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時(shí)間：2023-05-29 09:02:20
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二、后續(xù)計(jì)量的變化
修訂后的長(zhǎng)期股權(quán)投資后續(xù)計(jì)量的變化主要是由于長(zhǎng)期股權(quán)投資核算范圍的變化引起的。根據(jù)修訂后的長(zhǎng)期股權(quán)投資準(zhǔn)則的規(guī)定，原持有的對(duì)被投資單位不具有控制、共同控制或重大影響，且在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)、公允價(jià)值不能可靠計(jì)量的權(quán)益性投資，不再屬于“長(zhǎng)期股權(quán)投資”，而應(yīng)該按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具的確認(rèn)和計(jì)量》的規(guī)定進(jìn)行處理，應(yīng)歸并到“可供出售金融資產(chǎn)”科目中進(jìn)行核算。這種核算范圍的變化導(dǎo)致長(zhǎng)期股權(quán)投資后續(xù)計(jì)量，當(dāng)持股比例發(fā)生變化時(shí)，核算方法的轉(zhuǎn)換變得更復(fù)雜了，主要涉及到如下核算方法的轉(zhuǎn)換：一是成本法轉(zhuǎn)為權(quán)益法；二是權(quán)益法轉(zhuǎn)為成本法；三是金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)為按權(quán)益法核算；四是金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)為按成本法核算；五是權(quán)益法轉(zhuǎn)為按金融資產(chǎn)核算；六是成本法轉(zhuǎn)為按金融資產(chǎn)核算。其中后四種涉及到長(zhǎng)期股權(quán)投資和金融資產(chǎn)之間的轉(zhuǎn)換，與以前相比會(huì)計(jì)處理有了很大的變化，具體分析如下：
1、金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)為按權(quán)益法核算
根據(jù)修訂后的長(zhǎng)期股權(quán)投資準(zhǔn)則第十四條的規(guī)定，投資方因追加投資等原因能夠?qū)Ρ煌顿Y單位施加重大影響或?qū)嵤┕餐刂频粯?gòu)成控制的，應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》確定的原持有的股權(quán)投資的公允價(jià)值加上新增投資成本之和，作為改按權(quán)益法核算的初始投資成本。原持有的股權(quán)投資分類為可供出售金融資產(chǎn)的，其公允價(jià)值與賬面價(jià)值之間的差額，以及原計(jì)入其他綜合收益的累計(jì)公允價(jià)值變動(dòng)應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)入改按權(quán)益法核算的當(dāng)期損益。例題1：2014年1月1日，W公司以銀行存款200萬(wàn)元購(gòu)入乙上市公司10%的表決權(quán)股份，W公司將其劃分為可供出售金融資產(chǎn)。2014年12月31日，該股票公允價(jià)值為220萬(wàn)元。2015年5月20日，W公司又以300萬(wàn)元的價(jià)格從乙公司其他股東取得該公司15%的股權(quán)，取得該部分股權(quán)后，W公司能夠派人參與乙公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策，W公司對(duì)該項(xiàng)股權(quán)投資由可供出售金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)為采用權(quán)益法核算的長(zhǎng)期股權(quán)投資。當(dāng)日原持有的股權(quán)投資的公允價(jià)值為280萬(wàn)元。2015年5月20日乙公司可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值總額為2400萬(wàn)元。不考慮所得稅影響。在此只分析W公司追加投資時(shí)的會(huì)計(jì)處理，在此之前的會(huì)計(jì)處理略：（1）2015年5月20日W公司追加投資時(shí)：借：長(zhǎng)期股權(quán)投資——成本300貸：銀行存款300（2）根據(jù)修訂后的長(zhǎng)期股權(quán)投資準(zhǔn)則的規(guī)定，原持有的股權(quán)投資分類為可供出售金融資產(chǎn)的，其公允價(jià)值與賬面價(jià)值之間的差額，以及原計(jì)入其他綜合收益的累計(jì)公允價(jià)值變動(dòng)應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)入改按權(quán)益法核算的當(dāng)期損益。（3）2015年5月20日W公司追加投資時(shí)，初始投資成本（580萬(wàn)元）小于投資時(shí)應(yīng)享有被投資單位可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值（2400萬(wàn)元）的份額（580－2400×25%＝－20），應(yīng)調(diào)整初始投資成本。
2、金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)為按成本法核算
根據(jù)修訂后長(zhǎng)期股權(quán)投資準(zhǔn)則第十四條的規(guī)定，投資方因追加投資等原因能夠?qū)Ψ峭豢刂葡碌谋煌顿Y單位實(shí)施控制的，在編制個(gè)別財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)，應(yīng)當(dāng)按照原持有的股權(quán)投資賬面價(jià)值加上新增投資成本之和，作為改按成本法核算的初始投資成本。購(gòu)買日之前持有的股權(quán)投資按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》的有關(guān)規(guī)定進(jìn)行會(huì)計(jì)處理的，原計(jì)入其他綜合收益的累計(jì)公允價(jià)值變動(dòng)應(yīng)當(dāng)在改按成本法核算時(shí)轉(zhuǎn)入當(dāng)期損益。
3、權(quán)益法轉(zhuǎn)為按金融資產(chǎn)核算
根據(jù)修訂后長(zhǎng)期股權(quán)投資準(zhǔn)則第十五條的規(guī)定，投資方因處置部分股權(quán)投資等原因喪失了對(duì)被投資單位的共同控制或重大影響的，處置后的剩余股權(quán)應(yīng)當(dāng)改按《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》核算，其在喪失共同控制或重大影響之日的公允價(jià)值與賬面價(jià)值之間的差額計(jì)入當(dāng)期損益。原股權(quán)投資因采用權(quán)益法核算而確認(rèn)的其他綜合收益，應(yīng)當(dāng)在終止采用權(quán)益法核算時(shí)采用與被投資單位直接處置相關(guān)資產(chǎn)或負(fù)債相同的基礎(chǔ)進(jìn)行會(huì)計(jì)處理。例題2：2014年1月1日，W公司以銀行存款1000萬(wàn)元購(gòu)入丙公司30%的股權(quán)，W公司對(duì)丙公司具有重大影響，丙公司可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值為3000萬(wàn)元。2015年5月20日，W公司出售其持有的丙公司15%的股權(quán)，出售股權(quán)后W公司持有丙公司15%的股權(quán)，對(duì)丙公司不再具有重大影響，改按可供出售金融資產(chǎn)進(jìn)行會(huì)計(jì)核算。出售取得價(jià)款為650萬(wàn)元，假如出售時(shí)長(zhǎng)期股權(quán)投資的賬面價(jià)值構(gòu)成為：投資成本1000元、損益調(diào)整100萬(wàn)元、其他權(quán)益變動(dòng)50萬(wàn)元。剩余15%的股權(quán)公允價(jià)值為550萬(wàn)元。（2）根據(jù)修訂后的長(zhǎng)期股權(quán)投資準(zhǔn)則第十五條的規(guī)定，處置后的剩余股權(quán)應(yīng)當(dāng)改按《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》核算，在喪失共同控制或重大影響之日的公允價(jià)值與賬面價(jià)值之間的差額計(jì)入當(dāng)期損益。（3）根據(jù)修訂后的長(zhǎng)期股權(quán)投資準(zhǔn)則第十五條的規(guī)定，原股權(quán)投資因采用權(quán)益法核算而確認(rèn)的其他綜合收益，應(yīng)當(dāng)在終止采用權(quán)益法核算時(shí)采用與被投資單位直接處置相關(guān)資產(chǎn)或負(fù)債相同的基礎(chǔ)進(jìn)行會(huì)計(jì)處理，即W公司在處置時(shí)應(yīng)將其他資本公積轉(zhuǎn)入投資收益，會(huì)計(jì)處理為：借：資本公積——其他資本公積50貸：投資收益50要注意的是，這里視為將全部長(zhǎng)期股權(quán)投資終止確認(rèn)了，結(jié)轉(zhuǎn)的其他資本公積是50萬(wàn)元，而不是25萬(wàn)元。
我國(guó)首批6家證券公司已經(jīng)作為試點(diǎn)正式開(kāi)啟融資融券業(yè)務(wù),隨著融資融券相關(guān)制度的不斷成熟,它將擴(kuò)展證券公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù),成為一個(gè)新的贏利點(diǎn)。融資融券給中國(guó)股票市場(chǎng)引入了做空機(jī)制,使原來(lái)的單邊交易模式變成雙邊交易,會(huì)大大改變中國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀。融資融券業(yè)務(wù)對(duì)證券市場(chǎng)的影響十分廣泛,不僅涉及到證券公司和投資者,而且也將直接影響到中國(guó)股票型投資基金,對(duì)中國(guó)股票型投資基金的創(chuàng)新方向起到了路標(biāo)作用。
一、融資融券制度及其中國(guó)特色
融資融券是一種信用交易方式,具體包括證券融資交易和證券融券交易。 證券融資交易指投資者預(yù)期股票價(jià)格將會(huì)上漲,以保證金交易方式購(gòu)入股票,差額部分由證券公司墊付,投資者支付利息。證券融券交易指投資者預(yù)期股票價(jià)格將會(huì)下跌,通過(guò)支付一定比例的保證金,向券商借入股票后按現(xiàn)行價(jià)格賣出,借出股票股息由投資者支付。簡(jiǎn)單地說(shuō),融資指買空,融券指賣空。
融資融券在我國(guó)的資本市場(chǎng)中最早出現(xiàn)在90年代初,當(dāng)時(shí)的法規(guī)沒(méi)有禁止融資融券,大量客戶向證券營(yíng)業(yè)部借錢買股票或借股票來(lái)賣。由于處在資本市場(chǎng)發(fā)展早期,金融監(jiān)管體系不完善,監(jiān)管能力跟不上,證券市場(chǎng)內(nèi)相關(guān)參與主體自我約束意識(shí)缺乏,大量違規(guī)事件的發(fā)生使得證監(jiān)會(huì)在1996年明令禁止融資融券業(yè)務(wù)。中國(guó)現(xiàn)階段推行融資融券業(yè)務(wù),出于風(fēng)險(xiǎn)防范的考慮,對(duì)于業(yè)務(wù)的交易各方以及交易所涉及的標(biāo)的物和保證金都有著更加嚴(yán)格的規(guī)定:
首先,對(duì)申請(qǐng)開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)的證券公司要求較高,須是創(chuàng)新試點(diǎn)類證券公司。從經(jīng)營(yíng)角度,要求公司須從事證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)已滿3年、公司治理健全、內(nèi)部控制有效;從財(cái)務(wù)角度,要求公司要滿足最近6個(gè)月凈資本均在12億元以上等條件;從業(yè)務(wù)角度,客戶交易結(jié)算資金第三方存管方案已經(jīng)證監(jiān)會(huì)認(rèn),并在試點(diǎn)期間只允許證券公司利用自有資金和自有證券從事融資融券業(yè)務(wù)。
其次,對(duì)投資者交易資格也有嚴(yán)格規(guī)定,要求客戶具有符合要求的擔(dān)保品和不少于50萬(wàn)的資金,交易中所得證券或者資金都應(yīng)交付證券公司,作為擔(dān)保物。證券公司在客戶不能按時(shí)、足額償還證券或資金的情況下,有權(quán)進(jìn)行強(qiáng)制平倉(cāng)。
第三,為了防止對(duì)標(biāo)的證券的市場(chǎng)操縱,減少人為影響因素,規(guī)定標(biāo)的證券要在交易所上市3個(gè)月以上,股東人數(shù)不少于4000人,流通市值不低于5億(融資買入標(biāo)的股票)或8億(融券賣出標(biāo)的股票)。同時(shí)為了避免高杠桿效應(yīng)帶來(lái)的高風(fēng)險(xiǎn),要求融資融券保證金比例不低于50%,并根據(jù)中國(guó)股市起伏過(guò)大的現(xiàn)狀,規(guī)定投資者融資融券的期限不得超過(guò)6個(gè)月。在有價(jià)證券沖抵保證金的方面,依據(jù)有價(jià)證券的風(fēng)險(xiǎn)大小規(guī)定:股票折算率最高不超過(guò)70%,ETF折算率最高不超過(guò)90%,國(guó)債折算率最高不超過(guò)95%,其他上市的基金和債券折算率最高不超過(guò)80%。
二、融資融券制度對(duì)股票型投資基金發(fā)展的影響
融資融券業(yè)務(wù)會(huì)給股票型基金帶來(lái)價(jià)值重估的機(jī)會(huì),尤其是交易型開(kāi)放式指數(shù)基金(ETF)和高折價(jià)的封閉型基金。融資融券業(yè)務(wù)的相關(guān)規(guī)定和特點(diǎn)會(huì)使投資者對(duì)ETF和高折價(jià)封閉型基金的需求大量增加,ETF的規(guī)模會(huì)呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長(zhǎng),封閉型基金的高折價(jià)現(xiàn)象會(huì)得到顯著改善。
1.融資融券對(duì)指數(shù)型基金發(fā)展的影響
指數(shù)基金(Index Fund),顧名思義就是以指數(shù)成份股為投資對(duì)象的基金,即通過(guò)購(gòu)買一部分或全部的某指數(shù)所包含的股票,來(lái)構(gòu)建指數(shù)基金的投資組合,目的就是使這個(gè)投資組合的變動(dòng)趨勢(shì)與該指數(shù)相一致,以取得與指數(shù)大致相同的收益率。從規(guī)?？?中國(guó)市場(chǎng)已成為全球第二大指數(shù)型基金市場(chǎng)。
根據(jù)是否能在二級(jí)市場(chǎng)上交易,我國(guó)的指數(shù)型基金可以簡(jiǎn)單地分成兩類,一類是ETF(Exchange Traded Fund),交易型開(kāi)放式指數(shù)基金,國(guó)內(nèi)稱為交易所交易基金,這種基金的交易模式兼顧了普通開(kāi)放式基金和封閉式基金的優(yōu)點(diǎn),既可以在一級(jí)市場(chǎng)上申購(gòu)和贖回,還能在二級(jí)市場(chǎng)上交易,擴(kuò)寬了投資者的交易途徑。另外一類是普通的開(kāi)放式指數(shù)型基金,投資者只能在一級(jí)市場(chǎng)上交易,由于交易途徑的受限,發(fā)展速度不及ETF基金。
融資融券的推出,無(wú)論是短期還是長(zhǎng)期來(lái)看,對(duì)我國(guó)指數(shù)型基金都有著積極的影響。首先從短期來(lái)看,首批融資融券標(biāo)的股票有90只,這些股票的流動(dòng)性和市場(chǎng)關(guān)注度會(huì)隨著融資融券的推出有一定幅度的上升,流動(dòng)性的增加能夠使這些股票享受到流動(dòng)性溢價(jià),市場(chǎng)給予的估值水平會(huì)有所提高,尤其是首批90只股票基本上都是大盤藍(lán)籌股,大盤股經(jīng)過(guò)最近一年的調(diào)整,估值水平相對(duì)較低,有一定的補(bǔ)漲需求。根據(jù)融資融券可沖抵保證金證券的規(guī)定,首批標(biāo)的股票可沖抵保證金的折算率是75%,高于非成分股票65%的折算率,較高的折算率會(huì)使這些股票具有一定的新的交易價(jià)值。深證成分指數(shù)、上證50指數(shù)中的成分股包含了首批標(biāo)的股票。綜合以上因素,相關(guān)指數(shù)基金在一級(jí)市場(chǎng)上的凈值會(huì)因股票價(jià)格上漲有所提升;在二級(jí)市場(chǎng)上,指數(shù)基金價(jià)值增值的預(yù)期會(huì)帶來(lái)大量的大盤,進(jìn)一步推高指數(shù)基金的交易價(jià)格。
從中長(zhǎng)期來(lái)看,融資融券的推出給股票市場(chǎng)引入了做空機(jī)制,把原來(lái)的單邊交易模式變成了雙邊交易模式,既能做多又能做空的雙邊機(jī)制會(huì)使上市公司的股價(jià)更合理,更準(zhǔn)確地反映公司內(nèi)在價(jià)值,市場(chǎng)有效性的提高會(huì)增大投資者尤其是個(gè)人投資者在獲取超額收益方面的難度。在保證市場(chǎng)績(jī)效的同時(shí),較低管理費(fèi)的指數(shù)型基金會(huì)更加吸引投資者。
融資融券保證金制度規(guī)定了除現(xiàn)金以外的保證金的標(biāo)的物,這些標(biāo)的物相對(duì)于現(xiàn)金都有不同程度的折價(jià),單就股票相關(guān)標(biāo)的物而言,ETF的折算率最高,為90%,一般股票型基金是80%,股票折算率最低,為70%。這就意味著在將來(lái)的融資融券業(yè)務(wù)中,相對(duì)于股票充抵保證金證券品種而言,投資者可以用較少的資金購(gòu)買ETF作為保證金,獲得同樣的交易額度。
隨著我國(guó)融資融券業(yè)務(wù)的不斷成熟,融資融券標(biāo)的物也會(huì)從開(kāi)始的股票逐步擴(kuò)展到ETF等上市交易型基金。當(dāng)ETF成為融資融券標(biāo)的物的時(shí)候,投資者可以借助融資融券對(duì)ETF進(jìn)行套利。ETF目前的套利模式有一定的缺點(diǎn),時(shí)間上的滯后性使得瞬時(shí)套利的效果不太好,融資融券可以有效地改善ETF套利時(shí)滯性的缺點(diǎn)。當(dāng)ETF在二級(jí)市場(chǎng)上出現(xiàn)溢價(jià)交易時(shí),投資者可以在一級(jí)市場(chǎng)上申購(gòu)ETF的同時(shí)在二級(jí)市場(chǎng)融券賣空ETF;投資者面對(duì)ETF折價(jià)交易時(shí)的操作是:在一級(jí)市場(chǎng)贖回ETF的同時(shí)在二級(jí)市場(chǎng)融券賣空ETF的標(biāo)的股票,從而套利者者可以利用融資融券消除一級(jí)市場(chǎng)上申購(gòu)、贖回和二級(jí)市場(chǎng)上交割之間的時(shí)間差。
融資融券業(yè)務(wù)能夠有效改善ETF的套利效果并使ETF具有杠桿操作效應(yīng),借助融資融券,ETF的數(shù)量和規(guī)模會(huì)有一個(gè)快速的發(fā)展。
2.融資融券對(duì)于高折價(jià)封閉型基金發(fā)展的影響
隨著我國(guó)融資融券業(yè)務(wù)的逐漸成熟,封閉型基金在可以預(yù)期的時(shí)期內(nèi)能夠做為融資融券保證金的標(biāo)的物,并且折算率相對(duì)股票比較高,同時(shí)我國(guó)的封閉型基金由于封閉期較長(zhǎng),缺乏流動(dòng)性,普遍存在著高折價(jià)的現(xiàn)象,這就給投資者提供了利用高折價(jià)封閉型基金來(lái)放大杠桿操作的機(jī)會(huì),進(jìn)一步提高資金的使用效率。而且,封閉型基金的歷史波動(dòng)性要小于股票的波動(dòng)性,便于投資者做好風(fēng)險(xiǎn)控制,保持杠桿率的穩(wěn)定性。在融資融券業(yè)務(wù)中,高折價(jià)封閉型基金的折算率較股票更高是一個(gè)特殊優(yōu)勢(shì),投資者對(duì)封閉型基金的需求會(huì)大幅增加,封閉型基金流動(dòng)性的提高會(huì)給予封閉型基金流動(dòng)性溢價(jià),有效改善封閉型基金高折價(jià)現(xiàn)象。
另外,投資者還可以借助融資融券交易進(jìn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利活動(dòng),先進(jìn)行投資組合構(gòu)造:首先挑選出合適的折價(jià)封閉型基金構(gòu)成組合,計(jì)算出該基金組合的β 值,然后選取可融券標(biāo)的股票構(gòu)建股票組合,保證股票組合的β 值等于基金組合β 值。組合構(gòu)建完成后,進(jìn)行市場(chǎng)操作:買進(jìn)所構(gòu)造基金組合,同時(shí)融券賣出所構(gòu)造股票組合,持有封閉型基金凈值回歸平價(jià)(到期日或轉(zhuǎn)開(kāi)放日),贖回或賣出基金并買券平倉(cāng)。但由于融券的最長(zhǎng)期限不能超過(guò)6 個(gè)月,該無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利操作只適合距離到期日不超過(guò)6個(gè)月的封閉型基金。不過(guò)這一套利模式短期來(lái)說(shuō)不具可行性,因?yàn)槲覈?guó)目前所有封閉式基金距離到期日都在2年以上。在不遠(yuǎn)的將來(lái),套利活動(dòng)會(huì)引起投資者對(duì)高折價(jià)封閉式基金的大量需求,從而推高封閉式基金的交易價(jià)格。
三、中國(guó)股票型投資基金的創(chuàng)新分析
融資融券業(yè)務(wù)將給基金產(chǎn)品創(chuàng)新帶來(lái)契機(jī),基金產(chǎn)品投資范圍擴(kuò)大以及雙邊交易機(jī)制能夠使基金經(jīng)理有更大的操作空間,投資策略和操作手法也會(huì)更加多樣化。在將來(lái)的基金投資策略中,融資融券帶來(lái)的杠桿化操作會(huì)使數(shù)量化投資模式運(yùn)用的越來(lái)越多,基于融資融券業(yè)務(wù)的創(chuàng)新型基金也會(huì)出現(xiàn),目前基金投資策略趨同、投資手法單調(diào)的現(xiàn)象將得到改善。
1.股票型投資基金創(chuàng)新具有的優(yōu)點(diǎn)
進(jìn)行基金創(chuàng)新,可以借鑒國(guó)外比較成熟的產(chǎn)品,譬如130/30基金。這種基金是主動(dòng)管理型基金,資產(chǎn)由兩部分的投資組合構(gòu)成,即多頭和空頭?；鸾?jīng)理用所有本金追蹤某種指數(shù),初步建立多頭頭寸;同時(shí)通過(guò)融入相當(dāng)于基金原有凈值30%的證券,并拋空這部分融券,再將拋空所得的現(xiàn)金增加原有的多倉(cāng)倉(cāng)位,這樣基金將資產(chǎn)的30%投資于空頭組合,130%投資于多頭組合,用100%的資金建立起了160%的組合規(guī)模。雖然利用了投資杠桿,基金的凈權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)仍然保持與傳統(tǒng)指數(shù)型基金相當(dāng)?shù)乃?使得基金能夠產(chǎn)生較高的超額收益。舉例來(lái)說(shuō),如果一只130/30基金具有100萬(wàn)美元的資產(chǎn),那么它會(huì)用100萬(wàn)美元買入一個(gè)股票的投資組合,同時(shí)融入價(jià)值30萬(wàn)美元的證券并賣掉。所得30萬(wàn)美元再次增加多頭頭寸,基金的投資就完成了130%的多頭和30%的空頭的組合。
跟130/30基金類似的主動(dòng)型基金還有120/20、125/25、140/40,其中130/30的比重是最大的,占到了52%。美聯(lián)儲(chǔ)T條例對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)敞口擴(kuò)大的限制,以及基金邊際超額收益會(huì)隨著杠桿比例擴(kuò)大而下降同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)大幅上升的原因使得130/30基金占據(jù)了相關(guān)市場(chǎng)的主導(dǎo)地位。
我國(guó)傳統(tǒng)的股票型基金只能單向做多,在市場(chǎng)下跌的情況下,只能通過(guò)減少倉(cāng)位或調(diào)倉(cāng)防御性股票減少股價(jià)下跌帶來(lái)的損失,實(shí)現(xiàn)相對(duì)收益。130/30基金是雙邊投資基金,引入了做空機(jī)制,投資者通過(guò)建立適當(dāng)比例的空頭頭寸可以在一定程度上規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)引起的股價(jià)下跌損失,還可以賣空預(yù)期不好的股票來(lái)獲取超額收益。
在利用行業(yè)研究報(bào)告、股票研究報(bào)告方面,我國(guó)傳統(tǒng)的股票型基金只能選擇研究報(bào)告中建議增持的股票進(jìn)行投資, 獲取投資收益,建議減持股票的信息不能給基金帶來(lái)收益。130/30基金可以賣空建議減持的股票,賣空所得用來(lái)增加預(yù)期表現(xiàn)較好的股票投資比例,提高資金的使用效率,更大程度上利用研究報(bào)告的信息。
130/30基金的多頭頭寸比例是本金的130%,空頭頭寸比例是本金的30%,雙邊交易機(jī)制使得多頭頭寸和空頭頭寸都可以給本金帶來(lái)收益,即意味著投資者能夠用100%的本金建立160%的持倉(cāng)規(guī)模,操作的杠桿效應(yīng)在預(yù)期準(zhǔn)確的情況下能夠給投資者帶來(lái)更大的本金回報(bào)率。
2.股票型投資基金創(chuàng)新引起的風(fēng)險(xiǎn)分析
130/30基金的優(yōu)點(diǎn)來(lái)自于空頭頭寸的建立,能否通過(guò)做空機(jī)制獲得超額回報(bào),關(guān)鍵在與空頭倉(cāng)位的靈活運(yùn)用,不能機(jī)械地使用固定比例模型。做空機(jī)制和杠桿效應(yīng)會(huì)加大130/30基金的操作難度和操作風(fēng)險(xiǎn),管理者需要有更有效的風(fēng)險(xiǎn)控制體系。
衡量股票系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)β系數(shù),也可以用來(lái)衡量基金的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),基金的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可通過(guò)組合股票的貝塔值加權(quán)平均得到。130/30基金的多頭頭寸一般是跟蹤某種指數(shù),把傳統(tǒng)指數(shù)基金的β系數(shù)作為基準(zhǔn),那么業(yè)績(jī)基準(zhǔn)的β值就是1。130/30基金的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)若要跟基準(zhǔn)保持一致,多頭頭寸的β加權(quán)平均值應(yīng)該是1.3,同時(shí)空頭頭寸的的β加權(quán)平均值須是0.3,這會(huì)加大頭寸建立的研究難度和操作難度。而且β值的時(shí)變性需要基金對(duì)頭寸實(shí)施動(dòng)態(tài)調(diào)整來(lái)維持與基準(zhǔn)一致的風(fēng)險(xiǎn),這無(wú)疑會(huì)增加交易成本和管理成本。
若在我國(guó)推出130/30基金等創(chuàng)新基金,初期階段基金公司或基金經(jīng)理在建立空頭頭寸方面的經(jīng)驗(yàn)不很豐富,可能會(huì)機(jī)械地運(yùn)用數(shù)量化投資模型挑選出一些表現(xiàn)較差的股票,并按固定的比例建立空頭頭寸。根據(jù)我國(guó)股票市場(chǎng)的現(xiàn)況,業(yè)績(jī)較差的股票價(jià)格不一定會(huì)下跌,有時(shí)候反而會(huì)受到炒作,機(jī)械式的賣空不但不會(huì)獲得超額收益,還會(huì)遭受損失。空頭頭寸的倉(cāng)位需要根據(jù)市場(chǎng)不斷的變化情況動(dòng)態(tài)地作出調(diào)整,引入空頭機(jī)制的基金需要適當(dāng)具備經(jīng)驗(yàn)的投資者來(lái)運(yùn)作才能更有效地發(fā)揮作用。
另外,130/30基金的相關(guān)費(fèi)用會(huì)比傳統(tǒng)基金要高:進(jìn)行融券和建立空頭頭寸時(shí)會(huì)產(chǎn)生一定的交易費(fèi)用以及支付賣空股票的股利;為了控制風(fēng)險(xiǎn),動(dòng)態(tài)調(diào)整空頭頭寸會(huì)導(dǎo)致股票交易頻繁,交易傭金居高不下。
當(dāng)然從我國(guó)目前融資融券的制度安排來(lái)看,對(duì)于抵押標(biāo)的以及融券賣出資金的使用有一定限制,完全復(fù)制國(guó)外的130/30基金難度很大,不過(guò)這是我國(guó)股票型基金借助融資融券實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新的一個(gè)方向。
參考文獻(xiàn):
[1]曾康霖.金融學(xué)教程[M].北京:中國(guó)金融出版社.2006年4月.
【中圖分類號(hào)】 F276 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2017）02-0060-05
一、引言
金融發(fā)展在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中處于重要地位，地區(qū)金融發(fā)展水平如果有較大提高，能夠帶動(dòng)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)繁榮。金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)一直處于關(guān)聯(lián)地位，而最早關(guān)于兩者的理論代表主要集中于貨幣的中性和非中性的爭(zhēng)論。中性貨幣論者認(rèn)為金融對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響作用是微乎其微或忽略不計(jì)的，而非中性論者則認(rèn)為金融的發(fā)展在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中通過(guò)貨幣的流轉(zhuǎn)，能夠極大地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。于是有許多學(xué)者從宏觀金融發(fā)展視角研究經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，但是Rajan and Zingales、Love認(rèn)為在此層面下的實(shí)證研究存在問(wèn)題，主張可以將研究方法從宏觀層面轉(zhuǎn)向微觀機(jī)制，這就能夠很好地克服兩者的內(nèi)生性問(wèn)題[ 1 ]。
目前，金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)兩者關(guān)系在微觀層面的研究處于發(fā)展階段，而以投資效率為切入點(diǎn)，研究金融發(fā)展改善公司的投資效率，正是從微觀機(jī)制進(jìn)行研究的體現(xiàn)。各地區(qū)的金融發(fā)展存在差異，同一地區(qū)所在的不同類型的公司也可能存在差異，這就使得金融發(fā)展和投資效率的研究需要根據(jù)股權(quán)性質(zhì)加以區(qū)分。在投資過(guò)度中，國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)相比，金融發(fā)展的改善作用更為有效；在投資不足且金融發(fā)展水平較高的情況下，非國(guó)有企業(yè)的金融發(fā)展抑制作用明顯[ 2 ]。對(duì)于兩者通過(guò)在金融發(fā)展情況下研究企業(yè)的融資約束來(lái)進(jìn)一步改善投資行為是較為直接的研究[ 3 ]，但在融資約束下的投資效率只是其中一個(gè)方面，并不能代表全部，而企業(yè)治理下的投資效率更能突出兩者關(guān)系，如股權(quán)結(jié)構(gòu)。
由于股權(quán)治理是公司治理的基石，股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)投資效率的影響一直是學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點(diǎn)。但是，研究股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)投資效率的影響，需要將股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行更為細(xì)致深入的分解，不能只關(guān)注第一大股東持股比例的影響作用，還要增加研究其他類股東甚至機(jī)構(gòu)投資者持股比例等相關(guān)因素[ 4 ]。許玲玲、成沛祥在研究第一大股東持股比例的基礎(chǔ)上，加入前五大股東持股比例作為股權(quán)集中度的變量，豐富了股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化[ 5-6 ]。在此基礎(chǔ)上，結(jié)合金融發(fā)展的制度環(huán)境，將企業(yè)進(jìn)行股權(quán)分類，能夠更為客觀地研究企業(yè)投資行為及其效率。
本文的貢獻(xiàn)在于：（1）以金融發(fā)展為切入點(diǎn)，研究在微觀層面下的股權(quán)治理與投資效率的關(guān)系，拓展了金融發(fā)展理論框架下的公司治理研究；（2）通過(guò)交乘效應(yīng)考察了金融發(fā)展和股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)投資效率的綜合影響，得到了一些具有較強(qiáng)實(shí)踐意義的研究結(jié)論。
二、理論分析與研究假說(shuō)
（一）金融發(fā)展與投資效率
在資本市場(chǎng)下，現(xiàn)有企業(yè)中各個(gè)群體的利益沖突，使得企業(yè)在日?；顒?dòng)中存在各種矛盾，這些不利因素構(gòu)成了企業(yè)的信息不對(duì)稱，使得外部融資成本提高，造成我國(guó)上市公司普遍存在融資約束問(wèn)題，因此降低信息不對(duì)稱可以改善投資效率，這一問(wèn)題可以在金融發(fā)展的水平下得到有效解決[ 7 ]。在金融發(fā)展水平得到較大提高、金融結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化，而金融機(jī)構(gòu)運(yùn)行更為有效率之后，企業(yè)就能夠獲得更為及時(shí)準(zhǔn)確的信息，最終緩解了效率投資活動(dòng)。金融市場(chǎng)的發(fā)展除了能夠緩解融資約束導(dǎo)致的投資不足外，還可以提高金融機(jī)構(gòu)對(duì)投資項(xiàng)目的篩選能力，能夠有效地抑制企業(yè)的過(guò)度投資沖動(dòng)。因此，通過(guò)金融發(fā)展這種制度環(huán)境的完善可以有效促進(jìn)企業(yè)投資效率的改善。基于以上分析，本文提出如下研究假說(shuō)：
H1：金融發(fā)展能顯著改善企業(yè)的投資效率。
（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)與非效率投資
由于主要股東在公司中擁有較大的收益權(quán)，因此按照委托理論，控股股東很可能從自身利益考慮作出非效率投資決策，也可能為了更好地經(jīng)營(yíng)公司而作出限制企業(yè)非效率投資的決策。股權(quán)結(jié)構(gòu)中較為常見(jiàn)的分析大多與控股股東有關(guān)，主要有第一大股東持股比例、前五大股東的持股比例以及機(jī)構(gòu)投資者持股比例等，這些對(duì)企業(yè)的效率投資有著不同的影響作用。其中，國(guó)有或非國(guó)有企業(yè)、第一大股東持股比例對(duì)企業(yè)的效率投資有主要影響。第一大股東持股的增加能夠改善企業(yè)的投資過(guò)度[ 8 ]；前五大股東持股比例作為股權(quán)集中度的變量之一，與企業(yè)的效率投資負(fù)相關(guān)，加劇了企業(yè)內(nèi)部的非效率投資；機(jī)構(gòu)投資者由于本身所具有的專業(yè)技能以及對(duì)公司的積極心理使得其參與公司治理、改善公司治理機(jī)制，形成對(duì)公司內(nèi)部控制人的監(jiān)督壓力，抑制公司存在的非效率投資行為[ 9 ]。此外，在我國(guó)特殊的制度背景下，民營(yíng)控股股東有動(dòng)機(jī)和能力通過(guò)非效率投資掠奪中小股東，在此情況下國(guó)有控股一定程度上緩解了委托沖突。根據(jù)以上分析，本文提出如下假說(shuō)：
H2a：第一大股東持股比例的增加改善了投資效率。
H2b：前五大股|持股比例的增加降低了投資效率。
H2c：機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加改善了投資效率。
H2d：國(guó)有控股顯著改善了公司的投資效率。
（三）金融發(fā)展、股權(quán)結(jié)構(gòu)與非效率投資
由于我國(guó)特殊經(jīng)濟(jì)體制使得地區(qū)的發(fā)展水平具有不平衡性，無(wú)論是經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平還是金融發(fā)展水平，都存在較為嚴(yán)重的地區(qū)差異，差異性有利于我們將金融發(fā)展與微觀層面下的企業(yè)投資效率相結(jié)合。企業(yè)的投資效率既有內(nèi)部結(jié)構(gòu)的深層影響，又有外部環(huán)境的影響作用，尤其是股權(quán)治理作用的發(fā)揮能夠改善企業(yè)的投資行為。在此基礎(chǔ)之上，從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的角度出發(fā)，結(jié)合信息不對(duì)稱理論和理論，在金融發(fā)展的制度環(huán)境中研究股權(quán)治理與投資效率的關(guān)系。由于金融發(fā)展與股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)投資效率的作用機(jī)理存在較大差異，金融發(fā)展與不同股權(quán)結(jié)構(gòu)在影響投資效率上很可能存在不同程度的互補(bǔ)或替代關(guān)系，因此本文提出如下研究假說(shuō)：
H3：金融發(fā)展與股權(quán)結(jié)構(gòu)在影響投資效率上存在不同程度的互補(bǔ)或替代關(guān)系。
三、研究設(shè)計(jì)
（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源
本文選取中國(guó)滬深兩市2010―2014年A股上市公司為初始樣本，并以如下標(biāo)準(zhǔn)篩選數(shù)據(jù)：（1）剔除金融保險(xiǎn)業(yè)行業(yè)數(shù)據(jù)，該行業(yè)的數(shù)據(jù)有差異性；（2）剔除上市年齡不足一年的公司；（3）剔除ST、PT等特殊處理的公司；（4）剔除數(shù)據(jù)信息不全的上市公司數(shù)據(jù)。本文研究所使用的公司治理和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自于CSMAR和WIND數(shù)據(jù)庫(kù)，金融發(fā)展的數(shù)據(jù)來(lái)自于樊綱和王小魯編制的《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)》[ 10 ]。對(duì)于數(shù)據(jù)的處理使用的是Excel，而數(shù)據(jù)分析采用的是數(shù)據(jù)分析軟件SPSS。
（二）研究模型與變量說(shuō)明
首先，以Richardson[ 11 ]的投資效率模型為基礎(chǔ)模型，用于計(jì)算企業(yè)的投資效率。
（1）
模型1中，殘差？著>0，表示為OverINV；殘差？著
模型1所涉及變量的定義與解釋如下：
INVt表示公司的投資水平，等于年末購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金與年末處置固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額的差額除以年初資產(chǎn)總額；Growtht-1、Aget-1、Levt-1、Sizet-1、Rett-1和Invt-1分別表示上市公司t-1年年末的投資機(jī)會(huì)、上市年齡、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模、股票回報(bào)率和上一年的投資水平，并控制了行業(yè)和年度虛擬變量。
其次，在模型1的基礎(chǔ)上，構(gòu)建模型2的檢驗(yàn)假設(shè)：
四、實(shí)證結(jié)果與分析
（一）投資效率測(cè)度模型的回歸結(jié)果
對(duì)模型1進(jìn)行回歸分析后得出如下結(jié)果：各變量的VIF均處于10%以下水平，說(shuō)明整體變量之間不存在多重共線性，而各模型變量的系數(shù)符號(hào)與預(yù)期符號(hào)一致，基本在1%的顯著水平之上。同時(shí)，模型的擬合度較優(yōu)，整體說(shuō)服力較強(qiáng)。因此，模型1回歸分析之后得出的殘差，主要用于衡量投資效率，分為投資不足（殘差小于0）和投資過(guò)度（殘差大于0）。隨后將非效率投資指數(shù)（殘差絕對(duì)值）帶入模型2進(jìn)行回歸分析，研究金融發(fā)展環(huán)境下的股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資效率之間的關(guān)系。
（二）描述性統(tǒng)計(jì)
表2為模型中所需核心變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析。在非投資效率中，投資不足的數(shù)量（5 090）遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于過(guò)度投資的數(shù)量（3 022），這說(shuō)明我國(guó)大多數(shù)A股上市公司中存在著投資不足的問(wèn)題，但是從兩個(gè)非效率投資的均值可以發(fā)現(xiàn)，上市公司中總體呈現(xiàn)出較為普遍的投資過(guò)度。金融發(fā)展指數(shù)的極大值和極小值相差較大，且均值為10.918，標(biāo)準(zhǔn)差為1.194，說(shuō)明地區(qū)的金融發(fā)展水平雖然有差異但總體發(fā)展水平提高。同時(shí)主要股東持股比例的均值處于36%以上，說(shuō)明就樣本公司總體而言，股權(quán)集中度使得主要股東對(duì)樣本公司的影響力增強(qiáng)。其他變量的描述統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示。
（三）金融發(fā)展、股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資效率（交乘效應(yīng)）的回歸分析結(jié)果
從表3中可以發(fā)現(xiàn)，由于變量的VIF均處于低水平，說(shuō)明模型2不存在多重共線性。為了研究金融發(fā)展、股權(quán)結(jié)構(gòu)如何作用于企業(yè)的投資效率，本文首先對(duì)前兩者進(jìn)行初步回歸分析，說(shuō)明金融發(fā)展與股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響作用；其次通過(guò)兩者的交乘效應(yīng)來(lái)細(xì)致分析在金融發(fā)展下的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)投資效率的影響關(guān)系。
表3的模型2.1是對(duì)模型2的基本回歸分析，金融發(fā)展與投資效率在1%的水平上顯著，代表隨著金融發(fā)展水平的提高，企業(yè)間存在的非效率投資得到了較大改善，這很大程度是由于金融發(fā)展帶動(dòng)金融市場(chǎng)的成熟，使得企業(yè)的融資約束和沖突減少，從而非效率投資的問(wèn)題得以改善，驗(yàn)證了假設(shè)1；第一大股東持股比例與非效率投資呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明第一大股東持股比例的增加能夠顯著改善投資效率；前五大股東持股比例加劇了企業(yè)的非效率投資；而機(jī)構(gòu)投資者持股比例對(duì)投資效率有顯著的影響，且與第一大股東持股比例相比，這種正面影響更加顯著，表明機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)督能有效改善投資效率。同時(shí)，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與非效率投資在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)，代表國(guó)有企業(yè)對(duì)非效率投資的抑制作用顯著強(qiáng)于非國(guó)有企業(yè)，以上實(shí)證結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)2。
表3的其他模型是金融發(fā)展與股權(quán)結(jié)構(gòu)的交乘效應(yīng)對(duì)投資效率的影響，可以看出金融發(fā)展與機(jī)構(gòu)投資者持股比例的交乘項(xiàng)與非效率投資顯著正相關(guān)，表明金融發(fā)展與機(jī)構(gòu)投資者持股比例、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)在影響投資效率上是替代關(guān)系；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與金融發(fā)展在影響投資效率上同樣是替代關(guān)系，說(shuō)明隨著金融發(fā)展水平的提高，國(guó)有企業(yè)對(duì)非效率投資的改善作用逐漸減少，以上結(jié)論驗(yàn)證了假設(shè)3。以上研究結(jié)論表明，在金融發(fā)展水平較低的地區(qū)，機(jī)構(gòu)投資者持股和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)在改善投資效率上起著更為重要的作用，積極發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者對(duì)改善公司治理顯得尤為重要。
（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)
為了確?；貧w分析結(jié)論的穩(wěn)健性，本文采用如下方法進(jìn)行檢驗(yàn)：更換變量進(jìn)行穩(wěn)健性測(cè)試，把前十大股東持股比例作為模型2中前五大股東持股比例的替代變量?；貧w分析后發(fā)現(xiàn)，在非效率投資的樣本中，金融發(fā)展和機(jī)構(gòu)投資者對(duì)非效率投資的抑制作用依然顯著，前十大股東的持股比例加劇了非效率投資，而這與前面的結(jié)論基本一致。由于篇幅所限，省略了詳細(xì)的分析結(jié)果。
五、研究結(jié)論與政策建議
本文以我國(guó)A股上市公司2010―2014年的數(shù)據(jù)為樣本，從股權(quán)結(jié)構(gòu)的微觀層面研究了金融發(fā)展對(duì)投資效率的影響作用，得到以下研究結(jié)論：第一，金融發(fā)展水平的提高能顯著改善企業(yè)的投資效率，隨著金融發(fā)展水平的提高，企業(yè)融資約束導(dǎo)致的投資不足得到緩解，同時(shí)也抑制了沖突е碌墓度投資問(wèn)題，對(duì)改善企業(yè)投資效率起到了積極的促進(jìn)作用；第二，第一大股東和機(jī)構(gòu)投資者持股比例與非效率投資呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，前五大股東持股比例與非效率投資呈正相關(guān)關(guān)系，表明第一大股東持股和機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加改善了公司投資效率；第三，國(guó)有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與非效率投資顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明國(guó)有控股一定程度緩解了委托沖突，對(duì)投資效率的改善起到積極作用；第四，引入金融發(fā)展和股權(quán)結(jié)構(gòu)的交乘效應(yīng)發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展與機(jī)構(gòu)投資者持股比例、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)在影響投資效率上存在替代關(guān)系，在金融發(fā)展水平相對(duì)較弱的地區(qū)，可以通過(guò)積極發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者持股來(lái)改善投資效率?；谝陨辖Y(jié)論，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中存在的問(wèn)題提出如下政策建議：在我國(guó)，改善上市公司的非效率投資問(wèn)題，一方面需要深化金融體制改革，通過(guò)金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展和市場(chǎng)的自我調(diào)節(jié)來(lái)解決企業(yè)的投資效率問(wèn)題；另一方面也需要完善公司的治理機(jī)制，利用第一大股東的控制權(quán)和機(jī)構(gòu)投資者的專業(yè)技能來(lái)改善非效率投資，充分發(fā)揮第一大股東和機(jī)構(gòu)投資者的治理作用，最終促進(jìn)資源配置效率的改善。
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2中國(guó)股票市場(chǎng)投資者非理性分析
在投資者是完全理性的假設(shè)這個(gè)問(wèn)題上,無(wú)論是從現(xiàn)實(shí)表現(xiàn)還是從實(shí)驗(yàn)心理學(xué)的研究結(jié)論來(lái)看都是很難被支持的。中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展至今只有十余年的時(shí)間,與西方發(fā)達(dá)國(guó)家相比,不僅在市場(chǎng)制度建設(shè)方面上還不夠完善,而且作為市場(chǎng)主體的投資者在投資理念、投資知識(shí)和技巧方面都也不夠成熟,普遍存在著投機(jī)心理。與西方證券市場(chǎng)相比,投資者非理性特征明顯,非理性投資行為顯著。正是這些投資者投資行為的特點(diǎn),中國(guó)證券市場(chǎng)波動(dòng)大,證券市場(chǎng)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)、資源配置功能削弱,市場(chǎng)的有效性降低。
2.1個(gè)人投資者非理
2.1.1個(gè)人投資者非理表現(xiàn)
(1)我國(guó)個(gè)人投資者風(fēng)險(xiǎn)分散化較差?？傮w來(lái)看我國(guó)個(gè)人投資者持有十分少的股票,平均僅持有2.09家公司的股票。相比較而言,朱寧(2002)的研究報(bào)告說(shuō)美國(guó)個(gè)人投資者平均持有4家公司的股票。因此,平均來(lái)說(shuō)我國(guó)投資者分散化明顯不及美國(guó)投資者。
(2)我國(guó)個(gè)人投資者交易十分頻繁。我國(guó)股市中的個(gè)人投資者和國(guó)外成熟股票市場(chǎng)的投資者相比,展現(xiàn)出極其明顯的高頻率交易特點(diǎn)。作為價(jià)格接受者的個(gè)人投資者,其過(guò)高的換手率與較低的持股時(shí)間直接降低了投資收益率。
(3)個(gè)人投資者投資理念不成熟。由于我國(guó)股市缺乏足夠的藍(lán)籌股和績(jī)優(yōu)成長(zhǎng)股,股市存在著高投機(jī)性、高換手率,以及市場(chǎng)和個(gè)股頻繁和劇烈波動(dòng)的特點(diǎn)。多數(shù)個(gè)人投資者對(duì)公開(kāi)信息反應(yīng)不足,而對(duì)私人信息過(guò)分自信,表現(xiàn)出心態(tài)浮躁,短線投機(jī)觀念,“追逐熱點(diǎn)、短線運(yùn)作”的投機(jī)方式成為主流。
(4)個(gè)人投資者羊群行為明顯。
2.1.2個(gè)人投資者非理分析
(1)羊群效應(yīng)。羊群效應(yīng)是指由于信息不對(duì)稱從而,投資者行為受到其他投資者的影響,模仿他人決策抑或過(guò)度依賴輿論,而不考慮自己擁有的信息的行為。具體表現(xiàn)為大量的投資者在一段時(shí)期內(nèi)買賣相同或相近的股票,在同一時(shí)間內(nèi)進(jìn)出證券市場(chǎng)。我國(guó)證券市場(chǎng)中“一夜暴富”的賭徒式心態(tài)充斥著整個(gè)證券市場(chǎng),人們?yōu)榱双@取利益甘愿超越制度與道德約束甚至不擇手段,然而證券市場(chǎng)上的羊群行為使投資者的買賣行為和證券價(jià)格變化產(chǎn)生聯(lián)動(dòng)性和趨同性,從而導(dǎo)致個(gè)股價(jià)格變化和市場(chǎng)指數(shù)變化之間存在著很強(qiáng)的相關(guān)性,引起大量的“跟風(fēng)”和“跟莊”行為,而這些行為往往被某些別有用心的莊家利用,反過(guò)來(lái)又增加了我國(guó)證券市場(chǎng)的投機(jī)性。
(2)處置效應(yīng)。處置效應(yīng)是一種比較典型的投資者認(rèn)知偏差行為,表現(xiàn)為投資者對(duì)贏利的“確定性心理”和對(duì)虧損的“損失厭惡心理”,當(dāng)處于盈利狀態(tài)時(shí),投資者是風(fēng)險(xiǎn)回避者,愿意較早賣出股票以鎖定利潤(rùn);當(dāng)處于虧損狀態(tài)時(shí),投資者是風(fēng)險(xiǎn)偏好者,愿意繼續(xù)持有股票。投資者在證券投資時(shí),行為上主要表現(xiàn)為急于賣出盈利的股票,不愿輕易賣出虧損股票,由風(fēng)險(xiǎn)厭惡轉(zhuǎn)向風(fēng)險(xiǎn)尋求,其行為往往是非理性的,風(fēng)險(xiǎn)偏好不一致,即存在處置效應(yīng)。
(3)過(guò)度反應(yīng)。股票市場(chǎng)的過(guò)度反應(yīng)是指由于某一事件引起了股票價(jià)格的劇烈變動(dòng),超過(guò)預(yù)期的理論水平,然后再以反向修正的形式回歸到其應(yīng)有的價(jià)位上的現(xiàn)象。在股票市場(chǎng)(其它領(lǐng)域人們也有可能如此),廣大投資者得知某一事件后,往往會(huì)對(duì)未來(lái)股價(jià)過(guò)于樂(lè)觀,導(dǎo)致股價(jià)超理論水平上漲;或者對(duì)未來(lái)股價(jià)過(guò)于悲觀,導(dǎo)致股價(jià)超理論水平下跌;經(jīng)過(guò)一段時(shí)期,在投資者能夠合理評(píng)價(jià)、修正事件的影響時(shí),股價(jià)會(huì)產(chǎn)生反向修正,即原來(lái)超漲的或者跌幅低于理論水平的在反向修正中便會(huì)超跌或者漲幅低于理論水平,而原來(lái)超跌的股票或者漲幅低于理論水平的在反向修正中便會(huì)超漲或者跌幅低于理論水平。
從行為金融理論角度來(lái)看,過(guò)度反應(yīng)是由于投資決策者在不確定性條件下系統(tǒng)性心理認(rèn)知偏差造成的,投資者面對(duì)突然的或未預(yù)料的事件時(shí),傾向于過(guò)度傾向當(dāng)前信息并輕視以往信息,從而引起股票的超漲或超跌,當(dāng)投資者了解事件的實(shí)際意義時(shí),股價(jià)的超漲超跌現(xiàn)象就會(huì)反轉(zhuǎn),最終恢復(fù)到理性的內(nèi)在價(jià)值區(qū)間。
2.2機(jī)構(gòu)投資者的非理
基金是機(jī)構(gòu)投資者在市場(chǎng)中最關(guān)注的。因此,對(duì)于我國(guó)證券市場(chǎng)中機(jī)構(gòu)投資者的眾多研究均指向證券投資基金。
(1)我國(guó)證券投資基金存在顯著的羊群行為,并且投資基金在賣出股票時(shí)的羊群行為要強(qiáng)于買入股票時(shí)的羊群行為。
(2)從股票歷史收益分類檢驗(yàn)來(lái)看,相比交易歷史收益率一般的股票,投資基金在買賣歷史收益率極端的股票時(shí)羊群行為更顯著,并且基金在交易歷史收益率好的股票時(shí),羊群行為程度要重于交易歷史收益率差的股票。
(3)從股票流通股規(guī)模來(lái)看,投資基金在交易所有規(guī)模的股票時(shí)均表現(xiàn)出較顯著的羊群行為,而且隨著股票流通股規(guī)模的變小,基金間的羊群行為程度呈上升趨勢(shì)。這表明,以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者表現(xiàn)出對(duì)小盤股的青睞。
3中國(guó)股票市場(chǎng)非有效性
傳統(tǒng)的有效市場(chǎng)假設(shè)(EMH)由三個(gè)逐漸弱化的假設(shè)組成:第一,假設(shè)投資者是理性的,投資者可以理性地評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值;第二,即使有些投資者不是理性的,但由于他們的交易是隨機(jī)產(chǎn)生的,交易可以互相抵消,從而不至于影響資產(chǎn)的價(jià)格;第三,即使投資者的非理并非隨機(jī)產(chǎn)生而是具有相關(guān)性,他們?cè)谑袌?chǎng)中也將遇到理性的套期保值者,后者會(huì)消除前者對(duì)價(jià)格的影響。從上面的分析我們知道投資者并不是完全理性的。投資者并不總是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),由于啟發(fā)式偏差和框定依賴的存在使投資者無(wú)法做到理性預(yù)期,從而無(wú)法達(dá)到效用最大化。因此,心理學(xué)證據(jù)將對(duì)依賴投資者完全理性才能成立的有效市場(chǎng)給予致命的打擊。依據(jù)對(duì)中國(guó)證券投資者行為的分析,中國(guó)的證券市場(chǎng)并不滿足以上幾點(diǎn)假設(shè)。第一,中國(guó)證券市場(chǎng)存在大量的非理性投資者,在投資中表現(xiàn)出非理,如“羊群行為”、“處置效應(yīng)”等,這些非理具有系統(tǒng)性,持久性,從而無(wú)法相互抵消。第二,中國(guó)證券市場(chǎng)信息披露中的不完整性和不及時(shí)性存在較大程度的信息不對(duì)稱,即使理性投資者也難于做到理性地評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值;第三,中國(guó)證券市場(chǎng)存在不規(guī)范性,機(jī)構(gòu)投資者有一定的操縱行為,價(jià)格更多地表現(xiàn)為單邊行為,針對(duì)某個(gè)投資品種的主流資金,其交易具有很強(qiáng)的目的性,難以有相反的資金力量去平衡金融資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng);第四,中國(guó)股市的交易規(guī)則和手段相對(duì)落后,不存在套期保值或反向?qū)_工具,即使理性投資者想套期保值也比較困難。
4行為金融理論投資者應(yīng)該選擇的投資策略
4.1反向投資策略
反向投資策略,就是一種做多損失的股票同時(shí)做空盈利的股票的投資策略。反向投資策略是最受投資者關(guān)注的策略之一,是投資者對(duì)信息過(guò)度反應(yīng)的結(jié)果,其主要論據(jù)是投資者心理的錨定和過(guò)度自信,投資者對(duì)信息的過(guò)度反應(yīng)造成盈利者易于高估股價(jià)而損失者易于低估股價(jià),在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生了反向投資策略。行為金融理論認(rèn)為,這是由于投資者在實(shí)際投資實(shí)踐中,過(guò)分注重上市公司近期表現(xiàn)的結(jié)果,通過(guò)一種質(zhì)樸策略即簡(jiǎn)單外推的方法,根據(jù)公司的近期表現(xiàn)對(duì)其未來(lái)進(jìn)行預(yù)測(cè),從而導(dǎo)致對(duì)公司近期業(yè)績(jī)情況做出持續(xù)過(guò)度反應(yīng),形成對(duì)業(yè)績(jī)較差的公司股價(jià)的過(guò)分低估和對(duì)業(yè)績(jī)較優(yōu)公司股價(jià)的過(guò)分高估現(xiàn)象,為投資者利用反向投資策略提供了套利的機(jī)會(huì)。
4.2慣易策略(動(dòng)量交易策略)
慣易策略是指分析股票在過(guò)去相對(duì)短時(shí)期內(nèi)(一般指一個(gè)月至一年之間)的表現(xiàn),事先對(duì)股票收益和交易量設(shè)定“篩選”條件,只有當(dāng)條件滿足時(shí)才買入或賣出股票的投資策略。它與投資者的過(guò)度自信和賭博、投機(jī)心理有關(guān)。動(dòng)量策略與反向策略正好相反,即購(gòu)買過(guò)去幾個(gè)月中表現(xiàn)良好的股票,賣出過(guò)去幾個(gè)月中表現(xiàn)糟糕的股票。行為金融定義的慣易策略源于對(duì)股市中間收益延續(xù)性的研究,Jegadeeshkg與Titmna(1993)在對(duì)資產(chǎn)股票組合的中間收益進(jìn)行研究時(shí)發(fā)現(xiàn),以3至12個(gè)月為間隔所構(gòu)造的股票組合的中間收益呈現(xiàn)連續(xù)性,即中間價(jià)格具有向某一方向連續(xù)的慣性效應(yīng)。證券投資基金制定慣易策略,認(rèn)真研究、分析市場(chǎng)信息,可以大大拓展其獲利空間和增強(qiáng)其獲利能力。
4.3成本平均策略
一、私募股權(quán)投資基金
私募股權(quán)投資基金,即pe基金,是指通過(guò)非公開(kāi)的渠道募集資金,對(duì)非上市公司進(jìn)行股權(quán)投資,以期日后通過(guò)上市、并購(gòu)等方式,出售所持有的股權(quán)并獲利的實(shí)體或行為。私募股權(quán)投資基金對(duì)未上市的企業(yè)提供了新的融資渠道,可以降低企業(yè)融資成本、提高融資效率。正因?yàn)槿绱?在歐美發(fā)達(dá)國(guó)家,私募股權(quán)投資基金是資本市場(chǎng)的重要組成部分。
二、我國(guó)私募股權(quán)投資的發(fā)展現(xiàn)狀及投資市場(chǎng)分析
(一)發(fā)展現(xiàn)狀
1.國(guó)際金融危機(jī)的影響
2008年美國(guó)次貸危機(jī)深化并演變?yōu)槿蛐缘慕鹑谖C(jī),促使全球股市大跌,全球經(jīng)濟(jì)下滑。受其影響,2009年中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)整體呈下降趨勢(shì)。今年新募私募股權(quán)投資基金的數(shù)量和金額均較2008年同期有所減少。
2.私募股權(quán)投資傳統(tǒng)行業(yè)比重加大
受全球金融危機(jī)影響,我國(guó)部分私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)已傾向采取更加保守和謹(jǐn)慎的投資策略,多投向那些收益較穩(wěn)定,抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)的傳統(tǒng)行業(yè)。從今年第一季度統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看,無(wú)論是投資金額還是投資數(shù)量占比都較2008年同期有大幅增加,體現(xiàn)投資機(jī)構(gòu)為應(yīng)對(duì)當(dāng)前復(fù)雜而嚴(yán)峻的市場(chǎng)變化而對(duì)投資策略做出相應(yīng)改變。
3.私募股權(quán)投資策略趨向多樣化
2007年以來(lái),我國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)最明顯的趨勢(shì)之一就是投資策略趨向多樣化。過(guò)橋資金和對(duì)已上市公司的投資案例數(shù)明顯增多。同時(shí),來(lái)自?shī)A層資本和重振資本的投資更是從無(wú)到有,表明中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)的投資策略已開(kāi)始呈現(xiàn)多元化的格局和趨勢(shì)[1]。
4.相關(guān)法律法規(guī)逐漸完善
私募股權(quán)發(fā)展的政策環(huán)境逐漸成熟。在政策基本面上,2008年12月,國(guó)務(wù)院辦公廳制定的《關(guān)于當(dāng)前金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見(jiàn)》明確提出,要適時(shí)推出創(chuàng)業(yè)板、拓寬企業(yè)融資渠道和民間投資領(lǐng)域,落實(shí)和完善促進(jìn)創(chuàng)投企業(yè)發(fā)展的稅收優(yōu)惠政策。當(dāng)前,創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)大幕已經(jīng)拉開(kāi),這更引發(fā)了本土私募基金的投資熱情。
(二)私募股權(quán)投資市場(chǎng)的分析
受全球金融危機(jī)的影響,中國(guó)市場(chǎng)私募股權(quán)投資出現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì),2009年第一季度中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)延續(xù)了去年走勢(shì),投資規(guī)模與投資金額均大幅下降。機(jī)構(gòu)投資策略趨于保守,多選擇具有較強(qiáng)防御能力的,抗周期性強(qiáng)的傳統(tǒng)行業(yè)進(jìn)行投資。目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境帶給私募股權(quán)機(jī)構(gòu)的是危機(jī)與機(jī)會(huì)并存的局面。一方面,機(jī)構(gòu)不得不面對(duì)金融危機(jī)帶來(lái)的投資組合貶值以及高負(fù)債,需要通過(guò)停止投資新項(xiàng)目、加速出售現(xiàn)有資產(chǎn)等現(xiàn)金籌措手段來(lái)渡過(guò)難關(guān)。另一方面,由于資金鏈緊張,廣大待投資企業(yè)估值下降至較低水平,金融危機(jī)的沖擊同樣篩選出不少優(yōu)質(zhì)企業(yè),投資價(jià)值依然保持較高水平[2]。
根據(jù)china venture數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),2009年第一季度中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)12起案例分布在7個(gè)行業(yè)。其中,制造業(yè)依然為主要投資行業(yè),投資案例數(shù)量5起;農(nóng)林牧漁業(yè)次之,有2起投資案例。在投資金額方面,農(nóng)林牧漁、制造業(yè)、金融業(yè)投資金額較高,均超過(guò)1億美元。從以上數(shù)據(jù)來(lái)看,私募股權(quán)投資總量較2008年下滑明顯,且投資于傳統(tǒng)行業(yè)的比重加大。
三、私募股權(quán)投資基金發(fā)展戰(zhàn)略研究
(一)根據(jù)行業(yè)發(fā)展確定投資項(xiàng)目
需要指出的是,由于私募股權(quán)的投資特點(diǎn),其投資往往傾向于風(fēng)險(xiǎn)較低的項(xiàng)目,且偏好于后期投資。且在當(dāng)前全球金融危機(jī)是影響下,行業(yè)進(jìn)行不同調(diào)整,私募股權(quán)投資者要尋找有價(jià)值的項(xiàng)目,所以行業(yè)調(diào)研就變得具有十分意義。從不斷的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看,我國(guó)的經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇?？梢?jiàn),這正是私募股權(quán)投資的絕佳機(jī)會(huì)。同時(shí),考慮到由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)政策對(duì)行業(yè)調(diào)整的影響,不同行業(yè)都在這場(chǎng)金融危機(jī)中進(jìn)行著不同程度的產(chǎn)業(yè)調(diào)整。因此,在投資前對(duì)不同行業(yè)的分析研究及預(yù)測(cè)就顯得必不可少。
私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可以基于行業(yè)現(xiàn)狀及中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律,參照國(guó)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷史,融入中國(guó)的現(xiàn)實(shí)國(guó)情來(lái)分析判斷,對(duì)相關(guān)行業(yè)的預(yù)測(cè)其可能的發(fā)展未來(lái),并對(duì)行業(yè)和國(guó)家政策主題進(jìn)行從行業(yè)到企業(yè)的逐步分析從而確定有價(jià)值的投資對(duì)策,并通過(guò)業(yè)務(wù)伙伴來(lái)獲得投資對(duì)象的相關(guān)資料對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行篩選。
同時(shí),私募股權(quán)投資基金有著不同的行業(yè)團(tuán)隊(duì),借助于其專業(yè)的投資經(jīng)驗(yàn)和知識(shí),可以對(duì)投資行業(yè)有充分的了解。在宏觀經(jīng)濟(jì)研究的基礎(chǔ)上,首先對(duì)目標(biāo)行業(yè)的發(fā)展和相關(guān)特性進(jìn)行研究,進(jìn)而確定行業(yè)內(nèi)部的市場(chǎng)占有份額較大的企業(yè)作為其投資對(duì)象,在此分析過(guò)程中應(yīng)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),產(chǎn)業(yè)組織以及產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)技術(shù)特點(diǎn)進(jìn)行分析來(lái)確定投資目標(biāo)的有效價(jià)值。在投資產(chǎn)業(yè)選擇上應(yīng)注重長(zhǎng)短期綜合考慮,既考慮到當(dāng)前的利益,又要重視該產(chǎn)業(yè)未來(lái)發(fā)展的潛力,以及抵抗經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的能力強(qiáng)弱,綜合分析,謹(jǐn)慎投資。
(二)上市公司私有化投資
隨著金融危機(jī)影響的不斷擴(kuò)大,全球金融市場(chǎng)持續(xù)低迷,這對(duì)全世界的金融市場(chǎng)無(wú)疑是一次信心的考驗(yàn)。我國(guó)的a股市場(chǎng)也受到一定的波及。由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激政策執(zhí)行力度不斷加強(qiáng),經(jīng)濟(jì)刺激已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)效果,從公布的數(shù)據(jù)來(lái)看,我國(guó)的股票市場(chǎng)已顯現(xiàn)復(fù)蘇跡象。
我國(guó)私募股權(quán)投資基金不允許投資證券類資產(chǎn)。目前,在我國(guó)上市的公司無(wú)疑是該行業(yè)中的重要力量,其企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值很高。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)困境的擺脫,在相關(guān)行業(yè)復(fù)蘇時(shí)這些公司應(yīng)當(dāng)是行業(yè)復(fù)蘇的“龍頭”,顯然這種投資的安全性較高,同時(shí)也會(huì)由于經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇而收不菲。所以對(duì)私募股權(quán)投資基金來(lái)說(shuō),上市公司私有化是一種很有利的投資戰(zhàn)略[3]。
首先,私募股權(quán)投資基金找到由于金融衰退而顯示超值投資的上市公司,其投資的途徑是要約收購(gòu)或吸收合并方式收購(gòu)上市公司,進(jìn)行退市私有化。其次,私募股權(quán)投資基金利用其掌握的資源優(yōu)勢(shì)和先進(jìn)的管理方式,通過(guò)資源整合,戰(zhàn)略調(diào)整,組織重組等手段幫助私有化的上市公司改善管理,提高企業(yè)價(jià)值和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。最后,采用適合的方式,上市或出售以完成整個(gè)投資活動(dòng)退出并獲得投資收益。
私募股權(quán)投資本身是一個(gè)新興事物,它的發(fā)展需要經(jīng)歷一段時(shí)間的摸索,作為私募股權(quán)的投資者,要有足夠的耐心和足夠的理性,來(lái)共同促進(jìn)其健康發(fā)展。盡管國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)還比較嚴(yán)峻,但是中國(guó)的經(jīng)濟(jì)較世界來(lái)說(shuō)仍保持較高水平增長(zhǎng),基本消除股市泡沫,并隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和資本市場(chǎng)的發(fā)展逐步成熟,有越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)將參與中國(guó)的私募股權(quán)投資活動(dòng),促進(jìn)pe的長(zhǎng)期發(fā)展,中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)將更顯活躍。
參考文獻(xiàn)
1.長(zhǎng)期股權(quán)投資的概念。長(zhǎng)期股權(quán)投資是一種權(quán)益性投資，分兩個(gè)方面，一方面，長(zhǎng)期股權(quán)投資是從事生產(chǎn)、運(yùn)輸、貿(mào)易等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)并且自負(fù)盈虧的生產(chǎn)性單位或社會(huì)組織，持有的對(duì)其子公司、合作管理的企業(yè)或者是聯(lián)合營(yíng)運(yùn)的一系列企業(yè)的權(quán)益性投資；另一方面，按照投資企業(yè)對(duì)被投資單位的持股比例，20%以下的為權(quán)益性投資。
2.交易性金融資產(chǎn)的概念。作為會(huì)計(jì)學(xué)2007年新增加的會(huì)計(jì)科目的交易性金融資產(chǎn)，是指從事生產(chǎn)、運(yùn)輸、貿(mào)易等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)并且自負(fù)盈虧的生產(chǎn)性單位或社會(huì)組織，由于最近一段時(shí)間銷售而享有的，或以賺取差價(jià)為目的，也為適應(yīng)現(xiàn)代瞬息萬(wàn)變的市場(chǎng)交易，從二級(jí)市場(chǎng)買來(lái)的取代原先短期投資的基金、債券和股票這樣的投資業(yè)務(wù)。原先的短期投資與之類似，又存有些許差異，各有側(cè)重點(diǎn)，各有內(nèi)涵。
3.二者概念上的區(qū)別 。雖然二者都被劃分為資產(chǎn)類科目，其收益都?xì)w在“投資收益”一類里，但是區(qū)別如下：從目的看，交易性金融資產(chǎn)以賺取差價(jià)為目的，而長(zhǎng)期股權(quán)投資是為了獲得較大的投資利益。從途徑看，交易性金融資產(chǎn)通常是通過(guò)對(duì)股票、債券、基金等的近期出售取得；長(zhǎng)期股權(quán)投資則是通過(guò)分得利潤(rùn)或股利取得。從活躍性看，交易性金融資產(chǎn)具有活躍市場(chǎng)價(jià)格，相對(duì)固定報(bào)價(jià)；長(zhǎng)期股權(quán)投資具有活躍市場(chǎng)價(jià)格，還包括沒(méi)有活躍市場(chǎng)價(jià)格的權(quán)益投資。
二、特點(diǎn)上的比較
1.長(zhǎng)期股權(quán)投資的特點(diǎn)。長(zhǎng)期股權(quán)投資是通過(guò)長(zhǎng)期持有投資實(shí)體的股票，通過(guò)對(duì)被投資單位持股，實(shí)現(xiàn)其所制定的規(guī)則、施加巨大的影響或改善加強(qiáng)貿(mào)易關(guān)系；長(zhǎng)期股權(quán)投資相當(dāng)于長(zhǎng)期債務(wù)投資，在獲取經(jīng)濟(jì)利益的同時(shí)，也承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，即利險(xiǎn)并存；除了股權(quán)投資，長(zhǎng)期股權(quán)投資通常不能在任何時(shí)間出售，即禁止出售。
2.交易性金融資產(chǎn)的特點(diǎn)。 企業(yè)的目的是短期的，即其控股公司是為了短期利潤(rùn)而持有交易性金融資產(chǎn)；一般期限不應(yīng)超過(guò)一年；該資產(chǎn)具有活躍市場(chǎng)，可以由此來(lái)獲取該項(xiàng)交易性金融資產(chǎn)的公允價(jià)值；它在會(huì)計(jì)工作進(jìn)行的持有期間里，不計(jì)提資產(chǎn)減值損失。
3.二者特點(diǎn)上的區(qū)別。前者為非流動(dòng)資產(chǎn)，后者則是流動(dòng)資產(chǎn)。長(zhǎng)期股權(quán)投資是對(duì)權(quán)益類投資對(duì)象的投資，而交易性金融資產(chǎn)可以是股票也可以是債券。不同的會(huì)計(jì)原則：長(zhǎng)期股權(quán)投資是用成本法和權(quán)益法來(lái)計(jì)算，交易性金融資產(chǎn)則是運(yùn)用公允價(jià)值。不同的入賬價(jià)值：前者不包含稅收的費(fèi)用，直接是買價(jià)，以成本法來(lái)算，其稅費(fèi)歸到投資收益里；后者主要包括成本法和權(quán)益法這兩個(gè)方法，成本按購(gòu)買價(jià)加上稅費(fèi)的總價(jià)格來(lái)算，采用被投資企業(yè)投資的公允價(jià)值資產(chǎn)份額的總成本，以權(quán)益法入賬。
三、賬務(wù)處理上的比較
1.取得方面。當(dāng)股票的成本大于公允價(jià)值和持股比例的積時(shí)，長(zhǎng)期股權(quán)投資采用成本法和權(quán)益法作如下處理：借記“長(zhǎng)期股權(quán)投資（支付的價(jià)款及相關(guān)稅費(fèi)），應(yīng)收股利（已宣告但尚未發(fā)放的現(xiàn)金股利）”，貸記“銀行存款”。交易性金融資產(chǎn)是借記“交易性金融資產(chǎn)――交易成本（價(jià)格），投資收入（稅收），應(yīng)收利息，應(yīng)收股利（已宣告但尚未發(fā)放的現(xiàn)金股利）”，貸方則相應(yīng)的是：“銀行存款（實(shí)際支付的金額），其他貨幣資金――存出投資款（從證券公司購(gòu)買）”。當(dāng)成本小于公允價(jià)值和持股比例的積時(shí)，長(zhǎng)期股權(quán)投資在成本法下作如下處理，借記“長(zhǎng)期股權(quán)投資（支付的價(jià)款及相關(guān)稅費(fèi)），應(yīng)收股利（包含的已宣告但尚未發(fā)放的現(xiàn)金股利）”，貸記“銀行存款”。同時(shí)，長(zhǎng)期股權(quán)投資在權(quán)益法下，借記“長(zhǎng)期股權(quán)投資的成本（公允價(jià)值和相關(guān)稅費(fèi)的比例），銀行存款（相關(guān)的稅收和費(fèi)用的實(shí)際支付），營(yíng)業(yè)收入（不包括稅費(fèi)和之間的總差異率的公允價(jià)值）”，貸方不變。這種情況下，交易性金融資產(chǎn)沒(méi)有會(huì)計(jì)處理。交易性金融資產(chǎn)的相關(guān)稅費(fèi)予以費(fèi)用化，不計(jì)入成本；長(zhǎng)期股權(quán)投資的相關(guān)稅費(fèi)予以資本化，計(jì)入成本；當(dāng)使用權(quán)益法時(shí)，記錄成本小于長(zhǎng)期股權(quán)投資的投資成本，而且在投資成本低于其主體下賬面價(jià)值份額的公允價(jià)值時(shí)，才計(jì)入“營(yíng)業(yè)外收入”。
2.宣告發(fā)放利息或現(xiàn)金股利方面。在成本法下，長(zhǎng)期股權(quán)投資借記“應(yīng)收股利（投資者分配利潤(rùn)×股權(quán)）”，貸記“投資收益”；在權(quán)益法下，借記“應(yīng)收股利（投資者分配利潤(rùn)×股權(quán)）”，貸記“長(zhǎng)期股權(quán)投資，損益調(diào)整”。交易性金融資產(chǎn)的會(huì)計(jì)處理與之相似，即借記“應(yīng)收利息（證券應(yīng)收股利的票面息率）”，貸記“投資收益”。持有期時(shí)，二者處理相同，交易性金融資產(chǎn)和長(zhǎng)期股權(quán)投資的現(xiàn)金股利或利潤(rùn)，計(jì)入“應(yīng)收股利”賬戶，股票股利不作會(huì)計(jì)處理。但是在非持有期，應(yīng)用成本法時(shí)，二者都算在“投資收益”里，而權(quán)益法之下，長(zhǎng)期股權(quán)投資的會(huì)計(jì)科目“長(zhǎng)期股權(quán)投資”賬面價(jià)值會(huì)被調(diào)整。
3.收到利息或現(xiàn)金股利方面。長(zhǎng)期股權(quán)投資用成本法和權(quán)益法時(shí)，借記“銀行存款”，貸記“應(yīng)收股利（利潤(rùn)分配股權(quán)投資者）”。交易性金融資產(chǎn)的會(huì)計(jì)處理是借記“銀行存款，應(yīng)收利息（證券應(yīng)收股利的票面息率）”，貸方同上。二者的賬務(wù)處理的方法相同。
4.被投資單位實(shí)現(xiàn)的凈損益方面。在凈利潤(rùn)方面，長(zhǎng)期股權(quán)投資在權(quán)益法下，借記“長(zhǎng)期股權(quán)投資，利潤(rùn)和損失調(diào)整（投資收益×股份凈利潤(rùn)）”，貸記“投資收益”。凈虧損的問(wèn)題上，長(zhǎng)期股權(quán)投資在權(quán)益法下，借記“投資收益（凈損失――投資者的持股報(bào)告）”，貸記“長(zhǎng)期股權(quán)投資，損益調(diào)整”。交易性金融資產(chǎn)是相似的會(huì)計(jì)處理。與交易性金融資產(chǎn)不同的是，在采用權(quán)益法的時(shí)候，長(zhǎng)期股權(quán)投資會(huì)調(diào)整其賬面價(jià)值，再計(jì)入相應(yīng)項(xiàng)目的損益調(diào)整里面。
5.被投資單位的其他權(quán)益變動(dòng)方面。所有者權(quán)益增加時(shí)，長(zhǎng)期股權(quán)投資在權(quán)益法下，借記“長(zhǎng)期股權(quán)投資――其他權(quán)益變動(dòng)（所增加的公允價(jià)值×持股比例）”，貸記“資本公積――其他資本公積”；當(dāng)減少時(shí)，在權(quán)益法下，長(zhǎng)期股權(quán)投資借記“資本公積――其他資本公積”，貸記“長(zhǎng)期股權(quán)投資――其他權(quán)益變動(dòng)（所減少的公允價(jià)值×持股比例）”。交易性金融資產(chǎn)的會(huì)計(jì)處理不發(fā)生任何改變。當(dāng)用權(quán)益法的時(shí)候，需要調(diào)整長(zhǎng)期股權(quán)投資的賬面價(jià)值，同時(shí)將它計(jì)入到“長(zhǎng)期股權(quán)投資――其他權(quán)益變動(dòng)”里。
6.資產(chǎn)負(fù)債表日的期末計(jì)量方面。當(dāng)公允價(jià)值比賬面價(jià)值大時(shí)，長(zhǎng)期股權(quán)投資會(huì)計(jì)處理如下：借記“資產(chǎn)減值損失――計(jì)提的長(zhǎng)期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備”，貸記“長(zhǎng)期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備”。當(dāng)公允價(jià)值小于賬面價(jià)值時(shí)，長(zhǎng)期股權(quán)投資會(huì)計(jì)處理不變。交易性金融資產(chǎn)則是借方為“公允價(jià)值變動(dòng)損益”，貸方是“交易性金融資產(chǎn)――公允價(jià)值變動(dòng)（公允價(jià)值與賬面價(jià)值之間的差額）”。二者做相應(yīng)的會(huì)計(jì)處理，雖然都要調(diào)整賬面價(jià)值，但交易性金融資產(chǎn)沒(méi)有資產(chǎn)減值。
四、長(zhǎng)期股權(quán)投資與交易性金融資產(chǎn)的相互轉(zhuǎn)化
中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B 文章編號(hào)：1006-1770(2010)09-011-04
股權(quán)投資業(yè)務(wù)是指通過(guò)投資非上市公司股權(quán)，獲得企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理權(quán)，并利用投資機(jī)構(gòu)自身專業(yè)能力、管理經(jīng)驗(yàn)，優(yōu)化被收購(gòu)企業(yè)的管理架構(gòu)、經(jīng)營(yíng)模式，提高企業(yè)附加值，再通過(guò)上市、并購(gòu)、管理層收購(gòu)或柜臺(tái)市場(chǎng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式實(shí)現(xiàn)退出，從而獲得收益的投資方式，包括VC（創(chuàng)業(yè)投資）、PE（私募股權(quán)基金）、產(chǎn)業(yè)投資基金等。簡(jiǎn)言之，就是“尋找潛力企業(yè)、改造收購(gòu)企業(yè)、賣掉升值企業(yè)”。
我們認(rèn)為，以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈則是在股權(quán)投資業(yè)務(wù)的各個(gè)環(huán)節(jié)，融銀行、證券、信托、金融資產(chǎn)管理等金融業(yè)務(wù)為一體，結(jié)合股權(quán)基金管理公司、產(chǎn)權(quán)交易所、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等外部機(jī)構(gòu)的專業(yè)服務(wù)，創(chuàng)新金融業(yè)務(wù)模式，圍繞股權(quán)投資打造覆蓋企業(yè)金融和個(gè)人金融的業(yè)務(wù)鏈條，為企業(yè)提供全面金融服務(wù)方案。
一、發(fā)展以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)巧虡I(yè)銀行推進(jìn)金融創(chuàng)新的關(guān)鍵領(lǐng)域
（一）世界范圍內(nèi)股權(quán)投資業(yè)務(wù)快速發(fā)展
股權(quán)投資的概念最早出現(xiàn)在19世紀(jì)末，20世紀(jì)40年代，美國(guó)研究與發(fā)展公司（ARD）的成立標(biāo)志著現(xiàn)代意義上股權(quán)投資的開(kāi)始。僅僅幾十年間，股權(quán)投資已成為西方國(guó)家除銀行貸款外的重要投資手段，占其GDP的4%至5%。從上世紀(jì)80年代末至21世紀(jì)初，股權(quán)投資基金數(shù)量增加近7倍，管理資產(chǎn)規(guī)模增加約25倍，總投資額突破5000億美元，并誕生了KKR、凱雷、華平、摩根、新橋、英聯(lián)、黑石等多家托管規(guī)模超過(guò)百億美元的全世界知名股權(quán)投資基金。
20世紀(jì)80年代，股權(quán)投資業(yè)務(wù)登陸我國(guó)。經(jīng)過(guò)十余年的“潛伏期”，90年代中期，股權(quán)投資業(yè)務(wù)得益于海外風(fēng)險(xiǎn)投資理念的滲透和國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)的發(fā)展，呈現(xiàn)快速發(fā)展的態(tài)勢(shì)。2005年以來(lái)，股權(quán)投資業(yè)務(wù)逐漸被銀行、基金、信托等國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)關(guān)注，更得到了政府的大力支持，國(guó)內(nèi)股權(quán)投資業(yè)務(wù)呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，本土股權(quán)投資基金逐步取代外資在國(guó)內(nèi)投資，占據(jù)主導(dǎo)地位。截至2009年末，中國(guó)大陸股權(quán)投資基金約500余支，總募集金額超過(guò)3000億美元。
（二）我國(guó)商業(yè)銀行積極介入股權(quán)投資領(lǐng)域
本世紀(jì)以來(lái)，我國(guó)銀行業(yè)對(duì)股權(quán)投資業(yè)務(wù)表現(xiàn)出濃厚興趣。國(guó)內(nèi)各大商業(yè)銀行，包括工、農(nóng)、中、建、交五大銀行和中信、浦發(fā)、民生等股份制銀行均高度重視股權(quán)投資業(yè)務(wù)，以不同形式、不同角色，參與到股權(quán)投資業(yè)務(wù)各個(gè)環(huán)節(jié)中去（詳見(jiàn)附表）。其中，浦發(fā)銀行在天津?qū)ｉT設(shè)立直接股權(quán)投資基金業(yè)務(wù)部；建設(shè)銀行旗下子公司建銀國(guó)際在2009年完成股權(quán)投資業(yè)務(wù)案例4件，總金額達(dá)1700萬(wàn)美元，規(guī)模居當(dāng)年機(jī)構(gòu)投資數(shù)量前列。目前，商業(yè)銀行參與股權(quán)投資業(yè)務(wù)主要采取以下四種模式：
1. 并購(gòu)貸款
對(duì)投資方發(fā)放用于支付并購(gòu)股權(quán)對(duì)價(jià)款項(xiàng)的本外幣貸款，以項(xiàng)目貸款的方式，間接參與股權(quán)投資業(yè)務(wù)。不同于普通貸款的是，該類貸款只能以股權(quán)分紅形式償還債務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)較大。
2. 托管+財(cái)務(wù)顧問(wèn)
銀行作為資金的托管人，負(fù)責(zé)保障股權(quán)投資資金安全，避免投資基金與其他資金相混淆，并提供結(jié)算、現(xiàn)金管理、公司理財(cái)?shù)确?wù)。這也是商業(yè)銀行參與股權(quán)投資業(yè)務(wù)的基本模式。
3. 私人銀行業(yè)務(wù)+信托型股權(quán)投資基金
該種模式以信托型為股權(quán)投資基金的基本架構(gòu)，成立信托股權(quán)投資基金，通過(guò)向企業(yè)或有較大資本、豐富經(jīng)驗(yàn)的個(gè)人投資者發(fā)放信托憑證，在國(guó)家規(guī)定的信托投資標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)融集民間閑散資金。這一方面通過(guò)銀行龐大的個(gè)人和企業(yè)客戶數(shù)量來(lái)募集股權(quán)投資所需要的資金，另一方面也豐富了私人銀行中理財(cái)業(yè)務(wù)的服務(wù)內(nèi)容。
4. 銀證合作
銀行與證券公司的全面合作將銀行對(duì)于股權(quán)投資業(yè)務(wù)所提供的金融服務(wù)推向了一個(gè)范圍更廣、程度更深的平臺(tái)。雙方發(fā)揮各自優(yōu)勢(shì)，能在符合國(guó)家法律、法規(guī)和政策的前提下，為股權(quán)投資業(yè)務(wù)提供融資、投資、投資后管理支持以及投資退出、托管等多方面金融服務(wù)，為股權(quán)投資業(yè)務(wù)的投資方和被投資方制定全面金融服務(wù)方案。
（三）以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)模式
以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈，是對(duì)以上四種業(yè)務(wù)模式的全面綜合和深入拓展，并增加民間融資、公司治理、上市退出等多項(xiàng)環(huán)節(jié)，滿足企業(yè)在初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期、成熟期不同階段、不同類型的金融服務(wù)需求，打造全方位、一體化金融服務(wù)模式；同時(shí)，依托證券公司、保險(xiǎn)公司、財(cái)務(wù)公司、基金管理公司，在國(guó)家現(xiàn)有金融政策監(jiān)管模式下，完善綜合服務(wù)鏈條，實(shí)現(xiàn)各金融領(lǐng)域間業(yè)務(wù)的迅速銜接和有效配合，優(yōu)化服務(wù)流程，豐富服務(wù)內(nèi)容，實(shí)現(xiàn)全面金融服務(wù)。
二、發(fā)展以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)巧虡I(yè)銀行轉(zhuǎn)變發(fā)展方式的重要方向
（一）商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)弊端
目前，我國(guó)商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)普遍類似、產(chǎn)品雷同，銀行專注于業(yè)務(wù)規(guī)模，過(guò)于注重發(fā)展傳統(tǒng)業(yè)務(wù)：一是銀行金融服務(wù)同質(zhì)化現(xiàn)象日益嚴(yán)重，缺乏差異化，與市場(chǎng)、客戶需求逐漸脫節(jié)。二是同業(yè)間營(yíng)銷戰(zhàn)愈演愈烈，“托關(guān)系”成為業(yè)務(wù)發(fā)展的核心環(huán)節(jié)，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)發(fā)展?jié)摿Σ蛔悖菀紫萑肫款i。三是資本市場(chǎng)發(fā)展逆轉(zhuǎn)融資方式，直接融資比例提高壓縮了銀行業(yè)在市場(chǎng)主體融資活動(dòng)中的占比。四是缺乏特色業(yè)務(wù)支撐，銀行議價(jià)能力逐漸降低，贏利水平難以提高。五是銀行自身綜合服務(wù)能力不足，無(wú)法與國(guó)際接軌，在金融市場(chǎng)日益開(kāi)放的環(huán)境下，受到越來(lái)越多來(lái)自外資銀行的沖擊。
（二）商業(yè)銀行積極向中間業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型
近年來(lái)，各大銀行積極轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，從規(guī)模提升向價(jià)值提升轉(zhuǎn)型，紛紛加大中間業(yè)務(wù)拓展力度，實(shí)現(xiàn)貸款業(yè)務(wù)與投資銀行、零售業(yè)務(wù)等相關(guān)業(yè)務(wù)的融合發(fā)展，并積極介入基金托管、金融租賃、保險(xiǎn)、信托等，構(gòu)建綜合化經(jīng)營(yíng)平臺(tái)。在公司業(yè)務(wù)領(lǐng)域，大力發(fā)展財(cái)務(wù)顧問(wèn)等業(yè)務(wù)；在零售業(yè)務(wù)領(lǐng)域，逐步向理財(cái)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)延伸；強(qiáng)化網(wǎng)點(diǎn)功能建設(shè)，大力推動(dòng)網(wǎng)上銀行、電話銀行、手機(jī)銀行和自助銀行四大渠道發(fā)展；在銀行卡業(yè)務(wù)方面，逐步擴(kuò)大貸記卡業(yè)務(wù)規(guī)模和自有商戶數(shù)量；在業(yè)務(wù)方面，多方面深化合作，提高業(yè)務(wù)效益提升。中間業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，為銀行實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，也為銀行打造以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈積累了豐富的業(yè)務(wù)知識(shí)和操作經(jīng)驗(yàn)。
（三）以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈具有廣闊發(fā)展前景
股權(quán)投資業(yè)務(wù)是新金融資本、高端人才和高成長(zhǎng)企業(yè)的結(jié)合，雖然收益高，但在組建初期仍會(huì)遭遇資金募集、政策準(zhǔn)入等方面問(wèn)題。商業(yè)銀行在資金實(shí)力、項(xiàng)目資源、信息來(lái)源等方面具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，但由于信息不對(duì)稱等諸多原因其對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)和中小企業(yè)關(guān)注程度有待提高。股權(quán)投資和銀行業(yè)務(wù)在風(fēng)險(xiǎn)容忍度、投資持續(xù)性、資金募集等方面具有互補(bǔ)性。打造以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈，使銀行充分利用其綜合化實(shí)力和國(guó)際化影響力，對(duì)接信托公司、證券公司等金融機(jī)構(gòu)，在國(guó)家現(xiàn)有金融政策監(jiān)管模式下，全面介入股權(quán)投資業(yè)務(wù)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的有機(jī)融合，傳統(tǒng)金融服務(wù)與新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的有機(jī)融合，不僅能在新形勢(shì)下，給銀行業(yè)發(fā)展帶來(lái)新的動(dòng)力，更能進(jìn)一步擴(kuò)大銀行在國(guó)家經(jīng)濟(jì)建設(shè)和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型中的貢獻(xiàn)度和影響力。以股權(quán)投資為核心建立產(chǎn)業(yè)金融一體化戰(zhàn)略聯(lián)盟，有利于金融資本迅速轉(zhuǎn)變?yōu)楫a(chǎn)業(yè)資本，從而加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的進(jìn)程。同時(shí)隨著《中華人民共和國(guó)公司法》、《中華人民共和國(guó)合伙企業(yè)法》、《中華人民共和國(guó)證券法》等與股權(quán)投資密切相關(guān)的國(guó)家基本法律修訂，尤其是2009年10月份創(chuàng)業(yè)板推出，股權(quán)投資形成機(jī)制和退出機(jī)制進(jìn)一步完善。2010年4月28日，總理主持召開(kāi)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，審議并原則通過(guò)《關(guān)于2010年深化經(jīng)濟(jì)體制改革重點(diǎn)工作的意見(jiàn)》，強(qiáng)調(diào)要深化金融體制改革，加快股權(quán)投資基金制度建設(shè)，標(biāo)志著我國(guó)股權(quán)投資業(yè)務(wù)將進(jìn)入嶄新的發(fā)展階段。
在西方國(guó)家，股權(quán)投資業(yè)務(wù)已與銀行緊緊相連，股權(quán)投資資金來(lái)源中，絕大部分都是機(jī)構(gòu)投資者的資金，其中銀行、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金占60%以上。因此，我們有充分理由相信，隨著金融市場(chǎng)的不斷發(fā)展，在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)十年、二十年內(nèi)，國(guó)內(nèi)股權(quán)投資業(yè)務(wù)將達(dá)到這個(gè)比例。打造以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈，不僅是企業(yè)多元化金融需求的要求，也是銀行轉(zhuǎn)型升級(jí)、實(shí)現(xiàn)綜合化發(fā)展的要求，是中國(guó)金融業(yè)逐漸與國(guó)際金融市場(chǎng)接軌的要求，符合金融服務(wù)發(fā)展轉(zhuǎn)型升級(jí)的趨勢(shì)。
（四）銀行參與股權(quán)投資業(yè)務(wù)所面臨的挑戰(zhàn)
一是政策面上，由于部門立法、條塊分割，我國(guó)目前還沒(méi)有專門針對(duì)股權(quán)投資業(yè)務(wù)的統(tǒng)一法律體系，股權(quán)投資業(yè)務(wù)仍缺乏標(biāo)準(zhǔn)化的辦理流程。二是股權(quán)投資業(yè)務(wù)所具備的保密性使得該業(yè)務(wù)在實(shí)際操作時(shí)會(huì)產(chǎn)生非上市企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)會(huì)計(jì)制度不健全、報(bào)表質(zhì)量不高、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不準(zhǔn)確等問(wèn)題，可能導(dǎo)致操作風(fēng)險(xiǎn)、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)等。三是國(guó)內(nèi)股權(quán)投資業(yè)務(wù)缺乏完善的培養(yǎng)機(jī)制和考核標(biāo)準(zhǔn)，管理人職業(yè)素養(yǎng)和商業(yè)感覺(jué)有待提高，公司治理成果尚不能保證。四是目前眾多發(fā)展初期的企業(yè)難以在基金存續(xù)期內(nèi)滿足上市條件，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)難以滿足退出需求，將在一定程度上影響股權(quán)投資資金的流動(dòng)性。
三、商業(yè)銀行大力發(fā)展以股權(quán)投資為核心的金融產(chǎn)業(yè)鏈的戰(zhàn)略重點(diǎn)
（一）聯(lián)合多家金融企業(yè)，完成產(chǎn)業(yè)鏈組織架構(gòu)
銀行以旗下的投行公司為主要發(fā)展陣地，與相關(guān)基金、信托公司出資成立股權(quán)投資基金管理公司，在股權(quán)投資領(lǐng)域開(kāi)展全方位合作，憑借銀行的綜合金融業(yè)務(wù)體系和基金公司的未上市投資經(jīng)驗(yàn)，共同募集投資基金，挖掘轉(zhuǎn)型升級(jí)行業(yè)中處于擴(kuò)張期或成熟期的投資機(jī)會(huì)，為被投資企業(yè)提供一體化的增值服務(wù)，推動(dòng)項(xiàng)目公司上市或并購(gòu)重組。
銀行與證券公司合作，出資組建專門從事投資銀行業(yè)務(wù)的證券公司，承接股權(quán)投資金融產(chǎn)業(yè)鏈的投行上市業(yè)務(wù)，幫助被投資項(xiàng)目公司上市，帶動(dòng)社會(huì)資本和機(jī)構(gòu)投資者等進(jìn)入，在此過(guò)程中實(shí)現(xiàn)財(cái)富增值，同時(shí)貫通股權(quán)投資資本退出渠道。銀行擁有的全資或控股的保險(xiǎn)公司、金融租賃公司、證券公司及信托公司等，與股權(quán)投資金融產(chǎn)業(yè)鏈上各個(gè)環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)全面對(duì)接，充分挖掘股權(quán)投資帶來(lái)的業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，在股權(quán)投資金融產(chǎn)業(yè)鏈上提供全方位的金融服務(wù)，實(shí)現(xiàn)股權(quán)投資金融產(chǎn)業(yè)鏈的一體化。銀行可以在國(guó)家現(xiàn)有金融政策監(jiān)管框架下，獲得國(guó)內(nèi)銀行系證券投行業(yè)務(wù)牌照和直接投資業(yè)務(wù)牌照，完善綜合經(jīng)營(yíng)鏈條，提供全面金融服務(wù)方案，全程參與到股權(quán)投資業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)流程中，打造金融資本與產(chǎn)業(yè)資本相結(jié)合的金融產(chǎn)業(yè)鏈。
（二）綜合多項(xiàng)業(yè)務(wù)品種，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)構(gòu)成
1.股權(quán)投資業(yè)務(wù)
股權(quán)投資機(jī)構(gòu)以專業(yè)的投資能力，充分整合金融資本和民間資金，廣泛吸引各方面資金介入，為產(chǎn)業(yè)優(yōu)化和升級(jí)建立起完善的資金支持體系。股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在為新興行業(yè)及其優(yōu)秀公司提供相對(duì)長(zhǎng)期資金支持的基礎(chǔ)上，對(duì)項(xiàng)目公司提供融資、財(cái)務(wù)管理、市場(chǎng)、技術(shù)、戰(zhàn)略、經(jīng)營(yíng)方針等方面的協(xié)助，與項(xiàng)目公司建立起“收益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”機(jī)制，全面提升項(xiàng)目公司的質(zhì)效，并推動(dòng)其中質(zhì)地優(yōu)良、盈利能力較強(qiáng)并且具有良好發(fā)展前景的企業(yè)發(fā)行上市或并購(gòu)重組。
2.證券投行業(yè)務(wù)
證券公司承接股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的投資活動(dòng)，為項(xiàng)目公司提供股份制改革、公司治理結(jié)構(gòu)完善、上市輔導(dǎo)、上市承銷等一條龍服務(wù)，以股權(quán)投資業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，通過(guò)資本市場(chǎng)和多種資本運(yùn)作工具，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合，提高產(chǎn)業(yè)集中度，起到加快產(chǎn)業(yè)發(fā)展，提升產(chǎn)業(yè)層級(jí)的作用。
3.銀行、信托等金融業(yè)務(wù)
產(chǎn)業(yè)鏈上的銀行、保險(xiǎn)公司、信托公司、基金公司等金融機(jī)構(gòu)為股權(quán)投資機(jī)構(gòu)提供資金托管、資金理財(cái)?shù)葌鹘y(tǒng)服務(wù)，而且其龐大的個(gè)人和企業(yè)客戶數(shù)量能夠成為股權(quán)投資機(jī)構(gòu)募集基金的備選池。此外，這些金融機(jī)構(gòu)擁有龐大的機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)，不僅能夠充分調(diào)配金融資源，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，針對(duì)項(xiàng)目公司的需求提供全面的存貸、結(jié)算、現(xiàn)金管理、公司理財(cái)、企業(yè)年金等一體化的金融服務(wù)，而且可以為項(xiàng)目公司的管理團(tuán)隊(duì)和員工提供各種各樣的金融產(chǎn)品和服務(wù)。
4.專業(yè)機(jī)構(gòu)服務(wù)
股權(quán)投資在資金募集、項(xiàng)目挖掘、增值服務(wù)和投資退出等環(huán)節(jié)不僅需要銀行等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的參與，還需要從法律、財(cái)務(wù)等專業(yè)角度來(lái)對(duì)各個(gè)投資環(huán)節(jié)進(jìn)行全面的評(píng)估和調(diào)查。法律、財(cái)務(wù)、評(píng)估、信用評(píng)級(jí)等一系列專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)能夠以其專業(yè)的服務(wù)水準(zhǔn)提升股權(quán)投資金融產(chǎn)業(yè)鏈的競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)而帶動(dòng)高端的專業(yè)服務(wù)業(yè)快速發(fā)展，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的均衡協(xié)調(diào)。
（三）發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，打造全面金融服務(wù)方案
1.業(yè)務(wù)拓展協(xié)同
由于當(dāng)前資本市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)的變化，越來(lái)越多的企業(yè)開(kāi)始尋求負(fù)債籌資和權(quán)益籌資相結(jié)合的方式平衡資金成本。股權(quán)投資金融產(chǎn)業(yè)鏈上各個(gè)機(jī)構(gòu)的主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋債權(quán)融資、股權(quán)融資和專業(yè)服務(wù)各個(gè)領(lǐng)域，根據(jù)項(xiàng)目公司的實(shí)際需求提供貸款、股權(quán)融資、夾層資本在內(nèi)的一攬子金融服務(wù)，并且從投資銀行和資本市場(chǎng)的角度與項(xiàng)目公司實(shí)現(xiàn)緊密對(duì)接。產(chǎn)業(yè)鏈上的任何一個(gè)機(jī)構(gòu)，都能夠憑借銀行、證券公司、股權(quán)投資機(jī)構(gòu)龐大的資源網(wǎng)絡(luò)及其與產(chǎn)業(yè)鏈上其它機(jī)構(gòu)的密切配合，利用產(chǎn)業(yè)鏈的拓展互補(bǔ)效應(yīng)和品牌協(xié)同效應(yīng)拓展多元化業(yè)務(wù)。
2.營(yíng)運(yùn)資源協(xié)同
除了項(xiàng)目公司資源，股權(quán)投資金融產(chǎn)業(yè)鏈上各個(gè)機(jī)構(gòu)的其它運(yùn)營(yíng)資源，也將在法律政策允許和合作協(xié)議的范圍內(nèi)在產(chǎn)業(yè)鏈上進(jìn)行共享調(diào)配，實(shí)現(xiàn)資源配置的效用最大化。保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、信托公司和證券公司運(yùn)用其龐大的自有資金余額，通過(guò)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)充分將資金、人才、投資經(jīng)驗(yàn)、研究資源、服務(wù)機(jī)構(gòu)資源整合起來(lái)，實(shí)現(xiàn)資金和人才在產(chǎn)業(yè)鏈上的合理配置和共享，提高資源利用效率，增加各個(gè)機(jī)構(gòu)的盈利來(lái)源。
3.風(fēng)險(xiǎn)控制協(xié)同
銀行與股權(quán)投資業(yè)務(wù)的緊密結(jié)合，一方面能改變銀行偏重于傳統(tǒng)企業(yè)服務(wù)的現(xiàn)狀，更多地關(guān)注到新興創(chuàng)新企業(yè)和中小企業(yè)中；另一方面，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對(duì)中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制有著豐富的經(jīng)驗(yàn)，加上證券公司、專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)的介入從不同角度分別對(duì)股權(quán)投資業(yè)務(wù)提供的建議，能夠有效地降低整條產(chǎn)業(yè)鏈的風(fēng)險(xiǎn)，保證投資業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可控性；再者，股權(quán)投資金融產(chǎn)業(yè)鏈整合了這兩類機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)，能夠有效提高客戶企業(yè)快速成長(zhǎng)的機(jī)率，從而減少銀行和股權(quán)投資機(jī)構(gòu)自身的風(fēng)險(xiǎn)。
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中圖分類號(hào)：F832. 48 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
所謂地方政府投融資平臺(tái)，是指地方政府主導(dǎo)組建的包括城市建設(shè)、國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等不同類型、不同產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的公司，或是政府通過(guò)劃撥土地等組建資產(chǎn)和現(xiàn)金流基本可以達(dá)到融資標(biāo)準(zhǔn)的公司。由于地方政府的投融資主要通過(guò)地方政府投融資平臺(tái)進(jìn)行，探索政府投融資平臺(tái)可行的投融資運(yùn)作模式，對(duì)抓住發(fā)展機(jī)遇，落實(shí)國(guó)家產(chǎn)業(yè)調(diào)整政策，推動(dòng)區(qū)域產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。
一、地方政府投融資平臺(tái)投融資現(xiàn)狀
（一）融資能力有限。
部分地方政府投融資平臺(tái)由于資本金不足、不實(shí)、資產(chǎn)不優(yōu)等問(wèn)題限制了負(fù)債規(guī)模，同時(shí)，一些政府投融資平臺(tái)為了滿足資金需要，不顧自身的實(shí)際情況，無(wú)限放大融資規(guī)模，造成平臺(tái)的后續(xù)持續(xù)融資能力不足，影響了融資功能的充分發(fā)揮。
（二）傳統(tǒng)融資渠道受阻。
近兩年，國(guó)家加大對(duì)地方政府投融資平臺(tái)的規(guī)范和整頓力度，對(duì)地方政府投融資平臺(tái)的融資提出了更多的要求和限制條件，受此影響，地方政府投融資平臺(tái)傳統(tǒng)的主要融資渠道——銀行貸款模式已經(jīng)難以繼續(xù)運(yùn)行。
（三）多種風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)。
目前地方政府投融資平臺(tái)受非市場(chǎng)化因素干預(yù)較多，融資后主要關(guān)注的是道路、政府工程項(xiàng)目、公共設(shè)施等領(lǐng)域，加之部分投資項(xiàng)目的選擇受到多種條件的制約，使得整體投資收益不高，缺乏風(fēng)險(xiǎn)和收益對(duì)等的風(fēng)險(xiǎn)分散和補(bǔ)償機(jī)制。同時(shí)由于存在政府行政干預(yù)不當(dāng)、專業(yè)化管理程度不高、信息披露不足、監(jiān)管不到位等現(xiàn)象，地方政府投資融資平臺(tái)在運(yùn)作過(guò)程中所帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)等一系列風(fēng)險(xiǎn)也逐步顯現(xiàn)。
二、設(shè)立股權(quán)投資基金的重要意義
所謂股權(quán)投資基金，是指通過(guò)非公開(kāi)方式，向少數(shù)投資者募集資金，用于向具有高成長(zhǎng)性的非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的基金。在新形勢(shì)下，設(shè)立股權(quán)投資基金是地方政府投融資平臺(tái)的一種戰(zhàn)略選擇，同時(shí)對(duì)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展也具有重要意義，具體表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
（一）是國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)方式的一種創(chuàng)新。
股權(quán)投資基金主要由專業(yè)的基金管理公司進(jìn)行管理運(yùn)營(yíng)，不僅可以引進(jìn)先進(jìn)的管理理念，還也把政府直接投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)變?yōu)橥ㄟ^(guò)基金按市場(chǎng)機(jī)制選評(píng)項(xiàng)目、投資項(xiàng)目和管理項(xiàng)目，有利于提高國(guó)有資本的投資質(zhì)量和效率。
（二）有利于降低地方政府投融資平臺(tái)的負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。
股權(quán)投資基金是一種權(quán)益性投資，在資產(chǎn)負(fù)債表體現(xiàn)為權(quán)益性資產(chǎn)，設(shè)立股權(quán)投資基金有利于改善和優(yōu)化地方政府投資平臺(tái)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，可以進(jìn)一步降低資產(chǎn)負(fù)債率和負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。
（三）有利于緩解地方政府投融資平臺(tái)的資金壓力。
地方政府投融資平臺(tái)主要投資于周期長(zhǎng)、資金需求大的工程項(xiàng)目，單存依靠銀行貸款不能滿足資金需求。銀行貸款一般周期相對(duì)較短，另外還要提供資產(chǎn)抵押給銀行，致使地方政府投融資平臺(tái)常常是借新債還舊債。股權(quán)投資基金一般可達(dá)5-7年或更長(zhǎng)期限，如果股權(quán)投資人投資收益理想，可以選擇不退出甚至追加投資，同時(shí)股權(quán)投資基金也是一種權(quán)益性投資，無(wú)需擔(dān)保抵押。
（四）資金來(lái)源廣泛、操作方便。
設(shè)立股權(quán)投資基金不僅可以通過(guò)私募方式向工商企業(yè)、投資機(jī)構(gòu)、銀行、社?；?、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者募集資金，還可以吸收大量民間資金的加入，有較為豐富的資金供給來(lái)源。同時(shí)與發(fā)行企業(yè)債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具相比設(shè)立股權(quán)投資基金操作流程更為快捷、成本較低。設(shè)立股權(quán)投資基金（規(guī)模50億元以下）一般只需地方發(fā)改委、工商局登記備案即可，操作流程相對(duì)較為方便快捷。
（五）有利于促進(jìn)資源優(yōu)化配置和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。
地方政府投融資平臺(tái)通過(guò)設(shè)立股權(quán)投資基金不僅可以履行政府賦予的“職能”，還可以更好地配合政府完成推動(dòng)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展的任務(wù)。設(shè)立股權(quán)投資基金可以借助基金管理公司等社會(huì)機(jī)構(gòu)的資源優(yōu)勢(shì)提供必要的技術(shù)支持，在產(chǎn)業(yè)重組、自主創(chuàng)新等方面發(fā)揮主導(dǎo)作用，可以有效推動(dòng)生產(chǎn)要素的優(yōu)化組合和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，進(jìn)一步促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。同時(shí)，通過(guò)吸引資深機(jī)構(gòu)投資者投入資本金，不僅能在降低企業(yè)融資成本的同時(shí)滿足企業(yè)資金需求，還能為其提供管理、技術(shù)、市場(chǎng)等資源，幫助企業(yè)快速成長(zhǎng)，早日上市，在資本市場(chǎng)做大做強(qiáng)。
三、設(shè)立股權(quán)投資基金的可行性分析
（一）股權(quán)投資基金行業(yè)發(fā)展日漸成熟。
2006年以來(lái)，我國(guó)股權(quán)投資基金經(jīng)歷了一個(gè)快速發(fā)展的過(guò)程，每年都有幾十支新募基金成立。根據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)顯示：2011年共有235支可投資于中國(guó)大陸地區(qū)的私募股權(quán)投資基金完成募集，為2010年的2.87倍，披露募集金額的221支基金共計(jì)募集388.58億美元，同比上漲40.7%，股權(quán)投資基金在我國(guó)得到了快速發(fā)展并日漸成熟。
（二）國(guó)家政策法規(guī)支持。
為規(guī)范股權(quán)投資企業(yè)（含以股權(quán)投資企業(yè)為投資對(duì)象的股權(quán)投資母基金）的運(yùn)作和備案管理，國(guó)家發(fā)展改革委辦了《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知》（發(fā)改辦財(cái)金[2011]2864號(hào)），為股權(quán)投資企業(yè)的健康發(fā)展提供了法律支持。同時(shí)，山東、湖北、北京、上海、重慶、天津等多個(gè)省市也都出臺(tái)了地方政策在稅收、獎(jiǎng)勵(lì)與補(bǔ)貼、辦公用房等多方面給予優(yōu)惠政策，大力支持和鼓勵(lì)股權(quán)投資企業(yè)發(fā)展。
（三）地方政府投融資平臺(tái)對(duì)股權(quán)投資人具有較強(qiáng)的吸引力。
地方政府投融資平臺(tái)是基于政府擁有的優(yōu)質(zhì)資源建立的，在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中獲得政府賦予的大量?jī)?yōu)質(zhì)資源和經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，受到政府的大力支持和政策指導(dǎo)。通過(guò)與有政府背景的地方政府投融資平臺(tái)合作，便于相關(guān)工作的開(kāi)展。同時(shí)地方政府投融資平臺(tái)也具有一定的項(xiàng)目資源優(yōu)勢(shì)，其項(xiàng)目資源包括但不限于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、重大項(xiàng)目配套和先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)投資項(xiàng)目，其中，有些項(xiàng)目投資回報(bào)相對(duì)穩(wěn)定、行業(yè)整合空間較大，有利于做大做強(qiáng)，對(duì)股權(quán)投資人有較強(qiáng)的吸引力。
（四）退出渠道多樣化。
設(shè)立股權(quán)投資基金可以通過(guò)公開(kāi)上市、并購(gòu)、回購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等多種方式退出。近年來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)不斷發(fā)展壯大，多層次資本市場(chǎng)體系不斷健全，為各類投資基金的退出提供了便利，特別是深圳創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的開(kāi)通，以及代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)與產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)等場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展和完善，進(jìn)一步拓寬了資本市場(chǎng)投資者的退出渠道。
四、地方政府投融資平臺(tái)設(shè)立股權(quán)投資基金模式的構(gòu)想
（一）關(guān)于設(shè)立股權(quán)投資基金的整體構(gòu)想。
1、設(shè)立股權(quán)投資基金的“母基金”。在當(dāng)?shù)卣闹С窒?，整合各?xiàng)資源（如：地方政府扶持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的專項(xiàng)資金、國(guó)有資產(chǎn)退出收回的資金以及其他政策性資金）集中作為股權(quán)投資基金的“母基金”，在此基礎(chǔ)上，廣泛吸引其他社會(huì)資本（包括機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者），將“母基金”與社會(huì)資本合作、合伙，再發(fā)起設(shè)立多個(gè)新子基金，帶動(dòng)社會(huì)資本進(jìn)一步放大整個(gè)社會(huì)的股權(quán)投資資本規(guī)模，從而達(dá)到政府資金的引導(dǎo)示范作用和杠桿效應(yīng)。
2、根據(jù)當(dāng)?shù)貎?yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向和總體規(guī)劃，合理布局母基金，引導(dǎo)股權(quán)投資基金的產(chǎn)業(yè)投向。如母基金可以根據(jù)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)的發(fā)展需要，引導(dǎo)海內(nèi)外社會(huì)資本，成立不同產(chǎn)業(yè)的子基金，讓這些子基金相對(duì)固定地投資于這些產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，從而合理引導(dǎo)子基金為地方產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)建設(shè)服務(wù)。
（二）股權(quán)投資基金的設(shè)立模式。
圖1
股權(quán)投資基金堅(jiān)持“政府引導(dǎo)、產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向、市場(chǎng)運(yùn)作、管理規(guī)范”的原則進(jìn)行運(yùn)作，母基金可以與社會(huì)資本發(fā)起設(shè)立多個(gè)子基金，子基金由地方政府投融資平臺(tái)、社會(huì)投資機(jī)構(gòu)、金融機(jī)構(gòu)、民間資本按照一定比例共同出資，最后通過(guò)子基金對(duì)具體產(chǎn)業(yè)進(jìn)行專項(xiàng)投資。地方政府投融資平臺(tái)于設(shè)立股權(quán)投資基金投融資運(yùn)營(yíng)模式如圖1。
五、相關(guān)建議
由于地方政府投融資平臺(tái)具有很強(qiáng)的行政色彩，使得其設(shè)立的股權(quán)投資基金（母基金）以及與社會(huì)資本合作、合伙成立的股權(quán)投資基金（子基金）也受到一定行政色彩影響，而股權(quán)投資基金能否成功運(yùn)營(yíng)的關(guān)鍵之一在于能否實(shí)現(xiàn)真正意義上的市場(chǎng)化運(yùn)作，因此，定位清晰，轉(zhuǎn)換角色，建立權(quán)責(zé)對(duì)等機(jī)制，理順與其他出資機(jī)構(gòu)、職業(yè)經(jīng)理人之間的關(guān)系至關(guān)重要。
（一）解放思想、轉(zhuǎn)變政府角色、改變觀念。
在傳統(tǒng)的思想觀念中，政府出資就應(yīng)政府主導(dǎo)，國(guó)有資本投資就需要對(duì)項(xiàng)目擁有控制權(quán)和話語(yǔ)權(quán)，否則社會(huì)資本投資主導(dǎo)就容易造成國(guó)有資產(chǎn)流失。所以地方政府投融資平臺(tái)設(shè)立股權(quán)投資基金需要改變觀念，首先應(yīng)明確地方政府投融資平臺(tái)是公司，而不是政府機(jī)構(gòu)，應(yīng)享有《公司法》賦予的各項(xiàng)權(quán)利與義務(wù)，設(shè)立股權(quán)投資基金是政府投融資平臺(tái)邁向市場(chǎng)化運(yùn)作的重要一步；第二，地方政府投融資平臺(tái)設(shè)立股權(quán)投資基金可以通過(guò)契約約定相關(guān)的權(quán)利和責(zé)任，如果建立良好機(jī)制還可以借助社會(huì)資本投資運(yùn)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)，更好地實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本增值和保值；第三，政府應(yīng)轉(zhuǎn)變角色，由直接投資者轉(zhuǎn)變?yōu)殚g接投資者，同時(shí)在觀念上，應(yīng)重“引導(dǎo)”輕“管理”，要由原來(lái)的基金管理者變?yōu)橐龑?dǎo)者，從原來(lái)的注重收益轉(zhuǎn)變?yōu)楦匾暿袌?chǎng)化運(yùn)作、財(cái)政資金杠桿效應(yīng)和扶持作用，優(yōu)化地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，發(fā)展地區(qū)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。
（二）建立基金管理公司的遴選機(jī)制，選擇好基金管理公司/基金管理人。
基金管理公司在整個(gè)股權(quán)投資基金運(yùn)營(yíng)過(guò)程中發(fā)揮重要的作用，直接影響股權(quán)投資人的收益，進(jìn)而也影響地方政府投融資平臺(tái)未來(lái)的融資能力。地方政府投融資平臺(tái)設(shè)立股權(quán)投資基金，需要制定成熟的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)甑別、選擇優(yōu)秀的基金管理公司，依托成熟的考核、后續(xù)管理機(jī)制來(lái)跟蹤基金管理人及其投資項(xiàng)目；同時(shí)也要保證基金管理人獲得足夠信任和投資決策權(quán)，國(guó)有資本在控制投資風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，引導(dǎo)投資主體的投資方向，進(jìn)而通過(guò)“投資—回收—再投資”的方式提高政府資金的使用效率，更好地為產(chǎn)業(yè)升級(jí)服務(wù)。在選擇基金管理公司的時(shí)候應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注其過(guò)往的業(yè)績(jī)、高管團(tuán)隊(duì)素質(zhì)以及過(guò)往資歷，同時(shí)根據(jù)地方實(shí)際情況選擇“門當(dāng)戶對(duì)”的基金管理公司也相當(dāng)重要。在基金運(yùn)作上，需要明確基金管理公司高管團(tuán)隊(duì)的服務(wù)年限，以便于維持基金運(yùn)作的穩(wěn)定性。
（三）地方政府投融資平臺(tái)應(yīng)充分利用背后的政府背景和國(guó)有資本優(yōu)勢(shì)，提供系列增值服務(wù)。
協(xié)調(diào)地方各有關(guān)單位，收集、整理建立符合當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)政策及發(fā)展規(guī)劃的項(xiàng)目庫(kù)；配合政府各有關(guān)部門制訂有關(guān)優(yōu)惠政策，吸引和支持國(guó)內(nèi)外投資業(yè)績(jī)突出、基金募集能力強(qiáng)、管理經(jīng)驗(yàn)成熟的投資機(jī)構(gòu)或管理團(tuán)隊(duì)入駐合作；推動(dòng)政府完善當(dāng)?shù)毓蓹?quán)投資相關(guān)政策法律環(huán)境。
（作者：南寧產(chǎn)業(yè)投資有限責(zé)任公司，專業(yè)：工商管理，研究方向：投融資方向）
參考文獻(xiàn)：
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近年來(lái)，我國(guó)城市化與工業(yè)化發(fā)展速度飛快，在此背景下，國(guó)內(nèi)的勞動(dòng)資源豐富，且內(nèi)需潛力極大，具備了長(zhǎng)時(shí)間增長(zhǎng)的基礎(chǔ)與條件。為此，站在長(zhǎng)遠(yuǎn)角度分析，我國(guó)始終處于重要戰(zhàn)略發(fā)展的機(jī)遇使其，所以，經(jīng)濟(jì)持續(xù)且較快的發(fā)展態(tài)勢(shì)也不會(huì)發(fā)生改變。因而，對(duì)我國(guó)多層次資本市場(chǎng)進(jìn)行全面培育，不僅能夠有效促進(jìn)金融產(chǎn)業(yè)發(fā)展，同時(shí)也為實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)奠定了基礎(chǔ)。
一、私募股權(quán)投資在中國(guó)金融市場(chǎng)環(huán)境下運(yùn)作的現(xiàn)狀
1、個(gè)人社會(huì)信用體制不完善
現(xiàn)階段，國(guó)內(nèi)始終缺乏具有規(guī)模性的個(gè)人信用檔案，而且私募股權(quán)基金管理人員所面對(duì)的是年輕的創(chuàng)業(yè)家群體，無(wú)法對(duì)其信用記錄進(jìn)行查證。而這也是導(dǎo)致國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)偏好成熟獲利企業(yè)的主要原因。但是，與其他發(fā)達(dá)國(guó)家相比，尤其是美國(guó)，年輕移民居多，而且熱愛(ài)冒險(xiǎn)，具有極強(qiáng)的想象力，希望在創(chuàng)業(yè)的基礎(chǔ)上增強(qiáng)個(gè)人社會(huì)與經(jīng)濟(jì)地位。其中，美國(guó)大學(xué)水平極高，而且理論與應(yīng)用研究處于平衡狀態(tài)，所以，在產(chǎn)業(yè)化創(chuàng)造方面成就顯著。基于此，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資人能夠找到理想投資項(xiàng)目與人才。而在中國(guó)，私募股權(quán)投資的階段性特征十分明顯，而且行業(yè)的投資分布也十分不均衡。
2、工業(yè)發(fā)展處于初級(jí)階段
自建國(guó)以來(lái)，受改革開(kāi)放影響，一定程度上推動(dòng)了工業(yè)化進(jìn)程，同時(shí)，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度確立。但是，與世界范圍相比，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)基礎(chǔ)研究的水平始終不高，所以，初創(chuàng)企業(yè)項(xiàng)目的技術(shù)含量也不高。然而，中國(guó)市場(chǎng)潛力很大，傳統(tǒng)行業(yè)投資的領(lǐng)域諸多，而且投資的利潤(rùn)理想。在中國(guó)出現(xiàn)私募股權(quán)投資基金后，人們意識(shí)到這一賺錢的機(jī)會(huì)，所以，針對(duì)本身并不了解與熟悉的行業(yè)會(huì)加大投資的力度，更加重視傳統(tǒng)行業(yè)的賺錢契機(jī)。這種現(xiàn)象也是導(dǎo)致國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資市場(chǎng)偏向傳統(tǒng)行業(yè)的極為關(guān)鍵因素。
2、中小型初創(chuàng)企業(yè)股權(quán)退出機(jī)制不健全
在銀根緊縮政策的影響之下，加之中小型企業(yè)融資難的問(wèn)題，國(guó)家直接與間接融資結(jié)構(gòu)存在明顯的不合理之處，所以，導(dǎo)致中小企業(yè)GDP與銀行貸款份額嚴(yán)重不對(duì)稱。在美國(guó)，企業(yè)直接與間接融資比例為7：3，而在我國(guó)比例相反。在中國(guó)，中小型企業(yè)直接融資占據(jù)比重為2%，而間接融資比重為98%。最關(guān)鍵的是，間接融資后天發(fā)展存在不足之處，導(dǎo)致中小型企業(yè)融資難度大。然而，中小型企業(yè)融資很難通過(guò)銀行系統(tǒng)的貸款解決，而是需要構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)。
二、完善私募股權(quán)投資在中國(guó)金融市場(chǎng)環(huán)境運(yùn)作的建議
1、以創(chuàng)業(yè)板促進(jìn)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展
任何事情的發(fā)生與存在，包括發(fā)展都有各自的理由。私募股權(quán)投資起源于美國(guó)，而其形成與發(fā)展也同樣具備了堅(jiān)實(shí)的社會(huì)基礎(chǔ)與制度支持。
美國(guó)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板的作用下，已經(jīng)縮短了由創(chuàng)業(yè)到上市的平均時(shí)間。而在創(chuàng)立至上市期間，很多優(yōu)秀中小型企業(yè)也積極地突破了大型企業(yè)壟斷競(jìng)爭(zhēng)的優(yōu)勢(shì)，對(duì)大型企業(yè)的并購(gòu)?fù){予以拒絕，能夠獨(dú)立壯大自身經(jīng)營(yíng)規(guī)模。那么，這樣才能夠在短時(shí)間內(nèi)構(gòu)件與實(shí)際國(guó)情相適應(yīng)的私募股權(quán)投資退出機(jī)制，對(duì)私募股權(quán)投資行業(yè)價(jià)值鏈的完善成為亟待解決的問(wèn)題。若能夠有效解決這一問(wèn)題，那么就能夠有效地轉(zhuǎn)變私募股權(quán)投資市場(chǎng)偏好成熟期企業(yè)的情況。而設(shè)立創(chuàng)業(yè)板，也能夠是企業(yè)由創(chuàng)業(yè)至上市的時(shí)間，確保無(wú)法獲得銀行系統(tǒng)融資的新興優(yōu)秀企業(yè)能夠獲取資金。與此同時(shí)，還能夠進(jìn)一步促進(jìn)私募股權(quán)資本的發(fā)展，使得新興企業(yè)能夠不再受制于融資難的問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)獨(dú)立發(fā)展。
現(xiàn)階段，我國(guó)資本市場(chǎng)法律制度并不完善，同時(shí)，在歷史原因的制約下，使得產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展不均衡，增加了交易的成本。所以，推出創(chuàng)業(yè)板也是實(shí)現(xiàn)多層次資本市場(chǎng)體制不斷完善的重要途徑，使得資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)更加優(yōu)化，確保市場(chǎng)的內(nèi)在機(jī)制更加穩(wěn)定。而目前資本市場(chǎng)多層次體系結(jié)構(gòu)尚未健全，市場(chǎng)層次性不強(qiáng)，且產(chǎn)品工具單一，制度也不成熟，很難達(dá)到資本市場(chǎng)的融資需求。為此，應(yīng)當(dāng)積極推出創(chuàng)業(yè)板，并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的全面發(fā)展，為多層次資本市場(chǎng)體制的構(gòu)建提供保障，增強(qiáng)投資與融資雙方資源的配置，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的健康可持續(xù)發(fā)展。
2、構(gòu)建個(gè)人社會(huì)信用體系
市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)就是信用經(jīng)濟(jì)，而要想保證市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的合理性，最關(guān)鍵的就是要有信用關(guān)系作為保障。其中，經(jīng)濟(jì)生活的個(gè)人信用活動(dòng)要有完整的法律制度為基礎(chǔ)，對(duì)個(gè)人信用活動(dòng)的當(dāng)事人信用行為予以規(guī)范，不斷增強(qiáng)守信意識(shí)，構(gòu)建完善的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行秩序。
我國(guó)始終未構(gòu)建個(gè)人社會(huì)信用體系，所以，對(duì)于消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)以及個(gè)人金融業(yè)務(wù)來(lái)講具有嚴(yán)重的制約作用，嚴(yán)重的還會(huì)對(duì)私募股權(quán)投資行業(yè)的發(fā)展帶來(lái)負(fù)面影響。為此，需要積極構(gòu)建并完善個(gè)人信用體系，同時(shí)，大力宣傳金融生態(tài)環(huán)境的建設(shè)。但是，社會(huì)信用體系建設(shè)所涉及的領(lǐng)域十分廣泛，屬于系統(tǒng)性工作，應(yīng)當(dāng)給予更多的關(guān)注。
三、結(jié)束語(yǔ)
綜上所述，私募股權(quán)投資運(yùn)作需要有實(shí)體經(jīng)濟(jì)作為依托，并為其提供服務(wù)，所以，對(duì)私募股權(quán)投資的發(fā)展與完善也是有機(jī)結(jié)合金融創(chuàng)新和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵手段。為此，文章針對(duì)私募股權(quán)投資在中國(guó)金融市場(chǎng)環(huán)境運(yùn)作的問(wèn)題展開(kāi)了深度地分析與研究，通過(guò)采取具有可行性的措施，構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)體制，實(shí)現(xiàn)金融市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
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[2]徐敏.私募股權(quán)投資項(xiàng)目選擇評(píng)價(jià)模型研究[D].對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，2013.
紡織服裝主業(yè)擁有無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)
當(dāng)前股價(jià)：12.60元
今日投資個(gè)股安全診斷星級(jí)：
地產(chǎn)業(yè)回暖帶動(dòng)公司估值回升
對(duì)公司股價(jià)最關(guān)鍵的推動(dòng)因素來(lái)自本輪地產(chǎn)業(yè)的回暖趨勢(shì)逐步被市場(chǎng)所認(rèn)可，在對(duì)地產(chǎn)行業(yè)整體看好的背景下，市場(chǎng)對(duì)房?jī)r(jià)未來(lái)走勢(shì)逐漸樂(lè)觀，大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)的股價(jià)也已經(jīng)顯著超越其NAV價(jià)值。
目前地產(chǎn)行業(yè)的平均P/NAV(股價(jià)與NAV的比)水平已經(jīng)接近2倍，公司作為寧波地區(qū)的房地產(chǎn)龍頭企業(yè)，有著良好的品牌影響力和較高的周轉(zhuǎn)效率，有理由在股價(jià)上享受行業(yè)平均甚至更高的溢價(jià)水平。
寧波地區(qū)樓盤銷售火熱
公司為區(qū)域房地產(chǎn)龍頭企業(yè)，主要樓盤集中于寧波地區(qū)，并逐漸向杭州、蘇州、紹興等市場(chǎng)延伸。特別在寧波市場(chǎng)，公司的大部分樓盤所在區(qū)域位置佳、建設(shè)質(zhì)量好、設(shè)計(jì)風(fēng)格適合當(dāng)?shù)鼐用竦木幼∑茫兄己玫钠放朴绊懥洼^高美譽(yù)度。其所開(kāi)發(fā)的東湖花園、東湖馨園，海景花園、錦繡東城等都位列當(dāng)?shù)刈詈煤腿藲庾罡邩潜P之列。
3月份以來(lái)寧波樓市持續(xù)升溫，至5月份已有“火熱”跡象，各區(qū)域板塊都出現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升的狀況。消費(fèi)者的購(gòu)房需求重新燃起，房地產(chǎn)企業(yè)的推盤量也逐步增加。
新購(gòu)地塊的意義
公司近日購(gòu)得鄞州中心區(qū)最大住宅用土地――鄞州新城區(qū)聯(lián)心－3C地塊，竟購(gòu)價(jià)格約為10.28億元，土地面積為59047m2，折算樓面地價(jià)約為8707元/m2。該地塊位于鄞州新城區(qū)中河街道，東到規(guī)劃道路，南到馨園路，西到前塘河及大洋江，北為嵩江中路，在公司另一樓盤“東湖馨園”的附近。
由于地塊附近多為2004年開(kāi)的樓盤，以及一些二手房，因此房?jī)r(jià)可比性較小。但該地段距離市中心較近，屬較稀缺資源。參考其他樓盤，如公司的都市森林，地段較新地塊更靠近郊區(qū)，但售價(jià)已達(dá)到13000元/m2因此考慮新地塊的稀缺性，8700元/m2的樓面地價(jià)屬較合理水平。目前該地塊的土地價(jià)款尚未支付完畢，且開(kāi)發(fā)時(shí)間表也未確定。我們估算本地塊對(duì)公司NAV的影響大約增厚房地產(chǎn)業(yè)務(wù)每股凈利潤(rùn)折現(xiàn)約0.04元，整體影響不大。
但公司新購(gòu)地塊更重大的意義在于，其預(yù)示著公司的現(xiàn)金流緊張問(wèn)題已經(jīng)得到緩解，且該區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)的括躍度在提高。一季度公司樓盤銷售回款達(dá)到15億元，尤其突出的錦繡東城一期銷售狀況良好，年初開(kāi)盤至今預(yù)售比例已經(jīng)達(dá)到97％、而該樓盤二期的預(yù)訂也非?；鸨?。公司在土地儲(chǔ)備充裕、待開(kāi)發(fā)樓盤較多的情況下仍然繼續(xù)拿地，進(jìn)一步驗(yàn)證了其現(xiàn)金流的充裕。
綜合來(lái)看公司現(xiàn)有的34個(gè)在售、在建、待建樓盤，其中不少較高毛利的樓盤將在2009、2010和2011年集中結(jié)算，我們以當(dāng)前房?jī)r(jià)預(yù)測(cè)，這些樓盤所帶來(lái)的權(quán)益凈利潤(rùn)現(xiàn)值約為43.41億元，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的每股NAV約為7.02元。
金融股權(quán)投資成焦點(diǎn)
盡管市場(chǎng)一直對(duì)公司金融股權(quán)投資的行為詬病重重，但這些金融股權(quán)所隱含的現(xiàn)金價(jià)值并未因此而消失。如今隨著資本市場(chǎng)的回暖，金融、地產(chǎn)關(guān)注度的提升，這些投資標(biāo)的的價(jià)值也呈逐步回升態(tài)勢(shì)。
“綜合考慮當(dāng)前(截至2009年3月31日)公司仍持有的1.37億股中信證券、0.68億億股海通證券、0.413億股金馬股份、71萬(wàn)股交通銀行、0.17億股宜科科技、0.33億股廣博股份和1.79億股寧波銀行，以6月4日各股收盤價(jià)測(cè)算，股權(quán)價(jià)值達(dá)到了73億多元，投資收益約有49.6億元。
目前中信證券、海通證券、金馬股份和交通銀行均已上市流通，可隨時(shí)變現(xiàn)。08年末公司對(duì)海通證券和金馬股份的股權(quán)投資計(jì)提了約13億可供出售金融資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，已將該標(biāo)的的減值風(fēng)險(xiǎn)充分釋放。
此外廣博股份和寧波銀行也將于2010年1月份和7月份分別解禁。這樣在半年和一年后，這兩項(xiàng)法人股可以上市流通時(shí)，都將變成充裕現(xiàn)金來(lái)源之一。
紡織服裝主業(yè)增勢(shì)喜人
公司服裝業(yè)務(wù)包括了襯衫、西服、休閑服的生產(chǎn)和銷售，紡織業(yè)務(wù)則包括有棉紗、精紡呢絨、梭織布、針織布和少量針織成衣。其中部分紡織品專供內(nèi)部服裝產(chǎn)品做原料用，使得公司的服裝類產(chǎn)品在毛利率和凈利率方面擁有其他競(jìng)爭(zhēng)者無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)。
金融危機(jī)的影響使行業(yè)內(nèi)大量外貿(mào)加工企業(yè)倒閉、行業(yè)集中度有所提高，同時(shí)也影響到部分居民的消費(fèi)偏好。公司的產(chǎn)品素有“物美價(jià)廉”的特點(diǎn)，尤其是其襯衫產(chǎn)品，季節(jié)性較淡且性價(jià)比高。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，今年以來(lái)公司的服裝內(nèi)銷收入持續(xù)獲得了20％以上的良好業(yè)績(jī)表現(xiàn)。
外銷業(yè)務(wù)仍存在一定壓力，但與去年四季度相比已有明顯好轉(zhuǎn)。主要是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的止跌企穩(wěn)對(duì)訂單提升產(chǎn)生一定正面支持。公司原有出口業(yè)務(wù)繼續(xù)保持了個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，只是新馬的收購(gòu)對(duì)業(yè)績(jī)有所拖累。目前公司與新馬的磨合仍在進(jìn)行，已有部分在深圳的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到了本部。預(yù)計(jì)隨著新馬在深圳、香港及海外的產(chǎn)能逐步轉(zhuǎn)移至內(nèi)地，生產(chǎn)成本和管理成本將得到降低，屆時(shí)其負(fù)面影響有望逐步減輕。
盈利預(yù)測(cè)
綜合來(lái)看，公司的業(yè)務(wù)情況進(jìn)展勢(shì)頭良好，尤其是房地產(chǎn)市場(chǎng)的最氣度回升明顯。此前的NAV估值無(wú)法反應(yīng)公司的品牌價(jià)值、管理能力和目前的市場(chǎng)情緒，為此我們做了重新調(diào)整，以期更合理的反映公司在紡織服裝、房地產(chǎn)和股權(quán)投資方面的優(yōu)勢(shì)。特別值得關(guān)注的是以下兩點(diǎn)：
1、地產(chǎn)行業(yè)的回暖和公司的區(qū)域龍頭地位使得溢價(jià)更為合理。如果按照1.5倍溢價(jià)的水平估算，公司合理價(jià)值約為13.56元；如果按照2倍溢價(jià)水平估計(jì)，則其合理價(jià)值在17.07元。近期地產(chǎn)板塊的火熱對(duì)刺激公司股價(jià)有正面影響。而且隨著地產(chǎn)行業(yè)回暖的預(yù)期逐步堅(jiān)定，更高溢價(jià)水平也可能出現(xiàn)。
金融版圖解構(gòu)
國(guó)家電網(wǎng)的金融版圖異常龐大,涉及銀行、保險(xiǎn)、券商、信托、期貨、財(cái)務(wù)公司、金融租賃及基金等多個(gè)金融領(lǐng)域,控股或參股的金融機(jī)構(gòu)達(dá)到了36家。國(guó)家電網(wǎng)的金融股權(quán)持股結(jié)構(gòu)大致可分為3個(gè)層次,一為控股的金融機(jī)構(gòu),包括英大證券、英大信托、英大人壽、中國(guó)電財(cái)、長(zhǎng)安保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)及金穗期貨六家;二為參股的金融機(jī)構(gòu),包括建行、交行、招行、中國(guó)太保、華夏銀行、廣發(fā)銀行、光大銀行、國(guó)泰君安及華泰財(cái)險(xiǎn)等9家;三為旗下省網(wǎng)公司和子公司參股或控股的金融機(jī)構(gòu),包括長(zhǎng)江證券、鄭州商業(yè)銀行及上海國(guó)投等數(shù)十家。
在2007年開(kāi)始的第一輪金融資產(chǎn)整合過(guò)程中,國(guó)家電網(wǎng)成立了國(guó)網(wǎng)資產(chǎn)管理公司,專事管理旗下金融機(jī)構(gòu)股權(quán)。截至目前,國(guó)家電網(wǎng)所持的金融機(jī)構(gòu)股權(quán)基本已全部劃轉(zhuǎn)至國(guó)網(wǎng)資產(chǎn)管理公司,由國(guó)網(wǎng)資產(chǎn)管理公司直接持有或代持管理。
由于強(qiáng)大的資源優(yōu)勢(shì),國(guó)家電網(wǎng)所持金融股權(quán)的成本非常低廉。相關(guān)人士透露,國(guó)家電網(wǎng)和地方企業(yè)的關(guān)系十分緊密,經(jīng)常能以超低價(jià)拿到股權(quán),甚至很多入股價(jià)格只是股份的面值――即每股一塊錢。
以國(guó)家電網(wǎng)所持的3家城商行股權(quán)為例,在武漢商業(yè)銀行增資擴(kuò)股之前,國(guó)家電網(wǎng)持有4500萬(wàn)股,為第二大股東,持股成本僅4500萬(wàn)元;其持有鄭州商業(yè)銀行400萬(wàn)股,位居第十大股東,持股成本僅為400萬(wàn)元;其持有蘭州商業(yè)銀行335萬(wàn)股,位居第十大股東,持股成本僅為322萬(wàn)元。
國(guó)家電網(wǎng)在商業(yè)銀行股權(quán)投資上大舉布局。除了上述3家城商行外,目前還持有華夏銀行、廣發(fā)銀行、建行、交行、招行、光大銀行等銀行股權(quán)。同樣,在券商股權(quán)投資上,國(guó)家電網(wǎng)亦“重兵投入”,除控股英大證券外,其還參股湘財(cái)證券、西部證券、西南證券、海通證券、長(zhǎng)江證券、宏源證券、世紀(jì)證券、國(guó)泰君安等8家券商。
國(guó)家電網(wǎng)在保險(xiǎn)和信托領(lǐng)域布局亦十分龐大,除控股英大人壽、英大泰和財(cái)險(xiǎn)和英大信托之外,還參股了多家保險(xiǎn)公司、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司及信托公司。
金融股權(quán)的進(jìn)與退
雖然擁有龐大的金融版圖,但由于缺乏核心且優(yōu)良的金融資產(chǎn),國(guó)家電網(wǎng)依靠金融有效整合內(nèi)部資源的夢(mèng)想難于實(shí)現(xiàn)。為此,國(guó)家電網(wǎng)對(duì)旗下金融資產(chǎn)展開(kāi)了新一輪強(qiáng)有力的整合。
在整合方案中,對(duì)于所持的銀行資產(chǎn),國(guó)家電網(wǎng)擬將蘭州商業(yè)銀行、武漢商業(yè)銀行掛牌轉(zhuǎn)讓。對(duì)于所持的一些上市銀行股權(quán)將于未來(lái)在二級(jí)市場(chǎng)拋售,但對(duì)于處于主要股東地位的廣發(fā)銀行、華夏銀行及武漢商業(yè)銀行則將伺機(jī)增持。
券商股權(quán)也是本輪整合中的重中之重。在整合方案中,國(guó)家電網(wǎng)擬對(duì)所持宏源證券股權(quán)全部減持。宏源證券中報(bào)顯示,新疆電力公司持有宏源證券1109萬(wàn)股,位列第四大股東,而新疆電力公司則是國(guó)家電網(wǎng)的全資子公司。據(jù)悉,新疆電力公司所持股權(quán)的初始入股成本僅為每股3.35元,一旦減持完畢,獲利則頗為可觀。
