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一 我國創(chuàng)業(yè)板上市公司內(nèi)部控制中存在的問題
2009年3月31日凌晨1點45分，中國證監(jiān)會在其官方網(wǎng)站《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》，宣告醞釀近10年之久的中國創(chuàng)業(yè)板股票市場呱呱落地。2009年10月23日，中國創(chuàng)業(yè)板在深交所舉行開板啟動儀式。數(shù)據(jù)顯示，首批上市的28家創(chuàng)業(yè)板公司，平均市盈率為56.7倍，而市盈率最高的寶德股份達(dá)到81.67倍，遠(yuǎn)高于全部A股市盈率以及中小板的市盈率。創(chuàng)業(yè)板市場的成功試水為中小企業(yè)提供了更方便的融資途徑的同時也使得這些上市公司在以防范風(fēng)險，有效監(jiān)管為目的的內(nèi)部控制中存在問題得以發(fā)現(xiàn)。這些問題主要表現(xiàn)在一下方面：
1 內(nèi)部環(huán)境較為松散
內(nèi)部環(huán)境是企業(yè)實施內(nèi)部控制的基礎(chǔ)，一般包括治理結(jié)構(gòu)、機構(gòu)設(shè)置及權(quán)責(zé)分配、內(nèi)部審計、人力資源政策、企業(yè)文化等。任何一個上市公司的內(nèi)部控制都必須存在于一定的內(nèi)部環(huán)境中，這一環(huán)境反應(yīng)了公司管理層對內(nèi)部控制的態(tài)度。由于創(chuàng)業(yè)板上市的公司多從事于高科技業(yè)務(wù)，雖然有較高的成長性，但是成立時間短，公司管理層對于內(nèi)部控制的態(tài)度有不同程度的偏差，往往出現(xiàn)對內(nèi)部環(huán)境建設(shè)不夠的情況。這一情況很大程度上是因為創(chuàng)業(yè)板上市公司剛剛實現(xiàn)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相統(tǒng)一，決策和經(jīng)營管理的主觀隨意性較大。加之管理層對逃稅這個違法行為抱有僥幸心理，于是默認(rèn)了公司內(nèi)部環(huán)境的缺失。
2 風(fēng)險評估意識薄弱
隨著中國創(chuàng)業(yè)板市場管理體制的不斷完善，這些在創(chuàng)業(yè)板上市的中小企業(yè)在提高自身行業(yè)競爭力的同時也面臨著外部投資環(huán)境變化的生產(chǎn)風(fēng)險，諸如市場風(fēng)險、信貸風(fēng)險、營運風(fēng)險、聲譽風(fēng)險等以及隨著交易類型和工具的變化所面臨的兼并收購、破產(chǎn)重組、電子商務(wù)等。這些都是創(chuàng)業(yè)板上市公司管理層之前所沒有遇到的問題，創(chuàng)業(yè)板上市為公司獲得了很好的融資機會使得公司降低了自身的技術(shù)風(fēng)險，與此同時，也大大的提高了公司整體投資決策的風(fēng)險。其中原因要歸結(jié)于大多創(chuàng)業(yè)板上市公司沒有建立完備的風(fēng)險評估體制，董事會下設(shè)的風(fēng)險評估委員會形同虛設(shè)，使得管理層在缺少可行性論證的前提下盲目投資，使得股東利益遭受損失。
3 信息溝通存在障礙
2001年安然事件的發(fā)生，讓“能源巨人”的金色形象轟然倒塌，也使美國國會于2002年正式通過了《薩班斯一奧克斯利法案》，對上市公司提出披露內(nèi)部信息的強制要求。關(guān)于上市公司內(nèi)部控制信息披露的一直以來都是投資者多關(guān)注的信息，而內(nèi)部信息的有效溝通也可以為公司和股東合理的規(guī)避風(fēng)險。對于絕大多數(shù)我國的創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，對于內(nèi)部信息的披露往往只是簡單的一句“本公司已經(jīng)建立完善的內(nèi)部控制制度”，而沒有對內(nèi)部控制的具體制度，成果及不足做以詳細(xì)闡述。由此可見，內(nèi)部控制信息的披露對于創(chuàng)業(yè)板上市公司通常只是一種形式，并沒有對公司治理層造成應(yīng)有的壓力。由此造成的信息不能有效溝通會加大投資者與公司內(nèi)部信息不對稱的程度，進而導(dǎo)致其投資決策的失敗。
4 控制制度不健全
我國法律法規(guī)沒有明確規(guī)定內(nèi)部控制的制定和執(zhí)行應(yīng)該由誰負(fù)責(zé)，目前我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的內(nèi)部控制主要由監(jiān)事會負(fù)責(zé)，只有不到10％的公司的董事會參與內(nèi)部控制的制定和執(zhí)行。而監(jiān)事會并不是內(nèi)部控制的責(zé)任主體，他們發(fā)表意見僅僅是對董事會和經(jīng)理是否建立內(nèi)部控制制度的一種監(jiān)督。建立并維持有效的內(nèi)部控制制度，應(yīng)該是董事會和治理當(dāng)局的責(zé)任。創(chuàng)業(yè)板上市公司這種責(zé)仟的剝離勢必會導(dǎo)致內(nèi)部監(jiān)督體制存在漏洞。
5 內(nèi)部監(jiān)督運轉(zhuǎn)不力
所謂內(nèi)部監(jiān)督，是指公司的內(nèi)部審計工作。在我國，大多數(shù)創(chuàng)業(yè)板公司的內(nèi)部審計機制是由國家強制建立的。這些機制往往沒有切實有力的得以執(zhí)行，主要表現(xiàn)在，首先，創(chuàng)業(yè)板公司由于公司規(guī)模等方面原因大多聘請內(nèi)部財務(wù)人員兼仟，這些人員大多缺乏必要的審計知識，特別隨著公司的不斷發(fā)展，投融資業(yè)務(wù)不斷復(fù)雜，他們往往難以應(yīng)付導(dǎo)致漏洞，同時，聘請相關(guān)財務(wù)人員兼任內(nèi)部審計，在一定程度上違背了審計的客觀獨立性原則，有自我復(fù)核的嫌疑。其次，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的內(nèi)部審計還是停留在差錯防弊的階段，大多是在出現(xiàn)問題時才進行必要監(jiān)督，沒有做到事前的審查和事中的控制。再次，這些上市公司的內(nèi)部審計機構(gòu)實質(zhì)上與管理層及其相關(guān)機構(gòu)平行，因此造成了其獨立性較差、權(quán)威性較差，一定程度上受制于管理層。健全，得力的內(nèi)部審計機制是內(nèi)部控制的重要組成部分，也是整個公司得以正常，高效運轉(zhuǎn)的有力保障。
二、加強創(chuàng)業(yè)板上市公司內(nèi)部控制的措施
1 管理層提高風(fēng)險意識
一、引言
近來，某創(chuàng)業(yè)板公司因涉嫌欺詐發(fā)行被證監(jiān)會啟動強制退市一事在我國資本市場上引起了軒然大波。相比于之前因欺詐發(fā)行而被施加輕微行政處罰的上市公司，該公司領(lǐng)受了證監(jiān)會開出的A股史上最嚴(yán)厲的IPO造假罰單。在監(jiān)管機構(gòu)前所未有的處罰力度背后，其退市的深層原因著實耐人尋味。
以電氣產(chǎn)品生產(chǎn)為主營業(yè)務(wù)的該創(chuàng)業(yè)板上市公司的最終退市苦果并非一蹴而就，而是在特定環(huán)境下進行的系統(tǒng)性活動的產(chǎn)物。究其原因，以監(jiān)管機構(gòu)管理控制活動不完善和中介機構(gòu)為追逐利益未能勤勉盡責(zé)為代表的外因固然值得我們深思，但基于企業(yè)內(nèi)部控制不健全而導(dǎo)致退市的內(nèi)因才是我們需要關(guān)注的重中之重。
二、內(nèi)部控制方面存在的缺陷
2015年6月，該創(chuàng)業(yè)板公司曾被中國證券監(jiān)督管理委員會遼寧監(jiān)管局出具相關(guān)責(zé)令整改措施與警示函，彼時其內(nèi)控問題已逐漸浮出水面。筆者在此基礎(chǔ)上，試圖結(jié)合相關(guān)公告文件從內(nèi)控五要素的角度分析該公司在內(nèi)部控制方面存在的缺陷。
（一）內(nèi)部環(huán)境
內(nèi)部環(huán)境是企業(yè)實施內(nèi)部控制的基石，一般包括管理者經(jīng)營理念、組織機構(gòu)設(shè)置、誠信的企業(yè)文化等。結(jié)合被強制退市公司的實際情況，不難發(fā)現(xiàn)其出生于農(nóng)村的董事長對企業(yè)內(nèi)部控制管理知識既不了解也不重視；作為公司控股股東的董事長及其近親直接合計持有該公司48.09%的股份，股權(quán)的高度集中導(dǎo)致董事會失去實權(quán)；談及公司造假問題，董事長依舊振振有詞。本應(yīng)成為員工道德榜樣的管理者卻成為無視誠信原則的帶頭人，上行下效，使得誠實守信在企業(yè)蕩然無存。
（二）風(fēng)險評估
風(fēng)險評估是內(nèi)控實施的關(guān)鍵要素，需要企業(yè)及時識別、系統(tǒng)分析經(jīng)營活動中與實現(xiàn)內(nèi)部控制目標(biāo)相關(guān)的風(fēng)險，并合理確定相應(yīng)的風(fēng)險應(yīng)對策略。該公司風(fēng)險意識薄弱，缺乏風(fēng)險應(yīng)對措施。以2015年為例，公司沒有預(yù)計到主要目標(biāo)市場客戶需求的明顯萎縮以及優(yōu)勢客戶產(chǎn)品需求下降，造成訂單數(shù)量大幅下降。此外，激烈市場競爭持續(xù)加劇，導(dǎo)致成本劇增利潤降低，然而公司并不具備應(yīng)對風(fēng)險的能力，進而將業(yè)務(wù)暴露在更大的經(jīng)營風(fēng)險中。
（三）控制活動
控制活動是企業(yè)根據(jù)風(fēng)險評估的結(jié)果制定應(yīng)對風(fēng)險的策略，對剩余風(fēng)險取的控制措施。從該公司暴露出的問題來看，其控制活動的不足主要表現(xiàn)為以下幾個方面：公司合同管理存在法律漏洞，甚至存在虛構(gòu)銷售合同的情形；公司資金使用過程中經(jīng)常遇領(lǐng)導(dǎo)出差情況，部分大額支出無審批；公司在應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款等相關(guān)財務(wù)管理工作中存在漏洞。
（四）信息與溝通
信息與溝通是指企業(yè)及時、準(zhǔn)確地收集、傳遞與內(nèi)部控制相關(guān)的信息，確保信息在企業(yè)內(nèi)外部之間進行有效溝通，以利于企業(yè)管理的有效運行。縱觀該創(chuàng)業(yè)板公司的信息溝通披露系統(tǒng)，筆者發(fā)現(xiàn)，其存在關(guān)聯(lián)交易信息披露不完整；募集資金使用披露不準(zhǔn)確；公司高管人員任職及薪酬情況與事實不符等問題。誠然，相關(guān)會計人員工作上的失誤毋庸置疑，但由于沒有建立有效的內(nèi)部信息傳遞渠道，造成信息無法及時傳達(dá)，進而導(dǎo)致內(nèi)控制度無法有效實施的事實也不容忽視。
（五）內(nèi)部監(jiān)督
內(nèi)部監(jiān)督是實時評估內(nèi)部控制運行質(zhì)量的過程，可以及時發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制的缺陷并加以改進。在公司僅由三人組成的審計委員會中，只有一人為專業(yè)人士，另一人為董事長親屬，所以審計委員會的專業(yè)性與獨立性很難得到保證。另外此案中的董事、監(jiān)事人員并未能起到應(yīng)有的作用，很多人只是例行參加公司會議，對具體內(nèi)容并不關(guān)心，使得公司內(nèi)部監(jiān)督流于形式，并未得到很好地執(zhí)行。
三、內(nèi)控失效對創(chuàng)業(yè)板上市公司的啟示
創(chuàng)業(yè)板市場因上市門檻較低而備受眾多企業(yè)青睞，卻也因相對蘊含的較高風(fēng)險成為財務(wù)造假行為滋生的溫床。就本文的上市公司而言，其內(nèi)控的失效大大加劇了公司的經(jīng)營風(fēng)險，為其最終在創(chuàng)業(yè)板的退市進程推波助瀾。與之類似，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司大多從事高科技業(yè)務(wù)，因此具有高成長性和高風(fēng)險性的特點，為避免更多類似的創(chuàng)業(yè)板公司步入其后塵，筆者試圖從企業(yè)內(nèi)部控制角度提出幾點建議，以期規(guī)避創(chuàng)業(yè)板公司的退市風(fēng)險。
（一）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，構(gòu)建現(xiàn)代公司治理模式
縱觀我國的創(chuàng)業(yè)板公司現(xiàn)狀，大多是由中小家族企業(yè)發(fā)家的民營企業(yè)。典型的家族企業(yè)治理模式以及血緣關(guān)系的存在，使得股權(quán)高度集中進而失去對權(quán)力的制衡作用，極易誘發(fā)機會主義行為，出現(xiàn)搭便車的現(xiàn)象，而這并不符合現(xiàn)代公司治理模式的要求。
為進一步規(guī)范公司的經(jīng)營活動，幫助企業(yè)做出科學(xué)合理的決策，創(chuàng)業(yè)板上市公司可以通過配股與股份出售，平衡各股東之間的持股比例；引入機構(gòu)投資者，適當(dāng)分散股權(quán)；建設(shè)企業(yè)文化，踐行誠信價值觀，為構(gòu)建現(xiàn)代公司治理模式營造良好的內(nèi)部環(huán)境。
（二）樹立風(fēng)險意識，健全企業(yè)風(fēng)險管理體系
隨著社會主義市場經(jīng)濟的發(fā)展，我國的上市公司將身處更加激烈的市場競爭環(huán)境。與成熟的主板市場穩(wěn)定的經(jīng)營狀況、良好的盈利性有所差異，創(chuàng)業(yè)板上市公司在產(chǎn)品的創(chuàng)新、技術(shù)、市場上都面臨較大的不確定性，為避免其成為企業(yè)經(jīng)營發(fā)展的桎梏，創(chuàng)業(yè)板上市公司應(yīng)在企業(yè)內(nèi)部樹立風(fēng)險文化，強化風(fēng)險意識，在確立企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的基礎(chǔ)上，建立涵蓋目標(biāo)設(shè)定、風(fēng)險識別、風(fēng)險評估以及風(fēng)險應(yīng)對在內(nèi)的完善的風(fēng)險管理體系，加強全體員工的風(fēng)險管理理念，進行實時動態(tài)監(jiān)控，以不斷適應(yīng)內(nèi)外部不斷變化的環(huán)境。
（三）規(guī)范內(nèi)控程序，完善內(nèi)部控制體系架構(gòu)
對于以高新技術(shù)企業(yè)為首選群體的創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，創(chuàng)業(yè)板在對企業(yè)的經(jīng)營歷史與經(jīng)營規(guī)模具有較低要求的同時，也放寬了企業(yè)的成長速度要與控制活動的完善相匹配的條件。而不僅僅局限于特定的某個層級、某個部門乃至某項業(yè)務(wù)的內(nèi)部控制活動如同血液一樣貫穿于企業(yè)運營的各個環(huán)節(jié)，可以說，企業(yè)的生存發(fā)展與控制活動緊密相連。
為進一步規(guī)范內(nèi)控程序，創(chuàng)業(yè)板上市公司可以通過實施恰當(dāng)?shù)氖跈?quán)審批，適當(dāng)?shù)穆氊?zé)分離，合理的業(yè)績評價，有效的實物控制來完善內(nèi)部控制體系架構(gòu)，使公司內(nèi)部的控制活動高效而有序。
（四）加強信息溝通，提高內(nèi)控信息披露質(zhì)量
信息與溝通不僅是內(nèi)部控制框架的重要組成要素，更為其他要素功效的發(fā)揮提供了支持。因為創(chuàng)業(yè)板上市公司具有規(guī)模小成長速度快等特點，相比于滬深主板上的公司，其在內(nèi)控披露方面稍顯不足。
為提高內(nèi)控信息披露質(zhì)量，方便投資者作出決策，監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)完善內(nèi)控信息披露框架體系，提升內(nèi)控信息的可比性，使得創(chuàng)業(yè)板上市公司的信息披露有據(jù)可循；企業(yè)高管要在重視內(nèi)控信息溝通交流中起帶頭作用，保持對信息的敏感度，提升對信息的處理能力；公司員工要加強學(xué)習(xí)進一步提高個人素質(zhì)，做到各層次的內(nèi)控參與者都可以明確其職責(zé)與權(quán)限。
（五）重視內(nèi)部監(jiān)督，發(fā)揮內(nèi)控人員專業(yè)能力
對于公司治理本就相對薄弱的創(chuàng)業(yè)板上市公司來說，為進一步完善企業(yè)內(nèi)部控制，整合內(nèi)部監(jiān)督資源刻不容緩。獨立董事占據(jù)董事會三分之一的席位，作為獨立于公司之外監(jiān)督董事會和經(jīng)理層的經(jīng)營活動的代表，創(chuàng)業(yè)板上市公司要著力改進獨立董事的提名任命機制與薪酬結(jié)構(gòu)，使其更好的履行保護投資者利益的義務(wù)。監(jiān)事會代表利益相關(guān)者對董事會實施監(jiān)督，審計委員會代表董事會對管理層實施監(jiān)督，二者作為公司內(nèi)部監(jiān)督董事會和經(jīng)理層的代表，要明晰各自的職能，發(fā)揮專業(yè)素養(yǎng)，將監(jiān)督活動落到實處，保證內(nèi)控機制的有效運行。（作者單位：東北財經(jīng)大學(xué)）
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一、 企業(yè)融資模式下的風(fēng)險控制
1.1企業(yè)的融資模式
企業(yè)的融資活動是企業(yè)更好的發(fā)展的必要環(huán)節(jié)，企業(yè)根據(jù)自身的資金狀況、發(fā)展趨勢、未來的市場定位等通過銀行金融體系、證券、基金等進行的資金的籌集的活動。通過融資能幫助企業(yè)得到更多的市場機會和現(xiàn)金流量。是企業(yè)的融資配置的一個動態(tài)的過程。
1.2主要的融資模式及特點
1、 風(fēng)險比較大。企業(yè)的融資根據(jù)自身情況和規(guī)模的不一樣對外界的抵抗能力不同，企業(yè)本身的資金流量小，對外界的金融沖擊力的抵抗力較小。在經(jīng)濟出現(xiàn)波動的情況下很難通過其他的途徑來規(guī)避各種的風(fēng)險，所以存在風(fēng)險大的問題。
2、融資障礙多。復(fù)雜的融資渠道似的企業(yè)在尋則融資的途徑時面臨各種的阻礙，企業(yè)的規(guī)模決定著他們在抵押貸款能得到的資金的分量。融資的途徑的選擇、企業(yè)自身的問題、外界的壓力、市場的波動情況都是企業(yè)面臨的障礙。嚴(yán)重的影響著企業(yè)在融資方面的順利的進行。
3、 政策的影響。大部分的企業(yè)都是通過各種的金融渠道融到資金的，貸款、發(fā)行股票、債券、基金等。金融機構(gòu)對企業(yè)的政策隨時都在處于變換之中。而企業(yè)本身的特點和性質(zhì)決定了無法阻擋金融政策方面帶來的影響的。政府的宏觀調(diào)控政策、扶持力度和政策都會對企業(yè)的融資產(chǎn)生不可估量的影響。
1.3企業(yè)融資模式的現(xiàn)狀分析
據(jù)有關(guān)的數(shù)據(jù)顯示企業(yè)中的65.7%融資是依靠各種的金融機構(gòu)進行貸款的，而33.3%的是企業(yè)權(quán)益性融資。債券類融資占1.8%。而我國銀行機構(gòu)的簡介融資的整體規(guī)模好似非常大的。這就顯示了我國國民參與投資的比重在不斷的上升。資金的分配逐漸的像企業(yè)和個人加強。整體上的企業(yè)融資狀態(tài)受到很多的條件和政策的影響出現(xiàn)了各種的問題。整體的發(fā)展和狀況不是太好。
設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的計劃早在2001年就已提出，2008年中國證監(jiān)會《創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)行辦法征求意見稿》，上市企業(yè)資格標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定：企業(yè)只要最近一年盈利即可申請上市，沒有具體的數(shù)量考核，凈資產(chǎn)的規(guī)定也由2000萬元下降為1500萬元，但要求企業(yè)必須是具有成長性的企業(yè)，具備科技部認(rèn)定的創(chuàng)新型企業(yè)資格，考核指標(biāo)是企業(yè)每年的銷售收入增長?？梢?，創(chuàng)業(yè)板能夠讓更多擁有持續(xù)研發(fā)潛質(zhì)，卻不能立刻從盈利能力上顯現(xiàn)出來的創(chuàng)新型企業(yè)擺脫苛刻繁雜的上市標(biāo)準(zhǔn)到創(chuàng)業(yè)板上市，滿足融資需求。這體現(xiàn)出創(chuàng)業(yè)板更重視企業(yè)成長性和未來發(fā)展的特征，也符合多層次資本市場體系的建設(shè)需要。然而由于種種原因，創(chuàng)業(yè)板的開設(shè)目前處于擱置狀態(tài)。
2004年推出的中小企業(yè)板塊在一定程度上是為設(shè)立真正意義上的創(chuàng)業(yè)板積累經(jīng)驗，中小板上市資格如下：最近三個會計年度凈利潤均為正，且累計大于3000萬元：最近三個會計年度收入累計大于3億元，或最近三個會計年度現(xiàn)金流量凈額累計大于5000萬元；發(fā)行前總股本不少于人民幣3000萬元。根據(jù)深交所數(shù)據(jù)：截至2008年11月14日，深交所中小企業(yè)板己有上市公司182家，IPO總發(fā)行規(guī)模達(dá)63億股，融資總額為560億元，平均每家公司融資3億元，而融資額最高的公司達(dá)到了41.4億元，最低的將近1億元。 由此可見，中小板的上市門檻對于廣大中小企業(yè)過高，創(chuàng)業(yè)板又遲遲無法推出，可以說，絕大多數(shù)的中小企業(yè)基本上被排斥在股權(quán)上市融資這道門檻之外。
1.4融資模式中的風(fēng)險控制對企業(yè)的影響
融資規(guī)模中的風(fēng)險控制能幫助企業(yè)更好的進行的資金和債務(wù)的控制。在一定的程度上制約了企業(yè)的發(fā)展。但是對于風(fēng)險控制的作用來看能更好的調(diào)節(jié)各種的資源的分配。建立強硬的控制體系，對于企業(yè)來說解決了資金流量和債務(wù)之間的平衡的關(guān)系、。而針對不用的融資模式的風(fēng)險控制能正對不同的模式的特點和融資的規(guī)模和情況進行合理的分配企業(yè)的融資比例。讓企業(yè)的融資不至于出現(xiàn)突然中斷的情況。
二、 影響企業(yè)融資風(fēng)險控制的因素
2.1宏觀因素
影響企業(yè)融資風(fēng)險控制的宏觀因素很多，例如政府的經(jīng)濟金融政策和宏觀調(diào)控的措施、金融融資風(fēng)險評估系統(tǒng)、企業(yè)的融資規(guī)模和比例等。政府的經(jīng)濟宏觀調(diào)控措施直接的影響著貸款和各種的債券、基金的價格的波動，對企業(yè)的融資會產(chǎn)生直接的影響。而風(fēng)險評估系統(tǒng)的建設(shè)目的是控制融資中的風(fēng)險，讓企業(yè)能更好的掌握住自己的融資的風(fēng)險的大小。從而決定是否更好的給進自己的融資的比例和結(jié)構(gòu)。充分調(diào)動企業(yè)的各種的資源進行安排配置。而其他的因素或多或少都對融資風(fēng)險控制產(chǎn)生了影響。風(fēng)險控制的制約因素是風(fēng)險評估模型中的利率和資金流量的掌控。
2.2微觀因素
企業(yè)的融資風(fēng)險控制微觀影響因素主要有企業(yè)的資金流量、規(guī)模、未來的發(fā)展、市場的規(guī)模、產(chǎn)品的競爭力、企業(yè)中的競爭、金融體系的波動。微觀的影響因素更多的是對融資產(chǎn)生潛移默化的作用。這些的一怒視一般是用過其他的方面的表現(xiàn)來進行反應(yīng)的，而不是直接的可以了解的。在評估的模型分析中也是很難加入評估的。所以想要控制微觀的融資風(fēng)險控制影響因素是存在一定的困難的。
三、 改善不同融資模式下的風(fēng)險控制策略
3.1加強金融體系的改革
金融體系的擔(dān)保是保證企業(yè)進行融資的重要途徑，但是我國目前的金融擔(dān)保體系卻存在著很多的問題，信用融資額度的增加相應(yīng)的應(yīng)該增加在擔(dān)保方面的建設(shè)。而我國各信用擔(dān)保機構(gòu)的主要資金來源是中央和地方各級財政預(yù)算編列的資金，并應(yīng)逐年增加，這將最大限度地保證信用擔(dān)保機構(gòu)有充足和穩(wěn)定的擔(dān)保資金。擔(dān)保機構(gòu)負(fù)責(zé)對企業(yè)的規(guī)模、資金狀況、還債能力、未來的發(fā)展趨勢等進行分析和統(tǒng)計，最后決定給企業(yè)的融資金額。其別企業(yè)進行貸款主要考慮的是企業(yè)的市場能力，例如收益、產(chǎn)品的競爭力、發(fā)展?jié)摿Φ?。各種的扶持政策可以幫助這些企業(yè)進行發(fā)展。
3.2改善企業(yè)的整體的融資環(huán)境
融資環(huán)境的建設(shè)是影響企業(yè)融資的重要的因素。近幾年來，發(fā)達(dá)國家的銀行創(chuàng)了多種信貸評估技術(shù)、多種金融服務(wù)產(chǎn)品以及多種信貸風(fēng)險控制技術(shù)等，既比較有效地緩解了中小企業(yè)的“信貸缺口”，同時也在相當(dāng)程度內(nèi)保障了銀行資金的安全。因此，在應(yīng)對中小企業(yè)融資渠道不暢導(dǎo)致的融資困難問題時，銀行方面在保持貸款安全的前提下向中小企業(yè)提供更多的貸款；同時也需要不斷地進行金融創(chuàng)新，推出適應(yīng)不同企業(yè)需求的融資工具，暢通中小企業(yè)的融資渠道。一是增強對中小企業(yè)業(yè)主的信用評級；二是開辦保本理財業(yè)務(wù)；三是對一些中小企業(yè)試行商業(yè)性的信用風(fēng)險；四是對中小企業(yè)的設(shè)備投資開辦租賃融資業(yè)務(wù)。（作者單位：渤海大學(xué)外國語學(xué)院）
參考文獻
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目前主流信用風(fēng)險度量模型有四種，分別為以下四個高級信用風(fēng)險模型：J.P. Morgan的Credit Metrics模型、CSFP的Credit Risk+模型、KMV公司的KMV模型和麥肯錫公司的CPV模型。由于高新技術(shù)企業(yè)的風(fēng)險較高，股價波動較大，而KMV模型則是以股價波動為主要指標(biāo)來預(yù)測違約概率的，因此本文重點分析以期權(quán)理論為基礎(chǔ)的違約概率預(yù)測模型：KMV模型。
二、KMV模型理論架構(gòu)
（一）KMV模型理論基礎(chǔ)：默頓模型莫頓模型（1974）是一個完全依賴于公司實際資本結(jié)構(gòu)的模型。在該模型中，他假設(shè)公司有很簡單的資本結(jié)構(gòu)：其資產(chǎn)價值為V，其融資來源為股權(quán)S和一種債務(wù)工具，債務(wù)工具的到期日為T，當(dāng)前價值為D。根據(jù)假設(shè)，可以將該公司的資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系表示如下V=D+S。假設(shè)沒有交易費用，則債券到期日T時，公司的股權(quán)價值為：
ST=max（vT-D，0）（1）
由于假設(shè)股票市值加上債券價值等于公司的總價值，所以公司債券的價值為:
BT=VT-ST=VT-Max（VT-D，0）=Min（VT，D） （2）
根據(jù)上述股權(quán)價值的表達(dá)式，由圖1可見，公司股權(quán)價值的損益分布類似于一個看漲期權(quán)，OB是經(jīng)過折現(xiàn)后的企業(yè)負(fù)債數(shù)量，OA和OC分別代表在企業(yè)負(fù)債到期時可能存在的兩個資產(chǎn)市值。如果負(fù)債到期時企業(yè)資產(chǎn)處在OA水平，此時OA＜OB，企業(yè)出現(xiàn)資不抵債，此時公司具有違約動機，因為在這種情況下，公司寧愿將股票資產(chǎn)全部轉(zhuǎn)給債權(quán)人，也不愿意再去籌措資金抵償債務(wù)；如果負(fù)債到期時企業(yè)資產(chǎn)處在OC水平，OC＞OB，此時企業(yè)不會違約，其股權(quán)價值為BC（OC與OB之差）。M為股東對公司的初始投資。由于公司股東有限責(zé)任的特性，可以將公司股票視為資產(chǎn)價值的看漲期權(quán)，標(biāo)的物為公司資產(chǎn)市場價值，執(zhí)行價格是與公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)有關(guān)的“違約邊界”。
（二）默頓模型擴展：KMV模型
（1）KMV模型的求解原理。默頓模型之后出現(xiàn)了很多方向的演變，其中KMV模型就是其一。KMV模型主要是運用預(yù)期違約概率EDF的值來評估公司在未來一段時期發(fā)生違約的可能，模型共分三個步驟來確定EDF。首先，從公司股權(quán)的市場價值、股價的波動性及負(fù)債的賬面價值估計出公司資產(chǎn)市場價值及其波動性。然后，根據(jù)公司的負(fù)債計算出公司的違約點，還要根據(jù)公司的現(xiàn)有價值確定出公司的預(yù)期價值，用這兩個價值以及公司價值的波動性求出違約距離DD。最后，根據(jù)違約距離DD和歷史違約概率之間的映射函數(shù)最終確定公司違約概率。由于我國歷史違約數(shù)據(jù)的積累工作滯后，違約距離和實際違約頻率之間的映射仍然無法實現(xiàn)，而通過公式直接計算出的理論違約率的結(jié)果偏差很大。因此，本文直接應(yīng)用違約距離來比較上市公司的相對違約風(fēng)險大小。
（2） KMV模型求解原理的修正及計算步驟。具體如下：
第一，估計上市公司股票價格波動率σE。股票價格滿足對數(shù)正態(tài)分布，假設(shè)在第i天末市場的股票收盤價為Si，定義?滋i為在第i天內(nèi)(即第i-1天末到第i天末之間)的連續(xù)復(fù)利收益率，則有股票日收益率：?滋i=ln（Si/Si-1），則股票收益率日標(biāo)準(zhǔn)差為：
σ'E = ■2 （3）
其中■=■■?滋i是收益率的均值。再根據(jù)股票交易的實際天數(shù)，算出股票的收益率年標(biāo)準(zhǔn)差：σE=σ'E ■。其中，?子是年實際交易天數(shù)。
第二，計算公司資產(chǎn)價值σV和資產(chǎn)波動率σA。 KMV模型中的資產(chǎn)價值V和資產(chǎn)波動率σA可以通過聯(lián)立Black-Scholes期權(quán)定價公式求出：
E=VN（d1）-De-rTN（d2）σE=■N（d1）σA （4）
其中，d1= ■，d2=d1-σA■；N（d）表示標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)積累分布函數(shù)；E為公司股票市值；r為無風(fēng)險利率；T為債務(wù)期限；D為公司債務(wù)面值；V為公司資產(chǎn)市場價值；σA為資產(chǎn)價值波動率。σE為公司股權(quán)市場價值波動率。解方程組（4），運用Matlab的fsolve指令進行迭代計算，求出公司資產(chǎn)價值V和資產(chǎn)波動率σA。
第三，計算違約距離DD。KMV模型假設(shè)企業(yè)資不抵債時違約，違約距離被定義為要達(dá)到違約點，資產(chǎn)價值需下降的百分比對于資產(chǎn)價值波動的標(biāo)準(zhǔn)差的倍數(shù)，其表達(dá)式為:
DD=■= ■（5）
其中，E（V）為債務(wù)到期時公司資產(chǎn)價值的期望值；σA為公司資產(chǎn)價值波動率；DPT為違約點；T為債務(wù)期限。
三、 KMV模型實證研究――以高新技術(shù)企業(yè)為例
（一）樣本選取本文從創(chuàng)業(yè)板中隨機選取新制造業(yè)、信息技術(shù)、生物醫(yī)藥技術(shù)、新材料技術(shù)的7家高新技術(shù)行業(yè)公司作為研究樣本（表1）。為了驗證KMV模型的甄別能力，再隨機選取與之總資產(chǎn)規(guī)模相近的7家隱含風(fēng)險的創(chuàng)業(yè)板上市公司（如凈利潤增長率連續(xù)兩年為負(fù)、業(yè)績大幅下滑、股價大幅下跌等）作為研究樣本進行對比研究。樣本的財務(wù)數(shù)據(jù)和市場數(shù)據(jù)來自國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫和巨潮資訊網(wǎng)。本文最終選取的樣本如表1所示：
（二）參數(shù)設(shè)定具體如下：
（1）股權(quán)的市場價值E的計算。由于股權(quán)分置改革是在2005年開始進行的，主要是解決2005年之前上市公司的非流通股問題。而創(chuàng)業(yè)板是在2005年之后才成立的股票板塊，所以在計算股權(quán)市場價值時不存在非流通股的問題。所以，本文選用2011年一整年的每周個股總市值的平均值為依據(jù)來計算股權(quán)價值，每周個股總市值為每周收盤價與個股發(fā)行總股數(shù)的乘積，即股權(quán)市場價值為：E=■■（每周收盤價×周發(fā)行總股數(shù)） ，其中n為周數(shù)。
（2）無風(fēng)險利率。本文采用國內(nèi)多數(shù)學(xué)者使用較多的中國人民銀行公布的銀行業(yè)一年期定期存款利率來代替無風(fēng)險利率。但由于2011年央行多次調(diào)整利率，為更加準(zhǔn)確的確定這一數(shù)值，本文采用加權(quán)平均的方法計算無風(fēng)險利率，具體算法見表2。
（3）違約點的選取。實務(wù)中，通常采用選擇短期債務(wù)（STD）面值與長期債務(wù)（LTD）面值的一半兩者相加來計算違約觸發(fā)點。但由于高新技術(shù)企業(yè)作為風(fēng)險企業(yè)，其風(fēng)險性極高，所以不能簡單的利用原始KMV模型中的系數(shù)。為了更靈敏的評估信用風(fēng)險，本文將長期債務(wù)面值系數(shù)選取為0.5、0.75、0.35，來驗證哪一系數(shù)可以更精確的評估高新技術(shù)企業(yè)的信用風(fēng)險，即：
DPT1=STD+0.5LTD （6）
DPT2=STD+0.75LTD （7）
DPT3=STD+0.35LTD （8）
（4）公司資產(chǎn)價值預(yù)期增長率g的確定。為了更好地反映高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，本文采取以下方法計算公司資產(chǎn)價值預(yù)期增長率：
g=■×100%（9）
為了消除短期資產(chǎn)波動的影響，本文選取計算基點前三年平均值作為計算結(jié)果。對于那些缺少相應(yīng)年份的資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)的公司而言，將使用兩年平均值來代替。
（5）債務(wù)期限T的確定。KMV公司在應(yīng)用模型時規(guī)定債務(wù)期限為一年，即信用風(fēng)險每一年更新一次。所以，本文也將時間范圍設(shè)置為一年，即T=1。
（三）實證結(jié)果首先求出年平均股權(quán)價值E，然后根據(jù)每只股票的日收盤價，通過Excel求出股權(quán)價值波動率σE。之后根據(jù)每只股票的流動負(fù)債和非流動負(fù)債面值求出DPT1、DPT2、DPT3，其計算結(jié)果見表3。KMV模型共需7個參數(shù)，其中4個參數(shù)（股權(quán)價值，負(fù)債賬面價值，無風(fēng)險利率，負(fù)債期限）可以從市場信息中得出，股權(quán)價值波動率也通過每日收盤價求出。其余兩個參數(shù)（隱含的資產(chǎn)市場價值、隱含資產(chǎn)價值波動率）則需要通過上述5個參數(shù)聯(lián)立KMV方程組借助Matlab軟件迭代得出，計算出上市公司的資產(chǎn)市場價值和資產(chǎn)價值波動率，其計算結(jié)果見表4。待7個參數(shù)都已確定，再根據(jù)前文所述的公司資產(chǎn)價值預(yù)期增長率的確定方法得出每只股票的資產(chǎn)預(yù)期增長率g，然后將KMV模型的7個參數(shù)和g一并帶入違約距離DD的計算公式，其計算結(jié)果見表5。
（四）實證結(jié)果的檢驗與分析為了比較隱含風(fēng)險公司和正常業(yè)績公司違約距離DD的差異是否顯著，本文選用SPSS軟件對實證結(jié)果進行比較分析。通過SPSS軟件進行兩配對樣本T檢驗，從表6中可以看出，正常公司的違約距離明顯大于風(fēng)險公司，說明正常公司的信用風(fēng)險較小。但是，由表7中卻發(fā)現(xiàn)，尾概率Sig.都遠(yuǎn)大于顯著性水平α=0.05，所以配對變量均線性相關(guān)。再由表8中看出，DD1、DD2、DD3的雙側(cè)尾概率Sig.（2-tailed）均大于顯著性水平α=0.05，且三者都滿足t∈置信區(qū)間I，則認(rèn)為隱含風(fēng)險公司和正常業(yè)績公司的違約距離不存在顯著性差異。這就說明無論是隱含風(fēng)險公司還是正常業(yè)績公司都存在較高的信用風(fēng)險，它們之間的風(fēng)險性不具有顯著性差異，這也同高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險性極高的特點相符合的。
再由表8的T檢驗表中DD1、DD2、DD3的t值的大小和雙側(cè)尾概率Sig.（2-tailed）的大小排列可以表明，DD3對于兩種風(fēng)險公司的區(qū)分度最高，其次是DD2、DD1，這一結(jié)論從相關(guān)性檢驗表中也可以得出。這一結(jié)論為今后將KMV模型用于高新技術(shù)企業(yè)信用風(fēng)險評估研究中提供了設(shè)置違約點的依據(jù)。
四、 結(jié)論及建議
（一）研究結(jié)論本文通過隨機選取兩組風(fēng)險性具有區(qū)分度的創(chuàng)業(yè)板股票進行實證分析，其結(jié)果表明，隱含風(fēng)險的股票和正常業(yè)績股票的違約距離只是在均值上有所差異，而通過科學(xué)的統(tǒng)計檢驗表明其二者不存在顯著差異，因此，修正后的KMV模型不能很好的區(qū)分兩組創(chuàng)業(yè)板股信用風(fēng)險的差異。但是，創(chuàng)業(yè)板高新技術(shù)企業(yè)本身就是風(fēng)險性極高的一類行業(yè)，無論是隱含風(fēng)險股票還是正常業(yè)績股票都存在著較高的風(fēng)險，該實證結(jié)論也正好驗證了創(chuàng)業(yè)板股的這一特征，也就說明了KMV模型能夠較好的評估創(chuàng)業(yè)板股票的信用風(fēng)險。再者，檢驗結(jié)果也表明，在使用KMV模型對高新技術(shù)企業(yè)進行違約估計時，違約點的選取采用短期債務(wù)加上長期債務(wù)的0.35能夠更靈敏的區(qū)分違約風(fēng)險。這也為今后KMV模型的研究提供一個更加明確的參數(shù)設(shè)置依據(jù)。
（二）相關(guān)建議目前，通過結(jié)構(gòu)模型對高新技術(shù)行業(yè)進行違約預(yù)測的文獻還不多，KMV模型在高新技術(shù)行業(yè)中的適用性也不清晰，并且存在諸多問題，筆者根據(jù)本文研究，對今后KMV模型在創(chuàng)業(yè)板高新技術(shù)企業(yè)的推廣和應(yīng)用提供幾點建議：第一，加強我國創(chuàng)業(yè)板資本市場的建設(shè)。KMV模型所使用的股價信息都是從股票市場獲得，而我國創(chuàng)業(yè)板市場在制度方面還存在諸多缺陷，時有投機炒作等操縱股價的行為產(chǎn)生，股票價格波動很大。因此，國家應(yīng)該逐漸完善創(chuàng)業(yè)板資本市場的建設(shè)。第二，加強創(chuàng)業(yè)板上市公司的會計審核與信息披露制度。會計數(shù)據(jù)是KMV模型的重要輸入變量，其準(zhǔn)確程度對模型的有效使用有著重要意義。創(chuàng)業(yè)板上市公司在會計審核方面基礎(chǔ)薄弱，這就容易導(dǎo)致會計信息失真等現(xiàn)象的滋長。因此，這就需要監(jiān)管者加強公司財務(wù)信息真實性和可靠性的監(jiān)督，同時企業(yè)也要提高自身的內(nèi)部控制和信息披露制度。第三，逐步建立起我國自己的違約數(shù)據(jù)庫。違約距離DD和預(yù)期違約頻率EDF值的映射關(guān)系在我國尚未建立，由于宏觀經(jīng)濟的差異，在我國不能直接使用國外已經(jīng)建立的映射關(guān)系數(shù)據(jù)庫。因此，目前KMV模型在我國的實證研究停滯于違約距離DD的確定階段，無法準(zhǔn)確確定EDF，而EDF才是該模型的最終輸出結(jié)果。
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2009年10月30日開啟的創(chuàng)業(yè)板以其高成長、高回報的投資前景在上市之初即受到市場的熱情追捧，截至2012年2月10日，創(chuàng)業(yè)板上市公司有281家，總市值達(dá)7434億元。創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)成為我國多層次資本市場體系的重要組成部分，對中小企業(yè)融資、拓寬投資渠道、完善我國創(chuàng)業(yè)投資體系、保持國民經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展具有極為重要的作用。但是創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)相對較低，發(fā)行條件中的財務(wù)指標(biāo)要求也低于主板、中小板首次公開發(fā)行的條件，具有高風(fēng)險的特征。因此，準(zhǔn)確評估創(chuàng)業(yè)板上市公司的財務(wù)狀況、預(yù)測財務(wù)風(fēng)險，對保護投資者和債權(quán)人利益、經(jīng)營管理者防范財務(wù)危機和監(jiān)管部門提高監(jiān)管效率，具有十分重要的意義。
一、文獻回顧
以財務(wù)比率預(yù)測企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的研究起源于1930年代，最早建立單變量模型進行財務(wù)危機預(yù)測的是Fitzpatrick［1］，他以19家公司作為樣本，運用單個財務(wù)比率將樣本劃分為破產(chǎn)和非破產(chǎn)2組，結(jié)果表明判別能力最高的是“凈利潤/股東權(quán)益”和“股東權(quán)益/負(fù)債”2個比率；Beaver［2］第一次系統(tǒng)運用統(tǒng)計方法和財務(wù)比率進行了企業(yè)財務(wù)危機研究。但單變量分析也存在一些局限性，主要表現(xiàn)在單變量模型沒有考察變量之間的關(guān)聯(lián)程度，不同的財務(wù)比率可能對同一企業(yè)有相互矛盾的判斷，因而其有效性在運用中受到一定限制。
為了改進單變量模型研究中的缺陷，Altman［3］按照美國國家破產(chǎn)法提出的破產(chǎn)申請條件作為企業(yè)財務(wù)失敗的定義，隨機抽取1946—1965年間33家制造業(yè)的破產(chǎn)公司為樣本，按其行業(yè)類別及規(guī)模大小分層抽取了33家正常公司作為配對樣本，把22個有可能預(yù)示公司發(fā)生危機的財務(wù)比率變量分為流動性、獲利能力、財務(wù)杠桿、償債能力和周轉(zhuǎn)能力5個類別，利用MDA分析技術(shù)在每一類財務(wù)比率中選取一個預(yù)測能力最強的指標(biāo)放入模型中，建立了5個變量組成的多變量財務(wù)預(yù)警模型——Z-Score模型：
Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+
0.006X4+0.999X5
其中，X1是營運資本與總資產(chǎn)比率，它是公司流動資產(chǎn)相對于總資本關(guān)系的一種衡量，是公司是否將面臨運營困難的衡量指標(biāo)之一，可反映短期償債能力。一般來說，營運資產(chǎn)相對于總資產(chǎn)持續(xù)減少，往往預(yù)示著企業(yè)資金周轉(zhuǎn)不靈或出現(xiàn)短期償債危機。
X2=留存收益/總資產(chǎn)。該比率反映企業(yè)累積獲利能力。
X3=息稅前利潤/總資產(chǎn)。該比率可以衡量除去稅收或其他杠桿因素外公司資產(chǎn)的獲利能力，其分析對公司破產(chǎn)研究尤其有效，比率越高，表明企業(yè)的資產(chǎn)利用效果越好、經(jīng)營管理水平越高。
X4=權(quán)益市場價值/總負(fù)債。該比率能夠說明股東所提供的資本與債權(quán)人提供的資本的相對關(guān)系，反映企業(yè)基本財務(wù)結(jié)構(gòu)是否穩(wěn)定，同時也反映債權(quán)人投入的資本受股東資本保障的程度。
X5=銷售收入/總資產(chǎn)。這是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，它是一種能夠反映公司資產(chǎn)營運能力的財務(wù)比率，該指標(biāo)越高，表明資產(chǎn)的利用率越高，說明企業(yè)在增加收入方面取得了良好的效果。
Altman通過對經(jīng)營失敗企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)進行統(tǒng)計分析，得到了如下企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的判斷標(biāo)準(zhǔn)：Z
向德偉［4］選取80家上市公司的A股作為樣本，對上市公司財務(wù)風(fēng)險進行了實證分析，驗證了Z-Score模型在財務(wù)風(fēng)險監(jiān)測與危機預(yù)警中的應(yīng)用，檢驗結(jié)論大體支持了Z-Score模型在中國股市中的有效性。王韜等［5］將上市公司分成業(yè)績優(yōu)良類、業(yè)績一般類、業(yè)績較差類和業(yè)績很差類，從每類公司中隨機抽取5家公司，共20個樣本，對Z-Score模型進行了檢驗，結(jié)果顯示Z-Score模型在我國大體上是適用的。上述研究成果證明Z-Score模型在國內(nèi)企業(yè)財務(wù)危機預(yù)警方面有一定的適應(yīng)性和有效性。由于可操作性強、預(yù)測準(zhǔn)確率高，Z-Score模型已在制定信用政策、資信等級評審、風(fēng)險控制等方面得到了廣泛應(yīng)用。
本文擬以我國首批28家創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，運用Z-Score模型對其財務(wù)風(fēng)險進行實證分析，以考察該模型的適用性。
二、實證分析
1.樣本選取與數(shù)據(jù)來源
我國首批28家創(chuàng)業(yè)板上市公司分別是特銳德、神州泰岳、樂普醫(yī)療、南風(fēng)股份、探路者、萊美藥業(yè)、漢威電子、上海佳豪、安科生物、立思辰、鼎漢技術(shù)、華測檢測、新寧物流、億緯鋰能、愛爾眼科、北陸藥業(yè)、網(wǎng)宿科技、中元華電、硅寶科技、銀江股份、大禹節(jié)水、吉峰農(nóng)機、寶德股份、機器人、華星創(chuàng)業(yè)、紅日藥業(yè)、華誼兄弟、金亞科技。以這28家公司為樣本，數(shù)據(jù)選取時間為2008—2010年，樣本數(shù)據(jù)全部來自于該28家上市公司公開披露的財務(wù)報表，每股市價均采用報告期最后一天的價格。
2.模型指標(biāo)的調(diào)整
為了保持公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營的穩(wěn)定，創(chuàng)業(yè)板對公司上市后的相關(guān)股份提出了限售要求，這些股份暫無市場價格。另外，考慮到我國會計準(zhǔn)則和會計制度的特殊性，需要對該模型指標(biāo)作以下調(diào)整（對檢驗結(jié)果并無實質(zhì)性影響）：
基于概率分析法的M2對CPI影響時滯研究
金融支持保障性住房建設(shè)的問題與政策研究
人民幣均衡匯率的測算研究
全球金融治理與金磚國家合作研究
互聯(lián)網(wǎng)金融的潛在風(fēng)險研究
金融業(yè)對經(jīng)濟增長貢獻的測算及中美兩國比較
新資本協(xié)議在中國銀行業(yè)的應(yīng)用路徑研究
印度場外衍生品交易報告庫的發(fā)展研究
我國商業(yè)銀行安全性、流動性、盈利性的時變關(guān)系研究
貨幣競爭與人民幣國際化
我國場外衍生品市場適當(dāng)性規(guī)則的立法研究
基于網(wǎng)絡(luò)分析法的我國銀行間風(fēng)險傳染效應(yīng)研究
美國眾籌監(jiān)管立法研究及其對我國的啟示
我國金融業(yè)營業(yè)稅改增值稅問題研究
關(guān)系型信貸與中小企業(yè)融資績效
中國冊市場問題與監(jiān)管機制有效性研究
IPO首日超額收益率影響因素分析
我國小微企業(yè)信用擔(dān)?，F(xiàn)狀及發(fā)展研究
貸款集中度監(jiān)管與宏觀調(diào)控協(xié)調(diào)配合研究
監(jiān)管成本、資本成本與最優(yōu)資本充足率監(jiān)管
異質(zhì)偏好對企業(yè)投資策略的影響
商業(yè)銀行市場風(fēng)險的若干思考
金融脫媒背景下社會融資規(guī)模的工具選擇
商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)風(fēng)險管理研究
關(guān)于國內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展問題的思考
基于生產(chǎn)函數(shù)法的中國潛在產(chǎn)出及經(jīng)濟增長前景研究
對危機后銀行業(yè)“行為監(jiān)管”的再認(rèn)識
英國金融監(jiān)管體制改革的最新發(fā)展及其啟示
外資銀行進入對中國商業(yè)銀行效率的影響
商業(yè)銀行國別風(fēng)險評估方法的演進及啟示
銀行監(jiān)管框架構(gòu)建與監(jiān)管有效性評價
中資銀行跨境并購的機遇、風(fēng)險與策略
財務(wù)信息、特征信息與創(chuàng)業(yè)板有效監(jiān)管
基于宏觀金融穩(wěn)定視角的資本監(jiān)管有效性分析
中國創(chuàng)業(yè)板市場系統(tǒng)性風(fēng)險測度及影響因素研究
資產(chǎn)證券化的法律本質(zhì)及其監(jiān)管選擇
人民幣匯率制度與股價的關(guān)系研究
小微企業(yè)融資的制度約束及政策思考
商業(yè)銀行交易業(yè)務(wù)審慎監(jiān)管研究
信用擔(dān)保領(lǐng)域的典型案例、行業(yè)發(fā)展與法律規(guī)范
風(fēng)險準(zhǔn)備、風(fēng)險分擔(dān)與金融風(fēng)險防范及化解
中國商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型的路徑選擇研究
P2P行業(yè)監(jiān)管立法的國際經(jīng)驗
金融消費者保護監(jiān)管目標(biāo)的法經(jīng)濟學(xué)分析
信貸約束視角下的農(nóng)地流轉(zhuǎn)研究
磨刀霍霍
當(dāng)前，國內(nèi)中小企業(yè)數(shù)量龐大，涉及行業(yè)廣泛。那么，究竟哪些行業(yè)精英會拔得頭籌?
中企華資產(chǎn)評估公司總裁權(quán)忠光介紹：“根據(jù)《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》，創(chuàng)業(yè)板主要為一些剛剛起步、同時又極具發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)新型企業(yè)提供服務(wù)，并且特別強調(diào)‘自主知識產(chǎn)權(quán)’這樣一個要求。因此，絕大多數(shù)企業(yè)都是按照這個方向在努力。就我們了解的情況，各地儲備的企業(yè)基本以創(chuàng)新型高科技企業(yè)為主。當(dāng)然，一些新興的服務(wù)類企業(yè)，盡管科技含量較低。但是如果能夠適應(yīng)未來經(jīng)濟要求，市場呈爆發(fā)性增長，也是比較有機會的?！?/p>
與此同時，根據(jù)《China Venture 2008年中國創(chuàng)業(yè)投資市場研究報告》統(tǒng)計，全年發(fā)生投資案例535起，涉及金額50.08億美元。投資案例數(shù)量和金額同比分別增長28.9％和39.596。從行業(yè)分析，互聯(lián)網(wǎng)、IT、制造業(yè)、醫(yī)療健康行業(yè)投資案例數(shù)量最多。4個行業(yè)投資案例數(shù)量占總數(shù)量比例超過5096。其中，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)案例數(shù)量和投資金額均居各行業(yè)首位。全年共發(fā)生投資案例102起，投資金額834億美元。分析人士稱，這些行業(yè)的公司有望率先登陸中國創(chuàng)業(yè)板市場。一顆紅心
人人都愛“躍龍門”，可是，不一定人人都能想清楚到底為什么。較之一些成熟型企業(yè)，小企業(yè)通常缺乏整體的戰(zhàn)略規(guī)劃，加上當(dāng)下確實內(nèi)憂外患，處境堪憂，去資本市場“籌糧”自然而然成為這些小企業(yè)登陸創(chuàng)業(yè)板最直接甚至是惟一的目的。
信永中和會計事務(wù)所咨詢部項目經(jīng)理許慧芬告訴記者：“我們接觸的不少中小企業(yè)都已經(jīng)計劃或者正在籌措上市，其中，大部分是希望通過上市融資以圖更大發(fā)展，也不乏企業(yè)希望通過上市規(guī)范企業(yè)管理，實現(xiàn)對于管理團隊和雇員的利益許諾?！?/p>
可以說，上市目標(biāo)的明確就是上市成功的一半。北京國譽會計事務(wù)所有限公司合伙人王帥表示：“會計事務(wù)所在接受委托之初，很重要的一點是要了解和分析委托方的上市目的。這對于控制審計風(fēng)險是非常必要的。如果企業(yè)定位模糊，或者一味圈錢，企圖一朝之間就實現(xiàn)企業(yè)的資本化轉(zhuǎn)型，是十分危險的。而如果目的清晰合理，后面的環(huán)節(jié)也會相應(yīng)地順理成章?！?/p>
有鑒于此，準(zhǔn)備上市的企業(yè)要成立專業(yè)的上市籌備領(lǐng)導(dǎo)小組。這是整個上市準(zhǔn)備工作中最重要的環(huán)節(jié)。這個小組的工作應(yīng)該起到一個統(tǒng)籌全局的作用，關(guān)于上市的各種決策都將由它負(fù)責(zé)，以此來保證企業(yè)在上市準(zhǔn)備期間以上市為目標(biāo)的各種工作。按照慣例，這個小組的領(lǐng)導(dǎo)一般由公司董事長掛帥，公司的管理層出任組員，以把握國家的政策導(dǎo)向，并具體落實每個業(yè)務(wù)的工作人員。
財務(wù)軟肋
財務(wù)上的短板是中小企業(yè)心中永遠(yuǎn)的痛。權(quán)忠光對此不可置否，“這次創(chuàng)業(yè)板設(shè)立，對企業(yè)在財務(wù)審計和資產(chǎn)評估方面的要求肯定是比較高的。”相當(dāng)部分的中小企業(yè)很可能因此被就地拉下馬來。
許慧芬談到：“從財務(wù)狀況來看，大部分所接觸企業(yè)看起來都可以達(dá)到有關(guān)財務(wù)指標(biāo)的要求，但是，按照相應(yīng)的規(guī)定進行賬務(wù)調(diào)整之后，達(dá)到要求的企業(yè)估計會減少20％～40％。其中，對于稅金的計算和交納、貨幣資金、會計制度選用和執(zhí)行的一貫性、收入實現(xiàn)和成本計算、職工薪酬中的職工保險和福利、環(huán)境保護規(guī)定的執(zhí)行與支出、無形資產(chǎn)、資產(chǎn)減值、或有事項等將會重點關(guān)注?！?/p>
王帥補充道：“在審計擬上市企業(yè)中，不同行業(yè)所關(guān)注的財務(wù)指標(biāo)可能不盡相同，但對于企業(yè)內(nèi)部控制的了解和風(fēng)險評估是非常關(guān)鍵的。粉飾報表是最常見的舞弊手段。正如前面提到的，上市目的的扭曲，加速了企業(yè)對上市的渴望性，使得這些企業(yè)的高管不得不出此下策。如果說執(zhí)行層舞弊會給企業(yè)造成重大損失，那么，管理層的舞弊行為對于企業(yè)來講將是滅頂之災(zāi)?！?/p>
“對于創(chuàng)業(yè)板上市公司的審計，注冊會計師除分析企業(yè)內(nèi)部各經(jīng)營指標(biāo)的關(guān)聯(lián)程度外，對于國內(nèi)外的行業(yè)情況，甚至不同宏觀經(jīng)濟環(huán)境中的經(jīng)濟政策影響等都會考察。這些主要體現(xiàn)在管理建議書中?？梢哉f，審計工作不但能夠及時發(fā)現(xiàn)風(fēng)險，還能夠協(xié)助企業(yè)規(guī)范經(jīng)營，消除風(fēng)險?！?/p>
因此，盡管中小企業(yè)結(jié)構(gòu)相對簡單，業(yè)務(wù)覆蓋面較窄，審計的復(fù)雜程度可能會相對減小，但是，“內(nèi)部控制環(huán)節(jié)薄弱，使得審計方法上依賴內(nèi)控的程度較低，企業(yè)審計成本會相對高些。并且咨詢和顧問才是這類企業(yè)最迫切需要的?！痹S慧芬表示。
多手準(zhǔn)備
上市是一項非常專業(yè)而具體的工作，因此，邀請專業(yè)機構(gòu)的參與和協(xié)助是必然的，法律對此也有明確要求。
法律事務(wù)所、會計事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所是支撐企業(yè)上市的三駕馬車，而牽頭人就是券商。他將主導(dǎo)整個上市方案的制訂和實施，并在股票發(fā)行和上市申請方面發(fā)揮重要作用。
券商工作的重點之一就是實施盡職調(diào)查。他們一般是作為發(fā)行項目開發(fā)而先期進入企業(yè)進行工作的。這也是對企業(yè)的初步篩選。而后，會計事務(wù)所和資產(chǎn)評估事務(wù)所陸續(xù)跟進。
創(chuàng)業(yè)板作為一個新興資本市場，在不斷完善其固有機制，為高科技企業(yè)提供有效融資服務(wù)的同時，也存在著制度不健全、機制不透明等諸多問題。而其中高溢價發(fā)行所帶來的高風(fēng)險與成長性擠出效應(yīng)，已經(jīng)嚴(yán)重影響了創(chuàng)業(yè)板的進一步深化發(fā)展。在現(xiàn)有溢價機制之下，支持創(chuàng)業(yè)板市場高股價、高估值的最重要因素，應(yīng)當(dāng)是這些高科技企業(yè)的高成長率與高盈利性。由此帶來的為市場所認(rèn)可的高額資本回報率才能反饋至創(chuàng)業(yè)板市場，形成正向的市場引導(dǎo)功能，吸引更多的資金進入創(chuàng)業(yè)板，為更多的科技型企業(yè)提供融資的可能性，并由此形成創(chuàng)業(yè)板市場的良性化持續(xù)發(fā)展。但是資本的逐利性與貪婪性，使得機構(gòu)投資者與其他利益集群，希望借助對創(chuàng)業(yè)板上市公司的包裝與概念炒作，抬高股票估價以實現(xiàn)股票的高溢價發(fā)行，最終實現(xiàn)其短期套利的根本目的。在具體實施中，公司所有人與發(fā)行人往往對擬上市企業(yè)的行業(yè)前景、專利數(shù)量、科研實力及創(chuàng)新能力等進行包裝與過度宣傳，以此作為創(chuàng)業(yè)板公司實現(xiàn)股票溢價的依據(jù)，并由此推高公司的估值，實現(xiàn)公司股票高溢價發(fā)行的根本目的。在強化市場效率，激勵投資的同時，市場參與者主體的自控能力與內(nèi)部監(jiān)督，是法律法規(guī)無法回避的現(xiàn)實。由發(fā)行者與相關(guān)機構(gòu)來最終確定股票的發(fā)行價格和溢價幅度，雖然在形式上是由市場機制來形成發(fā)行價格，但實質(zhì)上是市場監(jiān)管者對自身義務(wù)與責(zé)任的回避，并不利于證券市場的健康發(fā)展，也不利于對高新科技的價值判定與數(shù)值量化。因此，在創(chuàng)業(yè)板的股票估值與價格認(rèn)定上不能完全由發(fā)行人和券商來決定其價格。如果不對創(chuàng)業(yè)板中的投機要素做出相應(yīng)規(guī)制，基于技術(shù)這一無形財產(chǎn)的價值評估與盈利預(yù)期，所形成的創(chuàng)業(yè)板溢價機制中的政策利好將被投機行為消耗殆盡，出現(xiàn)股價與企業(yè)成長性的倒掛，并進一步加深市場的不信任感。股值認(rèn)定的科學(xué)與合理直接決定了創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的投資價值與融資意義，對這一要素進行不加規(guī)制的完全市場化制度設(shè)定是存在極大瑕疵的，嚴(yán)重影響創(chuàng)業(yè)板的正常融資功能，增加創(chuàng)業(yè)板市場的投資風(fēng)險。
（二）融資最大化下的無形財產(chǎn)價值異化
融資功能作為資本市場資源配置的基礎(chǔ)之一，對于促進社會資本形成、完善金融體系、調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)具有不可替代的作用。創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立，在很大程度上即是為了便利投資，擴大融資渠道。但是在這一融資過程中，證券市場最初的市場化高估價所帶來的融資利好，很快被過度的融資需求所替代，融資最大化的需求畸形進一步加劇了無形資產(chǎn)價值的異化。在這一過程中，如何通過最大化提高股票估值，依靠較高的溢價發(fā)行價格從證券市場獲得更多的資金，成為高科技企業(yè)上市的唯一目的。例如數(shù)據(jù)顯示，在我國首批上市的二十余家創(chuàng)業(yè)板公司中，平均市盈率超過五十倍，而市盈率最高的寶德股份則高達(dá)近八十倍，遠(yuǎn)高于A股市盈率以及中小板的市盈率，這種超高的市盈率除了滿足融資需求外，并不利于創(chuàng)業(yè)板市場的良性有序發(fā)展。如果說在無形資產(chǎn)價值異化過程中，投機性要素是利用了外部監(jiān)管缺失的漏洞，那么融資性目的之濫用則成因于市場化估價的法律讓渡。當(dāng)創(chuàng)業(yè)板市場的股票定價完全依賴于技術(shù)等無形資產(chǎn)的市場評判時，市場本身定價手段的匱乏和評估機制的缺陷，導(dǎo)致了在無形資產(chǎn)價值認(rèn)定上的兩難境地。一方面，創(chuàng)業(yè)型企業(yè)希望能夠通過技術(shù)的資本化來獲取其進一步發(fā)展所需的資金，通過資本市場實現(xiàn)其融資目的；另一方面，專利成果等無形資產(chǎn)價格的市場形成機制因為統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的缺乏而具有極大的隨意性，融資能否成功以及融資的規(guī)模很大程度上取決于科技型企業(yè)對其專利技術(shù)的市場化運作。在創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)建初期和公司剛上市時期，市場及投資者對這些科技型公司的成長預(yù)期超出了正常水平，導(dǎo)致股票估值和發(fā)行價格遠(yuǎn)超其實際經(jīng)營狀況所能支撐的水平。這一融資的放大效應(yīng)被市場的后續(xù)進入者所利用，利用對高科技概念的投機和對市場的操縱，人為抬高股價以實現(xiàn)股票高溢價，達(dá)到超額融資目的。但是法律設(shè)定所形成的政策慣性，使得政府等行政管理者不愿承擔(dān)因為過度投機和超額融資所導(dǎo)致的市場風(fēng)險和監(jiān)管責(zé)任。融資最大化的利益驅(qū)動加上資本市場的逐利本質(zhì)，使得無形資產(chǎn)價值異化的泡沫逐漸形成并不斷擴大，最終背離創(chuàng)業(yè)板市場融資功能的初衷。
二、無形資產(chǎn)的價值判斷：法律平衡下的理性回歸
在對創(chuàng)業(yè)板溢價機制的分析中，無論是溢價機制的形成還是股票發(fā)行價格的畸高，其根本問題都在于創(chuàng)業(yè)板價值所依托之無形資產(chǎn)價值判斷的法律規(guī)制與有效監(jiān)管。當(dāng)立法趨向于依靠市場的力量來完成對股票定價中的無形資產(chǎn)評估與資本合理規(guī)制時，其對市場的尊重和對市場支配地位的認(rèn)可并沒有錯，但是市場主體的投機異動與資本擴張卻擾亂了市場機制運行的正常秩序。強化市場參與主體的責(zé)任承擔(dān)，擴大外部監(jiān)管的積極作用，成為無形資產(chǎn)價值判斷法律平衡的FRIENDSOFACCOUNTING公司治理重要內(nèi)容。
（一）無形資產(chǎn)價值判斷的法律解析
價值表現(xiàn)形式的無形性是技術(shù)類資本的最大特點，但這一無形性特點卻對資本市場的運行產(chǎn)生了極大的障礙。當(dāng)技術(shù)成為高科技企業(yè)的核心價值與最為重要的融資手段時，其價值判斷無論在方法還是在計量上，都迥異于貨幣、實物等有形物。技術(shù)作為提升產(chǎn)品質(zhì)量、增加企業(yè)創(chuàng)新能力的信息集成，是知識積淀的質(zhì)變突破，體現(xiàn)為一種與生產(chǎn)過程相關(guān)的方法、工藝及知識（平全虎等，2004），是技術(shù)秘密、管理經(jīng)驗與生產(chǎn)技能的綜合體現(xiàn)，其價值判定必然體現(xiàn)出極大的不確定性。實物形態(tài)的出資在價值認(rèn)定上可以借助類型化的市場定價與價值測算，得出較為準(zhǔn)確與公平的量化結(jié)果。但是在技術(shù)股權(quán)的價值判定中，除了研發(fā)成本與中間費用的具體量化之外，還有大量凝結(jié)在技術(shù)中的智力要素需要實現(xiàn)資本的價值量化，同時依托技術(shù)而產(chǎn)生的智力與資本的期權(quán)利益也需要得到資本化的利益補償。但是在實踐中，無形資產(chǎn)的價值確定，往往受制于經(jīng)濟環(huán)境、技術(shù)認(rèn)可度、技術(shù)變現(xiàn)效率、法律法規(guī)及政府決策等一系列外部因素，很難進行科學(xué)、中立、權(quán)威的價值評估，技術(shù)股權(quán)進而也就具有極大的價值彈性與波動空間。因此，《公司法》難以通過有限的立法手段完成對無形資產(chǎn)價值評估的翔實規(guī)范，只能交由中立的第三方專業(yè)機構(gòu)進行市場化的評定，但這種評定方式或多或少又會受到人為因素與市場趨利行為的影響而產(chǎn)生價值的異變，偏離價值的中立性標(biāo)準(zhǔn)。
（二）無形資產(chǎn)價值判斷的理性反思
從資本市場的角度對無形資產(chǎn)價值的評判加以分析，則其價值判斷的不確定性不只是對無形資產(chǎn)的價值大小產(chǎn)生影響，更為重要的是直接決定了以無形資產(chǎn)為決定要素的科技型企業(yè)的股值認(rèn)定與溢價評估。國務(wù)院發(fā)展研究中心在《中國股市IPO發(fā)行與定價方式演變》的調(diào)查研究報告中指出，新股發(fā)行定價的關(guān)鍵因素是每股稅后利潤和發(fā)行市盈率這兩項指標(biāo)。報告別指出在稅后利潤的計算上，應(yīng)參照證監(jiān)會《股票發(fā)行定價分析報告指引》的第四條有關(guān)“發(fā)行價格的確定方法和結(jié)果”的相關(guān)規(guī)定，說明發(fā)行價格的測算方法、二級市場的定位、商定的發(fā)行價格和市盈率倍數(shù)，綜合公司現(xiàn)狀和發(fā)展前景，確定利潤幅度。在發(fā)行市盈率的計算上，研究報告則建議采用參照滬深兩市平均市盈率的做法。在這兩項指標(biāo)要素的綜合評判上，并沒有針對無形資產(chǎn)的特別規(guī)定，但是無形資產(chǎn)作為現(xiàn)代企業(yè)的一項重要財產(chǎn)，對股票價格評定的重要影響是毋庸置疑的，因此這兩項指標(biāo)自然適用于股票定價中的無形資產(chǎn)價值要素。但無論是稅后利潤的計算還是市盈率的評定，都無法直接用以確定無形資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)具有的實際價值。以創(chuàng)業(yè)板為例，在其股價認(rèn)定中，因為其主要內(nèi)容是對技術(shù)類無形資產(chǎn)進行價值判定，故而無法形成確定的發(fā)行價格測算方法；又因為證監(jiān)會已經(jīng)將價格評定的權(quán)利全權(quán)委托于市場，則必然是由市場主體來商定股票的發(fā)行價格和市盈率倍數(shù)，由此又陷入了制度理性與資本量化的博弈困境。在這一制度預(yù)設(shè)與細(xì)則規(guī)定之下，證券市場主體作為無形資產(chǎn)價值化的受益者，又兼具市場的自發(fā)監(jiān)管者身份，必然導(dǎo)致投機盛行、監(jiān)管缺位。但是，如果恢復(fù)到由證監(jiān)會或政府主管部門主導(dǎo)一切的股票定價機制，則無形資產(chǎn)的資本屬性很有可能被忽視，其市場價值也完全可能被低估。政府監(jiān)管部門非專業(yè)性的價值評定制度設(shè)計與技術(shù)手段的運用，更會沖抵證券市場的融資效應(yīng)，抑制技術(shù)市場的發(fā)展與科技的創(chuàng)新。因此，在無形資產(chǎn)的價值判斷中，過嚴(yán)的法律規(guī)制將阻礙市場的融資功能，而過寬的制度設(shè)計又會造成市場的投機與隨意。只有嚴(yán)格按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則》規(guī)定，對企業(yè)的技術(shù)發(fā)明、專利成果進行體現(xiàn)市場規(guī)律的成本核算與價值評定，并依照法律規(guī)范建立合理的追責(zé)機制與監(jiān)管體系，才能正確實現(xiàn)對無形資產(chǎn)的價值評判。
（三）無形資產(chǎn)價值判斷的法律平衡
無形資產(chǎn)價值判斷的合理實現(xiàn)，其根本在于解決市場估值與約束機制的協(xié)調(diào)問題，需要運用相關(guān)的會計準(zhǔn)則、法律規(guī)范所形成的基本機制和程序規(guī)范約束市場的利益沖動，在法律框架之下實現(xiàn)兩者的利益平衡。一方面通過市場化的價值評估和核算，計算無形資產(chǎn)的相關(guān)價值；另一方面也要借助中介機構(gòu)與審計機構(gòu)之功能，對無形資產(chǎn)價值評估的合理性加以規(guī)制，在實現(xiàn)無形資產(chǎn)應(yīng)有之價值的同時又防止無形資產(chǎn)價值的虛高。在無形資產(chǎn)價值的合理評定中，對市場行為的自治性的保護，使得法律一直試圖在私法自由與公法干預(yù)之間尋求一定的平衡，以實現(xiàn)最優(yōu)的市場功能。同樣以創(chuàng)業(yè)板溢價機制為例，作為平等主體之間的經(jīng)濟行為，股票估值與發(fā)行價格的確立原來應(yīng)當(dāng)按照當(dāng)事人意思自治原則由市場主導(dǎo)，但是當(dāng)市場主體獲取信息不對等，市場競爭被人為扭曲時，尤其是當(dāng)交易一方處于不對等狀態(tài)，甚至將對他人產(chǎn)生不利時，公法介入即具有了正當(dāng)性與必要性（趙旭東，2004）。此時的公法調(diào)整，是為了保障市場參與者地位的實質(zhì)平等和交易的高效與安全，而不是為了限制平等主體在私法自治下的意思自由，其目的是通過合理的監(jiān)管行為保證交易的平等，并以此解決安全和效率的平衡問題。從現(xiàn)代商業(yè)社會的發(fā)展趨勢來看，效率優(yōu)先已成為其理念基礎(chǔ)，我國目前的《公司法》、《證券法》及相關(guān)規(guī)則，之所以在無形資產(chǎn)的價值判斷上賦予市場極大的權(quán)力空間，其根源也在于認(rèn)定市場為最有效的評價手段。但是市場化價值判斷中的效率優(yōu)勢并不能完全取代對于評判結(jié)果公正與合理的要求，效率的優(yōu)先與公平的兼顧也并不產(chǎn)生必然的矛盾，兩者的平衡體現(xiàn)為效率的優(yōu)先與結(jié)果的公平。應(yīng)當(dāng)通過以會計準(zhǔn)則核算為基礎(chǔ)的內(nèi)生性自律行為與以法律監(jiān)管為內(nèi)容的外部約束機制的共同適用，尋找無形資產(chǎn)價值評判中效率與安全的最佳契合點（張維迎，1996），實現(xiàn)其價值評判的合理與合法。
三、無形資產(chǎn)的價值優(yōu)化：自律與法律的雙重規(guī)制
（一）無形資產(chǎn)合理價值的實現(xiàn)路徑
在無形資產(chǎn)的價值實現(xiàn)過程中，應(yīng)確立市場的基礎(chǔ)性價值評定功能，并以此實現(xiàn)無形資產(chǎn)公允價值的合理評判，通過市場參與主體的自我約束與市場的外部規(guī)制，實現(xiàn)對違反市場機制行為的自律糾錯與外部規(guī)制。在《深圳經(jīng)濟特區(qū)無形資產(chǎn)評估管理辦法》的第四章專門規(guī)定了無形資產(chǎn)評估中的法律責(zé)任承擔(dān)問題，第十八條規(guī)定：“評估機構(gòu)有瀆職行為或與委托人串通提供虛假結(jié)果，給國家或他人造成損害的，評估機構(gòu)應(yīng)與委托人承擔(dān)連帶賠償責(zé)任；構(gòu)成犯罪的，依法追究直接責(zé)任人的刑事責(zé)任。”第二十條規(guī)定，在評估工作中、不負(fù)責(zé)任，致使無形資產(chǎn)的評估結(jié)果嚴(yán)重失實的，應(yīng)對該評估機構(gòu)予以處罰。這兩條規(guī)定遵循了上述規(guī)制原則，突破性地明確了評估機構(gòu)這一市場參與主體的責(zé)任，具有重要的法律示范意義。但是相關(guān)條款僅強化了外部監(jiān)管的責(zé)任約束，并沒有對評估機構(gòu)和其他市場參與主體的自我約束加以法律設(shè)定，也缺少對外部監(jiān)管部門權(quán)力界限與連帶責(zé)任的規(guī)范要求，綜上，應(yīng)當(dāng)在其法律規(guī)范設(shè)計中，增加內(nèi)部監(jiān)管與外部約束協(xié)調(diào)適用的條款規(guī)定。這種雙生性的路徑優(yōu)化缺一不可，因為商事活動主體的自律行為可以在私法自治最大化的語境下實現(xiàn)對違規(guī)行為的糾正，外部法律規(guī)范與監(jiān)管機制的適時介入則可以在尊重市場主體自主性的前提之下，解決其固有之唯利缺陷。因此，無形資產(chǎn)價值合理實現(xiàn)的最佳路徑抉擇，應(yīng)該是對市場的價值評判功能的維護與激勵，具體表現(xiàn)為法律規(guī)制與主體自律相結(jié)合的制度化約束體制的價值確認(rèn)與投機抑制。
（二）市場本源下的內(nèi)生性規(guī)制
市場標(biāo)準(zhǔn)作為無形資產(chǎn)價值最大化的量化指標(biāo)，通過市場參與主體的內(nèi)生化自律規(guī)制，是實現(xiàn)市場量化功能的優(yōu)先選擇。這一市場本源下的內(nèi)生性規(guī)制強調(diào)對信息披露的要求，注重公司內(nèi)部監(jiān)管力度的強化（王園林、劉子?xùn)|，2011），以便于我國統(tǒng)一化內(nèi)控機制的建立與完善。其具體規(guī)制指標(biāo)包括以下四方面：1.強調(diào)董事會獨立性。董事會作為公司的重要機構(gòu)，在內(nèi)部自律約束中，發(fā)揮著重要的作用，其職責(zé)包括對券商及其從業(yè)人員進行監(jiān)督（余龍、王世霞，2011）、商討制定承銷規(guī)則、督促相關(guān)市場參與主體執(zhí)行相關(guān)法律規(guī)定、保護投資者利益，上述職能的規(guī)范性履行能夠有效地約束市場參與主體的內(nèi)部人控制行為。2.規(guī)范企業(yè)行為與道德準(zhǔn)則。主要通過依法建立現(xiàn)代企業(yè)制度、對企業(yè)開展運行效率評估、聘請專業(yè)機構(gòu)進行咨詢規(guī)劃等措施，盡可能提升上市公司的經(jīng)營管理水平及內(nèi)控水平。同時，強化企業(yè)社會責(zé)任，明確企業(yè)道德準(zhǔn)則，以投資者保護為核心道德標(biāo)準(zhǔn)。3.強化公司內(nèi)部審計職能。這一措施具體包括兩方面內(nèi)容，首先是公司內(nèi)部的審計監(jiān)管，主要是通過會計師等對報表審計意見的簽署加以實現(xiàn)；其次是公司內(nèi)部的律師監(jiān)管，通過實時的法律風(fēng)險評估與法律風(fēng)險預(yù)防實現(xiàn)相關(guān)內(nèi)控職能。這一制度設(shè)計中的關(guān)鍵點是對內(nèi)部審計機構(gòu)的責(zé)任進行明確規(guī)定，要對相關(guān)機構(gòu)因?qū)徲嬍д`所造成的評估問題進行追責(zé)，相關(guān)個人也要承擔(dān)連帶責(zé)任。4.增強公司治理信息公開。依法將企業(yè)自身財務(wù)現(xiàn)狀、人動、經(jīng)營狀況等信息和資料向證券管理部門報告，并向社會公開。使投資者充分了解有關(guān)信息，對公司無形資產(chǎn)市場評估的合理性加以分析，抑制發(fā)行人和承銷商的投機行為，以保障投資者利益、接受社會公眾的監(jiān)督，并進而實現(xiàn)自我約束與自我控制。在具體程序設(shè)計上，可以參照納斯達(dá)克信息披露制度中的初次發(fā)行披露和持續(xù)公開披露規(guī)則（余龍、王世霞，2011）：首次披露主要以招股說明書形式進行，持續(xù)信息披露則針對與證券交易和證券價格有關(guān)的一切重大信息。
目前安徽省科技型中小企業(yè)新的融資渠道主要有互聯(lián)網(wǎng)金融融資、知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資、金融租賃融資、小額貸款融資等模式。
隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的不斷成熟以及金融創(chuàng)新的步伐加快，在大數(shù)據(jù)時代的背景下，互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)業(yè)的迅猛發(fā)展為企業(yè)融資難的發(fā)展困境帶來了轉(zhuǎn)機，與傳統(tǒng)的商業(yè)銀行間接融資、資本市場直接融資等融資模式相比，互聯(lián)網(wǎng)金融融資模式更具有普惠性、便捷性、針對性等特點。
安徽省近年來專利數(shù)量、質(zhì)量快速提升。據(jù)統(tǒng)計，從2008年到2012年的5年間，安徽省專利申請量和授權(quán)量均增長11倍，增速居全國首位。企業(yè)已成為安徽省知識產(chǎn)權(quán)創(chuàng)造和運用的主體，2012年，安徽省2400多家企業(yè)提交了1.2萬件發(fā)明專利申請，企業(yè)數(shù)量相比2011年增加了400余家，發(fā)明專利申請量增幅高達(dá)78%。截止2013年10月底，安徽省擁有有效發(fā)明專利10969件，每萬人口有效發(fā)明專利擁有量1.83件，較2012年同期增長54.6%?？萍夹椭行∑髽I(yè)雖然屬于知識密集型企業(yè)，且大部分企業(yè)已經(jīng)擁有許多知識產(chǎn)權(quán)，卻難以利用這種優(yōu)勢，仍舊面臨著融資難困境。因此，筆者認(rèn)為，應(yīng)該努力對這些智力資源進行有效運用，以此幫助企業(yè)渡過難關(guān)，并為企業(yè)融得發(fā)展資金。
金融租賃融資是一種契約安排，允許一方（承租企業(yè)）以定期支付租金為條件使用租賃公司所購置的財產(chǎn)（設(shè)備）。它的最大特點就是所有權(quán)和使用權(quán)分離，租賃公司的出租決定直接取決于承租企業(yè)的未來租金支付能力，不依靠評估承租企業(yè)的信用歷史、財產(chǎn)和技術(shù)基礎(chǔ)來做決定。這樣，一般剛剛成立沒有詳細(xì)完備的財務(wù)報表與固定資產(chǎn)的科技型中小企業(yè)就受益良多。企業(yè)采用金融租賃融資方式有以下便利：企業(yè)申請租賃程序簡潔方便；可迅速引進設(shè)備；促進企業(yè)自有資金利用率最大化；企業(yè)租金支付手段靈活。
小額貸款公司是中國金融制度的創(chuàng)新，對緩解中小企業(yè)資金短缺，推動就業(yè)具有重要意義。此外，小額貸款獨有的申請程序簡單、放貸過程快、手續(xù)簡便、還款方式靈活、貸款范圍較廣、營銷模式靈活等特點，也給科技型中小企業(yè)融資帶來了便利。
隨著科技型中小企業(yè)的數(shù)量規(guī)模不斷增長，企業(yè)在發(fā)展中所面臨的融資缺口也不斷擴大，融資壓力日趨加大，尤其在后金融危機時代，科技型中小企業(yè)由于其自身發(fā)展獨特的特點，在融資方面顯得更加被動。因此，為了更好促進科技型中小企業(yè)發(fā)展，深入的分析科技型中小企業(yè)融資所面臨的問題以及深層次的原因，針對性提出解決的辦法就顯得尤為重要。
二、安徽省科技型中小企業(yè)融資面臨的問題及成因
科技型中小企業(yè)在發(fā)展進程中，資金缺乏和融資難等問題阻礙其發(fā)展壯大。在企業(yè)成長的四個階段――種子期，創(chuàng)建期，成長期，成熟期中，尤以前兩個為甚。種子期企業(yè)由于團隊不完善，研究難度大，成果出現(xiàn)不確定等缺陷，資金投入風(fēng)險大，因此難以吸引外部投資。創(chuàng)建期企業(yè)主要利用種子期的新發(fā)明新技術(shù)，完成新產(chǎn)品的研究和開發(fā)，資金需求較大，投資面較分散，科技產(chǎn)品的研發(fā)面臨不確定性，市場的波動和科技產(chǎn)品更新周期短暫，都對企業(yè)的融資產(chǎn)生較大的阻力。具體體現(xiàn)在以下幾個方面。
（一）中小企業(yè)獲取銀行信貸難
中小企業(yè)自身的經(jīng)營和管理水平與大型企業(yè)差異較大，償債能力面臨更多的不穩(wěn)定因素。由此，銀行業(yè)存款類金融機構(gòu)對中小企業(yè)的信心不足，在科技型中小企業(yè)身上表現(xiàn)的尤為突出。截至2013年10月末，安徽全省銀行金融機構(gòu)對小企業(yè)的貸款也僅占全部貸款比例的30.94%，可見對中小企業(yè)來說，并不能通過銀行貸款來解決其融資難問題，而其主要原因在于：一是商業(yè)銀行對中小企業(yè)的授信成本、信息的采集成本以及后期的監(jiān)控成本較高；二是基層商業(yè)銀行信貸審批權(quán)有限，基層放貸受到約束；三是針對廣大中小企業(yè)覆蓋廣、業(yè)務(wù)繁，銀行經(jīng)營成本上升。
（二）資本市場不完善
目前我國資本市場融資主要通過證券市場，證券市場分為主板（包括中小板），創(chuàng)業(yè)板，新三板和新四板。發(fā)展較為成熟，融資量大的是主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場，而新三板和新四板都屬于發(fā)展初期，尚未形成健全體系。由于在主板市場和創(chuàng)業(yè)板上市要求非常嚴(yán)苛，安徽省大多數(shù)科技型中小企業(yè)難以達(dá)到上市要求，尤其在其需要融資的創(chuàng)業(yè)初期。至于新三板市場和新四板市場這兩個融資平臺，目前尚未發(fā)展健全，而且新四板目前只在幾個地區(qū)進行區(qū)域型示范試驗。因此，安徽省的中小企業(yè)也很難通過這兩個渠道進行融資。
（三）政府扶持力度不足以及中介服務(wù)機構(gòu)不完善
政府在扶持中小企業(yè)，尤其科技型中小企業(yè)上，政策多為指導(dǎo)性意見，在發(fā)放銀行貸款，擔(dān)保體系健全方面的影響力有限。頒布的相關(guān)政策繁多，條件較高，實施復(fù)雜，經(jīng)費有限，在科技型企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期，資金支持難以到位。
中介服務(wù)機構(gòu)提供土地、房產(chǎn)、物品、無形資產(chǎn)等價格評估和企業(yè)資信評估服務(wù)，以及提供仲裁、檢驗、鑒定、認(rèn)證、公證服務(wù)。但目前從擔(dān)保公司內(nèi)部管理和風(fēng)險防范情況看，擔(dān)保機構(gòu)缺乏相應(yīng)的法律法規(guī)保護，社會信用體系不健全，專業(yè)人才少，風(fēng)險防范的質(zhì)量和技術(shù)跟不上，代償率逐漸上升，特別是受宏觀經(jīng)濟政策的影響，擔(dān)保機構(gòu)的生存和發(fā)展也受到很大挑戰(zhàn)。
（四）其他融資渠道存在的問題
被稱為“地下金融”的民間融資，由于現(xiàn)階段各種相關(guān)制度和法律法規(guī)的不完善，加大了其行為的金融風(fēng)險和金融欺詐的可能。至于典當(dāng)融資，作為科技型中小企業(yè)基本沒有實物資產(chǎn)用來抵押，因此，此渠道行不通。雖然不少銀行當(dāng)前都推出了“應(yīng)收賬款保理業(yè)務(wù)融資”，但實踐證明由于目前社會、經(jīng)濟環(huán)境的制約，該方式可操作性不強，風(fēng)險也較大。
（五）科技型中小企業(yè)融資難的原因
綜上所述，科技型中小企業(yè)融資難的原因可以歸結(jié)為兩方面：一方面是由于科技型企業(yè)自身存在投入大，風(fēng)險大的特點，因而缺乏足夠的資金，另一方面則是現(xiàn)有市場針對這類企業(yè)的融資擔(dān)保體制尚未發(fā)展成熟。企業(yè)的收益不確定，規(guī)模較小，致使許多融資渠道受阻，如銀行貸款、擔(dān)保貸款、風(fēng)險投資方面較難得到有力支持。
此外，科技型中小企業(yè)在其發(fā)展過程中，由于面臨稅費較重、成本上升等問題，同時外部復(fù)雜多變的宏觀環(huán)境也對科技型中小企業(yè)的發(fā)展造成了障礙，所以企業(yè)往往需要大量資金以幫助其渡過這些困境。
三、完善科技型中小企業(yè)創(chuàng)新型融資渠道的對策
科技型中小企業(yè)發(fā)展雖然面臨復(fù)雜多變的融資困境，但目前安徽省在拓寬科技型中小企業(yè)融資渠道創(chuàng)新方面也已經(jīng)有了一些有益的嘗試，這為解決中小企業(yè)的融資難問題提供了多種有效的解決途徑。
（一）互聯(lián)網(wǎng)金融融資
科技型中小企業(yè)通過互聯(lián)網(wǎng)金融融資有以下幾個模式。
1. 通過點對點模式融資。點對點融資模式即中小企業(yè)通過第三方互聯(lián)網(wǎng)中介平臺尋求有相應(yīng)貸款能力并能滿足其融資需求的一個或多個貸款方，以達(dá)到借貸雙方資金匹配的融資模式，其特點在于交易成本降低與風(fēng)險防控，互聯(lián)網(wǎng)傳播快速、涉及面廣、用戶聚集等特點可增強中小企業(yè)與貸款方的信息透明度與對稱性，中小企業(yè)通過此模式進行融資可自主擇優(yōu)選擇利己的貸款利率，從而降低交易成本，而多個貸款方也可通過共同出借融資資金以降低所需承擔(dān)的風(fēng)險。
2. 基于大數(shù)據(jù)平臺下，通過小額貸款融資。此模式主要是指由電子商務(wù)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司，為滿足電子商務(wù)領(lǐng)域中小企業(yè)的融資需求，經(jīng)審核向其進行融資貸款。具體而言，貸前，小額貸款公司通過引入網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)模型和在線視頻資信調(diào)查的方式，交叉檢驗中小企業(yè)電子商務(wù)經(jīng)營及第三方認(rèn)證數(shù)據(jù)，考察中小企業(yè)的營業(yè)現(xiàn)狀及財務(wù)的真實性，評估其還貸能力。貸后，監(jiān)控中小企業(yè)的經(jīng)營行為、現(xiàn)金流等財務(wù)情況與交易狀況，將中小企業(yè)在電子商務(wù)網(wǎng)絡(luò)上的行為數(shù)據(jù)換算為信用評價，以控制貸款風(fēng)險。
3. 通過大眾籌資模式融資?？萍夹椭行∑髽I(yè)可以通過互聯(lián)網(wǎng)平臺和社會性網(wǎng)絡(luò)服務(wù)平臺，以合資資助或預(yù)購的形式，向公眾募集融資資金?？萍夹椭行∑髽I(yè)可以以其股權(quán)和創(chuàng)新項目的未來收益為基礎(chǔ)，面向社會公眾，進行在線籌資。
4. 通過電子金融機構(gòu)―門戶融資模式融資。首先，科技型中小企業(yè)可以選擇互聯(lián)網(wǎng)金融門戶平臺作為挑選信貸產(chǎn)品的前提；然后，對門戶平臺上所提供的金融機構(gòu)信貸產(chǎn)品以垂直比價的方式進行比對，并確定為其提供匹配信貸產(chǎn)品融資的電子金融機構(gòu)；最后，科技型中小企業(yè)運用由自助銀行、電話銀行、手機銀行和網(wǎng)上銀行構(gòu)成的電子銀行立體服務(wù)體系便捷地獲得金融機構(gòu)融資。
（二）知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資
知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資具體可以從以下幾方面著手解決。
1. 安徽省政府應(yīng)該積極推動相關(guān)專利權(quán)質(zhì)押貸款政策措施的制定實施，為科技型中小企業(yè)融資提供政策上的支持。
2. 借鑒引用發(fā)達(dá)地區(qū)的“銀行+企業(yè)專利權(quán)/商標(biāo)專用權(quán)質(zhì)押”的直接質(zhì)押融資模式和“銀行+政府基金擔(dān)保+專利權(quán)反擔(dān)?！钡拈g接質(zhì)押模式以及 “銀行+科技擔(dān)保公司+專利權(quán)反擔(dān)?！被旌夏Ｊ?，解決安徽省科技型中小企業(yè)的融資難的問題。
3. 推動安徽省科技型中小企業(yè)基金的建立，通過基金的形式來面向社會廣大投資人士融資，同時企業(yè)經(jīng)營所產(chǎn)生的豐厚回報也將進一步回饋投資者，并且推動基金規(guī)模的建設(shè)與質(zhì)量的提高，從而產(chǎn)生良性循環(huán)。
（三）金融租賃融資
促進金融租賃的良好發(fā)展，可以從以下幾點考慮。
1. 完善政策支持體系，拓展租賃公司的資金來源。鼓勵銀行提供對于租賃公司的信貸支持，擴大投資稅收的補給范圍，改革設(shè)備折舊制度，增強融資靈活性。同時鼓勵民間資本和外資進入融資租賃行業(yè)，開展現(xiàn)代租賃業(yè)。
2. 改革管理體制，促進租賃業(yè)健康發(fā)展。建立統(tǒng)一的租賃機構(gòu)審批部門，減少多頭管理，促進規(guī)范化運營，將包括資信評估，保險，，咨詢，公證，通關(guān)，稅收，仲裁等一攬子服務(wù)，提供交易平臺。
3. 促進金融租賃業(yè)向中小企業(yè)傾斜?？梢蕴剿鳠o形資產(chǎn)租賃，可開展軟件，專利，商標(biāo)，品牌，商務(wù)模式租賃，加速科技成果的產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)化進程。同時也可以探索商品在線租賃，建立在線平臺可以通暢信息渠道，為中小企業(yè)取得租賃信息提供更好的選擇，撮合交易。
（四）小額貸款融資
對于小額貸款（以下簡稱“小貸”）對企業(yè)融資的幫助，可以通過以下途徑實現(xiàn)。
1. 財稅部門應(yīng)對小額信貸信用放款的機構(gòu)給予稅收優(yōu)惠。
（1）稅收優(yōu)惠，對于小額信用放款，由于它是對弱勢群體和中小企業(yè)放貸，應(yīng)該享有一定的稅收優(yōu)惠。
（2）設(shè)立政府批發(fā)資金和擔(dān)保資金，對公益性小貸公司給予資金支持。財政部曾經(jīng)撥給中和農(nóng)信兩億的資金，對小貸公司是一種支持。還可以設(shè)立政策性的小額信貸，包括各種政府擔(dān)保的小額信貸。
2. 監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)給予小貸公司非公眾非存款類金融機構(gòu)的法律地位。小貸公司雖從事金融業(yè)務(wù)，但政府將其定位為普通的工商企業(yè)，因此小貸公司不能夠提取呆壞帳準(zhǔn)備金，也不能核銷。但如果將其定位為一個金融機構(gòu)，會計制度問題、稅收問題、撥備核銷的問題、同業(yè)拆借的利率問題就都迎刃而解了。
3. 地方政府應(yīng)該建立對小貸公司配套的監(jiān)管體系，確保小貸公司健康發(fā)展。重點就是三條“紅線”：（一）亂集資；（二）變相吸收公眾存款；（三）詐騙。只要不觸及這三條“紅線”，小貸公司的發(fā)展的風(fēng)險就可控。
（五）加強信用體系建設(shè)
目前社會信用體系建設(shè)并不健全，還需要在以下幾個方面加以改進。
1. 規(guī)范征信標(biāo)準(zhǔn)。目前各地區(qū)各部門均在進行相應(yīng)的信用體系建設(shè)，但是由于涉及到不同的行業(yè)和地域，這些信用體系的標(biāo)準(zhǔn)因此存在較大的差距。因而給評估科技型中小企業(yè)的信用風(fēng)險帶來了困難。規(guī)范各地區(qū)各行業(yè)的征信標(biāo)準(zhǔn)可以使得在評價企業(yè)信用風(fēng)險時有一個統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，使銀行在搜集和整理企業(yè)信息時節(jié)約資金成本，從而有助于減少企業(yè)的融資成本。
2. 加強中小企業(yè)信用檔案建設(shè)?？梢钥紤]單獨建設(shè)覆蓋所有中小企業(yè)的“中小企業(yè)信用檔案”，凡是只要在工商部門注冊的中小企業(yè)都必須納入這個“信用檔案”中來。由于有了專門針對中小企業(yè)信用信息的數(shù)據(jù)，銀行等金融機構(gòu)在對中小企業(yè)進行風(fēng)險評估時就有了更精確的信息來源，這不僅提高了中小企業(yè)信用信息的使用效率，也解決了銀行等金融機構(gòu)在向中小企業(yè)發(fā)放貸款時的信息不對稱問題。
3. 政府部門應(yīng)加強在信用體系建設(shè)中的引導(dǎo)作用。由于中國信用體系建設(shè)起步比西方要晚，加之中國經(jīng)濟快速發(fā)展對完善的信用體系的迫切要求，不可能像西方信用體系那樣逐步發(fā)展而來。因此政府部門應(yīng)該要加強引導(dǎo)功能，建立健全信用體系。
（六）利用創(chuàng)業(yè)板市場融資，考慮建立比創(chuàng)業(yè)板更低層次的市場融資
政府部門應(yīng)該努力降低創(chuàng)業(yè)板市場的門檻，拓寬和優(yōu)化融資渠道，筆者建議從以下幾個方面改進。
1. 完善創(chuàng)業(yè)板市場的進入退出機制。由于目前創(chuàng)業(yè)板股票數(shù)量少、交易不活躍，因而限制了創(chuàng)業(yè)板的融資能力，但未來改革的方向應(yīng)該是放松企業(yè)進入限制，加強事中和事后監(jiān)管。如此一來，既吸收了大量企業(yè)進入創(chuàng)業(yè)板，使創(chuàng)業(yè)板更具活力，強化了創(chuàng)業(yè)板的投融資能力，又通過加強事中和事后的監(jiān)管，有效地防范了市場風(fēng)險。此外，完善的退出機制也會使創(chuàng)業(yè)板更加健康有效。通過將不合規(guī)的企業(yè)或是自愿退出創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)剔除出去，能夠改善創(chuàng)業(yè)板市場的流動性。
2. 尋求其他股權(quán)融資渠道。目前中小企業(yè)進行股權(quán)融資除了創(chuàng)業(yè)板市場以外，還主要有全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)以及區(qū)域性股權(quán)交易市場，即我們通常所稱的“新三板”、“新四板”市場。但是，由于目前這兩個融資渠道還處在初級階段，它們?nèi)谫Y功能還有待進一步完善。2014年5月9日，國務(wù)院“新國九條”，里面就提到了“加快多層次股權(quán)市場建設(shè)”。 科技型中小企業(yè)應(yīng)該抓住政策機遇，突破“融資難”的瓶頸，走出發(fā)展期間的資金困境。
3. 探索建立專門針對科技型中小企業(yè)的融資市場。在現(xiàn)實情況下，創(chuàng)業(yè)板市場對于初創(chuàng)期的科技型中小企業(yè)融資來說，依舊門檻太高，因此，在國內(nèi)科技型中小企業(yè)迅猛發(fā)展的勢頭下，需要建立一個適合科技型中小企業(yè)融資的新型市場，促進科技型企業(yè)發(fā)展壯大。
（七）政府應(yīng)加大政策扶持力度，助力科技型中小企業(yè)融資
1. 安徽省政府應(yīng)鼓勵建設(shè)科技型中小企業(yè)的融資風(fēng)險防范機制，并予以政策支持。其中在緩解企業(yè)融資難問題上，符合條件的小額貸款公司經(jīng)核準(zhǔn)可向多家銀行借款，可向其主要股東定向借款。同時鼓勵探索成立小額再貸款公司，并建立融資性擔(dān)保機構(gòu)與銀行業(yè)金融機構(gòu)間風(fēng)險分擔(dān)機制，以加強風(fēng)險防控。
2. 安徽省政府應(yīng)支持引導(dǎo)對科技型中小企業(yè)員工進行技能培訓(xùn)，提高企業(yè)人力資本。如：相關(guān)部門可以制定政策，將民營企業(yè)人才納入選拔享受政府特殊津貼、省學(xué)術(shù)技術(shù)帶頭人及后備人選等優(yōu)秀人才范圍，與國有企業(yè)同等對待；支持職工技能培訓(xùn)，尤其支持技工院校面向中小企業(yè)開展職工崗位技能提升培訓(xùn)，培訓(xùn)所需經(jīng)費從就業(yè)專項資金中列支。
中圖分類號：F233 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-828X（2015）004-000-01
一、引言
科學(xué)技術(shù)的不斷發(fā)展，推動了科技企業(yè)在我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中的發(fā)展，作為推動我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的新興產(chǎn)業(yè)，科技企業(yè)在我國經(jīng)濟中的作用日益凸顯。為了促進科技企業(yè)的發(fā)展，必須通過金融創(chuàng)新來促進科技創(chuàng)新，營造良好的科技企業(yè)融資環(huán)境。
二、我國科技金融的實踐現(xiàn)狀及技術(shù)資產(chǎn)金融的相關(guān)性
科技金融在我國金融和科技體制改革實踐中不斷發(fā)展和深入，業(yè)務(wù)體系也日漸豐富，表現(xiàn)如下：①政府支持。即無償資助和相關(guān)政策扶持。無償資助包括站立申請資助資金、國家技術(shù)創(chuàng)新基金、科技工作獎勵資金和企業(yè)所得稅稅收減免等。②科技貸款。包括無擔(dān)保的信用貸款、企業(yè)利用知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押組合獲得貸款等，其發(fā)放的主體主要是科技小額貸款公司和科技支行。③科技擔(dān)保。科技擔(dān)保的服務(wù)對象是科技企業(yè)，內(nèi)容有商業(yè)擔(dān)保模式、政策性擔(dān)保模式等[1]。④股權(quán)投資。依據(jù)企業(yè)各個階段的融資需求，分為創(chuàng)業(yè)投資、天使投資、并購基金等。技術(shù)資產(chǎn)是是指企業(yè)具有的能為企業(yè)籌集資金，且由科學(xué)技術(shù)形成的一種無形資產(chǎn)。科技企業(yè)融資主要是由于科學(xué)技術(shù)形成的知識產(chǎn)權(quán)，如專用技術(shù)權(quán)、植物新品種、專利、著作權(quán)等。技術(shù)資產(chǎn)的特點有依附性、專屬性、虛擬性、溢出性、壟斷性、預(yù)期性、時效性等，技術(shù)資產(chǎn)與傳統(tǒng)的知識產(chǎn)權(quán)相比，在外延上與其有交叉效應(yīng)，具體表現(xiàn)形式為技術(shù)產(chǎn)權(quán)、科技產(chǎn)品稱號、科技企業(yè)稱號和科技人才稱號等。
三、基于科技金融的技術(shù)資產(chǎn)金融發(fā)展趨勢
1.技術(shù)資產(chǎn)金融的信用化發(fā)展
技術(shù)資產(chǎn)信用化是指科技企業(yè)以其自身所具有的技術(shù)資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)資產(chǎn)、以科技擔(dān)保和科技貸款為手段進行債券融資。技術(shù)資產(chǎn)在融資的過程中的特點、問題及對策如下。
（1）特點。技術(shù)資產(chǎn)在信用化過程中可能產(chǎn)生的特點有以下三點：①對專業(yè)的貸款部門和機構(gòu)要求高，實行專業(yè)的運營機制，對技術(shù)資產(chǎn)的價值和風(fēng)險評估專業(yè)性要求高，能有效解決風(fēng)險和收益不對稱的問題。如北京銀行就為科技企業(yè)專門定制了“創(chuàng)融通”、“信保貸”等金融產(chǎn)品以及包括“融信寶”信用貸款、小額擔(dān)保貸款、知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款等49中融資航母產(chǎn)品，這有助于滿足任何發(fā)展階段科技企業(yè)的融資需求。②對第三方擔(dān)保和再擔(dān)保機構(gòu)的需求大。技術(shù)資產(chǎn)質(zhì)押的風(fēng)險很大，對專業(yè)的第三方擔(dān)保機構(gòu)需求明顯，以分散科技企業(yè)在信用化過程中的金融風(fēng)險[2]。③需要實行聯(lián)合貸款的聯(lián)保和互保機制。在同一技術(shù)領(lǐng)域下，一些企業(yè)可以通過共同貸款進行聯(lián)保和互保來解決企業(yè)在融資中面臨的融資成本高、規(guī)模小等問題，并有效解決因技術(shù)資產(chǎn)專屬性引發(fā)的交易問題。
（2）問題。技術(shù)資產(chǎn)信用化中，可能會受自身盈利模式、依賴性、專屬性及銀行等金融機構(gòu)對信用化資產(chǎn)的保值性、變現(xiàn)性等有高要求影響，會出現(xiàn)評估難、變現(xiàn)難、保值性差等問題。技術(shù)資產(chǎn)自身具有一定的依附性和虛擬性，在評估價值時獨立性不高，受主觀因素的影響大，評估結(jié)果的準(zhǔn)確性和公正性都較差；技術(shù)資產(chǎn)自身具有一定的依附性和專屬性，在信用過程中的交易性較差，不易表現(xiàn)，使得銀行等一些傳統(tǒng)金融機構(gòu)對其質(zhì)押貸款的欲望不夠；技術(shù)資產(chǎn)自身具有一定的時效性，科技企業(yè)在使用技術(shù)資產(chǎn)進行質(zhì)押時可能會受金融機構(gòu)對技術(shù)資產(chǎn)的擔(dān)憂而使其貶值，進而嚴(yán)重制約了技術(shù)資產(chǎn)的信用化發(fā)展。
（3）對策。首先，政府要給予科技企業(yè)一定的政策支撐，頒布一些有利于科技企業(yè)技術(shù)資產(chǎn)融資的優(yōu)惠政策，建立并完善知識產(chǎn)權(quán)交易平臺。其次，社會相關(guān)組織要不斷鼓勵和組織技術(shù)資產(chǎn)交易服務(wù)、技術(shù)資產(chǎn)評估等中介機構(gòu)，借助這些機構(gòu)的力量促進技術(shù)資產(chǎn)融資的順利進行。最后，金融、資產(chǎn)、技術(shù)等相關(guān)學(xué)術(shù)要不斷探索和實踐，以建立最為科學(xué)合理的技術(shù)資產(chǎn)估價模型。
2.技術(shù)資產(chǎn)金融的證券化發(fā)展
技術(shù)資產(chǎn)證券化是科技企業(yè)在科技金融背景下技術(shù)資產(chǎn)發(fā)展的另一個重要方向，是指科技企業(yè)在資本市場采用發(fā)行證券的方式進行融資，如發(fā)行債券和股票等。證券是一種金融工具，有收益性、償還性、投機性、流動性、風(fēng)險性等特點，技術(shù)資產(chǎn)的預(yù)期性、壟斷性和虛擬性會使得證券市場走向兩個極端：一是技術(shù)資產(chǎn)收益的壟斷性和預(yù)期性會使得證券估值泡沫，二是受技術(shù)資產(chǎn)虛擬性影響，會使得證券價值低估，最為典型的代表是新三板和創(chuàng)業(yè)板的對立走勢。我國新三板，即中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份公司代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，自2006年試點以來的交易就較為清淡，流動性不強。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截止2013年上半年，全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的實際掛牌公司只有212家，融資金額為89966.19萬元。而我國創(chuàng)業(yè)板自上市處日均市盈率就高達(dá)111倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同期滬市主板近11倍、中小板31倍、深市主板20倍。新三板、創(chuàng)業(yè)板和產(chǎn)權(quán)交易市場受交易制度、入市制度和監(jiān)管制度等和技術(shù)資產(chǎn)證券化存在的偏差，會使得運行效果不佳。為了解決上述問題，要吸收和借鑒國外先進的資本市場制度，尤其是場外市場制度，如監(jiān)管制度、新三板低門檻入市制度、創(chuàng)業(yè)板退市制度、做市商交易制度等。
四、結(jié)語
總之，基于科技金融背景下的技術(shù)資產(chǎn)融資是市場化、科技化發(fā)展下的趨勢，對拓展科技企業(yè)融資渠道，促進我國經(jīng)濟發(fā)展具有重要意義。技術(shù)資產(chǎn)的信用化和證券化是科技企業(yè)融資的主要發(fā)展方向，為了解決技術(shù)資產(chǎn)在信用化和證券化進程中出現(xiàn)的變現(xiàn)難、保值差以及使得證券市場走向極端等問題，政府必須采取科學(xué)合理的扶持政策，建立完善的資本市場體系，借鑒國外科學(xué)的科技企業(yè)融資服務(wù)制度，加大對我國金融資產(chǎn)的監(jiān)管力度。
參考文獻：
