更廣泛的證券化創(chuàng)新。
三、不良資產(chǎn)證券化在不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中的運(yùn)用方式剖析
（一）首輪不良資產(chǎn)證券化的國(guó)內(nèi)實(shí)踐（2005～2008年）
2005～2008年，我國(guó)共發(fā)行了4單不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，具體如表1：
不良資產(chǎn)證券化與正常信貸資產(chǎn)證券化的根本區(qū)別在于現(xiàn)金流和基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值的差別。不良資產(chǎn)證券化現(xiàn)金流的回收更具有不確定性，從而帶來(lái)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值的不確定性。所以，與“正常資產(chǎn)”相比，不良資產(chǎn)證券化是以資產(chǎn)打折之后的價(jià)值作為“正常資產(chǎn)”價(jià)值，并依據(jù)該折后資產(chǎn)設(shè)計(jì)證券化產(chǎn)品。雖然對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，在產(chǎn)品投資安全性方面不存在本質(zhì)區(qū)別，但是對(duì)于產(chǎn)品設(shè)計(jì)及交易管理都提出了更高的要求，比如針對(duì)資產(chǎn)池未來(lái)可回收的現(xiàn)金流情況要做充分披露，通過(guò)樣本構(gòu)建、樣本調(diào)查、樣本估值和估值推廣四個(gè)步驟，預(yù)測(cè)資產(chǎn)池未來(lái)可回收的現(xiàn)金流。此外，不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品有時(shí)增設(shè)資產(chǎn)服務(wù)顧問(wèn)，作為外部機(jī)構(gòu)監(jiān)督貸款回收，以保證投資者利益。
（二）新一輪不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)開(kāi)啟（2016年）
2016年5月19日，中行及招行推出不良貸款證券化首期試點(diǎn)產(chǎn)品，16中譽(yù)1期及16和萃1期，規(guī)模分別為3.01億及2.33億，優(yōu)先檔利率分別為3.42%與3%，兩檔產(chǎn)品均實(shí)現(xiàn)超額認(rèn)購(gòu)，其中中譽(yù)1期次級(jí)檔由信達(dá)資產(chǎn)管理公司認(rèn)購(gòu)，和萃
1期次級(jí)檔由其他機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)。
中國(guó)銀行16中譽(yù)1期基礎(chǔ)資產(chǎn)主要為中國(guó)銀行山東銀行的不良類公司貸款，發(fā)行規(guī)模3.01億，入池資產(chǎn)規(guī)模12.5億，折扣率為24.01%。其中，貸款主要集中于山東地區(qū)，且前五大借款人占比超50%，集中度較高，然而抵押貸款余額占比達(dá)81%，為資金回收提供了充分保證。招商銀行16和萃1期基礎(chǔ)資產(chǎn)則創(chuàng)新性使用信用卡消費(fèi)類不良貸款，發(fā)行規(guī)模2.33億，入池資產(chǎn)規(guī)模21億，涉及超6萬(wàn)筆借款，集中度較低，然而由于信用類貸款無(wú)抵押擔(dān)保，基于審慎原則，折扣率定為11.09%。
此次產(chǎn)品是自2016年2月人民銀行等八部委提出重啟不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)后的首次嘗試。雖然規(guī)模較為有限，但釋放出積極信號(hào)，拓展商業(yè)銀行不良處置方式，進(jìn)一步減輕資本消耗壓力，為商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量提升注入一劑強(qiáng)心針。
四、實(shí)施不良資產(chǎn)證券化面臨的瓶頸
目前，不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展獲得了一定的政策支持，并且作為化解金融風(fēng)險(xiǎn)的重要手段，不良資產(chǎn)證券化在助力供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中扮演重要角色。然而，由于不良資產(chǎn)證券化存在一定的局限性，導(dǎo)致實(shí)施不良資產(chǎn)證券化面臨瓶頸。
第一，資產(chǎn)證券化法律制度框架不完善，缺乏頂層設(shè)計(jì)。目前，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)缺乏國(guó)家層面的統(tǒng)一法規(guī)，仍然以試點(diǎn)管理辦法及一系列不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)的通知為主要依據(jù)，不同的監(jiān)管機(jī)構(gòu)在具體細(xì)則理解上存在差異，限制了業(yè)務(wù)大規(guī)模發(fā)展。第二，資產(chǎn)證券化流程不夠完善，合約設(shè)計(jì)較簡(jiǎn)單。美國(guó)和韓國(guó)的資產(chǎn)證券化不論在流程設(shè)計(jì)還是在合約制定等方面都比較完善。與此相比，我國(guó)四大AMC和商業(yè)銀行缺乏資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)積累，存在一定的流程設(shè)計(jì)不夠完善和合約設(shè)計(jì)過(guò)于簡(jiǎn)單等問(wèn)題。第三，中小銀行難以具備不良資產(chǎn)證券化的資格和能力。目前，我國(guó)四大AMC基本以2～3折收購(gòu)銀行不良資產(chǎn)，銀行虧損較嚴(yán)重。如果實(shí)行資產(chǎn)證券化，銀行可以獲得資產(chǎn)回收帶來(lái)的后端利潤(rùn)分成，所以，銀行作為不良資產(chǎn)證券化的發(fā)起人具有較強(qiáng)動(dòng)力。但是，國(guó)內(nèi)中小銀行相對(duì)大型國(guó)有銀行資產(chǎn)質(zhì)量壓力相對(duì)更大，資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，但這些中小銀行尚不具備不良資產(chǎn)證券化的資格和能力。第四，證券化產(chǎn)品投資者結(jié)構(gòu)單一，不良證券化缺乏合適的投資者。目前，證券化產(chǎn)品多以銀行互持為主，投資者結(jié)構(gòu)單一。從不良資產(chǎn)證券化投資者來(lái)看，目前國(guó)內(nèi)缺乏合意的投資者。規(guī)章制度不完善和信息嚴(yán)重不對(duì)稱限制了一些機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)入。當(dāng)前的情況是，銀行之間普遍存在相互持有對(duì)方發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的現(xiàn)象，即違約風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有被有效分散，而是仍集中在銀行體系內(nèi)部，失去了不良資產(chǎn)證券化的意義。
五、總結(jié)與建議
高杠桿和過(guò)剩產(chǎn)能導(dǎo)致的增長(zhǎng)陷阱，以及可能引發(fā)的債務(wù)和通縮的螺旋式下降，使得去杠桿成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的核心內(nèi)容。商業(yè)銀行以資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)為抓手助力供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，還應(yīng)積極推動(dòng)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)配套制度的建設(shè)和優(yōu)化，以做大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)規(guī)模，為改革提供更大的“騰挪空間”。Wind數(shù)據(jù)顯示，目前我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)余額已達(dá)4000億元，但與93萬(wàn)億元的信貸資產(chǎn)規(guī)模、44.8萬(wàn)億的債券市場(chǎng)規(guī)模及美國(guó)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的證券化市場(chǎng)規(guī)模相比，仍有巨大的發(fā)展?jié)摿统砷L(zhǎng)空間。
（作者單位為中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司海南省分公司）
一、前言
企業(yè)的融資渠道通常分為內(nèi)源性融資和外源性融資。內(nèi)源性融資主要是企業(yè)自身積累，將利潤(rùn)和公積金等轉(zhuǎn)增資本，為企業(yè)發(fā)展注入資金。外源性融資是通過(guò)金融市場(chǎng)進(jìn)行融資。貸款是一種傳統(tǒng)的外源性融資渠道，但是金融危機(jī)的影響使很多銀行的貸款出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，為控制自身風(fēng)險(xiǎn)，大多數(shù)銀行選擇“惜貸”，導(dǎo)致貸款這一融資渠道不暢，很多企業(yè)面臨融資困難的實(shí)際。在此種情況下，結(jié)合我國(guó)企業(yè)的實(shí)際情況，應(yīng)該創(chuàng)新融資渠道，進(jìn)行資產(chǎn)證券化。文章擬從資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵及意義出發(fā)，對(duì)我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化實(shí)踐進(jìn)行分析，提出促進(jìn)企業(yè)資產(chǎn)證券化的建議。
二、企業(yè)資產(chǎn)證券化的概述
1、資產(chǎn)證券化的含義
資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)換為金融市場(chǎng)上可以自由買賣的證券，使其具有流動(dòng)性。
2、企業(yè)資產(chǎn)證券化的分類
我國(guó)資產(chǎn)證券化在商業(yè)銀行之間實(shí)施的較早，也引起了足夠重視，但是企業(yè)資產(chǎn)證券化并沒(méi)有得到很好的推行實(shí)施。
根據(jù)企業(yè)所持有資產(chǎn)的形式，企業(yè)資產(chǎn)證券化可以分為：一是實(shí)體資產(chǎn)證券化，即使企業(yè)所擁有的實(shí)體資產(chǎn)向證券資產(chǎn)的轉(zhuǎn)換，具體包括實(shí)物資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行的證券。二是信貸資產(chǎn)證券化，主要是把企業(yè)缺乏流動(dòng)性但有未來(lái)現(xiàn)金流的應(yīng)收賬款等，經(jīng)過(guò)重組形成資產(chǎn)，以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。三是證券資產(chǎn)證券化，就是將企業(yè)已有的證券或證券組合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，再以其現(xiàn)金流或與現(xiàn)金流相關(guān)的變量為基礎(chǔ)發(fā)行證券。
三、企業(yè)資產(chǎn)證券化的意義
1、企業(yè)資產(chǎn)證券化有利于拓寬融資渠道，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)
受我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況的限制，我國(guó)企業(yè)大都以貸款這一外源性融資為主要渠道。負(fù)債在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中的比重最大。貸款的發(fā)放有很多限制條件，一旦有一家企業(yè)違約，便會(huì)引起銀行對(duì)整個(gè)行業(yè)的關(guān)注，貸款的額度便會(huì)大大降低。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響的條件下，企業(yè)難以獲得充足的貸款。再者，貸款在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中占的比重過(guò)大，不利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的靈活性。企業(yè)資產(chǎn)證券化，不但能以新的方式緩解企業(yè)融資困難，提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)活力，而且可以改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，盤活企業(yè)的資產(chǎn)，提高資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率。
2、企業(yè)資產(chǎn)證券化有利于增強(qiáng)資產(chǎn)的流動(dòng)性
企業(yè)實(shí)施資產(chǎn)證券化，可以將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變成流動(dòng)性高，不但活躍了金融市場(chǎng)，還增強(qiáng)了企業(yè)自身資產(chǎn)的流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化提供了一種傳統(tǒng)融資渠道之外的獲取資金方式，企業(yè)能夠補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金，同時(shí)還可以進(jìn)行投資，提高了企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。
3、企業(yè)資產(chǎn)證券化有利于獲得低成本融資
企業(yè)通過(guò)資產(chǎn)證券化在市場(chǎng)上籌資，其籌資成本要比銀行或其他資本市場(chǎng)的要低許多。企業(yè)通過(guò)資產(chǎn)證券化發(fā)行的證券，具有比其他長(zhǎng)期信用工具更高的信用等級(jí)，因此企業(yè)付給投資者的利息就較低，從而起到了降低融資成本的作用。傳統(tǒng)的貸款融資要付出較高的利息，這樣會(huì)加重企業(yè)的經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)，不利于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展。
4、企業(yè)資產(chǎn)證券化可以減少企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)
企業(yè)采用資產(chǎn)證券化的方式融資，不但可以獲得低成本融資，還可以減少企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。負(fù)債等傳統(tǒng)融資方式會(huì)增加企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，加重企業(yè)的負(fù)擔(dān)。資產(chǎn)證券化有利于企業(yè)剔除資產(chǎn)負(fù)債表中的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，改善各種財(cái)務(wù)比率，提高資本的運(yùn)用效率。
四、我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐現(xiàn)狀
1、資產(chǎn)證券化在我國(guó)的整體狀況
與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，進(jìn)入新世紀(jì)逐漸為金融機(jī)構(gòu)采用，如2005年中國(guó)建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券。而企業(yè)的資產(chǎn)證券化沒(méi)有得到廣泛應(yīng)用。2005年8月中國(guó)聯(lián)通作為發(fā)起人，完成了首個(gè)企業(yè)資產(chǎn)管理計(jì)劃，這可以看成企業(yè)資產(chǎn)證券化實(shí)施的標(biāo)志性事件。
2、目前我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化存在的問(wèn)題
一、資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史
資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在60年代末美國(guó)的住宅抵押貸款市場(chǎng)。當(dāng)時(shí)美國(guó)的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)和儲(chǔ)蓄銀行承擔(dān)了大部分住宅抵押貸款業(yè)務(wù)。在投資銀行和共同基金的沖擊下，這些機(jī)構(gòu)的儲(chǔ)蓄資金被大量提取，利差收入日益減少，經(jīng)營(yíng)狀況惡化。針對(duì)上述情況，政府決定啟動(dòng)并搞活住宅抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)，以緩解儲(chǔ)蓄金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)流動(dòng)性不足的問(wèn)題。1968年，美國(guó)政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)首次公開(kāi)發(fā)行“過(guò)手證券”，開(kāi)資產(chǎn)證券化之先河，此后資產(chǎn)證券化在全球迅猛發(fā)展。
通俗地講，資產(chǎn)證券化是指將一組流動(dòng)性較差的資產(chǎn)（包括貸款或其他債務(wù)工具）進(jìn)行一系列的組合，使其能產(chǎn)生穩(wěn)定而可預(yù)期的現(xiàn)金流收益，再配以相應(yīng)的信用增級(jí)，將其預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌?chǎng)上流動(dòng)、信用等級(jí)較高的債券型證券的技術(shù)和過(guò)程。具體來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人把持有的流動(dòng)性較差的資產(chǎn)，分類整理為一批批資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給特殊目的載體，再由特殊目的載體以該資產(chǎn)作為擔(dān)保，發(fā)行資產(chǎn)支持證券并收回購(gòu)買資金的一個(gè)技術(shù)和過(guò)程。
二、資產(chǎn)證券化的收益分析
作為一項(xiàng)金融創(chuàng)新，資產(chǎn)證券化之所以能被廣泛接受并取得迅猛發(fā)展，其根本原因在于它能給證券化的參與各方帶來(lái)收益。下面從各相關(guān)參與者，即發(fā)起人、投資人和投資銀行的角度來(lái)對(duì)資產(chǎn)證券化的收益進(jìn)行分析。
1、發(fā)起人方面
資產(chǎn)證券化可以降低融資成本，增加資產(chǎn)流動(dòng)性，提高資本充足率和資本使用效率，改善金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，并提供多樣化的資金來(lái)源和更好的資產(chǎn)負(fù)債管理，使得發(fā)起人能夠更充分地利用現(xiàn)有條件，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。
在傳統(tǒng)的融資方式中，融資者獲取資金的成本的高低取決于其本身的信用評(píng)級(jí)。與之相比，資產(chǎn)證券化可以降低發(fā)起人的融資成本。證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)具有穩(wěn)定的、可預(yù)期的現(xiàn)金流，歷史信用記錄良好，真實(shí)出售隔離了原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，再通過(guò)信用增級(jí)等手段，證券的信用級(jí)別大大提高，這樣融資成本就相應(yīng)地降低了。此外，資產(chǎn)證券化的信息披露要求相對(duì)較低，只需對(duì)進(jìn)行證券化的資產(chǎn)信息進(jìn)行披露，融資成本進(jìn)一步降低。
2、投資人方面
資產(chǎn)證券化在市場(chǎng)中為投資者提供了一個(gè)高質(zhì)量的投資選擇機(jī)會(huì)。由于組成資產(chǎn)池的資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并且有完善的信用增級(jí)，多數(shù)能獲得AA以上的評(píng)級(jí)，這使得這樣發(fā)行的證券的風(fēng)險(xiǎn)通常很小，而收益卻相對(duì)較高，在二級(jí)市場(chǎng)上也有很高的流動(dòng)性。所以，資產(chǎn)支持證券越來(lái)越受到投資者，尤其是像養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和貨幣市場(chǎng)基金這些投資品種受到限制的機(jī)構(gòu)的歡迎。
資產(chǎn)證券化為投資者提供了多樣化的投資品種?，F(xiàn)代證券化交易中的證券一般不是單一品種，而是通過(guò)對(duì)現(xiàn)金流的分割和組合而設(shè)計(jì)出的具有不同檔級(jí)的證券，甚至可以把不同種類的證券組合在一起形成合成證券，以更好地滿足不同投資者對(duì)期限、風(fēng)險(xiǎn)和利率的不同偏好。
3、投資銀行方面
資產(chǎn)證券化為投資銀行開(kāi)辟了新的業(yè)務(wù)，為其帶來(lái)了巨大的商機(jī)。作為證券化的過(guò)程中的融資顧問(wèn)和承銷商，投資銀行參與了產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、評(píng)價(jià)、承銷以及二級(jí)市場(chǎng)交易等活動(dòng)，持續(xù)穩(wěn)定的資產(chǎn)證券化為其帶來(lái)了可觀而穩(wěn)定的服務(wù)費(fèi)收入。
三、我國(guó)開(kāi)展資產(chǎn)證券化的重要意義
資產(chǎn)證券化對(duì)中國(guó)的發(fā)展具有諸多現(xiàn)實(shí)意義。從宏觀方面看，銀行資產(chǎn)證券化可以提高金融市場(chǎng)的效率，降低金融風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，還具有促進(jìn)擴(kuò)大消費(fèi)、發(fā)展住宅產(chǎn)業(yè)的功效。從微觀方面看，開(kāi)展住房按揭等貸款的證券化可以增強(qiáng)商業(yè)銀行的流動(dòng)性，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債匹配結(jié)構(gòu)，分散抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)，有利于降低按揭貸款利率，減輕購(gòu)房人的還款利息負(fù)擔(dān)，也便于簡(jiǎn)化不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓手續(xù)，擴(kuò)大不動(dòng)產(chǎn)交易市場(chǎng)。
1、資產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的推動(dòng)作用
（1）資產(chǎn)證券化有利于分流儲(chǔ)蓄資金，壯大資本市場(chǎng)規(guī)模。2005年1月，我國(guó)全部金融機(jī)構(gòu)存款余額為25.84萬(wàn)億元。與此相對(duì)應(yīng)，證監(jiān)會(huì)公布的資料顯示，在2005年4月7日股市暴跌之前，滬深兩市股票市價(jià)總值為52080億元，股票市場(chǎng)只起到了部分分流資金的作用。數(shù)萬(wàn)億信貸資產(chǎn)的證券化及其在二級(jí)市場(chǎng)的放大效應(yīng)，將是分流儲(chǔ)蓄的重要手段。
（2）資產(chǎn)證券化能提供新的金融市場(chǎng)產(chǎn)品，豐富資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞蔑L(fēng)險(xiǎn)較低、收益較穩(wěn)定的可流通證券，豐富了證券市場(chǎng)中的證券品種，特別是豐富了固定收益證券的品種，為投資者提供了新的儲(chǔ)蓄替代型投資工具。這無(wú)疑會(huì)豐富市場(chǎng)的金融工具結(jié)構(gòu)，對(duì)優(yōu)化我國(guó)的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)能起到重要的促進(jìn)作用。
（3）資產(chǎn)證券化降低融資成本，豐富了融資方式。資產(chǎn)證券化為籌資主體提供了一種融資成本相對(duì)較低的新型籌資工具，可以使籌資主體利用銀行信用以外的證券信用籌集資金。
（4）資產(chǎn)證券化為投資者提供了新的投資選擇。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品具有風(fēng)險(xiǎn)低、標(biāo)準(zhǔn)化和流動(dòng)性高的特點(diǎn)，其市場(chǎng)前景廣闊。資產(chǎn)證券化還可以為投資者提供多樣化的投資品種，可以通過(guò)對(duì)現(xiàn)金流的分割組合而設(shè)計(jì)出一系列證券投資組合，以滿足投資者不同的投資偏好。
（5）資產(chǎn)證券化能促進(jìn)貿(mào)易市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展。資產(chǎn)證券化通過(guò)巧妙的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和獨(dú)特的運(yùn)作方式，猶如一道橋梁，在多個(gè)層面上將貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)有機(jī)聯(lián)系起來(lái)。資產(chǎn)證券化一方面為銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)“減壓”，另一方面，在為資本市場(chǎng)增添交易品種的同時(shí)，也為市場(chǎng)輸送源源不斷的資金“血液”，進(jìn)而促進(jìn)資本市場(chǎng)和銀行體系的協(xié)調(diào)發(fā)展。
2、資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行的意義
（1）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行的資本管理，提高資本充足率。資本充足率是資本凈額除以總的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之后得出的，即：資本充足率＝（資本－扣除項(xiàng)）／（風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)＋12.5倍的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與操作風(fēng)險(xiǎn)所需資本）。其中，風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)是由銀行的各項(xiàng)資產(chǎn)乘以它們各自的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重而得。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)對(duì)銀行資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的規(guī)定，住房貸款的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為50%，而證券化之后回收的現(xiàn)金的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為0，這樣計(jì)算出來(lái)的分母變小，資本充足率自然會(huì)提高。銀行可以將信貸資產(chǎn)進(jìn)行證券化而非持有到期，主動(dòng)靈活地調(diào)險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模，以最小的成本增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性，提高資本充足率。
（2）資產(chǎn)證券化有助于商業(yè)銀行優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化為資產(chǎn)負(fù)債管理提供了有效的手段，通過(guò)證券化的真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離功能，商業(yè)銀行可以將不具有流動(dòng)性的中長(zhǎng)期貸款剝離于資產(chǎn)負(fù)債表之外，及時(shí)獲取高流動(dòng)性的現(xiàn)金資產(chǎn)，從而有效緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)壓力。
（3）資產(chǎn)證券化有利于化解不良資產(chǎn)，降低不良貸款率。通過(guò)資產(chǎn)證券化將不良資產(chǎn)成批量、快速地轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)讓的資本市場(chǎng)產(chǎn)品，重新盤活部分資產(chǎn)的流動(dòng)性，將銀行資產(chǎn)潛在的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、分散，是化解不良資產(chǎn)的有效途徑。
（4）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行增強(qiáng)贏利能力，改善收入結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化的推出將為給商業(yè)銀行擴(kuò)大收益、調(diào)整收入結(jié)構(gòu)提供機(jī)會(huì)。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，原貸款銀行在出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的同時(shí)可以獲得手續(xù)費(fèi)、管理費(fèi)等收入，還可以為其他銀行資產(chǎn)證券化提供擔(dān)保及發(fā)行服務(wù)賺取收益。
（5）資產(chǎn)證券化有助于國(guó)內(nèi)銀行適應(yīng)金融對(duì)外開(kāi)放，提高整體競(jìng)爭(zhēng)力。實(shí)施資產(chǎn)證券化，可以使國(guó)內(nèi)銀行通過(guò)具體的證券化實(shí)踐來(lái)發(fā)展機(jī)構(gòu)，積累經(jīng)驗(yàn)，培養(yǎng)人才，縮小同發(fā)達(dá)國(guó)家金融機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)方面的差距。這樣，國(guó)內(nèi)銀行就會(huì)在證券化業(yè)務(wù)方面占據(jù)一定的市場(chǎng)份額，從而提高同外資金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)的能力，不至于在外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入后處于被動(dòng)狀態(tài)。
3、資產(chǎn)證券化對(duì)其他方面的意義
（1）資產(chǎn)證券化有利于推進(jìn)我國(guó)住房按揭市場(chǎng)的發(fā)展。住房抵押貸款證券化是20世紀(jì)70年代以來(lái)國(guó)際金融領(lǐng)域中的一項(xiàng)重要?jiǎng)?chuàng)新，其運(yùn)作方式已經(jīng)十分成熟。在中國(guó)開(kāi)展個(gè)人住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)，不僅能有效防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展，而且對(duì)于豐富中國(guó)的債券產(chǎn)品，推動(dòng)中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展也有重要意義。
（2）資產(chǎn)證券化有利于優(yōu)化國(guó)企資本結(jié)構(gòu)。我國(guó)的國(guó)有企業(yè)受間接融資方式的限制，其資本結(jié)構(gòu)以大量負(fù)債為主，企業(yè)在銀行的貸款占企業(yè)外源融資的比重很高。通過(guò)資產(chǎn)證券化融資，國(guó)有企業(yè)不會(huì)增加資產(chǎn)負(fù)債表上的負(fù)債，從而可以改善自身的資本結(jié)構(gòu)。同時(shí)資產(chǎn)證券化還有利于國(guó)有企業(yè)盤活資產(chǎn)，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化，使作為國(guó)有企業(yè)的單一債權(quán)人的銀行能夠出售債權(quán)，從而緩解國(guó)有企業(yè)的過(guò)度負(fù)債問(wèn)題，大大改善國(guó)有企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。
（3）資產(chǎn)證券化有助于疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，提高貨幣政策傳導(dǎo)效率。資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為債券后，可在銀行間債券市場(chǎng)上市，這種債券就可能成為央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的工具。證券化資產(chǎn)的比重越高，規(guī)模越大，貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性和交易性就越強(qiáng)，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作對(duì)商業(yè)銀行流動(dòng)性的影響就越顯著，貨幣政策的傳導(dǎo)效率就越高。
【參考文獻(xiàn)】
[1]張超英：資產(chǎn)證券化[M].北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，1998.
[2]尹龍：資產(chǎn)證券化：動(dòng)力、約束與制度安排[J].金融研究，1999（5）.
[3]梁鈞：資產(chǎn)證券化的收益和成本[J].上海金融，2000（3）.
一、資產(chǎn)證券化定義、發(fā)展及特點(diǎn)
資產(chǎn)證券化是指將缺乏即期流動(dòng)性，但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來(lái)現(xiàn)金收入流的資產(chǎn)進(jìn)行組合和信用增級(jí)，并依托該資產(chǎn)（或資產(chǎn)組合）的未來(lái)現(xiàn)金流在金融市場(chǎng)上發(fā)行可以流通的有價(jià)證券的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)。
美國(guó)是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)最早起源的地方，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)距此已經(jīng)有40多年的歷史。中國(guó)的資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)于2002年，但真正受到政府支持是2005年，而后來(lái)隨著美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)而停滯。當(dāng)前中國(guó)正處于金融改革的創(chuàng)新時(shí)期，未來(lái)資產(chǎn)證券化發(fā)展將加速。
目前中國(guó)的資產(chǎn)證券化工具主要分兩大類。
（一）信貸資產(chǎn)證券化
由中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)主管，在銀行間市場(chǎng)發(fā)行，基礎(chǔ)資產(chǎn)為銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)。截至2012年底，中國(guó)已累計(jì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品22支，籌資總額達(dá)775.60億元。
（二）企業(yè)資產(chǎn)證券化
由中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)主管，在交易所市場(chǎng)發(fā)行，基礎(chǔ)資產(chǎn)為企業(yè)所擁有的收益權(quán)及債權(quán)資產(chǎn)。截至目前，中國(guó)已累計(jì)發(fā)行企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品13支，籌資總額達(dá)325.05億元。
資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)性融資模式，其融資方式也具有靈活、創(chuàng)新的特點(diǎn)，具體的融資特點(diǎn)為：
一是融資的方式具有結(jié)構(gòu)性的特點(diǎn)。首先，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)需要對(duì)擬資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)（以下稱“基礎(chǔ)資產(chǎn)”）進(jìn)行一定的分解，按照基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和回報(bào)利息率的特點(diǎn)，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行一定的拆拼和組合，再根據(jù)重新搭配好的資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)，確認(rèn)新的風(fēng)險(xiǎn)和收益；其次，國(guó)有銀行及商業(yè)銀行的中介功能也可以在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中得到分解和組合，從而將單一的貸款回收風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化成為多家中機(jī)構(gòu)共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和獲取回報(bào)的活動(dòng)。
二是融資的方式具有收入導(dǎo)向性的特點(diǎn)。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益高低是決定資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)融資規(guī)模的先決條件，其次，當(dāng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)面向投資和發(fā)行時(shí)，投資和也會(huì)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)健性、預(yù)期現(xiàn)金流量的規(guī)模及資產(chǎn)的優(yōu)良性進(jìn)行考察，從而決定是否購(gòu)買。
三是融資方式具有低成本的特點(diǎn)。資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的融資利率一般低于其他債券類融資業(yè)務(wù)。首先，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)必須經(jīng)過(guò)專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，并適當(dāng)?shù)牟捎脫?dān)保方式進(jìn)行增級(jí)，增強(qiáng)了債券的發(fā)行條件；其次，通過(guò)設(shè)定優(yōu)先級(jí)及劣后級(jí)分級(jí)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方式可以降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，有效降低資金成本；所以，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)很少折價(jià)發(fā)行，且債券發(fā)行支付的傭金費(fèi)用較發(fā)行其他債券類產(chǎn)品低。
二、中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展
（一）中國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展階段
1998年起，金融管理部門和金融機(jī)構(gòu)就開(kāi)始討論在中國(guó)開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的必要性和可能性。
2001年《信托法》頒布實(shí)施，為通過(guò)設(shè)立特定目的信托（SPV）的方式開(kāi)展資產(chǎn)證券化提供了法律空間。
2005年3月21日，中國(guó)建設(shè)銀行和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行獲得第一批批試點(diǎn)資格，標(biāo)志著中國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的大幕徐徐拉開(kāi)。12月15日，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行信貸資產(chǎn)支持證券和建設(shè)銀行的個(gè)人住房抵押貸款支持證券正式發(fā)行，標(biāo)志著中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的正式開(kāi)始。
2007年4月，國(guó)務(wù)院擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，中國(guó)工商銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行等六家銀行進(jìn)入試點(diǎn)范圍；9月以后，浦發(fā)銀行、工商銀行、興業(yè)銀行等先后發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，標(biāo)志第二批資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的正式啟動(dòng)。
2008年，次貸危機(jī)引起的金融危機(jī)出現(xiàn)，各金融管理部門態(tài)度謹(jǐn)慎。
2009年至2011年底，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展暫緩，期間未有新的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)產(chǎn)品面市。
2012年5月17日，中國(guó)人民銀行，中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)，財(cái)政部下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，暫緩了四年的信貸資產(chǎn)證券化正式重啟，總規(guī)模500億元，2012年9月7日，國(guó)開(kāi)行發(fā)行重啟后首單產(chǎn)品。
（二）項(xiàng)目發(fā)行情況
截至2012年底，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模合計(jì)約872億元，其中2005年至2008年發(fā)行規(guī)模約668億元，2012年重啟后發(fā)行規(guī)模約205億元。
三、中國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展
（一）中國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展階段回顧
1.2005年8月至2006年8月，第一批試點(diǎn)。2005年8月，“中國(guó)聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃”設(shè)立，第一單專項(xiàng)計(jì)劃業(yè)務(wù)正式誕生。截至2006年8月末，專項(xiàng)計(jì)劃模式的企業(yè)資產(chǎn)證券化共推出9單，募集資金總額達(dá)到260多億元。
2.2006年9月至2009年5月，試點(diǎn)總結(jié)與研討。2006年9月以后，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)暫停專項(xiàng)計(jì)劃新項(xiàng)目的申報(bào)審批，進(jìn)入總結(jié)階段；2009年3月，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)組建專門的研究團(tuán)隊(duì)研究和制定相關(guān)制度和管理辦法。
3.2009年5月至2012年，第二批試點(diǎn)。2009年5月，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)《關(guān)于通報(bào)證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)情況的函》，標(biāo)志著企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重新啟動(dòng)。2011年8月5日，遠(yuǎn)東二期專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃完成發(fā)行，成為第二批試點(diǎn)中的第一單項(xiàng)目，總規(guī)模12.79億元。
4.2013年3月至今，試點(diǎn)轉(zhuǎn)規(guī)?；?。2013年3月15日，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公布了《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)類型、交易業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)、交易業(yè)務(wù)的方式等方面進(jìn)行了重新設(shè)計(jì)和定義，進(jìn)一步延伸了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的范疇。
（二）已發(fā)行項(xiàng)目主要情況
1.項(xiàng)目發(fā)行規(guī)模。自2005年8月至今，共有13個(gè)企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目順利發(fā)行，累計(jì)融資超過(guò)300億元，其中7個(gè)專項(xiàng)計(jì)劃在深交所協(xié)議交易平臺(tái)掛牌轉(zhuǎn)讓。
2.項(xiàng)目發(fā)行特點(diǎn)。行業(yè)分布方面，截至2011年末資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍包括高速公路收費(fèi)、網(wǎng)絡(luò)租賃、設(shè)備租賃、電力銷售、BT項(xiàng)目、污水處理和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種掛應(yīng)收賬款或未來(lái)現(xiàn)金流（收益權(quán)），共涉及電信、交通、租賃、電力、市政設(shè)施等5個(gè)行業(yè)。其中，電信行業(yè)發(fā)行額占企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總發(fā)行額的71%，電力、市政設(shè)施、租賃以及交通行業(yè)占比分別為10%、10%、7%和2%。
在期限結(jié)構(gòu)、交易方面，現(xiàn)有的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃項(xiàng)目存續(xù)期由60天到64個(gè)月不等。
四、未來(lái)中國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展及相關(guān)建議
最近十年，中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬金融獲得了前所未有的發(fā)展，這已經(jīng)為進(jìn)行大規(guī)模的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)打下了良好的市場(chǎng)基礎(chǔ)。從大的角度觀察，中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)日趨完善，資本市場(chǎng)基本建立，資本的流動(dòng)達(dá)到了較高水平；從小的角度看，中國(guó)的大中小企業(yè)及銀行已經(jīng)建立了現(xiàn)代企業(yè)制度和法人治理結(jié)構(gòu)，具備進(jìn)行資產(chǎn)證券化的初始條件。另一方面，自從中國(guó)加入世貿(mào)組織以來(lái)，國(guó)內(nèi)的金融市場(chǎng)不斷進(jìn)行改革開(kāi)放，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)已與國(guó)際資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了對(duì)接，這也為中國(guó)的資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)開(kāi)辟了廣闊的空間。
但是，中國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起步晚，發(fā)展緩慢，各項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展仍處于試點(diǎn)階段，資產(chǎn)證券胡業(yè)務(wù)的發(fā)展還面臨著國(guó)內(nèi)政策的各項(xiàng)約束，未來(lái)的資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的道路仍然很長(zhǎng)。為了保證未來(lái)資本證券化業(yè)務(wù)的蓬勃發(fā)展，政策制定者及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的參與者仍需要做好以下幾個(gè)方面的工作：
（一）持續(xù)推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，不斷把資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)做大做強(qiáng)
當(dāng)下的中國(guó)仍處在城鎮(zhèn)化的過(guò)渡階段，政府仍在加大基礎(chǔ)建設(shè)的投資力度，而基礎(chǔ)建設(shè)需要大量的長(zhǎng)期資本金的投入，項(xiàng)目建設(shè)周期長(zhǎng)，資金周轉(zhuǎn)緩慢，如果單一依靠政府稅收投入難以保障和滿足；通過(guò)將基礎(chǔ)建設(shè)的資產(chǎn)的未來(lái)收益打包進(jìn)行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，可以有效的緩解政府融資難的問(wèn)題，降低銀行的壞賬風(fēng)險(xiǎn)，提高資金的周轉(zhuǎn)利用率。
（二）適當(dāng)放松對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管
根據(jù)國(guó)際資本市場(chǎng)上的案例，若一國(guó)的政府對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管較少，則一國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展良好，例如資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)全球排名第一美國(guó)。反之，若一國(guó)對(duì)資本市場(chǎng)監(jiān)管較嚴(yán)，則會(huì)阻礙資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展，例如日本。在資產(chǎn)證券化的初期日本層實(shí)行嚴(yán)厲的監(jiān)管政策，嚴(yán)重阻礙了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。
中國(guó)的金融監(jiān)管制度一直較為嚴(yán)格，在過(guò)去，嚴(yán)格的金融監(jiān)管制度降低了中國(guó)金融危機(jī)爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，所以中國(guó)一直未有大型的金融危機(jī)爆發(fā)。但現(xiàn)在，在中國(guó)資本市場(chǎng)已與國(guó)際資本市場(chǎng)接軌的情況下，嚴(yán)格金融監(jiān)管制度反而限制了中國(guó)資本市場(chǎng)，尤其是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。因此，中國(guó)需要進(jìn)行適當(dāng)?shù)慕鹑诟母?，放松?duì)資產(chǎn)證券業(yè)業(yè)務(wù)的監(jiān)管，從而為資本市場(chǎng)的發(fā)展提供廣闊的空間。
（三）不斷優(yōu)化資本市場(chǎng)的同時(shí)，進(jìn)一步豐富資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類
在國(guó)際市場(chǎng)上，任何與其具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)都可以進(jìn)行資產(chǎn)證券化，而在國(guó)內(nèi)，由于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)處于試點(diǎn)階段，資產(chǎn)證券化種類的品種僅僅集中于基建資產(chǎn)及應(yīng)收類賬款等，沒(méi)有充分發(fā)掘出更好的投資品種。政府及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的中介機(jī)構(gòu)應(yīng)大力拓展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的產(chǎn)品種類，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的多樣性。
參考文獻(xiàn)
1、發(fā)起人方面
資產(chǎn)證券化可以降低融資成本，增加資產(chǎn)流動(dòng)性，提高資本充足率和資本使用效率，改善金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，并提供多樣化的資金來(lái)源和更好的資產(chǎn)負(fù)債管理，使得發(fā)起人能夠更充分地利用現(xiàn)有條件，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。
在傳統(tǒng)的融資方式中，融資者獲取資金的成本的高低取決于其本身的信用評(píng)級(jí)。與之相比，資產(chǎn)證券化可以降低發(fā)起人的融資成本。證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)具有穩(wěn)定的、可預(yù)期的現(xiàn)金流，歷史信用記錄良好，真實(shí)出售隔離了原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，再通過(guò)信用增級(jí)等手段，證券的信用級(jí)別大大提高，這樣融資成本就相應(yīng)地降低了。此外，資產(chǎn)證券化的信息披露要求相對(duì)較低，只需對(duì)進(jìn)行證券化的資產(chǎn)信息進(jìn)行披露，融資成本進(jìn)一步降低。
2、投資人方面
資產(chǎn)證券化在市場(chǎng)中為投資者提供了一個(gè)高質(zhì)量的投資選擇機(jī)會(huì)。由于組成資產(chǎn)池的資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并且有完善的信用增級(jí)，多數(shù)能獲得AA以上的評(píng)級(jí)，這使得這樣發(fā)行的證券的風(fēng)險(xiǎn)通常很小，而收益卻相對(duì)較高，在二級(jí)市場(chǎng)上也有很高的流動(dòng)性。所以，資產(chǎn)支持證券越來(lái)越受到投資者，尤其是像養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和貨幣市場(chǎng)基金這些投資品種受到限制的機(jī)構(gòu)的歡迎。
資產(chǎn)證券化為投資者提供了多樣化的投資品種?，F(xiàn)代證券化交易中的證券一般不是單一品種，而是通過(guò)對(duì)現(xiàn)金流的分割和組合而設(shè)計(jì)出的具有不同檔級(jí)的證券，甚至可以把不同種類的證券組合在一起形成合成證券，以更好地滿足不同投資者對(duì)期限、風(fēng)險(xiǎn)和利率的不同偏好。
3、投資銀行方面
資產(chǎn)證券化為投資銀行開(kāi)辟了新的業(yè)務(wù)，為其帶來(lái)了巨大的商機(jī)。作為證券化的過(guò)程中的融資顧問(wèn)和承銷商，投資銀行參與了產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、評(píng)價(jià)、承銷以及二級(jí)市場(chǎng)交易等活動(dòng)，持續(xù)穩(wěn)定的資產(chǎn)證券化為其帶來(lái)了可觀而穩(wěn)定的服務(wù)費(fèi)收入。
二、資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史
資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在60年代末美國(guó)的住宅抵押貸款市場(chǎng)。當(dāng)時(shí)美國(guó)的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)和儲(chǔ)蓄銀行承擔(dān)了大部分住宅抵押貸款業(yè)務(wù)。在投資銀行和共同基金的沖擊下，這些機(jī)構(gòu)的儲(chǔ)蓄資金被大量提取，利差收入日益減少，經(jīng)營(yíng)狀況惡化。針對(duì)上述情況，政府決定啟動(dòng)并搞活住宅抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)，以緩解儲(chǔ)蓄金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)流動(dòng)性不足的問(wèn)題。1968年，美國(guó)政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)首次公開(kāi)發(fā)行“過(guò)手證券”，開(kāi)資產(chǎn)證券化之先河，此后資產(chǎn)證券化在全球迅猛發(fā)展。
通俗地講，資產(chǎn)證券化是指將一組流動(dòng)性較差的資產(chǎn)（包括貸款或其他債務(wù)工具）進(jìn)行一系列的組合，使其能產(chǎn)生穩(wěn)定而可預(yù)期的現(xiàn)金流收益，再配以相應(yīng)的信用增級(jí)，將其預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌?chǎng)上流動(dòng)、信用等級(jí)較高的債券型證券的技術(shù)和過(guò)程。具體來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人把持有的流動(dòng)性較差的資產(chǎn)，分類整理為一批批資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給特殊目的載體，再由特殊目的載體以該資產(chǎn)作為擔(dān)保，發(fā)行資產(chǎn)支持證券并收回購(gòu)買資金的一個(gè)技術(shù)和過(guò)程。
三、我國(guó)開(kāi)展資產(chǎn)證券化的重要意義
資產(chǎn)證券化對(duì)中國(guó)的發(fā)展具有諸多現(xiàn)實(shí)意義。從宏觀方面看，銀行資產(chǎn)證券化可以提高金融市場(chǎng)的效率，降低金融風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，還具有促進(jìn)擴(kuò)大消費(fèi)、發(fā)展住宅產(chǎn)業(yè)的功效。從微觀方面看，開(kāi)展住房按揭等貸款的證券化可以增強(qiáng)商業(yè)銀行的流動(dòng)性，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債匹配結(jié)構(gòu)，分散抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)，有利于降低按揭貸款利率，減輕購(gòu)房人的還款利息負(fù)擔(dān)，也便于簡(jiǎn)化不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓手續(xù)，擴(kuò)大不動(dòng)產(chǎn)交易市場(chǎng)。
1、資產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的推動(dòng)作用
（1）資產(chǎn)證券化有利于分流儲(chǔ)蓄資金，壯大資本市場(chǎng)規(guī)模。2005年1月，我國(guó)全部金融機(jī)構(gòu)存款余額為25.84萬(wàn)億元。與此相對(duì)應(yīng)，證監(jiān)會(huì)公布的資料顯示，在2005年4月7日股市暴跌之前，滬深兩市股票市價(jià)總值為52080億元，股票市場(chǎng)只起到了部分分流資金的作用。數(shù)萬(wàn)億信貸資產(chǎn)的證券化及其在二級(jí)市場(chǎng)的放大效應(yīng)，將是分流儲(chǔ)蓄的重要手段。
（2）資產(chǎn)證券化能提供新的金融市場(chǎng)產(chǎn)品，豐富資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞蔑L(fēng)險(xiǎn)較低、收益較穩(wěn)定的可流通證券，豐富了證券市場(chǎng)中的證券品種，特別是豐富了固定收益證券的品種，為投資者提供了新的儲(chǔ)蓄替代型投資工具。這無(wú)疑會(huì)豐富市場(chǎng)的金融工具結(jié)構(gòu)，對(duì)優(yōu)化我國(guó)的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)能起到重要的促進(jìn)作用。
（3）資產(chǎn)證券化降低融資成本，豐富了融資方式。資產(chǎn)證券化為籌資主體提供了一種融資成本相對(duì)較低的新型籌資工具，可以使籌資主體利用銀行信用以外的證券信用籌集資金。
（4）資產(chǎn)證券化為投資者提供了新的投資選擇。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品具有風(fēng)險(xiǎn)低、標(biāo)準(zhǔn)化和流動(dòng)性高的特點(diǎn)，其市場(chǎng)前景廣闊。資產(chǎn)證券化還可以為投資者提供多樣化的投資品種，可以通過(guò)對(duì)現(xiàn)金流的分割組合而設(shè)計(jì)出一系列證券投資組合，以滿足投資者不同的投資偏好。
（5）資產(chǎn)證券化能促進(jìn)貿(mào)易市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展。資產(chǎn)證券化通過(guò)巧妙的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和獨(dú)特的運(yùn)作方式，猶如一道橋梁，在多個(gè)層面上將貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)有機(jī)聯(lián)系起來(lái)。資產(chǎn)證券化一方面為銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)“減壓”，另一方面，在為資本市場(chǎng)增添交易品種的同時(shí)，也為市場(chǎng)輸送源源不斷的資金“血液”，進(jìn)而促進(jìn)資本市場(chǎng)和銀行體系的協(xié)調(diào)發(fā)展。
2、資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行的意義
（1）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行的資本管理，提高資本充足率。資本充足率是資本凈額除以總的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之后得出的，即：資本充足率＝（資本－扣除項(xiàng)）／（風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)＋12.5倍的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與操作風(fēng)險(xiǎn)所需資本）。其中，風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)是由銀行的各項(xiàng)資產(chǎn)乘以它們各自的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重而得。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)對(duì)銀行資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的規(guī)定，住房貸款的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為50%，而證券化之后回收的現(xiàn)金的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為0，這樣計(jì)算出來(lái)的分母變小，資本充足率自然會(huì)提高。銀行可以將信貸資產(chǎn)進(jìn)行證券化而非持有到期，主動(dòng)靈活地調(diào)險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模，以最小的成本增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性，提高資本充足率。
（2）資產(chǎn)證券化有助于商業(yè)銀行優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化為資產(chǎn)負(fù)債管理提供了有效的手段，通過(guò)證券化的真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離功能，商業(yè)銀行可以將不具有流動(dòng)性的中長(zhǎng)期貸款剝離于資產(chǎn)負(fù)債表之外，及時(shí)獲取高流動(dòng)性的現(xiàn)金資產(chǎn)，從而有效緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)壓力。
（3）資產(chǎn)證券化有利于化解不良資產(chǎn)，降低不良貸款率。通過(guò)資產(chǎn)證券化將不良資產(chǎn)成批量、快速地轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)讓的資本市場(chǎng)產(chǎn)品，重新盤活部分資產(chǎn)的流動(dòng)性，將銀行資產(chǎn)潛在的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、分散，是化解不良資產(chǎn)的有效途徑。
（4）資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行增強(qiáng)贏利能力，改善收入結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化的推出將為給商業(yè)銀行擴(kuò)大收益、調(diào)整收入結(jié)構(gòu)提供機(jī)會(huì)。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，原貸款銀行在出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的同時(shí)可以獲得手續(xù)費(fèi)、管理費(fèi)等收入，還可以為其他銀行資產(chǎn)證券化提供擔(dān)保及發(fā)行服務(wù)賺取收益。
（5）資產(chǎn)證券化有助于國(guó)內(nèi)銀行適應(yīng)金融對(duì)外開(kāi)放，提高整體競(jìng)爭(zhēng)力。實(shí)施資產(chǎn)證券化，可以使國(guó)內(nèi)銀行通過(guò)具體的證券化實(shí)踐來(lái)發(fā)展機(jī)構(gòu)，積累經(jīng)驗(yàn)，培養(yǎng)人才，縮小同發(fā)達(dá)國(guó)家金融機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)方面的差距。這樣，國(guó)內(nèi)銀行就會(huì)在證券化業(yè)務(wù)方面占據(jù)一定的市場(chǎng)份額，從而提高同外資金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)的能力，不至于在外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入后處于被動(dòng)狀態(tài)。
3、資產(chǎn)證券化對(duì)其他方面的意義
（1）資產(chǎn)證券化有利于推進(jìn)我國(guó)住房按揭市場(chǎng)的發(fā)展。住房抵押貸款證券化是20世紀(jì)70年代以來(lái)國(guó)際金融領(lǐng)域中的一項(xiàng)重要?jiǎng)?chuàng)新，其運(yùn)作方式已經(jīng)十分成熟。在中國(guó)開(kāi)展個(gè)人住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)，不僅能有效防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展，而且對(duì)于豐富中國(guó)的債券產(chǎn)品，推動(dòng)中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展也有重要意義。
（2）資產(chǎn)證券化有利于優(yōu)化國(guó)企資本結(jié)構(gòu)。我國(guó)的國(guó)有企業(yè)受間接融資方式的限制，其資本結(jié)構(gòu)以大量負(fù)債為主，企業(yè)在銀行的貸款占企業(yè)外源融資的比重很高。通過(guò)資產(chǎn)證券化融資，國(guó)有企業(yè)不會(huì)增加資產(chǎn)負(fù)債表上的負(fù)債，從而可以改善自身的資本結(jié)構(gòu)。同時(shí)資產(chǎn)證券化還有利于國(guó)有企業(yè)盤活資產(chǎn)，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化，使作為國(guó)有企業(yè)的單一債權(quán)人的銀行能夠出售債權(quán)，從而緩解國(guó)有企業(yè)的過(guò)度負(fù)債問(wèn)題，大大改善國(guó)有企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。
（3）資產(chǎn)證券化有助于疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，提高貨幣政策傳導(dǎo)效率。資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為債券后，可在銀行間債券市場(chǎng)上市，這種債券就可能成為央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的工具。證券化資產(chǎn)的比重越高，規(guī)模越大，貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性和交易性就越強(qiáng)，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作對(duì)商業(yè)銀行流動(dòng)性的影響就越顯著，貨幣政策的傳導(dǎo)效率就越高。
資產(chǎn)證券化在我國(guó)實(shí)施的意義及前景分析
【摘要】本文從資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史出發(fā)，分析了資產(chǎn)證券化給參與各方帶來(lái)的收益，并著重闡述了我國(guó)實(shí)施資產(chǎn)證券化對(duì)資本市場(chǎng)和商業(yè)銀行產(chǎn)生的影響。
【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化資產(chǎn)流動(dòng)性資本充足率
【參考文獻(xiàn)】
[1]張超英：資產(chǎn)證券化[M].北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，1998.
[2]尹龍：資產(chǎn)證券化：動(dòng)力、約束與制度安排[J].金融研究，1999（5）.
[3]梁鈞：資產(chǎn)證券化的收益和成本[J].上海金融，2000（3）.
一、資產(chǎn)證券化概念和基本交易結(jié)構(gòu)
早在1977年，美國(guó)的投資銀行家維斯?S?瑞尼爾（Lewis S.Rainer）就已使用了“資產(chǎn)證券化”這個(gè)用語(yǔ)。但是至今，各種定義解釋仍未統(tǒng)一。美國(guó)杜克大學(xué)西瓦茲（Shwartz）教授定義為：“在證券化中，企業(yè)部分的分解自己，把不具有流動(dòng)性的資產(chǎn)從企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)中隔離出來(lái)，隨后以該資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)在資本市場(chǎng)上融資，融資成本比起企業(yè)的直接債務(wù)融資或股權(quán)融資來(lái)的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)的兩個(gè)目標(biāo)，一是降低融資成本，二是分離那些“不具有流動(dòng)性”的資產(chǎn)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，但是基本結(jié)構(gòu)不變。如圖1所示，在典型的資產(chǎn)證券化交易中，發(fā)起人通過(guò)創(chuàng)設(shè)金融資產(chǎn)，然后選擇資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，并通過(guò)兩種方式轉(zhuǎn)讓這一資產(chǎn)池：一是發(fā)起人向信托受托人轉(zhuǎn)讓該資產(chǎn)池，換取基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)益的轉(zhuǎn)遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體（SPV）轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)池，后者發(fā)行以該資產(chǎn)池為擔(dān)保的債務(wù)工具，并用所募集資金向發(fā)起人支付轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的價(jià)格。
二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀和問(wèn)題
1.發(fā)展歷程
我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來(lái)源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。
而對(duì)于我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化真正開(kāi)始于2005年12月兩項(xiàng)試點(diǎn)交易的成功發(fā)行。這兩項(xiàng)交易分別是中國(guó)建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過(guò)中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)（銀監(jiān)會(huì)）等數(shù)家政府機(jī)構(gòu)的多年努力，上述兩項(xiàng)涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后，國(guó)內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。2008年，建行發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券――建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。
非金融機(jī)構(gòu)方面，中國(guó)聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個(gè)企業(yè)資產(chǎn)管理計(jì)劃交易。擔(dān)任計(jì)劃管理人的證券公司通過(guò)設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性事件，之后一年中，另外8個(gè)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃陸續(xù)誕生，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴(kuò)大到與高速公路收費(fèi)、設(shè)備租賃、電力銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來(lái)現(xiàn)金流（對(duì)應(yīng)收益權(quán)）。
我國(guó)的信用風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)資本高度集中在銀行業(yè)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，約90%的融資來(lái)自于銀行。企業(yè)從國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)直接融資的渠道并未完全暢通（例如發(fā)行企業(yè)債或股票），況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。幫助降低信用風(fēng)險(xiǎn)在銀行界的高度集中和減少社會(huì)流動(dòng)性過(guò)多的問(wèn)題，使得資產(chǎn)證券化成為重新分配風(fēng)險(xiǎn)和資本的必要手段之一。
2.我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問(wèn)題
目前我國(guó)的資產(chǎn)證券化分為企業(yè)資產(chǎn)證券化（也叫專項(xiàng)資產(chǎn)證券化）和信貸資產(chǎn)證券化（即狹義的資產(chǎn)證券化）。主要呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：
（1）資產(chǎn)證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場(chǎng)天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產(chǎn)證券化，二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門審批，在不同的交易場(chǎng)所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。
證監(jiān)會(huì)將企業(yè)資產(chǎn)證券化完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來(lái)運(yùn)行和管理，銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場(chǎng)發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。面對(duì)的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限，證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。
(2)流動(dòng)性整體過(guò)剩，銀行缺乏實(shí)施動(dòng)力。關(guān)于資產(chǎn)證券化，國(guó)內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動(dòng)性的討論，大概是指，將未來(lái)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動(dòng)性。事實(shí)是，由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲(chǔ)蓄率，使國(guó)內(nèi)銀行的流動(dòng)性過(guò)于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴(kuò)大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢(shì)對(duì)銀行業(yè)整體來(lái)說(shuō)，沒(méi)有很大的吸引力。當(dāng)然，不能一概而論。
對(duì)于四大國(guó)有銀行和交通銀行等大行來(lái)說(shuō)，有的是剛剛為上市進(jìn)行過(guò)資本注入，有的存款本身過(guò)剩，但是對(duì)于很多規(guī)模相對(duì)較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長(zhǎng)的銀行必須不斷有資金尋求新的市場(chǎng)，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動(dòng)性以支持更多的新客戶開(kāi)發(fā)，追求新的利潤(rùn)。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品，其他幾家也已準(zhǔn)備開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。
(3)利差盈利長(zhǎng)期主導(dǎo)，不舍放棄既得利益。對(duì)于占融資比例絕對(duì)多數(shù)的信貸資產(chǎn)，目前國(guó)內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個(gè)基點(diǎn)，比世界平均水平高一倍以上，資產(chǎn)證券化賣掉之后，200點(diǎn)沒(méi)了。中國(guó)貸款是23.6萬(wàn)億元，200個(gè)基點(diǎn)相當(dāng)于4720億元收入，銀行當(dāng)然不大樂(lè)意。商業(yè)銀行不實(shí)行資產(chǎn)證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來(lái)，也很難找到比貸款更好的收益率項(xiàng)目。用交通銀行副行長(zhǎng)錢文輝的話說(shuō)，“我們目前對(duì)資產(chǎn)證券化肯定不感興趣。”資產(chǎn)證券化的開(kāi)展對(duì)很多銀行來(lái)說(shuō)，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。
(4)交易體系構(gòu)成缺陷，證券化定價(jià)存在問(wèn)題。資產(chǎn)證券化面對(duì)一個(gè)資產(chǎn)池，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的，即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)上比較接近，同時(shí)，資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險(xiǎn)分散的原則。事實(shí)上，國(guó)開(kāi)行發(fā)行的2005和2006開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持的證券中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的，涉及電力、通信、基建、運(yùn)輸和傳媒等各個(gè)行業(yè)。這樣一來(lái)，在定價(jià)的時(shí)候就問(wèn)題多多。
與一般的企業(yè)債、國(guó)債、金融債等固定收益類產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同，資產(chǎn)支持類證券采用的是本息按季結(jié)算的方式，由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時(shí)間推移，所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況，導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購(gòu)橫跨兩個(gè)結(jié)算周期，就會(huì)出現(xiàn)對(duì)于債券的定價(jià)難題。
另外，市場(chǎng)定價(jià)要遵循基本的市場(chǎng)規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對(duì)于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來(lái)說(shuō)，面臨價(jià)格大打折扣的威脅。今年以來(lái)不斷上揚(yáng)的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來(lái)看，銀行機(jī)構(gòu)相互持有對(duì)方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移不可實(shí)現(xiàn)，原有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。
(5)一級(jí)市場(chǎng)投資受限，二級(jí)市場(chǎng)尚未成形，資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動(dòng)性等對(duì)于證券化的誘人表述，信貸證券化試點(diǎn)的尷尬不斷，先是國(guó)開(kāi)行，后是浦發(fā)，關(guān)鍵是投資者太有限，而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來(lái)，勢(shì)必抬高收益率水平，導(dǎo)致銀行虧損。對(duì)于即將展開(kāi)試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來(lái)說(shuō)，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。
從二級(jí)市場(chǎng)的情況來(lái)看，資產(chǎn)支持證券的交投十分清淡，少有機(jī)構(gòu)通過(guò)交易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示，到2006年信貸資產(chǎn)支持的證券只有6次交易發(fā)生，交易額僅為總發(fā)行額的2%，企業(yè)專項(xiàng)資產(chǎn)支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產(chǎn)支持的證券，但仍顯示資產(chǎn)支持證券二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性的不足。一方面出券方很難在市場(chǎng)上找到交易的對(duì)手，另一方面資產(chǎn)支持證券本身尚不具備回購(gòu)功能。因此，目前的流動(dòng)性是無(wú)從談起。
2008年的1月11日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)向各保險(xiǎn)公司和保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司下發(fā)《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見(jiàn)稿）》?！兑庖?jiàn)稿》要求，保險(xiǎn)公司投資的信貸資產(chǎn)支持證券，只能是由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)起的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，且暫限AA級(jí)或相當(dāng)于AA級(jí)以上的優(yōu)先級(jí)證券，投資額度則限于上年度末總資產(chǎn)的2％。雖然，開(kāi)始允許保險(xiǎn)公司投資于信貸資產(chǎn)支持證券，但有限的額度和有限的產(chǎn)品供給使保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)普遍反應(yīng)平淡。
(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾，市場(chǎng)運(yùn)作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來(lái)帶來(lái)穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn)，目的是用市場(chǎng)化的方法調(diào)控流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。但在實(shí)際情況中，發(fā)起人更傾向于證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以不良資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果資產(chǎn)自身償付能力存在問(wèn)題，將不僅影響資產(chǎn)證券化的效果，還很可能大大增加其自身運(yùn)營(yíng)成本，甚至影響產(chǎn)品證券的如期全額支付。
當(dāng)然，市場(chǎng)的認(rèn)可和證券化的步伐都是漸進(jìn)的，經(jīng)過(guò)，繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后，2008年建行又發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券――建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。越來(lái)越多的證券化產(chǎn)品，面對(duì)有限的投資人，對(duì)收益率和期限的要求都會(huì)越來(lái)越苛刻，發(fā)行證券難度增大。
(7)資產(chǎn)證券化發(fā)起主體壟斷，資產(chǎn)證券化優(yōu)勢(shì)無(wú)存。理論上的合格發(fā)起人與實(shí)際差異很大，只有規(guī)模與資產(chǎn)質(zhì)量處于領(lǐng)先地位的機(jī)構(gòu)和企業(yè)才會(huì)在第一輪或第二輪的申請(qǐng)中進(jìn)入被考慮的范圍，而資本市場(chǎng)中迫切需要通過(guò)資產(chǎn)證券化解決流動(dòng)性和資本需求的不是這些大型的機(jī)構(gòu)或企業(yè)，那些急需資金流動(dòng)性補(bǔ)償?shù)钠髽I(yè)和機(jī)構(gòu)仍然無(wú)法獲得實(shí)際的好處，資金的流轉(zhuǎn)仍然是在銀行系統(tǒng)內(nèi)部或少數(shù)的幾個(gè)貸款本就容易的大企業(yè)。
3.對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化的展望和建議
總體上，目前資產(chǎn)證券化在我國(guó)創(chuàng)新和學(xué)習(xí)多于其功能和實(shí)效。但存在的問(wèn)題在實(shí)踐中仍有可能累積風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)造投機(jī)、限制創(chuàng)新，針對(duì)以上問(wèn)題，提出如下的三點(diǎn)建議：
(1)對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法，確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，建立資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系；適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的新格局，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)，形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。由于中國(guó)金融市場(chǎng)現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的體制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，無(wú)論是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還是企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，都是利用信托的基本原理，在同一種機(jī)制下應(yīng)該對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則。比如說(shuō)，會(huì)計(jì)處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場(chǎng)的統(tǒng)一問(wèn)題，其所反映的深層次的問(wèn)題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協(xié)調(diào)問(wèn)題。
(2)擴(kuò)大投資人范圍，增強(qiáng)資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性。我國(guó)現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)中，交易手段缺乏，投資品種單一，造就了高儲(chǔ)蓄銀行高風(fēng)險(xiǎn)股市，大量的資金和投資者只擁有少數(shù)的投資品種，勢(shì)必導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)進(jìn)一步惡化，風(fēng)險(xiǎn)在銀行的大量積聚。資產(chǎn)證券化是上個(gè)世紀(jì)最偉大金融創(chuàng)新之一，如果沒(méi)有廣泛的投資者，即便是各家銀行都開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，各家企業(yè)都開(kāi)辟資產(chǎn)證券化專項(xiàng)，風(fēng)險(xiǎn)不但不能分散和化解，反倒會(huì)因?yàn)閭€(gè)別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒(méi)有良好的流動(dòng)性和充分的一級(jí)二級(jí)交易市場(chǎng)和交易流程，資產(chǎn)價(jià)格不能正確估計(jì)和實(shí)現(xiàn)，隨著利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，以及儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的變化，利差空間逐步縮小，不合理的交易會(huì)帶來(lái)更多的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
(3)美國(guó)次級(jí)貸危機(jī)在目，我國(guó)在體制和流程都不夠不完備的時(shí)候,目前流動(dòng)性整體過(guò)剩,理應(yīng)減少不必要的不良資產(chǎn)和利率敏感性風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散的可能，漸進(jìn)化的實(shí)施各種級(jí)別和類別的資產(chǎn)證券化過(guò)程。
（4）相對(duì)于大型國(guó)有股占主導(dǎo)的銀行企業(yè)，更多的融資需求是一些規(guī)模較小的，但成長(zhǎng)性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)在審批核準(zhǔn)時(shí)，應(yīng)以風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)衡考慮，公平合理的開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù)，切實(shí)地解決融資難的問(wèn)題，改善金融結(jié)構(gòu)，降低融資成本。
參考文獻(xiàn)：
[1]Leon T.Kendall, Michael J.Fishman. A Primer on Securitization [M].Cambridge.Massachusetts. London.The MIT Press, 1996.31
[2]斯蒂文?L?西瓦茲《結(jié)構(gòu)金融：資產(chǎn)證券化原理指南》[M].清華大學(xué)出版社，2003年出版，第91-92頁(yè)
[3]宋林峰:信托投資公司在資產(chǎn)證券化中的作用[R].北京國(guó)投研究發(fā)展部，2004年6月25日
[4]馬力:中國(guó)資產(chǎn)證券化之路：現(xiàn)狀和前瞻[R].穆迪投資者服務(wù)公司，2007年4月25日
[5]胡濱張超:中國(guó)金融發(fā)展報(bào)告[R].省略，2007年12月10日
[6]扈企平:中國(guó)資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀和發(fā)展 ［EB/OL］省略，2007年09月27日
[7]孫軻:保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品近日開(kāi)閘[M].《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》,2008年1月11日
[8]林彬陸星兆:國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化面臨的困難與挑戰(zhàn)[N].《證券時(shí)報(bào)》,2008年1月14日
[9]American Bankers Association.[R].“The Trustee’s Role in Asset-Backed Securities.”，2003
一、資產(chǎn)證券化概念和基本交易結(jié)構(gòu)
早在1977年，美國(guó)的投資銀行家維斯·S·瑞尼爾（LewisS.Rainer）就已使用了“資產(chǎn)證券化”這個(gè)用語(yǔ)。但是至今，各種定義解釋仍未統(tǒng)一。美國(guó)杜克大學(xué)西瓦茲（Shwartz）教授定義為：“在證券化中，企業(yè)部分的分解自己，把不具有流動(dòng)性的資產(chǎn)從企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)中隔離出來(lái)，隨后以該資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)在資本市場(chǎng)上融資，融資成本比起企業(yè)的直接債務(wù)融資或股權(quán)融資來(lái)的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)的兩個(gè)目標(biāo)，一是降低融資成本，二是分離那些“不具有流動(dòng)性”的資產(chǎn)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，但是基本結(jié)構(gòu)不變。如圖1所示，在典型的資產(chǎn)證券化交易中，發(fā)起人通過(guò)創(chuàng)設(shè)金融資產(chǎn)，然后選擇資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，并通過(guò)兩種方式轉(zhuǎn)讓這一資產(chǎn)池：一是發(fā)起人向信托受托人轉(zhuǎn)讓該資產(chǎn)池，換取基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)益的轉(zhuǎn)遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體（SPV）轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)池，后者發(fā)行以該資產(chǎn)池為擔(dān)保的債務(wù)工具，并用所募集資金向發(fā)起人支付轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的價(jià)格。
二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀和問(wèn)題
1.發(fā)展歷程
我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來(lái)源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。
而對(duì)于我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化真正開(kāi)始于2005年12月兩項(xiàng)試點(diǎn)交易的成功發(fā)行。這兩項(xiàng)交易分別是中國(guó)建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過(guò)中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)（銀監(jiān)會(huì)）等數(shù)家政府機(jī)構(gòu)的多年努力，上述兩項(xiàng)涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后，國(guó)內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。2008年，建行發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。
非金融機(jī)構(gòu)方面，中國(guó)聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個(gè)企業(yè)資產(chǎn)管理計(jì)劃交易。擔(dān)任計(jì)劃管理人的證券公司通過(guò)設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性事件，之后一年中，另外8個(gè)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃陸續(xù)誕生，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴(kuò)大到與高速公路收費(fèi)、設(shè)備租賃、電力銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來(lái)現(xiàn)金流（對(duì)應(yīng)收益權(quán)）。
我國(guó)的信用風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)資本高度集中在銀行業(yè)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，約90%的融資來(lái)自于銀行。企業(yè)從國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)直接融資的渠道并未完全暢通（例如發(fā)行企業(yè)債或股票），況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。幫助降低信用風(fēng)險(xiǎn)在銀行界的高度集中和減少社會(huì)流動(dòng)性過(guò)多的問(wèn)題，使得資產(chǎn)證券化成為重新分配風(fēng)險(xiǎn)和資本的必要手段之一。
2.我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問(wèn)題
目前我國(guó)的資產(chǎn)證券化分為企業(yè)資產(chǎn)證券化（也叫專項(xiàng)資產(chǎn)證券化）和信貸資產(chǎn)證券化（即狹義的資產(chǎn)證券化）。主要呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：
（1）資產(chǎn)證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場(chǎng)天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產(chǎn)證券化，二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門審批，在不同的交易場(chǎng)所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。
證監(jiān)會(huì)將企業(yè)資產(chǎn)證券化完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來(lái)運(yùn)行和管理，銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場(chǎng)發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。面對(duì)的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限，證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。
(2)流動(dòng)性整體過(guò)剩，銀行缺乏實(shí)施動(dòng)力。關(guān)于資產(chǎn)證券化，國(guó)內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動(dòng)性的討論，大概是指，將未來(lái)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動(dòng)性。事實(shí)是，由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲(chǔ)蓄率，使國(guó)內(nèi)銀行的流動(dòng)性過(guò)于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴(kuò)大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢(shì)對(duì)銀行業(yè)整體來(lái)說(shuō)，沒(méi)有很大的吸引力。當(dāng)然，不能一概而論。
對(duì)于四大國(guó)有銀行和交通銀行等大行來(lái)說(shuō)，有的是剛剛為上市進(jìn)行過(guò)資本注入，有的存款本身過(guò)剩，但是對(duì)于很多規(guī)模相對(duì)較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長(zhǎng)的銀行必須不斷有資金尋求新的市場(chǎng)，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動(dòng)性以支持更多的新客戶開(kāi)發(fā)，追求新的利潤(rùn)。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品，其他幾家也已準(zhǔn)備開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。
(3)利差盈利長(zhǎng)期主導(dǎo)，不舍放棄既得利益。對(duì)于占融資比例絕對(duì)多數(shù)的信貸資產(chǎn)，目前國(guó)內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個(gè)基點(diǎn)，比世界平均水平高一倍以上，資產(chǎn)證券化賣掉之后，200點(diǎn)沒(méi)了。中國(guó)貸款是23.6萬(wàn)億元，200個(gè)基點(diǎn)相當(dāng)于4720億元收入，銀行當(dāng)然不大樂(lè)意。商業(yè)銀行不實(shí)行資產(chǎn)證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來(lái)，也很難找到比貸款更好的收益率項(xiàng)目。用交通銀行副行長(zhǎng)錢文輝的話說(shuō)，“我們目前對(duì)資產(chǎn)證券化肯定不感興趣。”資產(chǎn)證券化的開(kāi)展對(duì)很多銀行來(lái)說(shuō)，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。
(4)交易體系構(gòu)成缺陷，證券化定價(jià)存在問(wèn)題。資產(chǎn)證券化面對(duì)一個(gè)資產(chǎn)池，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的，即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)上比較接近，同時(shí)，資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險(xiǎn)分散的原則。事實(shí)上，國(guó)開(kāi)行發(fā)行的2005和2006開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持的證券中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的，涉及電力、通信、基建、運(yùn)輸和傳媒等各個(gè)行業(yè)。這樣一來(lái)，在定價(jià)的時(shí)候就問(wèn)題多多。
與一般的企業(yè)債、國(guó)債、金融債等固定收益類產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同，資產(chǎn)支持類證券采用的是本息按季結(jié)算的方式，由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時(shí)間推移，所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況，導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購(gòu)橫跨兩個(gè)結(jié)算周期，就會(huì)出現(xiàn)對(duì)于債券的定價(jià)難題。
另外，市場(chǎng)定價(jià)要遵循基本的市場(chǎng)規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對(duì)于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來(lái)說(shuō)，面臨價(jià)格大打折扣的威脅。今年以來(lái)不斷上揚(yáng)的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來(lái)看，銀行機(jī)構(gòu)相互持有對(duì)方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移不可實(shí)現(xiàn)，原有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。
(5)一級(jí)市場(chǎng)投資受限，二級(jí)市場(chǎng)尚未成形，資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動(dòng)性等對(duì)于證券化的誘人表述，信貸證券化試點(diǎn)的尷尬不斷，先是國(guó)開(kāi)行，后是浦發(fā)，關(guān)鍵是投資者太有限，而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來(lái)，勢(shì)必抬高收益率水平，導(dǎo)致銀行虧損。對(duì)于即將展開(kāi)試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來(lái)說(shuō)，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。
從二級(jí)市場(chǎng)的情況來(lái)看，資產(chǎn)支持證券的交投十分清淡，少有機(jī)構(gòu)通過(guò)交易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示，到2006年信貸資產(chǎn)支持的證券只有6次交易發(fā)生，交易額僅為總發(fā)行額的2%，企業(yè)專項(xiàng)資產(chǎn)支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產(chǎn)支持的證券，但仍顯示資產(chǎn)支持證券二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性的不足。一方面出券方很難在市場(chǎng)上找到交易的對(duì)手，另一方面資產(chǎn)支持證券本身尚不具備回購(gòu)功能。因此，目前的流動(dòng)性是無(wú)從談起。
2008年的1月11日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)向各保險(xiǎn)公司和保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司下發(fā)《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見(jiàn)稿）》?！兑庖?jiàn)稿》要求，保險(xiǎn)公司投資的信貸資產(chǎn)支持證券，只能是由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)起的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，且暫限AA級(jí)或相當(dāng)于AA級(jí)以上的優(yōu)先級(jí)證券，投資額度則限于上年度末總資產(chǎn)的2％。雖然，開(kāi)始允許保險(xiǎn)公司投資于信貸資產(chǎn)支持證券，但有限的額度和有限的產(chǎn)品供給使保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)普遍反應(yīng)平淡。
(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾，市場(chǎng)運(yùn)作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來(lái)帶來(lái)穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn)，目的是用市場(chǎng)化的方法調(diào)控流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。但在實(shí)際情況中，發(fā)起人更傾向于證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以不良資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果資產(chǎn)自身償付能力存在問(wèn)題，將不僅影響資產(chǎn)證券化的效果，還很可能大大增加其自身運(yùn)營(yíng)成本，甚至影響產(chǎn)品證券的如期全額支付。
當(dāng)然，市場(chǎng)的認(rèn)可和證券化的步伐都是漸進(jìn)的，經(jīng)過(guò)，繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后，2008年建行又發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。越來(lái)越多的證券化產(chǎn)品，面對(duì)有限的投資人，對(duì)收益率和期限的要求都會(huì)越來(lái)越苛刻，發(fā)行證券難度增大。
(7)資產(chǎn)證券化發(fā)起主體壟斷，資產(chǎn)證券化優(yōu)勢(shì)無(wú)存。理論上的合格發(fā)起人與實(shí)際差異很大，只有規(guī)模與資產(chǎn)質(zhì)量處于領(lǐng)先地位的機(jī)構(gòu)和企業(yè)才會(huì)在第一輪或第二輪的申請(qǐng)中進(jìn)入被考慮的范圍，而資本市場(chǎng)中迫切需要通過(guò)資產(chǎn)證券化解決流動(dòng)性和資本需求的不是這些大型的機(jī)構(gòu)或企業(yè)，那些急需資金流動(dòng)性補(bǔ)償?shù)钠髽I(yè)和機(jī)構(gòu)仍然無(wú)法獲得實(shí)際的好處，資金的流轉(zhuǎn)仍然是在銀行系統(tǒng)內(nèi)部或少數(shù)的幾個(gè)貸款本就容易的大企業(yè)。
3.對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化的展望和建議
總體上，目前資產(chǎn)證券化在我國(guó)創(chuàng)新和學(xué)習(xí)多于其功能和實(shí)效。但存在的問(wèn)題在實(shí)踐中仍有可能累積風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)造投機(jī)、限制創(chuàng)新，針對(duì)以上問(wèn)題，提出如下的三點(diǎn)建議：
(1)對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法，確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，建立資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系；適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的新格局，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)，形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。由于中國(guó)金融市場(chǎng)現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的體制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，無(wú)論是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還是企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，都是利用信托的基本原理，在同一種機(jī)制下應(yīng)該對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則。比如說(shuō)，會(huì)計(jì)處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場(chǎng)的統(tǒng)一問(wèn)題，其所反映的深層次的問(wèn)題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協(xié)調(diào)問(wèn)題。
(2)擴(kuò)大投資人范圍，增強(qiáng)資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性。我國(guó)現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)中，交易手段缺乏，投資品種單一，造就了高儲(chǔ)蓄銀行高風(fēng)險(xiǎn)股市，大量的資金和投資者只擁有少數(shù)的投資品種，勢(shì)必導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)進(jìn)一步惡化，風(fēng)險(xiǎn)在銀行的大量積聚。資產(chǎn)證券化是上個(gè)世紀(jì)最偉大金融創(chuàng)新之一，如果沒(méi)有廣泛的投資者，即便是各家銀行都開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，各家企業(yè)都開(kāi)辟資產(chǎn)證券化專項(xiàng)，風(fēng)險(xiǎn)不但不能分散和化解，反倒會(huì)因?yàn)閭€(gè)別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒(méi)有良好的流動(dòng)性和充分的一級(jí)二級(jí)交易市場(chǎng)和交易流程，資產(chǎn)價(jià)格不能正確估計(jì)和實(shí)現(xiàn)，隨著利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，以及儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的變化，利差空間逐步縮小，不合理的交易會(huì)帶來(lái)更多的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
(3)美國(guó)次級(jí)貸危機(jī)在目，我國(guó)在體制和流程都不夠不完備的時(shí)候,目前流動(dòng)性整體過(guò)剩,理應(yīng)減少不必要的不良資產(chǎn)和利率敏感性風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散的可能，漸進(jìn)化的實(shí)施各種級(jí)別和類別的資產(chǎn)證券化過(guò)程。
（4）相對(duì)于大型國(guó)有股占主導(dǎo)的銀行企業(yè)，更多的融資需求是一些規(guī)模較小的，但成長(zhǎng)性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)在審批核準(zhǔn)時(shí)，應(yīng)以風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)衡考慮，公平合理的開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù)，切實(shí)地解決融資難的問(wèn)題，改善金融結(jié)構(gòu)，降低融資成本。
參考文獻(xiàn)：
[1]LeonT.Kendall,MichaelJ.Fishman.APrimeronSecuritization[M].Cambridge.Massachusetts.London.TheMITPress,1996.31
[2]斯蒂文·L·西瓦茲《結(jié)構(gòu)金融：資產(chǎn)證券化原理指南》[M].清華大學(xué)出版社，2003年出版，第91-92頁(yè)
[3]宋林峰:信托投資公司在資產(chǎn)證券化中的作用[R].北京國(guó)投研究發(fā)展部，2004年6月25日
[4]馬力:中國(guó)資產(chǎn)證券化之路：現(xiàn)狀和前瞻[R].穆迪投資者服務(wù)公司，2007年4月25日
[5]胡濱張超:中國(guó)金融發(fā)展報(bào)告[R].，2007年12月10日
[6]扈企平:中國(guó)資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀和發(fā)展［EB/OL］，2007年09月27日
[7]孫軻:保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品近日開(kāi)閘[M].《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》,2008年1月11日
[8]林彬陸星兆:國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化面臨的困難與挑戰(zhàn)[N].《證券時(shí)報(bào)》,2008年1月14日
[9]AmericanBankersAssociation.[R].“TheTrustee’sRoleinAsset-BackedSecurities.”，2003
一、資產(chǎn)證券化概念和基本交易結(jié)構(gòu)
早在1977年，美國(guó)的投資銀行家維斯·S·瑞尼爾（LewisS.Rainer）就已使用了“資產(chǎn)證券化”這個(gè)用語(yǔ)。但是至今，各種定義解釋仍未統(tǒng)一。美國(guó)杜克大學(xué)西瓦茲（Shwartz）教授定義為：“在證券化中，企業(yè)部分的分解自己，把不具有流動(dòng)性的資產(chǎn)從企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)中隔離出來(lái)，隨后以該資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)在資本市場(chǎng)上融資，融資成本比起企業(yè)的直接債務(wù)融資或股權(quán)融資來(lái)的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)的兩個(gè)目標(biāo)，一是降低融資成本，二是分離那些“不具有流動(dòng)性”的資產(chǎn)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，但是基本結(jié)構(gòu)不變。如圖1所示，在典型的資產(chǎn)證券化交易中，發(fā)起人通過(guò)創(chuàng)設(shè)金融資產(chǎn)，然后選擇資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，并通過(guò)兩種方式轉(zhuǎn)讓這一資產(chǎn)池：一是發(fā)起人向信托受托人轉(zhuǎn)讓該資產(chǎn)池，換取基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)益的轉(zhuǎn)遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體（SPV）轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)池，后者發(fā)行以該資產(chǎn)池為擔(dān)保的債務(wù)工具，并用所募集資金向發(fā)起人支付轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的價(jià)格。
二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀和問(wèn)題
1.發(fā)展歷程
我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來(lái)源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。
而對(duì)于我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化真正開(kāi)始于2005年12月兩項(xiàng)試點(diǎn)交易的成功發(fā)行。這兩項(xiàng)交易分別是中國(guó)建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過(guò)中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)（銀監(jiān)會(huì)）等數(shù)家政府機(jī)構(gòu)的多年努力，上述兩項(xiàng)涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后，國(guó)內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。2008年，建行發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。
非金融機(jī)構(gòu)方面，中國(guó)聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個(gè)企業(yè)資產(chǎn)管理計(jì)劃交易。擔(dān)任計(jì)劃管理人的證券公司通過(guò)設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性事件，之后一年中，另外8個(gè)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃陸續(xù)誕生，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴(kuò)大到與高速公路收費(fèi)、設(shè)備租賃、電力銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來(lái)現(xiàn)金流（對(duì)應(yīng)收益權(quán)）。
我國(guó)的信用風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)資本高度集中在銀行業(yè)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，約90%的融資來(lái)自于銀行。企業(yè)從國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)直接融資的渠道并未完全暢通（例如發(fā)行企業(yè)債或股票），況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。幫助降低信用風(fēng)險(xiǎn)在銀行界的高度集中和減少社會(huì)流動(dòng)性過(guò)多的問(wèn)題，使得資產(chǎn)證券化成為重新分配風(fēng)險(xiǎn)和資本的必要手段之一。
2.我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問(wèn)題
目前我國(guó)的資產(chǎn)證券化分為企業(yè)資產(chǎn)證券化（也叫專項(xiàng)資產(chǎn)證券化）和信貸資產(chǎn)證券化（即狹義的資產(chǎn)證券化）。主要呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：
（1）資產(chǎn)證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場(chǎng)天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產(chǎn)證券化，二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門審批，在不同的交易場(chǎng)所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。
證監(jiān)會(huì)將企業(yè)資產(chǎn)證券化完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來(lái)運(yùn)行和管理，銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場(chǎng)發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。面對(duì)的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限，證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。
(2)流動(dòng)性整體過(guò)剩，銀行缺乏實(shí)施動(dòng)力。關(guān)于資產(chǎn)證券化，國(guó)內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動(dòng)性的討論，大概是指，將未來(lái)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動(dòng)性。事實(shí)是，由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲(chǔ)蓄率，使國(guó)內(nèi)銀行的流動(dòng)性過(guò)于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴(kuò)大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢(shì)對(duì)銀行業(yè)整體來(lái)說(shuō)，沒(méi)有很大的吸引力。當(dāng)然，不能一概而論。
對(duì)于四大國(guó)有銀行和交通銀行等大行來(lái)說(shuō)，有的是剛剛為上市進(jìn)行過(guò)資本注入，有的存款本身過(guò)剩，但是對(duì)于很多規(guī)模相對(duì)較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長(zhǎng)的銀行必須不斷有資金尋求新的市場(chǎng)，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動(dòng)性以支持更多的新客戶開(kāi)發(fā)，追求新的利潤(rùn)。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品，其他幾家也已準(zhǔn)備開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。
(3)利差盈利長(zhǎng)期主導(dǎo)，不舍放棄既得利益。對(duì)于占融資比例絕對(duì)多數(shù)的信貸資產(chǎn)，目前國(guó)內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個(gè)基點(diǎn)，比世界平均水平高一倍以上，資產(chǎn)證券化賣掉之后，200點(diǎn)沒(méi)了。中國(guó)貸款是23.6萬(wàn)億元，200個(gè)基點(diǎn)相當(dāng)于4720億元收入，銀行當(dāng)然不大樂(lè)意。商業(yè)銀行不實(shí)行資產(chǎn)證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來(lái)，也很難找到比貸款更好的收益率項(xiàng)目。用交通銀行副行長(zhǎng)錢文輝的話說(shuō)，“我們目前對(duì)資產(chǎn)證券化肯定不感興趣?！辟Y產(chǎn)證券化的開(kāi)展對(duì)很多銀行來(lái)說(shuō)，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。
(4)交易體系構(gòu)成缺陷，證券化定價(jià)存在問(wèn)題。資產(chǎn)證券化面對(duì)一個(gè)資產(chǎn)池，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的，即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)上比較接近，同時(shí)，資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險(xiǎn)分散的原則。事實(shí)上，國(guó)開(kāi)行發(fā)行的2005和2006開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持的證券中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的，涉及電力、通信、基建、運(yùn)輸和傳媒等各個(gè)行業(yè)。這樣一來(lái)，在定價(jià)的時(shí)候就問(wèn)題多多。
與一般的企業(yè)債、國(guó)債、金融債等固定收益類產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同，資產(chǎn)支持類證券采用的是本息按季結(jié)算的方式，由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時(shí)間推移，所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況，導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購(gòu)橫跨兩個(gè)結(jié)算周期，就會(huì)出現(xiàn)對(duì)于債券的定價(jià)難題。
另外，市場(chǎng)定價(jià)要遵循基本的市場(chǎng)規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對(duì)于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來(lái)說(shuō)，面臨價(jià)格大打折扣的威脅。今年以來(lái)不斷上揚(yáng)的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來(lái)看，銀行機(jī)構(gòu)相互持有對(duì)方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移不可實(shí)現(xiàn)，原有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。
(5)一級(jí)市場(chǎng)投資受限，二級(jí)市場(chǎng)尚未成形，資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動(dòng)性等對(duì)于證券化的誘人表述，信貸證券化試點(diǎn)的尷尬不斷，先是國(guó)開(kāi)行，后是浦發(fā)，關(guān)鍵是投資者太有限，而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來(lái)，勢(shì)必抬高收益率水平，導(dǎo)致銀行虧損。對(duì)于即將展開(kāi)試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來(lái)說(shuō)，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。
從二級(jí)市場(chǎng)的情況來(lái)看，資產(chǎn)支持證券的交投十分清淡，少有機(jī)構(gòu)通過(guò)交易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示，到2006年信貸資產(chǎn)支持的證券只有6次交易發(fā)生，交易額僅為總發(fā)行額的2%，企業(yè)專項(xiàng)資產(chǎn)支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產(chǎn)支持的證券，但仍顯示資產(chǎn)支持證券二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性的不足。一方面出券方很難在市場(chǎng)上找到交易的對(duì)手，另一方面資產(chǎn)支持證券本身尚不具備回購(gòu)功能。因此，目前的流動(dòng)性是無(wú)從談起。
2008年的1月11日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)向各保險(xiǎn)公司和保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司下發(fā)《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見(jiàn)稿）》?！兑庖?jiàn)稿》要求，保險(xiǎn)公司投資的信貸資產(chǎn)支持證券，只能是由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)起的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，且暫限AA級(jí)或相當(dāng)于AA級(jí)以上的優(yōu)先級(jí)證券，投資額度則限于上年度末總資產(chǎn)的2％。雖然，開(kāi)始允許保險(xiǎn)公司投資于信貸資產(chǎn)支持證券，但有限的額度和有限的產(chǎn)品供給使保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)普遍反應(yīng)平淡。
(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾，市場(chǎng)運(yùn)作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來(lái)帶來(lái)穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn)，目的是用市場(chǎng)化的方法調(diào)控流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。但在實(shí)際情況中，發(fā)起人更傾向于證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以不良資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果資產(chǎn)自身償付能力存在問(wèn)題，將不僅影響資產(chǎn)證券化的效果，還很可能大大增加其自身運(yùn)營(yíng)成本，甚至影響產(chǎn)品證券的如期全額支付。
當(dāng)然，市場(chǎng)的認(rèn)可和證券化的步伐都是漸進(jìn)的，經(jīng)過(guò)，繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后，2008年建行又發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。越來(lái)越多的證券化產(chǎn)品，面對(duì)有限的投資人，對(duì)收益率和期限的要求都會(huì)越來(lái)越苛刻，發(fā)行證券難度增大。
(7)資產(chǎn)證券化發(fā)起主體壟斷，資產(chǎn)證券化優(yōu)勢(shì)無(wú)存。理論上的合格發(fā)起人與實(shí)際差異很大，只有規(guī)模與資產(chǎn)質(zhì)量處于領(lǐng)先地位的機(jī)構(gòu)和企業(yè)才會(huì)在第一輪或第二輪的申請(qǐng)中進(jìn)入被考慮的范圍，而資本市場(chǎng)中迫切需要通過(guò)資產(chǎn)證券化解決流動(dòng)性和資本需求的不是這些大型的機(jī)構(gòu)或企業(yè)，那些急需資金流動(dòng)性補(bǔ)償?shù)钠髽I(yè)和機(jī)構(gòu)仍然無(wú)法獲得實(shí)際的好處，資金的流轉(zhuǎn)仍然是在銀行系統(tǒng)內(nèi)部或少數(shù)的幾個(gè)貸款本就容易的大企業(yè)。
3.對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化的展望和建議
總體上，目前資產(chǎn)證券化在我國(guó)創(chuàng)新和學(xué)習(xí)多于其功能和實(shí)效。但存在的問(wèn)題在實(shí)踐中仍有可能累積風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)造投機(jī)、限制創(chuàng)新，針對(duì)以上問(wèn)題，提出如下的三點(diǎn)建議：
(1)對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法，確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，建立資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系；適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的新格局，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)，形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。由于中國(guó)金融市場(chǎng)現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的體制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，無(wú)論是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還是企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，都是利用信托的基本原理，在同一種機(jī)制下應(yīng)該對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則。比如說(shuō)，會(huì)計(jì)處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場(chǎng)的統(tǒng)一問(wèn)題，其所反映的深層次的問(wèn)題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協(xié)調(diào)問(wèn)題。
(2)擴(kuò)大投資人范圍，增強(qiáng)資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性。我國(guó)現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)中，交易手段缺乏，投資品種單一，造就了高儲(chǔ)蓄銀行高風(fēng)險(xiǎn)股市，大量的資金和投資者只擁有少數(shù)的投資品種，勢(shì)必導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)進(jìn)一步惡化，風(fēng)險(xiǎn)在銀行的大量積聚。資產(chǎn)證券化是上個(gè)世紀(jì)最偉大金融創(chuàng)新之一，如果沒(méi)有廣泛的投資者，即便是各家銀行都開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，各家企業(yè)都開(kāi)辟資產(chǎn)證券化專項(xiàng)，風(fēng)險(xiǎn)不但不能分散和化解，反倒會(huì)因?yàn)閭€(gè)別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒(méi)有良好的流動(dòng)性和充分的一級(jí)二級(jí)交易市場(chǎng)和交易流程，資產(chǎn)價(jià)格不能正確估計(jì)和實(shí)現(xiàn)，隨著利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，以及儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的變化，利差空間逐步縮小，不合理的交易會(huì)帶來(lái)更多的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
(3)美國(guó)次級(jí)貸危機(jī)在目，我國(guó)在體制和流程都不夠不完備的時(shí)候,目前流動(dòng)性整體過(guò)剩,理應(yīng)減少不必要的不良資產(chǎn)和利率敏感性風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散的可能，漸進(jìn)化的實(shí)施各種級(jí)別和類別的資產(chǎn)證券化過(guò)程。
（4）相對(duì)于大型國(guó)有股占主導(dǎo)的銀行企業(yè)，更多的融資需求是一些規(guī)模較小的，但成長(zhǎng)性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)在審批核準(zhǔn)時(shí)，應(yīng)以風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)衡考慮，公平合理的開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù)，切實(shí)地解決融資難的問(wèn)題，改善金融結(jié)構(gòu)，降低融資成本。
參考文獻(xiàn)：
[1]LeonT.Kendall,MichaelJ.Fishman.APrimeronSecuritization[M].Cambridge.Massachusetts.London.TheMITPress,1996.31
[2]斯蒂文·L·西瓦茲《結(jié)構(gòu)金融：資產(chǎn)證券化原理指南》[M].清華大學(xué)出版社，2003年出版，第91-92頁(yè)
[3]宋林峰:信托投資公司在資產(chǎn)證券化中的作用[R].北京國(guó)投研究發(fā)展部，2004年6月25日
[4]馬力:中國(guó)資產(chǎn)證券化之路：現(xiàn)狀和前瞻[R].穆迪投資者服務(wù)公司，2007年4月25日
[5]胡濱張超:中國(guó)金融發(fā)展報(bào)告[R].，2007年12月10日
[6]扈企平:中國(guó)資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀和發(fā)展［EB/OL］，2007年09月27日
[7]孫軻:保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品近日開(kāi)閘[M].《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》,2008年1月11日
[8]林彬陸星兆:國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化面臨的困難與挑戰(zhàn)[N].《證券時(shí)報(bào)》,2008年1月14日
[9]AmericanBankersAssociation.[R].“TheTrustee’sRoleinAsset-BackedSecurities.”，2003
辯證看待資產(chǎn)證券化
資產(chǎn)證券化是伴隨發(fā)達(dá)國(guó)家商業(yè)銀行業(yè)務(wù)不斷創(chuàng)新、逐步完善而出現(xiàn)的一種金融創(chuàng)新產(chǎn)品，對(duì)商業(yè)銀行改善資產(chǎn)流動(dòng)性、分散風(fēng)險(xiǎn)以及提高資本充足率極為有利。資產(chǎn)證券化在我國(guó)現(xiàn)階段有著特別的意義：能緩解中國(guó)商業(yè)銀行因資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)嚴(yán)重錯(cuò)配而導(dǎo)致的較大流動(dòng)患，改善銀行的收入來(lái)源，提高盈利能力，是中國(guó)商業(yè)銀行面臨的一個(gè)現(xiàn)實(shí)選擇。
從理論上來(lái)分析，資產(chǎn)證券化是對(duì)銀行債權(quán)進(jìn)行結(jié)構(gòu)變換的金融技術(shù)，資產(chǎn)證券化過(guò)程可以將各種風(fēng)險(xiǎn)重新組合，將風(fēng)險(xiǎn)出讓給那些能夠并愿意接受風(fēng)險(xiǎn)的投資主體，達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。其中，資產(chǎn)證券化主要轉(zhuǎn)移的是信用風(fēng)險(xiǎn)，但對(duì)于流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、早償風(fēng)險(xiǎn)等也能夠通過(guò)適當(dāng)設(shè)計(jì)得到轉(zhuǎn)移。
因此，目前有的理論和銀行就簡(jiǎn)單認(rèn)為，銀行只要實(shí)施了資產(chǎn)證券化，就能將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移出資產(chǎn)負(fù)債表，分散風(fēng)險(xiǎn)，從而通過(guò)減少風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)而提高資本充足率。但是，從國(guó)外資產(chǎn)證券化的實(shí)踐和監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，資產(chǎn)證券化與分散風(fēng)險(xiǎn)和提高資本充足率的關(guān)系并非如此簡(jiǎn)單。
從資產(chǎn)證券化的實(shí)踐來(lái)看，由于資產(chǎn)證券化的具體操作不同，在許多交易結(jié)構(gòu)中，作為發(fā)起機(jī)構(gòu)的銀行并不一定必然實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移，而是既可能完全轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，也可能將風(fēng)險(xiǎn)部分或全部保留在銀行。甚至還有這樣的情況，資產(chǎn)雖然在“法律”和“會(huì)計(jì)”意義上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了真實(shí)出售，但就其“經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)”而言，發(fā)起銀行仍然保留了相當(dāng)數(shù)量的風(fēng)險(xiǎn)。為此，各國(guó)監(jiān)管當(dāng)局開(kāi)始關(guān)注證券化業(yè)務(wù)中的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實(shí)施資本監(jiān)管，而且監(jiān)管者不是簡(jiǎn)單地以法律意見(jiàn)或會(huì)計(jì)處理結(jié)果為依據(jù)，而是對(duì)整個(gè)交易的風(fēng)險(xiǎn)特征進(jìn)行分析并做出判斷的。1992年9月，巴塞爾委員會(huì)了一份指導(dǎo)性文件《資產(chǎn)轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)證券化》，第一次系統(tǒng)性地提出了資產(chǎn)證券化的監(jiān)管問(wèn)題；2004年的《巴塞爾新資本協(xié)議》(以下簡(jiǎn)稱《新協(xié)議》)中，又系統(tǒng)地提出了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管資本計(jì)提要求，同時(shí)，對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)督檢查和信息披露問(wèn)題做出了特別規(guī)定。可見(jiàn)，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的資本監(jiān)管并不是一個(gè)簡(jiǎn)單的問(wèn)題，在《新協(xié)議》中具有特殊和相對(duì)獨(dú)立的地位，是最復(fù)雜和難度最大的內(nèi)容之一。
此外，從美國(guó)的有關(guān)實(shí)證研究分析結(jié)果表明，破產(chǎn)概率高的銀行和財(cái)務(wù)狀況欠佳的銀行，它們并未在大肆地進(jìn)行證券化；債權(quán)轉(zhuǎn)讓一般與銀行的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)，同流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系不明確。
所以，我國(guó)商業(yè)銀行在試圖開(kāi)展資產(chǎn)證券化之前，應(yīng)該對(duì)證券化過(guò)程中所可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)有正確的認(rèn)識(shí)，并對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有防范準(zhǔn)備。
全面認(rèn)識(shí)資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)70年代以來(lái)國(guó)際金融領(lǐng)域最具活力的金融創(chuàng)新之一，是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程。資產(chǎn)證券化的成功實(shí)施需要有由法律環(huán)境、會(huì)計(jì)環(huán)境、監(jiān)管環(huán)境、稅收環(huán)境和內(nèi)部服務(wù)體系等構(gòu)成的強(qiáng)大的金融體系和強(qiáng)大的投資者需求作為支撐。同時(shí)，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)涉及發(fā)起機(jī)構(gòu)、特定目的機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)、服務(wù)機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)提供機(jī)構(gòu)、投資者等多個(gè)交易主體，在不同的發(fā)展階段、不同的金融市場(chǎng)和不同的法律體系下演變出了多種交易結(jié)構(gòu)和形式。所以，證券化交易的復(fù)雜性、多樣性、變化性決定了其具有的風(fēng)險(xiǎn)性，而且有的風(fēng)險(xiǎn)具有隱蔽性，使銀行難以對(duì)其中的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分識(shí)別和有效控制。
目前，由于我國(guó)開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的金融體系不夠健全，機(jī)構(gòu)的投資者還有待進(jìn)一步發(fā)展。從國(guó)開(kāi)行發(fā)行的ABS產(chǎn)品和建行發(fā)行的MBS產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)來(lái)看，屬于傳統(tǒng)型的資產(chǎn)證券化類型。一般而言，銀行在資產(chǎn)證券化中可能擔(dān)任發(fā)起人、承銷商、服務(wù)商、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、投資人等角色中的一個(gè)或多個(gè)角色，并獲得相應(yīng)的收益，同時(shí)承擔(dān)不同程度的風(fēng)險(xiǎn)?？傮w來(lái)看，我國(guó)商業(yè)銀行參與資產(chǎn)證券化活動(dòng)將可能面臨以下風(fēng)險(xiǎn)：
信用風(fēng)險(xiǎn)
作為發(fā)起人的銀行，在資產(chǎn)證券化的整個(gè)過(guò)程中，可能會(huì)面臨兩方面的信用風(fēng)險(xiǎn)。一方面，在傳統(tǒng)型的資產(chǎn)證券化中，一般采用高級(jí)、次級(jí)的證券結(jié)構(gòu)，有次級(jí)證券承擔(dān)可能的損失而優(yōu)先保證對(duì)高級(jí)證券的支付，而次級(jí)證券一般由銀行自己保留，作為整個(gè)資產(chǎn)池的信用提升。因此，銀行在證券化中所面臨的主要信用風(fēng)險(xiǎn)是，由于證券化不夠?qū)徤骰蛐刨J資產(chǎn)不符合有關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，造成未能真正出售資產(chǎn)而面臨由于資產(chǎn)質(zhì)量不佳而遭受部分或全部損失的風(fēng)險(xiǎn)。這是直接的信用風(fēng)險(xiǎn)。在建行發(fā)行的MBS產(chǎn)品中，有占發(fā)行總額的3%的次級(jí)證券由建行自己持有。
另一方面，即使發(fā)起銀行真實(shí)有效地轉(zhuǎn)移了資產(chǎn)，但當(dāng)資產(chǎn)池的資產(chǎn)出現(xiàn)問(wèn)題，造成信用等級(jí)下降或不能產(chǎn)生現(xiàn)金流時(shí)，雖然從法律上講銀行已經(jīng)事先聲明不承擔(dān)資產(chǎn)的任何損失，但銀行仍然可能面臨著提升資產(chǎn)的信用水平或重新回購(gòu)證券的道義壓力。因?yàn)椋谕瓿勺C券的發(fā)行后，發(fā)起銀行并不完全退出，還在其中承當(dāng)服務(wù)商的職能，形成了發(fā)起銀行（出售商）與投資者的聯(lián)系，承受一定的信用風(fēng)險(xiǎn)，并在道義上給發(fā)起銀行帶來(lái)了壓力，促使銀行為保護(hù)自己的聲譽(yù)而進(jìn)行某些證券化的安排。此外，對(duì)于某些類型的證券化產(chǎn)品，銀行的監(jiān)管方面也會(huì)提出要求，如新巴塞爾協(xié)議中有條款規(guī)定，許多循環(huán)零售風(fēng)險(xiǎn)暴露的證券化中，若證券化資產(chǎn)的質(zhì)量下降，證券化必須收回或銀行必須增加資本。
此外，銀行作為第三方銀行為證券化安排提供的信用強(qiáng)化應(yīng)屬于表外風(fēng)險(xiǎn)，一般被視為直接的信用替代品。同樣，當(dāng)沒(méi)有第三方提供信用強(qiáng)化時(shí)，流動(dòng)性支持的安排實(shí)際上等于提供了信用強(qiáng)化，應(yīng)該視為證券的有效擔(dān)保，與第三方銀行所提供的信用強(qiáng)化情況同樣對(duì)待。
資本監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)最早于20世紀(jì)70年代從美國(guó)金融市場(chǎng)興起，1992年9月，巴塞爾委員會(huì)的一個(gè)工作小組就資產(chǎn)證券化出具了《資產(chǎn)轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)證券化》的文件，第一次系統(tǒng)性地提出了資產(chǎn)證券化的監(jiān)管問(wèn)題，但沒(méi)有提出具體的監(jiān)管資本計(jì)算方法。隨著資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的大規(guī)模發(fā)展，各國(guó)監(jiān)管當(dāng)局開(kāi)始關(guān)注證券化業(yè)務(wù)中的風(fēng)險(xiǎn)，90年代后期，一些監(jiān)管當(dāng)局，如美國(guó)、英國(guó)、加拿大和澳大利亞等，陸續(xù)根據(jù)證券化業(yè)務(wù)中所保留的風(fēng)險(xiǎn)，提出了監(jiān)管資本要求。經(jīng)過(guò)多年修改和完善，2004年的《新協(xié)議》對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)提出了統(tǒng)一的資本計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管框架，對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行系統(tǒng)的、較為全面的監(jiān)管，不僅適用于傳統(tǒng)型證券化交易，還覆蓋了合成型的資產(chǎn)證券化。
《新協(xié)議》主要強(qiáng)調(diào)根據(jù)交易的“經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)”，而不僅僅是“法律形式”來(lái)判斷資產(chǎn)證券化是否實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)的有效轉(zhuǎn)移，保留了多少風(fēng)險(xiǎn)，是否為所保留的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)提了相應(yīng)的監(jiān)管資本；是否對(duì)資產(chǎn)證券化過(guò)程中的信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)等實(shí)施了有效的管理和控制；是否對(duì)因擔(dān)當(dāng)多種角色可能產(chǎn)生的利益沖突采取了相應(yīng)的控制措施。根據(jù)《新協(xié)議》，資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露包括但不限于：資產(chǎn)支持證券（ABS）、住房抵押貸款支持證券（MBS）、信用提升、提供流動(dòng)性、利率互換或貨幣互換、信用衍生工具、準(zhǔn)備金賬戶等，并提供了在標(biāo)準(zhǔn)法和內(nèi)部評(píng)級(jí)法這兩種不同信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法下的資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。
在符合審慎監(jiān)管原則和國(guó)際通行做法的前提下，基于我國(guó)銀行業(yè)的資本充足狀況，2005年11月我國(guó)了《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《監(jiān)管辦法》），對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)提出了相應(yīng)的監(jiān)管資本要求，對(duì)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的違法違規(guī)行為明確了法律責(zé)任。
法律風(fēng)險(xiǎn)
法律風(fēng)險(xiǎn)是指由于法律不確定和法律變化所可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。在資產(chǎn)證券化中，法律意見(jiàn)書(shū)公開(kāi)了證券化的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源，但它自身也可能在交易期內(nèi)成為風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源。當(dāng)法律的不確定和法律變化時(shí)，可能造成資產(chǎn)證券化中某些契約、協(xié)議或證券的無(wú)效，對(duì)證券的發(fā)行和持有都產(chǎn)生一定的影響，可能產(chǎn)生某種損失，將嚴(yán)重影響發(fā)起人的聲譽(yù)。此外，發(fā)起銀行在證券化的信息披露過(guò)程中，可能會(huì)因?yàn)檫z漏或錯(cuò)誤，或出于某種目的，沒(méi)有披露有關(guān)證券的真實(shí)信息而誤導(dǎo)投資者，從而可能引起投資者向發(fā)起銀行提出欺詐的訴訟。
2005年，管理層為了推進(jìn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)展，在制度創(chuàng)新和法規(guī)完善方面出臺(tái)了一系列文件，但還是沒(méi)有出臺(tái)系統(tǒng)的、全面的證券化專門法規(guī)，現(xiàn)行《公司法》、《合同法》、《信托法》、《商業(yè)銀行法》等法律法規(guī)都對(duì)證券化“設(shè)置”諸多阻礙。同時(shí)，與發(fā)展衍生金融工具相配套的會(huì)計(jì)等方面的法規(guī)準(zhǔn)則也不健全，相關(guān)的財(cái)務(wù)判斷與會(huì)計(jì)處理缺乏合理的依據(jù)。此外，也沒(méi)用針對(duì)證券化過(guò)程制定專門的稅收政策，使得證券化的成本大大提高。
操作風(fēng)險(xiǎn)
銀行作為服務(wù)商，所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)主要是操作性的，與銀團(tuán)貸款中銀行所面臨的風(fēng)險(xiǎn)相似。在資產(chǎn)證券化的交易過(guò)程中，服務(wù)商可能會(huì)因?yàn)槿藛T操作或設(shè)備等問(wèn)題導(dǎo)致服務(wù)中斷或?qū)ν顿Y者的延遲支付，可能會(huì)引起整個(gè)信用等級(jí)的下降。此外，由于服務(wù)商可能與資產(chǎn)池的密切聯(lián)系，可能會(huì)因某些因素而承擔(dān)一定的信用風(fēng)險(xiǎn)，比如彌補(bǔ)發(fā)行損失，在收到債務(wù)人現(xiàn)金流之前有向投資者支付的責(zé)任，彌補(bǔ)延遲支付等。
中介機(jī)構(gòu)選擇的風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)證券化的成功運(yùn)作離不開(kāi)信托機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)的參與，依賴這些中介機(jī)構(gòu)提供各種協(xié)議、無(wú)保留意見(jiàn)或證明文件，以便證券能夠順利發(fā)行并成功交易。如果發(fā)起銀行選擇不當(dāng)?shù)闹薪闄C(jī)構(gòu)，一旦該中介機(jī)構(gòu)披露信息不完整、不能履行其相關(guān)責(zé)任和義務(wù)，將可能對(duì)整個(gè)證券的發(fā)行和交易造成影響，降低證券的信用，影響發(fā)起銀行的聲譽(yù)。
經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)
對(duì)于發(fā)起銀行來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)證券化過(guò)程中，信貸資產(chǎn)的選擇是一個(gè)非常重要的問(wèn)題，并非任何資產(chǎn)都適宜證券化，應(yīng)該選擇具有一定信用水平、穩(wěn)定現(xiàn)金流、同質(zhì)并具備長(zhǎng)期、詳實(shí)的信用歷史記錄的資產(chǎn)，以免造成資產(chǎn)池收益水平較低或評(píng)估費(fèi)用較高，否則將使融資成本較高，甚至超過(guò)資產(chǎn)池的收益，形成經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，也就失去了證券化的意義。在國(guó)開(kāi)行發(fā)行的ABS產(chǎn)品中，前期準(zhǔn)備工作少，交易結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，發(fā)行費(fèi)用、中介費(fèi)用不高，扣除所有費(fèi)用外，估計(jì)該產(chǎn)品能夠獲得1%～2%的收益空間；而在建行發(fā)行的MBS產(chǎn)品中，前期準(zhǔn)備工作比較多，建行聘請(qǐng)了渣打銀行(香港)有限公司作為整個(gè)項(xiàng)目的財(cái)務(wù)顧問(wèn)，聘請(qǐng)國(guó)際結(jié)構(gòu)融資法律顧問(wèn)以及國(guó)外的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，交易結(jié)構(gòu)中增加了一個(gè)交易管理機(jī)構(gòu)和聯(lián)合簿記管理人，因此，項(xiàng)目的前期費(fèi)用和中介費(fèi)用較高，扣除所有費(fèi)用后，估計(jì)整體項(xiàng)目收益空間不是很大。
金融工程風(fēng)險(xiǎn)
金融工程風(fēng)險(xiǎn)是指組成資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)和管理結(jié)構(gòu)過(guò)程中所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。在交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)中，可能會(huì)造成一種不能按其本意保護(hù)參與者的偶然性結(jié)構(gòu)，如不充分的、模糊的第一損失保護(hù)以及第一損失保護(hù)的解除等，或沒(méi)有預(yù)測(cè)到提前償還的風(fēng)險(xiǎn)，造成現(xiàn)金流的安排錯(cuò)失，由此可能會(huì)造成投資者的損失而導(dǎo)致發(fā)起銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露或信譽(yù)下降。在證券化管理過(guò)程中，由于管理結(jié)構(gòu)不當(dāng)，參與人管理協(xié)議的失敗，交易設(shè)備的故障，均有可能造成整個(gè)交易的中斷，產(chǎn)生許多不確定的影響。
其他風(fēng)險(xiǎn)包括諸如利率或匯率的變化，給作為發(fā)起銀行帶來(lái)發(fā)行損失或風(fēng)險(xiǎn)暴露的風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，也會(huì)給作為第三方投資人的銀行帶來(lái)投資損失的可能，加上還承擔(dān)資產(chǎn)池的信用風(fēng)險(xiǎn)，投資證券的銀行承擔(dān)了證券化的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。
防范資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)證券化是資本市場(chǎng)中最富有創(chuàng)意的創(chuàng)新，是作為一種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和融資手段而產(chǎn)生的，通過(guò)一系列的結(jié)構(gòu)安排向資本市場(chǎng)發(fā)行證券，銀行將集中于自己的信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等各種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行再分配，將風(fēng)險(xiǎn)向條件不同、具有更高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的投資轉(zhuǎn)移。但在證券化過(guò)程中，由于受到市場(chǎng)、法律、會(huì)計(jì)制度、金融監(jiān)管以及交易結(jié)構(gòu)等方面的限制，風(fēng)險(xiǎn)將仍然在銀行和投資者之間共同承擔(dān)。因此，對(duì)于銀行參與資產(chǎn)證券化過(guò)程所面臨的以上各種風(fēng)險(xiǎn)是不能完全被消除的，但可以采取適當(dāng)措施防范和減少風(fēng)險(xiǎn)。在我國(guó)相關(guān)政策和法律法規(guī)制度仍需完善的情況下，建議擬開(kāi)展資產(chǎn)證券化的我國(guó)商業(yè)銀行采取以下措施防范風(fēng)險(xiǎn)：
熟悉相關(guān)法律法規(guī)。研究國(guó)外資產(chǎn)證券化的基本原理和有關(guān)核心技術(shù)，借鑒國(guó)外金融創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn)，并結(jié)合試點(diǎn)銀行的產(chǎn)品案例，熟悉國(guó)內(nèi)有關(guān)法律法規(guī)。2005年以來(lái)，監(jiān)管部門陸續(xù)出臺(tái)了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》、《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》、《資產(chǎn)支持證券交易操作規(guī)則》、《監(jiān)管辦法》等一系列有關(guān)信貸資產(chǎn)證券化的有關(guān)法律法規(guī)，涉及參與主體的監(jiān)管、產(chǎn)品的信息披露、有關(guān)會(huì)計(jì)處理、證券交易等內(nèi)容，是開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的重要依據(jù)。
建立開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的內(nèi)部相關(guān)制度。對(duì)于國(guó)內(nèi)的商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，一方面需要根據(jù)《監(jiān)管辦法》的有關(guān)規(guī)定，提前將市場(chǎng)準(zhǔn)入資格的有關(guān)文件準(zhǔn)備好，一旦擴(kuò)大資產(chǎn)證券化試點(diǎn)或放開(kāi)準(zhǔn)入資格，就能及時(shí)向監(jiān)管部門申報(bào)，獲得市場(chǎng)準(zhǔn)入資格。另一方面需要制定信貸資產(chǎn)證券化的業(yè)務(wù)流程、會(huì)計(jì)核算制度、風(fēng)險(xiǎn)管理和內(nèi)部控制制度，確保業(yè)務(wù)正常開(kāi)展。
建立一支勇于創(chuàng)新的專業(yè)團(tuán)隊(duì)。資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)新的投融資品種，完成資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品既需要熟知金融工程的專業(yè)人員，也需要法律、會(huì)計(jì)方面的有關(guān)專家，還需要專業(yè)的銷售人員等方面的人才共同配合才能完成。必要時(shí)，可以學(xué)習(xí)建行，聘請(qǐng)國(guó)外有經(jīng)驗(yàn)的銀行或投資銀行作為技術(shù)顧問(wèn)。因此，需要培養(yǎng)和儲(chǔ)備一支包括產(chǎn)品設(shè)計(jì)和產(chǎn)品培訓(xùn)、業(yè)務(wù)流程管理、風(fēng)險(xiǎn)管理、產(chǎn)品銷售等方面的人才隊(duì)伍。
一、資產(chǎn)證券化的原理分析
作為一項(xiàng)金融創(chuàng)新,資產(chǎn)證券化之所以能被廣泛接受并取得迅猛發(fā)展,其根本原因在于它能給證券化的參與各方帶來(lái)收益。下面從各相關(guān)參與者,即發(fā)起人、投資人、投資銀行、監(jiān)管部門的角度來(lái)對(duì)資產(chǎn)證券化的收益進(jìn)行分析。
1.發(fā)起人的收益。資產(chǎn)證券化可以降低融資成本,增加資產(chǎn)流動(dòng)性,提高資本充足率和資本使用效率,改善金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),并提供多樣化的資金來(lái)源和更好的資產(chǎn)負(fù)債管理,使得發(fā)起人能夠更充分地利用現(xiàn)有條件,實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。其具體收益包括以下方面:通過(guò)“真實(shí)出售”,把資產(chǎn)移至表外,改善資產(chǎn)負(fù)債狀況,滿足監(jiān)管機(jī)構(gòu)的要求。發(fā)起人可以利用該市場(chǎng)獲得流動(dòng)性,從而增強(qiáng)自身的資產(chǎn)負(fù)債管理能力。通過(guò)“破產(chǎn)隔離”,把資產(chǎn)信用與發(fā)起人的整體信用隔離開(kāi),降低融資成本的同時(shí)達(dá)到融資渠道多樣化的目的。發(fā)起人在出售資產(chǎn)后往往充當(dāng)服務(wù)人角色,因此在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)將有穩(wěn)定的服務(wù)費(fèi)現(xiàn)金流流入。
2.投資人的收益。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品類型多樣,具有不同的風(fēng)險(xiǎn)和收益搭配,能夠滿足投資人的多樣化需求,便于投資人分散風(fēng)險(xiǎn),提高投資收益。資產(chǎn)證券化為投資者提供了多樣化的投資品種?，F(xiàn)代證券化交易中的證券一般不是單一品種,而是通過(guò)對(duì)現(xiàn)金流的分割和組合而設(shè)計(jì)出的具有不同檔級(jí)的證券,甚至可以把不同種類的證券組合在一起形成合成證券,以更好地滿足不同投資者對(duì)期限、風(fēng)險(xiǎn)和利率的不同偏好。
3.投資銀行的收益。投資銀行不但可以擔(dān)任證券承銷機(jī)構(gòu)的角色,也可以參與甚至主導(dǎo)資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)和執(zhí)行、產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和二級(jí)市場(chǎng)的交易等活動(dòng),這些業(yè)務(wù)為投資銀行帶來(lái)可觀收益。資產(chǎn)證券化為投資銀行開(kāi)辟了新的業(yè)務(wù),為其帶來(lái)了巨大的商機(jī)。作為證券化的過(guò)程中的融資顧問(wèn)和承銷商,投資銀行參與了產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、評(píng)價(jià)、承銷以及二級(jí)市場(chǎng)交易等活動(dòng),持續(xù)穩(wěn)定的資產(chǎn)證券化為其帶來(lái)了可觀而穩(wěn)定的服務(wù)費(fèi)收入。
4.金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的收益。資產(chǎn)證券化能夠促使金融市場(chǎng)健康發(fā)展,它提高了金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的流動(dòng)性,降低金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品豐富了金融產(chǎn)品種類,促進(jìn)了資本市場(chǎng)的深化和整個(gè)金融體系的完善。它可以提高金融、法律、財(cái)會(huì)和信用評(píng)估制度的完善程度,提高相關(guān)機(jī)構(gòu)和人才的專業(yè)化水平,有利于市場(chǎng)監(jiān)督的形成等等。
二、資產(chǎn)證券化模式
1.應(yīng)收賬款證券化
目前我國(guó)企業(yè)均有一定的應(yīng)收賬款。《物權(quán)法》擴(kuò)大了動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保物的范圍,允許應(yīng)收賬款質(zhì)押,明確了應(yīng)收賬款的登記機(jī)構(gòu)為人民銀行信貸征信系統(tǒng),在動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保制度方面取得了重大突破,有利于動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值發(fā)揮,促進(jìn)企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資。企業(yè)可以根據(jù)自身的財(cái)務(wù)特點(diǎn)和財(cái)務(wù)安排的具體要求,對(duì)應(yīng)收賬款證券化融資,借助證券化提供一種償付期與其資產(chǎn)的償還期相匹配的資產(chǎn)融資方式,增加資產(chǎn)流動(dòng)性。
2.不良資產(chǎn)證券化
資產(chǎn)證券化是針對(duì)流動(dòng)性差的資產(chǎn)證券化的,不是所有的不良資產(chǎn)都可以證券化。通過(guò)資產(chǎn)證券化只可以盤活流動(dòng)性差的資產(chǎn),而不是盤活劣質(zhì)的資產(chǎn)。這就要求資產(chǎn)管理公司認(rèn)真篩選,按資產(chǎn)的不同特征對(duì)其進(jìn)行分類,把能夠進(jìn)行資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)挑選出來(lái),對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)檔次的不良資產(chǎn)應(yīng)區(qū)別處置。從投融資雙方來(lái)看,資產(chǎn)證券化過(guò)程實(shí)質(zhì)卜是對(duì)被證券化資產(chǎn)的特性進(jìn)行重新分割和組合的過(guò)程,也是金融工具由初級(jí)向高級(jí)進(jìn)行深加上的過(guò)程。
3.消費(fèi)信貸的證券化
我國(guó)的消費(fèi)信貸市場(chǎng)目前正處于高速發(fā)展的成長(zhǎng)期。個(gè)人征信系統(tǒng)的商業(yè)性開(kāi)通,提供了個(gè)人信用信息的通道,使得基于個(gè)人信用能力的信用卡、短期消費(fèi)信貸、汽車抵押貸款有了信貸發(fā)放的依據(jù),同樣具有證券化資產(chǎn)應(yīng)具有的可預(yù)測(cè)的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流,比較良好的信用記錄,高質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)化的合同。這些都為個(gè)人消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)證券化的發(fā)展提供了歷史機(jī)遇。
4.保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的證券化
我國(guó)是世界上自然災(zāi)害種類多、發(fā)生頻率高、損失嚴(yán)重的國(guó)家之一。實(shí)行保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化,通過(guò)資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)移保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn),增加有效的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移方式,通過(guò)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化進(jìn)一步增強(qiáng)承保能力,促進(jìn)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)防范體系的建立,使保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)變得相對(duì)穩(wěn)定,推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。
三、資產(chǎn)證券化在我國(guó)的發(fā)展前景
資產(chǎn)證券化對(duì)中國(guó)的發(fā)展具有諸多現(xiàn)實(shí)意義。從宏觀方面看,銀行資產(chǎn)證券化可以提高金融市場(chǎng)的效率,降低金融風(fēng)險(xiǎn),促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展,還具有促進(jìn)擴(kuò)大消費(fèi)、發(fā)展住宅產(chǎn)業(yè)的功效。從微觀方面看,開(kāi)展住房按揭等貸款的證券化可以增強(qiáng)商業(yè)銀行的流動(dòng)性,優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債匹配結(jié)構(gòu),也便于簡(jiǎn)化不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓手續(xù),擴(kuò)大不動(dòng)產(chǎn)交易市場(chǎng)。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看,中國(guó)資產(chǎn)證券化的未來(lái)有著廣闊的發(fā)展空間。
經(jīng)過(guò)快速穩(wěn)定健康的發(fā)展,我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)已經(jīng)取得了豐碩的成果,加快了我國(guó)銀行、證券、信托等金融市場(chǎng)的融合,增強(qiáng)了銀行信貸資產(chǎn)的流動(dòng)性,也增加了金融市場(chǎng)的產(chǎn)品種類,促進(jìn)了國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的創(chuàng)新。隨著我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展,資產(chǎn)證券化市場(chǎng)將成為投資者的又一個(gè)有利的投資渠道,對(duì)于減少金融市場(chǎng)的壓力,降低整個(gè)金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),穩(wěn)定我國(guó)的金融市場(chǎng),促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有重要的支持作用。中國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)正處于增長(zhǎng)的前夜,無(wú)論是可證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的供給還是對(duì)資產(chǎn)支持證券的市場(chǎng)需求都具備了大發(fā)展的條件,隨著相關(guān)的法律法規(guī)和監(jiān)管制度的逐步完善,會(huì)計(jì)制度與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的逐步接軌,以及信用評(píng)級(jí)等相關(guān)中介機(jī)構(gòu)的逐步成熟,可以預(yù)見(jiàn),資產(chǎn)證券化將在我國(guó)將迎來(lái)一個(gè)快速增長(zhǎng)的時(shí)期。
參考文獻(xiàn):
[1]何小鋒.資產(chǎn)證券化:中國(guó)的模式[M].北京大學(xué)出版社,2002.
