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一、美國次貸危機產(chǎn)生的歷史背景
從20世紀80年代開始，美國經(jīng)歷了自戰(zhàn)后以來最深刻的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整。在這一時期，以信息產(chǎn)業(yè)為核心的高科技產(chǎn)業(yè)得到了長足發(fā)展，加上政策的有效實施，美國經(jīng)濟迎來了空前的繁榮。20世紀90年代克林頓政府采取雙管齊下的財政政策，即通過減稅以刺激供給和通過節(jié)支以控制需求。這一政策的實施最終使得美國在1998年實現(xiàn)了30年以來的首次財政平衡。美聯(lián)儲主席格林斯潘摒棄相機抉擇的傳統(tǒng)做法，謹慎地推行以控制通貨膨脹為首要任務(wù)的穩(wěn)定貨幣政策，使利率保持中性，即對經(jīng)濟既非刺激也不抑制，從而使經(jīng)濟能以其自身的潛在增長率，在低通脹率和低失業(yè)率并存的情況下保持穩(wěn)定增長。科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展和強勁的消費大大推動了經(jīng)濟增長，從1991年4月到2001年12月，美國經(jīng)濟出現(xiàn)了連續(xù)117個月的穩(wěn)定增長，美國經(jīng)濟迎來一個長達10年的繁榮期。
2001年，隨著網(wǎng)絡(luò)泡沫的破裂，美國經(jīng)濟面臨衰退的危險。此后，美聯(lián)儲為促進經(jīng)濟增長和就業(yè)，連續(xù)14次降低再貼現(xiàn)利率，13次降低聯(lián)儲基金利率，直至將利率降到1%的超歷史最低水平，并維持了整整一年。這一政策極大地刺激了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，使之成為拉動美國經(jīng)濟增長的主要因素。美聯(lián)儲的低利率政策，導致美國住房價格急劇上升。造成美國房地產(chǎn)價格上升的原因是多方面的，但其中一個最重要原因則是美國聯(lián)邦儲備銀行的寬松貨幣政策，特別是低利率政策。
正如經(jīng)驗一再證明，當一個經(jīng)濟體處于泡沫之中時，往往難以判斷是否存在泡沫，而只能在泡沫破滅之后才能得出結(jié)論。隨著美聯(lián)儲不斷提高基準利率，房地產(chǎn)價格出現(xiàn)下跌趨勢，一方面那些通過浮動利率貸款購房的次級按揭貸款人，心理預期與償付能力下降，出現(xiàn)大量違約，而其違約風險通過次級按揭貸款衍生產(chǎn)品迅速放大，動搖了市場信心，最后引發(fā)了大面積的次級貸款信用危機。另一方面金融機構(gòu)即使拍賣抵押的房產(chǎn)也難以得到本金的金額償付，一些放貸機構(gòu)因此出現(xiàn)巨額虧損，甚至倒閉，進而引發(fā)以其為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券化產(chǎn)品次級債風波。一場因次級抵押貸款機構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈震蕩引起的風暴終于在2007年8月突然爆發(fā)，不但房地產(chǎn)泡沫終于破滅，美國還陷入了自1930年代大蕭條以來最為嚴重的金融危機，并席卷了美國、歐盟各國、日本等世界主要金融市場。
二、美國次貸危機產(chǎn)生的長遠影響
美國次貸危機爆發(fā)以來，無論從全球金融市場、資本市場的波動還是美國實體經(jīng)濟的變化來看，次貸之蕩在美國乃至全球范圍內(nèi)都不容小覷。作為世界第一經(jīng)濟體，其對全球的經(jīng)濟影響是顯而易見的。全球正在遭遇一次信用危機的沖擊，按照國際貨幣基金組織的估計，到2008年4月為止次級貸已經(jīng)造成全球的直接金融資產(chǎn)損失達1萬億美元。迫使美聯(lián)儲聯(lián)手全球中央銀行，整體救市，注資了好幾千億資金，包括大幅降息。
從2007年初截止到目前獲得的統(tǒng)計數(shù)據(jù)和研究機構(gòu)的預測報告看，全球金融市場不僅沒有出現(xiàn)任何平靜下來的跡象，反而更加動蕩不安。金融市場混亂，金融產(chǎn)品定價困難，美國市政優(yōu)質(zhì)債券也受殃及，投資者信心嚴重不足，任何風吹草動都會引發(fā)全球股票市場的巨幅下跌，甚至出現(xiàn)了各國股權(quán)市場按時區(qū)次序輪次下跌的慘況：美元加速貶值，金價、油價、糧價屢創(chuàng)新高，全球金融市場波動性明顯上升。
從表面上看，次貸危機起因于美國，但是由于歐洲是金融衍生品的最大購買者，也就成為此次危機的最大受害者。從此次全球央行的注資額就可看出端倪：此次因次貸危機而投入資金最多的不是美國央行，而是歐洲央行?，F(xiàn)在看來，歐洲金融衍生品市場正在經(jīng)歷這樣一場危機，次貸危機考驗的是歐洲人的風險管理能力。 轉(zhuǎn)貼于
國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，在次貸危機席卷全球的拖累下，中國2008年第三季度的國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長率降至9.996，這是中國經(jīng)濟增長速度近年來首次降至一位數(shù)。面對次貸危機爆發(fā)后全球經(jīng)濟不確定性增加的大背景，美國次貸危機對中國經(jīng)濟的影響將隨著時間的推移而逐步顯現(xiàn)，尤其是次貸危機對中國的間接影響將不容忽視。
三、啟示——基于金融監(jiān)管的視角
第一，改變監(jiān)管理念，加強外部監(jiān)管。金融機構(gòu)從自身的利益出發(fā)，貪圖利益的動機最終導致了波及全球的金融危機的發(fā)生，他們不考慮整體金融市場和整個貸款利益鏈條上其他主體的風險，最終造成了系統(tǒng)性風險。因此，應(yīng)當充分重視外部監(jiān)管，改變只依賴內(nèi)部監(jiān)管的理念。
第二，建立動態(tài)的金融監(jiān)管檢查和市場約束的監(jiān)管體系。應(yīng)該按照巴塞爾協(xié)議要求，除了對各個金融混業(yè)集團進行資本監(jiān)管外，還要根據(jù)各個金融機構(gòu)的實際情況盡快建立動態(tài)的監(jiān)管檢查和市場約束的金融監(jiān)管體系，完善資本監(jiān)管、監(jiān)管檢查和市場約束三大監(jiān)管體系。
第三，改善對于金融創(chuàng)新的監(jiān)管。金融創(chuàng)新會擴大金融危機發(fā)生的風險，并且傳遞這種風險，而金融監(jiān)管只有跟上了金融創(chuàng)新的步伐，才能全面、有效地遏制金融風險的產(chǎn)生。
第四，采取適當?shù)木C合監(jiān)管措施，加強跨國監(jiān)管。首先，需要適當?shù)木C合監(jiān)管。目前發(fā)達國家的金融監(jiān)管體制日益綜合化，即對一些監(jiān)管機構(gòu)進行整合，以不斷消除監(jiān)管漏洞、提高監(jiān)管效率；其次，不斷加強中央銀行的金融穩(wěn)定的職能；最后，不斷加強跨國監(jiān)管。隨著金融全球化不斷發(fā)展，發(fā)達國家與發(fā)展中國家的大型國際金融機構(gòu)的分支機構(gòu)遍布全球，因此實現(xiàn)各國跨國協(xié)作監(jiān)管意義重大。
第五，建立混業(yè)監(jiān)管體系，完善金融混業(yè)集團發(fā)展的法律法規(guī)。從長遠看，我國應(yīng)當建立統(tǒng)一的機構(gòu)從事綜合金融管理，負責統(tǒng)一制定金融業(yè)的發(fā)展規(guī)劃，通盤考慮和制訂金融法律、法規(guī)，協(xié)調(diào)監(jiān)管政策和監(jiān)管標準，監(jiān)測和評估金融部門的整體風險，集中收集監(jiān)管信息，統(tǒng)一調(diào)動監(jiān)管資源。從金融發(fā)展的總體出發(fā)，統(tǒng)一研究銀行，證券，保險的聯(lián)系和協(xié)作問題，監(jiān)管問題，創(chuàng)新問題和混業(yè)發(fā)展問題。與此同時，法律環(huán)境的建設(shè)是保證金融混業(yè)發(fā)展的重要基石，要借鑒國外的先進經(jīng)驗并從中國金融混業(yè)集團發(fā)展的實際出發(fā)，建立包括金融監(jiān)管，金融風險，金融創(chuàng)新等各方面內(nèi)容，以適應(yīng)我國金融混業(yè)發(fā)展的長遠趨勢，盡快健全相關(guān)法律、規(guī)范，調(diào)整銀行、證券和保險的有關(guān)法律以擴展金融混業(yè)經(jīng)營的渠道和范圍。
參考文獻
[1] 張智.美國住房次貸危機問題研究綜述[J].城市，2008，(8).
在金融危機時代，世界的金融格局都產(chǎn)生了非常深刻的變化，特別是金融風險顯著提升，更多的銀行和相關(guān)理財機構(gòu)都面對著更多挑戰(zhàn)。而后金融危機時代，全世界的各大經(jīng)濟體均處在不斷恢復當中，但是也有不穩(wěn)定的狀態(tài)。因此，后金融時代對于銀行而言既是機遇，也是挑戰(zhàn)，銀行業(yè)需要關(guān)注金融環(huán)境的整體發(fā)展，才能夠推動自身把握發(fā)展機遇和應(yīng)對挑戰(zhàn)。隨著當前信息化不斷發(fā)展，銀行間傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)互相之間產(chǎn)生了非常激烈的競爭，這也意味著銀行企業(yè)如果不在當前調(diào)整自身的金融策略，那么很快就會在下一個經(jīng)濟周期中，被后金融時代的市場業(yè)態(tài)所淘汰。綜合當前后金融時代的銀行發(fā)展趨勢，只有適應(yīng)當前新市場狀況，銀行才能夠在求存中得到可持續(xù)發(fā)展的空間，最終為轉(zhuǎn)型提供更多的推動力。
一、當前國內(nèi)銀行金融創(chuàng)新現(xiàn)狀
（一）制度創(chuàng)新現(xiàn)狀
制度上的創(chuàng)新，包括了銀行內(nèi)部管理機制的調(diào)整，特別是銀行自身層級上的調(diào)整，強化各個分支銀行的自主管理和運行的權(quán)力，同時讓各個分支銀行綜合化經(jīng)營，展開混業(yè)式的運營等。這些都在一定程度上為銀行的發(fā)展提供新的范式。
（二）業(yè)務(wù)創(chuàng)新現(xiàn)狀
在業(yè)務(wù)上的創(chuàng)新，各個銀行分別采用多種業(yè)務(wù)共同運營的方式，特別是對業(yè)務(wù)專業(yè)化運營的考慮等。從營銷理念和業(yè)務(wù)管理理念上都有所革新。如信用卡中心等專業(yè)化業(yè)務(wù)中心的成立，正是銀行業(yè)務(wù)發(fā)展的一種重要趨勢。這種趨勢決定了銀行在金融能力上的拓展與提升，通過專業(yè)化運營的形式，保障銀行各項業(yè)務(wù)能夠維持在市場中的先進水平，也能夠為銀行客戶提供更具針對性的服務(wù)。
（三）營銷創(chuàng)新現(xiàn)狀
營銷創(chuàng)新上，更多國內(nèi)銀行關(guān)注采用現(xiàn)代的營銷理念，推動銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展。更多銀行突出了市場化的營銷策略，并且作為一項專業(yè)性的業(yè)務(wù)進行拓展。這對于國內(nèi)銀行而言是一種進步。這也是新產(chǎn)品和新業(yè)務(wù)增多后，銀行適應(yīng)市場化的需求后，所形成的創(chuàng)新策略。比如國內(nèi)的銀行開始逐步進入零售業(yè)務(wù)的領(lǐng)域，這也是在營銷理念上的創(chuàng)新。
二、國內(nèi)銀行金融創(chuàng)新的特點分析
（一）金融創(chuàng)新缺乏統(tǒng)一策略
當前國內(nèi)銀行的金融創(chuàng)新沒有統(tǒng)一的策略，在規(guī)劃金融創(chuàng)新上缺乏有序性。雖然很多國內(nèi)銀行已經(jīng)對金融創(chuàng)新有所認識，并且進行了金融創(chuàng)新的實踐，但是大部分的銀行仍然沒有統(tǒng)一的金融創(chuàng)新策略，很多銀行在創(chuàng)新方面仍然沒有科學的規(guī)劃，沒有根據(jù)自身的實際和市場發(fā)展的情況，進行金融創(chuàng)新策略的擬定。因此國內(nèi)銀行的金融創(chuàng)新仍然是不徹底的創(chuàng)新，對于市場的適應(yīng)性也各有不同。比如部分銀行在參與國際投資競爭當中盲目地壓低價格，導致自身的利潤空間減少，或者造成負利潤的情況，這也是當前銀行在經(jīng)營過程當中，容易出現(xiàn)的創(chuàng)新性錯誤。
（二）金融創(chuàng)新產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一
另一方面，國內(nèi)銀行在金融創(chuàng)新過程當中金融產(chǎn)品種類較少，金融產(chǎn)品創(chuàng)新結(jié)構(gòu)單一。很多國內(nèi)銀行參考國外銀行的情況，制定了金融創(chuàng)新的產(chǎn)品，可是這些產(chǎn)品國內(nèi)銀行不一定可以運營順暢，因為國內(nèi)市場和國外市場的具體環(huán)境、歷史條件都有所不同。特別是國內(nèi)銀行在金融創(chuàng)新產(chǎn)品方面，只是關(guān)注短期利潤率，而缺乏長期性的規(guī)劃。比如國內(nèi)銀行負債類的產(chǎn)品多于資產(chǎn)類的產(chǎn)品，這就導致銀行的金融創(chuàng)新產(chǎn)品結(jié)構(gòu)失衡，不利于國內(nèi)銀行長期發(fā)展。
（三）金融創(chuàng)新的技術(shù)含量較低
此外，國內(nèi)銀行在金融創(chuàng)新方面沒有更多地結(jié)合信息技術(shù)的發(fā)展，導致當前金融產(chǎn)品在創(chuàng)新過程當中，技術(shù)含量較低，無法適應(yīng)未來的發(fā)展趨勢。很多國內(nèi)銀行只是著眼于在金融創(chuàng)新方面的品種拓展，而很少往主導金融創(chuàng)新產(chǎn)品本身的技術(shù)含量提升，這種盲目的數(shù)量積累并不能促進金融創(chuàng)新產(chǎn)品的質(zhì)量提升，所以當前國內(nèi)銀行在金融創(chuàng)新方面仍然是相對落后的。
三、后金融危機時代銀行金融創(chuàng)新思考
在金融危機之后，西方的銀行業(yè)逐漸往金融創(chuàng)新方向發(fā)展，并且開發(fā)出更多創(chuàng)新性的金融產(chǎn)品。金融危機之后西方的布雷頓森林體系瓦解，而隨之各個國家政府的金融管制也逐漸放松，因此西方的銀行有著更多的空間開發(fā)新的金融產(chǎn)品。這種創(chuàng)新性思維，對于國內(nèi)銀行的金融創(chuàng)新而言，也有著重要的借鑒意義。在后金融危機時代銀行業(yè)的金融創(chuàng)新有著以下的發(fā)展方向：首先是金融衍生類產(chǎn)品不斷發(fā)展，原來在金融危機爆發(fā)之前金融產(chǎn)品主要以原發(fā)性為主，而在金融危機發(fā)生之后，衍生類金融產(chǎn)品逐漸成為銀行業(yè)的主流；其次，金融產(chǎn)品逐漸走向創(chuàng)新與整合，特別是金融衍生類產(chǎn)品的不斷產(chǎn)生與發(fā)展，逐漸成為銀行金融創(chuàng)新的主流；再者，金融工具逐漸對金融危機后的銀行業(yè)形成更深刻的影響，特別是證券類業(yè)務(wù)的不斷發(fā)展，證券類金融工具成為了銀行業(yè)的主要選擇；最后，金融創(chuàng)新嘗試了更多的金融產(chǎn)品，也導致當前金融產(chǎn)品的復雜化，金融產(chǎn)品的風險性和利潤不確定性大大增加。這一點和金融危機時候出現(xiàn)的風險評估模型失效有著重要的聯(lián)系。正是因為對金融產(chǎn)品的風險評估不科學，才導致了金融危機的產(chǎn)生以及巨大的負面影響。
在后金融危機時代，銀行業(yè)創(chuàng)新金融產(chǎn)品與機制，成為了其求存與發(fā)展的主要路徑。對于銀行業(yè)而言，金融創(chuàng)新的出路主要在于金融產(chǎn)品金融機構(gòu)，以及金融管理經(jīng)營制度的創(chuàng)新。金融創(chuàng)新的總體思路是，降低金融商品所可能帶來的風險，以避免風險評估實效后對銀行造成重大損失，但是由于金融風險進一步分散了銀行業(yè)的金融風險，也可能出現(xiàn)銀行的金融產(chǎn)品嚴重脫離實體經(jīng)濟，從而對銀行業(yè)已造成了危機性的隱患。
從根源性的角度分析，金融危機存在的風險，主要是隱藏在銀行金融創(chuàng)新的過程中所可能包含的道德風險。部分銀行為了贏取更大的利益，不斷擴大次級貸款的規(guī)模，次級貸款的增發(fā)進一步刺激房地產(chǎn)價格上漲，從而引發(fā)了次級貸款的惡性循環(huán)。因此，對于后金融危機的銀行業(yè)而言，在開展金融創(chuàng)新過程中，不能盲目地擴大自己貸款規(guī)模，其次是控制好證券化的杠桿率，避免證券化過度后，金融產(chǎn)品的風險大大增加，從而引發(fā)銀行業(yè)的道德危機。這對于銀行業(yè)而言尤為重要。如在次級貸款不斷擴大的時候，雷曼兄弟銀行盲目增發(fā)金融類債券，從而對雷曼兄弟銀行形成了極大的金融運營風險。部分銀行在開展金融創(chuàng)新過程中，盲目放松金融產(chǎn)品的信用評級，從而導致了金融產(chǎn)品的風險大大增加，這些都需要銀行在開展后金融危機時代金融創(chuàng)新過程中加以注意。
四、后金融危機時代銀行金融創(chuàng)新路徑選擇
（一）形成多元化的金融創(chuàng)新產(chǎn)品
銀行的金融創(chuàng)新，可以選擇形成多元化的金融創(chuàng)新管理機構(gòu)，集合銀行的金融創(chuàng)新優(yōu)勢。在金融危機發(fā)生之后，各國銀行的金融創(chuàng)新方式主要是以混業(yè)經(jīng)營為主，然而國內(nèi)的銀行主要是采取分業(yè)經(jīng)營的模式，這樣導致國內(nèi)銀行的客戶群體相對狹窄，不利于國內(nèi)銀行的可持續(xù)發(fā)展。因此，國內(nèi)銀行應(yīng)該把握好混業(yè)經(jīng)營的模式，逐漸推動自身的多元化發(fā)展。在成熟的金融體系下提供更為豐富的金融產(chǎn)品，滿足不同客戶群體的金融需求。同時，要維持良好的金融服務(wù)生態(tài)，從多個方面完善銀行金融產(chǎn)品服務(wù)，最終推動行業(yè)的金融產(chǎn)品發(fā)展。
（二）發(fā)展中間業(yè)務(wù)，形成產(chǎn)品差異
發(fā)展中間業(yè)務(wù)，推動銀行業(yè)的發(fā)展。在發(fā)展中間業(yè)務(wù)的過程中，應(yīng)該避免銀行業(yè)務(wù)的同質(zhì)化，增強各個銀行之間的業(yè)務(wù)差異和產(chǎn)品差異，從而為金融產(chǎn)品的消費者提供更多的選擇。銀行在發(fā)展中間業(yè)務(wù)的過程中，應(yīng)該根據(jù)自身的發(fā)展優(yōu)勢以及市場的發(fā)展趨勢，從而推出更具備競爭力的中間業(yè)務(wù)產(chǎn)品。這對于銀行而言有著重要的價值，銀行如一直推出同質(zhì)化的服務(wù)，是無法適應(yīng)后金融危機時代的市場需求。
（三）增強銀行抵抗金融風險
銀行應(yīng)該增強抵抗金融風險的能力。金融創(chuàng)新的過程，既可以分散或者對沖金融風險，同時也可能擴大金融風險。銀行應(yīng)提升金融風險的評估能力，避免在金融創(chuàng)新的過程中產(chǎn)生更多的風險。銀行應(yīng)具備成熟的風險防范體系，并且有成熟的風險預警機制。為防止銀行在借貸業(yè)務(wù)的競爭逐漸激烈的條件下，出現(xiàn)不當競爭的狀況，銀行業(yè)應(yīng)引入第三方信用評級機構(gòu)，以防止信用評估標準下降。
五、結(jié)束語
當前中國銀行業(yè)蓬勃發(fā)展，同樣離不開金融創(chuàng)新的發(fā)展。所以，銀行的金融創(chuàng)新，需要在成熟評估風險的基礎(chǔ)上推動自身發(fā)展。如果沒有成熟的評估機制，就可能出現(xiàn)銀行道德風險問題。因此，金融創(chuàng)新是一個體系性的創(chuàng)新機制，要充分聯(lián)系并分析后危機時代的市場環(huán)境，提出更好的發(fā)展思路，從而推動中國的銀行業(yè)可持續(xù)健康發(fā)展。
參考文獻：
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1、地產(chǎn)泡沫破裂，銀行呆賬壞賬嚴重。當時東南亞經(jīng)濟增長相當程度上是靠房地產(chǎn)投資拉動的。東南亞國家在推動經(jīng)濟自由化過程中，也致力于在房地產(chǎn)業(yè)中引進競爭機制。由于房地產(chǎn)業(yè)投資回報率高，從而吸引了大量資金，導致房地產(chǎn)價格暴漲，形成地產(chǎn)泡沫，嚴重沖擊了東南亞金融體系的穩(wěn)定性。
2、出口大幅度下降，經(jīng)常項目收支狀況惡化。東南亞國家貿(mào)易結(jié)構(gòu)相對單一，極易受國際市場波動的影響。八十年代主要出口勞動密集型產(chǎn)品，九十年代轉(zhuǎn)向高技術(shù)產(chǎn)品，主要是電子產(chǎn)品。1996年全球電子產(chǎn)品市場需求萎縮，東南亞各國出口急劇下降，如泰國出口增長率從1995年的22.15%猛降到1996年的0.11%。這對主要依靠出口增長帶動的東南亞經(jīng)濟無疑是一個沉重打擊。
3、外債負擔沉重，構(gòu)成不合理。危機前，東南亞各國大都實行盯住匯率，并相繼放開資本賬戶的管制。八十年代中期以來，東南亞國家經(jīng)常賬戶幾乎一直存在著赤字，像泰國外債就已達850億美元，原本就不平衡的國際收支狀況雪上加霜，貨幣貶值壓力加大，最終誘使國外投資者發(fā)動了對東南亞國家貨幣的攻擊。
4、匯率政策僵硬，金融調(diào)控機制失措，難以適應(yīng)瞬息萬變的國際金融市場。東南亞國家普遍實行了以盯住美元為主的一攬子貨幣匯率制度，這種制度的代價就是中央銀行難以根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的變化自主、靈活地實施本國貨幣政策。如，1993年和1994年泰國出現(xiàn)了經(jīng)濟過熱，但中央銀行無法提高利率。而1995年和1996年美元利率開始上升，泰國經(jīng)濟陷入不景氣，這時需要降低泰銖利率，泰國銀行同樣無法實現(xiàn)這一目標。
5、東南亞區(qū)域經(jīng)濟一體化使得泰國金融危機迅速波及其他國家。20世紀九十年代以來，東盟區(qū)域經(jīng)濟一體化步伐加快，使得東南亞國家間經(jīng)濟聯(lián)系日益緊密，因此當泰國金融當局抵擋不住泰銖貶值被迫宣布實行浮動匯率時，國際投機勢力立即沖向其他國家的貨幣，再加上其他國家經(jīng)濟中存在的問題與泰國類似，所以金融動蕩遍及東南亞在所難免。
6、國際游資興風作浪是東南亞金融動蕩的外部因素。當時，國際金融市場上，日本股市復蘇，美元持續(xù)走強，一部分原來流入東南亞的外資紛紛撤離，從而構(gòu)成對東南亞國家貨幣的強大壓力。據(jù)國際貨幣基金組織粗略統(tǒng)計，當時在國際金融市場上流動的短期銀行存款和其他短期證券至少有712萬億美元，并且呈現(xiàn)出與日俱增的趨勢。以索羅斯的量子基金為首的國際投機勢力在此次危機中興風作浪，成為引發(fā)和加劇這次危機的導火索和罪魁禍首。
二、東南亞金融危機對我國的啟示
1、產(chǎn)業(yè)的發(fā)展應(yīng)以充分利用我國的比較優(yōu)勢為主導。在我國目前的資本和勞動力結(jié)構(gòu)條件下，根據(jù)比較優(yōu)勢建立起來的企業(yè)，一般規(guī)模不會過于巨大，多數(shù)依靠國內(nèi)自有資金即可建立起來，不會形成過渡依賴外債來發(fā)展經(jīng)濟的格局。而且，這樣的企業(yè)競爭力強，利潤率高，一般不會出現(xiàn)還本付息的問題。隨著資源結(jié)構(gòu)的升級，資金逐漸由相對稀缺變?yōu)橄鄬ωS富，勞動力由相對豐富變?yōu)橄鄬ο∪?，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和技術(shù)結(jié)構(gòu)自然要隨著比較優(yōu)勢的變化而升級。這樣按比較優(yōu)勢來發(fā)展產(chǎn)業(yè)，最有利于國民經(jīng)濟的持續(xù)、穩(wěn)定、快速發(fā)展，以及較快速地縮小和發(fā)達國家的差距。
2、在經(jīng)濟快速發(fā)展時期，房地產(chǎn)和股市的發(fā)展容易產(chǎn)生過熱現(xiàn)象，很容易變成泡沫。政府應(yīng)考慮經(jīng)濟的合理布局，增加土地的有效供給，避免經(jīng)濟活動過渡集中于一兩個城市。在減低股市的過熱方面，政府應(yīng)避免采用金融抑制政策，讓銀行儲蓄有合理的利率水平。
2007年爆發(fā)的次貸危機，已經(jīng)演變成為21世紀波及全球的金融危機。這場危機不僅使得美國經(jīng)濟進入衰退，而且導致世界許多國家的經(jīng)濟遭遇寒流，甚至進入冷冬。這場金融危機的影響正在從投資銀行蔓延到商業(yè)銀行。迄今為止，美國已有15家銀行倒閉。其中最大的銀行是IndyMac，該行擁有320億美元資產(chǎn)和190億美元存款，它也是美國歷史上破產(chǎn)的第三大銀行。美國金融巨擘花旗股票連續(xù)多個交易日下挫，其市值僅為210億美元，不及其2006年年底時2740億美元的1/10。根據(jù)IMF的統(tǒng)計，全球金融業(yè)將因次貸危機而損失1.4萬億美元。這一數(shù)字相當于工行市值的7倍之多。
一、次債危機的原因分析
1、在金融體系與金融機構(gòu)方面
所謂次級按揭是指向負債較重，資產(chǎn)信用評級在620分以下，多數(shù)沒有固定收入憑證的“劣質(zhì)客戶”提供貸款。在激烈的競爭面前，諸如新世紀金融和Countryside這樣的按揭貸款發(fā)放機構(gòu)降低住房信貸消費準入標準，把大量的房地產(chǎn)按揭發(fā)放給沒有能力償還貸款的中低收入購房者。出現(xiàn)了零首付以及向“劣質(zhì)客戶”提供貸款的行為。貸款人可以在沒有資金的情況下購房，僅需聲明其收入情況，無需提供任何有關(guān)償還能力的證明。次級貸款一般是無本金貸款，在開始幾年只需每月償還貸款利息，只用償還超低利息，之后利率將重設(shè)，并且在3-7年可調(diào)整利率貸款。從實際利率看，大部分次級貸款基于浮動利率，即貸款利率隨短期利率變動而變動。商業(yè)銀行和投資銀行又通過以次級按揭還款為抵押品的衍生證券把中低收入購房者償還貸款的風險轉(zhuǎn)移給了風險接力賽中的接棒者。發(fā)放貸款的機構(gòu)大多“只貸不存”，為了不斷獲取資金，維持放貸規(guī)模，這些機構(gòu)通過二級市場中的對沖基金，投資銀行，商業(yè)銀行和社會公眾籌集資本，使得大量投資者聚集到次級貸這個鏈條上來。由于這些次級貸款是建立在低利率和房價不斷上漲的基礎(chǔ)之上的，而自從2004年開始，美聯(lián)儲連續(xù)的升息政策，將基準利率從1%調(diào)到5.25%，使得借款人成本激增，加上樓市開始下滑，動搖了整個次級貸款存在和發(fā)展的基礎(chǔ)，使得次級按揭還款出現(xiàn)拖欠的情況日益嚴重，違約率不斷提高。抵押貸款企業(yè)紛紛宣布倒閉，2007年3月美國新世紀金融公司，因為超過84億美元的債務(wù)無法償還提出破產(chǎn)保護。第一張多米諾骨牌倒下的時候，整個金融系統(tǒng)的危機隨之降臨。
2、投資者方面
這些金融衍生品的生成過程很復雜，一般的投資者是沒有能力去辨認是建立在什么價值基礎(chǔ)上的，不具備理解這些衍生證券所攜帶的金融風險的能力。投資者的不理智一面，使得投資者在發(fā)現(xiàn)錯誤的時候反應(yīng)過度。
3、監(jiān)管方面
由于監(jiān)管方面的缺失，政府把對這種金融衍生品的監(jiān)督責任交給了評級機構(gòu)。但這些評級機構(gòu)并沒有真實，準確的反映次級債券的風險情況。做出了一些不負責任的評級，使得投資者在沒有充分能力去理解整個金融衍生品風險的情況下依靠這些評級結(jié)果，做出錯誤的決策。我國持有雷曼兄弟債券的中資銀行有7家。中國建設(shè)銀行持有雷曼債券1.914億美元，占公司總資產(chǎn)的0.29%，中國工商銀行（包括境外機構(gòu)）持有雷曼債券1.518億美元，占公司總資產(chǎn)的0.01%，中國交通銀行持有雷曼銀行債券7002萬美元，占公司總資產(chǎn)的0.02%。而我國銀行國際交易涉及次級貸逼近100億美元。隨著次級貸款風波的不斷升級，我國金融機構(gòu)因次級貸損失高達49億人民幣。目前國內(nèi)國外宏觀經(jīng)濟都存在一定的下滑可能性的情況下，我國國內(nèi)商業(yè)銀行將面臨資產(chǎn)質(zhì)量惡化以及利潤增長放緩的狀況，并且已經(jīng)有14家上市銀行已經(jīng)出現(xiàn)了借款人違約數(shù)量增加以及流動性收緊的跡象，商業(yè)銀行有可能出現(xiàn)新一輪的不良資產(chǎn)。我們應(yīng)當重視這場金融危機給我們帶來的教訓和啟示，發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢，讓我國的商業(yè)銀行走得更快更穩(wěn)。
二、對我國商業(yè)銀行的啟示
1、嚴把信用風險關(guān)口
強化風險控制，確保償付能力，量化風險。在結(jié)合巴塞爾協(xié)議8%的最低資本金要求，建立符合相應(yīng)風險管理需要的資本金充足水平和貸款呆賬準備金。同時應(yīng)嚴格準入標準，把握信用風險的關(guān)口，并做好貸款擔保和抵押的動態(tài)管理，防止因為2009年房價可能進入下行通道導致的抵押物價值不足的問題，保持信貸業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。近年來，大部分商業(yè)銀行已將住房信貸作為新的利潤增長點來加以發(fā)展，有的商業(yè)銀行個人住房抵押貸款在信貸資產(chǎn)中的比重高達40%以上。我國目前房貸證券化產(chǎn)品很少，并且發(fā)行量比較小，房貸大部分只涉及銀行和購房者。2005年12月15日，建設(shè)銀行推出國內(nèi)首個住房抵押貸款證券化產(chǎn)品，2007年12月建行又推出自己的41.6億元人民幣的證券化產(chǎn)品。這與整個抵押貸款市場的規(guī)模相比，證券化率非常低。與美國銀行業(yè)以及房地產(chǎn)業(yè)相比較，我國人民銀行和銀監(jiān)會規(guī)定首付比例20%-30%，還貸收入比不得超過50%，而且在我國，商業(yè)銀行一般都保持1元的貸款抵押物的市值一般超過2元。這些措施降低了借款人違約的概率，有效保證了銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定性。但隨著我國房地產(chǎn)市場的走弱趨勢越來越明顯，為了防止大規(guī)模違約風險的發(fā)生，在發(fā)放住房貸款時應(yīng)該更加注意挑選信用記錄好，收入穩(wěn)定，還款能力強的客戶作為發(fā)展對象。
2、保障金融安全，注重風險管理
（1）商業(yè)銀行的基本原則是“存款立行，風控保行，服務(wù)興行，科技強行”。如果商業(yè)銀行過多的依賴于貨幣市場和資本市場的融資而忽略自己的主業(yè)將把自己置身于巨大的風險當中，北巖銀行的破產(chǎn)就值得我們引以為戒。英國國內(nèi)第五大抵押貸款機構(gòu)也是最具活力的銀行之一北巖銀行（Northern Rock）大量通過吸引存款、同業(yè)拆借、抵押資產(chǎn)證券化等方式來融資，并投資于歐洲之外的債券市場。這次由于受到次級貸的牽連導致流動性不足而最終破產(chǎn)，引發(fā)了英國銀行100多年來的首次擠兌行為，并實際上迫使英國政府為英國銀行業(yè)體系的負債。因此商業(yè)銀行發(fā)展不應(yīng)脫離自己立行之根本，否則一旦外部環(huán)境變差，商業(yè)銀行將面臨巨大風險。
（2）做好風險評估，切實把握風險，而不是盲目跟進。把握好度，在進入不熟悉和缺乏足夠風險控制的業(yè)務(wù)領(lǐng)域時要謹慎。我國的商業(yè)銀行與發(fā)達國家的商業(yè)銀行相比較而言，在業(yè)務(wù)種類和范圍，風險管控上都有一定差距。由于在許多業(yè)務(wù)領(lǐng)域缺乏經(jīng)驗，所以應(yīng)在充分了解這些業(yè)務(wù)的時候再進行投資決策，盡可能地防范風險。
（3）要注重從外部和內(nèi)部兩個方面對風險進行管理。從外部和內(nèi)部的風險管理是使風險得以控制的關(guān)鍵所在。對金融風險的防范和處理過程中，政府的角色是不可替代的。通過頒布政策、規(guī)定等措施有效降低風險發(fā)生的可能性，因此商業(yè)銀行應(yīng)該嚴格按照各項規(guī)定運作。首先，在外部監(jiān)管方面：一是我國銀行業(yè)的監(jiān)管機構(gòu)主要是銀監(jiān)會，但是人民銀行、外匯管理局、審計署、財政檢查專員辦等也在某些范圍內(nèi)對銀行進行著監(jiān)管。由于各部門都有自己的標準，且處罰措施不一，造成了一定程度上的混亂。為了增強監(jiān)管的有效性和力度，加強各個監(jiān)管部門的溝通，對現(xiàn)存的監(jiān)管體制進行適當?shù)男薷?，?quán)利適當?shù)募?，從而提升效率和降低監(jiān)管成本。二是切實提高金融創(chuàng)新的信息透明度是保障金融安全的基本條件，因此應(yīng)當加強監(jiān)管以及信息披露的強度，對商業(yè)銀行面對的主要風險要及時披露。金融創(chuàng)新是銀行發(fā)展的動力但也是一把雙刃劍，我們既要看到它可以提高金融效率和促進金融資源的有效配置，在金融發(fā)展方面發(fā)揮的助推器作用，但同時，次貸危機也表明，金融創(chuàng)新可以放大風險，可能產(chǎn)生巨大的財務(wù)風險和流動性風險，因此要又有強有力的風險保障機制。在市場上投機意味非常濃烈的時刻，市場主體往往并不關(guān)注真正的價值基礎(chǔ)，反而不斷的去推高這個市場，讓這種泡沫蔓延。而現(xiàn)在我們正在經(jīng)歷的這個金融危機正是巨大的泡沫破裂的后果。美國次級債危機的教訓之一就是信息披露一定要充分、及時。在信息不對稱的市場當中，投資銀行，商業(yè)銀行和社會公眾由于這些金融衍生產(chǎn)品的設(shè)計過于復雜而且不透明，在不了解這些金融創(chuàng)新品的原理和相關(guān)的風險信息時，僅以評級機構(gòu)的不負責任的某些結(jié)論來購買這些次級債券，從而成為大量的風險積累的犧牲品。在次貸危機發(fā)生之后，我國也在的《公開發(fā)行證券的公司信息披露編報規(guī)則第26號――商業(yè)銀行信息披露特別規(guī)定》中采取了一定應(yīng)對措施，明確要求對商業(yè)銀行所持有的金融債券的類別和金額，委托理財、資產(chǎn)證券化、各項、托管等業(yè)務(wù)的開展和損益情況進行披露。其次，在內(nèi)部控制方面：第一，優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，完善機制，保證公司治理和內(nèi)部控制的有效性。由于委托――關(guān)系的原因，“股票期權(quán)”，“大比例分紅”等激勵措施使得高管階層和各級員工不顧公司長遠利益和金融體系穩(wěn)定的短期逐利行為，使金融創(chuàng)新變了質(zhì)。第二，建立問責制度。如果企業(yè)制度中缺少問責制度和高層管理不當收入追回機制，使得那些讓公司破產(chǎn)倒閉的高管們還能逍遙度日。把權(quán)利和責任有效的聯(lián)系起來，監(jiān)督和追查對錯誤負有責任人的。促使企業(yè)人員更加注重風險，從而在自己的責任范圍內(nèi)降低風險。第三，我國商業(yè)銀行是經(jīng)營風險的特殊企業(yè)，應(yīng)當將商業(yè)銀行的“穩(wěn)健經(jīng)營，防范風險”放在首位，保證各項經(jīng)營活動都建立在合理風險控制的基礎(chǔ)上。但目前我國大部分商業(yè)銀行的風險管理體系仍然不夠完善。各商業(yè)銀行應(yīng)注重培育和強化風險意識，引進在風險管控方面有經(jīng)驗的人才，不斷完善風險管理體系。在國內(nèi)外環(huán)境不確定的情況下，加強內(nèi)部審計和對風險的預測和分析，為將來可能發(fā)生的風險做好預案，按照銀監(jiān)會于2008年初下發(fā)的《商業(yè)銀行壓力測試指引》提出的指導性建議，逐步引進并深入研究壓力測試技術(shù)。
3、更具有前瞻性
隨著國際化的趨勢越來越明顯，我國已經(jīng)不能做到在金融危機面前獨善其身，所以要提高對國際風險的敏感性和前瞻性以及應(yīng)對風險的能力。時刻對保持國際局勢的變化的警覺。在能力范圍內(nèi)去分析國際上發(fā)生的各項事件對商業(yè)銀行的可能產(chǎn)生的影響，做好應(yīng)對措施，不打無準備之仗。
（注：本文作者為蘭州銀行行長助理、計財部總經(jīng)理。）
【參考文獻】
[1] 楊紹平、楊宇：次貸危機對我國商業(yè)銀行住房金融業(yè)務(wù)的啟示[J].現(xiàn)代商業(yè)銀行導論，2008（10）.
[2] 王華：關(guān)于我國銀行業(yè)監(jiān)管制度問題的若干思考[J].現(xiàn)代商業(yè)銀行導論，2008（10）.
(一)基礎(chǔ)原因:貨幣政策運用失當導致房地產(chǎn)市場泡沫破滅
美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫及“9•11”事件后到2004年6月,美聯(lián)儲連續(xù)13次降息,爾后到2006年8月,又先后17次加息。長期的低利率政策使房貸市場利率大幅下降,大大減輕了借款利息負擔,刺激了次貸需求,進而推動了房價持續(xù)上漲,而日益上升的房價使借款人的現(xiàn)金流即使不足以償還貸款,也可以通過房產(chǎn)增值獲得再融資來予以彌補,這反過來又進一步刺激了次貸需求,加劇了房地產(chǎn)市場泡沫膨脹。由于次貸市場的繁榮是與房價不斷上漲、低利率緊緊捆在一起的,這樣,隨著貨幣政策逆轉(zhuǎn),利率大幅攀升,借款人還貸負擔日益加重,房貸需求受到抑制,房價下跌,房地產(chǎn)泡沫破滅;另一方面,房價持續(xù)下跌又使房屋出售變得十分困難,低信用的借款人違約率驟升,導致貸款機構(gòu)虧損嚴重,進而引次貸市場資金鏈出現(xiàn)裂痕。這兩重因素疊加在一起形成馬太效應(yīng),造成惡性循環(huán),加速了次貸危機的爆發(fā)。所以,次貸的迅猛發(fā)展在加劇房地產(chǎn)市場泡沫的同時,為危機的爆發(fā)埋下了巨大隱患。
(二)主要原因:金融機構(gòu)經(jīng)營忽視審慎原則和不合理的盈利模式
住房抵押貸款機構(gòu)、投資銀行、對沖基金、保險公司等金融機構(gòu)作為風險鏈條中的重要環(huán)節(jié)以及次貸和次貸債券及其衍生品的經(jīng)營者、設(shè)計者和投資者,它們的的違規(guī)操作和非理為金融危機的爆發(fā)起了推波助瀾的作用。首先,忽視貸款風險、次貸過濫。安全性是金融機構(gòu)經(jīng)營的生命線。但受房地產(chǎn)市場高利潤的驅(qū)使,許多貸款機構(gòu)漠視貸款風險,降低貸款條件,有些機構(gòu)甚至推出了“零首付”、“零文件”貸款,使很多連基本貸款條件都不具備的人也加入到房貸大軍行列。貸款機構(gòu)深信,在火爆的房市下,只要貸款就有高額回報,即使次貸風險很高,也可以通過證券化進行轉(zhuǎn)嫁。然而,一旦房市逆轉(zhuǎn),貸款機構(gòu)就會自食其果,這為危機的爆發(fā)埋下了伏筆。其次,經(jīng)營杠桿過高。美國投資銀行之所以紛紛倒閉,一個重要原因就是它們的高杠桿盈利模式的內(nèi)在缺陷,以及其脫離風險控制的狂熱與貪婪。投資銀行的平均杠桿為20―30倍,若加上結(jié)構(gòu)性工具,杠桿高達50―60倍。高杠桿交易帶來收益與風險的不對稱,容易出現(xiàn)風險分散盲區(qū),加大系統(tǒng)性風險。再次,投機氣氛過濃。次貸被冠以新型證券資產(chǎn)的美名,整個衍生品市場充斥著過于樂觀的估值情緒和投機心理,次貸及其衍生品受到各類機構(gòu)投資者的追捧。旺盛的需求加上信息不對稱,金融機構(gòu)以擊鼓傳花式的游戲在獲得豐厚利潤的同時,又進一步吹大了金融泡沫。一旦市場逆轉(zhuǎn),投資鏈條斷裂,危機就不可避免爆發(fā)。
(三)直接原因:衍生金融產(chǎn)品開發(fā)過濫、交易鏈條過長
以資產(chǎn)證券化為代表的衍生品被過度創(chuàng)新和濫用,導致市場約束機制失靈,是此次金融危機的真正元兇。在傳統(tǒng)經(jīng)營模式下,貸款風險主要金融機構(gòu)自己承擔。在證券化方式下,貸款風險可以通過抵押支持證券(MBS)、資產(chǎn)支持證券(ABS)等證券化產(chǎn)品進行轉(zhuǎn)移。投資銀行在這一過程中扮演了十分重要的角色,它憑借其高超的金融創(chuàng)新能力,根據(jù)MBS出現(xiàn)違約的概率,又設(shè)計出第二層衍生品――債務(wù)抵押擔保證券(CDO)。然后再以CDO為基礎(chǔ)進行了兩個方向的設(shè)計(如圖1):一是設(shè)計出“CDO平方”、“CDO立方”等合成CDO;二是設(shè)計出信用違約掉期(CDS),其作用在于通過對次貸衍生品的擔保,將其違約風險進一步分散,并在此基礎(chǔ)上提高其信用等級,以滿足不同風險-收益偏好的投資者的需求。一般而言,CDO需要通過資產(chǎn)的真實銷售來保證獲得特定資產(chǎn)對應(yīng)的現(xiàn)金流,風險相對較低,由養(yǎng)老基金、保險公司等持有。而合成CDO和CDS,其對應(yīng)的特定資產(chǎn)并不需要發(fā)生真實轉(zhuǎn)移,因而風險很高,由對沖基金持有。資料表明,2006年,美國債券市場的MBS達到6.1萬億美元,CDO發(fā)行總額將近2萬億美元,CDS的名義市值在2007年達到62萬億美元,超過全球GDP水平。
圖1 次貸衍生品創(chuàng)新路線
這里不難發(fā)現(xiàn),這些衍生品都是基于次貸復合設(shè)計而成,結(jié)構(gòu)復雜、交易鏈條很長,風險特征不易識別,再加上金融機構(gòu)的高杠桿交易,市場變得越來越缺乏透明度,在不斷創(chuàng)造財富效應(yīng)的同時,約束機制也被嚴重弱化,以至于最后誰也不去關(guān)心這些衍生品真正的基礎(chǔ)是什么,也不知道其中的風險究竟有多大。另一方面,隨著次貸衍生品的不斷創(chuàng)新演化和高杠桿交易,其所內(nèi)含的風險也在不斷積聚和被迅速放大,并傳遞給各國投資者。一旦房市萎縮,衍生品失去賴以支撐的基礎(chǔ),整個信用鏈條就會產(chǎn)生多米諾骨牌效應(yīng),引發(fā)債券市場、股票市場和商品市場等各關(guān)聯(lián)市場風險的并發(fā)。
(四)外部原因:政府監(jiān)管缺位
這場金融危機與美國政府的監(jiān)管缺位有關(guān)。美國一直被公認為擁有完善的金融監(jiān)管體系和先進監(jiān)管手段的國家。但由于相對松散的綜合監(jiān)管與多頭監(jiān)管體制及某些法律空白,美國對次貸及其衍生品市場存在著監(jiān)管盲區(qū),對衍生品交易過程缺乏預警,風險揭示滯后,加上信息不對稱,使投資者對相關(guān)風險的了解只能依賴評級機構(gòu)的評級結(jié)果。但評級機構(gòu)也無從了解支持衍生品的基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況,只能依靠數(shù)學模型來推算違約概率。一旦市場環(huán)境發(fā)生變化,原有假設(shè)條件缺失,評級結(jié)果就會失真。2007年7月,美國三大評級機構(gòu)下調(diào)900多只按揭貸款債券的評級,引發(fā)市場恐慌性拋售和資產(chǎn)價格急劇下降,成為這場危機迅速蔓延的導火索。
(五)根本原因:過度負債消費和虛擬經(jīng)濟嚴重脫離實體經(jīng)濟
首先,無節(jié)制的消費和透支是金融危機爆發(fā)的內(nèi)在社會根源。美國經(jīng)濟是通過過度借貸消費支撐的。2007年,美國消費占當年GDP的72%。但美國居民的消費并非完全建立在收入基礎(chǔ)上,而是建立在以股票和房產(chǎn)等作抵押的負債上,低利率和資產(chǎn)泡沫為這種消費模式提供了支撐。2007年,美國家庭部門的負債是個人可支配收入的1.33倍。不僅居民個人如此,美國政府也是高負債消費的“典范”,僅2001年至2006年的5年間,美國政府負債增加3萬億美元,總額達到8.6萬億美元。如果再加上各州的債務(wù),總債務(wù)高達44萬億美元,人均負債15萬美元。過度負債消費在創(chuàng)造繁榮的同時,積聚了財政赤字、貿(mào)易逆差及大量的金融風險和經(jīng)濟泡沫,最終促使風險爆發(fā)和泡沫破滅。
其次,虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟嚴重不對稱導致金融市場根基動搖是金融危機爆發(fā)的內(nèi)在經(jīng)濟根源。在美國,高度發(fā)達的虛擬經(jīng)濟使得經(jīng)濟體高度依賴虛擬資本的循環(huán)來創(chuàng)造利潤。虛擬經(jīng)濟本身雖不創(chuàng)造價值,但可以無限放大金融資產(chǎn),被放大的資產(chǎn)反過來擴張信用。一旦預期出現(xiàn)問題,就可能引起虛擬經(jīng)濟崩潰,摧毀信用市場和金融體系,進而對實體經(jīng)濟造成毀滅性打擊。目前,全球金融資產(chǎn)是世界GDP的4.2倍,全球衍生工具總市值約680萬億美元,是全球GDP的10倍之多,其中僅美國就有400萬億美元。
二、美國金融危機對中國的啟示
(一)正確處理改善政府宏觀調(diào)控與自由市場經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)系
市場經(jīng)濟的充分發(fā)展是經(jīng)濟現(xiàn)代化的必要條件。市場機制在優(yōu)化資源配置、提高資源利用效率和調(diào)動經(jīng)濟主體積極性等方面具有明顯優(yōu)勢。但是,市場經(jīng)濟不是萬能的,市場機制本身也存在天然缺陷和不足,如果沒有宏觀經(jīng)濟政策的調(diào)控和引導,市場就會陷入無序狀態(tài),風險就難以避免。因此,只有政府干預這只“看得見的手”和市場機制這只“看不見的手”相輔相成,才能保障一國經(jīng)濟健康持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。上世紀80年代中后期以來,新自由主義經(jīng)濟理論與觀念深刻影響著人的思想和行為,人們過分相信市場的力量和調(diào)節(jié)作用。這場危機的爆發(fā)促使人們開始重新審視新自由主義經(jīng)濟理論。就中國目前情況而言,盡管沒有次貸市場,但存在著與美國類似的因素,如市場環(huán)境與經(jīng)濟周期類似,房地產(chǎn)市場泡沫日趨膨脹以致風險顯現(xiàn),資本市場不完善,股市投機行為盛行,金融機構(gòu)內(nèi)控制度建設(shè)滯后,風險管理能力弱,貨幣政策調(diào)整忽視對相關(guān)市場和主體可能帶來的負面影響和沖擊。諸如這些問題,如果處理不好,調(diào)控過度或者不到位,中國經(jīng)濟也有被拖入惡性循環(huán)的可能性。
(二)正確處理金融創(chuàng)新與金融監(jiān)管的關(guān)系
金融創(chuàng)新是一把“雙刃劍”,它既具有滿足客戶個性化需求、豐富金融品種、提高金融效率、促進金融市場一體化等積極作用,也具有增大金融系統(tǒng)風險、降低金融體系穩(wěn)定性、加大金融監(jiān)管難度等負面影響。上世紀70年代末以來,美國住房抵押貸款證券化等金融創(chuàng)新飛速發(fā)展,但對金融創(chuàng)新的監(jiān)管并未及時跟進,再加上新自由主義模式的影響,金融監(jiān)管當局對金融機構(gòu)的次貸衍生品業(yè)務(wù)及其交易更是放任自流,這無疑助長了衍生品風險。對中國而言,既不能因此視之為洪水猛獸,抵制金融創(chuàng)新,也不能對金融創(chuàng)新監(jiān)管過死。明智的策略應(yīng)該是:一要充分認識金融創(chuàng)新對經(jīng)濟金融的積極作用,加快金融創(chuàng)新步伐。中國現(xiàn)階段由于金融創(chuàng)新不足,金融產(chǎn)品種類少、結(jié)構(gòu)單一,不適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展要求。因此應(yīng)完善金融創(chuàng)新的制度環(huán)境,大力鼓勵和推動金融創(chuàng)新,探索金融衍生品的發(fā)展途徑。二要提高金融監(jiān)管水平。金融監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)切實加強跨市場、跨境風險的監(jiān)管,確保金融監(jiān)管體系與金融創(chuàng)新步伐和市場變革相適應(yīng)。同時,要弄清楚金融創(chuàng)新中的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、層次和風險特征,研究金融創(chuàng)新規(guī)律,適時、適度地引導金融創(chuàng)新活動,把握監(jiān)管力度,避免監(jiān)管過度和監(jiān)管缺位,探索金融監(jiān)管模式由分業(yè)監(jiān)管向混業(yè)監(jiān)管、由合規(guī)監(jiān)管向風險監(jiān)管、由單向監(jiān)管向全面監(jiān)管、由封閉性監(jiān)管向開放性監(jiān)管等轉(zhuǎn)變的途徑。
(三)正確處理消費與儲蓄的關(guān)系
消費和儲蓄作為經(jīng)濟發(fā)展的兩大輪子,在國民收入既定的條件下,二者在數(shù)量上存在著此消彼長的關(guān)系,因而保持二者之間合理的比例關(guān)系,是保證經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展的重要前提。如果消費過度,儲蓄過低,不僅會導致過度負債,助長經(jīng)濟泡沫或者通貨膨脹,而且可能會導致投資不足,使經(jīng)濟發(fā)展缺乏后勁;反之,如果儲蓄過高,消費疲軟,有可能導致產(chǎn)能過剩而引發(fā)通貨緊縮,同樣不利于經(jīng)濟的健康發(fā)展。超前消費、借貸消費是美國長期形成的消費模式和生活理念,正是這種生活消費模式成為這場金融危機爆發(fā)的根淵。從這次危中,人們逐漸認識到合理儲蓄、理性消費的重要性,認識到善于處理消費與儲蓄的關(guān)系對于國民經(jīng)濟和社會發(fā)展的深遠意義。
(四)正確處理虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的關(guān)系
虛擬經(jīng)濟是指虛擬資本以金融市場為依托所進行的經(jīng)濟活動,具有復雜性、介穩(wěn)性、高風險性、寄生性和周期性等特點。實體經(jīng)濟是經(jīng)濟活動的基礎(chǔ)。它們構(gòu)成了現(xiàn)代社會的兩種經(jīng)濟活動模式。虛擬經(jīng)濟源于實體經(jīng)濟并服務(wù)于實體經(jīng)濟,并在服務(wù)于實體經(jīng)濟的過程中具有雙刃劍作用。如果虛擬經(jīng)濟能夠通過自身發(fā)展和優(yōu)化資本配置來適應(yīng)實體經(jīng)濟的要求,就會促進國民經(jīng)濟發(fā)展;但如果虛擬經(jīng)濟脫離實體經(jīng)濟單獨發(fā)展,就會嚴重動搖社會創(chuàng)造物質(zhì)財富的基礎(chǔ),產(chǎn)生經(jīng)濟泡沫,造成經(jīng)濟虛假繁榮,引發(fā)金融危機、政治危機甚至導致社會動蕩。上世紀80年代以來,在經(jīng)濟金融全球化趨勢下,金融市場的國際化、國際金融的集成化和現(xiàn)代科學技術(shù)的日新月異及其在金融業(yè)中的廣泛應(yīng)用,促進了全球虛擬經(jīng)濟的飛速發(fā)展。2006年底金融衍生品的未平倉合約總金額為485.7萬億美元,遠遠脫離了同年全球?qū)嶓w經(jīng)濟規(guī)模。金融危機的爆發(fā)看似偶然,實際卻是虛擬經(jīng)濟脫離實體經(jīng)濟的必然結(jié)果。當前,中國正處于實體經(jīng)濟轉(zhuǎn)型壯大和資本市場改革發(fā)展的關(guān)鍵時期,應(yīng)重視和處理實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟之間的關(guān)系,使二者相互適應(yīng)、相互促進,防止相互脫節(jié)。
作者簡介：諾貝爾特•馬太斯克，男，德國聯(lián)邦銀行柏林及 勃朗登堡州大區(qū)分行行長。
一、引 言
一年前，美國爆發(fā)了次貸危機。2007年6月，美國投資銀行之一的貝爾斯登公司（Bear Stea rns）①由于旗下的兩支套期保值基金嚴重陷入了有抵押的債務(wù)憑證（Collatera lized Deb t Obligations, CDO's）――一種以住房抵押貸款作擔保的證券（Residential Mortgage-b acked Security, RMBS）為主要成分的債務(wù)的跌落之中，不得不向這兩支基金注資15億美元 以防其喪失流動性。RMBS最先出現(xiàn)在美國的次貸市場，其主要擔保來自于房屋抵押貸款。20 07年春季美國次貸危機發(fā)生以后，與住房抵押貸款相關(guān)的證券的價格就一路下滑。開始時， 是些級別較低的證券的價格迅速下滑，但緊接著，3A級別的證券的價值也向下滑落，整體大 約損失了50％。與此同時，低級別信貸的爽約率也步步升級，反映了投資者對風險的估計一 直不斷地上升。危機的加重使得貝爾斯登公司的挽救措施不僅于事無補，連它自己也在10個 月之后面臨破產(chǎn)深淵，只是在有著美國聯(lián)邦儲備銀行（US Federal Reserve Bank，F(xiàn)RB）為 靠山的J.P.摩根銀行決定將其實施了接管，才得到了庇護。
更出人意料的挽救行動在這之后接踵而至。為避免房利美（Federal National Mortgage As sociation, Fannie Mae ）和房地美(Federal Home Loan Mortgage Corporation, FreddieMac) 這兩家美國最大的住房抵押貸款公司走向坍塌，它們雙雙被美國政府國有化。② 這似乎已經(jīng)是最大程度地平息金融市場的行動了。但卻僅僅過了兩天，美國的第四大投資銀 行――雷曼兄弟公司（Lehman Brothers）③又出現(xiàn)了嚴重問題，不得不尋求美國銀行破 產(chǎn)法的第11章實施貸款者保護；美國第三大投資銀行美林證券（Merrill Lynch）④與美 國銀行(Bank of America)合并之后才幸免于難。因擔心世界上最大的信貸保險商之一的美 國國際集團（American international Group, AIG）⑤進入無序倒閉，美國聯(lián)邦儲備 委 員會（US Federal Reserve Board, FRB）決定以850億美元的信貸額度來支持這家疾病纏身 的機構(gòu)。這還絕對不是最后的救市行動，自從次貸危機發(fā)生以后，金融市場上的壞消息就一 直沒有間斷過。據(jù)美國的報刊報道，美國政府正顧慮重重地考慮建立一個聯(lián)邦機構(gòu)去接管喪 失了流動性的住房抵押貸款，以防止金融市場上更多的機構(gòu)走向破產(chǎn)。同時，美國聯(lián)邦儲備 銀行（FRB）、歐洲中央銀行（European Central Bank, ECB）、英格蘭銀行（Bank of Eng land, BE）和其它一些國家的中央銀行都一再向市場增加流動性供給，以確保貨幣市場不 喪失其正常功能。
許多歐洲的銀行大量投資于與次級貸款相關(guān)的證券，它們也在次貸危機爆發(fā)后深深地陷入了 困境。這就是說，歐洲的主要中央銀行從金融混亂一開始就被卷入了危機處理。它們有時也 被指責是犧牲了其主要目標――穩(wěn)定價格，卻費盡心力去保護某些實體經(jīng)濟免受金融危機蔓 延所造成的損害，因為它們的有些政策措施本來是用來對付世界性綿綿不斷的通貨膨脹的。 但是，以保護市場功能得以平穩(wěn)而實施的流動性操作，和以價格穩(wěn)定為中期目標的利率政策 之間，至少對歐洲中央銀行來說是嚴格分開的。美聯(lián)儲目前決定不下調(diào)聯(lián)邦基金利率也是出 于同一原因。
二、危機的起源：美國次貸市場
次貸市場本是向那些收入低下，就業(yè)狀況朝不保夕、幾乎沒有什么抵押擔保資產(chǎn)而無法進入 金融信貸主體市場的人士提供信貸的市場。它在美國的住房抵押貸款市場中相當長的時間里 僅是一個擺設(shè)而已。這可以從次級貸款的數(shù)量一直很低得到印證。2003年，次級貸款的總量 只占美國住房抵押貸款市場的55％，但接下來的年份里，此比率以令人意外的速度增長， 到2007年年中，它已增長到14％。2008年春季稍有回落，為125％。
次級信貸之所以瘋狂增長，只能有一種解釋，那就是未被嚴格管理的住房抵押信貸機構(gòu)幾乎 把所有的審慎信貸規(guī)則都拋擲腦后。這些金融機構(gòu)往往被大型投資銀行所擁有，或至少與它 們關(guān)系密切。正是出于這個原因，對上述機構(gòu)經(jīng)營行為的批評，大多劍指被扭曲了的經(jīng)管人 員的薪酬制度。這些非銀行金融機構(gòu)的經(jīng)管人員從每一份房產(chǎn)信貸合同的簽訂中得取獎金而 獲利不菲，卻對所簽合同未來是否可以存續(xù)毫不關(guān)心。這樣一種薪酬激勵制度暗中誤導了這 些機構(gòu)的經(jīng)管人員最大化地追求獎金而置謹慎信貸于不顧。
除了扭曲了的薪酬激勵制度，在一般情況下以資產(chǎn)擔保債券（Asset-backed-securities, A BS）形式和在特殊情況下以住房抵押貸款作擔保的證券（RMBS）形式的信貸資產(chǎn)證券化以及 被廣泛運用，也在危機中扮演了重要角色。利用RMBS，銀行可以把房屋抵押貸款轉(zhuǎn)化成為可 交易的證券從而將資產(chǎn)移出資產(chǎn)負債表。一些多層架構(gòu)組合的證券形式也被創(chuàng)造了出來，為 的是更大規(guī)模的吸引投資者。這些多層架構(gòu)組合的證券把各種各樣的RMBS混合起來，再適配 一些以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的證券、信貸衍生產(chǎn)品以及其它信貸，攪和成一個資金池，以此為主體 創(chuàng)造出一個所謂的“有抵押擔保的債務(wù)憑證（Collateralized debt obligations, CDO）” 。CDO被劃小成若干份額，并采用所謂的“瀑布原理”――即按照各份額具有的不同回報所 排定的回報率，將所有份額分劃成等級來發(fā)售。經(jīng)過對各份額的精心設(shè)計，證券化后的次級 信貸90％以上都被評定為優(yōu)等，并授之以3A級別。
于是，一些投資策略本來應(yīng)嚴格受制于風險監(jiān)控的大型投資機構(gòu)，如養(yǎng)老基金和保險公司也 輕易地進入了次級市場開展投資活動。一些風險較大的份額，如夾層融資、⑥第一風險 權(quán)益份額等，更對許多風險套利基金充滿了吸引力。甚至遠在德國的，一些本為中小企業(yè)融 資而建立的大眾銀行（Public Banks），也令人吃驚的大舉投資于這些高收益證券。這些新 型投資工具得以瘋狂增長，還有一個原因是證券評級機構(gòu)的推波助瀾。這些機構(gòu)一反傳統(tǒng)做 法，積極參與把這些新創(chuàng)造出來的CDO份額中的主體證券適當安排到理想級別。正是由于投 資者信任這些證券評級機構(gòu)的評估結(jié)果，被賦予3A級別的CDO份額即使以相對較低的利率出 售，也一樣有利可圖。
我要在此指出，金融市場的混亂不能歸咎于方興未艾的資產(chǎn)證券化趨勢，相反，它顯然是在 信貸質(zhì)量的評估上出了紕漏以及與之相應(yīng)的證券價格的紊亂所引起的。為了弄明白這次泛濫 成災的市場行為為什么能夠持續(xù)如此之久，有必要探討這次危機過程中危機自身所具有的自 我強化的自然屬性。房價的上漲，使得貸款相對于其真實價值的比率長期處于臨界水平以下 ，因而刺激了借貸人的再借貸和個人消費，變大了重新索回取消抵押品贖回權(quán)的比率。再者 ，房屋需求的背后是人口增長（美國的人口大約每年以1％的速度增長）與低收入家庭越來 越容易獲得房屋抵押貸款。房價的上漲似乎又增加了借貸的可承受性，即使是社會上最貧窮 的人群也是如此，因而造成房價在一個相當長的時期內(nèi)，每年的增長率都超過了10％。終于 ，松弛的貨幣政策和懈怠的監(jiān)管標準混在一起把典型的房價泡沫吹鼓了起來。至于房價膨漲 如果出現(xiàn)消退將會發(fā)生什么后果這一問題，明顯的被長期壓抑而無人提出。
可當房價泡沫破滅之后，許多借貸人的真實金融狀況就顯露了出來。流動性喪失率的增加、 取消抵押品贖回權(quán)人數(shù)的回升、堆積起來的未出手房屋的數(shù)量，加之銀行開始轉(zhuǎn)向稍為審慎 的信貸政策，把美國的住房抵押貸款市場拖入了衰退。美國住房市場各個領(lǐng)域的價格驟跌所 聚集而成的震撼，使往日所有對證券風險報酬的計算成為了明日黃花。大多數(shù)CDO的價格起 先還伴隨著一種僥幸假定，認為其主體成分與住房抵押貸款之間僅僅是弱相關(guān)。倘若真是這 樣，所發(fā)生的事實應(yīng)當是，取消抵押品贖回權(quán)的數(shù)量應(yīng)該適當、流動性的喪失率應(yīng)該較低才 對。但伴隨房價劇烈震蕩的，是違約數(shù)量的急劇上升；是CDO證券中最安全的份額也陷入了 虧損的險境；是超級優(yōu)先交易份額的價格也相應(yīng)的下跌不停；是投資者的慘重損失。
目前也出現(xiàn)了一些預示形勢即將好轉(zhuǎn)的微弱亮點。不只是美國的投資銀行，連歐洲的銀行也 建立了一些金融機構(gòu)投資于次貸市場。這些被稱為“特殊目的媒體（Special purpose vehi cles, SPV）”的金融機構(gòu)被設(shè)計為法理上獨立自主，以避免它們與其父輩銀行沆瀣一氣。 銀行通過將資產(chǎn)向這些機構(gòu)移動，降低了它們的資本金要求，其額外產(chǎn)生的流動性可用來購 買 附息金融資產(chǎn)。
SPV的再融資是通過發(fā)行資產(chǎn)抵押商業(yè)票據(jù)（Asset-backed commercial papers, ABCP）來 完成的。ABCP之所以能夠發(fā)行，是由于其父輩銀行所提供的流動性擔保。由于該流動性擔保 的期限絕大多數(shù)情況下都少于一年，也就難有可靠的資金被它們持有。當然，長期證券投資 能夠以短期的ABCP出售，也意味著這類機構(gòu)作出了值得重視的投資期限轉(zhuǎn)換。若把它們的此 項功能與銀行系統(tǒng)所進行的投資期限轉(zhuǎn)換功能相比較，差別明顯在于中央銀行的缺位。而中 央銀行至少在理論上講，可以為國內(nèi)貨幣提供無限的流動性。
三、住房抵押貸款危機向金融市場的蔓延
對次貸市場作出的嚴重錯誤估計與高風險的金融投資策略，是引起整個金融市場大混亂的禍 首。起初，它只影響了住房抵押貸款市場的一些方面，但房價上漲的逆轉(zhuǎn)，致使美國住房市 場的所有方面都深蒙其害。接著，3A級別的RMBS的價格隨其評級的下調(diào)開始回落，而RMBS和 CDO’s的級別被下調(diào)迫使投資者退出了該衍生品市場。
CDO’s價格的跌落最初影響的是高杠桿套期保值基金。2007年6月，貝爾斯登公司（Bear St e arns）的兩支套期保值基金正是被其主要承銷商――投資銀行要求追加抵押擔保品而變得喘 不過氣來。這些資本不足的套期保值基金為了茍延殘喘，只好被迫廉價出售手中的CDO’s份 額，而這進一步加劇了價格的惡化。不言而喻，已陷入如此狀況的套期保值基金是不可能再 獲得新進資金了。相反，隨著私人投資者贖回其投資，許多小型基金，甚至包括一些大型的 套期保值基金也只能是關(guān)門了事。
緊隨其后，被多層架構(gòu)組合證券的價格惡化所折磨不堪的是投資銀行。正如美國的銀行實施 “按市估價（Market-to-market）”的會計方法，不得不立即在交易項目中調(diào)整全部資產(chǎn)價 值一樣，金融市場此次的不確定性和衰退，讓這些投資銀行蒙受了大量的賬面價值減讓及其 相應(yīng)損失，此類損失的相關(guān)消息又觸發(fā)了新一輪的資產(chǎn)甩賣，引起了人們懷疑整個銀行系統(tǒng) 的穩(wěn)健，而對銀行系統(tǒng)資金償付能力所存在的疑慮很快又轉(zhuǎn)化成流動性擠壓。這一現(xiàn)象是所 有從事期限轉(zhuǎn)換業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)中都能看到的典型現(xiàn)象。
降低RMBS和CDO’s的級別也增加了SPV再融資的難度。后來，ABCP的價格也被卷入了下滑的 潮 流，使得該證券的展期變得越來越困難。盡管投資銀行所保證的流動性權(quán)限應(yīng)該保證SPV為 解決短期ABCP形成的困境有足夠的償付能力，但很快就變得一清二楚的是，處于壓力之下的 銀行顯然被這項艱巨的任務(wù)弄得不堪重負，說明它們并非被賦予足夠的流動性，也很難在貨 幣市場上獲得新進資金。因為市場的不確定和賬面資產(chǎn)價值的減少的確切情況缺乏透明度， 引得銀行們越來越不愿意放貸于銀行間市場。資金危機有時甚至影響到了那些并未卷入美國 次貸市場的金融機構(gòu)，英國的北石銀行（Northern Rock Bank）就是一個例子。與這種影響 背景相對抗，留給銀行的唯一解決手段就是清算它們的SPV并收回它們的貸款。隨這些資產(chǎn) 流回資產(chǎn)負債表，各銀行就不得不維持足額的資本金以滿足中央銀行的監(jiān)管要求。相應(yīng)于外 流信貸資金的不斷回流，已被“遮掩掉”的銀行系統(tǒng)又漸漸地浮出了水面。
四、中央銀行對貨幣市場混亂的反應(yīng)
如前所釋，次貸市場上流動性喪失率的上升，越來越加深了市場對銀行穩(wěn)健性的懷疑。又由 于與金融媒介的虧損相關(guān)的信息有限，要估計出其它銀行存在多大風險變得相當困難，銀行 間信貸市場上的信心不斷衰減；其后果是擴大了貨幣市場上所有期限的非抵押擔保貸款之間 的 利率差額，銀行開始留持一些以備意外之需的緩沖性流動資產(chǎn)，致使干涸的銀行間市場日益 枯萎了。
為了確保貨幣市場的正常功能，各中央銀行采取了一系列措施。由于各自具有不同的運行框 架，它們所采取的措施也就不盡相同。但一般來講，在解決流動性擠壓這一難題時，卻都采 用了相似的方法。它們都通過更為積極的儲備金管理力圖保持短期貨幣利率與自己的政策利 率基本一致暗示了以下幾點：（1）針對緊張的貨幣市場，大量提供保持其運行所需的流動 性。當然，在歐洲貨幣市場上，假如流動性過多造成其隔夜利率直線滑落至最低再融資利率 之下，歐洲中央銀行又會擇機從市場上回抽基礎(chǔ)貨幣；（2）流動性的可得性向更大范圍的 金融機構(gòu)開放；（3）中央銀行接受更寬泛的抵押擔保品范圍以幫助銀行再融資；（4）加長 提供給銀行運作的流動性的平均期限。
但是，當歐洲中央銀行（ECB）非常明確的實行上述各項措施時，它必須把價格穩(wěn)定這一中 期目標所需的貨幣政策態(tài)勢和為市場提供流動性這兩者之間清晰地區(qū)分開來。這項所謂的“ 隔離原則（Separation Principle）”確保中央銀行所做的再融資運作不至于被誤解成為貨 幣政策態(tài)勢將發(fā)生變化的一種信號。隔離原則很關(guān)鍵，因為事實證明：在貨幣政策的主要目 標――維持價格穩(wěn)定與金融穩(wěn)定之間不存在左右權(quán)衡的余地。
至于說到為銀行提供流動性的運作，對美聯(lián)儲來說，實施之前必須作出一些制度性變革，相 反，歐洲的中央銀行卻早已握有大量可用于對付歐洲貨幣市場出現(xiàn)畸變的工具。例如：美聯(lián) 儲是首次允許使用具有投資評級的RMBS為再融資作抵押擔保，而在歐元區(qū)內(nèi)，在歐洲貨幣聯(lián) 盟成立之初就已經(jīng)被允許這么做了。英格蘭銀行原先拒絕提供緊急流動性，但最終在北石銀 行發(fā)生存款擠兌事件之后，不得不將其政策與歐洲中央銀行的政策保持了一致?？墒?，英格 蘭銀行的這一艱難努力，在一定程度上被許多銀行在暗中挖了墻角，這些銀行從歐洲中央銀 行借入資金又在外匯市場上將其換成了英鎊。
盡管這次金融危機還遠遠沒有過去，且還在不斷邁上新的更加嚴重的臺階，但卻可以說，歐 元系統(tǒng)成功地避免了市場衰退，沒有一家具有清償能力的銀行失去流動性。此外，歐洲各中 央銀行在穩(wěn)定市場的同時，并沒有忘記它們的主要目標――穩(wěn)定價格。這可以從所有的流動 性供給都得到加強和在整個金融危機期間都能夠?qū)Ｐ闹铝τ谌康臉I(yè)務(wù)運作這一點上看出來 。而在美國，美聯(lián)儲通過新創(chuàng)立的期限拍賣工具（Term Auction Facility, TAF）向存款銀 行發(fā)放的追加資金被反向的超前購買所抵消了，相應(yīng)形成了借入儲備的上升被非借入儲備的 下降所匹配的現(xiàn)象。歐洲中央銀行也遇到過這種情況。當多余于滿足最低存款準備金要求和 現(xiàn)金需求的資金把基礎(chǔ)貨幣的總供給弄得無法增加的時候，為了便利銀行的流動性計劃，歐 洲中央銀行將其資金供給從主要是兩周期限的再融資改變成為3個月甚或更長期限的再融資 。無疑，此時的美聯(lián)儲和歐洲中央銀行的貨幣政策都沒有為冒超額風險的銀行提供任何事前 或事后的保險，因而沒有銀行和非銀行金融機構(gòu)因貨幣政策的扶持而去冒道德風險。
五、預防危機的建議
首要解決的問題是貨幣政策應(yīng)對資產(chǎn)價格變動該作出何等反應(yīng)。傳統(tǒng)的看法（美聯(lián)儲的前任 行長格林斯潘是最著名的代表）認為；中央銀行只應(yīng)在它所期望的價格穩(wěn)定目標受到直接損 害時才對資產(chǎn)價格做出相應(yīng)行動。此觀點目前遭到了許多經(jīng)濟學家的質(zhì)疑。資產(chǎn)價格的泡沫 ，尤其是與金融失衡加劇有關(guān)的泡沫，將對金融體系的穩(wěn)定性形成重大風險。謹慎地學會能 對其防微杜漸的策略，是一條值得采納的建議。通過注意資產(chǎn)價格的變動來制定利率，中央 銀行或可對中期經(jīng)濟的高度穩(wěn)定發(fā)揮一些作用。當然，覺察金融的失衡絕非易事，中央銀行 要做到察而不失將總是面臨逆勢而動的風險，因為其所逆的趨勢需要先從根本上加以證實。
其次，必須著手解決全球性宏觀經(jīng)濟的不平衡。德國的三位銀行經(jīng)濟學家把今日以區(qū)域集團 為特征的金融局面標注為“布雷頓森林第二體系”，該體系中許多崛起的國家擁有了大量的 經(jīng)常賬戶余額。這些巨額儲蓄返流回并充斥于美國市場使得長期利率在名義上和實質(zhì)上都不 斷下跌，助推了貨幣與信貸的增加，也助長了相關(guān)的資產(chǎn)價格泡沫。即使美聯(lián)儲啟動從緊的 貨幣政策，市場的長期利率也不隨之上升，致使貨幣政策失效。因此，糾正全球宏觀經(jīng)濟的 失衡，既需要美國提高其家庭與個人的儲蓄率，又需要擁有大量外匯儲備的國家相應(yīng)地快速 增加消費。這些國家若采取更加靈活的外匯匯率政策，將有助于已經(jīng)不可避免的全球性調(diào)整 。
第三，應(yīng)進行金融市場的機構(gòu)改革。我不認為現(xiàn)行的銀行群體會自我提升抑制系統(tǒng)性缺點所 必需的能力。抑制危機中所表現(xiàn)出的那些系統(tǒng)性缺陷。銀行的自我約束能力遠遠不能滿足需 要。銀行系統(tǒng)作為以交換未來的不確定信息為特征的經(jīng)濟部門，其殘酷的內(nèi)部競爭使其極易 于在強大的相互感染勢能下隨波逐流。當然，這不能成為銀行系統(tǒng)作為經(jīng)濟中的一個具體部 門，本可以通過作出及時且連續(xù)的信息披露、實施難免的資產(chǎn)賬面價值減讓、增強風險管理 措施以及糾正歪曲了的經(jīng)管人員薪金報酬體制等能對平息市場做出貢獻，但卻沒有做的借 口。
我照樣需要指出的是，目前任何形式的金融監(jiān)管離其完善的程度相差甚遠。為增其效，金融 監(jiān)管必須覆蓋所有相關(guān)的機構(gòu)、所有相關(guān)的資產(chǎn)負債表、及所有相關(guān)的國度。在一定的現(xiàn)實 程度內(nèi)，還不可能指望有已達到完善的規(guī)則制度。當然，這并不能為不改進和提升現(xiàn)行金融 監(jiān)管體制提供任何辯解。
因受篇幅所限，我在此僅對重振金融機構(gòu)和金融市場提出兩點建議：
1強化對資本、資產(chǎn)流動性和風險的審慎監(jiān)管。大體上，我們認為這次次貸危機是在巴塞 爾協(xié)議 第一稿的監(jiān)管之下發(fā)生和加倍惡化的。我們有充足的理由相信，巴塞爾協(xié)議第二稿的引用將 為我們提供一個能保證微觀和宏觀都更為審慎穩(wěn)定的框架。這種認識來自于巴塞爾協(xié)議第二 稿的第一大部分中要求了更多的風險資本金；第二大部分中強化了就地監(jiān)管的質(zhì)量取向和第 三大部分中所要求的更大范圍的公開信息披露。
然而，針對目前我們所了解的監(jiān)管體制暴露出來的弱點，我認為有3個話題應(yīng)先行列入議程 ：第一，像CDO和RMBS這類到處存在、復雜而又風險度高的金融產(chǎn)品應(yīng)提高其資本金要求。 但問題的關(guān)鍵在于需要提高多少？這類金融產(chǎn)品的高度復雜性讓我們很難準確估計出它們的 風險以及風險程度來決定對其監(jiān)管所必需的資本量。此外，由于提高資本金要求會激起銀行 將其資產(chǎn)業(yè)務(wù)移出資產(chǎn)負債表，還應(yīng)避免這些與監(jiān)管目的背道而馳的負面效果。第二，巴塞 爾協(xié)議第二稿的框架結(jié)構(gòu)里應(yīng)對偶然發(fā)生的流動性風險予以足夠重視。盡管巴塞爾協(xié)議第二 稿中，銀行已經(jīng)被要求其監(jiān)管資本金必須能夠應(yīng)對短期貸款中的不測事件，但遠遠不足以保 證銀行在銀行間市場發(fā)生緊張情況時履行其債務(wù)。因此，有必要對銀行作一些特別強調(diào)整個 金融市場發(fā)生波動為專題的抗壓測驗。第三，必須改進風險的防范措施，以便恰當處理所謂 的“肥尾（Fat tails）”事件(即難得發(fā)生但后果嚴重的事件)。正態(tài)分布假定暗示了我們 ，肥尾事件會更多的發(fā)生。那么，銀行在此情況下該如何規(guī)劃其業(yè)務(wù)，應(yīng)是巴塞爾協(xié)議第二 稿第大二部分中監(jiān)管程序的一個要點。
我個人認為，從理論角度講，對風險的評估應(yīng)建立在健全的方略之上，意思是，要采用各種 不同的模型來檢驗各種評估結(jié)果對參數(shù)變化的靈敏性，并把用不同風險策略評估出來的最后 結(jié)果作反復比較。這種方法目前已是貨幣政策的標準作法，沒有理由不把此方法同樣移植于 銀行的風險管理政策。
2減輕資產(chǎn)價值衡量中周期助長傾向的沖擊。次貸危機已清楚的展示了銀行的穩(wěn)健性與流 動 性之間的緊密聯(lián)系。當穩(wěn)健性出了問題，要想流動性能持續(xù)下去的辦法只能是付出更大的代 價，或者，最糟糕的辦法是干脆將此聯(lián)系一刀兩斷。顯而易見，以“合理價值（Fair-value ）”為資產(chǎn)估值的取向，放大了銀行業(yè)務(wù)中固有的周期助長傾向。因此，當房價泡沫破滅時 ，這種傾向還在不斷聚積金融市場的壓力，而套期保值基金和恐慌的投資者強行廉價出售資 產(chǎn)證券所引起的資產(chǎn)價格的暴跌，卻被解釋成為是銀行發(fā)生了相應(yīng)損失，也被歸罪于是市場 上的信心大幅萎縮。
巴塞爾協(xié)議第二稿曾作出很多努力來限制金融市場上周期助長傾向所帶來的問題。例如，風 險程度估算就包含了一些相關(guān)的債務(wù)損失率相關(guān)的長期平均損失率以及對潛在的經(jīng)濟下 跌拐點做出具體描述等緩和經(jīng)濟周期的成份；又例如，通過使用審慎性過濾網(wǎng)，銀行監(jiān)管當 局可確認銀行的資產(chǎn)負債表中各項目的價值波動并沒有完全被轉(zhuǎn)化為監(jiān)管資本金的波動。這 些措施都將有助于把資產(chǎn)價格下跌、自有資金的急速滑落和增長的非自愿貸款發(fā)放這三者之 間的緊密聯(lián)系分離清楚。當然，這并不否認巴塞爾協(xié)議第二稿所要求的風險敏感性最低資本 金要求是以經(jīng)濟上升時下降，經(jīng)濟下降時上升的負債率為基礎(chǔ)的。巴塞爾協(xié)議第二稿中論及 的主要周期助長因素是否會被上述預警措施所抵消，尚難予預料，就目前來說，還沒有經(jīng)驗 數(shù)據(jù)能給出一個結(jié)論，因為巴塞爾協(xié)議第二稿才剛剛開始執(zhí)行。但毫無疑問，更加努力地去 開展并確切施行以模型為基礎(chǔ)的證券相關(guān)風險評估，是當務(wù)之急，尤其是資產(chǎn)證券在不成 熟和不健全的市場交易中容易引起價格大幅震蕩的時候。還應(yīng)重點避免會計方法中的“摘櫻 桃”（Cherry-picking）⑦行為?？偠灾?，不大力褒獎未來的努力，對情感依賴很深的 金融系統(tǒng)所固有的周期助長本性要從根本上加以改變，我持懷疑的態(tài)度。
誠然，促進危機預防和恢復金融系統(tǒng)的活力尚有大量工作要做。對證券評級機構(gòu)的合理角色 及其評級方法的深入思考，本文都還沒有論及。我們所做的所有值得關(guān)注的努力，都不是要 改變經(jīng)濟的自然狀態(tài)，危機和繁榮都還將繼續(xù)存在。我們對危機的起源的認識和有關(guān)危機救 治的知識仍然遠遠不敷使用，但我們能夠從過去經(jīng)驗中汲取教訓，幫助我們在將來不會重蹈 覆轍。
注 釋：
①貝爾斯登公司是全球500強企業(yè)之一，是全球領(lǐng)先的金融服務(wù)公司，美國華爾街第六大 投資銀行，年營業(yè)額為1655億美元，員工1萬3千多人?？偛课挥诩~約華爾街。――譯者注
②2008年9月7日，美國財政部長保爾森宣布，美國政府即日起接管陷入困境的美國兩大 住房抵押貸款融資機構(gòu)房利美和房地美。――譯者注
③美國雷曼兄弟公司是為全球公司、機構(gòu)、政府和投資者的金融需求提供服務(wù)額一家全 方位、多元化投資銀行。公司于1850年創(chuàng)立，目前雇員人數(shù)為12343人。截止2008年5月，公 司擁有資產(chǎn)達6390億美元。――譯者注
④美林證券是國際上最大的股票和債券承銷人，是全球負債業(yè)務(wù)中排名第一的國際金融 管理及咨詢公司，總體客戶資產(chǎn)超過1萬億美元。2008年10月7日，同意以440億美元將自己 出售給美國銀行。――譯者注
當前，全球性的金融危機仍在蔓延，已經(jīng)出現(xiàn)了全球性的失業(yè)率上升和就業(yè)壓力增大，作為最大的新興經(jīng)濟體的中國亦不能獨善其身。但金融危機總有結(jié)束的一天。危機過后，各國、各地、各行業(yè)必將競相加快發(fā)展，必然出現(xiàn)人才短缺的局面，最大的競爭將是人才的競爭。因此，我們要有超前的眼光，以超常規(guī)的做法，在危機之中搶得先機，把金融危機之時作為人才儲備之期，大力引進和儲備優(yōu)秀人才，為日后的發(fā)展積蓄力量、做好準備。
一、優(yōu)秀人才的招聘
企業(yè)需要適合本企業(yè)的優(yōu)秀人才，首先面臨的問題是如何吸引和招聘優(yōu)秀人才。對于優(yōu)秀人才的招聘更要考慮周全，因為優(yōu)秀人才有其獨特的地方，被眾多企業(yè)關(guān)注，自己的發(fā)展空間選擇機會很多，對于優(yōu)秀人才的招聘主要有兩條途徑。一是企業(yè)自身依靠一段時間的發(fā)展，在企業(yè)進行生產(chǎn)銷售，技術(shù)研發(fā)的過程中，本企業(yè)的土壤會培養(yǎng)出一批適合自身發(fā)展的優(yōu)秀人才，在伴隨企業(yè)成長過程中自身的能力得到了培養(yǎng)，潛力得到了發(fā)揮。企業(yè)要善于發(fā)現(xiàn)這樣的優(yōu)秀人才。 二是對于優(yōu)秀人才的外部招聘推薦通過獵頭公司獲得，因為優(yōu)秀人才往往都已擁有一份工作，甚至沒有必要去尋求新的職位。
二、優(yōu)秀人才的使用
真正的人才是可遇而不可求的，擁有了對本企業(yè)有價值的人才，企業(yè)能否保持穩(wěn)定健康的發(fā)展，要看這些人員是否能滿足企業(yè)現(xiàn)狀和未來發(fā)展的需要。對企業(yè)招聘來的優(yōu)秀人才，企業(yè)必須給與重視和重點培養(yǎng)，也就是要做好優(yōu)秀人才的使用。
企業(yè)需要通過建立常規(guī)制度對員工狀況進行盤點，采取科學的方法，利用考核和測評手段對員工的職位履行能力、綜合素質(zhì)和發(fā)展?jié)摿M行有效地評估、分析，包括員工短期價值和長期價值的動態(tài)評估。對每一種工作進行精密的分析，確定這項工作的性質(zhì)，難易程度，所需學歷、能力、經(jīng)驗等，據(jù)此安排適合這項工作的人，盡量開發(fā)出優(yōu)秀人才的潛在才能。不僅可以幫助他們完成人生職業(yè)的規(guī)劃，同時也能使他們在企業(yè)中充分展現(xiàn)他們的才華，能夠與企業(yè)命運共聯(lián)。優(yōu)秀人才當中，一部分人希望通過努力晉升為管理者，另一部分卻希望在專業(yè)上獲得提升，因此，應(yīng)建立迎合需要的職業(yè)管理機制來滿足不同價值觀員工的需求。
培訓可以塑造優(yōu)秀的人才，通過培訓優(yōu)秀人才的潛力也可以達到最大限度的發(fā)揮，才可以更好的為企業(yè)服務(wù)。因為人力資本的投資不再符合邊際收益遞減，而是邊際收益遞增的。優(yōu)秀員工的知識技能也需要不斷的更新，補充才能適應(yīng)整個社會的節(jié)奏。對于優(yōu)秀員工的培訓一定要有針對性，一方面配合企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃，同時結(jié)合個人職業(yè)發(fā)展規(guī)劃，形成共同發(fā)展、共同成長的“伙伴關(guān)系”，這是優(yōu)秀員工管理的最佳境界。由于培訓是企業(yè)的一項投資，所以進行培訓時企業(yè)也要采取一些措施來控制自己的投資結(jié)果，防止培訓后員工的流失。合同是企業(yè)和員工權(quán)利的法律保障，加強對合同的管理，不僅保護企業(yè)的合法權(quán)利，也保護了員工的合法權(quán)利。把合同納入培訓管理，一旦出現(xiàn)糾紛，企業(yè)和員工都能夠通過法律把自己的損失降到最低。
要用好優(yōu)秀人才，也要充分發(fā)揮企業(yè)文化的作用，用優(yōu)秀的文化來吸引人、塑造人。企業(yè)文化對于優(yōu)秀員工管理的重點在于企業(yè)遠景目標與優(yōu)秀員工的個人愿景。優(yōu)秀員工是企業(yè)發(fā)展的核心力量，某種程度上說，優(yōu)秀員工決定了企業(yè)遠景目標。所以企業(yè)在制定目標及戰(zhàn)略規(guī)劃時，應(yīng)提供機會讓優(yōu)秀員工參與決策，取得他們的認同和理解，化企業(yè)遠景為個人愿景，從而激發(fā)優(yōu)秀員工自發(fā)的、長久的奉獻精神。
三、優(yōu)秀人才的保留
優(yōu)秀人才難求，優(yōu)秀人才更難留。企業(yè)能否留下優(yōu)秀的人才也是衡量企業(yè)是否優(yōu)秀的關(guān)鍵內(nèi)容。企業(yè)內(nèi)部應(yīng)該不斷完善企業(yè)的激勵機制，讓優(yōu)秀人才與企業(yè)共命運，也只有這樣，企業(yè)才會不斷地發(fā)展。
要想留住人才，首先就要樹立現(xiàn)代的人力資源觀。現(xiàn)代的人力資源觀認為對人力的投入不是一項花費，是一項投資，而且這種投資是有收益的，并能不斷產(chǎn)生出更多的回報?，F(xiàn)代的人力資源管理是企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略的一部分，這要求企業(yè)圍繞戰(zhàn)略目標，系統(tǒng)地看待企業(yè)人力資源管理，以指導整個人力資源工作。高層決策者在制訂戰(zhàn)略時，應(yīng)同步思考未來發(fā)展所需要的人力配置。不論是人力資源部，還是其它部門，都會被圍繞“人”的系列問題所包圍，人力資源的管理是全體管理者的職責。人力資源管理的大部分工作，如對員工的績效考核、激勵等，都是通過各部門完成的，人力資源部這時主要起協(xié)調(diào)作用。
具體操作時，可參考下面的激勵措施：
經(jīng)歷了全球性金融危機的沖擊后，維護金融穩(wěn)定成為了各國央行的基本共識。在此次“金融大海嘯”中，以美、英為首的全球主要央行采取了前所未有的政策措施以遏制金融危機的蔓延，降低其影響，最終確保金融穩(wěn)定。這些政策措施不但對維護國際金融穩(wěn)定發(fā)揮了重要作用，而且標志著第三次金融全球化后中央銀行業(yè)政策職能發(fā)展的一個新方向。作為新型的市場經(jīng)濟國家，金融穩(wěn)定在我國更是顯得尤為重要，我國中央銀行更是需要學習此次金融危機帶來的經(jīng)驗教訓，把握危機后出現(xiàn)的新的發(fā)展方向，加強金融穩(wěn)定職能的建設(shè)。
中國人民銀行在2005年首次的《中國金融穩(wěn)定報告》中將金融穩(wěn)定定義為金融體系處于能夠有效發(fā)揮其關(guān)鍵功能的狀態(tài)。在這種狀態(tài)下，宏觀經(jīng)濟健康運行，貨幣和財政政策穩(wěn)健有效，金融生態(tài)環(huán)境不斷改善，金融機構(gòu)、金融市場和金融基礎(chǔ)設(shè)施能夠發(fā)揮資源配置、風險管理、支付結(jié)算等關(guān)鍵功能，而且在受到外部因素沖擊時，金融體系整體上仍然能夠平穩(wěn)運行。穩(wěn)定的金融體系能有效地規(guī)避由于金融波動與周期等不穩(wěn)定因素帶來的交易與市場信息成本，加速資本積累、提高資本利用效率，實現(xiàn)市場經(jīng)濟的穩(wěn)定可持續(xù)發(fā)展。當前經(jīng)濟全球化的核心便在于金融的全球化，在這樣的大環(huán)境下，影響一國金融穩(wěn)定的因素已不再局限于本國的范圍內(nèi)了，而更要具備應(yīng)對全球性金融風險的能力，這無疑是對我國央行實施金融穩(wěn)定職能提出了更高的要求。
隨著市場經(jīng)濟體制的完善與央行自身管理制度的成熟，人民銀行在穩(wěn)定金融系統(tǒng)的工作上已經(jīng)取得了長足的進步，但是從這次應(yīng)對全球性的金融危機的過程中，我們還是可以發(fā)現(xiàn)一些缺陷。當前我國中央銀行金融穩(wěn)定工作面臨的問題主要表現(xiàn)在以下幾點：
一 央行履行金融穩(wěn)定職能的法規(guī)制度不健全
雖然修訂后的《中國人民銀行法》明確規(guī)定央行具有金融穩(wěn)定的職能，但并沒有對其履行相關(guān)職能的手段、范圍和職權(quán)做出明確的規(guī)定，更沒有出臺相關(guān)的配套法規(guī)。再加之央行自身也沒有制定相應(yīng)的部門規(guī)章或?qū)嵤┘殑t，使得央行及其分支機構(gòu)在實施金融穩(wěn)定職能的過程缺乏完善，強大的法律支持。
二 金融監(jiān)管體制缺失，信息流通不順
穩(wěn)定的金融體系離不開一個完善的監(jiān)管體系及對整個市場的全面了解。但是目前我國的央行與銀監(jiān)會、保監(jiān)會等機構(gòu)并立，各司其職，這在一定程度上導致了監(jiān)管體制存在漏洞，監(jiān)管信息不能充分共享，監(jiān)管目標難以達成一致。而從金融穩(wěn)定的定義我們可以看出，對金融風險與不穩(wěn)定因素的事先預警與分析才是穩(wěn)定金融體系最有效的方法。但我國目前的監(jiān)管體制存在的信息不對稱，目標協(xié)調(diào)困難等問題無疑使得人民銀行在履行金融穩(wěn)定職能的過程中困難重重。
三 央行貨幣工具操作單一
人民銀行在應(yīng)對金融動蕩時，往往采用大量發(fā)放金融穩(wěn)定的再貸款的方式，而這種措施無疑會對貨幣政策效應(yīng)產(chǎn)生負面影響。維持幣值的穩(wěn)定是我國貨幣政策的一大目標，很多情況下，通貨膨脹是引起金融部穩(wěn)定的罪魁禍首。為了減少金融市場的不穩(wěn)定與損失，挽救市場信心，避免系統(tǒng)性風險，央行向在短期內(nèi)向右問題的金融機構(gòu)提供再貸款是無可厚非的，但是若只是這樣單一的操作從長遠來看，是會造成很大的通脹壓力的。
四 金融市場主體風險意識薄弱，缺乏對金融風險的心理和經(jīng)濟承受能力
從計劃經(jīng)濟轉(zhuǎn)型而來的市場經(jīng)濟難以避免的一個頑疾便是市場主體對自身風險認識不充分的問題：不能正視自己在承擔金融風險問題上的獨立性，將維護金融穩(wěn)定的職能一味歸結(jié)到政府，忽視自身的責任，而在遭受風險和損失的情況又只是一味地找政府，從而加劇央行穩(wěn)定金融系統(tǒng)的工作負擔。
針對上述問題與我國發(fā)展市場經(jīng)濟的具體情況，我們可以歸結(jié)出以下幾點建議：
一 完善金融穩(wěn)定職能的相關(guān)法規(guī)制度
以立法的形式明確央行在維護金融穩(wěn)定職能上的權(quán)限，樹立在維護金融體系穩(wěn)定的工作上的權(quán)威性。同時出臺相應(yīng)的配套措施，完善工作細節(jié)，加強金融穩(wěn)定的可操作性。此外，加快推進各商業(yè)銀行的股份制改革，使其成為真正的現(xiàn)代金融機構(gòu)，為金融市場主體的建設(shè)樹立參照物。
二 加強對金融體系的監(jiān)管，加強金融監(jiān)管信息的流通與共享
審慎的金融監(jiān)管是維護金融穩(wěn)定的重要保證，一個強有力的金融監(jiān)管體系可以保持金融市場的穩(wěn)定和規(guī)范，此次的金融危機從很大程度上來說便是由于過于寬松的金融監(jiān)管。因而我國必須加強金融監(jiān)管體系的建設(shè)，加強監(jiān)管的透明性與各機構(gòu)的協(xié)調(diào)性。實現(xiàn)監(jiān)管信息的最大限度共享與監(jiān)管目標的一致。
三 實現(xiàn)貨幣工具的多樣性
在實現(xiàn)價格水平總體上穩(wěn)定的前提下，央行可以采取更為靈活的操作政策。特別的將穩(wěn)定通脹率與金融穩(wěn)定這兩個目標結(jié)合起來，采用多種的貨幣調(diào)控工具實現(xiàn)兩者的兼容。
四 加強對市場主體的金融穩(wěn)定責任認識和風險承受能力的建設(shè)
市場主體才是穩(wěn)定整個金融體系的基礎(chǔ)，所以要從根本上建設(shè)一個穩(wěn)定的金融體系，必須是金融機構(gòu)和投資個體認識到自身對于維護金融穩(wěn)定所承擔的責任，以及風險的必然性。
從以上的問題和相應(yīng)的建議，我們可以看到在央行在履行金融穩(wěn)定這一職能的過程中，必須要吸取此次金融危機的經(jīng)驗與教訓，認識到自身的問題，并且實現(xiàn)體制與認識上的轉(zhuǎn)變，如此一來才能為我國的社會主義現(xiàn)代化建設(shè)構(gòu)建一個穩(wěn)定的金融環(huán)境。
一、引言
始于2007年的次貸危機至今已走過了從信貸危機到金融危機，從資產(chǎn)負債表外風險到資產(chǎn)負債表內(nèi)風險，從虛擬經(jīng)濟沖擊到實體沖擊，從區(qū)域困境到全球困境等諸多層面的質(zhì)變與跳躍，發(fā)展為自上世紀30年代美國經(jīng)濟大蕭條以來最嚴重的金融危機。在各國政府通力合作解決危機所造成的一系列問題的同時，大量國內(nèi)外學者對危機的根源進行了深度剖析和認識，以期能夠獲得指導未來金融創(chuàng)新及市場發(fā)展方向的深刻啟示與參悟。
Calem等（2004）的研究表明，次級抵押貸款主要集中發(fā)放給低收入家庭、少數(shù)民族或經(jīng)濟情況出現(xiàn)問題的地區(qū)，次級貸款者信用狀況相對較差，加上這些貸款者普遍缺乏按揭貸款方面的知識，都會導致違約情況的發(fā)生①。Collins（2004）認為錯誤定價、委托扭曲和信息非對稱構(gòu)成了次級抵押貸款市場的三大風險②。Ashcraft和Schuermann（2007）進一步對次級抵押貸款證券化過程和機制從實務(wù)的角度進行了詳細闡述，并指出了證券化鏈條上各利益主體的潛在利益沖突，以及評級機構(gòu)在證券化過程中應(yīng)該起到的重要作用③。Reinhart和Rogoff（2008）等以次貸市場的信貸擴張及資產(chǎn)泡沫破滅的信貸周期理論為依據(jù)，從美聯(lián)儲的貨幣政策、房價下跌和次貸違約率上升等角度探討了次貸危機的原因④。
國內(nèi)學者對金融危機的成因也進行了及時的跟蹤與分析。陶冬（2007）認為，次貸危機之所以發(fā)展成為金融危機并快速蔓延，與美國流動性過剩、利率偏低和房價瘋漲密不可分，此外，資產(chǎn)證券化致使按揭銀行產(chǎn)生道德風險，衍生產(chǎn)品發(fā)行鏈條過長，產(chǎn)品復雜性過高也在一定程度上加劇了金融危機的程度⑤。張宇（2008）指出危機爆發(fā)與美國長期實行低利率政策和政策周期掉頭有關(guān)⑥。易憲容（2007）的研究發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)業(yè)的風險相對較高，房價上漲時，銀行出于收益率的考慮對貸款者的資格審查不嚴，但在房價下跌時，很多購房人并不具備還款能力的真實情況就會暴露。無論是房地產(chǎn)抵押貸款，還是被證券化的相關(guān)產(chǎn)品，只要出現(xiàn)房價下跌的現(xiàn)象，抵押的房產(chǎn)如果無法正常變現(xiàn)，就會直接引起金融機構(gòu)產(chǎn)生風險⑦。鐘偉（2007）指出，次貸從受到市場追捧的創(chuàng)新投資品種，演變成為有毒資產(chǎn)，美國投資銀行業(yè)和評級機構(gòu)的高度勾結(jié)負有不可推卸的責任⑧。黃小軍等（2008）分析了金融危機的特征及對美國經(jīng)濟的總體影響⑨。
總體來看，目前對于金融危機根源的探討大多數(shù)集中于比較宏觀的角度，例如貨幣政策、經(jīng)濟發(fā)展模式、監(jiān)管制度等角度。然而，由于本次金融危機的內(nèi)生性，其發(fā)生和發(fā)展除受宏觀因素的影響外，必然有內(nèi)在的微觀機理。本文主要以美國次級抵押貸款為基礎(chǔ)產(chǎn)品的金融創(chuàng)新鏈條為線索，從金融衍生品市場的微觀結(jié)構(gòu)及衍生品自身結(jié)構(gòu)的角度分析了本次金融危機的根源，在此基礎(chǔ)上給出了我國金融衍生品市場發(fā)展的若干政策建議，以期為監(jiān)管部門建立健全金融衍生品交易機制提供有益的思考及借鑒。
二、衍生品運作機制引發(fā)金融危機的理論框架
本次金融危機是由次級貸款及其衍生產(chǎn)品導致的一場信用危機。次級抵押貸款是指金融機構(gòu)向信用級別不高的低收入者家庭和個人發(fā)放的住房抵押貸款，次貸金融衍生品是指有次級抵押貸款資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的一系列產(chǎn)品構(gòu)成，主要包括住房抵押貸款證券化（Mortgage-Backed Securities, MBS）、資產(chǎn)支持證券化（Asset-Backed Securities, ABS）、債務(wù)抵押證券（Collateralized Debt Obligation, CDO）、信用違約互換（Credit Default Swap, CDS）、資產(chǎn)支持票據(jù)（Asset-Backed Commercial Paper, ABCP）、抵押擔保債券（Collateralized Mortgage Obligation, CMO）、房地產(chǎn)抵押貸款融資信托（Real Estate Mortgage Investment Trust）及剝離式抵押支持證券（Strip Asset-Backed Commercial Paper, SMBS）等。
次貸金融衍生品屬于結(jié)構(gòu)性的產(chǎn)品，即對資產(chǎn)、信用、風險等進行結(jié)構(gòu)性重組，然后分配給不同的投資者，其中信用增級發(fā)揮了重要作用，次貸金融衍生品的運作機制如下圖所示。
在如圖所示的過程中，次級抵押貸款公司為了分散風險和拓展業(yè)務(wù)，實現(xiàn)利益最大化，把住房按揭貸款打包成MBS進行出售回籠現(xiàn)金。大量的次級貸款通過證券化過程，衍生出巨額MBS。投資銀行購買MBS后，將基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流進行重組，設(shè)計出風險和收益不同檔次的新債券，即債務(wù)抵押證券CDO，進一步推出能夠?qū)_CDO風險的信用違約互換CDS，并將其出售給對沖基金和保險公司等金融機構(gòu)。
但是，在整個過程中，風險是始終存在的，只不過是被投資銀行將風險打包、轉(zhuǎn)移而已。金融機構(gòu)在購買了金融衍生品的同時也購買了風險。在高投資回報面前，這些金融機構(gòu)忽視了客觀存在的高風險，只要某個環(huán)節(jié)的資金鏈斷裂，則衍生產(chǎn)品導致的系統(tǒng)風險將會帶來毀滅性的災難。本次金融危機資金鏈的斷裂就是從最基本的地方――房價下跌開始，房價下跌使得低信用購房者拒絕還款，這對房貸公司產(chǎn)生了重大影響，進而導致金融衍生產(chǎn)品合約持有者的資金困難，情況嚴重者甚至難以維持自身運作導致破產(chǎn)?！皟煞俊?、雷曼、美林和AIG的破產(chǎn)及被收購將次貸危機推向深淵，并最終引發(fā)了全球性的金融危機。
三、基于微觀視角的金融危機根源再審視
美國政府將金融危機的根源歸咎于監(jiān)管不力和金融衍生品市場相關(guān)機制的缺失，這雖然與很多相關(guān)學者和人士的觀點存在很大差異，但確實也比較中肯。但是，金融危機更深層次的原因應(yīng)在于金融衍生產(chǎn)品交易機制的內(nèi)在缺陷，場外衍生品市場價格發(fā)現(xiàn)機制缺失、衍生品交易者信息不對稱現(xiàn)象非常嚴重及流動性風險，使得場外衍生品市場在其它外生變量（如利率）的沖擊下出現(xiàn)了崩塌性的危機，進而導致全球金融危機。
（一）場外衍生品市場價格發(fā)現(xiàn)機制缺失，定價嚴重扭曲
價格發(fā)現(xiàn)是資本市場的核心功能。價格發(fā)現(xiàn)過程是影響資產(chǎn)價格的各種信息不斷融入市場，在不同交易者之間分配，被不同交易者解讀，對不同交易者策略產(chǎn)生影響，形成不同交易者博弈和不同交易者利用信息尋找某一時刻資產(chǎn)價格的動態(tài)過程。因而，從本質(zhì)上講，價格發(fā)現(xiàn)過程是信息流融入、分配、作用和反饋的過程，在價格發(fā)現(xiàn)過程中，交易者不斷進行貝葉斯學習，根據(jù)不斷融入市場的各種信息動態(tài)調(diào)整相應(yīng)報價。理想的價格發(fā)現(xiàn)過程要求完美的資本市場環(huán)境，也即完美市場提供了完美信息傳導機制。
但是，在本次金融危機中，次貸金融衍生產(chǎn)品基本大都是在場外進行交易的，由于場外交易市場缺乏二級市場，流動性差，產(chǎn)品價格不能“盯市”（Mark-to-Market），只能根據(jù)模型進行交易，這就導致場外衍生品市場的價格信號失靈。此外，由于對場外衍生品的定價幾乎都是由大型金融機構(gòu)和評級機構(gòu)完成，而他們又是市場的直接參與主體，高信息不對稱會促生道德風險和逆向選擇問題。特別是在市場危機時刻，定價和評級機構(gòu)出于自身利益考慮，評級調(diào)整也往往超出實際風險程度，這加大了投資者的有效評估和管理風險難度，嚴重扭曲了金融衍生產(chǎn)品的價格，導致市場缺乏核心的價格發(fā)現(xiàn)過程，整個市場無法尋找真實的均衡價格并進行價格的動態(tài)調(diào)整。
（二）次貸金融衍生品交易者信息非對稱現(xiàn)象嚴重
信息問題對經(jīng)濟效率有著重要影響，金融領(lǐng)域信息不對稱的增加會加大交易各方進行理易的難度，導致不確定性和交易成本的增加，進而引發(fā)嚴重的逆向選擇和道德風險問題，從而導致金融系統(tǒng)中的風險不斷積累。
場外衍生品市場中的信息不對稱主要表現(xiàn)為以下兩點：第一，信用衍生產(chǎn)品在交易過程中的信息不對稱。市場參與主體的資質(zhì)不同決定了其擁有信息的能力也不盡相同，這必會直接導致信息優(yōu)勢機構(gòu)的道德風險。第二，場外衍生品在監(jiān)管中的信息不對稱。場外市場缺乏明確的監(jiān)管機制及監(jiān)管主體，這使得場外衍生品清算與交易信息得不到充分披露，加劇了發(fā)生系統(tǒng)性風險的可能性。
在次貸金融衍生品設(shè)計過程中，投資者和發(fā)行者間必然存在著信息不對稱。發(fā)行次貸金融衍生品的機構(gòu)為使風險較大的基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品看起來吸引人，不斷模糊基礎(chǔ)資產(chǎn)與衍生證券的聯(lián)系，使得投資者只關(guān)心眼前的利益卻忽略了衍生證券背后基礎(chǔ)資產(chǎn)蘊含的巨大風險，在一定程度上也成為本次危機爆發(fā)的催化劑。
（三）流動性風險加劇了次貸危機的爆發(fā)，成為金融危機蔓延的推動器
“流動性是市場的一切”，流動性是資本市場生命力所在。充足的市場流動性不僅保證資源的有效配置和有效價格發(fā)現(xiàn)順利實現(xiàn)，也是金融市場正常運轉(zhuǎn)和繁榮發(fā)展的前提條件。場內(nèi)市場，流動性可以由做市商提供或者通過競價訂單獲得，而場外衍生品市場缺乏受監(jiān)管且具有保障流動性義務(wù)的嚴格做市商，也不存在競價交易系統(tǒng)，這些流動性保障制度的天然缺失必然會導致發(fā)生系統(tǒng)性風險時場外衍生品市場的交易流動性嚴重匱乏。
次貸金融衍生品大都是非標準化的，缺乏有深度的二級交易，市場內(nèi)產(chǎn)品的流動性日常已不是十分充足。金融危機爆發(fā)后，OTC市場衍生品交易大幅萎縮。根據(jù)國際清算銀行（BIS）數(shù)據(jù)，截至2007年底，全球CDS市場達到頂峰，規(guī)模高達62萬億美元，而在危機爆發(fā)后，僅2008年前6個月就有價值17.4萬億美元的CDS合約被終止。
當市場流動性危機爆發(fā)時，金融機構(gòu)大量出售金融資產(chǎn)，通過去杠桿化來盡量減少損失，并同時滿足融資流動性的需求。此時，從最大化收益的角度出發(fā)，即使是資本充足的做市商也很難在這種情況下繼續(xù)提供流動性。因此，場外衍生品市場流動性提供者銳減，使得交易更難完成，流動性進一步喪失。這一悲觀信號又將引發(fā)場外衍生產(chǎn)品價格的下跌，加劇了流動性枯竭，最終導致金融系統(tǒng)的“流動性危機”和“信貸危機”。流動性的正反饋作用使得全社會的金融資產(chǎn)價值迅速縮水，整個經(jīng)濟體的流動性水平急劇收縮，將風險由場外市場傳染到金融系統(tǒng)，甚至實體經(jīng)濟和全球金融體系。
四、金融衍生品市場風險防范及對我國的啟示
金融衍生品交易的作用在于規(guī)避或鎖定投資者的風險，但是，個體機構(gòu)的理性參與，卻形成了市場非理性的系統(tǒng)風險，之所以會出現(xiàn)這一結(jié)果，關(guān)鍵是市場交易機制的內(nèi)在缺陷。為了形成有效合理的市場交易機制，需要市場參與者的理性自覺和監(jiān)管部門的宏觀引導，以形成系統(tǒng)的有效的制度安排。
（一）優(yōu)化場外信息結(jié)構(gòu)，提高價格發(fā)現(xiàn)功能
金融衍生品交易多為表外業(yè)務(wù)，無法在資產(chǎn)負債表中反映。針對這種隱秘性，應(yīng)加強信息披露制度建設(shè)，增強金融衍生品的透明度，以確保投資者和市場獲得更好的信息。首先，監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)努力提高自身對金融衍生品運作方面的知識，了解各類衍生品的特性及其對銀行、證券等機構(gòu)可能造成的影響。其次，監(jiān)管者應(yīng)當激勵銀行、證券等交易機構(gòu)擴大信息披露的范圍。金融衍生品的總交易量、交易收益狀況、以及交易機構(gòu)自身對這些交易的風險管理狀況均應(yīng)該納入信息披露的范圍之中，使投資者或債權(quán)人能更好地評價和管理衍生品交易商。最后，金融機構(gòu)應(yīng)該改革現(xiàn)行的財務(wù)報表結(jié)構(gòu)和編制方式，增加衍生交易頭寸報表，按照巴塞爾委員會對資產(chǎn)負債表外業(yè)務(wù)的資本充足率的要求，確立各種金融衍生工具交易的資本充足率標準，以增強其抵抗風險的能力。只有這樣，才能降低由于信息不對稱所引發(fā)的道德風險問題和未來交易過程中可能出現(xiàn)的逆向選擇，有效促進市場價格發(fā)現(xiàn)功能的完善，保障場外衍生品市場健康發(fā)展。
（二）努力構(gòu)建場外市場中央清算機制，提高市場流動性和抗風險能力
要建立和完善衍生品市場的統(tǒng)一交易和清算機制及監(jiān)管機制，以確保風險可控。從此次危機中可以看出，對場外衍生品建立一個統(tǒng)一的交易和清算機制是十分必要的，中央清算機制的建立可以使得各個交易對手方的風險敞口明顯下降，防范系統(tǒng)性風險，并且統(tǒng)一的交易和清算有利于監(jiān)管機構(gòu)對于衍生品市場進行管理和控制，使得衍生品市場交易信息不對稱程度降低，增加透明度。
（三）中國應(yīng)吸取此次金融危機的教訓，在風險可控的前提下推進金融衍生產(chǎn)品創(chuàng)新
首先，我國應(yīng)從簡單的衍生品入手，重點發(fā)展交易所市場、優(yōu)先發(fā)展場內(nèi)衍生品。金融衍生品在全球金融體系中的功能并未因為金融危機而受到大幅度削弱，金融衍生品和金融創(chuàng)新不會就此沒落，而是發(fā)展思路發(fā)生了調(diào)整。綜合考慮其他衍生品市場發(fā)展趨勢，我國衍生品市場應(yīng)當從簡單、標準化的產(chǎn)品入手，優(yōu)先發(fā)展場內(nèi)市場，逐步試水場外衍生品市場建設(shè)，積極促進金融衍生品市場的健康發(fā)展。進一步在風險可控的基礎(chǔ)上積極推動衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新，建立與我國經(jīng)濟實力相當?shù)慕鹑趧?chuàng)新能力和資本市場?！?/p>
參考文獻：
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關(guān)鍵詞：財政危機審慎性監(jiān)管貨幣政策
Abstract:The recent financial crisis revealed that in a world of large asymmetries of information,of complex financial innovations and incomplete regulatory frame works“self regulation” obviously does not work.This paper argues that there have been,at least,two main contributors to the recent financial crisis.The one is supervision and regulation policy,the other is monetary policy.Moreover,this paper analyses what central banks can do to help avoid a next financial crisis.In particular,the role and limits of supplementary macro-prudential instruments are discussed.
Keywords:Financial crisisPrudential regulationMonetary policy
1 Introduction
When theUS subprime crisis occurred in August,2007,it was first interpreted as an apparently rather small,regional brush fire.However,despite quick reactions from politicians,it soon developed into a global slump.In the face of tightening credit conditions,activity slowed and advanced economies fell into mild recession by mid-2008,whereas emerging and developing economies continued to grow.
However,one has to accept that policymakers have basically the same problems in processing information as those confronting private agents.Therefore,it is not always guaranteed that supervisory and regulatory authorities perform their job perfectly or always head off crises.Still,when supervision and regulation policy fails and a financial shock occurs,monetary and fiscal policymakers are usually expected to manage the economic danger effectively,i.e.to minimize it and its costs and to avoid its escalation into a full-scale political disaster or even,a worst-case scenario,an undermining of the economic system.
2 Failures on the part of supervision and regulation policy
There have been numerous failures on the part of supervision and regulation policy,particularly the ignoring of incentive distortions and information problems that were intrinsic to the new process of financial intermediation.I shall merely list the major omissions.
2.1 The interconnected nature of the financial system
A major failure of regulation was that because it did not focus on the externalities that contributed to systemic risk,the risk incurred by each bank was treated in isolation.It was not taken into account that banks forced into fire-sales also depressed prices for other banks or that banks that hoarded funds or hid their own commitments created other externalities by producing uncertainty for their counterparties.When these networks and associated dangers became obvious,a crisis in confidence occurred.
Due to the fact that financial intermediation had evolved into a highly complex and inscrutable network and a major source of uncertainty,the near-meltdown in the financial sector then resulted in a more general increase in uncertainty,leading to a raise in precautionary savings and the postponement of planned investment projects.
2.2 Incentive distortions in remuneration contracts
This means that these remuneration contracts offered potentially unlimited upside rewards,but capped the downside losses;thus traders sought short-run profits and accepted excessive risk in the bargain.This procedure led,among other things,to excessive leverage ratios for shareholders and the system as a whole.
3 Role and auxiliary functions of monetary policy
3.1 Justification and review of benign neglect
The question remains whether the central banks should continue to stick to a policy of benign neglect.This position was based on the view that detecting an asset price bubble was only possible in retrospect,since bubbles cannot be identified early in real-time;and that only a very large increase in policy rates could stop such a boom,a policy that risks creating exactly the shock to the real economy it attempts to avoid.That is,monetary policy was regarded to be a blunt weapon for stopping an asset/housing-price boom and could only be successful by involving substantial collateral damage to the real economy.
A second problem associated with the policy of the US-Fed was the asymmetry of its strategy regarding its announcement of how to act if an asset price boom deflates.
All in all,it is still an open question in the literature whether a pro-active monetary policy strategy is superior to a re-active （or even a benign-neglect） one.However,recent analyses have put the pro-active strategy in a more favorable light.
4 Conclusions and lessons
This change in paradigm has,in part,been created or,at least,strengthened through the process of financial globalization.Globalization leads to increasing,and increasingly unfamiliar,linkages and interdependencies that can easily turn critical.
Therefore,politicians should think twice before binding their hands in times of massive uncertainty.It may be better if they try to implement diligent and,however easy-to-understand,flexible strategies and simultaneously combine them with a new and rigorous transparent communication policy.Such a policy strategy would,of course,have to include interest-rate policy in order to be able to react promptly to unforeseen events.
I would like to conclude with an even more general point.Not only monetary and regulatory policymakers have to learn their lessons from the financial crisis and to rethink their strategies.This reorientation alone may not afford us more beneficial practical solutions,but it would avoid our losing focus and relying too much on highly stylized model-based results in political consultation.
References
［1］Jorion.Philippe,Risk: Measuring the risk in value at risk,Financial Analysts Journal,1996
長期以來，城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟結(jié)構(gòu)及其它因素導致我國縣域經(jīng)濟發(fā)展遠遠落后于大中城市，縣域居民的平均生活水平與大中城市居民也有較大差距，因此如何發(fā)展縣域經(jīng)濟、提高當?shù)鼐用竦纳钏匠蔀槲覀兏骷夵h委和政府的重要任務(wù)之一。但是我國金融體系不完善，導致縣域金融也出現(xiàn)萎縮狀態(tài)，對縣域和全國的金融和經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生了重大影響。
一、我國縣域金融萎縮的表現(xiàn)
（一）縣域金融機構(gòu)萎縮
近年來，我國銀行業(yè)實施“抓大放小”的戰(zhàn)略，進軍城鎮(zhèn)，退出鄉(xiāng)村，各大商業(yè)銀行將業(yè)務(wù)重點逐步轉(zhuǎn)向大中城市，撤并了3萬多家縣級及縣級以下機構(gòu)網(wǎng)點，導致縣域金融幾乎呈現(xiàn)出“真空”狀態(tài)，在某些縣城只有幾個國有商業(yè)銀行的分支機構(gòu)，并且這些機構(gòu)通常只開設(shè)存款業(yè)務(wù)，不發(fā)放貸款，農(nóng)民和農(nóng)村中小企業(yè)只能從信用合作社獲得較為單一的金融產(chǎn)品和服務(wù)。此外，與大中城市相比，縣域金融機構(gòu)為客戶提供的金融產(chǎn)品類型明顯較少，結(jié)構(gòu)也不夠合理，致使很多農(nóng)民的金融需求得不到滿足。
（二）縣域銀行信貸權(quán)限萎縮
銀行為了使資金的使用效率最大化，同時控制資金規(guī)避風險，控制了貸款的實施審批權(quán)限，更多的向省級分行集中信貸資金的運營、決策管理權(quán)，施行集權(quán)集中制信貸模式。這樣的政策帶來的直接后果就是很多的縣級銀行分支機構(gòu)失去了貸款的審批權(quán)，而是只負責貸款申請的上報、調(diào)查以及回收等非實質(zhì)性的工作。
（三）縣域信貸資金投入萎縮
“抓大放小”戰(zhàn)略讓眾多金融機構(gòu)更加傾向于城市市場，但是縣域業(yè)務(wù)不得不繼續(xù)維持，只不過縣域金融機構(gòu)更多地在縣域推廣存款業(yè)務(wù)，而縮減貸款業(yè)務(wù)，這使得縣域范圍內(nèi)的銀行幾乎都成了“吸存銀行”，本應(yīng)支持縣域經(jīng)濟發(fā)展的信用合作社也同商業(yè)銀行一樣成為了縣域資金外流的渠道?？h域資金的外流，使得用于縣域經(jīng)濟建設(shè)的資金短缺，缺乏了資金的保障，更加不利于縣域經(jīng)濟的發(fā)展。
雖然縣域金融需求與城鎮(zhèn)相比呈較小的態(tài)勢，但是和需求比起來，縣域金融供給的缺口更大，連目前的金融需求也滿足不了?？h域資金的大量外流、信貸資金投入的減少，大型國有銀行對小規(guī)模借貸者的不夠重視以及金融體系的不健全共同導致了縣域金融萎縮的結(jié)果，金融需求與供給之間的矛盾阻礙著縣域經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展。
二、縣域金融萎縮的原因分析
（一）金融機構(gòu)監(jiān)管體系不科學
我國出于國家發(fā)展戰(zhàn)略的需要，一直以來對以農(nóng)村為主體的縣域金融采取的都是抑制政策，導致縣域經(jīng)濟的發(fā)展嚴重滯后于城市經(jīng)濟的發(fā)展。在這一體系背景下，真正能夠?qū)h域經(jīng)濟發(fā)展有利的融資功能并不完善，縣域資金外流，金融風險也隨著資金外流而淡化，于是縣域金融監(jiān)管的概念和意識也逐漸被忽視?？h域金融是我國金融體系中的重要組成部分，但也是薄弱環(huán)節(jié)，隨著我國經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略的調(diào)整，縣域經(jīng)濟的重要性勢必會越來越明顯，而長期被忽視的縣域金融監(jiān)管問題也已經(jīng)成為發(fā)展縣域經(jīng)濟乃至完善我國金融體系的重大問題。
目前我國金融業(yè)的監(jiān)管體系主要包括央行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會等，實行垂直管理體系，但是縣域內(nèi)一般沒有銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會的派出機構(gòu)，所謂“天高皇帝遠”在一定程度上可以說明這個道理。此外在市級金融監(jiān)管工作中，各個機構(gòu)劃分責任、協(xié)調(diào)監(jiān)管，能夠得到上級機構(gòu)以及國家監(jiān)管部門的有效監(jiān)督和管理。但是在縣域金融機構(gòu)中，監(jiān)管力量的薄弱和有效監(jiān)管協(xié)調(diào)機制的缺失，卻造成監(jiān)管真空和重復監(jiān)管共存的后果。首先縣域金融監(jiān)管部門的工作人員數(shù)量少，通常只有3-4人，檢查權(quán)力上收，業(yè)務(wù)骨干經(jīng)常被調(diào)到上級部門協(xié)助工作，對縣域金融機構(gòu)的監(jiān)管有名無實；此外“一行三會”未能在縣域建立起有效的協(xié)調(diào)合作機制，缺乏整體性的監(jiān)管政策框架，各自職責劃分不明確，監(jiān)管信息難以共享，縣域金融監(jiān)管不完善對縣域金融的發(fā)展是
個很大的風險隱患。
（二）二元經(jīng)濟金融結(jié)構(gòu)體制的存在
城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟結(jié)構(gòu)是歷史發(fā)展的產(chǎn)物。但二元結(jié)構(gòu)除了城鄉(xiāng)經(jīng)濟間存在，在金融領(lǐng)域也客觀存在這種結(jié)構(gòu)。一方面，受計劃經(jīng)濟體制的影響，國有大中型銀行依然以為國有企業(yè)服務(wù)為主要目標。另一方面，位于縣域或者鄉(xiāng)村地區(qū)的企業(yè)貸款只能通過信用社或者走民間借貸的路子，更使得金融領(lǐng)域的二元結(jié)構(gòu)愈發(fā)明顯。
（三）社會信用度降低，金融環(huán)境差
社會信用度低，金融環(huán)境差是導致縣域金融萎縮的重要客觀原因之一。地方信用環(huán)境不佳、逃廢債務(wù)現(xiàn)象嚴重，使得銀行考慮風險控制和嚴格的內(nèi)部約束機制，不敢貿(mào)然放貸。
三、改善我國縣域金融萎縮的對策探討
（一）健全縣域金融監(jiān)管體系
首先要整合現(xiàn)有的金融監(jiān)管機構(gòu)，形成一個以人民銀行為主導，銀監(jiān)會、保監(jiān)會、證監(jiān)會三大監(jiān)管機構(gòu)和地方政府密切配合，同時輔之以存款信用擔保機構(gòu)和行業(yè)自律組織的監(jiān)管體系。分離中國人民銀行的部分監(jiān)管職能，把這一部分職能加入組建的金融監(jiān)督管理委員會，營造出整體的效果，職責劃分明確，形成一個良好循環(huán)的金融監(jiān)管體系。
同時要逐漸完善縣域金融管理制度。首先要建立縣一級的金融管理委員會，逐步建立銀行業(yè)的分層管理制度，讓地方政府參與到地方金融改革的決策之中，并建立相應(yīng)的管理機構(gòu)，賦予其對地方中小金融機構(gòu)一定的管理職能，構(gòu)建起縣監(jiān)管委員會、地方政府、人民銀行、銀監(jiān)局統(tǒng)一協(xié)調(diào)的監(jiān)管制度。
（二）改變二元經(jīng)濟金融結(jié)構(gòu)
改變縣域金融萎縮的根本途徑是城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的改變。要統(tǒng)籌城鄉(xiāng)經(jīng)濟社會發(fā)展，按照依法、自愿、有償原則，允許土地承包經(jīng)營權(quán)流轉(zhuǎn)，優(yōu)化配置土地資源，推行適度規(guī)模經(jīng)營。深化農(nóng)業(yè)科技推廣體制和供銷社改革，形成社會力量廣泛參與的農(nóng)業(yè)社會化服務(wù)體系。要通過農(nóng)村稅費制度的改革逐步降低農(nóng)業(yè)稅率，減輕農(nóng)民負擔。同時增加對農(nóng)業(yè)的投入，改善農(nóng)村金融環(huán)境，推動農(nóng)村經(jīng)濟的快速發(fā)展。
（三）營造良好的縣域金融環(huán)境
加強金融法制建設(shè)。推動金融生態(tài)建設(shè)要突出法制的優(yōu)先地位。出臺社會信用法律，嚴厲打擊破壞社會信用行為。著力優(yōu)化金融案件的司法環(huán)境，建立突破地方行政干預的訴訟管轄機制，金融債權(quán)案件的受理突破傳統(tǒng)的屬地管轄原則，實行異地立案審理，不斷提高金融案件的立案率、執(zhí)行率。改善維護金融債權(quán)的司法環(huán)境和社會環(huán)境，充分利用法律手段依法維護金融債權(quán)，加大對逃廢銀行債務(wù)行為的打擊力度，切實保護債權(quán)人合法利益。（作者單位：西北農(nóng)林科技大學）
參考文獻
